Política Monetaria
Juan José Echavarría
5/10/20
Política monetaria
Los objetivos de la política monetaria El Balance del Banco Central y laexpansión de los medios de pago
Los Bancos Centrales controlan las tasas y no los medios de pago
La regla de Taylor Inflación Objetivo
Política monetaria
Los objetivos de la política monetariaEl Balance del Banco Central y la expansión de los medios de pago
Los Bancos Centrales controlan las tasas y no los medios de pago
La regla de Taylor Inflación Objetivo
Los objetivos de la política
monetaria
•
A) estabilizar la inflación
– Los países con mayor inflación no crecen
más
• Incluso crecen menos cuando la
inflación supera los dos dígitos
•
B) Suavizar el ciclo económico
Inflación
5 33.05 30.40 5.05 13.5 3.39 -5 10 15 20 25 30 35 1 9 6 1 1 9 6 2 1 9 6 3 1 9 6 4 1 9 6 5 1 9 6 6 1 9 6 7 1 9 6 8 1 9 6 9 1 9 7 0 1 9 7 1 1 9 7 2 1 9 7 3 1 9 7 4 1 9 7 5 1 9 7 6 1 9 7 7 1 9 7 8 1 9 7 9 1 9 8 0 1 9 8 1 1 9 8 2 1 9 8 3 1 9 8 4 1 9 8 5 1 9 8 6 1 9 8 7 1 9 8 8 1 9 8 9 1 9 9 0 1 9 9 1 1 9 9 2 1 9 9 3 1 9 9 4 1 9 9 5 1 9 9 6 1 9 9 7 1 9 9 8 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 Colombia Estados UnidosCuál es, entonces, el papel de los Bancos Centrales?
6
B
A
E
PIB
t
Puede decirse que el Banco Central por que la economía creció a lo largo de AE´ en lug
"castigó" el
ar de a lo l
crecimien
argo
to
de AE?
´
E
En el largo plazo 5 o más años los bancos centrales
solo suavizan el ciclo tratan de
como la de 1999 El crecim
no cambian la línea AB
evit
iento a lo largo de AB se
ar una "gran
da con infla
recesi
ció
ón"
n de 2% o de 10% (entonces, para qué tener 10%?)
Crecimiento de largo plazo
7 ,
P
y 1
y ( )pot A
2
y ( )pot B
Ciclos…USA
8 Fuente: Williamson (2005) 1 1 1 e.g 1 añoUSA:
Natural Logarithm of Average Labor
Productivity
9
Política monetaria
Los objetivos de la política monetaria
El Balance del Banco Central y la expansión de los medios de pago
Los Bancos Centrales controlan las tasas y no los medios de pago
La regla de Taylor Inflación Objetivo
11
El balance del banco central
Banco Central
int
(
)
:
:
bc p bc
bc g
bc
R
aen
CR
REPOS
CR
CR TES
(encaje)
___
bc bp
EF
R
B
int : reservas internacionales (aen: activos externos netos)
: base monetaria: : efectivo; : encaje (reservas de los bancos privados en el banco central)
: stock de crédito (a los bancos privad
bc bp R
B EF R
CR os o al gobierno)
Multiplicador monetario
12
13
El papel de los bancos privados:
el multiplicador bancario
encaje( ) 1
. ; ;
1 (pues 1)
: depósitos; : efectivo
R : encaje. Reservas de los bancos privados en el banco central
bc bp d
d d
d d
d
bc bp
R
ef EF
M m B B ef r
ef r D D
m r
D EF
Alguna relación entre M y Y?:
los años 30s
Los años 30s
15
1
; ;
b d
d d
d d
ef EF R
m ef r
ef r D D
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Los objetivos de la política monetaria El Balance del Banco Central y la
expansión de los medios de pago
Los Bancos Centrales controlan las tasas y no los medios de pago
La regla de Taylor Inflación Objetivo
El Banco fija la tasa repo a 1 día (no se preocupa hoy mucho por el comportamiento de M)
17
i Oferta de Base
i*
Demanda Base
Base
Necesidades de expansión
i Oferta de Base
i*
Demanda Base
Base
Necesidades de expansión
Si la aumenta, el banco eleva la oferta de base, para mantener constante la tasa de interés
Mensualmente se estiman las necesidades de liquidez y se fijan cupos de expansi
demanda po
ón o contr
r base
acció
cambios de corto p
n
(CIMC, Comité de Intervención Monetaria y Cambiaria) Cada semana se "compensan" los
debidos a:
cambios de los depósitos del gobierno en BanRep compras/ventas de divisas
vencimie
lazo
ntos de TES
2
O
1
O
El banco central otorga toda la liquidez necesaria, cualquiera sea el nivel de demanda de dinero
mantiene la tasa de interés en el nivel decidido por la Junta
3
01 /0 1/ 19 86 01 /0 1/ 19 87 01 /0 1/ 19 88 01 /0 1/ 19 89 01 /0 1/ 19 90 01 /0 1/ 19 91 01 /0 1/ 19 92 01 /0 1/ 19 93 01 /0 1/ 19 94 01 /0 1/ 19 95 01 /0 1/ 19 96 01 /0 1/ 19 97 01 /0 1/ 19 98 01 /0 1/ 19 99 01 /0 1/ 20 00 01 /0 1/ 20 01 01 /0 1/ 20 02 01 /0 1/ 20 03 01 /0 1/ 20 04 01 /0 1/ 20 05 01 /0 1/ 20 06 01 /0 1/ 20 07 01 /0 1/ 20 08 01 /0 1/ 20 09 01 /0 1/ 20 10 01 /0 1/ 20 11 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% -4.2% 16.6% 0.4%
DTF BR Expansión Repos
Por ello eran mucho más volátiles las tasas de interés en el pasado (meta parcial de medios de
pago).
(tasa de interés real, deflactada con IPC total)
Volatilidad de la tasa de interés
(DTD a 90 días, comienzo de cada mes)
0 5 10 15 20 25 30 35 40 45
19
cuando el banco adopta
la tasa de interés como instrumento - meta la estabiliza
Desviación standard:
Feb, 1984 - Mayo, 2000: 5.88
Por qué escoger como instrumento la tasa de interés en lugar de los medios de pago?
20 Por la misma razón que la ha desaparecido de los textos de macro
La demanda de dinero es muy volátil
Lo que hace que la relaci n entre M / P & PIB sea muy pobre
Si ( , ) es muy inestable, se LM
ó
M y
MV Py
P V
V y r
rá muy baja la correlación entre &
Poole (1970) muestra que la tasa de interés (y no los medios de pago) es el instrumento - objetivo deseable para estabilizar el PIB ante choques externos
a) cuan
M
y P
,
do la demanda de dinero es muy inestable
b) o cuando el multiplicador bancario ( en . ) es muy inestable ______
( ) suponiendo que 1
/ ( , ) L y
D
m M m B
y y
V V V R
M P L R y
Relación de M1 con el PIB real
21
Fuente: Walsh (2003,p.16)
Desviaciones de la tendencia para cada variable.
Slowdowns in money leading most business cycle downturns through the early 1980s.
However, the pattern is not so apparent after 1982 𝑦
𝑉
?
M y
P V
M
y P
Relación de M1 con el PIB real
22
Sachs & Larrainp.280 muestran cuan inestable es la relaci n entre M & P y entre M & y pues ello depende de si la economía es
abierta o cerrada, de si las tasas de cambio nominales son fijas o flexibles,
ó
Paradójicamente…como en los
viejos tiempos
•
Las economías desarrolladas han
entrado en trampa de liquidez (R
repo=0),
y se han visto obligadas a adoptar
políticas expansivas de incremento en
los
medios de pago
– Cuál es el impacto de ese incremento
sobre el PIB y sobre la inflación?
Fuente: Bloomberg
Tasas de Interés de Diferentes Bancos Centrales y Activos de los Bancos Centrales como % del PIB
Tasa de intervención de los bancos centrales
5,25 5,75 4 0,5 6,5 4,5 0,25 0,5 1 0,1 3,75 0,25 0 1 2 3 4 5 6 7
EEUU UK Zona Euro Japón Australia Canadá
Tasa de intervención Sep-2007 Tasa de intervención Dic-2009
(%)
Activos de los bancos centrales (% del PIB)
0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% Fe b-07 Abr-0 7 Ju n-07 Ag o-07 Oct-0 7 Di c-07 Fe b-08 Abr-0 8 Ju n-08 Ag o-08 Oct-0 8 Di c-08 Fe b-09 Abr-0 9 Ju n-09 Ag o-09 Oct-0 9 Di c-09 Fe b-10
UK EEUU Zona Euro Japón
26
Las tasas A 1 DIA (repo) que fija la Junta cada mes
TASAS DE INTERVENCIÓN DEL BR
0,00 2,00 4,00 6,00 8,00 10,00 12,00 14,00 16,00 18,00 02 /0 1/ 20 01 02 /0 3/ 20 01 02 /0 5/ 20 01 02 /0 7/ 20 01 02 /0 9/ 20 01 02 /1 1/ 20 01 02 /0 1/ 20 02 02 /0 3/ 20 02 02 /0 5/ 20 02 02 /0 7/ 20 02 02 /0 9/ 20 02 02 /1 1/ 20 02 02 /0 1/ 20 03 02 /0 3/ 20 03 02 /0 5/ 20 03 02 /0 7/ 20 03 02 /0 9/ 20 03 02 /1 1/ 20 03 02 /0 1/ 20 04 02 /0 3/ 20 04
Mínimo Contracción Máximo contracción Minimo expansión Máximo expansión
Mínima y Máxima: punitivas o lombardas; corresponden a “ventanillas”
Cuando los bancos se quedan con excesos de liquidez a las 4:00 pm pueden venir al Brep y depositar sus excesos de liquidez. El Banco les reconoce la lombarda (ventanillla) de contraccion
Cuando los bancos se quedan cortos y necesitan liquidez, el Brep se las suministra a lombarda de expansión (azul clara) Las otras dos son las de subastas “normales”. Es a la que se hace la mayor parte de las operaciones diarias
Línea verde: es la tasa de expansión monetaria (que afecta la interbancaria)
Finalmente, existe una tasa para “prestamista de última instancia” (aún mayor, no se muestra en el gráfico)
Ventanilla (lombarda) de contracción
Tasa de interés de los bancos centrales
Hay muchas tasas de interés…y se
mueven en forma relativamente
similar
Política monetaria
Los objetivos de la política monetaria El Balance del Banco Central y la
expansión de los medios de pago
Los Bancos Centrales controlan las tasas y no los medios de pago
La regla de Taylor
Inflación Objetivo
30
La curva MP y el Cambio a una
política monetaria más restrictiva
Mercado Monetario (MP-Taylor - monetary policy) ( , ); parámetro de desplazamiento
r r y
Cuando y es bajo el banco central coloca las tasas de interés bajas y viceversa Cuando la inflación se dispara el banco central sube sus tasas de interés
2 : ( , )0
MP r r y
1 : ( , );1 1 0
MP r r y
Los medios de pago (M) son una variable endógena que cumple con:
( ( , ) , )
: demanda nominal de dinero
d e
R
M PL r Y Y
L
r
Regla de Taylor
31
*
Algo "similar" aún cuando más complejo a la MP : ( , )
( )
La regla también puede presentarse en términos reales, donde tasa real depen
( ) (1)
d n t pot t t t t taylor
taylor n e e
t t t t x t
R
t
r r Y
Y Y x
R r x
Y r * * e de objetivo de largo plazo tasa natural y de las brechas
( 1)( ) (2)
n
n
taylor n e
t t x t
R
r
r r x
Tasa de cambio como objetivo adicional?: índice de condiciones monetarias
32
Algunos autores sugieren que las tasas de interés de política también deberían considerar la evolución de la tasa de cambio
–Un objetivo adicional?– "índice de condiciones monetarias"
e r t taylor t R r * * * * *
( 1)( ) (2´)
hay que bajar para que salgan capitales y nuevamente : índice de condiciones monetarias
$ / : tasa de cambio real
la ortodox
( )
/
n t
n e
t t y t t
R
t t t
taylor
t t
t
q r x q
q r q
r q P P q q P US P
ia dice, más bien, que el efecto recesivo de q ya está
incorporado en "x"
No deben las autoridades,
adicionalmente, desinflar burbujas?
• Cómo se detectan las burbujas?– Incremento en precios no relacionado con “fundamentales”
• Es conveniente desinflarlas?
– O esperar a que revienten y en ese momento actuar?
• Esta era la sabiduría convencional (Bernanke & Gertler) antes de la crisis
– La debe desinflar el Banco Central mediante incrementos
en tasas de interés o debe existir una autoridad reguladora que no permita que surjan?
• Debe existir una entidad regulatoria? O encargar al Banco Central de dicha actividad regulatoria?
– Cuán fácil es subir tasas (política monetaria) cuiando se sabe que ello
va a quebrar a varias entidades del sector financiero?
La regla de Taylor en Colombia
Se han cumplido las metas?
36 0
5 10 15 20 25 30 35
In-fla ció n to-tal
De c-91
De c-94
De c-97
De c-00
De c-03
De c-06
De c-09 0 0.2 0.4 0.6 0.8 1 1.2
r
n: Tasa de interés natural real
Ju n-00 De c-00 Ju n-01 De c-01 Ju n-02 De c-02 Ju n-03 De c-03 Ju n-04 De c-04 Ju n-05 De c-05 Ju n-06 De c-06 Ju n-07 De c-07 Ju n-08 De c-08 Ju n-09 De c-09 0% 1% 2% 3% 4% 5% 6% 5.2% 2,3%Metodología: filtro de Kalman
: La tasa de interés real natural es aquella que regiría si los precios fuesen flexibles (como el concepto de desempleo natural o de PIB natural).
n
Crecimiento del PIB (%) y brecha del
producto
Crecimiento (%) del PIB Brecha (%) del PIB
(2.0) (1.0) - 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0
3,3
3,8
Observado Potencial
(4.0) (3.0) (2.0) (1.0) - 1.0 2.0 3.0
4.0 -1% promedio 2010
Expectativas de inflación derivadas de los TES
Total Sin alimentos
Mar -04 Se p-04 Mar -05 Se p-05 Mar -06 Se p-06 Mar -07 Se p-07 Mar -08 Se p-08 Mar -09 Se p-09 Mar -10 - 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 3,4 3.1
Mismo Mes próximo año Diciembre de cada año
De c-08 Mar -09 Ju n-09 Se p-09 De c-09 Mar -10 Ju n-10 - 1.00 2.00 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 3,3 2.9
Mismo Mes próximo año
en tasa real en tasa nominal Pero la fórmula correcta es:
( ) donde:: : riesgo
t t e t t
e t t t
Expectativas de inflación MMT
(modelo del Banco “mecanismos de transmisión”)- 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0
R
taylor: inflación
total
, expectativas
encuesta
Mar -00 De c-00 Se p-01 Ju n-02 Mar -03 De c-03 Se p-04 Ju n-05 Mar -06 De c-06 Se p-07 Ju n-08 Mar -09 De c-09 3.00 4.00 5.00 6.00 7.00 8.00 9.00 10.00 11.00 12.00 3,64 5,17 :3.0% taylor meta R 3.5% taylor meta R_ 90 días
cdt observada R * * 4
( ) 1.5 0.5
x
taylor n
t t t t t
R r E x
Rtaylor: inflación sin alimentos, expectativas encuesta M ar -0 0 S ep -0 0 M ar -0 1 S ep -0 1 M ar -0 2 S ep -0 2 M ar -0 3 S ep -0 3 M ar -0 4 S ep -0 4 M ar -0 5 S ep -0 5 M ar -0 6 S ep -0 6 M ar -0 7 S ep -0 7 M ar -0 8 S ep -0 8 M ar -0 9 S ep -0 9 M ar -1 0 - 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 3,64 4,51 4,76 :3.0% taylor meta
R Rmetataylor3.5%
cdt observada
R
taylor: inflación
total
, expectativas
MMT
Mar -00 De c-00 Se p-01 Ju n-02 Mar -03 De c-03 Se p-04 Ju n-05 Mar -06 De c-06 Se p-07 Ju n-08 Mar -09 De c-09 (1.50) 0.50 2.50 4.50 6.50 8.50 10.50 12.50 14.50 3,64 3,22 3,47CDT meta 3.5% meta 3.0%
Indice de condiciones monetarias en
Colombia
44
*
*
( 1)( ) (2´)
n
e t
r t
taylor n e
t t t y t t R
R
r q r x q
están siendo excesivamente restrictivas
Indice de tasa de cambio real
45
Índices de tasa de cambio real
(Enero 2000= 100)
70 80 90 100 110 120 130 140 150 160 170 180 ju l-0 0 ju l-0 1 ju l-0 2 ju l-0 3 ju l-0 4 ju l-0 5 ju l-0 6 ju l-0 7 ju l-0 8 ju l-0 9 ju l-1 0
Brasil Chile Mexico Perú Colombia
*
*
$ reales $ / $ reales $ / tasa de cambio nominal
P P
q
US US P P
Burbujas?
•
Crédito
•
TES
•
IGBC (bolsa de valores)
•
Vivienda
Burbujas?
•
Crédito
•
TES
•
IGBC
•
Vivienda
•
Crédito y TES
•
La bolsa
•
La vivienda
Crédito
(profundización financiera, cartera / PIB)
Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia; cálculos del Banco de la República.
0,0 5,0 10,0 15,0 20,0 25,0 30,0 35,0 40,0
Dic-96 Dic-98 Dic-00 Dic-02 Dic-04 Dic-06 Dic-08 Dic-10
(porcentaje)
Vivienda Comercial Consumo Total
49
33%
19%
Fuente: Banco de la República.
Tasa de los TES 2020
Índices accionarios reales de algunos países Latinoamericanos
(en desviaciones estándar)
-3,0 -2,0 -1,0 0,0 1,0 2,0 3,0
Jan-02 Jan-03 Jan-04 Jan-05 Jan-06 Jan-07 Jan-08 Jan-09 Jan-10 Jan-11
(desviaciones estándar)
Colombia Chile Mexico Brasil Peru
Price-to-Earnings de algunos países de Latinoamérica
(en desviaciones estándar)
Exceso de Retorno (IGBC vs TES)
Crédito para vivienda (% del PIB)
55
Fuentes: DANE y Superintendencia Financiera de Colombia; cálculos del Banco de la República.
2,0 3,0 4,0 5,0 6,0 7,0 8,0 9,0 10,0 11,0
Dic-96 Dic-98 Dic-00 Dic-02 Dic-04 Dic-06 Dic-08 Dic-10
(porcentaje)
Desembolsos para vivienda
(% PIB)Fuentes: DANE y Superintendencia Financiera de Colombia; cálculos del Banco de la República.
0,0 0,2 0,4 0,6 0,8 1,0 1,2 1,4 1,6 1,8
Dic-96 Dic-98 Dic-00 Dic-02 Dic-04 Dic-06 Dic-08 Dic-10
(porcentaje)
Desembolsos cartera hipotecaria/PIB Tendencia
Precio vivienda nueva (IPNV), Arriendos (IA) y Costos (ICCV)
Fuentes: DANE; cálculos del Banco de la República.
70,0 80,0 90,0 100,0 110,0 120,0 130,0 140,0
Dic-94 Nov-96 Nov-98 Nov-00 Nov-02 Nov-04 Nov-06 Nov-08 Nov-10
IPVN/IA IPVN/ICCV
(índice ene 09=100)
Precios vivienda nueva (IPVN),
vivienda usada (IPVU) y arriendos
Fuentes: DANE y Superintendencia Financiera de Colombia; cálculos del Banco de la República. 83
93 103 113 123 133 143 153 163
Sep-94 Sep-96 Sep-98 Sep-00 Sep-02 Sep-04 Sep-06 Sep-08 Sep-10 (Índice )
IPVU/IA IPVN/IA
La política monetaria y la
crisis actual
59
Fuente: Taylor (2009)
obs
R
taylor
Implicaciones Trampa de liquidez
• Hay varias situaciones en que la economía entra en un círculo vicioso en que Y cae más y más
– No hay mecanismo equilibrador automático
• Aún cuando quizá, en algún momento…los salarios reales bajan en la recesión, etc
• La inflación puede caer y caer
– Acentuando la caída del PIB
• Sugerencia:
– Mantener la economía con inflaciones relativamente
elevadas (e.g. 5%?)
60
El impacto de un incremento en las tasas de interés
62
Modelos: qué sucede empíricamente cuando el FED sube la tasa de interés
Fuente: Blanchard (2006)
exógeno :
Impacto sobre ventas, producción, empleo y
desempleo. Impacto
rápido
lento sobre precios
repo
R
Ventas
Desempleo
Produc-ción Empleo
Enormes dificultades para la
política monetaria
• Cuál tasa de interés?
– Nominal o real
– Corto vs largo plazo
• Cuánto tiempo tarda la tasa de interés en impactar la economía?
• Qué sucede cuando existe movilidad de capitales?
– E.g. hoy Estados Unidos no puede bajar más R, y está
inundando la economía de dólares (quantitative easing) • Pero esa liquidez está llendo a otros países, pues la
rentabilidad en USA es muy baja
• Impacto de M↑ en USA?
El sector financiero y la
política monetaria
•
Una discusión central hoy día
– Cómo incide la crisis financiera sobre los
canales de transmisión de la política monetaria?
• Los debilita? Cuánto?
• Y si la debilita, debe la Junta subir más
(pues el impacto es menor) o menos (no sirve) la tasa de interés?
Una discusión típica en la Junta del Banco de la República: será conveniente (o no) bajar
tasas?
A) La tasa que controla el Banco es la tasa repo a 1 día
Pero la tasa relevante para los constructores de vivienda y para las expansiones de planta y equipo
Son tasas de largo plazo (e.g. tasas a 10 o 20 años)
B) La Junta baja las tasas pasivas (e.g. depósitos), pero lo que
interesa son las tasas activas a las cuales prestan los bancos
Para qué bajar tasas si ello simplemente repercute en mayores utilidades para los bancos? π=f(Ractiva – Rpasiva)
C) Quién dijo que las tasas de interés afectan la economía?
Los precios o la producción…en todo momento? Cuál es su impacto?
D) El efecto de las tasas de interés puede ser bajo hoy pues los
bancos no quieren asumir el riesgo de prestar
Relacionado con B)
Una discusión típica en la Junta del Banco de la República: será conveniente (o no) bajar
tasas?
E) Aún si las tasas de interés afectan la economía
Cuál es el rezago en su impacto sobre los precios?…más de 1 año (y el
rezago es variable en el tiempo, Friedman)? El rezago en el impacto obre el producto es mucho menor que aquel sobre los precios
F) Ciclo: el efecto de las tasas de interés es diferente en la recesión que en el auge?
G) Al alza vs a la baja: el impacto de subir tasas de interés es simétrico con aquel cuando se bajan?
H) Estamos cerca de una deflación (caídas de precios) por lo que no es conveniente seguir bajando tasas
I) La política monetaria no debe mirar solo la inflación y el PIB (regla de Taylor) sino también la estabilidad del sector
financiero, el precio de los activos (burbujas) y la tasa de cambio (otro activo, el dólar)
J) La reducción de las tasas de interés afecta la tasa de cambio
Cuál tasa de interés afecta la tasa de cambio? R (largo plazo), R(corto)?
Cuánto afectan las diferentes tasas de interés a la tasa de cambio?
La devaluación de la tasa de cambio eleva la inflación
Pass-through (de εP* →P) Muy pronto?
K) Cuando el banco central eleva las tasas de interés, eleva los costos (financieros) de las firmas y así
eleva los precios (en lugar de reducirlos)
L) Otros
Lo que interesa es el cambio en la tendencia de las tasas de interés que fija la junta…es poco el efecto de seguir bajando
Lo que interesa al sector privado es que las tasas de mantengan
estables
No tanto su nivel
Bajar más las tasas hoy, para tener que subirlas en 6 meses, con una economía que apenas crecerá entre 2% y 3%?
Si el Banco Central baja hoy las tasas, los agentes van a creer que el Banco Central tiene información adicional (que no tienen ellos) indicando que la recesión es más fuerte de lo que se pensaba
Y van a incorporar esa información en sus decisiones
Y la recesión va a ser más fuerte (en lugar de expandir con R↓, se va a contraer aún más la economía)
Inflación objetivo
Otro nombre: inflation
forecast targeting
70 *
taylor *
*
Inflation forecast targeting:
( )
( 1)( )
: brecha del producto ( )
Principio de Taylor: 1
n
n e e
t t x t
r
taylor n e e
t t x t
pot
R R x
r r x
Y Y x
Y
Esquemas Alternativos de
Inflación Objetivo
•
Inflación objetivo “estricta”
– El Banco solo se preocupa por la inflación
•
Inflación objetivo “flexible”
– El Banco central se preocupa por la
inflación y por el ciclo del PIB
De acuerdo con el mandato de la
corte constitucional
•
CP art. 334: Si bien la finalidad primaria
de la actividad del Banco es la
estabilidad de precios
– esta institución no puede ser indiferente a
otros objetivos de política económica de raigambre constitucional
• como pueden ser la búsqueda del pleno
empleo
• o la distribución equitativa de los beneficios
del desarrollo
mandato de la corte
constitucional
•
Sentencia C-481 de 1999
– La preservación de la estabilidad de
precios constituye no solo un derecho de los ciudadanos sino también un deber del Estado
• Base para la coordinación entre el Gobierno y
el Banco
Inflación objetivo…en general
• 1. La tasa de interés es el instrumento de manejo
– Y no los medios de pago (Poole: inestabilidad de la
demanda por dinero)
• 2. La tasa de cambio debe “flotar”
– el instrumento es la tasa de interés – Trilogía imposible
• 3. El crecimiento de la economía en el largo plazo lo determinan factores de oferta
– El banco central puede incidir sobre el ciclo
• 4. No tiene sentido jugar a expandir el producto por encima de su nivel “natural”
– Kydland-Prescott
En general
• 5. El esquema de inflación objetivo debe
operar en forma independiente del origen de la inflación
– Sindicatos; choque petrolero; alimentos importados
• Al banco le deben preocupar los efectos de “segunda vuelta” (expectativas, negociaciones salariales)
• M.Friedman, Inflación, Causas y
Consecuencias
– “La inflación es siempre y en todo lugar un fenómeno monetario”
En general
• 6. Comunicación permanente con el público
– a) Expectativas
• Las expectatativas son “todo” hoy
– b) Accountability
• La Junta no es elegida democráticamente…por ello
• Existe una mejor forma que una fórmula mecánica
– to commit the central bank
• to explaining publicly the basis for its decisions – Informe de Inflación cada 3 meses (“expectativas”) – Informe al Congreso cada 6 meses (accountability)
2. La tasa de cambio debe “flotar”
• Regímenes monetarios alternativos
– USA y Europa no han adoptado un esquema de inflación objetivo
• No publican metas de inflación
– Implícita: 2%-2.5%?
• No publican reportes de inflación
– En los 70s algunos países como Estados Unidos e Inglaterra adoptaron el
crecimiento de los medios de pago como el instrumento
– En América Latina ha sido común tener regímenes de tasa de cambio fijada
78
79
Pegged Activo
Pasivo Banda
Cambiaria
Flotación Administrada Dolarización
Unión Monetaria
Peg Flexible
Crawiling Peg
Fija pero Ajustable
Fija
Flexible
Fuente: Corden (2002)
Currency Board
80
La trilogía "imposible"
C u rr en cy b oa rd Co ntr ole
s d e c
ap ita
l
Tasas de cambio flotantes
Estabilidad tasa de cambio
Libre movilidad de capitales Autonomía política monetaria * *
En el centro Paridad no cubierta:
Tasa de cambio fija
(no puede haber política monetaria anti-cíclica) e R R R R
: deseables : cómo lograr e
Vértices objetivos
Lados objetivos
se sacrifica el vértice op
s
u
os 2
( esto)
81
No hay política monetaria
Se flota
No hay movilidad de capitales
Se flota
Colombia…"la tasa de cambio debe
“flotar”
•
1967-1991: tasa de cambio fijada
(crawling peg)
– Decreto 444
• Tasa de cambio relativamente fija
•
1991-1999: banda cambiaria
•
1999-en adelante: régimen de flotación
"sucia" (????)
Una versión suavizada…no se trata de cambiar niveles…pero si de reducir su volatilidad
83 70 80 90 100 110 120 0 3 -e n e -0 5 1 3 -o ct -0 5 2 8 -ju l-0 6 1 1 -m a y-0 7 1 5 -f e b -0 8 2 5 -n o v-0 8 0 1 -s e p -0 9 0 8 -ju n -1 0 Colombia Perú
De todas formas, es muy difícil mantener
relativamente constante la tasa de cambio real
84
60 70 80 90 100 110 120 130 140
1965 1970 1975 1980 1985 1990 1995 2000 2005 2010
Colombia
5. Esquema independiente del orígen de la inflación: USA en los años 1970s
0 2 4 6 8 10 12 14 16 18
1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977
-50 0 50 100 150 200
250 %
Food price inflation (lefthandside)
Oil price inflation (lefthandside)
Consumer price inflation (righthandside)
%
La experiencia de los los Estados Unidos en los 1970s (tasas de interés reales ex-post)
-5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4
1970 1971 1972 1973 1974 1975 1976 1977
%
United Kingdom Japan
United States Average of Eight Countries*
M ar -9 5 D ec -9 5 S ep -9 6 Ju n-97 M a r-9 8 D ec -9 8 S ep -9 9 Ju n-00 M ar -0 1 D ec -0 1 S ep -0 2 Ju n-0 3 M ar -0 4 D ec -0 4 S ep -0 5 Ju n-06 M ar -0 7 D ec -0 7 S ep -0 8 Ju n-09 M ar -1 0 70 90 110 130 150 170 190 210 230 73 109 209 223.3
Pronóstico Agosto 2008 Pronóstico Mayo 2008 Fuente: EIU
Los choques inflacionarios de commodities son en general transitorios (aún si existieran choques
permanentes en precios)
17% 30% 2.5%
6. Comunicación permanente con el
Público: información vs reglas fijas
• A mechanical rule– e.g. que los medios de pago crezcan al 3% todos los años,
Friedman)
– O una Regla de Taylor con poco papel para las expectativas
• has a certain advantage
– since it should be possible to observe fairly directly whether it is being followed.
• But there is an alternative way…
– which is to commit the central bank
• to explaining publicly the basis for its decisions
88
6. Comunicación permanente con el
público: el papel de las expectativas
• if people have reason to believe that inflation will always return
fairly quickly to a stable long-run rate
– so that an observed departure of the current inflation rate from the
average rate has little effect on expected inflation for the future,
– the short-run "Phillips-curve" tradeoff between inflation and
employment is much flatter
• allowing monetary policy a larger short-run effect on real
activity.
• Hence even from the point of view of improved stabilization of
the real economy
– it is important to find a way of stabilizing inflation expectations.
89
Curva de Phillips en
Inglaterra
Expectativas
• Because the key decision makers in an
economy are forward-looking, central banks affect the economy
– as much through their influence on expectations – as through any direct, mechanical effects of
central bank trading in the market for overnight cash.
• For not only do expectations about policy
matter, but, at least under current conditions,
very little else matters (Woodford, 2005)
Países que han adoptado el
esquema de Inflación Objetivo
92 1 Australia 15 Slovak Republic
2 Canada 16 South Africa 3 Czech Republic 17 Spain
4 Finland 18 Sweden 5 Hungary 19 Switzerland 6 Iceland 20 Thailand 7 Indonesia 21 Turkey
8 Israel 22 United Kingdom 9 Korea
10 New Zealand 23 Brazil 11 Norway 24 Chile
93
Inflación (%) 1990-2004
94
La inflación ha caido más en países que adoptaron el esquema de
inflación objetivo; y se ha reducido más la volatilidad
___
13 países emergentes; 8 países desarrollados
: IMF, 2005 "Does Inflation Targeting Work in Emerging Markets?", IMF, , pp.161 186
Fuente World Economic Outlook
95
: IMF, 2005 "Does Inflation Targeting Work in Emerging Markets?", IMF, , pp.161 186
Fuente World Economic Outlook
Los países que adoptaron inflation targeting lograron reducir la inflación y su
96
: IMF, 2005 "Does Inflation Targeting Work in Emerging Markets?", IMF, , pp.161 186
Fuente World Economic Outlook
y
y
y
y
El crecimiento del PIB es similar en ambos grupos (antes y después de la adopción del
Rose (2006)…los países con
inflación objetivo:
– No crecen menos
• Ni muestran mayor volatilidad en el
crecimiento del PIB
– Muestran mayores reducciones en la
inflación y en la volatilidad de la inflación
– muestran menor volatilidad de la tasa de
cambio
– y menos “sudden stops” de flujos de
capital
• flotan sus tasas de cambio
– parece ser durable
• ningún país se ha visto forzado a abandonar el esquema – la cuenta corriente y las reservas internacionales
• se comportan en forma similar en países con y sin inflación objetivo
– el sistema no ha sido planeado y no requiere coordinación internacional.
• no hay un papel claro para el Fondo Monetario en este nuevo esquema
• Como si lo hubo en el esquema de tasas de cambio “fijas” en Bretton-Woods (terminó en 1973)
