Fondos y Administradoras de Activos
Fondos de Pensiones / Colombia
Sistema de Pensiones de Ahorro Individual Colombia
Evolución desde la Entrada del Esquema de Multifondos
Informe Especial
Evolución Positiva de los Recursos del Sistema: De marzo de 2011 a septiembre de 2015, el valor de los fondos de pensiones obligatorias ha tenido una tendencia positiva, alcanzando un valor a septiembre de 2015 de COP160,6 billones.
Continúa “Efecto Manada”: La composición del fondo a febrero de 2011 y a septiembre 2015 presentó desviaciones bajas en las participaciones por tipo de activo de los portafolios entre administradores. Esto demuestra la continuación del llamado “efecto manada”, mecanismo utilizado por los administradores para minimizar el riesgo de tener que responder con su patrimonio en caso de incumplir con la rentabilidad mínima.
Mayor Participación en Renta Variable que en Chile y México: En comparación con los sistemas de la región, el portafolio consolidado de pensiones obligatorias de Colombia tiene mayor participación en renta variable que Chile y México y está alineado con Perú.
Chile, País con Mayor Participación en Títulos de Emisores del Exterior: De los cuatro países comparados, Chile es el que tiene una mayor participación en este tipo de títulos, mientras que México es el que tiene la menor, debido a las restricciones particulares de los regímenes de inversión de cada país.
Aumento en Participación de Títulos Emitidos en el Exterior: Al comparar la composición del fondo de pensiones obligatoria antes de iniciar el esquema de multifondos, al corte de septiembre de 2015, se observa un aumento en la participación de los títulos emitidos en el exterior, pero una composición similar por tipo de renta.
Continúa Proporción Alta de Afiliados No Activos y No Cotizantes: Durante el período de análisis, de marzo de 2011 a agosto de 2015, los tres fondos (conservador, moderado y mayor riesgo) han mantenido la proporción de afiliados no activos y no cotizantes, siendo el de mayor atención el caso del fondo conservador.
Penetración Baja del Fondo de Mayor Riesgo: A pesar de ser el fondo con mayor crecimiento anual en número de afiliados, sigue siendo el de menor penetración entre los fondos elegibles (conservador, moderado y mayor riesgo), teniendo una participación de tan solo 0,35% sobre el total de afiliados de estos a septiembre de 2015. Ello refleja una desinformación en la mayoría de los afiliados.
Expectativas de una Reforma Pensional: El gobierno colombiano anunció, hace más de 2 años una reforma pensional, la cual se espera propenda a resolver los desafíos que enfrenta el sistema pensional colombiano relacionados con equidad, sostenibilidad fiscal y el logro de una cobertura mayor. Analistas Sandra Páez +571 484 6770 ext. 1020 sandra.paez@fitchratings.com Luis López +571 484 6770 ext. 2003 luis.lopez@fitchratings.com Julián Bedoya +571 484 6770 ext. 1029 julian.bedoya@fitchratings.com Enmienda
Este informe reemplaza el previo con el mismo título publicado el 23 de diciembre de 2015. En Evolución Positiva de los Recursos del Sistema, se corrigió porcentaje de la tasa de contribución designado a la cuenta corriente, así como información de la procedencia de los flujos netos. En Desafíos que Enfrenta el Sistema Pensional, se amplió información en los primeros dos párrafos de dicha sección.
Fondos y Administradoras de Activos
Esquema de Multifondos
Entrada del Esquema
Siguiendo los pasos de países como Chile, México y Perú, Colombia introdujo el esquema de multifondos a través de la Ley 1328 de 2009, siendo la principal diferencia entre fondos el porcentaje permitido en inversiones de renta variable. En 2011, año en que entró en vigencia el esquema, los afiliados no pensionados debían realizar sus solicitudes de elección de tipo de fondo, ya fuera conservador, moderado o de mayor riesgo. Para aquellos que no eligieran, dependiendo su edad, sus recursos serían asignados al fondo moderado y/o conservador.
Evolución Positiva de los Recursos del Sistema
Durante el período analizado, el valor de los recursos administrados que conforman el régimen de ahorro individual con solidaridad (RAIS) presentó una tendencia positiva. La tasa media anual de crecimiento (tmac) fue de 11,08% y alcanzó un monto de COP160,6 billones a septiembre de 2015.
Dicho crecimiento responde a los flujos netos provenientes, entre otros factores, de los rendimientos y aportaciones. En el último caso, cabe recordar que la tasa de contribución ha sido constante, entre 16% y 17%, con 11,5% designado directamente a la cuenta individual, por lo que constituye una de las más altas de la región.
Asimismo, al desagregar la información por tipo de fondo, los cuatro presentaron crecimientos. También se identificó, con excepción de dos casos en el fondo conservador, que la relación de las pérdidas en portafolio entre las variaciones absolutas del mismo fue mayor a 100% durante los meses en que el valor del fondo cayó. Esto quiere decir que dichas pérdidas ocasionaron las reducciones en el valor.
Al respecto, se resaltan los meses de mayo y junio de 2013, así como enero de 2014, en que los cuatro fondos tuvieron caídas relevantes causadas por las pérdidas en valoración de los títulos de renta fija. Particularmente durante 2015, los meses con mayores bajas ocasionadas por rendimientos negativos fueron agosto y septiembre en los fondos conservador, moderado y mayor riesgo.
Continúa “Efecto Manada”
Desde antes de la entrada del esquema de multifondos, el “efecto manada” había caracterizado a la gestión del portafolio del fondo de pensiones obligatorias. En este contexto, se trata del fenómeno a través del cual las administradoras de fondos de pensiones (AFP) consideran el
-4,00% -3,00% -2,00% -1,00% 0,00% 1,00% 2,00% 3,00% 4,00% 5,00% 6,00% 0,00 20,00 40,00 60,00 80,00 100,00 120,00 140,00 160,00 180,00 Fondo Crecimiento
Evolución del Valor Fondo de Pensiones
Marzo 2011 - Septiembre 2015
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch (COP billones)
Valor Gestionado por
Administradora de Fondos de Pensiones Septiembre 2015 Fondo Valor (COP billones) Participación Porvenir 70,83 44,10% Protección 58,41 36,37% Colfondos 22,27 13,86% Old Mutual 9,10 5,66% Sistema 160,61
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch
Valor de los Fondos
Septiembre 2015 Fondo Valor (COP billones) tmac (%) Retiro Programado 12,2 17,46% Conservador 9,99 22,52% Moderado 136,71 9,78% Mayor Riesgo 1,69 44,68% tmac: tasa media anual de crecimiento Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch
Fondos y Administradoras de Activos
portafolio consolidado del sector para cada uno de los cuatro fondos como dato (input) principal para la toma de decisiones de inversión. El fin es no tener desviaciones importantes por tipo de activo y plazo frente a su competencia.La regulación colombiana estipula la obligatoriedad de las AFP de garantizar una rentabilidad mínima de cada uno de los fondos de pensiones obligatorias. En caso de que el portafolio de inversiones de los fondos no la alcance, las administradoras deben responder con sus propios recursos.
A su vez, el cálculo de la rentabilidad mínima depende de dos factores: componente de referencia y promedio ponderado de las rentabilidades acumuladas de cada AFP. Este aspecto reduce los incentivos para que una administradora quiera alejarse de la gestión del mercado para buscar una rentabilidad superior en sus portafolios.
Considerando lo anterior, al analizar la participación de cada activo sobre el total del portafolio al corte de febrero de 2011, mes previo a la entrada del esquema de multifondos, se presentaron composiciones muy similares entre las seis administradoras del momento. Asimismo, 4 años y medio después de la entrada del esquema, con cifras a septiembre de 2015, la similitud en la composición de los portafolios se mantiene en los cuatro fondos de las cuatro administradoras, confirmando la continuación del “efecto manada”.
Colombia en Comparación con Otros Países Latinoamericanos
En comparación con Perú, México y Chile, países latinoamericanos en los que también funciona el esquema de multifondos, Colombia ocupa el tercer lugar por total de activos bajo administración en dólares, con USD51,4 mil millones, mientras que Chile y México tienen valores similares. Chile, que administra casi tres veces más que Colombia, ocupa el primer lugar con USD150,68 mil de millones.
Por otro lado, al analizar la composición de los portafolios tanto por tipo de renta (fija y variable) como por origen (nacional y exterior) se identificó que Colombia y Perú tienen composiciones similares por tipo de renta, con una participación aproximada de 50-50. Por su parte, Chile tiene una participación en renta fija de 62,5% y México, de 71,6%.
0,00 20,00 40,00 60,00 80,00 100,00 120,00 140,00 160,00
Colombia Perú Chile México
*Tasas de cambio al 30 de septiembre de 2015: USD1 = MXN16,91 = COP3121,94 = CLP704,68 = PEN3238 Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia, Superintendencia de Pensiones de Chile, Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro y Superintendencia de Banca, Seguros y AFP de Perú
(USD miles de millones)
Volumen Administrado*
Fondos y Administradoras de Activos
En relación con el origen de las inversiones, Chile es el que tiene mayor participación en títulos cuyos emisores son del exterior, con 43,52%, mientras que México es el que registra la menor con 17,07%. Esto lo explican los límites que tiene cada país para invertir en títulos de este origen. En Chile, el fondo más conservador (Fondo E) y, por ende, con el límite más estricto tiene un límite máximo de 35%, mientras que para el caso mexicano todos los fondos, independientemente del perfil de riesgo, el límite máximo es 20%.
Aumento en Participación de Títulos Emitidos en el Exterior
Al comparar la composición del fondo de pensiones obligatoria antes de iniciar el esquema de multifondos en Colombia, es decir, al corte de febrero de 2011, frente al corte de septiembre de 2015, se observa un aumento en la participación de los títulos emitidos en el exterior, pero una composición similar por tipo de renta (fija y variable). La participación de la inversión en títulos de deuda local se mantuvo, mientras que hubo un reemplazo de la inversión en títulos de renta variable locales a títulos de renta variable de emisores del exterior. La primera pasó de una participación de 33% en febrero de 2011 a 19% en septiembre de 2015 y la segunda, de 12,4% a 28%. Por su parte, los títulos de deuda de emisores del exterior casi duplicaron su participación al crecer desde 1,6% hasta 3%.
-10,00%0,00% 10,00% 20,00% 30,00% 40,00% 50,00% 60,00% 70,00% 80,00% 90,00% 100,00%
Colombia Perú Chile México
Participación por Tipo de Activo
Renta Fija Renta Variable Otros
Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia, Superintendencia de Pensiones de Chile, Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro y Superintendencia de Banca, Seguros y AFP de Perú
0,00% 10,00% 20,00% 30,00% 40,00% 50,00% 60,00% 70,00% 80,00% 90,00% 100,00%
Colombia Perú Chile México
Participación por Moneda
Exterior Nacional Otro Origen
Fuente: Superintendencia Financiera de Colombia, Superintendencia de Pensiones de Chile, Comisión Nacional del Sistema de Ahorro para el Retiro y Superintendencia de Banca, Seguros y AFP de Perú
Fondos y Administradoras de Activos
Proporción Alta de Afiliados No Activos y No Cotizantes
El crecimiento del número de afiliados no pensionados ha tenido una tendencia positiva durante todo el período analizado, con una tmac de 7,37% y un valor de 13.111.091 afiliados a septiembre de 2015. No obstante, el número de no activos y no cotizantes sigue siendo considerable.
Para los fondos conservador, moderado y de mayor riesgo, se identificó que dicha proporción se mantuvo durante el período de análisis y fue independiente del crecimiento de la economía colombiana.
Los afiliados del fondo conservador tienen la menor participación de afiliados activos y cotizantes, inferior a 40% y alrededor de 30%, respectivamente. Por su parte, los afiliados del fondo de mayor riesgo muestran la mayor participación en afiliados activos y cotizantes, con cifras alrededor de 75% y 65% en cada caso.
Penetración Baja del Fondo de Mayor Riesgo entre Afiliados
Desde el inicio del esquema de multifondos, el fondo de mayor riesgo tuvo el mayor crecimiento relativo de afiliados no pensionados, con una tmac de 25,57%. A pesar de ello, ha registrado la menor penetración entre los tres elegibles, con una participación de 0,35%, equivalente a 46.346 afiliados a septiembre de 2015.
Al analizar la edad de los afiliados cotizantes de los fondos conservador y moderado, llama la atención la proporción de afiliados potenciales para ser trasladados al de mayor riesgo, definidos como aquellos afiliados hombres menores a 52 años y
mujeres menores a 47 años. Especialmente para el caso del fondo moderado, dicha proporción fue la siguiente a septiembre de 2015.
Afiliados Cotizantes Potenciales para Traslado por Edad
Del Fondo Moderado al Fondo de Mayor Riesgo
Hombre Mujer
Número Porcentaje Número Porcentaje
3.139.387 96,00 2.222.233 94,23
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculo de Fitch
48,61% 33,01% 1,64% 12,41% 4,34% Deuda Nacional RV Nacional Deuda Exterior RV Exterior Otros
Composición del Portafolio por Tipo de Activo
Febrero 2011
RV: renta variable
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch
47,49% 18,88% 3,02% 28,02% 2,58% Septiembre 2015
Afiliados Activos y Cotizantes
Promedio Marzo 2011 a Septiembre 2015
Fondo Activos (%) Cotizantes (%)
Conservador 39,51 32,15
Moderado 54,44 43,01
Mayor Riesgo 74,87 65,29 Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch
Valor Afiliados Fondo Mayor Riesgo por AFP
Septiembre 2015
Fondo Afiliados Participación (%)
Porvenir 4.677 10,09
Protección 36.609 78,99
Colfondos 1.267 2,73
Old Mutual 3.793 8,18
Sistema 46.346
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch 1245845 8,000 , 95,02% 606287,0 00 , 4,62% 46346,00 0 , 0,35%
FPO Moderado FPO Conservador FPO Mayor Riesgo
Número de Afiliados
Septiembre 2015
Fuente: Superintendencia Financiera y cálculos de Fitch 60.6287,000; 4,62% 46,346,000; 0,35% 12.458.458,000; 95,02%
Fondos y Administradoras de Activos
Las cifras anteriores reflejan la desinformación que existe entre los afiliados. Por lo tanto, se constituye como uno de los retos que enfrentan las AFP el continuar y reforzar su labor de educación financiera hacia los afiliados y las empresas.Expectativas para el Corto y Mediano Plazo
En esta sección se expondrán los temas más relevantes en materia pensional para la calificadora para el corto y mediano plazo. Además de las expectativas sobre la evolución del esquema de multifondos en cuanto al valor administrado, inversiones nuevas, continuación del “efecto manada” y la penetración del fondo de mayor riesgo entre los afiliados potenciales, Fitch considera como uno de los puntos más importantes para el sistema colombiano la posible reforma pensional.
Desafíos que Enfrenta el Sistema Pensional
El sistema pensional colombiano conformado por dos regímenes, RAIS y RPM, enfrenta desafíos importantes en cuanto a equidad, sostenibilidad fiscal y cobertura. Por un lado, existe desigualdad entre los regímenes a causa de los subsidios exclusivos del RPM, dado que en algunos casos, particularmente para ingresos altos, un afiliado con la misma historia laboral recibirá una mayor pensión al momento de pensionarse si se encuentra en el RPM que la que obtendría por estar en RAIS.
A su vez, el acceso a los subsidios otorgados en el RPM no tiene distinción por nivel de ingresos, es decir, ya sea un afiliado que gane un salario mínimo o uno que gane 25 salarios mínimos, recibirá igualmente el subsidio al momento de pensionarse, lo que trae consigo que las personas de mayores ingresos obtengan los subsidios más altos, evidenciando inequidad en el régimen. Por otro lado, al ser un sistema pay-as-you-go, la sostenibilidad de RPM depende de que el número de personas cotizantes sea mayor que el de personas que están recibiendo una pensión y, si los recursos de los aportes no son suficientes, el gobierno es responsable de cubrir las diferencias. Se calcula que, para el año 2018, el Fondo de Solidaridad Pensional empiece a generar pérdidas, lo que se traduciría en que el gobierno debiera disponer una mayor parte de su presupuesto nacional para cubrir los subsidios de los afiliados de RPM.
Por último, si bien el gobierno ha desarrollado mecanismos para apoyar la protección a la vejez, la cobertura en ambos regímenes continúa siendo baja y tal como se mostró anteriormente, menos de 5,6 millones de los afiliados al RAIS se encuentra cotizando en su cuenta individual. La cobertura baja está ligada directamente al desempleo y la informalidad, retos que el gobierno colombiano tiene igualmente en relación con la competitividad del mercado laboral.
De esta manera, es indispensable que la reforma pensional anunciada por el gobierno hace más de 2 años, cuyo primer documento se espera a mediados de 2016, según el Ministro de Trabajo Luis Fernando Garzón, brinde soluciones a estos tres desafíos. Por el momento, entre las propuestas por parte de organizaciones, entes del gobierno y gremios, se encuentra la revisión de las tablas de mortalidad y la existencia de subsidios únicamente para pensiones bajas, eliminando los subsidios excesivos que se dan actualmente.
Expectativa de la Evolución del Esquema de Multifondos
Fitch espera que el volumen administrado continúe incrementando. Sin embargo, la desigualdad entre los regímenes RAIS y RPM amenaza el crecimiento tanto del valor administrado por las AFP como del número de afiliados, debido al incentivo que implicaría trasladarse a RPM, especialmente aquellos con ingresos mayores.
Fondos y Administradoras de Activos
Otro de los temas que ha sido clave durante 2015 para el país es la iniciación de los proyectos de infraestructura de cuarta generación, 4G. Sobre el particular, la entrada de los fondos de pensiones como inversionistas para su financiación ha sido de gran relevancia; incluso, el régimen de inversiones fue modificado y se espera que inicie con una inversión alrededor de COP3 billones.Por otro lado, en cuanto a la gestión de las inversiones de los portafolios, Fitch considera que las AFP están entre los administradores que manejan los mejores estándares observados en el mercado colombiano. Esto deriva de su uso de herramientas de asignación de activos (asset allocation)y atribución de desempeño (performance attribution), una administración integral de los riesgos financieros y no financieros, y modelos para dar seguimiento a las condiciones del mercado que pueden afectar el desempeño de los activos en que están invertidos.
Sin embargo, la calificadora considera también que dicha gestión está limitada actualmente para el caso de los fondos de pensiones obligatorias, por la forma en que se mide el desempeño de los portafolios, es decir, con una rentabilidad mínima, cuyo cálculo depende también del promedio ponderado de las rentabilidades logradas por las AFP del sector. De mantenerse ese esquema de cálculo, las AFP seguirán sin tener suficientes incentivos para buscar una rentabilidad mayor, en caso de que esto signifique alejarse de lo que está haciendo su competencia. Por lo tanto, el “efecto manada” continuará presentándose tal como ha ocurrido desde la existencia de RAIS. Por último, alrededor de 95% de hombres y mujeres cotizando actualmente en el fondo moderado podría cambiar al de mayor riesgo y, con esto, lograr en el largo plazo una rentabilidad mayor. Considerando lo anterior, un gran reto para las AFP es fortalecer sus programas de educación financiera para mostrarle a aquellos afiliados a quienes les falte más de 10 años para pensionarse las ventajas de estar en el fondo de mayor riesgo en el largo plazo.
Fondos y Administradoras de Activos
Anexo
Entrada del Esquema de Multifondos en Países Latinoamericanos
País
Entrada Régimen
Ahorro Individual Entrada Esquema Fondos
Chile 1981 2002 Fondo A: Más Riesgoso
Fondo B: Riesgoso Fondo C: Intermedio Fondo D: Conservador Fondo E: Más Conservador
México 1997 2005 (se amplía de 1 a 2 fondos)
2008 (Introducción 3 fondos más) 2013 (reducción de 5 a 4) 2015 (introducción de la Siefore 0) Siefore Básica 0 Siefore Básica 1 Siefore Básica 2 Siefore Básica 3 Siefore Básica 4
Perú 1993 2005 Tipo 1: Preservación
Tipo 2: Balanceado Tipo 3: Crecimiento
Colombia 1994 2011 Fondo Retiro Programado
Fondo Conservador Fondo Moderado Fondo Mayor Riesgo
Fondos y Administradoras de Activos
TODAS LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS DE FITCH ESTÁN SUJETAS A CIERTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES. POR FAVOR LEA ESTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES SIGUIENDO ESTE ENLACE: WWW.FITCHRATINGS.COM. ADEMÁS, LAS DEFINICIONES DE CALIFICACIÓN Y LAS CONDICIONES DE USO DE TALES CALIFICACIONES ESTÁN DISPONIBLES EN NUESTRO SITIO WEB WWW.FITCHRATINGS.COM. LAS CALIFICACIONES PÚBLICAS, CRITERIOS Y METODOLOGÍAS ESTÁN DISPONIBLES EN ESTE SITIO EN TODO MOMENTO. EL CÓDIGO DE CONDUCTA DE FITCH, Y LAS POLITICAS SOBRE CONFIDENCIALIDAD, CONFLICTOS DE INTERESES, BARRERAS PARA LA INFORMACIÓN PARA CON SUS AFILIADAS, CUMPLIMIENTO, Y DEMÁS POLÍTICAS Y PROCEDIMIENTOS ESTÁN TAMBIÉN DISPONIBLES EN LA SECCIÓN DE CÓDIGO DE CONDUCTA DE ESTE SITIO. FITCH PUEDE HABER PROPORCIONADO OTRO SERVICIO ADMISIBLE A LA ENTIDAD CALIFICADA O A TERCEROS RELACIONADOS. LOS DETALLES DE DICHO SERVICIO DE CALIFICACIONES SOBRE LAS CUALES EL ANALISTA LIDER ESTÁ BASADO EN UNA ENTIDAD REGISTRADA ANTE LA UNIÓN EUROPEA, SE PUEDEN ENCONTRAR EN EL RESUMEN DE LA ENTIDAD EN EL SITIO WEB DE FITCH.
Derechos de autor © 2016 por Fitch Ratings, Inc. y Fitch Ratings, Ltd. y sus subsidiarias.33 Whitehall Street, New York, NY 10004. Teléfono: 1-800-753-4824, (212) 908-0500. Fax: (212) 480-4435. La reproducción o distribución total o parcial está prohibida, salvo con permiso. Todos los derechos reservados. En la asignación y el mantenimiento de sus calificaciones, Fitch se basa en información factual que recibe de los emisores y sus agentes y de otras fuentes que Fitch considera creíbles. Fitch lleva a cabo una investigación razonable de la información factual sobre la que se basa de acuerdo con sus metodologías de calificación, y obtiene verificación razonable de dicha información de fuentes independientes, en la medida de que dichas fuentes se encuentren disponibles para una emisión dada o en una determinada jurisdicción. La forma en que Fitch lleve a cabo la investigación factual y el alcance de la verificación por parte de terceros que se obtenga variará dependiendo de la naturaleza de la emisión calificada y el emisor, los requisitos y prácticas en la jurisdicción en que se ofrece y coloca la emisión y/o donde el emisor se encuentra, la disponibilidad y la naturaleza de la información pública relevante, el acceso a representantes de la administración del emisor y sus asesores, la disponibilidad de verificaciones preexistentes de terceros tales como los informes de auditoría, cartas de procedimientos acordadas, evaluaciones, informes actuariales, informes técnicos, dictámenes legales y otros informes proporcionados por terceros, la disponibilidad de fuentes de verificación independiente y competentes de terceros con respecto a la emisión en particular o en la jurisdicción del emisor, y una variedad de otros factores. Los usuarios de calificaciones de Fitch deben entender que ni una investigación mayor de hechos ni la verificación por terceros puede asegurar que toda la información en la que Fitch se basa en relación con una calificación será exacta y completa. En última instancia, el emisor y sus asesores son responsables de la exactitud de la información que proporcionan a Fitch y al mercado en los documentos de oferta y otros informes. Al emitir sus calificaciones, Fitch debe confiar en la labor de los expertos, incluyendo los auditores independientes con respecto a los estados financieros y abogados con respecto a los aspectos legales y fiscales. Además, las calificaciones son intrínsecamente una visión hacia el futuro e incorporan las hipótesis y predicciones sobre acontecimientos futuros que por su naturaleza no se pueden comprobar como hechos. Como resultado, a pesar de la comprobación de los hechos actuales, las calificaciones pueden verse afectadas por eventos futuros o condiciones que no se previeron en el momento en que se emitió o afirmo una calificación.
La información contenida en este informe se proporciona "tal cual" sin ninguna representación o garantía de ningún tipo. Una calificación de Fitch es una opinión en cuanto a la calidad crediticia de una emisión. Esta opinión se basa en criterios establecidos y metodologías que Fitch evalúa y actualiza en forma continua. Por lo tanto, las calificaciones son un producto de trabajo colectivo de Fitch y ningún individuo, o grupo de individuos, es únicamente responsable por la calificación. La calificación no incorpora el riesgo de pérdida debido a los riesgos que no sean relacionados a riesgo de crédito, a menos que dichos riesgos sean mencionados específicamente. Fitch no está comprometido en la oferta o venta de ningún título. Todos los informes de Fitch son de autoría compartida. Los individuos identificados en un informe de Fitch estuvieron involucrados en, pero no son individualmente responsables por, las opiniones vertidas en él. Los individuos son nombrados solo con el propósito de ser contactos. Un informe con una calificación de Fitch no es un prospecto de emisión ni un substituto de la información elaborada, verificada y presentada a los inversores por el emisor y sus agentes en relación con la venta de los títulos. Las calificaciones pueden ser modificadas, suspendidas, o retiradas en cualquier momento por cualquier razón a sola discreción de Fitch. Fitch no proporciona asesoramiento de inversión de cualquier tipo. Las calificaciones no son una recomendación para comprar, vender o mantener cualquier título. Las calificaciones no hacen ningún comentario sobre la adecuación del precio de mercado, la conveniencia de cualquier título para un inversor particular, o la naturaleza impositiva o fiscal de los pagos efectuados en relación a los títulos. Fitch recibe honorarios por parte de los emisores, aseguradores, garantes, otros agentes y originadores de títulos, por las calificaciones. Dichos honorarios generalmente varían desde USD1.000 a USD750.000 (u otras monedas aplicables) por emisión. En algunos casos, Fitch calificará todas o algunas de las emisiones de un emisor en particular, o emisiones aseguradas o garantizadas por un asegurador o garante en particular, por una cuota anual. Se espera que dichos honorarios varíen entre USD10.000 y USD1.500.000 (u otras monedas aplicables). La asignación, publicación o diseminación de una calificación de Fitch no constituye el consentimiento de Fitch a usar su nombre como un experto en conexión con cualquier declaración de registro presentada bajo las leyes de mercado de Estados Unidos, el “Financial Services and Markets Act of 2000” de Gran Bretaña, o las leyes de títulos y valores de cualquier jurisdicción en particular. Debido a la relativa eficiencia de la publicación y distribución electrónica, los informes de
