El uso de Futuros en Instrumentos
de Inversion
D. Rudd & L. Seco
University of Toronto RiskLab
Repaso a la teoria de Markowitz
• Las carteras de inversion se caracterizan por
sus retornos y riesgo.
• Los retornos vienen dados por la esperanza
de los rendimientos
• El riesgo viene dado por la desviacion tipica
de los rendimientos
(esto implica una suposicion gaussiana que hoy
no nos va a preocupar)
La teoria de carteras
• Los rendimientos se comportan de manera
aditiva.
• El riesgo, se comporta de modo sub-aditivo:
correlaciones nulas o negativas contribuyen a
disminuir el riesgo global de la cartera.
Los productos de inversion de hoy
•
Renta variable
:
su rendimiento esta basado en elcrecimiento economico
•
Renta fija
:
rendimientos basados en projeccionesde crecimiento economico
•
Valores Inmobiliarios
:
rendimientos basados enRenta Variable
• El Dow-Jones alcanzo un maximo historico en 1968. • ... pero no recobro su nivel hasta 1994.
• Hoy se encuentra en nuevos maximos historicos. • Los rendimientos que hemos obsevado
Renta Variable
• Depende de proyecciones economicas (necesidades de financiacion)
• Correlado a la renta variable.
• Su rendimiento son muy sensibles a periodos de inflaccion/deflaccion/crecimiento/recesion.
• Las necesidades de financiacion de los gobiernos estan en terreno no conocido en la historia reciente.
Mercado Inmobiliario
• Iliquido
• Dificil de evaluar (mark-to-market)
• Incluso los REITS no se pueden liquidar si
los edificios no se pueden vender.
• Los grandes rendimientos estan basados en
aspectos cronometricos (estar dispuesto a
asumir riesgo cuando otros no lo estan)
Alternativas: Hedge Funds
• Se cree que sus rendimientos no estan correlados a los mercado de renta.
• La falta de transparencia obliga a tener que adivinar su composicion.
• Por tanto, es dificil certificar su falta de correlacion con los otros mercados.
Long Commodities
Se presenta en algunos sectores de inversores en un intento -pasivo- de obtener productos sin correlacion a factores economicos.
Sin embargo:
• A menudo, las correlaciones son grandes con los mercados financieros
• Los retornos son erosionados a menudo por el “roll effect”.
El mercado de Futuros
• Han existido de modo organizado -por lo menos-desde el siglo XVI.
• Es el producto de inversion con mejores cualidades crediticias. (BIS, The Bank of Canada)
• El proposito de los mercados de Futuros es el
transferir el riesgo entre productores y consumidores y asegurar el abastecimiento..
• Desde este punto de vista, se pueden considerar como el equivalente a la industria de seguros en el sector financiero.
Futuros Gestionados: CTA’s
• Creados hacia 1950.
• En 1975, habia unos 225 CTA’s en USA.
• Cualidades de transparencia, liquidez y
credito.
• Proveen instrumentos de inversion de
caracteristicas internacionales, pero
clasificados como producto nacional.
Un Universo incorrelado
0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 Frequency Correlation Stats Correlation (%)CTA’s y los bonos
Managed Futures Performance in Bear Bond Markets -20 0 20 40 60 80 100 120 140 160 1/65 -5/70 12/72-8/74 7/79-8/81 3/87-9/87 2/94-10/94 Managed Futures U.S. Gov't. Bonds
CTA’s y acciones
Managed Futures Performance in Bear Equity Markets -100 -50 0 50 100 150 200 1/62-6/62 12/68-6/70 1/73-9/74 12/80-7/82 9/87-11/87 S&P 500 Managed Futures
CTA’s y acciones (2)
0 50 100 150 200 250 300 7/70-12/72 10/74-11/80 8/82-10/87 12 /87-1/98 A n n u a l r e tu rn % Man Fut. S&P 500 TSE 300Business Case
1998 Refco CTA Index 500 Managers
-2.00% 0.00% 2.00% 4.00% 6.00% 8.00% 10.00% 12.00% 14.00% 16.00% 18.00% 1998 Ja n. Feb . Mar . Ap r. May Jun e July Aug . Sep .
The Search for Skill
• Extraer valor en cualquier mercado.
• Asociado a distintos estilos de gestion
• Imponiendo:
– Ausencia de riesgo de credito
– Sin problemas de liquidez
Analyzing Skills
•
• Los fondos se ajustan aLos fondos se ajustan a determinados estilos de
determinados estilos de
gestion
gestion
•
• Cada estilo seCada estilo se
representa en base a representa en base a un “indice” teorico: la un “indice” teorico: la componente principal. componente principal. • Seguidores de tendencias • traders a corto plazo
• Fondos discrecionales • Mecanicos
• Fondos Agriculturales • Indices de renta variable • Bonos
El Indice de Skill
•
•
Nos da una combinacion conservadora
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de
de
gestores
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.
.
•
•
Permite enunciar resultados neutrales
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.
.
•
•
Obtenemos
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conclusiones
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significativas
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cuando
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miramos
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Preguntas
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Estan
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correlados
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•
Como afectan las correlaciones su perfil
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de
de
riesgo
Skill Indices
INDEX Average Monthly Return STD (Risk) Sharpe's ratio
S&P 500 1.27% 3.33% 0.38 TF 1.55% 5.01% 0.31 CTF 0.61% 14.16% 0.04 GD 1.72% 4.17% 0.41 Agr 0.93% 3.12% 0.3 Mech 3.64% 17.01% 0.21
Skill Portfolio Average Monthly Return STD (Risk) Sharpe's ratio
50%GD-50%Ag 1.33% 2.87% 0.46
50%TF-50%GD 1.64% 3.67% 0.45
Implicaciones
• Estos resultados son simplemente muestras: no proporcionan instrumentos optimos de inversion.
– Es un escenario optimo para utilizar la teoria de Markowitz
– Es posible obtener mejoras a los perfiles de riesgo/rendimiento utilizando filtros de skill.
• Podemos utilizar tacticas de optimizacion para obtener instrumentos optimos.
Sample P&L behavior
-5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 20.00 1 6Combination Monthly P&L
Combination Monthly P&L -10 -5 0 5 10 15 20 1 5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57
General Discretion Monthly P&L
-10.00 -5.00 0.00 5.00 10.00 15.00 1 5 9 13 17 21 25 29 33 37 41 45 49 53 57 Agricultural
Case strategy
0% 50% 100% 150% 200% 250% 300% 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 Trend Followers Counter Trend Followers CombinationTeoria de carteras de estilos
• Creamos carteras con estilos como subjacente
• Optimizamos el agregado de estilos para obtener una politica de inversiones.
• Seleccionamos los CTA que realicen dichos instrumentos. • Obtenemos rendimientos:
– Sin riesgo de credito o de liquidez – Incorrelados a los mercados
– Rendimientos comparables a los mercados de renta variable, y menor riesgo.
• Impone grandes minimos de financiacion; perfecto para planes de pensiones.
El resultado
Product Comparison Chart
$1.00 $1.20 $1.40 $1.60 $1.80 $2.00 $2.20 $2.40 1 3 5 7 9 11 13 15 17 19 21 23 25 27 29 31 33 35 37 39 41 43 45 47 49 51 53 55 57 59 S&P Raw 2%-AAA 0%-AAA 0%-AA+