Var A / A. Var. vs. Est.

Asur (ASUR)

VENTA

Resultados débiles, afectados por la influenza

Evolución Trimestral

2T09 Estimado Banorte Cons. Est. 2T08 A / A Var vs. Est. Var. Var. vs. Cons.

Ventas 678 694 703 809 -16.1% -2.2% -3.5% EBITDA 401 402 430 532 -24.6% -0.4% -6.8% M. EBITDA 59.1% 58.0% 61.2% 65.8% -6.7 1.1 -2.1 U. Neta 125 163 197 255 -50.8% -22.9% -36.3% 28 de Julio de 2009

Indicadores Clave

ROE 6.5% Rendimiento Dividendo 0.0%

Deuda Neta / Capital -2.7%

Deuda Neta / EBITDA -0.2x

EBITDA / Intereses 156.6x

Datos Básicos de la Acción

Clave de pizarra ASURB

Valor de mercado Ps16,431 Acciones en circulación 300M % entre el público 72.5% Volumen acciones 0.46M

Desempeño de la Acción

15,194 18,185 21,176 24,167 27,158 30,149 33,140 28.70 34.35 40.00 45.65 51.30 56.95 62.60 J-08 S-08 N-08 D-08 F-09 A-09 M-09 J-09 ASURB IBMV

Riesgo:

Alto

Precio Actual: Ps54.77 Precio Objetivo 2009: Ps55.00 Dividendo: Ps0.00 Rendimiento Esperado: 0.4% Máximo 12 meses: Ps57.57 Mínimo 12 meses: Ps33.75

ASUR reportó resultados por debajo de lo anticipado por el

consenso. Caen ventas y EBITDA 16.1% AsA y 24.6% AsA

respectivamente.

Múltiplo VE/EBITDA conocido de ASUR se encarece 20% a

8.3x tras incorporar los resultados al 2T09.

Estamos incrementando nuestro precio objetivo 2009 de

Ps50.00 a Ps55.00 por acción. Reiteramos nuestra

recomendación de VENTA.

ASUR reportó una contracción en ingresos totales de 16.1% AsA a

Ps678.4 millones, ligeramente por debajo de lo esperado. La

disminución se explica por la caída de 26.8% AsA que registró el

tráfico de pasajeros en el trimestre debido al efecto de la influenza.

Los ingresos por servicios aeronáuticos disminuyeron 17.1% AsA,

mientras que los ingresos no aeronáuticos cayeron 13.0% AsA. Cabe

mencionar que el efecto positivo que tuvo la apreciación del dólar

frente al peso (+28% AsA) en los ingresos de la compañía

denominados en dólares, evitó una mayor caída en las ventas.

Como resultado de lo anterior y de un crecimiento moderado en los

costos y gastos de operación (+2.0% AsA), el EBITDA disminuyó

24.6% AsA a Ps400.9 millones, por debajo de las expectativas. Por su

parte, el margen EBITDA registró una contracción de 669pb a 59.1%.

A nivel neto, sorprendió negativamente la caída de 50.8% AsA que

registró la compañía debido al mayor pago de impuestos,

equivalentes a una tasa efectiva de 44% (vs 30% E).

Valuación

Estamos incrementando nuestro precio objetivo 2009 de Ps50.00 a Ps55.00,

una vez que la incertidumbre provocada por el brote de influenza humana ha

quedado atrás. Nuestro precio objetivo fue determinado mediante un modelo

de flujos descontados (DCF), el cual asume un costo de capital promedio de

12.2%, considerando una tasa libre de riesgo de 8.0%, una beta de 0.68x y

una prima de riesgo de mercado de 6.5%.

A este nivel de precio, la acción de ASUR estaría cotizando a un múltiplo

VE/EBITDA adelantado de 7.3x al cierre del 2009, prácticamente en línea con el

múltiplo adelantado actual de 7.4x y ligeramente arriba del promedio histórico

al que ha cotizado la acción. Consideramos que nuestro nivel de valuación

objetivo ya incorpora el crecimiento potencial que podrá experimentar el tráfico

de pasajeros en los trimestres por venir. Asimismo, el volumen esperado en el

tráfico de pasajeros para 2010 (+10.7% AsA) no justifica una apreciación

mayor en los múltiplos de la compañía, en nuestra opinión. ASUR cotiza a un

múltiplo estimado 2009 de 7.9x, el cual se compara en línea con el múltiplo

promedio del sector. Actualmente no existen catalizadores de corto plazo para

la compañía que justifiquen una valuación a premio sobre el sector. En base a

lo anterior, reiteramos nuestra recomendación de VENTA para las acciones de

ASUR.

4.0x 5.0x 6.0x 7.0x 8.0x 9.0x 10.0x

Valuación histórica ASUR - VE/EBITDA adelantado

+1 desv. est.= 7.8x

-1 desv. est.= 5.8x

promedio = 7.0x

Estimados

(millones de ps.) 2007 2008 2009E 2010E

Análisis Fundamental Reporte Trimestral

Valuación relativa - Aeropuertos

Emisora Precio Valor Mercado (US$MM) Valor Empresa (US$MM) Crec. EBITDA 2009E VE/EBITDA conocido VE/EBITDA 2009E VE/EBITDA 2010E ADP € 54.59 7,640 10,917 (1.5%) 9.1x 9.2x 8.8x Airports of Thailand ฿31.50 1,325 2,877 4.2% 9.0x 8.3x 7.3x Flughafen Wien € 27.10 805 1,557 (21.1%) 5.4x 6.6x 6.5x Flughafen Zuerich SFr. 295 1,672 2,756 (7.4%) 7.1x 7.6x 7.5x Fraport € 31.30 4,062 6,243 (13.3%) 7.4x 8.3x 7.3x Gemina € 0.56 1,167 3,127 13.4% 11.4x 10.1x 9.1x Hainan Meilan Intl. Airport HK$ 5.70 348 223 15.7% 8.4x 7.3x 6.8x Kobenhavns Lufthavne kr 1,094 1,632 2,251 (8.2%) 7.8x 8.0x 7.4x Malaysia Airports Holding KRW 4 1,105 1,155 12.0% 6.9x 6.6x 6.1x Save € 4.60 356 469 10.1% 6.7x 5.9x 5.3x Oma Ps 18.53 551 575 (7.5%) 7.6x 7.5x 6.7x Gap Ps 35.97 1,519 1,470 (10.8%) 9.4x 9.8x 8.0x Asur Ps 54.75 1,236 1,209 0.1% 7.9x 7.9x 7.3x Promedio Global 1,801 2,679 (1.1%) 8.0x 7.9x 7.2x Mediana Global 1,236 1,557 (1.5%) 7.8x 7.9x 7.3x Promedio Global Ex Aerop. Mx 2,011 3,158 0.4% 7.9x 7.8x 7.2x Mediana Global Ex Aerop. Mx 1,246 2,504 1.3% 7.6x 7.8x 7.3x

Fuente: Bloomberg, Estimados Banorte

Aeropuertos

Se encarece múltiplo tras pago de dividendos

Incorporando los resultados al 2T09, el múltiplo VE/EBITDA conocido de ASUR

mostró un encarecimiento del 20%, al pasar de 6.9x a 8.3x. Lo anterior se debió

principalmente al incremento por Ps1,577 millones que registró la deuda neta, como

resultado del endeudamiento por Ps605 millones al que recurrió la compañía, así

como al uso de efectivo adicional para realizar el pago extraordinario de dividendos

por Ps1,884 millones en el periodo (Ps6.28 por acción). Cabe mencionar que el

incremento en la deuda por la compañía se debe a la necesidad de cubrir

inversiones de capital comprometidas por Ps1,590 millones en 2010, como parte del

Plan Maestro de Desarrollo (PMD) 2009-2013.

3.0x 4.0x 5.0x 6.0x 7.0x 8.0x 9.0x

Valuación histórica ASUR - VE/EBITDA conocido

Resultados 2T09

Resultados 1T09

Estimados 2009

Hemos ajustado ligeramente nuestros estimados tras el reporte del 2T09 y la mayor

certidumbre respecto al impacto que tendrá el brote de influenza en el tráfico de

pasajeros totales de la compañía en 2009.

Estamos ajustando nuestro estimado de tráfico de pasajeros totales de ASUR a 15.7

millones para 2009, -11.7% AsA (-12.8% AsA en tráfico doméstico y -10.8% AsA en

tráfico internacional). Para el 2010, nuestros estimados asumen una recuperación

del 10.7% AsA, impulsada principalmente por el tráfico internacional.

Con base en lo anterior, nuestro estimado en ingresos para 2009 por Ps3,165

asume un caída marginal de 0.1% AsA (-0.9% AsA en ingresos aeronáuticos y

+1.4% en ingresos no aeronáuticos). Cabe mencionar que el mejor desempeño de

los ingresos respecto al crecimiento en tráfico de pasajeros se debe a tarifas

máximas por aeropuerto superiores 4% en promedio que se dieron a partir del 2T09

como parte del nuevo PMD 2009-2013, así como al efecto positivo de la apreciación

del dólar frente al peso en los ingresos denominados en dólares. Para 2010,

esperamos un crecimiento en ingresos de 11.0% AsA, impulsado principalmente por

un mayor tráfico de pasajeros.

Así mismo, nuestros estimados revisados para 2009 asumen un crecimiento

marginal en el EBITDA de 0.1% AsA a Ps1,987 millones. El margen EBITDA

estimado 2009 se mantendrá prácticamente sin cambios, apenas 13pb por arriba

respecto a 2008 en 62.8%. Para 2010 estimamos un crecimiento de 13.0% AsA en

el EBITDA y un margen EBITDA 110pb mayor al estimado para 2009.

anterior

nuevo

Estimados Banorte

2009E

2009E

2010E

Tráfico de pasajeros totales (miles)

15,884

15,677

17,354

Var AsA

-10.5%

-11.7%

10.7%

Nacionales

6,660

6,693

7,296

Internacionales

9,224

8,984

10,058

Ventas totales

3,227

3,165

3,514

Var AsA

1.8%

-0.1%

11.0%

Servicios aeronáuticos

2,137

2,083

2,320

Servicios no aeronáuticos

1,090

1,082

1,194

Costos y gastos de operación

1,837

1,811

1,950

Var AsA

2.9%

1.4%

7.7%

EBITDA

2,029

1,987

2,245

Var AsA

2.2%

0.1%

13.0%

Margen EBITDA

62.9%

62.8%

63.9%

Análisis Fundamental Reporte Trimestral

Resumen Financiero

Datos de Balance Jun 09 Mar 09 Resultados Trimestrales 2T09 2T08

Activo 16,279 17,531 Ventas 678 809 -16.1%

Efectivo 973 1,946 EBITDA 401 532 -24.6%

Utilidad Operativa 243 382 -36.3%

Pasivo Total 2,741 2,234 Utilidad Neta 125 255 -50.8%

Deuda Total 605 0

Margen EBITDA (%) 59.1% 65.8%

C. Mayoritario 13,538 15,297 Margen Operativo (%) 35.9% 47.3%

C. Minoritario 0 0 Margen Neto (%) 18.5% 31.6%

Nosotros, Pablo Duarte de León, Marissa Garza Ostos, Marisol Huerta Mondragón, Georgina Muñiz Sánchez, Alfonso Salazar Herrera y

Rogelio Urrutia Camacho certificamos que los puntos de vista que se expresan en este documento son reflejo fiel de nuestra opinión

personal sobre la(s) compañía(s) o empresa(s) objeto de este reporte, de sus afiliadas y/o de los valores que ha emitido. Asimismo

certificamos que no hemos recibido, no recibimos, ni recibiremos compensación directa o indirecta alguna a cambio de expresar una opinión

en algún sentido específico en este documento.

Declaraciones relevantes.

Conforme a las leyes vigentes y los manuales internos de procedimientos, los Analistas tienen permitido mantener posiciones largas o cortas en acciones o valores emitidos por empresas que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores y que pueden ser el objeto del presente reporte. Sin embargo, los Analistas Bursátiles tienen que observar ciertas reglas que regulan su participación en el mercado con el fin de prevenir, entre otras cosas, la utilización de información privada en su beneficio y evitar conflictos de interés. Los Analistas se abstendrán de invertir ni podrán celebrar operaciones con valores o instrumentos derivados sobre los que sea su responsabilidad la elaboración de recomendaciones.

Remuneración de Analistas.

La remuneración de los Analistas se basa en actividades y servicios que van dirigidos a beneficiar a los clientes inversionistas de Casa de Bolsa Banorte y de sus filiales. Dicha remuneración se determina con base en la rentabilidad general del la Casa de Bolsa y del Grupo Financiero y en el desempeño individual de los Analistas. Sin embargo, los inversionistas deberán advertir que los Analistas no reciben pago directo o compensación por transacción específica alguna en banca de inversión o en las demás áreas de negocio.

Actividades de las áreas de negocio durante los últimos doce meses.

Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte y sus filiales, a través de sus áreas de negocio, brindan servicios que incluyen, entre otros, los correspondientes a banca de inversión y banca corporativa, a un gran número empresas en México y en el extranjero. Es posible que hayan prestado, estén prestando o en el futuro brinden algún servicio como los mencionados a las compañías o empresas objeto de este reporte. Casa de Bolsa Banorte o sus filiales reciben una remuneración por parte de dichas corporaciones en contraprestación de los servicios antes mencionados.

Casa de Bolsa Banorte, en el transcurso de los últimos doce meses, ha obtenido compensaciones por los servicios prestados por parte de la banca de inversión o por alguna de sus otras áreas de negocio de las siguientes empresas o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte: SARE.

Actividades de las áreas de negocio durante los próximos tres meses

Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales esperan recibir o pretenden obtener ingresos por los servicios que presta banca de inversión o de cualquier otra de sus áreas de negocio, por parte de compañías emisoras o sus filiales, alguna de las cuales podría ser objeto de análisis en el presente reporte.

Tenencia de valores y otras revelaciones.

Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte o sus filiales mantienen inversiones, al cierre del último trimestre, directa o indirectamente, en valores o instrumentos financieros derivados, cuyo subyacente sean valores, objeto de recomendaciones, que representen el 10% o mas de su cartera de valores o portafolio de inversión o el 10% de la emisión o subyacente de los valores emitidos por las siguientes emisoras: ICH, CEMEX, GMEXICO, CIDMEGA. Ninguno de los miembros del Consejo, directores generales y directivos del nivel inmediato inferior a éste de Casa de Bolsa Banorte, Grupo Financiero Banorte, funge con alguno de dichos caracteres en las emisoras que pueden ser objeto de análisis en el presente documento.

Guía para las recomendaciones de inversión

La Recomendación de Inversión está relacionada con el Rendimiento Total estimado del valor para los próximos doce meses. El rendimiento total requerido para una recomendación dada depende del nivel de RIESGO de cada acción. En la siguiente tabla se muestran los parámetros que se utilizaron como referencia para determinar la recomendación de inversión que se expresa en los documentos a los que se anexa esta nota. Estos parámetros son una referencia por lo que se aplican con cierta holgura a discreción del analista. Los parámetros se revisan periódicamente y se modifican en función de varios factores, entre los que destacan, el nivel de las tasas de interés y la expectativa en cuanto a su comportamiento futuro, así como también, la tendencia y volatilidad de los mercados de capitales:

Riesgo

Bajo

Medio

Alto

Rendimiento

COMPRA

>13.5%

>16.5%

>19.5%

MANTENER

<13.5% > 9.0%

< 16.5% > 11%

< 19.5% > 13%

VENTA

<9.0%

<11%

<13%

Para la definición del riesgo se han considerado al menos los siguientes cuatro factores: 1) La volatilidad del precio de la acción. 2) La bursatilidad de la acción, 3) la fortaleza financiera de la empresa emisora y 4) la opinión de participantes en el mercado. Con estos cuatro factores construimos un índice de riesgo que utilizamos para agrupar las emisiones en tres niveles: Bajo, Medio y Alto riesgo.

Aunque este documento ofrece un criterio general de inversión, exhortamos al lector a que busque asesorarse con sus propios Consultores o Asesores Financieros, con el fin de considerar si algún valor de los mencionados en el presente reporte se ajusta a sus metas de inversión, perfil de riesgo y posición financiera.

Determinación de precios objetivo

Para el cálculo de los precios objetivo estimado para los valores, los analistas utilizan una combinación de metodologías generalmente aceptadas entre los analistas financieros, incluyendo de manera enunciativa, más no limitativa, el análisis de múltiplos, flujos descontados, suma de las partes o cualquier otro método que pudiese ser aplicable en cada caso específico. No se puede dar garantía alguna de que se vayan a lograr los precios objetivo calculados para los valores por los analistas de Casa de Bolsa Banorte, ya que esto depende de una gran cantidad de diversos factores endógenos y exógenos que afectan el desempeño de la empresa emisora, el entorno en el que se desempeña e influyen en las tendencias del mercado de valores en el que cotiza. Es mas, el inversionista debe considerar que el precio de los valores o instrumentos puede fluctuar en contra de su interés y ocasionarle la pérdida parcial y hasta total del capital invertido.