amendivelso@brc.com.co Camilo de Francisco Valenzuela cdfrancisco@brc.com.co
Comité Técnico: 27 de julio de 2010 Acta No: 270TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS PESOS E - 12
Revisión Periódica
BRC INVESTOR SERVICES S.A. SCV Tips Pesos A E - 12 Tips Pesos B E – 12 Tips Pesos MZ E - 12
TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS PESOS E – 12 AAA AA+ BBB-
El análisis contenido en este documento se basó en la información contenida en los Términos y Condiciones Emisión Tips Pesos E-12, así como en el reglamento de la Universalidad Tips Pesos E-12, en el portafolio de cartera titularizado y en la evaluación, por parte de BRC Investor Services del comportamiento de los flujos de caja derivados de la cartera a titularizar en diferentes escenarios de tensión.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS:
Títulos: Títulos de Contenido Crediticio
Emisor: Titularizadora Colombiana S.A. Universalidad Tips Pesos E – 12.
Monto Emisión: $386.240.000.000 pesos.
Clases: Tips Pesos A E – 12, Tips Pesos B E -12, Tips Pesos MZ E-12.
Series y Plazo: A 2019; 120 meses.
A 2024; 180 meses.
B 2024; 180 meses.
Mz 2024; 180 meses.
Tasa Facial Máxima: Tips Pesos A E-12: A 2019: 7,69%
A 2024: 9,0%
Tips Pesos B E-12: B 2024: 11,5%
Tips Pesos Mz E-12: MZ 2024: 12,0%
Pago de Intereses: Tips Pesos A E – 12: Mes Vencido. Timely Payment Basis. (capacidad de atender los pagos en el preciso momento prometido a los inversionistas).
Tips Pesos B E – 12: Mes Vencido. Ultimate Payment Basis. (capacidad de repago de una obligación más no su oportunidad).
Tips Pesos Mz E – 12: Mes Vencido. Ultimate Payment Basis. (capacidad de repago de una obligación más no su oportunidad).
Activo Subyacente: Universalidad TIPS PESOS E-12 conformada por los Títulos NO VIS (Vivienda diferente a Interés Social) con todos los derechos principales y accesorios que se derivan de los mismos, los derechos sobre los Seguros, los activos o derechos derivados o relacionados con el Contrato de Mecanismo de Cobertura Parcial de la Titualizadora Colombiana S.A. y cualquier otro derecho derivado de los Créditos Hipotecarios o de sus garantías.
Originadores: BBVA Colombia S. A.
Bancolombia S. A.
Davivienda S. A.
Administradores de la Cartera: BBVA Colombia S. A.
Bancolombia S. A.
Davivienda S. A.
Proveedor Mecanismo de Cobertura Parcial: Titularizadora Colombiana S. A.
Representante Legal de Tenedores: Helm Trust S.A.
Administrador: Depósito Centralizado de Valores Deceval S.A.
Fundamentos de la Calificación
El Comité Técnico de BRC Investor Services S.A. SCV mantuvo la calificación de AAA a los Tips Pesos A E–12, de BBB- a los Tips Pesos MZ E-12 y modificó de AA a AA+ la calificación de los Tips Pesos B E-12, todas en grado de inversión.
Los Tips A con vencimiento en el 2019 fueron colocados a una tasa de 7,69%, esto favoreció el excess spread1 de la estructura inicial y generó un efecto positivo sobre el flujo
1 Entendido básicamente como la diferencia entre la tasa de colocación y la tasa de los títulos emitidos.
de caja de los Tips Pesos E-12 A, B y MZ; al contar la titularización con un mayor nivel de recursos permitiéndole soportar escenarios de tensión superiores a los realizados en la calificación inicial.
Es importante precisar que los efectos positivos de dichos cambios en el nivel de mora que soporta cada clase de título (A, B y Mz) de la estructura fueron favorables para la estructura. En este sentido y de acuerdo con los resultados de los escenarios de tensión realizados se aumentó la calificación de los Tips Pesos E-12 B. Ahora bien, para que se presente alguna modificación en los Tips Pesos MZ E-12 es importante evidenciar por un periodo de tiempo mayor la evolución del comportamiento,
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
3 de 7 consolidación y estabilización de las variables de tasas de prepago yniveles de mora de la cartera.
El análisis de la calidad de la cartera titularizada efectuado bajo la óptica de la pérdida esperada2 del portafolio evidenció la capacidad de la estructura para soportar escenarios de tensión extremos en los niveles acordes con las calificaciones asignadas a cada clase de título. Se efectuó un análisis separado para los Tips Pesos A E–12, Tips Pesos B E–12 y Tips Pesos MZ E-12 con el propósito de determinar el máximo nivel de mora que la estructura de cada serie está en capacidad de asumir, sin incurrir en incumplimiento frente a los tenedores de los títulos.
Este análisis se lleva a cabo una vez evaluadas las políticas y procedimientos relacionados con la adecuada administración de la cartera titularizada por parte de cada originador y/o administrador y de Titularizadora Colombiana en su calidad de administradora de la emisión.
Es importante señalar que el marco legal y regulatorio de la emisión, derivado de la expedición de la Ley 546 de 1999 en virtud del cual los activos de la universalidad Tips Pesos E-12 quedan completamente aislados del patrimonio de Titularizadora Colombiana y del de los bancos originadores, es fundamental para el proceso de titularización. En este sentido, el riesgo legal implícito en el proceso de titularización se encuentra mitigado por el contexto regulatorio que enmarca la actividad de Titularizadora Colombiana y el proceso de titularización mismo.
La calificación asignada a los Tips A responde a su esquema de prioridad sobre las series subordinadas y al comportamiento de los pre-pagos de los créditos hipotecarios titularizados.
La calificación otorgada a los Tips B responde a la estabilización de la pérdida esperada que muestran los índices de morosidad presentados durante los últimos meses de la emisión y los proyectados en condiciones económicas adversas.
La asignación de la calificación de los Tips MZ se debe a su subordinación al pago de los Tips A y B, sumado a que su fuente de pago se ha estructurado con base en el exceso en spread3. Teniendo en cuenta que los pre-pagos y los índices de morosidad afectan negativamente el flujo de caja esperado en el análisis de tensión realizado por la calificadora de tal forma que calificación asignada a los MZ incorpora apropiadamente estos riesgos. En este sentido, es relevante mencionar que la tendencia de la tasa de prepago promedio durante el último año y medio ha sido al alza.
2 Indica el valor total de pérdida esperada de un portafolio de cartera titularizada, que tiene en cuenta el nivel de incumplimiento del portafolio y el porcentaje de la pérdida total de los créditos.
3 Diferencia entre la tasa de cartera y la tasa de emisión de los títulos más los gastos.
Los mecanismos internos de cobertura de la emisión se fundamentan en el esquema de prioridad de pagos para la atención de los tipos de títulos y los compromisos de carácter administrativo de la Universalidad Tips Pesos E-12. La subordinación de pagos existente entre las Clases A, B y MZ, en ese orden de prioridad, proporcionan un mayor nivel de cobertura para la Clase A. El sistema de cascada implementado a través del Ajuste de Balance de Capital Requerido entre el valor del activo productivo de la universalidades Tips E - 12 frente al pasivo TIPS-Pesos A/ TIPS-Pesos B, constituye un instrumento eficaz en la asignación de la disponibilidad de los recursos destinada a la atención de las obligaciones y de los gastos a cargo de la universalidad.
Los mecanismos externos de coberturas provienen del Mecanismo de Cobertura Parcial otorgado por la Titularizadora Colombiana S. A. a los Tips Pesos A, destinado a cubrir parcialmente los defectos del flujo recaudado4; fundamentalmente un mecanismo de liquidez para la estructura. La garantía para los Títulos Tips Pesos A corresponde al 1% del saldo vigente de estos títulos.
La estructura también cuenta con un Mecanismo de Reducción de Tasas que tiene por objeto mitigar el efecto en los niveles de prepago que resultan de la disminución de tasas de interés por condiciones de mercado. Consiste en un instrumento de cobertura de la emisión donde Titularizadora Colombiana, por conducto de los administradores autorizados, está facultada dentro de ciertas condiciones estipuladas en el prospecto de los Tips Pesos E-12 para reducir las tasas de interés de los créditos (hasta una tasa límite de 14,50%), sin tener que sacarlos de la universalidad.
En la medida en que el portafolio a abril de 2010 de la cartera titularizada contiene 3010 créditos con una tasa mayor al 14,50% que representan el 68,03% del valor total, los diversos escenarios de estrés realizados por BRC incluyeron pruebas de tensión con diferentes niveles de prepago y de default.
Es importante precisar que la estructura de los Tips Pesos E-12 fue sometida a escenarios de stress5 suficientemente tensionados de tal forma que los flujos de caja de la cartera titularizada muestran ser suficientes para la atención de las series más senior, en particular los Tips A, y soportar niveles de mora incluso superiores a los evidenciados en la crisis hipotecaria colombiana de finales de la década pasada.
4 La garantía se estructura como un mecanismo de liquidez rotativo para proveer recursos a la Universalidad TIPS-Pesos para cubrir total o parcialmente los Defectos del Flujo Recaudado. Los Repagos del Saldo Utilizado del Mecanismo de Cobertura Parcial y de los intereses correspondientes se efectuarán (i) en Pesos Colombianos en las Fechas de Pago o (ii) en la Fecha de Prepago de la Emisión hasta completar su repago total, con sujeción a lo dispuesto en el numeral 12.4 del Reglamento.
5 Modificando los niveles de defaults y de prepagos.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento Estructura de la Emisión
La emisión cuenta con tres clases de títulos:
Tips Pesos A E–12: título senior que se subdivide en dos series diferenciadas por el plazo, A_2019 120 meses y A_2024 180 meses. El servicio de la deuda correspondiente a estos títulos tiene prioridad de pago dentro del esquema de pagos de la estructura.
Tips Pesos B E–12: título subordinado al pago oportuno de intereses y capital programado de Tips A con un plazo de 180 meses.
Tips Pesos MZ E–12: Título subordinado a las otras dos clases y cuyo activo subyacente lo compone el diferencial de tasa de interés entre la cartera titularizada y los títulos emitidos.
Tabla 1 - Saldos Emisión Tips Pesos E-12
Tasa
Facial Fecha de Emisión
Ago-09 Abr-10
TIPS Pesos A E-12
A
2019 7,69% $277.313.400.000 $210.132.645.390 A
2024 9,00% $71.244.600.000 $71.244.600.000 TIPS Pesos
B E-12 B
2024 11,50% $28.261.500.000 $28.261.500.000 TIPS Pesos
MZ E-12 Mz
2024 12,00% $9.420.500.000 $9.420.500.000 Total $386.240.000.000 $319.059.245.390 Fuente: Titularizadora Colombiana S. A.
El activo subyacente de la emisión está conformado por cartera hipotecaria No Vis (Vivienda diferente a Interés Social) que conforma la Universalidad Tips Pesos E–12.
Sobre esta universalidad están diseñados los mecanismos de garantía externos proporcionados por Titularizadora Colombiana a los Tips Pesos A, destinado a cubrir parcialmente los defectos del flujo recaudado6; es fundamentalmente un mecanismo de liquidez para la estructura.
En la Emisión Tips Pesos E-12 se mantuvieron los procedimientos de selección del portafolio de cartera hipotecaria que se han utilizado en las últimas emisiones de Tips. El primero de ellos es utilizado con edades iguales o superiores a un año y consiste en un “Scoring” de comportamiento que utiliza datos como región de origen, numero de moras, sistema de amortización entre otras variables para definir la calidad de los créditos. Por su parte en el caso de préstamos con edades inferiores a un año, se implemento un sistema de “scoring” de originación, el cual con base en variables históricas indicativas de desempeño de los préstamos asigna un puntaje.
6 La garantía se estructura como un mecanismo de liquidez rotativo para proveer recursos a la Universalidad TIPS-Pesos para cubrir total o parcialmente los Defectos del Flujo Recaudado. Los Repagos del Saldo Utilizado del Mecanismo de Cobertura Parcial y de los intereses correspondientes se efectuarán (i) en Pesos Colombianos en las Fechas de Pago o (ii) en la Fecha de Prepago de la Emisión hasta completar su repago total, con sujeción a lo dispuesto en el numeral 12.4 del Reglamento.
Gráfico 1 - Estructura de la Emisión Tips Pesos E-12
Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.
Créditos Hipotecarios en Pesos versus Créditos Hipotecarios en UVR
La cartera hipotecaria en pesos se caracteriza por un menor riesgo de crédito que los préstamos en UVR dado que los deudores amortizan capital más rápidamente.
Esta afirmación se puede demostrar con el análisis del Loan to Value (LTV) que corresponde a la relación entre el saldo del capital del crédito y el valor comercial del activo. Entre menor sea este indicador, es decir un menor valor del préstamo como porcentaje del inmueble, mayor es el colateral del préstamo al contar con suficientes recursos para cubrir el crédito hipotecario y los costos originados en la toma de posesión del activo.
Gráfico 2 – Cosechas créditos UVR
Evolución del LTV Actual por Año de Originación Crédito denominado en UVR
-20%
0%
20%
40%
60%
80%
100%
120%
1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52 55 58 61
Trimestres a partir del Año de Originación
Porcentaje LTV Actual
1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.
Gráfico 3– Cosechas créditos en Pesos
Evolución del LTV Actual por Año de Originación Crédito denominado en Pesos (LTV Original 70%)
-10%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
1 4 7 10 13 16 19 22 25 28 31 34 37 40 43 46 49 52 55 58 61
Trimestres a partir del Año de Originación
Porcentaje LTV Actual
1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
5 de 7 El gráfico 2 muestra que para el caso de créditos denominados en UVR el LTV aumenta en los primeros trimestres a partir del año de originación para luego decaer rápidamente. En el caso de créditos denominados en pesos (Gráfico 3) desde el momento de originación el LTV presenta una tendencia decreciente. Esto se debe a las variaciones en el valor de la UVR que afectan el valor del préstamo como porcentaje de la propiedad.
Desempeño del Portafolio de Cartera Titularizada Durante la vida de la emisión de los Tips Pesos E-12 la cartera ha presentado tasas de prepago inferiores a la de otras emisiones en pesos exceptuando los Tips Pesos E-4.
Esto en parte obedece a la edad de la cartera que respaldan los Tips Pesos E-12, la cual es relativamente inferior en comparación con las demás.
Gráfico 4. Evolución Tasa de Prepago Cartera7
0.00%
5.00%
10.00%
15.00%
20.00%
25.00%
30.00%
dic-06 mar-07 jun-07 sep-07 dic-07 mar-08 jun-08 sep-08 dic-08 mar-09 jun-09 sep-09 dic-09 mar-10
$E1
$E2
$E3
$E4
$E5
$E6
$E7
$E8
$E9
$E10
$E11
$E12
$E13
Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.
La amortización a capital de los créditos es mayor que la teórica por el factor de los prepagos que en promedio durante el 2010 han estado por encima del 10% dando como resultado que la amortización a capital observada sea del 17,54%. (Ver Gráfico 5).
Gráfico 5. Amortización de capital acumulada a mayo de 2010
Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.
Es importante aclarar que esta diferencia no debilita la calidad crediticia de los títulos8 ni la capacidad de generación de caja de las universalidades para las series senior, la cual ha sido comprobada a través de los diferentes análisis de tensión sobre los modelos de proyección financiera. Por su parte, los indicadores de
7El máximo de 19,39% corresponde a los Tips pesos E-6.
8 Excepto para el caso de los títulos MZ que dependen del exceso del spread y un mayor nivel de pre-pago deteriora su calidad crediticia.
cartera en mora mayor a 120 días han evidenciado un comportamiento que ha cumplido con los niveles esperados por la Titularizadora, ubicándose en niveles inferiores a los niveles de mora resultado de la proyección con percentil 50% pero superior al percentil del 2,5%. (Gráfico 6).
Gráfico 6. Cartera Total en Mora Mayor a 120 días9 sobre cartera desembolsada
Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.
Administración de la Emisión
Titularizadora Colombiana lleva a cabo la evaluación tanto de la cartera como de los procesos de administración de la misma por parte de los bancos originadores. De esta forma se busca determinar las diferencias existentes entre los procedimientos de éstos y lo que Titularizadora ha definido como deseable y adecuado para la titularización. Estos procesos han pasado por un periodo de afinamiento derivado de las titularizaciones anteriores y por los procedimientos de control implementados, que en opinión de la calificadora se ajustan a los requerimientos de un proceso de titularización, por lo cual no se consideró necesaria la evaluación individual y particular de cada uno de los bancos originadores.
Para efectos de control, Titularizadora se reúne mensualmente con cada uno de los bancos administradores con el objeto de hacer seguimiento a los compromisos acordados en el proceso de certificación y para conciliar diferencias o inconsistencias que se presenten en toda la labor de administración de la cartera, tanto desde el punto de vista de cobranza, como desde el punto de vista de registro contable del recaudo.
Igualmente, la compañía realiza un comité mensual de crédito, en el que se realiza el seguimiento al comportamiento de la cartera titularizada, con base en el cual se realiza parte del comité de seguimiento con el banco administrador.
9El Indicador de Mora mayor a 120 días es el resultado de dividir (a) el resultado de sumar (i) el saldo de capital de los créditos hipotecarios con mora mayor a 120 días más (ii) el saldo de los Bienes Recibidos en Pago entre (b) el resultado de sumar (i) el saldo de capital de los créditos hipotecarios más (ii) el saldo de los Bienes Recibidos en Pago.
Anexo 1. Escalas de Calificación
CALIFICACIONES DE DEUDA A LARGO PLAZO
Esta calificación se asigna respecto de instrumentos de deuda con vencimientos originales mayores de un (1) año. Las calificaciones representan una evaluación de la probabilidad de un incumplimiento en el pago tanto de capital como de sus intereses. En este sentido, establece la capacidad de pago de una institución en cuanto a sus pasivos con el público, considerando la calidad de los activos, la franquicia en el mercado, sus fuentes de fondeo, así como la estabilidad de sus márgenes operativos. También considera la estructura de manejo de riesgos financieros y la calidad de la gerencia. La calificación pueden incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo si se aproxima a la categoría inmediatamente superior o inferior respectivamente.
Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala:
Grados de inversión:
AAA Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta categoría en grados de inversión.
AA Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta.
A Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tantos internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
BBB La categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
Grados de no inversión o alto riesgo
BB Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación mas baja. Sin embargo, existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda.
B Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses.
CCC Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera.
CC La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que por lo tanto contarían con menos protección.
D Incumplimiento.
E Sin suficiente información para calificar.
