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CALIFICACIONES SUB-NACIONALES EN ARGENTINA:
IMPACTO DE LA CRISIS Y SITUACION ACTUAL
Marzo de 2004
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Evolución del mercado de calificaciones sub-nacionales
¾ Entre 1995 y 2000 provincias argentinas obtuvieron financiamiento a través de la colocación de instrumentos en el mercado internacional y local de capitales.
¾ Los montos emitidos se concentraron, en 5 jurisdicciones:
Buenos Aires: 57%
Ciudad de Buenos Aires: 13%
Mendoza: 8%
Salta: 5%
Tucumán: 4%
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¾ Le siguieron en menor proporción: Santiago del Estero, Formosa, San Juan, Misiones, Tierra del Fuego, Chaco, Entre Ríos y Neuquén.
¾ A este proceso se sumaron ciertos municipios: Municipalidad de Bahía Blanca, Municipalidad de Guaymallén, Municipalidad San Carlos de Bariloche, entre otras.
¾ Objetivos de las emisiones
Obtener financiamiento a menor costo.
Mejorar el perfil de deuda.
Liberar recursos para obras públicas y saneamiento de la administración pública.
Evolución del mercado de calificaciones
sub-nacionales (cont.)
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Proceso de Calificación
¾ Análisis Previo: determinar si la información presentada es válida y suficiente para continuar con el proceso de calificación.
¾ Sorteado el Análisis Previo se continúa con la Calificación de Largo Plazo, que incluye la Calificación Genérica y la Calificación del Instrumento.
Calificación Genérica: determinar la capacidad de la provincia o municipio de hacer frente a sus obligaciones teniendo en cuenta sus antecedentes, situación financiera actual y perspectivas futuras.
Corresponde a la calificación de la provincia o municipio sin considerar un instrumento en particular.
Calificación del Instrumento: en función del análisis de las características y condiciones de los títulos a ser emitidos se determinará si esta categoría es igual, superior o inferior a la Calificación Genérica.
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Proceso de Calificación (cont.)
¾ El encuadramiento legal en el cual opera una provincia es un aspecto crítico a tener en cuenta. Aquí tenemos dos posibilidades:
Que el Estado garantice efectivamente (en forma explícita) las deudas contraídas por cualquier autoridad local, en cuyo caso coincidirían el rating de ambos,
Que no exista tal garantía.
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Metodología de Calificación
¾ Factores fundamentales que se consideran para la calificación de la provincia o municipio:
1. Factores de tipo cuantitativo
Producto Bruto per Cápita
Déficit presupuestario como porcentaje del producto bruto provincial
Superávit corriente como proporción de ingresos
Concentración de la actividad
Deuda total relativa al producto bruto
Deuda total relativa a ingresos corrientes
Servicios de intereses sobre ingresos corrientes
Necesidades de financiamiento corriente sobre ingresos corrientes
Proporción de ingresos totales recaudados directamente por la provincia
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Metodología de Calificación (cont.)
2. Factores de tipo cualitativos:
se determinan en base al juicio de los analistas y el Consejo de Calificación, luego del análisis de la información obtenida y las reuniones con distintos funcionarios de las provincias o municipios. Coherencia de la política económica
Acceso al Mercado y relación con Inversores
Manejo de la Deuda
Política de Inversiones
Apreciación de la permanencia institucional
Apreciación de la eficiencia administrativa
Posición relativa provincial
Política social
Riesgo de alteración del orden público
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Tipos de Emisiones
¾ Bonos sin Garantía explícita (“Stand Alone”)
Análisis Riesgo Provincial (determinación de la calificación genérica):
Posición Fiscal
Rigideces Presupuestarias
Volumen de Endeudamiento
Perfil de Vtos de Deuda
Solidez Institucional
Ámbito Socio-Económico
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Tipos de Emisiones (cont.)
¾ Bonos con Garantía
Análisis Riesgo Provincial: los Bonos constituyen obligaciones directas e incondicionales de la provincia emisora (calificación genérica) .
Análisis de las garantías cedidas; para determinar su impacto sobre la calificación genérica
- Tres tipos de Gtías utilizadas:
1. Coparticipación Federal de Impuestos 2. Regalías Hidrocarburíferas
3. Estado Nacional
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Emisiones Garantizadas
¾ Coparticipación Federal de Impuestos
Los recursos de Coparticipación se componen de un conjunto de ingresos por impuestos que recauda el gobierno federal y distribuye entre las provincias acorde a la Ley de Coparticipación de Impuestos del año 1988 (Ley 23.548 y sus modificatorias).
Cada jurisdicción puede ceder una porción de estos recursos en garantía de Deuda .
Ley de Coparticipación: modificaciones acorde a Pactos Fiscales entre los Gobiernos Provinciales y el Gobierno Federal.
a. Pacto Fiscal I (1992) vigente hasta Dic-’93: Monto mínimo de transferencia mensual en $725 MM y retención del 15% para el Sistema de Seguridad Social.
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b. Pacto Fiscal II (1993) vigente hasta Dic-’99: se incrementó el Monto mínimo de transferencia mensual a $745 MM.
c. Compromiso Federal (1999): suma única y global de $1.350 MM mensuales para el año 2000 y un piso de $1.365 MM para el año 2001. En el marco de este Compromiso Federal, el Gobierno Nacional comenzó a implementar un Programa de Saneamiento Fiscal y Financiero (hoy conocido como Programa de Financiamiento Ordenado- PFO), para las provincias, a través de la ayuda del Fondo Fiduciario para el Desarrollo Provincial (FFDP).
d. Nuevo Acuerdo Nación-Provincias (2002): se elimina el mínimo garantizado.
Emisiones Garantizadas (cont.)
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¾ Estructura del Bono con Gtía Coparticipación
Emisiones Garantizadas (cont.)
B O N I S T A S
F o n d o s c e d i d o s i r r e v o c a b l e m e n t e
A d m i n i s t r a c i ó n F e d e r a l d e I n g r e s o s P ú b l i c o s R e c a u d a i m p u e s t o s
S e c r e t a r i a d e H a c i e n d a d e l a N a c i ó n d i s t r i b u y e l o s F O N D O S
B a n c o d e l a N a c i ó n A r g e n t i n a
P r o v i n c i a e m i s o r a T i t u l a r d e l o s F O N D O S
F i d u c i a r i o a c u m u l a l o s F O N D O S
A g e n t e d e P a g o a b o n a l o s S E R V I C I O S
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¾ Consideraciones en la calificación Bono c/gtía Coparticipación:
Grado de afectación que poseen los recursos de coparticipación con prioridad a los bonos calificados.
Nivel de afectación comprometido en la emisión (en porcentaje y/o monto).
Ratios de Cobertura.
Mecanismos y periodicidad en la transferencia de los recursos.
Riesgos Regulatorios.
Historia de la Provincia en materia de declaraciones de Emergencias Económicas (dado que la deuda esta en cabeza de la provincia/emisor).
Documentos Legales (cláusulas de Cross-Default)
Emisiones Garantizadas (cont.)
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¾ Regalías Hidrocarburíferas
En Argentina existen 10 provincias productoras de petróleo y gas.
Las Provincias pueden garantizar el repago de Bonos con las regalías hidrocarburíferas que tienen el derecho a percibir acorde a la Ley de Hidrocarburos.
Bajo la Ley de Hidrocarburos y los decretos complementarios, los concesionarios tienen el dominio sobre los hidrocarburos.
Concesión de explotación por 25 años.
El concesionario debe pagar regalías a la provincia donde se ubica la concesión: 12% del total de la producción de petróleo valuada a precios a boca de pozo y 12% del valor del volumen utilizado del gas natural producido.
Emisiones Garantizadas (cont.)
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¾ Estructura del Bono c/Gtía de regalías
Emisiones Garantizadas (cont.)
Concesionarios
Cuenta Recaudadora Argentina
$
Cuenta Recaudadora U.S.A.
U$S Provincia
Pagos en exceso
Inversores
Principal e interés U$S
Bono
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¾ Consideraciones en la calificación Bono c/gtía regalías:
Grado de afectación que poseen los recursos hidrocarburíferos con prioridad a los bonos calificados.
Nivel de afectación comprometido en la emisión (en porcentaje y/o monto).
Estabilidad histórica de los flujos de fondos (producción, precios). Ratios de Cobertura.
Riesgos estructurales. Perfil de riesgo de los concesionarios.
Mecanismos y periodicidad en la transferencia de los recursos.
Riesgos regulatorios.
Historia de la Provincia en materia de declaraciones de Emergencias Económicas (dado que la deuda esta en cabeza de la provincia/emisor).
Documentos Legales (cláusulas de Cross-Default). Opinión Legal acerca de la correcta cesión de los flujos.
Emisiones Garantizadas (cont.)
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Situación Actual
¾ A partir del 2000, la deuda provincial se tornó insostenible.
¾ Hacia la mitad del año 2001, el Gobierno Nacional a través del FFDP se constituyó en la única fuente de financiamiento.
¾ Problemas de liquidez en las Provincias:
Son altamente dependientes de los recursos de origen Nacional. En promedio del total de los recursos provinciales durante 1996-2001, alrededor del 65% fueron de origen nacional (copart.y otros)
Durante el año 2001, al Gobierno Nacional le fue difícil cumplir con el mínimo garantizado de recursos de Coparticipación producto de la caída de recaudación de impuestos debido a la recesión. Se transferían cuasi- monedas.
Elevada afectación de recursos de Coparticipación
Los recursos de origen provincial también caen abruptamente.
Emisión de cuasi-monedas por parte de las Provincias.
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Situación Actual (cont.)
¾ La pesada carga de la Deuda Pública Provincial sumada a los escasos recursos provinciales motivaron a la mayoría de las Provincias a presentar sus deudas al Canje iniciado en Nov-01: Títulos Públicos, Préstamos Bancarios, préstamos del FFDP.
¾ El Canje de Deuda les dio cierto alivio en los cronograma de vtos. de Deuda.
¾ Decreto N°1387/2001: FFDP debía entregar “Préstamos Garantizados”
nominados en dólares a una tasa fija del 7% n.a. con un período de gracia de intereses hasta el 28-02-2002 y de capital por tres años.
¾ Decreto 471/2002: deuda del Sector Público Nacional, Provincial y Municipal en moneda extranjera (incluídos los Préstamos Garantizados) se pesifica en la relación USD1 a $1.4 ajustada por el CER
¾ Cambios políticos, crisis económica e institucional retrasaron el proceso de canje, el cual se retomó en Ago-02.
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Situación Actual (cont.)
¾ Decreto 1579/2002: FFDP entrega, a aquellos que no manifestaron intención de retirarse del Canje, “Bonos Garantizados” nominados en pesos ajustados por CER, a 16 años con 3 de gracia y una tasa fija del 2% n.a.
pagadera mensualemente desde el 4-9-2002.
¾ Garantía principal de los BOGAR 2018: afectación hasta un 15% de los Recursos de Coparticipación Federal.
¾ Se retrasó la instrumentación de los Convenios de Conversión, por lo cual se comenzaron a pagar intereses en Sep-03.
¾ 18 Provincias se presentaron al Canje (excepto San Luis, Stgo. del Estero, Santa Cruz, La Pampa y Santa Fe).
¾ Monto de Deuda Canjeado: USD16.900 MM: USD8.600 MM de préstamos bancarios, USD4.600 MM de bonos provinciales y USD3.640 MM de préstamos del FFDP.
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Situación Actual (cont.)
¾ La Crisis que estallara en Dic-01, la devaluación del peso, la posterior pesificación asimétrica de activos y pasivos nominados en dólares y el Default de la Argentina plantearon un nuevo escenario a nivel regional.
¾ En relación a las deudas, las jurisdicciones actuaron en forma dispar:
Algunas siguieron a la Nación en el Default (por ej. Buenos Aires).
Un pequeño grupo iniciaron reestructuraciones individuales con sus acreedores (por ej.: Ciudad Bs. As., Santiago del Estero).
Y otras siguieron cumplimiendo con sus obligaciones en tiempo y forma e incluso algunas cancelaron sus bonos acorde a las condiciones originales (por ej.: Mendoza y Tierra del Fuego).
Sin embargo, Mendoza enfrenta la necesidad de reestructurar sus pasivos, lo cual indica que no necesariamente ha concluido el capítulo de las renegociaciones provinciales.
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Situación Actual (cont.)
¾ Las estructuras calificadas pasaron por un período de gran stress.
¾ Los Bonos con garantía de recursos de Coparticipación sufrieron la merma de recursos y el descalce de moneda (aquellos bajo Legislación Extranjera).
¾ Ante la falta de liquidez, y dentro de la emergencia Económica a nivel nacional algunas provincias presentaron recursos de Amparo, para liberar fondos por coparticipación que estaban en garantía de deudas (por ej.:
Formosa, Chaco).
¾ Otras, a fin de no incurrir en default, han cubierto el faltante de flujos con recursos provinciales no afectados (por ej: Santiago del Estero).
¾ Los Bonos con gtía de regalías petrolíferas, si bien vieron reducidos sus ratios de cobertura, fueron los que mejor soportaron el stress.
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Situación Actual (cont.)
¾ Para el 2004 queda pendiente una nueva Ley de Coparticipación. La Deuda provincial y las implicancias económicas y políticas del sistema de reparto de recursos de Coparticipación han demorado una definición.
¾ La situación fiscal de las provincias ha mejorado durante el 2003.
¾ El peso de la Deuda no será sustentable en el largo plazo. La Deuda a Dic.
2003 asciende a $69.000 MM y equivale a 171% de los recursos percibidos para todo el año.
¾ A partir del 2005 los servicios de capital e intereses aumentan (BOGAR, PFO 2002/2003) y en consecuencia el grado de afectación de los recursos de Coparticipación.
¾ Se otorga un nuevo PFO para el 2004: Alivio en el corto plazo pero aumento de la carga de deuda para los próximos años.
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Situación Actual (cont.)
Stock de Deuda Pública - Dic-2003
Títulos Públicos
19%
Bancos 2%
Gob. Nacional 8%
Org. Inter.
13%
Consolidada FFDP 2%
56%
Fuente: E&R
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Equipo de Finanzas Estructuradas, Fondos de Inversión y Finanzas Públicas
Lic. Eduardo D’Orazio Director
Lic. Mauro Chiarini Director Asociado Cra. Verónica Saló Analista
Lic. Cintia Defranceschi Analista
Sarmiento 663 Piso 7- Buenos Aires- Argentina
T: +54 11 4327-2444 F: +54 11 4326-9980
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