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Valerie McCormick Salcedo.
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Septiembre 2004
TITULARIZACIÓN INMOBILIARIA FIDEICOMISO CARTÓN DE
COLOMBIA S. XXI
Revisión Anual
BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN CALIFICACIÓN
Títulos a cargo del Patrimonio Autónomo
Fideicomiso Cartón de Colombia S. XXI $ 30.000.000.000 i-AA+ (Doble A más)
Historia de la calificación. i-AA+ (Doble A más) Septiembre 2003 i-AA+ (Doble A más) Septiembre 2002 i-AA+ (Doble A más) Septiembre 2001
La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 1999, 2000, 2001, 2002, 2003 y junio de 2003 y de 2004 de Smurfit Cartón de Colombia S. A., los flujos de caja proyectados elaborados por la compañía, y las tensiones por las que fueron sometidas por parte de BRC. También se tuvo en cuenta la información proporcionada por Fiducolombia quien suministra información del comportamiento del patrimonio autónomo y sus diferentes fondos.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS
:
Originador y Fideicomitente:
Papeles y Cartones S. A. (Papelsa S. A.)
Agente de manejo:
Fiducolombia
Arrendatario:
Smurfit. Cartón de Colombia S. A.
Avaluador:
Lonja de Propiedad Raíz de Medellín
Clase de titularización:
Inmobiliaria
Modalidad:
Títulos
de
Contenido
Crediticio
Monto:
$
30.000.000.000
Denominación: DTF
Pago
de
intereses:
Trimestre
vencido
Plazo:
5 años a partir del 17 de diciembre de 1999
Pago de capital:
Al vencimiento o anticipadamente en un 100% (si se
Suscribe
anticipadamente
el
contrato
de
compraventa,
Se
declara
pérdida
total
del
inmueble
o
se
hace
entrega
anticipada
del
inmueble
por
parte
del
arrendatario)
Agente administrador:
DECEVAL
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
La Junta Directiva de BRC Investor Services S. A. –Sociedad Calificadora de Valores- decidió mantener la calificación de Titularización Inmobiliaria Fidecomiso Cartón de Colombia S. XXI en i-AA+ (Doble A más). La calificación AA + (Doble A más) indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta. El signo positivo sugiere que la calificación se aproxima a la categoría inmediatamente superior.
La Junta Directiva decidió mantener la calificación, basada en el actual estado del Patrimonio Autónomo Cartón de Colombia S. XXI, el desempeño operacional y financiero de Smurfit Cartón de Colombia (fideicomitente dentro del proceso y responsable
ya se encuentren provistos por la compañía, la tendencia estable de sus márgenes y las perspectivas futuras de su operación.
El satisfactorio estado actual del Patrimonio Autónomo y sus pagos oportunos son resultado del cumplimiento por parte de SCC de sus obligaciones, esto es, el pago del cánon de arrendamiento y de la posterior adquisición del inmueble a llevarse a cabo en diciembre del presente año.
Los márgenes netos de la compañía no han presentado mejoras dramáticas, sin embargo, se han mantenido en los niveles históricos a pesar de la ocurrencia de hechos como el aumento de los precios de la energía y la apreciación del peso, que tiene efectos negativos directos sobre los excedentes de recursos que la compañía maneja en dólares. La mencionada estabilidad es prueba de las correctas políticas administrativas y operacionales aplicadas por la administración de la compañía.
En efecto, el margen bruto de la compañía presenta un leve deterioro al pasar de 22,71% en junio de 2003 a 21,29% en junio del 2004, consecuentemente el margen neto pasó de 9,42% a 7,58% en el mismo período de tiempo. A pesar de esto, el flujo de caja operacional presentado por la compañía fue significativamente mejor que aquel presentado en períodos anteriores: mientras que para junio de 2003 y producto de altas inversiones en capital de trabajo, el flujo de caja era negativo en $ 24.368 millones, para junio de 2004 y producto de adecuadas políticas de manejo de cuentas por cobrar e inventarios principalmente, el flujo se ubicó en $ 3.683 millones. De la misma forma, mientras que en junio de 2003 la compañía incrementó su deuda en $ 11.412 millones, en el segundo semestre de 2004 redujo su endeudamiento financiero en $ 15.816 millones, mejorando por tanto su composición financiera.
Los actuales retos que enfrenta la compañía provienen de la creciente competencia de países como Chile, Brasil y Ecuador, quienes han venido ganando participación en el mercado nacional a través de la aplicación de estrategias competitivas basadas en calidad y precio. A pesar de ello la compañía sigue constituyéndose como líder en su sector participando con el 40% de la producción total del país y cubriendo el 32,96% del consumo aparente1. De la misma forma, la compañía sigue
siendo líder en segmentos de mercado tales como: Sacos, Cartulinas y Corrugados. Más aún, SCC ha venido ganando una importante participación de mercado en países como Venezuela, Perú y Ecuador aunque en menor medida.
Los proyectos inmediatos de la compañía incluyen la renovación de alguna maquinaria y la inversión en activos fijos productivos, que conlleven al mejoramiento de su capacidad instalada y sobretodo al mejoramiento de la calidad de algunos de sus productos así como al mejor aprovechamiento de los actuales procesos industriales. La inversión está calculada en USD$ 10 millones a ser llevada a cabo a partir del año 2005 y financiada con generación interna.
El agente de manejo pretende llevar a cabo una modificación al Contrato de Fiducia, lo cual requeriría de la aprobación de la
1
Consumo aparente = Producción nacional + importaciones - exportaciones
Asamblea de tenedores de los títulos y la autorización de la Superintendencia de Valores. La modificación en cuestión plantea que el pago de los títulos en circulación “se realice con los recursos líquidos que serán aportados por el Fideicomitente y una vez se haya realizado la totalidad del pago y la redención de los mismos, se restituya por parte de la Fiduciaria como vocera del Patrimonio Autónomo, al Originador los bienes inmuebles fideicomitidos”, lo que conllevaría dar por terminado el contrato de compraventa el cual sería reemplazado por un contrato de restitución.
La calificación actual se mantendrá siempre y cuando la condición expuesta por el agente de manejo se mantenga, esto es que “no podrá procederse a la terminación del contrato de promesa de compraventa o a la restitución de los activos fideicomitidos, hasta tanto el fideicomitente no aporte los recursos suficientes para la redención de los títulos”, lo que quiere decir, que tan sólo hasta el momento en que SCC aporte la totalidad de los recursos suficientes para cumplir las obligaciones con los inversionistas, el contrato de compraventa no podrá darse por terminado y por ende sus mecanismos de cobertura (cláusula penal) seguirán vigentes.
Por último, de acuerdo con información brindada a la Calificadora, la sociedad ya tiene previsto el pago a realizar por la compra o restitución del inmueble objeto de la titularización y por tanto la mayoría de estos recursos se encuentran provisionados en los activos de la compañía.
2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
2.1 Los inmuebles titularizados
Forman parte del patrimonio autónomo Fideicomiso Cartón de Colombia S. XXI los bienes que incluyen predios y maquinaria ubicados en el municipio de Barbosa (Antioquia) y en Bogotá y que actualmente son utilizados para la operación de Papeles y Cartones de Colombia S.A., PAPELSA.
Los bienes fueron avaluados por la Lonja de Propiedad Raíz de Medellín y de Bogotá, con anticipación a la emisión de los títulos (año 1999), por un monto de $50,864 millones. Para el mes de Junio de 2004 el valor de estos bienes asciende a $ 61.681,9 millones, presentando un incremento de 21,6% con respecto al avalúo inicial.
El valor de los bienes titularizados, que originalmente cubría 1.7 veces el valor de la emisión, en la actualidad lo hace en 2,06 veces (Gráfica 1).
2.2 Contrato de arrendamiento – Promesa de compra-venta
En la promesa de compraventa se fijó el precio del inmueble y de la maquinaria en $30.000.000 (equivalente al monto del principal de la presente emisión), los cuales se deben pagar en una sola cuota a un plazo de un (1) año a partir del 17 de diciembre de 1999, plazo que se ha venido prorrogando anualmente entre Fiducolombia en calidad de agente de manejo y Smurfit Cartón de Colombia (SCC) como promitente comprador, de acuerdo con los términos de la emisión.
El plazo de pago de esta promesa de compraventa puede seguir siendo prorrogado sin que su duración máxima sobrepase los cinco (5) años, fecha en la cual se vencen los títulos de la presente emisión (17 dic/2004).
Gráfica 1. Evolución avalúos semestrales de bienes titularizados Dic/99-Jun/04 ($ millones)
50,000 52,000 54,000 56,000 58,000 60,000 62,000 64,000 Di c-9 9 Ma r-0 0 Jun-0 0 Se p-00 Di c-0 0 Ma r-0 1 Jun-0 1 Se p-01 Di c-0 1 Ma r-0 2 Jun-0 2 Se p-02 Di c-0 2 Ma r-0 3 Jun-0 3 Se p-03 Di c-0 3 Ma r-0 4 Jun-0 4 Fuente: Fiducolombia
2.3 Rendimiento de los Títulos
Los recursos para el pago de los rendimientos de los títulos se han obtenido de los ingresos generados por concepto del cánon de arrendamiento pagado por SCC, los cuales se han pagado oportunamente en la modalidad de trimestre vencido.
El Representante Legal del arrendatario, hasta el momento, y como fue estipulado contractualmente, ha enviado una comunicación escrita al agente de manejo con copia a la Sociedad Calificadora de Valores, con no más de cuarenta (40) días calendario, antes de la fecha correspondiente a cada pago del canon de arrendamiento, en la cual menciona el saldo de las inversiones y la caja disponible a la fecha, montos que han sido destinados al pago del canon de arrendamiento. La última comunicación fue del 6 de agosto de 2004 en donde informa que la caja disponible mas las inversiones de Cartón de Colombia S. A. al 31 de julio de 2004 ascendían a $ 91.321 millones, monto que cubre ampliamente el canon de arrendamiento y los gastos del patrimonio autónomo, los cuales se estiman en un monto cercano a los $1.200 millones trimestrales.
2.4 Amortización de Capital
Los recursos para el pago del capital de los Títulos de Contenido Crediticio serán obtenidos por la venta de los bienes transferidos al Patrimonio Autónomo.
El capital de los títulos será pagado al vencimiento de los mismos o anticipadamente según los siguientes eventos:
a. Cuando el Agente de Manejo y el promitente comprador suscriban la escritura pública de compraventa. La suscripción de la escritura pública puede hacerse cuando se cumplan periodos de un año a partir de la publicación del primer aviso de oferta pública y deberá informarse a los tenedores de los títulos con 30 días de anticipación.
b. Cuando se declare pérdida total de alguno de los bienes, caso en el cual el dinero que la Compañía de Seguros suministre por la pérdida se utilizará para prepagar el capital de los títulos correspondiente al inmueble destruido en su totalidad.
c. Cuando el arrendatario haga entrega anticipada de los bienes, por lo que se debe hacer la suscripción de la escritura pública de compraventa.
2.5 Mecanismos de Cobertura
• Pólizas de Seguro
Los bienes transferidos al Patrimonio Autónomo están asegurados por Colseguros frente a todo riesgo por daños materiales, riesgos de incendio, terremoto y AMIT (terrorismo), y seguirán asegurados durante la vigencia de la emisión. La póliza de seguro que ampara los inmuebles y la maquinaria por adhesión se encuentra vigente hasta abril de 2005.
• Fondo de Reserva
Acorde con lo estipulado tanto en el Contrato de Fiducia como en el Prospecto de Colocación, SCC ha entregado en forma anticipada los recursos destinados a cubrir los gastos relacionados con la emisión de cada trimestre sin incluir el monto correspondiente a los intereses. A junio 30 de 2004 el saldo del fondo de reserva era de $ 74,6 millones monto que cubre satisfactoriamente los gastos relacionados con la emisión.
El contrato de fiducia establece que en caso de que los recursos existentes en el Fondo de Reserva sean insuficientes para cubrir los gastos mencionados, Fiducolombia mediante comunicación escrita le solicitará al arrendatario estos recursos y Cartón de Colombia deberá depositarlos en el fondo de reserva dentro de los dos (2) días hábiles siguientes a la fecha de recepción de la comunicación.
• Póliza de Cumplimiento para el pago del canon de arrendamiento.
El agente de manejo como vocero del Patrimonio Autónomo contrató una póliza de cumplimiento con la Compañía Suramericana de Seguros S. A. cuya destinación específica es cubrir o compensar a los tenedores de los Títulos, respecto de potenciales incumplimientos en el pago del canon de arrendamiento.
El valor asegurado actual es de $1.900,000 Millones (Equivalente a 6 meses de intereses) y tiene como fecha de vencimiento el 17 de diciembre de 2004.
3. ANÁLISIS DOFA
Debilidades
• Alta vulnerabilidad de los excedentes generados a
movimientos revaluacionistas del peso.
• La capacidad instalada está llegando a su límite
• Antigüedad de la maquinaria en algunas líneas de
producción.
Oportunidades
• Crecimiento de exportaciones.
• Desarrollo de nuevos mercados.
• Exigentes barreras de entrada all mercado.
• Crecimiento en participación de mercado por liquidación de empresas competidoras y adquisición de otras.
• Aumento de exportaciones en el mercado de las flores,
textiles y porcelanas.
• Incursiones en nuevos nichos de mercado como empaques para cemento y azúcar.
Fortalezas
• Liderazgo en el mercado nacional.
• Solidez financiera.
• Constantes inversiones en investigación y desarrollo.
• Reservas forestales propias.
• Único participante en el mercado con red interna de
recolección de reciclaje.
• Altos estándares de servicio al cliente, lo que conlleva altos niveles de fidelidad.
• Presencia de la compañía en las cuatro ciudades más
importantes del país.
• Accionistas de prestigio internacional.
Amenazas
• Aumento de la competencia en el mercado local, por parte de empresas nacionales y extranjeras.
• Volatilidad del mercado del papel y del precio del petróleo.
• Incursión de Chile en el mercado de cartulinas, compitiendo con alta calidad y bajos precios.
• Cambios en los empaques tradicionales de mercancías, por elementos más flexibles y que conlleven más bajos costos de transporte.
4. SMURFIT CARTON DE COLOMBIA
Smurfit Cartón de Colombia es el mayor productor de papeles y empaques del país. Fue constituida el 4 de mayo de 1.944 en la ciudad de Medellín. Desde sus inicios, la compañía ha contado con recursos extranjeros en su capital: en 1944, 50% de su capital provenía del accionista extranjero Cartón Internacional S. A., filial de Container Corporation of America y el 50% restante estaba constituido por capital nacional. Actualmente, el 66% de su capital pertenece al Grupo Smurfit – el más grande productor de empaques de papel y el mayor reciclador del mundo- y el 34% pertenece a inversionistas nacionales.
La compañía se ha caracterizado por su espíritu innovador y por ser una empresa visionaria y líder en la industria. En efecto, desde sus inicios Smurfit Cartón de Colombia S. A., ha sido pionera en la implementación de procesos y el desarrollo de nuevos productos; no sólo fue la primera compañía en producir cajas corrugadas, plegadizas y tubos en el país, sino que introdujo la cultura recicladora en la industria y actualmente se ubica como el productor líder a nivel nacional de papel y empaques.
La eficiencia operativa y financiera de la compañía, se ve complementada por la constante preocupación de la administración en cuanto al desarrollo social y el desarrollo sostenible derivado de la operación de la compañía. En el área de desarrollo social, SCC cuenta con la Fundación Smurfit Cartón de Colombia a través de la cual, en el año 2003, se invirtieron $ 1.141 millones en programas de educación y mejoramiento de calidad de vida en sus áreas de influencia industrial y forestal. Así mismo, en el año 2003 se llevó a cabo el programa “Proyecto Ciudadano” destinado a la capacitación de jóvenes de estratos 1 y 2 en principios básicos de democracia y participación ciudadana, así como en la identificación y propuesta de soluciones a problemas de cada comunidad. Este proyecto recibió el Premio Especial a la Responsabilidad Social Corporativa del Grupo Smurfit a nivel mundial.
En cuanto a desarrollo sostenible, SCC obtuvo la Certificación de Manejo Sostenible del Bosque otorgada por el Forest Stewardship Council – FSC, según la cual “el proyecto forestal de la compañía cumple con las políticas ambientales de protección de los recursos naturales, respeta los principios de equidad social y cumple los principios y criterios de la FSC2”. De la
misma forma, la compañía se hizo acreedora del Premio
2
“
Respetar las leyes nacionales, demostrar clara evidencia del derecho a largoAmbiental del Grupo Smurfit a nivel mundial por sus actividades de reutilización de desechos industriales.
SCC es la única productora de papel en Colombia que tiene acceso a reservas forestales, lo que le brinda una ventaja competitiva frente a los otros participantes del mercado: la compañía utilizó, en el 2003, 633.2000 toneladas de madera cultivada, de las cuales el 84% provino de bosques propios.
Las principales líneas de producción están constituidas por los corrugados (principalmente cajas y empaques de mercancías), sacos, cartulinas y papel para impresión. La compañía es líder en el mercado nacional participando con el 32,96% en el total consumo aparente3 del país en el año 2003 (Gráfica 2).
Gráfica 2. Participación de la producción de SCC en el total del consumo aparente en el año 2003 (miles de toneladas)
0 100 200 300 400 500 600
Corrugados Sacos Papel
impresión Cartulinas Otros
Producción SCC
Fuente: SCC
Así mismo, SCC participa con el 40% dentro del total de la producción nacional, destacándose principalmente su participación en las líneas de sacos, cartulinas y corrugados cuyos porcentajes de participación ascienden a 100%, 51,06% y 45,14% respectivamente.
Líneas de producción.
Cajas
La línea de cajas sigue siendo la principal línea de negocio de la compañía, participando con 49,48% dentro del total de la producción de la misma.
A pesar de que los precios de la compañía se encuentran en niveles altos, producto de la alta calidad del producto y del servicio al cliente, esto se ha visto compensado por la alta fidelidad de los consumidores y por el incremento del nivel de exportaciones, importante mercado objetivo de la línea.
La compañía espera que, resultado de futuras inversiones, los costos de la línea disminuyan, la capacidad instalada de las plantas aumente y por tanto la rentabilidad de la línea mejore.
3 Consumo aparente = Producción nacional + importaciones - exportaciones
Gráfica 3. Participación Smurfit en el total de la producción nacional de cajas*
Came 19% Empicolsa
10% Empacor
15%
Otros 11%
Smurfit 45%
* No incluye importaciones Fuente: SCC
Papel blanco
25% de la producción de la compañía corresponde a papel para impresión. A pesar de que es la línea más rentable del negocio, su participación dentro del mercado local es aún baja debido a la presencia de Propal, compañía recientemente adquirida por Carvajal S. A. y que domina el 71% de la producción nacional.
La compañía es el único proveedor de Xerox y Kimberly Clark, empresas del sector papelero con las que tiene una relación de tradición y con las que trabaja de manera muy cercana.
Con el objeto de mejorar su participación en el segmento de papeles, la compañía espera desarrollar y lanzar nuevos productos, de manera que pueda hacer frente a las nuevas tendencias del mercado (uso del outsourcing para adquisición de papelería por parte de ciertas compañías) y el mejoramiento llevado a cabo por Propal en sus productos.
Sacos
La línea “sacos”, destinada en su mayoría al empaque de productos como el azúcar, cemento o harinas entre otras, representa el 12% de la producción total de la compañía.
Gráfica 4. Participación Smurfit en el total de producción de sacos
Corrupaez 5%
Odempa 18%
Importac.
12% Smurfit65%
Fuente: SCC
Las exportaciones de la línea han presentado una tendencia positiva y consecuentemente la participación de SCC en otros mercados ha alcanzado niveles satisfactorios. En el caso de Venezuela, la compañía ha logrado suplir el 40% del mercado de sacos, esta cifra asciende a 26% en el caso de Perú y a 7% en el caso del mercado ecuatoriano.
A pesar de que la tendencia actual del mercado en cuanto a empaques de azúcar, harinas y químicos se dirige a la sustitución de sacos de papel por sacos de plástico de menor costo, esto se ve parcialmente compensado por la recuperación del sector construcción y por ende la reactivación de la demanda por cemento. La estrategia a seguir es el fortalecimiento de la posición de Smurfit en el mercado nacional y en el exterior, a través de mejoramientos en el producto, inversión en renovación de equipos y la posible realización de alianzas estratégicas.
Cartulinas
El 8% de la producción de la compañía lo ocupa la línea “cartulinas”, cuya participación en el mercado asciende a 32%. Su principal competencia la constituyen productos chilenos cuya estrategia consiste en competir basándose en precios y calidad del producto (Gráfica 5).
A pesar de no ser el líder de este segmento del mercado, SCC ha llevado a cabo procesos de mejoramiento operacional y rediseños de productos, que le han permitido conservar la participación actual.
La línea “cartulinas”, a diferencia de las demás, se enfrenta a mayores obstáculos: la tendencia de mercado por sustituirla es mayor que en otras líneas, la competencia chilena es altamente eficiente y la calidad de su producto es competitiva; el competidor local compite con productos reciclados a precios más bajos y finalmente, la estrategia de los productos importados se basa en competencia de precios.
Gráfica 5. Participación Smurfit en el total de producción de cartulinas
Came 16% Chile CMPC
23% Importac.
17%
Otros 12%
Smurfit 32%
Fuente: SCC
Desempeño operacional y financiero
En términos generales, el desempeño operacional y financiero de la compañía ha sido satisfactorio. A pesar de presentar una leve disminución en los márgenes, se observa una tendencia constante acompañada de mejoramientos en los niveles de ventas. Sin embargo, estos se ven afectados por factores externos a la compañía tales como el movimiento de los precios del petróleo y de la energía, que aunque afectan negativamente los resultados nominativos de la compañía, no afectan de manera drástica la rentabilidad.
A junio de 2004, los ingresos operacionales ascendieron a $ 263.335 millones, 5% mayores a los presentados el mismo período del año inmediatamente anterior. El incremento de los ingresos fue resultado de un aumento generalizado en las toneladas vendidas y en los precios de venta.
En efecto, mientras que para junio de 2003 la compañía presentó ventas del orden de 137.200 toneladas, a junio de 2004 estas ascendieron a 140.600 toneladas; así mismo el promedio ponderado de los precios de venta, presentó un incremento de 10,46% respecto al presentado en junio de 2003. La mayor dinámica de crecimiento en toneladas se presentó en las líneas cajas y cartulinas las cuales experimentaron crecimientos del 6,77% y 11,48% respectivamente.
Gráfica 6. Evolución ingresos operacionales 2000-Jun/04 ($ millones)
0 50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000 400,000 450,000
2000 2001 2002 Marzo-03
Junio-03
2003 Marzo-04
Junio-04
Nacional Exterior
Fuente: Estados Financieros SCC
SCC ha fortalecido su dinámica exportadora sin descuidar su posicionamiento en el mercado local, situación que se refleja en los crecimientos experimentados por los ingresos por venta local y por venta al exterior: mientras que en junio de 2004 los ingresos operacionales por ventas locales crecieron 4,02%, las ventas al exterior crecieron 8,25%.
El comportamiento de las ventas es explicado por varios factores: en primer lugar, producto de la apreciación del tipo de cambio experimentada a lo largo del año, las importaciones presentaron una tendencia positiva que resultó en menores ventas de SCC en el mercado local, a ello se sumó la incursión de un nuevo competidor proveniente del Ecuador y la importante participación de la competencia chilena y brasilera en diferentes líneas de negocio. No obstante, las exportaciones presentaron comportamientos positivos especialmente en el mercado andino y se llevaron a cabo alianzas estratégicas de las que se esperan resultados positivos en períodos posteriores. Finalmente, a pesar de enfrentar agresivas estrategias de competencia basadas en precio y calidad, SCC ha conservado su papel del líder dentro del mercado local.
Las perspectivas futuras de los ingresos operacionales de la compañía son optimistas aunque conservadoras: en primer lugar, se espera un importante crecimiento de las exportaciones lo cual está directamente relacionado con el consumo tanto de cajas como de sacos, así mismo se espera que, producto de las ventajas competitivas de la compañía tales como la existencia de productos especializados, su incursión en el mercado internacional sea aún mayor. Se espera que la compañía continúe manteniendo su actual participación en los diferentes segmentos del mercado a pesar de los procesos de sustitución de productos que sobre algunas líneas se vienen llevando a cabo.
Por último, ya que alguna maquinaria de la compañía se encuentra cercana a colmar su capacidad instalada, se hace necesaria la inversión de activos fijos productivos no sólo para aumentar la capacidad sino también para llevar a cabo mejoras
en la calidad de algunos productos que actualmente enfrentan una fuerte competencia.
A pesar del positivo comportamiento de los ingresos operacionales, el margen bruto de la compañía se redujo al pasar de 22,71% en junio de 2003 a 21,29% en junio de 2004, producto del incremento de los costos de producción (6,90%) frente al crecimiento presentado por los ingresos operacionales (4,97%). El incremento de los costos de producción fue el resultado del aumento generalizado de los precios del petróleo y de las tarifas de energía eléctrica, lo cual afectó el rubro energía que representa un valor cercano al 25% del costo de ventas. El comportamiento de los otros rubros que conforman el costo de producción, materia prima y mano de obra directa, presentaron comportamientos razonables al incrementarse el primero en 2,47% y el segundo al disminuir en 3,96% respecto a junio de 2003.
Las perspectivas del comportamiento futuro del costo de producción de la compañía dependen en gran medida del comportamiento esperado de los precios de los combustibles y la las tarifas de energía eléctrica. En cuanto a los primeros y producto de factores como el aumento de la demanda por crudo -principalmente de mercados asiáticos, particularmente el chino-, la caída de reservas del crudo en Estados Unidos y la poca capacidad de los países productores para elevar su producción, se espera que el precio continúe con su tendencia alcista. De otro lado, producto del incremento de las exportaciones de la línea sacos, resultado de su exitosa incursión en el mercado venezolano y la firma de un importante contrato en el mercado peruano, es factible que se haga necesaria la importación de materia prima para suplir la creciente demanda. Sería de esperarse que dado el actual comportamiento de los ingresos operacionales y el esperado comportamiento del costo de producción, el margen bruto se mantuviera en los niveles actuales.
Producto del comportamiento de la utilidad bruta, la utilidad y el margen operacional, presentaron una leve caída respecto a los resultados obtenidos en junio de 2003. En efecto, para junio de 2004 la utilidad operacional de la compañía disminuyó en $ 1.587 millones; consecuentemente el margen pasó de 13,60% en junio de 2003 a 12,35% en junio de 2004.
Tabla 1. Evolución márgenes operacionales (2000-Jun/04)
2000 2001 2002 Junio-03 2003 Junio-04
Crecimiento Ventas 36,57% 7,04% 6,96% 8,41% 12,10% 4,97% Margen Bruto 25,39% 25,86% 24,37% 22,71% 21,45% 21,29% Margen Operac. 14,04% 14,74% 14,23% 13,60% 12,21% 12,35% Margen Neto 11,67% 12,00% 12,67% 9,42% 9,40% 7,58%
Fuente: Estados Financieros SCC Cálculos: BRC Investor Services
Flujo de caja
Contrario a los resultados operacionales de la compañía, el flujo de caja operacional presentó una tendencia positiva y mejores resultados que los obtenidos en junio de 2003.
Gracias a mejoramientos en las rotaciones de los rubros cartera e inventarios principalmente, la compañía logró consolidar una generación interna de $ 29.441 millones que contrasta con la obtenida el año inmediatamente anterior ($ 5.328 millones). En efecto, mientras que en junio de 2003 la rotación de la cartera ascendía a 58,28 días, en junio de 2004 este plazo fue aminorado situándose en 55,38 días. El inmediato efecto fue la disminución del impacto negativo de las cuentas por cobrar sobre el flujo de caja; a pesar de ello y aunque se observa una notable mejoría, este rubro sigue constituyéndose como una fuente de presión sobre el flujo.
De otro lado, el mejoramiento en la rotación de inventarios llevó a que esta cuenta contribuyera de manera favorable a la generación de recursos por un valor de $ 4.871. La rotación de inventarios pasó de 131 días en junio de 2003 a 112 días en junio de 2004. La cuenta proveedores por su parte, pasó de ser una fuente de recursos para convertirse en un uso de los mismos. No obstante, el comportamiento conjunto de las demás cuentas de capital de trabajo, llevo a que el cambio de éste pasara de ser un uso de $ 22.183 millones y a convertirse en una fuente de $ 7.431 millones.
En el primer semestre del año, la compañía invirtió $ 2.955 millones en capital fijo y se decretaron y pagaron dividendos por $ 24.755 millones. Consecuentemente, el flujo de caja operacional de la compañía, que para junio de 2003 se ubicó en menos $ 24.368 millones, a junio de 2004 se ubicó en $ 3.683 millones, resultado del adecuado manejo de las cuentas de capital de trabajo.
Endeudamiento
Los indicadores de endeudamiento de SCC han presentado una tendencia positiva. Gracias los excedentes generados en la primera parte del año, la compañía redujo su endeudamiento financiero en $ 15.816 millones, de esta forma, el índice de endeudamiento (Pasivos/Activos-Valorizaciones), pasó de 40,84% en junio de 2003 a 38,92% en junio de 2004.
Los índices de cobertura se encuentran en niveles satisfactorios. El análisis de estos se divide en dos partes: las coberturas sobre el endeudamiento propio de la compañía y estas mismas sobre su endeudamiento más las obligaciones generadas por la
titularización, esto es, el cánon de arrendamiento que corresponde con el pago de intereses y la ejecución del contrato de restitución, esto es, el pago del capital a la estructura (Tabla 2).
Tabla 2. Comparación de coberturas (Junio/04)
SCC TitularizaciónSCC +
EBITDA/Intereses 3,26 2,57
Flujo de caja
operacional/Servicio deuda 0,13 0,06
Ebitda/Deuda 171,0% 76,5%
Deuda/Equity 2,2% 5,0%
Deuda/Ebitda 0,58 1,31
Fuente: Estados Financieros SCC Cálculos: BRC Investor Services
De acuerdo con la Tabla 2, la compañía registra razonables niveles de cobertura sobre su deuda. Su nivel de endeudamiento frente a terceros es adecuado representado tan sólo el 2,2% del total de su patrimonio. De la misma forma, la generación de recursos (Ebitda) actual supera ampliamente su endeudamiento financiero permitiendo que, en las actuales circunstancias, este pudiera ser cancelado en un período menor a un año si así fuera requerido. Aunque el flujo de caja no se encuentra en un nivel óptimo, producto de las inversiones llevadas a cabo, el comportamiento del capital de trabajo y la repartición de dividendos, esta situación se ve compensada por el desempeño de los demás indicadores.
Una vez se incluyen las obligaciones financieras de la titularización, las coberturas disminuyen aunque se mantienen en niveles satisfactorios: la deuda como porcentaje del patrimonio se mantiene en niveles adecuados (5%) y los recursos generados por la compañía (Ebitda) permiten que esta sea cancelada en un período poco mayor a un año.
Inversiones
En el año 2003 se realizaron inversiones por $ 29.000 millones en maquinaria y equipo y $ 7.438 milones en el mantenimiento de plantaciones forestales con el objeto de mejorar la competitividad y capacidad de la compañía.
El proyecto de mayor importancia, lo constituye el llamado
“Sym Sizer Project” por USD$ 10 millones y con el cual se espera incrementar la capacidad de producción de la línea Papel Blanco a 17.300 toneladas al tiempo que se disminuyen sus costos unitarios y se logra una mejoría en la calidad del producto.
Cuentas contingentes
SCC importa parte de su materia prima para la línea Papel Blanco, esta operación ha venido haciéndose desde el año 1989 con una determinada posición arancelaria. En el año 2002 y con retroactividad de dos años la DIAN cambió su interpretación y ubicó dichas materias primas en otra posición arancelaria. Resultado de ello, a diciembre de 2003 se encontraban en discusión 62 declaraciones de importación. De ser desfavorables las sentencias, SCC tendría que pagar $ 6.272 milones.
De acuerdo con el informe financiero anual de la compañía, en
opinión de los abogados de la misma: “existe una alta
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Cifras no consolidados
Cifras en millones de pesos
1997 1998 1999 2000 2001 2002 Junio-03 2003 Junio-04
BALANCE GENERAL
Disponible 4.048 3.398 3.657 5.287 2.481 15.230 5.621 13.574 7.237
Inversiones temporales 47.168 972 2.070 65.987 79.100 87.664 81.217 86.811 81.014
Deudores 32.305 79.147 88.003 91.103 104.308 102.365 141.676 115.793 129.101
Inventarios netos 17.841 43.648 40.405 55.299 56.179 64.194 66.036 70.404 68.673
Gastos pagados por anticipado 0 1.351 1.473 1.784 1.799 3.374 1.362 2.924 1.605
TOTAL ACTIVO CORRIENTE 101.362 128.516 135.608 219.460 243.867 272.827 295.912 289.506 287.630
Propiedad, planta y equipo neto 45.620 43.446 50.701 43.755 59.083 70.986 74.825 83.241 80.999
Inversiones a largo plazo 82.511 103.206 119.115 124.130 125.099 148.172 160.395 177.037 192.719
Deudores 2.627 4.935 12.145 12.785 17.518 17.175 15.285 14.995 20.503
Diferidos 6.674 10.240 13.956 1.667 579 0 9 0 0
Valorizaciones 362.167 429.786 456.835 632.662 648.135 674.828 674.828 736.655 736.655
TOTAL ACTIVOS FIJOS 499.599 591.613 652.752 814.999 850.414 911.161 925.342 1.011.928 1.030.876
TOTAL ACTIVO 600.961 720.129 788.360 1.034.459 1.094.281 1.183.988 1.221.254 1.301.434 1.318.506
Obligaciones financieras 18.951 38.275 22.347 45.616 48.446 31.308 42.720 40.096 24.280
Proveedores 11.139 13.523 15.651 24.573 19.008 25.756 27.359 32.042 26.339
Cuentas por pagar 26.195 29.451 42.240 38.349 49.981 66.069 76.135 87.160 101.615
Impuestos, gravámenes y tasas 5.979 6.034 6.669 2.963 3.885 17.307 19.745 6.672 16.516
Obligaciones laborales 5.903 5.947 11.054 12.567 11.894 11.543 12.076 8.029
Papeles comerciales 101 7.877 0 0 0 0 0 0
Otros 8.827 4.881 5.276 5.684 5.195 5.580 5.362 5.904 11.089
TOTAL PASIVO CORRIENTE 71.091 98.168 106.007 128.239 139.082 157.914 182.863 183.950 187.869
Obligaciones financieras 8.949 1.728 27.539 17.207 11.867 5.433 2.333 0 0
Pasivos estimados y provisiones 29.022 35.252 35.579 36.333 36.017 37.984 36.318 38.607
Diferidos 90 0 0 0 0 0 0 0 0
Otros pasivos 0 0 0 0 0 0 0 0
Bonos en circulación 23.640 8.562 685 0 0 0 0 0 0
TOTAL PASIVO A LARGO PLAZO 32.680 39.312 63.476 52.786 48.200 41.450 40.317 36.318 38.607
TOTAL PASIVO 103.771 137.480 169.483 181.025 187.282 199.364 223.180 220.268 226.476
Capital social 0 55 55 55 55 55 56 56 56
Superávit capital pagado 42.830 42.830 42.830 42.830 42.830 50.369 50.369 50.369
Reservas 55.351 27.816 30.308 25.987 42.778 69.704 95.017 88.684 112.653
Revalorización del patrimonio 71.945 76.070 90.635 104.743 121.259 138.551 154.179 156.657 172.332
Resultados del ejercicio 362.167 6.092 -1.786 47.157 51.943 58.658 23.624 48.745 19.966
Superávit por valorizaciones 7.727 429.786 456.835 632.662 648.135 736.655 674.828 736.655 736.655
TOTAL PATRIMONIO 497.190 582.649 618.877 853.434 907.000 1.046.453 998.073 1.081.166 1.092.031
ESTADOS FINANCIEROS - SMURFIT CARTON DE COLOMBIA S.A.
Cifras no consolidados
Cifras en millones de pesos
1997 1998 1999 2000 2001 2002 Junio-03 2003 Junio-04
ESTADO DE RESULTADOS
Ventas Netas 254.157 271.645 296.001 404.234 432.685 462.800 250.860 518.813 263.335
Ventas nacionales 251.202 265.231 326.388 343.140 367.563 194.564 401.042 202.394
Ventas exterior 20.443 30.770 77.846 89.545 95.237 56.296 117.771 60.941
Costos de Ventas 227.203 241.647 252.666 301.611 320.803 350.037 193.888 407.517 207.270
Materia prima 86.281 88.508 107.780 116.764 122.394 68.302 147.672 69.988
Mano de obra directa 32.970 34.411 33.670 34.746 37.815 19.627 39.579 18.849
Costos indirectos 122.396 129.747 160.161 169.293 189.828 105.959 220.266 118.433
UTILIDAD BRUTA 29.998 43.335 102.623 111.882 112.763 56.972 111.296 56.065
Gastos de Administracion 25.569 27.351 31.969 39.774 40.195 39.524 18.158 39.666 18.389
Gastos de Ventas 6.066 6.305 10.036 6.103 7.896 7.382 4.700 8.291 5.149
UTILIDAD OPERACIONAL -4.681 -3.658 1.330 56.746 63.791 65.857 34.114 63.339 32.527
Gastos Financieros 20.742 20.428 23.029 19.357 16.405 15.399 4.603 22.575 12.746
Otros Ingresos /Egresos 27.064 25.213 18.971 23.242 14.650 41.078 6.922 27.178 11.529
Utilidad a. de Imp. Y CM 1.642 1.128 -2.728 60.631 62.036 91.536 36.433 67.942 31.310
Correccion Monetaria (+) 6.085 4.965 942 1.576 -3.467 -4.219 -974 -899 -470
Utilidad antes de Impuestos 7.727 6.092 -1.786 62.207 58.569 87.317 35.459 67.043 30.840
Impuesto de Renta 0 0 15.050 6.626 28.659 11.835 18.298 10.874
UTILIDAD NETA 7.727 6.092 -1.786 47.157 51.943 58.658 23.624 48.745 19.966
2.319 -1.217
FLUJO DE CAJA
Utilidad neta antes de corrección monetaria 1.127 -2.728 45.581 55.410 62.877 24.598 49.644 20.436
Corrección monetaria P&G -518 0 0 0 1 0 0 0
Depreciación 13.960 9.360 11.096 9.619 9.513 7.383 13.894 9.002
Participaciones contabilizadas de filiales -14.461 -6.373 -7.612 -9.543 -8.866 -4.470 -17.433 -7.428
Operacional 108 259 49.065 55.486 63.525 27.511 46.105 22.010
Cambio en deudores corto plazo -15.586 -8.856 -3.100 -13.205 1.943 -39.311 -13.428 -13.308
Cambio en inventarios -6.172 3.243 -14.894 -880 -8.015 1.360 -2.457 4.871
Cambio en gastos pagados por anticipado 96 -122 -311 -15 -1.575 2.012 450 1.319
Cambio en proveedores 2.384 2.128 8.922 -5.565 6.748 1.603 6.286 -5.703
Cambio en cuentas por pagar 3.256 12.789 -3.891 11.632 16.088 10.066 21.091 14.455
Cambio en impuestos, gravámenes, tasas 55 635 -3.706 922 13.422 2.438 -10.635 9.844
Cambio en obligaciones laborales 1.078 45 5.108 1.513 -673 -351 182 -4.047
Sub-total cambio en capital trabajo -14.889 9.862 -11.872 -5.598 27.938 -22.183 1.489 7.431
Generación Interna -14.781 10.121 37.193 49.888 91.463 5.328 47.594 29.441
Inversiones en propiedad,planta y equipo -4.714 -12.007 -6 -21.443 -17.149 -7.530 -21.768 -2.955
Inversiones a largo plazo 6.650 399 13.052 18.014 -5.426 7 -2.359 6
Cambio otros activos/pasivos largo plazo 1.370 -3.338 13.469 -3.275 1.015 3.630 2.805 1.966
Dividendos/capital/readquisición -8.970 -3.600 -2.535 -30.367 -25.018 -25.803 -32.137 -24.775
Sub-total otros -5.664 -18.546 23.980 -37.071 -46.578 -29.696 -53.459 -25.758
FLUJO OPERACIONAL -20.445 -8.425 61.173 12.817 44.885 -24.368 -5.865 3.683
Obligaciones financieras 19.471 -15.928 23.269 2.830 -17.138 11.412 8.788 -15.816
Papeles comerciales -46 7.776 -7.877 0 0 0 0 0
Obligaciones financieras 1.443 25.811 -10.332 -5.340 -6.434 -3.100 -5.433 0
Bonos en circulación -102 -7.877 -685 0 0 0 0 0
Disponible -595 -259 -1.630 2.806 -12.749 9.609 1.656 6.337
Inversiones temporales 274 -1.098 -63.917 -13.113 -8.564 6.447 853 5.797
ESTADOS FINANCIEROS - SMURFIT CARTON DE COLOMBIA S.A.
Cifras no consolidados
Cifras en millones de pesos
1997 1998 1999 2000 2001 2002 Junio-03 2003 Junio-04
INDICADORES FINANCIEROS
Rentabilidad
Crecimiento en ventas 6,9% 9,0% 36,6% 7,0% 7,0% 8,4% 12,1% 5,0%
Ventas al exterior 7,5% 10,4% 19,3% 20,7% 20,6% 22,4% 22,7% 23,1%
Margen Bruto 10,61% 11,04% 14,64% 25,39% 25,86% 24,37% 22,71% 21,45% 21,29%
Margen Ebitda 16,78% 16,97% 16,29% 16,54% 14,89% 15,77%
Margen Operacional -1,84% -1,35% 0,45% 14,04% 14,74% 14,23% 13,60% 12,21% 12,35%
Margen Neto 3,04% 2,24% -0,60% 11,67% 12,00% 12,67% 9,42% 9,40% 7,58%
ROA 1,29% 0,85% -0,23% 4,56% 4,75% 4,95% 3,87% 3,75% 3,03%
ROE 1,55% 1,05% -0,29% 5,53% 5,73% 5,61% 4,73% 4,51% 3,66%
Liquidez
Razón Corriente 1,43 1,31 1,28 1,71 1,75 1,73 1,62 1,57 1,53
Prueba ácida 0,97 0,50 0,45 1,00 1,00 1,08 0,84 0,94 0,84
Actividad
Días período de cobro 45,76 104,89 107,03 81,13 86,79 79,63 101,66 80,35 88,25
Días período de pago 17,65 20,15 22,30 29,33 21,33 26,49 25,40 28,31 22,87
Días de Inventario 28,27 65,03 57,57 66,00 63,04 66,02 61,31 62,19 59,64
Endeudamiento
Endeudamiento (Pas/Act-Valoriz) 43,46% 47,35% 51,12% 45,05% 41,98% 39,16% 40,84% 39,00% 38,92%
Pasivo corriente/Pasivo Total 68,51% 71,41% 62,55% 70,84% 74,26% 79,21% 81,94% 83,51% 82,95%
Concentracion Pasivo Fin. C.P. 67,92% 95,68% 44,80% 72,61% 80,32% 85,21% 94,82% 100,00% 100,00%
Pasivo Finaciero CP 18.951 38.275 22.347 45.616 48.446 31.308 42.720 40.096 24.280
Pasivo Financiero LP 8.949 1.728 27.539 17.207 11.867 5.433 2.333 0 0
Total Pasivo Financiero 27.900 40.003 49.886 62.823 60.313 36.741 45.053 40.096 24.280
Pasivos con Proveedores 11.139 13.523 15.651 24.573 19.008 25.756 27.359 32.042 26.339
Coberturas SCC
EBITDA/Intereses 0,50 0,46 3,50 4,47 4,89 9,02 3,42 3,26
Free Cash Flow/Debt Service -0,99 -0,18 1,60 0,59 1,15 -3,16 -0,21 0,13
Ebitda/Debt 25,8% 21,4% 108,0% 121,7% 205,1% 92,1% 192,6% 171,0%
Debt/Equity 6,87% 8,06% 7,36% 6,65% 3,51% 4,51% 3,71% 2,22%
Debt/Ebitda 3,88 4,67 0,93 0,82 0,49 1,09 0,52 0,58
Coberturas SCC + Titularización
EBITDA/Intereses 0,40 2,98 3,71 4,01 5,19 2,97 2,57
Free Cash Flow/Debt Service -0,11 0,85 0,23 0,62 -0,59 -0,10 0,06
Ebitda/Debt 13,4% 73,1% 81,3% 112,9% 55,3% 110,2% 76,5%
Debt/Equity 12,9% 10,9% 10,0% 6,4% 7,5% 6,5% 5,0%
