TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS E - 7 PRIMERA REVISIÓN ANUAL

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jrodriguez@brc.com.co Maria Carolina Barón cmbaron@brc.com.co (571) 2362500 - 6234260

7 de diciembre de 2006 Acta No. 454

TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS E - 7

PRIMERA REVISIÓN ANUAL

BRC INVESTOR SERVICES S.A. Tips A E - 7 Tips B E - 7 Tips Mz E - 7

TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS E – 7 AAA AAA B

El análisis contenido en este documento se basó en la información contenida en los Prospectos de Emisión de los Títulos Hipotecarios Tips E-7, así como el Reglamento de las Universalidades y en el portafolio de cartera a titularizar, y en la evaluación, por parte de BRC Investor Services del comportamiento de los flujos de caja reales y proyectados de la cartera titularizada en diferentes escenarios de tensión.

CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS:

Títulos: Títulos de Contenido Crediticio

Emisor: Titularizadora Colombiana S.A. Universalidad Tips E – 7. Monto: 4.436 millones de UVR

Clases: Tips A E – 7, Tips B E - 7, Tips MZ E-7. Series y Plazo: A 2010; 60 meses.

A 2015; 120 meses. A 2020; 180 meses. B 2020; 180 meses. Mz 2020; 180 meses. Tasa Facial: Tips A E – 7: A 2010: 4.00%

A 2015: 4.50%

A 2020: 5.00%

Tips B E – 7: B 2020: 8.00% Tips Mz E – 7: B 2020: 12.00%

Pago de Intereses: Tips A E – 7: Mes Vencido. El primer pago se realizará 90 a partir de la fecha de emisión.

Tips B E – 7: Mes Vencido. El primer pago se realizará 90 a partir de la fecha de emisión.

Tips Mz E – 7: Mes Vencido. El primer pago se realizará 90 a partir de la fecha de emisión.

Activo Subyacente: Universalidad TIPS E -7 conformada por los Títulos No VIS y Títulos Vis. Universalidad VIS E-7: Cartera Hipotecaria Vis (Vivienda Interés Social)

Universalidad No VIS E-7: Cartera Hipotecaria No Vis (Vivienda diferente a Interés Social)

Originadores: Banco Colpatria S. A. Banco Davivienda S. A.

Administradores de la Cartera: Banco Colpatria S. A. Banco Davivienda S. A.

Proveedor Mecanismo de Cobertura Parcial: International Finance Corporation Garante del Título VIS A: La Nación

Representante Legal de Tenedores: Helm Trust S.A.

Administrador: Depósito Centralizado de Valores Deceval S.A.

Fundamentos de la Calificación

La calificación asignada a los Tips A E-7 y B E-7 AAA

(Triple A) en grado de inversión, indica que la

capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta calificación en grados de

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comportamiento de los créditos hipotecarios titularizado los cuales han presentado altos índices de pre-pago y bajo índice de morosidad en el transcurro de los últimos doce (12) meses, generando una disminución en la duración de los títulos y en el nivel de riesgo crediticio al que estaban expuestos los tenedores. Asimismo, se decidió bajar la calificación de los Tips MZ E-7 de A (A sencilla) a B (B Sencilla), debido a que los altos índices de pre-pago y el reajuste de la tasa máxima para los créditos para vivienda No Vis realizada por el Banco de la República generaron un deterioro en los flujos esperados, que junto a su subordinación al pago de los Tips A y B disminuyó drásticamente su capacidad de soportar escenarios de estrés en las proyecciones realizadas por Titularizadora Colombiana.

La asignación de las calificaciones consideró el sistemático y adecuado proceso de evaluación de los bancos originadores, Colpatria y Davivienda, en términos de su capacidad de originación y de administración de la cartera a titularizar, así como su calidad en términos financieros. También se examinaron los mecanismos internos de cobertura contemplados en la estructura de la emisión, las garantías externas proporcionada por International Finance Corporation (IFC) y la Nación, las características de la cartera a titularizar y la calidad del emisor y administrador de la emisión, Titularizadora Colombiana, quien cuenta con calificación AAA asignada por BRC.

Con el propósito de determinar la capacidad de la estructura para asumir comportamientos desfavorables del portafolio de cartera, se utilizó el criterio de “Cobertura de la pérdida esperada del portafolio” y se estableció, de acuerdo con una matriz de calificación para los diferentes niveles de pérdida, la calificación de cada clase de título. Posteriormente, dicho nivel fue comparado con los estándares mínimos previstos por la calificadora para cada escala de calificación. Cabe destacar que este análisis se lleva a cabo una vez realizada la evaluación de las políticas y procedimientos relacionados con la adecuada administración de la cartera titularizada por parte de cada administrador y/o originador, y específicamente de Titularizadora Colombiana en su calidad de administradora de la emisión.

El análisis de la calidad de la cartera titularizada efectuado bajo la óptica de la pérdida esperada del portafolio, evidenció la capacidad de la estructura para soportar escenarios de tensión extremos, en los niveles requeridos para las calificaciones asignadas a cada clase de título. Ahora bien, a partir de la actualización del modelo de proyección por parte de la Titularizadora Colombiana con los recaudos reales de la cartera hipotecaria y los pagos realizados a los tenedores, se efectuó un análisis separado para los Tips A E–7 y los Tips B E–7, con el propósito de determinar el máximo nivel de incumplimiento que la estructura de la emisión está en capacidad de asumir sin incurrir en el no pago frente a los tenedores de los títulos.

Este análisis se realizó sobre estos dos títulos por cuanto sobre ellos pesa la obligación contractual de repagar el capital a los inversionistas. Fue definido entonces un nivel de pérdida esperada mínima de los portafolios en los que cada clase de título fuera pagado en su totalidad a los inversionistas.

En el transcurso del último año se presentaron varios cambios significativos en el comportamiento de las variables que inciden en la calificación de los títulos que se están analizando. Por un lado, el exceso de liquidez de la economía1 generó una reducción en las tasas de interés del

mercado incluyendo las hipotecarias; ante la anterior disminución un porcentaje nunca antes visto de deudores procedieron a negociar e inclusive prepagar los créditos que tenían con las diferentes instituciones financieras.

En la estructura de los Tips, el prepago se traslada automáticamente a los inversionistas, evitando así el riesgo de reinversión de los recursos excedentes en la estructura provenientes del prepago. En este sentido, el prepago produce una disponibilidad de recursos adicionales para la universalidad Tips, con la que se efectúan pagos a los tenedores de los títulos en concordancia con el esquema de prioridad de pagos definido y el mecanismo de ajuste de balance; en el caso particular de los Tips E-7 el incremento de los pre-pagos tuvo como contrapartida una aceleración de la cancelación del principal a los tenedores de los títulos hasta el punto que la Serie A 2010 que tenía un plazo de 5 años fue cancelada en su totalidad en tan sólo once (11) meses, así mismo la duración de los Tips A 2015 y 2020 se ha visto reducida. Este comportamiento a pesar de generar riesgos de reinversión, implica una reducción del riesgo crediticio para los mismos en la medida que disminuye la incertidumbre y agiliza el retorno de la inversión.

Por otro lado, en el mes de Agosto de 2006, el Banco de la República publicó la Resolución No. 8 de 2006, por medio de la cual redujo la tasa máxima de interés remuneratorio para los créditos de vivienda No Vis, de 13,9% a 12,7% adicionales a la UVR y mantuvo en 11 puntos porcentuales adicionales a la UVR, para la tasa máxima de interés remuneratorio del crédito hipotecario de VIS.

A pesar que los título Tips B E–7 no cuentan con mecanismos de cobertura externos como la garantía de la Nación y/o el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC, la estructura de la titularización y la calidad de los créditos seleccionados para las universalidades le permite a la serie sobrellevar un nivel de pérdida esperada alto sin que el título incurra en incumplimiento. Este nivel ha mejorado

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con respecto al calculado en el momento de la emisión debido a que desde entonces el índice de morosidad de los créditos ha estado por debajo de las proyecciones iniciales, así como el alto índice de pre-pagos ha ocasionado la cancelación anticipada del principal, generando que en los escenarios de estrés su comportamiento sea similar a la serie no subordinada.

A los títulos Tips Mz E-7 les fue asignada la calificación B (B sencilla), a largo plazo en grado de no inversión. Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor probabilidad de incumplimiento que las emisiones con mayor calificación

El título Tips Mz E-7 está expuesto a dos tipos de riesgo: el riesgo de crédito explicado por la pérdida esperada. El segundo tipo riesgo es de mercado, definido por la razón de prepago del portafolio de cartera titularizado. Es importante destacar que debido a que el activo subyacente de la serie es el exceso en spread entre la tasa de cartera y la tasa de emisión, el alto índice de pre-pago que se ha presentado, y la reducción de la tasa máxima para los préstamos hipotecarios ha afectado directamente la generación de flujo futura de este título, de esta forma actualmente no soporta los escenarios de estrés de la calificación otorgada inicialmente.

Los mecanismos internos de cobertura de la emisión se fundamentan en el esquema de prioridad de pagos para la atención de los tres tipos de títulos y los compromisos de carácter administrativo de la Universalidad Tips. La subordinación de pagos existente entre las Clases A, B y MZ en ese orden de prioridad proporcionan un mayor nivel de cobertura para la Clase A.

El sistema de subordinación del Tips B al Tips A, y el Tips Mz al Tips B, proporciona altos niveles de seguridad al Tips A. El sistema de cascada implementado a través del Ajuste de Balance de Capital Requerido entre el valor del activo productivo de las universalidades Vis y No Vis, frente al pasivo constituye un instrumento eficaz en la asignación de la disponibilidad de los recursos destinada a la atención de los pasivos y de los gastos a cargo de las universalidades.

Los mecanismos externos de garantía provienen del otorgamiento de seguros por parte de la Nación y el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC a los Títulos Vis A y No Vis A respectivamente, que son retitularizados para conformar la Universalidad Tips, con lo cual ésta última queda amparada igualmente por las mismas garantías mencionadas. Las garantías de la Nación y el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC son fundamentalmente mecanismos de liquidez para la estructura. La Nación garantiza el 100% de los títulos Vis A y la IFC el 1% de los títulos No Vis A.

Uno de los garantes la International Finance Corporation- IFC, es el brazo de inversión del Banco Mundial y cuenta

con una calificación global de AAA en moneda global otorgada por Moody’s Investor Services, al igual que la asignada por Standard & Poor’s.

La capacidad operativa y administrativa de la Titularizadora, reflejada en el proceso de selección de la cartera a titularizar y de los administradores de ésta, y que se encuentra ponderada en la calificación AAA asignada por BRC a la entidad, es otra de las fortalezas del proceso. Es necesario destacar como se han establecido procedimientos de seguimiento continuo a la gestión de los administradores, con el fin de garantizar que realicen en condiciones óptimas los procesos de pago, de seguimiento del activo subyacente, de cobro jurídico y de venta de los bienes recibidos en pago de los créditos vinculados a los procesos de titularización, bien sea de cartera productiva o improductiva.

A través de está práctica Titularizadora establece un estándar para calificar los administradores, que permite autorizar su contratación y permanencia para participar en los procesos de titularización. Esta metodología utiliza parámetros que miden la capacidad de la infraestructura de los bancos para la administración de cartera hipotecaria, así como identificar las mejores prácticas para su gestión.

La evaluación por parte de BRC de estos procesos evidencia la ejecución de estándares exigentes y consistentes con las calificaciones asignadas, además de la existencia de procesos de control a los bancos administradores que previenen el uso de prácticas en la labor de cobranza que no sean eficientes y óptimas.

El marco legal y regulatorio de la emisión derivado de la expedición de la Ley 546 de 1999, en virtud del cual los activos de las universalidades Vis E- 7, No Vis E-7 y TIPS E-7 quedan completamente aislados del patrimonio de Titularizadora Colombiana y del patrimonio de los bancos originadores, es fundamental para el proceso de titularización. En este sentido, el riesgo legal implícito en el proceso de titularización se encuentra mitigado por el contexto regulatorio que enmarca la actividad de Titularizadora Colombiana y el proceso de titularización mismo.

Estructura de la Emisión

La emisión cuenta con tres clases de títulos:

Tips A E–7: título senior, que se subdivide en tres series, diferenciadas por el plazo, A-2010 60 meses, A-2015 120 meses, A-2020 180 meses. El servicio de la deuda correspondiente a estos títulos tiene prioridad de pago dentro del esquema de pagos de la estructura.

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subordinado al pago oportuno de intereses y capital programado del TIPS A.

Tips MZ: Título subordinado a las otras dos clases. El activo subyacente de la emisión Tips E-7 está conformado por Títulos Vis y los Títulos No Vis, los que junto con los Tips en el pasivo, conforman la Universalidad Tips E–7.

Gráfica 1

ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN TIPS E-7

Vendedores Autorizados de Cartera Compra de Créditos

Hipotecarios VIS

Compra de Créditos Hipotecarios

No VIS

Créditos Hipotecarios

VIS

Garantía Nación Mecanismo de Cobertura Parcial IFC

Título VIS A

Título VIS B

Título No VIS A Título No VIS B Créditos Hipotecarios No VIS Título No VIS MZ

Título VIS A

Título VIS B Título No

VIS A

Título No VIS B

Título No VIS y VIS MZ

T IPS C la s e A Ser ies 2010, 2 0 15 , 2 0 2 0 TIPS B TIPS MZ

Universalidad VIS E-7 Universalidad No VIS E-7

R e ti tu la ri z a ci ón T ít u lo s N o V IS R e tit u la ri z a c n T ít u lo s V IS

Universalidad TIPS E-7

Activo Pasivo Activo Pasivo

Activo Pasivo

Título VIS MZ

RESIDUO Fuente: Titularizadora Colombiana

A su vez los títulos Vis y No Vis están estructurados en dos universalidades diferentes, Universalidad Vis E–7 y Universalidad No Vis E–7, conformadas cada una de ellas por cartera hipotecaria, la primera cartera Vis y la segunda cartera No Vis. Sobre estas universalidades están diseñados los mecanismos de garantía proporcionados por IFC y por la Nación, garantía administrada por el Fogafin. El título No Vis A se encuentra amparado por el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC y el Título Vis A por la garantía de la Nación. Al retitularizar estos títulos en la Universalidad Tips E–7, la emisión queda automáticamente cobijada por los mismos mecanismos.

El principal de la emisión ha disminuido de manera más rápida a la esperada como resultado de los altos niveles de pre-pagos experimentados por el portafolio de cartera titularizado. Según el informe mensual de la Titularizadora Colombiana a Julio 31 de 2006, se ha amortizado el 56.79% del capital de la cartera frente a una amortización esperada de 14.97% (Ver Gráfico 2).

La amortización de la cartera ha sido más ágil como resultado de la disminución de las tasas hipotecarias en el sector financiero colombiano, ante la alta liquidez presente en la economía. Esta reducción incentivó a un gran número de deudores a negociar las tasas de los créditos con los bancos emisores o en su defecto a pre-pagar la deuda haciéndose a una nueva obligación con otra entidad que le

ofreciera mejores condiciones como se puede observar en la gráfica 3. A futuro se espera que la tendencia se estabilice y se mantenga en los niveles históricos debido a que ya existe una menor proporción de deudores con incentivo a negociar las tasas y las condiciones del mercado están cambiando.

Gráfica 2

Amortización de Capital a Julio 31 de 2006

Fuente: Titularizadora Colombiana

Gráfica 3

Tasa Anualizada de Pre-pagos

Fuente: Titularizadora Colombiana

Mecanismos de Cobertura:

Mecanismos Internos:

El mecanismo de cascada de pagos implementado en la estructura de la titularización permite definir claramente la forma en que los recursos que ingresan a cada una de las universalidades, derivados de los activos subyacentes correspondiente, son aplicados a los títulos emitidos con base en una prioridad de pagos e igualmente con base en el mecanismo de Ajuste de Balance. El orden de prioridad de pagos de los Tips está en perfecta concordancia con la prioridad de pagos de cada una de las universalidades Vis y No Vis.

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por el contrario permite que los mismos sean destinados a prepagar los Tips A, de tal forma que el activo subyacente y el pasivo de cada una de las universalidades se mantenga en equilibrio.

Análisis de la Calidad del Portafolio de Cartera

Con el propósito de determinar la capacidad de la estructura para asumir comportamientos desfavorables del portafolio de cartera titularizada, se utilizó el criterio de “Cobertura de la pérdida esperada del portafolio” y así establecer, de acuerdo con una matriz de calificación para los diferentes niveles de pérdida esperada, la calificación de cada clase de título.

La pérdida esperada para un portafolio de cartera hipotecaria es el producto de la probabilidad de incumplimiento por el porcentaje de pérdida dado el incumplimiento o por uno menos la tasa de recuperación del portafolio. Entre más alto el nivel de pérdida que pueda soportar la estructura, más alta será la calificación del título.

Pérdida esperada = (probabilidad de incumplimiento) * (1 - tasa de recuperación)

En este sentido, las estructuras AAA a nivel local, deben estar en capacidad de atender oportunamente el servicio de la deuda en el peor escenario de probabilidad de incumplimiento y de pérdida dado el incumplimiento. Es decir, los mecanismos diseñados de cobertura deben proveer la protección necesaria para afrontar los niveles de pérdida esperada asociados a la calificación asignada.

Ahora bien, usualmente el peor escenario debe estar definido de acuerdo con los “peores niveles históricos presentados en la industria en cuanto a probabilidad de

incumplimiento y al porcentaje de recuperación”. Los escenarios de tensión elaborados por BRC involucran niveles de probabilidad de incumplimiento cercanos a los presentados durante la crisis financiera de 1998/99, distribuidos a lo largo de un periodo de tres años. Con relación al porcentaje de pérdida dado el incumplimiento, se consideraron los costos involucrados en el proceso de recuperación de un crédito, asumiendo que todos los créditos inician un proceso de recuperación de la propiedad otorgada en garantía, y asumiendo el mayor nivel pérdida de valor de mercado de la propiedad; ambos factores son comparables a los experimentados durante el mismo periodo de crisis.

Gráfica 4

Cartera Total en Mora Mayor a 120 Días

Fuente: Titularizadora Colombiana

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