(571)2362500 - 6235237
Abril de 2004
TITULARIZACIÓN PATRIMONIO AUTÓNOMO
FIDEICOMISO FITICODAD
Revisión Anual
BRC INVESTOR SERVICES S.A.
CALIFICACIÓN
TITULARIZACIÓN PATRIMONIO
AUTÓNOMO FIDEICOMISO FITICODAD
AAA
La información financiera incluida en este reporte está basada en los Estados Financieros de CODAD S.A. a diciembre de 2003 así como en la información suministrada por la Fiduciaria Unión respecto al Patrimonio Autónomo Fideicomiso titularización FITICODAD y URCAN como originador.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS
Emisor: Patrimonio Autónomo Fidunión Titularización FITICODAD
Originador: URCAN LTDA.
Monto: Hasta por el valor en pesos colombianos equivalentes a USD $25.000.000
Colocación: Mayo 5 de 2003 USD $21.500.000; mayo 13 de 2003 USD $3.500.000
Vencimiento: 31 de mayo de 2011
Rentabilidad Máxima: 10.19% S.V. sobre saldo en dólares
Amortizaciones de Capital: Semianual
Agente de manejo: Fiduciaria Unión S.A.
Agente Colocador: Inversionistas de Colombia S,A. (Underwriting al mejor esfuerzo)
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
La Junta Directiva de BRC Investor Services S.A. mantiene la calificación AAA en Grado de Inversión de la presente emisión otorgada el 30 de abril de 2004. Dicha calificación indica que la capacidad de repagar oportunamente el capital e intereses es sumamente alta, siendo la más alta categoría en grado de inversión.
Dentro del proceso de análisis fueron tenidas en cuenta las características financieras del activo subyacente a titularizar, la naturaleza de los flujos de caja que garantizan el servicio de deuda y su estabilidad, así como las garantías existentes para los tenedores de las Notas de la emisión extranjera y de la local. De igual manera la calificación está fundamentada en la calificación otorgada
por Standard and Poor’s a las NOTAS CODAD, colocadas
en el exterior equivalente al riesgo soberano de la República de Colombia.
El principal objetivo del Patrimonio Autónomo Titularización FITICODAD es el de emitir TÍTULOS en el mercado local colombiano con las mismas características faciales de las Senior Secured Notes (NOTAS) colocadas en
En la medida que los valores colocados en Estados Unidos constituyen el activo subyacente de la presente titularización, estos definen directamente las características faciales de la misma, configurándola como una titularización ‘espejo’.
La estructura de la emisión original de las NOTAS determina la capacidad financiera del fideicomiso de asumir las obligaciones derivadas de la emisión local de TÍTULOS. En este orden de ideas, ambas estructuras dependen no sólo del desempeño operacional de CODAD, sino del alcance jurídico de las garantías suministradas por los contratos de funcionamiento firmados por la compañía.
De acuerdo con el análisis realizado por BRC Investor Services S.A. las razones más relevantes en el mantenimiento de la presente calificación para el Patrimonio Autónomo Titularización FITICODAD son las siguientes:
Titularización FITICODAD, puede sufrir variaciones diferentes a las que pueda llegar a tener la calificación de riesgo soberano de la República de Colombia, dependiendo del comportamiento del flujo de caja de CODAD y su capacidad para atender las obligaciones para con los tenedores de sus NOTAS.
CODAD deriva sus ingresos operacionales del pago directo de las aerolíneas usuarias de las pistas del aeropuerto El Dorado a través de la tarifa de uso por operaciones. Durante el periodo 1991 – 1997 el tráfico aéreo presentó una tasa anual de crecimiento promedio de 6.23%, mientras que de 1998 a 2003 este mismo indicador fue de -0.39%, decrecimiento que explica la desaceleración que viene mostrando la compañía en sus ingresos operacionales. Sin embargo, el ajuste semestral efectuado por la AEROCIVIL a las tarifas, ha suavizado el impacto sobre la utilidad operacional de la firma derivado del mencionado decrecimiento en los aterrizajes durante los últimos 5 años. En el mediano plazo se espera que esta tendencia se estabilice acorde a la recuperación económica del país, en términos del incremento en el volumen de vuelos de pasajeros y de carga, sin que esto se traduzca en un ajuste total a las proyecciones de tráfico aéreo iniciales.
CODAD, gracias a la firma del Contrato de Concesión con la Unidad Administrativa Especial de Aeronáutica Civil (AEROCIVIL), mediante el cual se obliga a la operación, mantenimiento, y posterior traspaso de las dos pistas de operaciones del Aeropuerto El Dorado, asegura ingresos estables y predecibles en el largo plazo. En contraprestación por la ejecución de este contrato la AEROCIVIL está obligada a garantizar a CODAD un número mínimo de operaciones semestrales, de cuyo pago oportuno, como se mencionó anteriormente, la firma deriva sus ingresos operacionales (Ingreso Mínimo Garantizado – IMG). Así las cosas, en la medida que las operaciones reales ejecutadas en las pistas administradas por CODAD hayan venido decreciendo ostensiblemente frente a las pactadas, la AEROCIVIL ha tenido que subsanar dicho faltante mediante mecanismos de seguridad previamente establecidos.
En este sentido y como parte del contrato, la AEROCIVIL constituyó en una entidad fiduciaria local, un fondo con recursos equivalentes al 30% del valor del Ingreso Mínimo Garantizado (Fondo IMG) por concepto de operaciones efectuadas en el aeropuerto. Los recursos depositados en este fondo constituyen un mecanismo de compensación en el evento en que el número de operaciones semestrales ejecutadas no alcance a cubrir el IMG proyectado. A enero 31 de 2004 este fondo había sido satisfactoriamente
alimentado por la AEROCIVIL con USD $8.3 millones, para el posterior cumplimiento de sus obligaciones con CODAD, por los menores ingresos percibidos durante el segundo semestre de 2003. Es importante mencionar que el total de recursos aportados a este fondo por la AEROCIVIL para cubrir los faltantes al IMG del segundo semestre de 2003, alcanzó su máximo histórico dado que en este periodo las operaciones reales fueron un 39.95% menores a las proyectadas. Luego de cubrir dichos faltantes el fondo presenta un saldo de USD $ 7.1 millones, quedando a la espera de ser alimentado en el transcurso del semestre para dar cumplimiento al 30% del IMG.
Adicionalmente, la emisión extranjera cuenta con una serie de cláusulas y garantías que aseguran la destinación de los ingresos operacionales para el servicio oportuno de la deuda, lo que a su vez protege las obligaciones financieras del patrimonio autónomo derivadas de los TÍTULOS espejo. La estructura de las tarifas y sus garantías contractuales cubren las potenciales perdidas generadas por riesgos diferentes a los del ejercicio de la actividad económica de CODAD.
Por otra parte, existe un acuerdo fiduciario entre CODAD y el Bank of New York, mediante el cual la compañía en su calidad de emisor, deposita periódicamente los flujos de efectivo provenientes del pago del IMG y de la compensación por faltantes en éste en una Cuenta Operativa administrada por el agente. La constitución de este fondo tiene como finalidad cubrir los costos esperados del proyecto, los gastos operacionales y alimentar otras tres subcuentas, creadas con el fin de provisionar anticipadamente los recursos suficientes para servir la deuda. Luego de la amortización correspondiente al servicio de deuda del segundo semestre de 2003, al 23 de enero de 2004 el saldo de estas cuentas se encontraba así:
Cuenta para el pago de la deuda: USD $ 531,13 Cuenta de Reserva para el pago de deuda: USD $ 1,02 Cuenta para mantenimiento mayor: USD $ 6.189.176,85
Se espera que a lo largo del primer semestre de 2004 estas cuentas sean adecuadamente fondeadas para honrar el siguiente servicio de deuda pagadero en el mes de mayo de 2004.
liquidez. No obstante, el Bank of New York en calidad de agente fiduciario, cuenta con un mecanismo de seguridad mediante el cual garantiza las obligaciones financieras de CODAD con todas sus inversiones, efectivo, cuentas por cobrar, y la cesión incondicional de los contratos de concesión firmado con AEROCIVIL y de los beneficios provenientes del Fondo IMG, mitigando así el riesgo de liquidez generado por la redención anticipada de las NOTAS.
De acuerdo con lo anterior, BRC Investor Services S.A. observa solidez en la estructura de la emisión extranjera, y en la estructura espejo local, en la medida que cuentan con la suficiente estabilidad en los ingresos y garantías contractuales para asegurar el pago oportuno de capital e intereses a los tenedores de estos TÍTULOS.
2. PATRIMONIO AUTÓNOMO
El Patrimonio Autónomo Títularización FITICODAD, administrado por la Fiduciaria Unión S.A, tiene como finalidad emitir y colocar, en el segundo mercado de capitales colombiano, títulos de contenido crediticio hasta por el valor en pesos colombianos equivalente a veinticinco millones de dólares americanos (USD$25.000.000). Los recursos obtenidos de la colocación de estos títulos fueron destinados a la adquisición de las NOTAS CODAD emitidas en Estados Unidos en 1996. El pago de los intereses y capital a los tenedores de los títulos emitidos por el Patrimonio Autónomo Títularización FITICODAD, se originará en los pagos de intereses y capital efectuados por CODAD para servir las notas colocadas en lo Estados Unidos.
El patrimonio autónomo FITICODAD, está conformado por los siguientes activos:
La suma de un millón de pesos colombianos ($1.000.000) aportada por URCAN LTDA para la constitución del patrimonio autónomo.
Las NOTAS CODAD adquiridas con los recursos provenientes de la presente emisión.
Los rendimientos de las NOTAS y abonos a capital que se lleven a cabo por parte de CODAD.
Los rendimientos financieros que se obtengan mediante la inversión de los recursos que ingresen al fideicomiso.
A 31 de diciembre de 2003 el patrimonio autónomo había realizado oportunamente el pago del servicio de la deuda correspondiente a junio y diciembre de 2003, con pagos de COP $5.439 millones y COP $ 5.424 millones respectivamente. Lo anterior derivado del pago de capital e intereses por parte del agente de pagos de la emisión de las NOTAS CODAD (The Bank of New York) bajo los términos de emisión.
Situación Financiera
Patrimonio Autónomo Titularización FITICODAD
Dic./03 Jun./03
Activos 63.411 67.381
Pasivos 62.135 65.564
Patrimonio 1.276 1.816
Utilidad Neta 858 1.398
Fuente: Fiduciaria Unión S.A. – Cifras en Millones de Pesos
La estructura de la emisión en Colombia, además de la constitución de una fiducia mercantil para llevar a cabo el proceso de titularización, contempló la creación de un patrimonio autónomo accesorio, denominado “Fondo De Reserva Titularización FITICODAD” el cual fue creado para la atención de los gastos en que se incurrirán durante la vigencia de la titularización. Este fondo es alimentado con el traslado de recursos por parte del originador a medida que se vaya llevando a cabo la colocación de los títulos y será equivalente al valor presente neto de los gastos proyectados descontados a una tasa de inflación de 5% efectivo anual más cinco puntos porcentuales adicionales.
Así mismo, como medida de cobertura adicional, al valor calculado con anterioridad será incrementado en 20%, con lo cual se pretende cubrir futuros faltantes de recursos. El originador es responsable por los faltantes de recursos para cubrir todos los costos y gastos administrativos que puedan surgir dentro del proceso de titularización para lo cual entregó al fideicomiso como garantía un pagaré en blanco con carta de instrucciones para su diligenciamiento. De mayo a diciembre 2003 este patrimonio realizó pagos de esta índole por alrededor de 852.2 millones de pesos.
Situación Financiera
Fondo de Reserva Titularización FITICODAD
Dic./03 Sep./03
Activos 649.896.396 651.272.116
Pasivos 1.000.000 1.000.000
Patrimonio 648.896.396 651.272.116
Utilidad Neta <43.742.022> <42.366.303>
3. ACTIVO SUBYACENTE
3.1 EMISOR
CODAD es una compañía creada específicamente para la construcción y mantenimiento de la segunda pista del Aeropuerto Internacional El Dorado en Bogotá. Esta compañía opera desde 1995, después de que la Unidad Administrativa Especial de Aeronáutica Civil, AEROCIVIL1, cediera estos derechos y obligaciones a CODAD mediante la firma de un contrato de concesión, el cual tiene vigencia de 20 años hasta el 31 de agosto de 2015. Actualmente la propiedad de CODAD está distribuida de la siguiente manera:
Participación Accionaria CODAD
Accionista (%)
Auerea Concesiones 84.99
Banco Santander Pánama 15.00
Otras pesonas naturales 0.000051
Fuente: CODAD
La composición accionaria cambió en el año 2000, como resultado de la fusión entre Valora S.A y Aumar S.A, (dando como resultado Aurea Concesiones) firmas en las que Dragados y Construcciones S.A contaban con una participación de 100% y 33% respectivamente. Posteriormente, Aurea Concesiones S.A., adquirió la participación de Ogden Corporation y finalmente Conconcreto vendió su participación a Banco Santander Panamá.
3.2 CONTRATO DE CONCESIÓN
CODAD, mediante la firma del contrato de concesión con AEROCIVIL, se obligó a construir la segunda pista de operaciones del aeropuerto El Dorado terminada en 1998 y a realizar trabajos complementarios de mantenimiento de ambas pistas durante un término de 20 años, vigentes hasta 2015. Estos comprenden principalmente el monitoreo, limpieza y mantenimiento de pavimentos, realización de reparaciones a la infraestructura eléctrica de iluminación y comunicaciones de ambas pistas, así como la conservación de las áreas aledañas a las mismas.
En contraprestación por la ejecución del contrato de concesión, la AEROCIVIL se compromete a reconocer a CODAD un Ingreso Mínimo Garantizado (IMG) el cual está determinado por: 1) un mínimo de operaciones
1 La Unidad Administrativa Especial de Aeronáutica Civil tiene como objetivo
garantizar el desarrollo de la aviación civil y de la Administración del espacio aéreo en condiciones de seguridad y eficiencia, en concordancia con las políticas, planes y programas gubernamentales en materia económico-social y de relaciones
semestrales esperadas durante la vigencia del contrato; 2) tarifa de uso por operaciones cobrada directamente a las aerolíneas usuarias de las pistas. El primer componente del IMG es el número de operaciones esperadas a ser efectuadas en las dos pistas del aeropuerto, las cuales fueron delimitadas previamente por CODAD en su propuesta técnica para la adjudicación del contrato. El segundo componente, corresponde a la tarifa que es cobrada a las aerolíneas usuarias de la infraestructura del aeropuerto de acuerdo a criterios de procedencia (nacional o internacional) y del tipo de aeronave (según su peso). Dicha tarifa es actualizada semestralmente por la AEROCIVIL y está estructurada en una porción pagadera en pesos colombianos y otra en dólares americanos.
Como parte de este contrato, la AEROCIVIL está obligada a constituir y a alimentar periódicamente, un fondo con recursos equivalentes al 30% del valor del Ingreso Mínimo Garantizado (Fondo IMG) por concepto de operaciones efectuadas en el aeropuerto. Ante un evento en el que CODAD perciba menores ingresos frente a los garantizados por mayores costos asumidos no contemplados en el pliego de condiciones, por reducciones en las tarifas de pista o por cualquier otra circunstancia que afecte el equilibrio económico del contrato de concesión, los recursos mantenidos en este fondo son utilizados para compensar al concesionario, aislándolo así de variaciones en las variables explicativas de sus ingresos operacionales.
Según información suministrada por la AEROCIVIL, a enero 31 de 2004, este fondo mantenía un saldo de USD $8.3 millones, correspondiente al 34.93% del IMG. No obstante, el 9 de febrero de 2004, el fondo administrado por Fiducolombia reconoció USD $1.8 millones a CODAD por el déficit presentado en el segundo semestre del año 2003 en los ingresos por operaciones frente al IMG. Se espera que a lo largo del primer semestre de 2004, se realicen los depósitos correspondientes para cumplir con el mínimo de 30% del IMG. Es importante resaltar que la obligatoriedad de la AEROCIVIL de aportar recursos a este fondo es de forma anual, mientras que el servicio de deuda correspondiente de las NOTAS tiene una periodicidad semestral, hecho que revela un descalse estructural entre los flujos de caja de la deuda y del fondo garantía. No obstante, a enero de 2004 no se han presentado faltantes en el fondo.
faltante a CODAD en cumplimiento con la ejecución del contrato de concesión, la AEROCIVIL tendría que compensar dicho déficit a través de aportes efectuados por parte del Gobierno Nacional Central; recursos cuya disposición se presume alta, dada la importancia estratégica que tiene el aeropuerto para Colombia.
Adicionalmente, ante la ocurrencia de eventos no asegurables de fuerza mayor que impidan la utilización de las pistas, la AEROCIVIL está obligada a continuar efectuando los pagos semestrales referentes al Ingreso Mínimo Garantizado, además de tener que incurrir en todos los gastos de mantenimiento y reparación de las pistas mientras los eventos de fuerza mayor persistan. Ante la modificación de normatividad o regulación tributaria y/o ambiental que vulneren la estabilidad de económica de CODAD, la firma está en capacidad de hacer uso del fondo IMG para compensar las pérdidas que deriven de la modificación de dichas normas. De esta forma la titularización cuenta con una fuente de ingresos robusta soportada en una sólida base jurídica en la que está fundamentada la operación de la compañía.
3.3 ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
A fin de financiar la construcción de este macroproyecto de infraestructura, CODAD emitió títulos por un valor nominal de USD $116.000.000 en el mercado norteamericano de valores en el año de 1996, equivalente al 80% del costo total del proyecto. Las Notas están garantizadas por todos los activos de CODAD, incluido el Contrato de Concesión y por los siguientes activos:
Una fiducia sobre las cuentas por cobrar de CODAD y sus derechos como beneficiario, bajo el encargo fiduciario de administración, pagos y garantía de la concesión, administrado por Fiducolombia.
Una cesión incondicional por parte de CODAD al
Indenture Trust de los contratos de concesión y
construcción, así como del contrato de constitución del fondo IMG y la resolución que regula las tarifas de
derechos de pista que pagan las aerolíneas que utilizan el Aeropuerto el Dorado.
Por otro lado, existen otros fondos en el exterior, administrados por el agente fiduciario, que garantizan el pago de la deuda y otras obligaciones provisionando anticipadamente estos desembolsos. Al 23 de enero de 2004, luego de la amortización correspondiente al servicio de deuda del segundo semestre de 2003 estos fondos presentaban la siguiente estructura:
(i) Cuenta para el Pago de Deuda alimentada con recursos suficientes para el cubrir el siguiente pago de servicio de deuda (USD $531.13); (ii) Cuenta de Reserva para el Servicio de Deuda equivalente al siguiente servicio de deuda. Si en un momento dado, el pago de capital e intereses se encuentran vencidos y los fondos disponibles en la Cuenta de Pago de Deuda resultan insuficientes para hacer dichos pagos, el
Indenture Trustee compensará por dicha deficiencia,
retirando dinero de la presente cuenta y, si queda alguna deficiencia, al hacer retiros sobre cualquier Carta de Crédito para el Servicio de la Deuda (USD $ 1.02); (iii) Carta de Crédito para el Servicio de Deuda
equivalente al exceso del siguiente Servicio de Deuda sobre la cantidad depositada en la Cuenta de Reserva para el Servicio de Deuda (USD $ 10.000.000,°° constituida por los accionistas). (iv) Cuenta Mantenimiento Mayor
destinada para pagar gastos pendientes del proyecto y los gastos incurridos por CODAD en hacer mejoras periódicas para el mantenimiento del proyecto (USD $ 6.189.173,85).
El siguiente pago de deuda de las NOTAS está programado para el 31 de mayo de 2004 lo que obliga a que a lo largo del primer semestre del año estas cuentas sean alimentadas a los niveles adecuados para el cubrimiento de estas obligaciones.
A su vez, las NOTAS CODAD tiene derecho de prioridad
Senior sobre todo endeudamiento adicional. En caso de
que nuevo endeudamiento sea adquirido, éste tendrá la misma prioridad (pari passu) con respecto a las NOTAS, 0más nunca superior. Las NOTAS representan una obligación e incondicional por parte de CODAD.
3.4 OPERACIONES
El total de operaciones aéreas realizadas entre 2002 y 2003 presentó una disminución de 5.57%. Esta disminución está fundamentada principalmente en la reducción de operaciones nacionales experimentada en ambos semestres del año 2003 frente a 2002, pasando de 61.219 a 57.148. A su vez, y a pesar de que la disminución
Emisor: CODAD S.A.
Monto: USD $116.000.000
Saldo Actual: USD $ 92.220.000
Fecha de Emisión: Mayo de 1996
Vigencia: Mayo de 2011
Rentabilidad Máxima: 10.19% S.V.
Pago de Capital: Semestre Vencido
en el volumen de operaciones internacionales fue menor, cayendo tan sólo 2.36%, en la medida que las tarifas internacionales superan en 4.9 veces las nacionales, esta disminución tiene un mayor impacto sobre los ingresos por derechos de pista e incidencia directa sobre el creciente porcentaje de utilización del Fondo IMG experimentado en el último año.
% de Ejecución y Evolución de Operaciones
30 35 40 45 50 55 60 65 70
II-98 I-99 II-99 I-00 II-00 I-01 II-01 I-02 II-02 I-03 II-03
M
ile
s d
e O
p
er
aci
o
n
es
55% 65% 75% 85% 95%
%
de
E
je
cu
ción
Proyectado Real % de Ejecución
Grafico 1. Total Operaciones Proyectadas Vs. Reales
FUENTE: AEROCIVIL – Cálculos BRC Investor Services S.A.
La creciente brecha existente entre el número total de operaciones ejecutadas frente a las inicialmente presupuestadas ha conducido a que la utilización del Fondo IMG sea cada vez mayor. Como se observa en la Gráfica 1, la diferencia experimentada durante 2002 y 2003 representa la brecha de mayor magnitud en la serie, hecho que condujo a que la utilización del fondo IMG en este periodo ascendiera a alrededor del 26.53% del valor total del fondo como se aprecia en la Gráfica 2.
Utilización Anual Fondo IMG
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%
1998 1999 2000 2001 2002 2003
Utilización Anual Fondo IMG
Grafico 2. Utilización Anual Fondo IMG
FUENTE: AEROCIVIL – Cálculos BRC Investor Services S.A:
4. ESTRUCTURA DE LA TITULARIZACIÓN
La emisión de los títulos, se efectuó en dos series por el valor en pesos colombianos equivalente a veinticinco millones de dólares americanos (USD$ 25.000.000). Las condiciones financieras de la emisión fueron establecidas con base en las características de las NOTAS CODAD, con el fin de evitar desfases entre los flujos de caja generados por las NOTAS y los pagos a realizar a los tenedores de los TÍTULOS emitidos en virtud del proceso de titularización.
4.1 SERVICIO DE DEUDA
Los títulos causan intereses sobre el saldo de capital en dólares semestre vencido en cada 31 de mayo y 30 de noviembre, a una tasa máxima del 10.19% anual semestre vencido. El servicio de deuda se paga en pesos colombianos para cuya conversión se tomará en consideración la menor tasa de venta de dólares americanos ofrecida por al menos tres intermediarios del mercado cambiario colombiano, calificados AAA o AA por una calificadora de valores a nivel nacional.
A enero de 2004 el Patrimonio Autónomo Títularización FITICODAD ha honrado oportunamente su deuda correspondiente al pago de capital e intereses de junio y diciembre de 2003. Lo anterior en la medida que para las amortizaciones y pago de intereses el Patrimonio Autónomo recibió oportunamente los pagos de las NOTAS CODAD depositados por el Bank of New York (agente de pagos de la emisión original de las NOTAS).
4.2 ORIGINADOR
URCAN LTDA es una empresa constituida el 20 de mayo de 1986, cuyo objeto social consiste en la prestación de servicios de asesoría financiera, la intervención como comisionista, así como la inversión en toda clase de títulos valores. Por tratarse de una firma de carácter familiar que se mantuvo inactiva en los últimos años, la compañía no ha tenido experiencia como originador en ningún proceso de titularización, sin embargo, su socio principal, Fernando Uribe Cancino ha tenido una amplia experiencia en el sector financiero a través de la participación en negocios de banca de inversión, asesorías financieras y montaje de proyectos de infraestructura.
El objetivo económico y financiero de URCAN en la presente emisión fue la colocación de los TÍTULOS en el mercado de capitales Colombiano, obteniendo una utilidad representada en el margen dado por la diferencia entre el precio de compra de las NOTAS en el exterior y el precio de colocación de los TÍTULOS FITICODAD en Colombia.
URCAN LTDA es beneficiaria del patrimonio autónomo FITICODAD, y de los excedentes que se presenten en el momento de liquidación del mismo, una vez se cumpla con las obligaciones para con los inversionistas.
Situación Financiera Originador
Dic./03 Dic./02
Activos Pasivos Patrimonio
Ingresos Operacional Utilidad Neta
2.212 276 1.936 2.596 315
1.068 613 455 1.487 1.483
FUENTE: URCAN Ltda. – Cifras en Millones de Pesos
5. SITUACIÓN FINANCIERA - CODAD
Bajo escenarios de tensión establecidos en el prospecto de emisión de las Notas CODAD en el exterior, en donde no se proyectan crecimientos en el numero de operaciones aéreas a partir de 1996, así como tampoco se plantea la disponibilidad de ingresos mínimos garantizados, las coberturas del servicio de la deuda (Flujo de Caja Libre/Servicio de Deuda) son adecuadas, logrando un nivel mínimo de 1.03 veces en el año 2006 y un promedio durante la vigencia de la emisión de 1.18 veces. Sin embargo, bajo los escenarios de tensión practicados por BRC Investor Services S.A., el nivel de cobertura promedio para la vigencia de la emisión sería de 1.04 veces, ya que la proyección de los gastos operacionales ha resultado menor al gasto real. Adicionalmente, producto de la
gradual disminución de las operaciones aéreas a partir del segundo semestre del 2001, como consecuencia de los sucesos del 11 de septiembre de ese año, el grado de utilización del fondo IMG ha aumentado, lo que llevando a la AEROCIVIL a realizar mayores consignaciones al fondo. El oportuno cumplimiento de las obligaciones de AEROCIVIL refleja entonces la perspectiva de las NOTAS CODAD.
A diciembre de 2003, CODAD registró ingresos por concepto de aterrizajes por valor de COP $68.922 millones, los cuales superan en 18.94% los registrados a diciembre de 2002. Sin embargo, el aumento en los ingresos operacionales se debe esencialmente al ajuste programado de las tarifas por aterrizajes, ya que el número de vuelos disminuyó, como se mencionó anteriormente, en 5.57% respecto a la cifra observada en el año anterior.
Los gastos operacionales, los cuales se encuentran representados por gastos de operación, depreciaciones y amortizaciones, totalizaron COP $21.027 millones, valor que resultó un 38.53% superior al monto presentado a diciembre del año anterior debido a un mayor gasto en reparaciones y repavimentaciones. La utilidad operacional ascendió a COP $47.985 millones en diciembre de 2003, frente a la cifra obtenida el año anterior de COP $42.767 millones. Adicionalmente, los gastos de mantenimiento ejecutados han estado por debajo de los proyectados, por lo que existe disponibilidad adicional de recursos para atender dichos gastos durante este año. Al inicio del contrato de concesión, se proyectaron gastos de mantenimiento mayor (pavimentación) por USD $3.5 millones para el año 2002, USD $4 millones para el 2003 y USD $4 millones para el año 2010. De acuerdo con la información suministrada por el originador, el valor provisionado en la cuenta de mantenimiento mayor, por valor de USD $7 millones, permitió cubrir los gastos presupuestados por este concepto para los años 2002 y 2003. Sin embargo, como consecuencia de los problemas climáticos presentados en el año 2002, los programas de mantenimiento mayor, fueron realizados a partir del año 2003.
La utilidad contable se ubicó en COP $11.562 millones la cual estuvo afectada por el efecto positivo de la corrección monetaria aplicada al valor de la concesión.
6. CALIFICACIÓN INTERNACIONAL NOTAS CODAD
Desde ese entonces, las Notas CODAD han sufrido las mismas modificaciones que la calificación de riesgo soberano, por lo que en la actualidad, tienen una asignación de BB (Doble B) estable. La siguiente es la revisión de la calificación de Standard & Poor’s2 de Enero
de 2004 a las Notas CODAD emitidas en el exterior (Estados Unidos).
La calificación refleja los siguientes riesgos:
Un déficit en los ingresos de aterrizajes aéreos en relación con los pronósticos originales. Debido a este déficit, CODAD ha tenido que depender de los pagos bajo la garantía de ingresos mínimos de la Unidad Administrativa Especial de la Aeronáutica Civil (AEROCIVIL) para cumplir con sus obligaciones de deuda en cada semestre desde que se inauguró la segunda pista.
El fondo IMG se abastece anualmente mientras que el servicio de la deuda se paga por semestre, lo que genera cierta preocupación acerca de la liquidez de los pagos obligados. Además, puede recurrirse a la garantía para ciertos propósitos limitados distintos del servicio de la deuda.
La cobertura del servicio de la deuda ha sido inferior a lo proyectado con un rango de 1.19x a 1.31x durante el periodo del 2000 al 2003.
La naturaleza de la deuda sin garantía de AEROCIVIL, de la República de Colombia y/o de los propietarios de CODAD.
Las fortalezas de la calificación son las siguientes:
Se ha eliminado el riesgo de construcción mediante la conclusión de la segunda pista.
Una garantía por parte de AEROCIVIL para proveer a CODAD un nivel mínimo de ingresos si los aterrizajes aéreos caen por debajo del nivel preestablecido. Esta base de ingresos ha sido suficiente para cubrir el servicio de la deuda anual.
La estructura de tarifas mitiga los riesgos de la inflación y del tipo de cambio. Además, provee a AEROCIVIL la flexibilidad de establecer tarifas y está diseñada para generar cuotas de aterrizaje que cubren los costos de mantenimiento y del servicio de la deuda.
2
La importancia del aeropuerto tanto para la ciudad de Bogotá como para el país, ya que es la principal instalación aeroportuaria del país en términos de tráfico de pasajeros nacionales e internacionales y de operaciones de vuelo.
Liquidez
La liquidez de la transacción consiste en una cuenta que se fondea anualmente y que equivale a 30% de la garantía de ingresos mínimos para ese año. Como en otras operaciones de financiamiento de proyectos, no hay líneas bancarias disponibles. A través de los años, la utilización del ingreso mínimo garantizado se ha estado incrementando hasta alcanzar una utilización de alrededor de un 15% hasta 2002, pero la cual sigue siendo inferior a la cantidad fondeada anualmente.
Los últimos dos pagos de la deuda efectuados el 2 de junio y 2 de diciembre de 2003, por USD $3.77 millones y USD $4.06 millones se cubrieron en su totalidad y de forma puntual. Después de estos pagos, el balance de capital pendiente es de USD $92.2 millones. Los próximos pagos de la deuda en 2004 ocurrirán el 31 de mayo y 30 de noviembre por un monto de USD $4.06 millones y USD $4.93 millones, respectivamente.
Perspectiva
BALANCE GENERAL
CODAD S.A-Millones de pesos
1999 2000 2001 2002 2003
ACTIVOS
Disponible 33 18 15 2,051 233 Inversiones 24,767 35,515 46,850 52,690 38,134 Deudores 6,936 11,232 10,913 13,677 14,405 Inventarios 443 783 782 775 865 Diferidos 80 94 73 73 66
Total Activo Corriente 32,259 47,642 58,633 69,266 53,703
Inversiones 75 193 353 353 353 Equipo, Neto 819 841 771 656 883 Intangibles (Conseciones) 219,312 251,102 254,246 264,240 270,524 Diferidos 6,366 5,169 4,498 38,917 24,671
Total Activos 259,131 304,947 318,501 373,432 350,134 PASIVOS
Obligaciones financieras 35 - 7
Proveedores 30 126 4 152 251 Cuentas por pagar 2,268 2,611 2,649 3,248 3,146 Otros 2,742 3,230 4,854 10,217 11,100 Notas en circulación C.P 6,521 10,343 13,953 22,431 24,977
Total pasivo corriente 11,596 16,310 21,467 36,048 39,474
Correción monetaria 3,732 3,654 3,566 3,463 3,340
Bonos en circulación L.P 207,577 236,605 229,533 264,191 231,230
Total Pasivo 222,905 256,569 254,566 303,702 274,044 Patrimonio 36,226 48,378 64,245 69,730 76,090 Total pasivo mas patrimonio 259,131 304,947 318,811 373,432 350,134
ESTADO DE RESULTADOS
INGRESOS OPERACIONALES
Derechos de Pista 35,344 43,833 50,528 57,946 68,922 Costrucciones 1,512
Total ingresos 36,856 43,833 50,528 57,946 68,922 GASTOS OPERACIONALES
Gastos de operación 3,321 3,852 4,766 6,892 9,910 Depreciación y amortización 3,783 5,283 6,516 8,287 11,117 Costos de construcción 1,507
Total Gastos operacionales 8,611 9,135 11,282 15,179 21,027 Utilidad Operacional 28,245 34,698 39,246 42,767 47,895
Ingresos Financieros 31,320 19,904 15,262 18,551 9,311 Gastos financieros 86,889 77,719 45,469 58,464 49,353 Correción monetaria 32,329 33,731 5,773 13,589 12,204 Diversos, neto (34) (6) (13) 5 (680)
Utilidad antes de impuestos sobre la rent 4,971 10,608 14,799 16,448 19,377
Impuesto sobre la renta 493 1,723 2,693 6,273 7,815
Utilidad Neta 4,478 8,885 12,106 10,175 11,562
INDICADORES
1999 2000 2001 2002 2003
