Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, integrante del Grupo Financiero Banamex, es una empresa integrante del Grupo Económico denominado Citigroup. Este último, a través de múltiples filiales y empresas económicamente relacionadas, dentro y fuera de México, tiene o puede tener negocios con compañías cubiertas en sus reportes. Como resultado, los inversionistas deben tomar en cuenta que cualquiera de estas empresas, pudiera tener conflictos de intereses que podrían afectar la objetividad de este reporte. Los inversionistas deben considerar este reporte
Ver Anexo A-1 para certificación del analista y declaraciones importantes.
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12 Marzo 2010 13 páginas
Grupo Televisa (TLEVISA.CPO) Disminuye la incertidumbre
¿Un 2010 mejor? — Con la inversión confirmada en telefonía móvil y su guía del 2010, observamos pocos catalizadores negativos que pudieran impactar el precio de la acción. Después del ajuste de 6.4% en el precio de la acción en 2010 (-7.9% vs. el IPyC), Televisa ahora se encuentra dentro de nuestras primeras 5 emisoras preferidas.
Potencial de crecimiento en TV Abierta — La compañía estima que los ingresos de TV Abierta en 2010 (la división debería generar el 60% del EBITDA del grupo en el 2010E) crecerán +5% anual. Creemos que su guía es muy conservadora y probablemente la actualicen durante el 2010. Proyectamos un crecimiento de 8.7% en la división, en línea con nuestro nuevo análisis sobre correlaciones históricas entre el gasto en publicidad y el crecimiento del PIB.
Incorporando a Nextel — Creemos que la inversión de Televisa en Nextel México es la ruta de menor riesgo para que Televisa ingrese a la industria móvil y pensamos que es la decisión correcta para una estrategia de largo plazo, a medida que la compañía disminuye su dependencia en los ingresos por publicidad. La transacción debería añadir aproximadamente 4% a la UPADR del 2011.
Enfocándose en reducir la deuda — Creemos que con una razón Deuda Neta/EBITDA de 0.5x y su cobertura por intereses netos de 6x, el balance general de la compañía continúa sólido, pero la actitud conservadora de la administración nos hace pensar que la reducción de la deuda será una prioridad. A menos que las cableras se vean forzadas a deshacerse de sus activos, no esperamos que Televisa consolide sus participaciones minoritarias o que trate de adquirir Megacable.
Nuevos estimados, PO a P$60 — Ajustamos ligeramente nuestros estimados operativos (disminuyendo 3% el EBITDA del 2010E), aunque nuestros nuevos estimados incluyen a Nextel México a partir del 2S10. Subimos nuestro PO de P$57.50 a P$60 para reflejar el reciente desempeño de las acciones de las emisoras de medios globales (+10%
durante el último mes).
Estimados 2009A 2010E 2011E 2012E 1T10E 2T10E 3T10E 4T10E
Ventas (P$M) 52,353 57,949 61,376 64,848 12,311 14,713 14,560 16,360 EBITDA (P$M) 20,237 21,538 23,347 24,937 4,083 5,456 5,609 6,391 Margen EBITDA (%) 38.7 37.2 38 38.5 33.2 37.1 38.5 39.1 Utilidad Neta (P$M) 6,007 8,236 9,371 10,332 940 1,978 2,137 3,182 UPA (P$) 11.74 14.72 16.75 18.47 1.68 3.54 3.82 5.69
Valuación Rentabilidad 2009A 2010E
VC / EBITDA 5.9 5.8 4.9 4.1 ROE 16.4 19.5
P / U 21.6 17.2 15.1 13.7 ROIC 25.7 24.5
Fuente: Reportes de la Compañía, dataCentral/ CIR
Compra / Riesgo Medio 1M Precio Objetivo en Dólares
De: US$23.00 US$ 24.00
Precio Objetivo BMV
De: P$57.50 P$ 60.00
Precio en Dólares (11 Mar 10)* US$ 20.16 Precio BMV (11 Mar 10) P$ 50.74 Rendimiento por precio US$ 19.0%
Rendimiento por dividendos US$ 1.0%
Rendimiento Total Esperado US$ 20.0%
Tipo de Cambio Actual P$12.62 / US$
Tipo de Cambio Est. 12 Meses P$12.50 / US$
Valor de Mercado (mill.) US$ 11,277 Valor de Mercado (mill.) P$ 142,307
*Cotización de las 4:00 PM.
Tipo de cambio estimado 12 meses de Banamex.
Cambio de Precio Objetivo Cambio de Estimados
Analistas James Rivett
Contacto Daniela Gorostiza
[email protected] Alejandro Díaz
[email protected] Mesa de Análisis: Red 10717 [email protected]
Posicionando a Televisa en el contexto del sector
Emisoras de tecnología, medios y telecomunicaciones
Como ya habíamos comentado en publicaciones anteriores, ahora es más difícil encontrar catalizadores para las compañías de telecomunicaciones en Latinoamérica. Después del fuerte desempeño de NII y Millicom, Televisa se ha movido de lugar para posicionarse debajo de Tim Brasil y Telemar, como se muestra en la siguiente figura. Para realizar este ranking, nos basamos en 5 criterios de ponderación (otorgamos un peso de 30% a la valuación, 30% al crecimiento y 30% al riesgo de que el consenso incremente sus estimados, con 10% atribuible al desempeño en el precio de la acción y al potencial de alza por dividendos y recompras).
Figura 1. Emisoras por ranking
Cap.
Rend. Rend. Mercado Desempeño Valuación Crec.
Abs. Rel. (US$)
TIM Brasil (PN) 1A 5.4 6.0 11% 14% 5% 3% 8,710 4.5x 23.0x 6.5% √√ √√√ √√√ x
Telemar 1A 53.6 70.0 31% 50% -14% -16% 9,963 3.5x 5.5x 19.4% √√√ √√ x √√√ √√√
Tele Norte Leste (PN) 1A 32.9 40.0 22% 31% -11% -13% 7,538 3.2x 5.8x 23.4% √√√ √√√ x √√√ √√√
Televisa 1M 20.2 24.0 19% 19% -4% -5% 9,706 6.2x 14.7x 4.0% √√√ √√ √√ √√
NII 1E 40.2 50.0 24% 24% 20% 16% 6,695 5.5x 12.2x nm x √√√ √√√ √√
Milicom 1A 85.9 100.0 16% 16% 16% 12% 9,330 6.8x 13.6x 5.1% x √√ √√√ √√√
Tele Norte Leste (ON) 1A 38.9 50.0 29% 37% -13% -15% 7,538 3.2x 5.8x 23.4% √√√ √√ x √√√ √√√
Vivo (ON) 1M 50.0 63.0 26% 30% -10% -12% 11,174 3.9x 13.5x 11.7% x √√ √ √ √
TIM Brasil (ON) 2A 7.8 6.8 -13% -11% 9% 7% 8,710 4.5x 23.0x 6.5% √ √√√ √√√ √√√
Net Servicios 2A 23.6 27.0 14% 14% -1% -3% 4,643 6.7x 14.8x nm √√√ x √√√ √√
Vivo (PN) 2M 50.9 60.0 18% 22% -9% -11% 11,174 3.9x 13.5x 11.7% x √√ √ √ √
GVT 3B 57.0 56.0 -2% -2% 2% 1% 4,421 10.2x 45.8x nm x √ √√√ √√√
Telmex 3M 15.5 15.0 -3% 5% -5% -7% 14,285 5.5x 10.0x 15.2% √√√ x x x √
Telmex Internacional 3A 18.6 17.7 -5% -5% 5% 4% 16,724 8.6x 24.5x 2.3% √√√ x x √√ √
Telesp (PN) 3M 40.3 33.6 -17% -9% -7% -9% 11,049 3.5x 9.2x 12.2% √√√ √ x x √√
Latinoamérica
Compañías de Telecomunicaciones 17% -3% 157,530 4.8x 11.3x 9.8%
Telefonía Móvil 15% 1% 95,674 4.7x 11.0x 9.1%
Telefonía Fija 8% -7% 61,856 5.2x 12.4x 10.7%
CompraMantener
Rend. FLE VC /
EBITDA P / U
Riesgo Consenso
Potencial Rend. de Cap.
Venta
2010E Recom.
Actual Objetivo Potencial RTE Precio
Fuente: Reportes de la compañía
¿Repuntaría la tendencia en TV Abierta?
Conclusiones
Nos parece que la guía del 2010 para la división de TV Abierta de Televisa (5% en crecimiento en ingresos, 47% de margen EBITDA) es conservadora y probablemente la actualicen a mediados de año. Los anticipos de publicidad de P$17,800 millones que Televisa recibió durante el 4T09 implica que los ingresos por publicidad “spot” disminuyeron 15% anual (a P$4,700 millones).
Nuestros estimados son mayores que la guía de la compañía de un crecimiento subyacente de 6% para el 2010 (+9.5% incluyendo elmundial). En cuanto a los márgenes, nuestros estimados están en línea con la guía.
En caso de que las correlaciones históricas entre el gasto en publicidad (en México) y el crecimiento en el PIB se mantengan en 2010, la división de TV Abierta de Televisa debería crecer 8% (añadiendo 2% a nuestros ingresos estimados para el 2010).El gasto como consecuencia de la recuperación del consumo personal
Nuestro equipo del sector de medios en EU analizó las correlaciones históricas entre el gasto en publicidad en EU, el PIB de EU y el crecimiento en el
consumo personal. Realizamos el mismo análisis para México tomando información trimestral durante los últimos 5 años (2004-2009).
Las conclusiones en México son diferentes a las de EU. En EU el gasto en publicidad parece estar más correlacionado con el consumo personal del país que con el PIB (76% vs. 43%). En contraste, en México hay señales más claras (66% de correlación) entre el gasto en publicidad, 2 trimestres proyectados para el PIB de México (figura 3) y el PIB de EU con un trimestre proyectado para el PIB. En otras palabras, los anunciantes en México parecen realizar sus presupuestos del 4T09 basados en el crecimiento estimado para el PIB del 2T10.
La relación de EU no nos sorprende, debido a la dependencia económica entre los 2 países, pero también debido a cómo las compañías de EU son los
principales clientes de Televisa (figura 2).
Figura 3. Correlación del gasto en publicidad en México y los factores macroeconómicos
3T Rezagados
2T Rezagados
1T Rezagados
Actual 1T Proyectados
2T Proyectados
3T Proyectados
4T Proyectados
Crecimiento del PIB en México 36% 14% 22% 35% 41% 66% 41% 33%
Gasto de los Consumidores en México 26% 7% 15% 14% 52% 45% 31% 39%
Crecimiento del PIB en EU 42% 49% 49% 56% 62% 57% 54% 33%
Fuente: Citi Investment Research and Analysis Figura 2. Principales anunciantes de Televisa en el 4T09
Telmex Procter & Gamble Bimbo
Danone Coca-Cola Unilever Kimberly Clark Nestle Modelo Genomma Kellogs
Fuente: Reportes de la Compañía
Televisa: Potencial de alza frente a nuestros estimados de banda ancha
Nuestros estimados por división (crecimiento en ingresos: 6% anual
excluyendo el efecto de la Copa Mundial de Futbol, 9.5% con Copa Mundial) son mayores que la guía de la compañía.
Figura 4. Televisa: Gasto en publicidad vs. crecimiento del PIB
4Q09A
3Q09A
2Q09A
1Q09A
4Q08A
3Q08A
2Q08A
1Q08A
4Q07A 3Q07A
2Q07A 1Q07A
4Q06A 3Q06A 2Q06A
1Q06A
4Q05A 3Q05A
2Q05A 1Q05A
y = 0.738x + 0.0239 R2 = 0.4352
-10%
-5%
0%
5%
10%
15%
20%
-2% 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18%
Mexican GDP Growth (2Q Forward)
Televisa YoY Ad Spending Growth (%)Crecimiento en el gasto de publicidad de Televisa
Crecimiento del PIB (estimado para los siguientes 2 trim)
Fuente: Reportes de la compañía
Figura 5. Potencial de alza en los estimados si el gasto en publicidad sigue las tendencias históricas Crecimiento en publicidad en 2010
basado en las tendencias
8.3%
Estimado de Citi para TV abierta en 2010E 6.0%
Ingresos divisionales implícitos 23,349
Estimado actual 22,859
Potencial de crecimiento (%) 2.1%
Potencial para el grupo 0.9%
Margen EBITDA Divisional 47.0%
Potencial en el Margen EBITDA Divisional 230
Potencial para el grupo (%) 1.1%
Fuente: Citi Investment Research and Analysis
Nextel México – La ruta de bajo riesgo
Creemos que esta transacción es positiva para Televisa por las siguientes razones:
Diversificación de largo plazo – creemos que la administración de Televisa está al tanto de las disminuciones estructurales en el gasto en publicidad tradicional que hemos observado en mercados desarrollados desde el 2000. Para disminuir su dependencia en este negocio, la compañía está tratando de encontrar oportunidades en industrias contiguas (incluyendo la televisión de paga y ahora la telefonía móvil). En el largo plazo, creemos que esto demostrará ser una decisión estratégica correcta.
Menor costo de entrada – En conjunto, Televisa invertirá alrededor de US$1,400 millones en Nextel México. Creemos que la inversión completa en infraestructura le habría costado al menos US$5,000 millones.
Experiencia de Nextel – La experiencia de Nextel México en el mercado de telefonía móvil compensa la falta de experiencia de Televisa en esta área.El acuerdo final será firmado durante el 2S10 (después de que la subasta de espectro concluya).
Figura 7. Televisa: Impacto en la UPADR utilizando el efectivo para financiarse ( en millones de P$)
P$ US$ Nuevo Grupo (US$)
Ventas 61,376 4,871 4,871
EBITDA 23,347 1,853 1,853
Depreciación -6,038 -479 -479
Gastos por Intereses -2,767 -220 -248
Impuestos -4,363 -346 -338
Tasa efectiva de impuestos 30% 30% 30%
Otros -808 -64 -64
Utilidad neta 9,371 744 771
Número de acciones 559 559
UPADR 1.33 1.38
Dilución 3.6%
Fuente: Citi Investment Research and Analysis Figura 6. Calendario para la subasta de
espectro
15-16 Feb Fecha límite para presentar documentos con la COFECO 21-Abr COFETEL aprueba a los participantes 6-7 May Los participantes entregan sus propuestas "no-económicas"
(construcción, etc).
25-May Los participantes presentan sus propuestas "económicas"
Final de Junio Se anuncian los ganadores 30 días después Fuente: Citi Investment Research and Analysis
Figura 8. Televisa: Razón de Apalancamiento
12.5x
35.3x
18.2x
5.1x 5.6x 6.3x 6.9x
0.2x
-0.3x
-0.2x
0.0x
0.5x
0.3x
0.1x
0.0x 5.0x 10.0x 15.0x 20.0x 25.0x 30.0x 35.0x 40.0x
2006 2007 2008 2009 2010E 2011E 2012E
-0.4x -0.3x -0.2x -0.1x 0.0x 0.1x 0.2x 0.3x 0.4x 0.5x 0.6x
Net Interest Cover Net Debt (Cash) /EBITDA (x)
Cobertura de Intereses Netos Deuda Neta / EBITDA (x)
Fuente: CIRA
Valuación Atractiva – PO a P$60.00
Figura 9. Televisa: Valuación por Suma de las Partes (en Millones de P$, Excepto por información por acción). Precio Objetivo Redondeado
Valuación Como % VC/EBITDA (x)
Participación% P$ Por CPO US$ Por ADR of VC 2010E
TV Abierta 100% 100,929 36.1 8,010 14.3 65.0% 9.0x
TV de Paga 100% 14,056 5.0 1,116 2.0 9.1% 8.5x
Exportación de Programación 100% 12,056 4.3 957 1.7 7.8% 8.5x
Publicaciones 100% 1,057 0.4 84 0.1 0.7% 7.5x
Sky 59% 17,041 6.1 1,352 2.4 11.0% 6.5x
Cable y Telecomunicaciones 52% 14,291 5.1 1,134 2.0 9.2% 7.5x
Otros Negocios 100% -1,267 -0.5 -101 -0.2 -0.8% 4.0x
Gastos Corporativos 100% -2,896 -1.0 -230 -0.4 -1.9% 4.0x
Activos Consolidados 155,267 55.5 12,323 22.0
La Sexta 40% 500 0.2 40 0.1 0.3%
NII México 30% 18,144 6.5 1,440 6.0x
Valor de la Compañía 173,911 62.2 13,802 24.7
Menos Deuda Neta 9,559 3.4 759 1.4
Capital de la Compañía 164,352 58.8 13,044 23.3
Número de CPOs 2,797
Tipo de Cambio 12.6
ADR : Acciones 5.0
Fuente: CIRA
Valuación de Televisa
Figura 10. Televisa: Valuación (Precio Actual) Figure 11. Televisa: Valuación (Precio Objetivo)
2009A 2010E 2011E 2012E TACC 09-12 (%)
VC/Ventas (x) 2.7x 2.4x 2.3x 2.2x 7%
VC/EBITDA (x) 7.0x 6.5x 6.0x 5.7x 7%
PU (x) 22.2x 17.7x 15.6x 14.1x 17%
Rend x FLE (%) 4.4% 2.8% 3.5% 4.9% 4%
2009A 2010E 2011E 2012E TACC 09-12 (%)
VC/Ventas (x) 3.2x 2.9x 2.8x 2.6x 7%
VC/EBITDA (x) 8.4x 7.9x 7.3x 6.8x 7%
PU (x) 26.6x 21.2x 18.7x 16.9x 17%
Rend x FLE (%) 3.6% 2.3% 2.9% 4.0% 4%
Fuente: CIRA Fuente: CIRA
Figura 12. Televisa: Múltiplo VC/EBITDA Proyectado a 1 año
3.0x 4.0x 5.0x 6.0x 7.0x 8.0x 9.0x 10.0x
Dec-03 Apr-04 Aug-04 Dec-04 Apr-05 Aug-05 Dec-05 Apr-06 Aug-06 Dec-06 Apr-07 Aug-07 Dec-07 Apr-08 Aug-08 Dec-08 Apr-09 Aug-09 Dec-09
EV/EBITDA (x)
0 50 100 150 200 250 300 350
Share Price (R$)
Max = 9.3x
Min = 5.2x
Average = 6.8x Target =7.3x
VC/EBITDA (x)
Objetivo = 7.3x
Promedio = 6.8x
Mín = 5.2x Máx = 9.3x
Precio de la Acción
Figura 13. Televisa: Múltiplo P/U Proyectado a 1 año
5.0x 7.0x 9.0x 11.0x 13.0x 15.0x 17.0x 19.0x 21.0x 23.0x 25.0x
Dec-03 Apr-04 Aug-04 Dec-04 Apr-05 Aug-05 Dec-05 Apr-06 Aug-06 Dec-06 Apr-07 Aug-07 Dec-07 Apr-08 Aug-08 Dec-08 Apr-09 Aug-09 Dec-09
PE (x)
0 50 100 150 200 250 300 350
Share Price (US$)
Max = 23.7x
Min = 9.8x
Average = 16.0x
PE
Share Price Target = 18.2x
P/U (x)
Máx = 23.7x
Objetivo = 18.2x
Precio de la Acción
Mín = 9.8x
PU
Promedio = 16.0x
Precio de la Acción
Fuente: CIRA Fuente: CIRA
Cambio de estimados
Estimados vs. Consenso
Figura 14. Estimados de Citi vs. el Consenso
Consenso 2010E 2011E 2012E
Ingresos 55,226 58,095 61,012
EBITDA 22,161 23,666 24,866
Utilidad Neta 8,938 9,918 10,410
Citi vs Consenso 2010E 2011E 2012E
Ingresos 5% 6% 6%
EBITDA -3% -1% 0%
Utilidad Neta -8% -6% -1%
Fuente: Consenso de Bloomberg del 10 de Marzo 2010. Citi Investment Research and Analysis
Figura 15. Televisa: Cambio de Estimados (en millones de P$)
2006A 2007A 2008A 2009A 2010E 2011E 2012E 2009A 2010E 2011E 2012E
Ventas 37,932 41,562 47,972 52,353 57,949 61,376 64,848 1% 2% 3% 3%
Crec. anual (%) 17% 10% 15% 9% 11% 6% 6%
Costos -21,504 -23,858 -28,533 -32,266 -36,411 -38,030 -39,911 2% 5% 5% 5%
EBITDA subyacente 16,428 17,704 19,439 20,237 21,538 23,347 24,937 -1% -3% -2% 0%
Crec. anual (%) 24% 8% 10% 4% 6% 8% 7%
margen (%) 43.30% 42.60% 40.50% 38.70% 37.20% 38.00% 38.50%
Partidas extraordinarias 150
EBITDA reportado 16,428 17,704 19,439 20,087 21,538 23,347 24,937 -1% -3% -2% 0%
Crec. anual (%) 24% 8% 10% 3% 7% 8% 7%
margen (%) 43.30% 42.60% 40.50% 38.40% 37.20% 38.00% 38.50% -0.7ppts -1.7ppts -1.6ppts -1.1ppts
Depreciación y Armort. -2,679 -3,223 -4,311 -4,930 -5,582 -6,038 -6,512 3% 4% 5% 5%
Utilidad Operativa reportada 13,749 14,481 15,128 15,157 15,956 17,309 18,425 -3% -5% -4% -2%
Utilidad Operativa subyacente 13,749 14,481 15,128 15,307 15,956 17,309 18,425 -2% -5% -4% -2%
Ingreso (Costo) Financiero Total -843 -332 -1,517 -2,083 -2,828 -2,767 -2,665 -1% 258% -681% 869%
Impuestos -2,017 -3,350 -3,564 -3,121 -3,939 -4,363 -4,728 -9% -18% -21% -15%
Utilidad neta subyacente 8,617 8,083 7,804 6,577 8,236 9,371 10,332 -10% -11% -14% -4%
Crec. anual (%) 30% -6% -3% -16% 25% 14% 10%
Utilidad neta reportada 8,586 8,083 7,804 6,007 8,236 9,371 10,332 -18% -11% -14% -4%
Acciones en circulación 577 564 561 559 559 559 559 -1% -1% -1% -1%
UPA subyacente 14.88 14.16 13.87 11.74 14.72 16.75 18.47 -9% -11% -13% -3%
UPA subyacente anterior 14.88 14.16 13.87 12.96 16.45 19.33 19.13
Dividendos / acción 1.8 7.3 3.8 15.5 1.7 1.9 -22% -13%
Capex -3,255 -3,881 -5,466 -6,673 -9,239 -9,624 -8,982 0% 1% -8% -1%
como % de ventas 9% 9% 11% 13% 16% 16% 14%
Deuda neta 2,971 -4,908 -3,750 576 11,128 8,088 3,016 -92% 3655% -222% -120%
Deuda neta / EBITDA 0.2x -0.3x -0.2x 0.0x 0.5x 0.3x 0.1x
Nuevos estimados Cambio en estimados (%)
Fuente: CIRA
Grupo Televisa
Descripción de la Compañía
Televisa es la compañía de medios de habla hispana más grande del mundo.
La compañía tiene aproximadamente el 70% de participación en audiencia en el mercado de televisión abierta en México (40% de los ingresos del 2009, 50% del EBITDA por publicidad). Para tener un modelo diversificado, la compañía invirtió en televisión de paga, a través de su participación de aproximadamente el 59% con un proveedor de satélites líder en Mexico y Centroamética, SKY (22% del EBITDA del 2009) y a través de una participación de aproximadamente 50% en 3 de los operadores más grandes de cable (14% del EBITDA del 2009). En 2006, la compañía invirtió ene l negocio de apuestas (lotería, bingo y sport books). En febrero del 2010, la compañía realizó un acuerdo para adquirir el 30% de participación en Nextel México, permitiéndole la entrada al mercado móvil. Televisa también posee una participación no consolidada en La Sexta, una alianza para transmitir televisión abierta con una televisora en España.
Estrategia de Inversión
Asignamos a Televisa una recomendación de Compra por 4 razones: 1) La administración ha desarrollado un excelente modelo de negocios con fuertes barreras de entrada. La habilidad de Televisa para mantener una posición dominante en el mercado de televisión abierta en México le ha proporcionado un flujo de efectivo que podría ser invertido en otras áreas (generando mayores crecimientos y un ROCE positivo). 2) Seguimos observando un crecimiento estructural de largo plazo tanto en el mercado de medios de habla hispana en México y en EU (debido a que el gasto en publicidad aumenta como
proporción del PIB en los próximos años). 3) En el corto plazo, creemos que el gasto en publicidad superará la guía de la compañía en 2010 a medida que se recupera el PIB en México. Finalmente, en el largo plazo, creemos que Televisa debería ser capaz de tomar el control total de sus 3 operaciones con las cableras, permitiéndole al grupo un ahorro significativo en costos.
Valuación
Otorgamos a Televisa un precio objetivo de P$60.00 por CPO o US$24 por ADR a doce meses. Nuestra valuación se basa en el análisis de suma de las partes, VC/EBITDA y múltiplos P/U subyacentes. Nuestra valuación por suma de partes utiliza métricas de VC/EBITDA del 2010E para cada unidad de negocios individual de entre 9x (en la unidad de tv abierta, reflejando el alto y
sustentable margen en FLE de 40%) y 4x para el EBITDA en otros negocios (reflejando la naturaleza de esos activos).
Para el VC/EBITDA del 2010E, creemos que Televisa debería cotizar a un múltiplo de ~7x para el VC/EBITDA del 2011E y a 18x para el P/U. En base a nuestro análisis, desde 2003 la acción ha cotizado con un promedio de 6.8x su VC/EBITDA y 16x el P/U. Creemos que este premio está justificado, debido a un crecimiento esperado más rápido por el cambio en la tendencia en la economía en los próximos 2 años.
Riesgos
Calificamos la acción de Televisa con un riesgo Medio, debido a que la compañía tiene un balance general fuerte y una fuente de generación de efectivo sostenible. Los riesgos de ejecución existen debido a que algunas de las nuevas asociaciones aún no son rentables. Asimismo, una inversión de capital mayor podría requerirse para los grandes activos autofinanciables de televisión de paga. La acción tiene alta liquidez y sigue prácticas de gobierno corporativo restrictivas por el ADR listado en la Bolsa de Valores de Nueva York. Por último, la acción está expuesta a los riesgos macroeconómicos, a los movimientos en el tipo de cambio y a los riesgos regulatorios.
certifica que todos los puntos de vista expresados respecto a cada emisora o valor que el analista cubre en este reporte de análisis o en cualquier sección identificada en este reporte de análisis, reflejan fielmente su opinión personal acerca de esas emisoras o valores. Cada analista también certifica que ninguna parte de su compensación estuvo, está o estará directa o indirectamente relacionada con las recomendaciones u opiniones específicas declaradas por el analista en este reporte de análisis.
DECLARACIONES IMPORTANTES
5 10 15 20 25 30
A M J J A S O N D J 2008
F M A M J J A S O N D J 2009
F M A M J J A S O N D J 2010
F M
1 2
3 4
5 6
7 8
Date Rating Target Price Closing Price 1 13-Feb-08 Coverage suspended
2 6-Aug-08 1M *30.00 24.20
3 21-Oct-08 1M *24.00 14.71
Date Rating Target Price Closing Price
4 14-Jan-09 1M *23.00 14.83
5 20-Feb-09 1M *20.00 12.07
6 5-Mar-09 1M *18.00 11.22
Date Rating Target Price Closing Price
7 11-Oct-09 1M *23.00 18.61
8 11-Mar-10 1M *24.00 20.16
Date Rating Target Price Closing Price 1 13-Feb-08 Coverage suspended
2 6-Aug-08 1M *30.00 24.20
3 21-Oct-08 1M *24.00 14.71
Date Rating Target Price Closing Price
4 14-Jan-09 1M *23.00 14.83
5 20-Feb-09 1M *20.00 12.07
6 5-Mar-09 1M *18.00 11.22
Date Rating Target Price Closing Price
7 11-Oct-09 1M *23.00 18.61
8 11-Mar-10 1M *24.00 20.16
Grupo Televisa (TV.N)
Ratings and Target Price History Fundamental Research Analyst: James Rivett Covered since October 12 2009
USD
* Indicates change Rating/target price changes above reflect Eastern Standard Time
Covered
Not covered Chart current as of 11 March 2010
Un funcionario o director de Grupo Televisa, S.A., es miembro del Consejo de Administración de Citi. Uno o más funcionarios o directores de Grupo Televisa, S.A., son miembros del Consejo de Administración de una filial de Citigroup Global Markets Inc.
Uno o más funcionarios o directores de America Movil S.A.B de C.V., son miembros del Consejo de Administración de una filial de Citigroup Global Markets Inc.
Un director de Telmex Internacional, S.A.B. de C.V. es miembro de la junta directiva de una filial de Citigroup Global Markets Inc.
Uno o más funcionarios o directores de Telefonos de Mexico S.A.B. de C.V., son miembros del Consejo de Administración de una filial de Citigroup Global Markets Inc.
En los últimos 12 meses, Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, han actuado como líderes o colíderes de una oferta de valores de:
América Móvil SA de CV, Telmex Internacional SAB de CV, Telmex.
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, han recibido durante los últimos 12 meses de América Móvil SA de CV, Telmex Internacional SAB de CV, Telmex compensaciones por servicios proporcionados por Banca de Inversión.
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, espera o buscará recibir de Telmex Internacional SAB de CV, Telmex compensaciones durante los próximos tres meses por servicios proporcionados por Banca de Inversión.
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, han recibido de Grupo Televisa, América Móvil SA de CV, Telmex Internacional SAB de CV, Telmex compensaciones por productos o servicios diferentes de los proporcionados por Banca de Inversión durante los últimos 12 meses.
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, actualmente tiene, o ha tenido durante los pasados 12 meses, la(s) siguiente(s) empresa(s) como cliente(s) de Banca de Inversión: América Móvil SA de CV, Telmex Internacional SAB de CV, Telmex.
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, actualmente tiene, o ha tenido durante los pasados 12 meses, la(s) siguiente(s) empresa(s) como cliente(s) para servicios con valores, no relacionados con los servicios proporcionados por Banca de Inversión: Grupo Televisa, América Móvil SA de CV, Telmex Internacional SAB de CV, Telmex.
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V, actualmente tiene, o ha tenido durante los pasados 12 meses, la(s) siguiente(s) empresa(s) como cliente(s) en cuanto a servicios que no se encuentran relacionados con valores, ni con servicios proporcionados por Banca de Inversión:
Grupo Televisa, América Móvil SA de CV, Telmex Internacional SAB de CV, Telmex.
DISTRIBUCIÓN DE CALIFICACIONES DE EMISORAS MEXICANAS CUBIERTAS POR CITIGROUP
Datos al 31 Dec 2009 Compra Mantener Venta
Cobertura Fundamental de Citi Investment Research 48% 36% 16%
% de las compañías clientes de banca de inversión 48% 45% 37%
Sistema de Calificaciones de Análisis Fundamental:
Nuestro sistema de recomendaciones se basa en una calificación de riesgo y una calificación de inversión, que pueden ser descritas de la siguiente manera:
La calificación de Riesgo toma en cuenta tanto volatilidad en el precio como criterios de análisis fundamental, y considera cuatro tipos: Bajo (B) / Low (L), Medio (M) / Medium (M), Alto (A) / High (H) y Especulativo (E) / Speculative (S).
La calificación de inversión es una función de las expectativas de Accival del rendimiento total (pronóstico del precio y rendimiento de dividendo dentro de los 12 meses siguientes) y calificación de riesgo.
Para acciones de Mercados Emergentes (Asia Pacífico, Europa Emergente/Medio Oriente/Africa y América Latina) las calificaciones de inversión son: Compra (1), se espera un rendimiento total del 15% o más para acciones de riesgo Bajo; 20% o más para acciones de riesgo Medio; 30% o más para acciones de riesgo Alto, y 40% o más para acciones Especulativas. Mantener (2), se espera un rendimiento total de entre 5% y 15%
para acciones de riesgo Bajo; de entre 10% y 20% o más para acciones de riesgo Medio; de entre 15% y 30% para acciones de riesgo Alto, y de entre 20% y 40% para acciones Especulativas. Venta (3), se espera un rendimiento total de 5% o menos para acciones de riesgo Bajo, 10% o menos para acciones de Riesgo Medio, 15% o menos para acciones de Riesgo Alto y 20% o menos para acciones Especulativas.
Las calificaciones de inversión están determinadas por los rangos arriba descritos al momento de iniciar cobertura, un cambio de calificación de inversión y / o riesgo o cambio de precio objetivo (a discreción limitada de la dirección). En otros casos, el rendimiento total esperado puede caer fuera de estos rangos debido a movimientos del precio y / o otra volatilidad de corto plazo o patrones de operación. Tales desviaciones de los rangos específicos serán permitidas, pero estarán sujetas a revisión por parte de la Dirección de Análisis.
La decisión de un inversionista de comprar o vender una acción debe basarse en objetivos personales de inversión y hacerse solamente después de evaluar el desempeño y el riesgo esperado de la acción.
Los analistas no estadounidenses que han preparado este reporte no están registrados/calificados como analistas ante el NYSE y/o NASD. Estos analistas podrían no estar asociados con la entidad afiliada y por lo tanto, podrían no estar sujetos a las restricciones correspondientes a la Regla 472 del NYSE y a la Regla 2711 del NASD, relativas a comunicaciones con la compañía objeto del análisis, a apariciones públicas y a operaciones con valores mantenidos en la cuenta de un analista.
Citigroup Global Markets Inc James Rivett
OTRAS DECLARACIONES
Citigroup o sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V., tiene un interés financiero significativo en relación a Grupo Televisa, América Móvil SA de CV, Telmex. Se entiende por interés financiero significativo cuando: cualquiera de los negocios que conforman Banca de Inversión tiene al último día del mes inmediato anterior a la fecha de publicación del reporte relevante (o al final del segundo mes próximo anterior, si la publicación del reporte relevante fue hecha durante los primeros 20 días hábiles posteriores al cierre del mes más reciente): (1) una posición neta agregada (larga o corta) mayor a US$25 millones en instrumentos de deuda y derivados de crédito referidos a éstos, emitidos o respaldados por el crédito del emisor; y / o (2) una exposición agregada mayor a US$25 millones en préstamos y compromisos de línea de crédito con el emisor o con compañías con las cuales, vía el emisor, se tiene una relación crediticia.
Para las acciones que se recomiendan en el Producto, en las que la Firma no es Formador de Mercado, la Firma es un proveedor de liquidez en los instrumentos financieros del emisor y puede actuar como principal en relación con dichas transacciones. Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, Integrante del Grupo Financiero Banamex, (Accival), como parte habitual de su actividad como intermediario del mercado de valores, participa en la compra y venta, incluso por cuenta propia, de acciones que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores, incluyendo las recomendadas en el Producto, y sus transacciones podrían llegar a ser inconsistentes con el análisis del Producto. Con respecto a las acciones cubiertas por el Producto, la Firma podrá, por cuenta propia, comprarlas o venderlas a sus clientes.
Los valores recomendados, ofrecidos o vendidos por Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, Integrante del Grupo Financiero Banamex (Accival): (i) no están asegurados por el Instituto de Protección al Ahorro Bancario; (ii) no están depositados en institución alguna que se encuentre protegida por el Instituto de Protección al Ahorro Bancario; y (iii) están sujetos a riesgos, incluyendo la posible pérdida del monto inicial invertido. Aunque la información para elaborar nuestras recomendaciones se ha obtenido de, y está basada en fuentes que Accival considera confiables, no se garantiza su exactitud, y puede estar incompleta o condensada. Sin embargo, Accival ha dado los pasos razonables para determinar la exactitud e integridad de las declaraciones hechas en la sección "Declaraciones Importantes" del Producto. En la elaboración del Producto, los analistas de Accival pudieron haber recibido apoyo de la(s) compañía(s) a la(s) que se refiere el Producto, incluyendo, pero no limitándose a reuniones con la administración de la(s) compañía(s) en cuestión.
Las políticas de Accival prohíben a analistas el envío de los borradores del Producto a la(s) compañía(s) en cuestión. Sin embargo, se debe suponer que el autor tuvo la comunicación necesaria con la(s) compañía(s) para asegurar la precisión de los hechos antes de su publicación.
Todas las opiniones, proyecciones y estimados que se encuentran en el Producto reflejan la visión del autor a la fecha de la publicación del
solicitud de compra o de venta de un valor. Cualquier decisión de compra o de venta de los valores mencionados en el Producto, debe tomar en cuenta información pública existente sobre las emisoras, así como cualquier prospecto de información al público inversionista.
Invertir en valores no estadounidenses, incluyendo ADRs, puede conllevar cierto riesgo. Los valores de emisores no estadounidenses, pueden no estar inscritos o no estar sujetos a los requerimientos de reportes de la U.S. Securities Exchange Commission. La información disponible sobre emisoras extranjeras puede ser limitada. Las compañías extranjeras, por lo general, no están sujetas a estándares de auditoría y reportes uniformes, prácticas y requerimientos comparables a los existentes en E.U. Los valores de algunas compañías extranjeras pueden ser menos líquidos y sus precios más volátiles que los valores de compañías estadounidenses comparables. Además, los movimientos en el tipo de cambio pueden tener un efecto adverso en el valor de una inversión en acciones extranjeras y en el pago del dividendo correspondiente para los inversionistas de E.U.
Los dividendos netos para inversionistas de ADRs son estimados utilizando la tasa de retención de impuestos de la ley que prevalece; sin embargo, los inversionistas deben preguntar a su asesor de impuestos el monto exacto del dividendo. Inversionistas de ciertos estados o jurisdicciones que han recibido el Producto de la Firma pueden tener prohibido comprar las acciones mencionadas en el Producto por la Firma.
Por favor pregunte a su Asesor Financiero para detalles adicionales. Citigroup Global Markets Inc. asume la responsabilidad del Producto en E.U.
Cualquier orden de inversionistas estadounidenses que resulte de la información contenida en este Producto puede ser realizada únicamente a través de Citigroup Global Markets Inc.
La entidad legal, Grupo Financiero Banamex o sus filiales, término que incluye más no se limita a Acciones y Valores Banamex, que toma la responsabilidad de la producción del Producto, es la misma entidad legal que emplea al autor principal del Producto. El Producto está disponible en México a través de Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, Integrante de Grupo Financiero Banamex (Accival) en Paseo de la Reforma 398, Col. Juárez, México, D.F., C.P. 06600. Esta entidad es regulada por la Comisión Nacional Bancaria y de Valores.
Si desea obtener copias de declaraciones importantes (incluyendo copias de declaraciones históricas) relacionadas con compañías que son el objeto de este producto de análisis de Citi Investment Research & Analysis ("el Producto"), favor de solicitarlo en México a través de Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, Integrante de Grupo Financiero Banamex (Accival). Paseo de la Reforma 398, Col. Juárez, México, D.F., C.P. 06600; con atención a la Mesa de Análisis o a través de la siguiente dirección de correo electrónico: [email protected].
Las secciones de Valuación y Riesgos pueden consultarse en el texto del reporte/nota más reciente con relación a la compañía en cuestión.
Declaraciones históricas (hasta tres años) serán proporcionadas a petición.
La compensación de los analistas está determinada por el Director de Análisis de Inversiones y por la administración de Citigroup, y no está relacionada a una transacción o recomendación específicas. El Producto pudo haber sido distribuido simultáneamente, en varios formatos, a clientes institucionales y privados de Citigroup o alguna de sus filiales, término que incluye, entre otros, a Acciones y Valores Banamex, S.A. de C.V., Casa de Bolsa, a Banco Nacional de México, S.A., y a Grupo Financiero Banamex, S.A. de C.V. El Producto no podrá ser traducido para llevar a cabo servicios de inversión en jurisdicciones en donde esto no sea permitido. Las inversiones descritas en el producto están sujetas a fluctuaciones en el precio y / o valor por lo que existe la posibilidad de que el inversionista recupere menos de lo que originalmente invirtió.
Ciertas inversiones que tienen una alta volatilidad pueden estar sujetas a una caída tal en su valor que podrá igualar, o incluso exceder, el valor de la inversión. Ciertas inversiones pueden contener implicaciones impositivas para clientes privados por lo que la base o nivel impositivo podrá estar sujeto a modificaciones.
Si existe alguna duda, el inversionista deberá consultar la opinión de un experto en el tema de impuestos. El Producto no pretende identificar la naturaleza del mercado específico u otros riesgos asociados con una transacción en particular. La recomendación en el Producto es general y no debe de interpretarse como una recomendación personal, dado que se ha realizado sin tomar en cuenta los objetivos, situación financiera o necesidades de algún inversionista en particular. Por lo anterior, antes de actuar basados en esta declaración, los inversionistas deben considerar si ésta se adecua a sus objetivos, situación financiera y necesidades.
© 2010 Citigroup Global Markets Inc. Citi Investment Research es una división y marca de servicio de Citigroup Global Markets Inc. y sus filiales y es utilizada y está registrada alrededor del mundo. Citi y el diseño de Citi con el arco son marcas registradas y marcas de servicio de Citigroup Inc. y sus filiales y son utilizadas y están registradas alrededor del mundo. Todos los derechos están registrados. Cualquier uso no autorizado, reproducción, redistribución o divulgación está prohibido por la ley y resultará en un juicio o proceso legal. Cualquier información incluida en este Producto, que haga referencia a MSCI, es propiedad exclusiva de Morgan Stanley Capital International Inc. (MSCI). Esta información, y cualquier otra de propiedad intelectual de MSCI, no deberá ser reproducida, redistribuida o utilizada en forma alguna, para crear productos financieros de ningún tipo, incluyendo los índices, sin previa aprobación por escrito por parte de MSCI. Esta información se presenta "tal cual".
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