Moody s revisó la calificación de Pemex a la baja de Baa1/Aaa.mx a Baa3/Aa3.mx

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Moody’s revisó la calificación de Pemex a la

baja de ‘Baa1/Aaa.mx’ a ‘Baa3/Aa3.mx’

Moody’s bajó la calificación en escala global y nacional de Petróleos

Mexicanos (PEMEX) de ‘Baa1 / Aaa.mx’ a ‘Baa3 / Aa3.mx’, la perspectiva permanece Negativa

Moody’s considera que los indicadores crediticios empeorarán

mientras los precios del petróleo se mantengan bajos, la producción continúe disminuyendo y los impuestos permanezcan altos

Las calificaciones reflejan: (1) existe una muy alta probabilidad de apoyo extraordinario proveniente del Gobierno de México para evitar un incumplimiento y (2) una muy alta correlación de incumplimiento entre PEMEX y el gobierno

Consideramos que el cambio de calificación refleja lo que ha estado

ocurriendo con una gran cantidad de empresas petroleras a nivel global

Hacia delante, anticipamos que la revisión de calificación sea un evento de una sola vez y no el inicio de una espiral de disminuciones

En la medida en que se detallen las medidas de ajuste de Pemex y se

vea su instrumentación, se solidificará la calificación actual

El apoyo del gobierno pudiera llegar de diferentes maneras: (1) reducción temporal en la carga tributaria, (2) transferencias de efectivo para enfrentar problemas de liquidez; y (3) traspaso de deuda bajo el condicionante de modificaciones al marco del pasivo laboral

Al cierre de 2015, la deuda financiera con costo asciende a

$1,493,382mdp (48.1% del pasivo) del cual el 13% tiene vencimiento en 2016 estando la mayor parte denominado en moneda extranjera Hacia delante. En nuestra opinión, el cambio de calificación refleja lo que ha

estado ocurriendo con una gran cantidad de empresas petroleras a nivel global, debido principalmente a la fuerte y sostenida caída de los precios del petróleo. No obstante lo anterior, a diferencia de muchas de esas empresas, Pemex tiene el apoyo gubernamental, que en situación de estrés, fortalece a la empresa y potencialmente puede debilitar las finanzas públicas. En este sentido, consideramos que el buen récord que tiene el gobierno mexicano en tener finanzas públicas sanas, así como el anuncio reciente de medidas para sanear Pemex, harán que esta revisión de calificación sea un evento de una sola vez y no el inicio de una espiral de disminuciones. Asimismo, en la medida en que se detallen las medidas de ajuste de Pemex y se vea su instrumentación, se solidificará la calificación actual.

Estrategia de Deuda Corporativa

México 1 de abril 2016 www.banorte.com www.ixe.com.mx @analisis_fundam Gabriel Casillas

Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil

gabriel.casillas@banorte.com

Tania Abdul Massih

Director Deuda Corporativa tania.abdul @banorte.com

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PEMEX. Moody’s bajó la calificación en escala global y nacional de

Petróleos Mexicanos (PEMEX) de ‘Baa1 / Aaa.mx’ a ‘Baa3 / Aa3.mx’, la perspectiva se mantiene Negativa. De igual forma la calificación standalone bajó desde ‘ba3’ a ‘b3’. De acuerdo con el comunicado, las acciones fueron motivadas por la visión de Moody’s de que los débiles indicadores de Pemex empeorarán si continua fondeando su Capex con fuentes externas. Asimismo, considera que los indicadores crediticios de PEMEX empeorarán mientras que los precios del petróleo se mantengan bajos, la producción de la compañía continúe disminuyendo, los impuestos permanezcan altos, y la compañía tenga que ajustar sus inversiones de capital a la baja para cumplir con sus objetivos presupuestales.

De 2016 a 2018, Moody's estima que la producción de PEMEX bajará un promedio de 5% anual como consecuencia de su capacidad limitada para realizar las inversiones que se requerirían para estabilizar la producción. Los bajos precios del petróleo y la elevada carga fiscal continuarán siendo los factores principales que generan el flujo de efectivo libre negativo. Aunque la producción podría verse beneficiada con las inversiones financiadas a través de asociaciones "joint venture" o de contratos "farm-out", estos se darán gradualmente porque se basan en una nueva ley energética, que necesita probarse, y bajo una ley fiscal específica que todavía está siendo elaborada por la Secretaría de Hacienda y Crédito Público.

El equipo directivo recientemente nombrado en PEMEX tiene el mandato de mejorar significativamente el desempeño operativo y perfil crediticio de la compañía en el corto a mediano plazo. Estos objetivos ambiciosos se verán desafiados por las grandes y complejas estructuras operativas y laborales de la compañía y por los fundamentales débiles de la industria.

Resumen Financiero ($mdp, %, pb, veces)

Calificadoras Escala de Homologación de Moody’s Escala global y nacional

Indicador 2015 2014 Var. Ventas ($mdp) 1,166,362 1,586,728 -26.5% Costo de Ventas 1,031,448 865,281 19.2% Rendimiento Bruto 134,914 721,447 -81.0% Impuestos y Derechos 393,232 746,075 -47.3% Pérdida Neta - 521,607 - 265,543 96.0% EBITDA 205,691 880,312 -77.0% Margen EBITDA 0.2x 0.6x -37pb

Calificación S&P Fitch Moody’s

Largo Plazo Local mx AAA AAA(mex ) Aa3.mx

Corto Plazo Local NE F1+(mex ) MX-1

Largo Plazo Global BBB+ BBB+ Baa1

Perspectiv a Estable Estable Neg

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Las calificaciones de ‘Baa3 /Aa3.mx’/’MX-1’ de PEMEX reflejan el análisis de Moody's, el cual incluye los supuestos de la calificadora en cuanto a que: (1) existe una muy alta probabilidad de apoyo extraordinario proveniente del Gobierno de México para evitar un incumplimiento y (2) una muy alta correlación de incumplimiento entre PEMEX y el gobierno. La calificación de ‘Baa3’ incorpora 6 escalones de mejora a partir de la BCA (standalone) de ‘b3’ de PEMEX. La opinión de Moody's sobre la probabilidad de apoyo considera el papel tan primordial que juega PEMEX en la economía mexicana, la participación accionaria 100% propiedad del gobierno, y las recientes declaraciones sobre el apoyo del gobierno hacia la compañía.

Posibles medidas de apoyo a Pemex por parte del Gobierno Federal. El

apoyo del gobierno a Pemex pudiera llegar de diferentes maneras: (1) reducción temporal en la carga tributaria, (2) transferencias de efectivo para enfrentar problemas de liquidez de CP, las cuales de acuerdo con Moody’s se han dado en el pasado en forma de suscripciones a certificados de participación; y (3) traspaso de deuda bajo el condicionante de las modificaciones al marco del pasivo laboral.

¿Qué esperar de las calificaciones? La perspectiva negativa de las

calificaciones de PEMEX refleja la expectativa de Moody's que el perfil crediticio de la compañía podría deteriorarse mucho más que el grado de debilitamiento que incorpora su actual BCA (estimación de riesgo crediticio base, standalone) de ‘b3’. Sin embargo, la perspectiva podría regresar a estable si la compañía logra revertir la tendencia actual de crecimiento de su apalancamiento y muestra indicios claros de que puede mejorar su perfil operativo y financiero. Un fuerte incremento adicional en el apalancamiento financiero por encima de las expectativas de la agencia, un deterioro considerable de la producción, o preocupaciones en torno a la liquidez, podrían generar una reducción del BCA y una baja en las calificaciones de deuda de PEMEX. Además, debido a que las calificaciones de PEMEX se benefician del apoyo implícito del gobierno de México, una baja de la calificación del gobierno o un cambio en los supuestos de Moody's sobre el apoyo del gobierno podrían ocasionar una baja de las calificaciones de PEMEX.

Plan de ajuste 2016. En marzo de 2016, José Antonio González Anaya,

Director General de Pemex, anunció el ajuste al gasto que se llevará a cabo en respuesta a la caída de los precios del petróleo (de 50 US$/bbl a 25 US$/bbl) por $100,000mdp. Dicha cifra proviene de que por cada cinco dólares por barril que se cae el precio del petróleo, esto se traduce en una reducción de ingresos para PEMEX de $20,000mdp; así, la caída del precio de petróleo de 25 dólares lleva a un ajuste de $100,000mdp. El plan de ajuste se dividió en tres grandes líneas de acción: (1) generar eficiencias y reducir costos para incrementar la productividad; (2) diferir y replantear inversiones comprometiendo lo menos posible la producción futura; y (3) ajustar el gasto de operación e inversión a la caída de los precios de 50 a 25 dólares por barril.

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Ajuste al Presupuesto 2016 ($miles de millones)

Líneas de acción Corporativo Otras EPS* Logístiva TRI PEP** Total Generar eficiencias y reducir costos 13.1 0.1 1.8 0.8 13.1 28.9 Diferir / replantear inversiones comprometiendo lo

menos posible la producción futura - 0.2 1.8 35.4 27.5 64.9 Ajustar el gasto de operación e inversión de USD

50 a USD 25 promedio por barril - - - - 6.2 6.2 Total 13.1 0.3 3.6 36.2 46.8 100.0

Fuente: Pemex. *Se refiere a Pemex Fertilizante, Pemex Etileno, Pemex Cogeneración y Servicios. **Incluye Pemex Perforación y Servicios.

Perfil de vencimientos y composición de deuda. Al cierre de 2015 con

información de Pemex, la deuda financiera con costo asciende a $1,493,382mdp (48.1% del pasivo total) del cual el 13% tiene vencimiento en 2016 ($192,509mdp) estando la mayor parte denominado en moneda extranjera. Durante el 1T16 Pemex recurrió a los mercados internacionales colocando: (1) $5,000mdd a través de tres emisiones con plazos de 3, 5 y 10 años; (2) €2,250mde a través de dos series a un plazo de 3 y 7 años; y (3) PEMEX 16 en el mercado local por $5,000mdp a un plazo de 3.5 años. Para el 2T16, Pemex planea colocar $15,000mdp en el mercado nacional, mientras que en el internacional el programa de financiamiento 2016 estable un máximo de $11,000mdd, de los cuales ya colocó $7,475mdd.

Perfil de Vencimientos ($mdp)

Composición por Moneda (%)

Fuente: Pemex al cierre 2015. Fuente: Pemex al 31 de marzo de 2016.

13% 6% 8% 7% 66% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 200,000 400,000 600,000 800,000 1,000,000 1,200,000 2016 2017 2018 2019 2020 + Otras Monedas MXN % USD 72% MXN 16% EUR 10% CHF 1% GBP 1% AUD 0%

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Evolución Spreads Pemex (%, pb)

Tasa Quiro. Estruct. Quiro. Estruct. Quiro. Estruct. Quiro. Estruct.

TIIE 28 0.67% nd 28pb nd 42pb nd 53pb nd

Fija 3.13% nd 18pb nd 120pb nd 174pb nd

Udis 1.35% nd 2pb nd 32pb nd 31pb nd

Spread Promedio Actual 1 mes En el año En 12 meses

Fuente: Valmer con información al 1 de abril 2016.

Relative Value Pemex TIIE 28

(Años por vencer, Sobretasa %)

Fuente: Valmer con información al 1 de abril 2016. 95PEMEX11-2 95PEMEX12 95PEMEX13 95PEMEX14 95PEMEX15 95PEMEX16 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20 1.40 - 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0

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Certificación de los Analistas.

Nosotros, Gabriel Casillas Olvera, Delia María Paredes Mier, Alejandro Padilla Santana, Manuel Jiménez Zaldívar, Tania Abdul Massih Jacobo, Alejandro Cervantes Llamas, Katia Celina Goya Ostos, Juan Carlos Alderete Macal, Víctor Hugo Cortes Castro, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón; Miguel Alejandro Calvo Domínguez, Juan Carlos García Viejo, Hugo Armando Gómez Solís, Idalia Yanira Céspedes Jaén, José Itzamna Espitia Hernández; Valentín III Mendoza Balderas, Rey Saúl Torres Olivares, Santiago Leal Singer, María de la Paz Orozco, certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo declaramos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación distinta a la de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V por la prestación de nuestros servicios.

Declaraciones relevantes.

Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte, sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir y de celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados directa o a través de interpósita persona, con Valores objeto del Reporte de análisis, desde 30 días naturales anteriores a la fecha de emisión del Reporte de que se trate, y hasta 10 días naturales posteriores a su fecha de distribución.

Remuneración de los Analistas.

La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte Ixe y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general de la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio. Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.

En el transcurso de los últimos doce meses, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V., no ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses.

Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Tenencia de valores y otras revelaciones.

Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantiene inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 1% o más de su cartera de inversión de los valores en circulación o el 1% de la emisión o subyacente de los valores emitidos.

Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte Ixe, Grupo Financiero Banorte, funge con algún cargo en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.

Los Analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no mantienen inversiones directas o a través de interpósita persona, en los valores o instrumentos derivados objeto del reporte de análisis.

Guía para las recomendaciones de inversión.

Referencia

COMPRA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea mayor al rendimiento estimado del IPC. MANTENER Cuando el rendimiento esperado de la acción sea similar al rendimiento estimado del IPC. VENTA Cuando el rendimiento esperado de la acción sea menor al rendimiento estimado del IPC.

Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera.

Determinación de precios objetivo

Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico conforme a la regulación vigente. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es más, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.

La información contenida en el presente reporte ha sido obtenida de fuentes que consideramos como fidedignas, pero no hacemos declaración alguna respecto de su precisión o integridad. La información, estimaciones y recomendaciones que se incluyen en este documento son vigentes a la fecha de su emisión, pero están sujetas a modificaciones y cambios sin previo aviso; Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no se compromete a comunicar los cambios y tampoco a mantener actualizado el contenido de este documento. Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V. no acepta responsabilidad alguna por cualquier pérdida que se derive del uso de este reporte o de su contenido. Este documento no podrá ser fotocopiado, citado, divulgado, utilizado, ni reproducido total o parcialmente sin previa autorización escrita por parte de, Grupo Financiero Banorte S.A.B. de C.V.

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GRUPO FINANCIERO BANORTE S.A.B. de C.V.

Directorio de Análisis

Gabriel Casillas Olvera Director General Adjunto Análisis Económico y Bursátil gabriel.casillas@banorte.com (55) 4433 - 4695 Raquel Vázquez Godinez Asistente Dir. General Adjunta Análisis Económico y Bursátil raquel.vazquez@banorte.com (55) 1670 - 2967

Análisis Económico

Delia María Paredes Mier Directora Ejecutiva Análisis y Estrategia delia.paredes@banorte.com (55) 5268 - 1694 Alejandro Cervantes Llamas Subdirector Economía Nacional alejandro.cervantes@banorte.com (55) 1670 - 2972 Katia Celina Goya Ostos Subdirector Economía Internacional katia.goya@banorte.com (55) 1670 - 1821 Miguel Alejandro Calvo Domínguez Gerente Economía Regional y Sectorial miguel.calvo@banorte.com (55) 1670 - 2220 Juan Carlos García Viejo Gerente Economía Internacional juan.garcia.viejo@banorte.com (55) 1670 - 2252 Rey Saúl Torres Olivares Analista Economía Nacional saul.torres@banorte.com (55) 1670 - 2957 Lourdes Calvo Fernández Analista (Edición) lourdes.calvo@banorte.com (55) 1103 - 4000 x 2611

Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio

Alejandro Padilla Santana Director Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio alejandro.padilla@banorte.com (55) 1103 - 4043 Juan Carlos Alderete Macal, CFA Subdirector de Estrategia de Tipo de Cambio juan.alderete.macal@banorte.com (55) 1103 - 4046 Santiago Leal Singer Analista Estrategia de Renta Fija y Tipo de Cambio santiago.leal@banorte.com (55) 1670 - 2144

Análisis Bursátil

Manuel Jiménez Zaldivar Director Análisis Bursátil manuel.jimenez@banorte.com (55) 5268 - 1671 Víctor Hugo Cortes Castro Análisis Técnico victorh.cortes@banorte.com (55) 1670 - 1800 Marissa Garza Ostos Conglomerados / Financiero / Minería / Químico marissa.garza@banorte.com (55) 1670 - 1719 Marisol Huerta Mondragón Alimentos / Bebidas/Comerciales marisol.huerta.mondragon@banorte.com (55) 1670 - 1746 José Itzamna Espitia Hernández Aeropuertos / Cemento / Fibras / Infraestructura jose.espitia@banorte.com (55) 1670 - 2249 Valentín III Mendoza Balderas Autopartes valentin.mendoza@banorte.com (55) 1670 - 2250 María de la Paz Orozco García Analista maripaz.orozco@banorte.com (55) 1670 - 2251

Análisis Deuda Corporativa

Tania Abdul Massih Jacobo Directora Deuda Corporativa tania.abdul@banorte.com (55) 5268 - 1672 Hugo Armando Gómez Solís Gerente Deuda Corporativa hugoa.gomez@banorte.com (55) 1670 - 2247 Idalia Yanira Céspedes Jaén Gerente Deuda Corporativa idalia.cespedes@banorte.com (55) 1670 - 2248

Banca Mayorista

Armando Rodal Espinosa Director General Banca Mayorista armando.rodal@banorte.com (81) 8319 - 6895 Alejandro Eric Faesi Puente Director General Adjunto de Mercados y Ventas Institucionales alejandro.faesi@banorte.com (55) 5268 - 1640 Alejandro Aguilar Ceballos Director General Adjunto de Administración de Activos alejandro.aguilar.ceballos@banorte.com (55) 5268 - 9996 Arturo Monroy Ballesteros Director General Adjunto Banca Inversión Financ. Estruc. arturo.monroy.ballesteros@banorte.com (55) 5004 - 1002 Gerardo Zamora Nanez Director General Adjunto Banca Transaccional y Arrendadora y Factor gerardo.zamora@banorte.com (81) 8318 - 5071 Jorge de la Vega Grajales Director General Adjunto Gobierno Federal jorge.delavega@banorte.com (55) 5004 - 5121 Luis Pietrini Sheridan Director General Adjunto Banca Patrimonial y Privada luis.pietrini@banorte.com (55) 5004 - 1453 René Gerardo Pimentel Ibarrola Director General Adjunto Banca Corporativa e Instituciones Financieras pimentelr@banorte.com (55) 5268 - 9004 Ricardo Velázquez Rodríguez Director General Adjunto Banca Internacional rvelazquez@banorte.com (55) 5004 - 5279 Víctor Antonio Roldan Ferrer Director General Adjunto Banca Empresarial victor.roldan.ferrer@banorte.com (55) 5004 - 1454

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