Impacto de la crisis subprime sobre la economía colombiana
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(2) Índice I. Introducción II. Crisis del Subprime en Estados Unidos III. Transmisión internacional de Ciclos Económicos IV. Metodología a. Los Datos b. Hechos Estilizados Relación Colombia EEUU i. Ciclo del PIB colombiano vs Ciclo del PIB EEUU ii. Exportaciones Colombianas a EEUU iii. Términos de intercambio iv. Tasa de Interés internacional c. El Modelo V. Análisis de Resultados a. Funciones Impulso Respuesta b. Proyecciones VI. Conclusiones VII. Bibliografía VIII. Anexo Estadístico. 2.
(3) I. Introducción. La economía de EEUU está atravesando un momento difícil por cuenta de la crisis del subprime. Siendo esta la mayor economía del mundo, es de suponer que dicha crisis ha tenido y seguirá teniendo un impacto importante sobre el resto del mundo. El objetivo de este trabajo es cuantificar el efecto que puede tener una recesión en EEUU causada por la crisis subprime sobre la economía colombiana, asumiendo que choques sobre la economía de EEUU tienen impacto sobre Colombia. La principal contribución de este trabajo es que da una primera aproximación a la magnitud del impacto de la crisis de EEUU sobre Colombia. Es una primera aproximación porque el tema a tratar es coyuntural y se está desarrollando actualmente. Además los efectos a largo plazo son inciertos. Tratar de cuantificar el efecto de la crisis subprime sobre la economía colombiana es muy importante en este momento. La economía de EEUU es la más grande del mundo, por lo que todo lo que pasa en dicha economía, tiene efectos muy importantes sobre el resto del mundo y en particular sobre los mercados financieros a nivel internacional. Adicionalmente, EEUU es el principal socio comercial colombiano, haciendo que cambios en el comportamiento de la economía estadounidense tengan un impacto directo y muy representativo sobre la economía colombiana. El trabajo está dividido en seis partes. En la sección posterior a esta introducción se hace una revisión sobre los aspectos más importantes de la crisis del subprime en EEUU. Es necesario entender en que consiste dicha crisis y como se ha desarrollado para entender el impacto a nivel agregado sobre la economía estadounidense. En la tercera sección se examinan los mecanismos de transmisión de los ciclos económicos internacionales y la forma como se propagan las crisis internacionales. En la cuarta se estudia el caso específico de Colombia‐EEUU, haciendo diversos tipos de análisis sobre las estadísticas y variable disponibles, para así terminar con el modelo econométrico. En la quinta sección analizan los resultados obtenidos, y en la sexta se sacan las conclusiones respectivas. 3.
(4) II. Crisis del Subprime en EEUU La crisis del subprime en EEUU es una crisis de los mercados crediticios e inmobiliarios que ha golpeado de manera muy importante a la economía de EEUU. La crisis se dio porque hubo un crecimiento muy importante de la cartera hipotecaria subprime. El término subprime hace referencia a préstamos de alto riesgo por ser dados a personas con muy baja calidad crediticia, poca documentación, o razones deuda/ingresos muy altos (Kirk, 2007). El auge de este tipo de préstamos fue originado por un cambio radical en la forma como opera el mercado crediticio en Estados Unidos. Anteriormente, los bancos financiaban los préstamos que emitían a largo plazo con los depósitos a corto plazo de los ahorradores, asumiendo el riesgo de incumplimiento y el riesgo de los plazos de las hipotecas que originaban. Esto cambió con el crecimiento de los mercados de bonos. Este crecimiento y el apetito de los mercados financieros por activos de mayor riesgo y mayor rentabilidad, dio lugar a un auge del mercado de títulos ‐ valores respaldados con deudas hipotecarias, más conocidos MBS (Mortgage Backed Securities). Según Kirk (2007) estos bonos son compuestos por paquetes de deudas hipotecarias de cierto tipo donde los pagos de los intereses y el principal dependen del pago de las deudas hipotecarias. Estos factores hicieron que fuera posible para los bancos emitir nuevos préstamos y luego venderlos a los mercados financieros. La posibilidad de vender en los mercados de bonos los préstamos que originaban los bancos aumentó la disponibilidad de recursos para financiar nuevos créditos. En particular los bancos se enfocaron en el mercado hipotecario subprime o de muy baja calidad crediticia, mercado que presentaba oportunidades de crecimiento ya que en su momento no había sido explotado. Todo esto generó un cambio de los incentivos para los bancos y demás instituciones financieras. Al poder originar los préstamos ganándose una comisión en el momento de la venta, no fue necesario que los bancos asumieran todo el riesgo de incumplimiento de generar préstamos ya que parte de éste lo asumía el que compraba los bonos respaldados por la deuda hipotecaria. Esto llevó a un auge gigantesco del mercado de crédito pero generó un gran problema; en su afán por emitir más y más 4.
(5) prestamos, se otorgaron préstamos hipotecarios a personas con muy baja calidad crediticia y que no tenían capacidad para cumplir con las obligaciones adquiridas, generando así grandes problemas de incumplimiento. Con el paso del tiempo, aumentaron drásticamente las tasas de incumplimiento de los préstamos hipotecarios. Esto a su vez hizo que aumentaran las tasas de embargo de los créditos de cartera hipotecaria. Así mismo, al aumentar significativamente la tasa de embargos, los bancos quedaron con grandes cantidades de inmuebles que pusieron presión al mercado inmobiliario, haciendo caer los precios de la vivienda de forma dramática. Los problemas generados por la crisis del subprime sobre el resto de la economía han sido gigantescos. No solo se ha visto afectado el sector financiero, la economía real también ha sufrido el impacto de la crisis. La economía estadounidense es una economía que es altamente dependiente del consumo privado, y en la cual la vivienda es la riqueza principal de los hogares. Por lo tanto, la caída del valor de la vivienda, o la perdida de la misma, tiene un efecto riqueza negativo. Esto lleva a una reducción significativa del consumo privado, agravado por el hecho de que muchos hogares estadounidenses han financiado su consumo tomando préstamos hipotecando su vivienda. Adicionalmente, la crisis del sector inmobiliario tiene un impacto muy importante sobre el sector de la construcción. Según analistas de la cadena informativa BBC (2007) se espera que el PIB del sector de la construcción en EEUU se reduzca a la mitad, y que se pierdan entre 1 y 2 millones de puestos de trabajo. En este proceso se espera que muchas empresas del sector quiebren. En el sector financiero, los bonos respaldados por deudas hipotecarias fueron a parar a los portafolios de muchos inversionistas como bancos, fondos de cobertura, fondos de pensiones, aseguradoras entre otros. Con el deterioro de la cartera de crédito hipotecario y la pérdida de valor del subyacente (viviendas), el valor de los bonos respaldados por créditos hipotecarios se desplomó generando así pérdidas inmensas al sector financiero. Según Kirk (2007) algunos analistas creen que las pérdidas asociadas a este tipo de bonos 5.
(6) podrían totalizar 100 billones de USD, aunque la BBC dice que las pérdidas pueden estar en el orden de entre 220 y 450 billones. Sin embargo cálculos más recientes hechos por Goldman Sachs calculan las pérdidas potenciales en 1.1 trillones de USD, de las cuales 300 billones serían asumidas por el sector financiero estadounidense (The Economist, 2008). Esto equivale al 20% del patrimonio total del sector financiero de EEUU. Esto ha afectado de manera muy importante los balances del sector financiero en EEUU, llevando a muchas empresas cerca de la quiebra. La mayoría de las grandes instituciones financieras internacionales ha sufrido grandes pérdidas, entre ellas algunas de las más perjudicadas son Citibank, Merrill Lynch, Bear Stearns, y JP Morgan. Así mismo, el deterioro de los balances del sector financiero, ha hecho que la cantidad de dinero disponible para colocar por parte de los bancos haya disminuido drásticamente. Esto, sumado al temor que ha generado la expectativa de nuevos reportes de pérdidas, dio lugar a una escasez de crédito en la economía. Todos estos factores discutidos anteriormente, han llevado a que se revalúen las perspectivas de crecimiento para Estados Unidos en el corto plazo. En su reunión del 29 de Enero de 2008, los. gobernadores de la Reserva Federal de EEUU redujeron. significativamente sus expectativas de crecimiento para la economía estadounidense a futuro. De acuerdo a sus proyecciones, EEUU crecerá entre 1.3% y 2% en el 2008, cifra significativamente menor al rango de entre 1.8% y 2.5% que arrojaban las proyecciones hechas en Octubre del 2007.. Sin embargo otras fuentes son menos optimistas. El. Economist Intelligence Unit de la prestigiosa publicación The Economist ha reducido sus expectativas de crecimiento para la Economía de EEUU para el 2008 a 0.8%. De manera semejante el FMI en su World Economic Outlook de 2008 publicado en Abril redujo de manera importante las expectativas de crecimiento global de la economía para el 2008 y 2009, por cuenta de la inminente desaceleración y probable recesión de la economía de EEUU. Según el FMI, el producto de Estados Unidos crecerá 0.5% en el 2008 y 0.6% en el 2009.. 6.
(7) III. Transmisión Internacional de Ciclos Económicos Es evidente que la crisis del subprime ha tenido y seguirá teniendo un impacto muy importante sobre la economía de EEUU. Sin embargo el propósito de este trabajo es cuantificar el efecto que dicho impacto sobre la economía de EEUU puede tener sobre la economía colombiana. Se han hecho muchos trabajos sobre la transmisión internacional de ciclos económicos, y crisis financieras internacionales. Los trabajos sobre transmisión de ciclos económicos generalmente presuponen un choque en un país grande, que se transmite a países más pequeños, mientras que los trabajos acerca de transmisión de crisis financieras internacionales, generalmente suponen contagio entre países pequeños. Como el objeto de estudio de este trabajo es la relación entre las economías de Colombia y EEUU, este documento se basa en la literatura de transmisión internacional de fluctuaciones económicas. En dicha literatura se ha encontrado correlación positiva entre los agregados macroeconómicos de diversos países; EEUU‐Canadá, EEUU‐ Argentina, EEUU‐Australia (Schmitt‐Grohe 1998, Carrera, Feliz & Panigo 1999 ) En los modelos planteados en dichos trabajos normalmente se asume la existencia de un país grande y un país pequeño y se asume que choques en el país grande tienen efectos significativos sobre el país pequeño pero no viceversa. Los modelos encuentran que choques en el PIB de EEUU si tienen impacto importante sobre las otras economías. La literatura de ciclos económicos internacionales, ha. identificado dos canales de. transmisión de los ciclos internacionales: el canal comercial, y el canal financiero. El comercio. internacional funciona como mecanismo de transmisión de los ciclos. económicos de dos formas. En primer lugar, una desaceleración o recesión del país grande, EEUU, afecta directamente las cantidades comerciadas con otros países. La caída de la demanda interna causada por una caída del consumo privado, hace que se reduzcan las importaciones de productos de otros países, lo que por simetría disminuye las exportaciones de los otros países al país grande, afectando así sus economías. 7.
(8) Adicionalmente, la caída de la demanda de productos importados en el país grande, disminuye los precios de los mismos, afectando negativamente los términos de intercambio de los países que exportan al país grande, lo que también tiene un impacto directo sobre la economía de los mismos. El canal financiero por su parte depende de los efectos de la tasa de interés internacional, y determina los flujos de capital entre países. Este canal puede ser muy significativo para explicar la transmisión de los ciclos por: Primero, su determinación se encuentra dominada por la coyuntura económica del centro principal y por lo tanto no necesariamente responde a las necesidades de los países periféricos. En segundo lugar, el alto nivel de utilización del ahorro externo por parte de las economías periféricas, resultante de los nuevos procesos de crecimiento basados en la utilización del crédito internacional para financiar la inversión, las hace muy vulnerables a las perturbaciones en la TII( Tasa de interés internacional) . En los últimos años la Inversión Extranjera Directa (IED) se ha vuelto a convertir en una conexión importante (dentro del canal financiero) de las economías centrales con las periféricas. (Carrera, Feliz & Panigo, 1999, pg.5). IV. Metodología. Para analizar el efecto que puede tener el impacto de la crisis subprime sobre Colombia, el análisis se divide en dos secciones. En la primera parte se analiza el comportamiento de los agregados macroeconómicos y la correlación de las variables relevantes que explican la transmisión de las fluctuaciones a nivel internacional para Colombia y EEUU.. En la segunda parte se procede a plantear un modelo de vectores autorregresivos (VAR). El modelo de vectores autorregresivos plantea un sistema de ecuaciones en donde en cada ecuación la variable dependiente depende de todas las otras variables del modelo de forma rezagada.. 8.
(9) Las variables incluidas en el modelo son: • PIBCOL: Producto interno bruto colombiano.(millones de dólares en precios constantes de 1994) • PIBEEUU : Producto interno bruto de EEUU. • Rint: Tasa de interés real internacional • TI: Términos de intercambio. • XCOL‐EEUU: Exportaciones colombianas a EEUU (millones de dólares). El modelo busca capturar las variables relevantes de la transmisión de ciclos económicos internacionales. En particular la variable Rint, captura el efecto del canal de transmisión financiero, mientras que las variables TI(términos de intercambio) y Xcol‐eu (Exportaciones de Colombia a EEUU) capturan el efecto del canal de transmisión comercial. Dichas variables son además las mismas variables utilizadas en varios de los trabajos sobre transmisión de ciclos económicos internacionales en otros países.. IV.a. Los Datos. Para el análisis de este trabajo se usan las series trimestrales de las variables antes descritas para el periodo 1994‐2007. Las series del PIB colombiano y las de los términos de intercambio se obtuvieron de la información estadística disponible en la página web del Banco de la República. La serie de las exportaciones colombianas a EEUU se calculo utilizando la serie de exportaciones totales de Colombia disponible en el Banco de la República, y la serie de exportaciones por lugar de destino disponible en el DANE. Para construir dicha serie se supuso que el porcentaje de exportaciones a EEUU como porcentaje de las exportaciones totales de Colombia se mantiene constante a través del año debido a que la serie de exportaciones colombianas por lugar de destino está expresada anualmente. De esta forma al tener la serie del total de exportaciones trimestrales colombianas y el porcentaje de exportaciones a EEUU como porcentaje del total de exportaciones se pudo construir una buena aproximación a la serie trimestral de 9.
(10) las exportaciones colombianas a EEUU . Para el PIB de EEUU se usó la serie disponible en el Bureau of Economic Analysis de Estados Unidos. Por último como tasa de interés internacional se utilizo la tasa de interés real de los bonos del tesoro de 10 años del gobierno de EEUU disponible en Yahoo Finance. Como la cotización de los mismos se encuentra en términos nominales, se utilizó la serie del índice de precios del consumidor de EEUU disponible en International Financial Statistics del Fondo Monetario Internacional para construir la serie en términos reales.. IV.b. Hechos Estilizados Relación Colombia‐Estados Unidos. En esta sección se pretende analizar la relación bilateral de la economía de EEUU y la economía Colombiana. En el periodo de 1994‐2007 la economía colombiana creció a una tasa de 3.18% anual mientras que la de EEUU creció 3.05% anual. Sin embargo el crecimiento de la economía colombiana presenta un comportamiento mucho más volátil que el de la economía estadounidense como se puede apreciar en las graficas 1 y 2.. Según la literatura, la mayoría de las series económicas están. compuestas por un. componente cíclico y una tendencia de largo plazo. Estas dos partes de las series se. 10.
(11) pueden separar para analizar solamente la parte cíclica de las variables, dejando de lado el comportamiento de largo plazo. Con dicho propósito, en este trabajo se utiliza el filtro Hodrick Prescott para separar la tendencia de la parte cíclica de las variables a estudiar. El Filtro Hodrick Prescott fue popularizado por Kydland y Prescott en su literatura sobre ciclos económicos y desde entonces ha ganado popularidad en la literatura económica por sus propiedades y simplicidad. Aunque existen varios mecanismos alternativos para extraer la parte cíclica de las variables económicas y de que algunos autores han cuestionado el uso del filtro de Hodrick Prescott por las distorsiones en los datos que puede generar, Bergoeing (1998) resalta que ha sido demostrado que la distorsión generada por el filtro HP es mínima con respecto a mecanismos de separación de la tendencia alternativos.. Adicionalmente, para el análisis cíclico de las variables en cuestión se toman las tasas de crecimiento anuales de las mismas con respecto al mismo periodo del año inmediatamente anterior.. IV.b.i Ciclo del PIB colombiano vs Ciclo del PIB EEUU. El ciclo del PIB colombiano es mucho más volátil con respecto a su tendencia de largo plazo que el ciclo de EEUU. En este sentido la economía colombiana muestra periodos de grandes expansiones pero también muestra una caída muy fuerte en el año 1999, mientras que la economía de EEUU crece a un ritmo más sostenido a través del tiempo, desviándose menos de su tendencia como se puede apreciar en la gráfica 3.. 11.
(12) Grafico 3. PIBCOL vs PIBEEUU. 5,00% 4,00% 3,00% 2,00% 1,00% 0,00% ‐1,00%. PIB EEUU c. ‐2,00%. PIB COLc. ‐3,00% ‐4,00% 4 9 9 T1 1. 4 9 9 T1 3. 5 9 9 T1 1. 5 9 9 T1 3. 6 9 9 T1 1. 6 9 9 T1 3. 7 9 9 T1 1. 7 9 9 T1 3. 8 9 9 T1 1. 8 9 9 T1 3. 9 9 9 T1 1. 9 9 9 T1 3. 0 0 0 T2 1. 0 0 0 T2 3. 1 0 0 T2 1. 1 0 0 T2 3. 2 0 0 T2 1. 2 0 0 T2 3. 3 0 0 T2 1. 3 0 0 T2 3. 4 0 0 T2 1. 4 0 0 T2 3. 5 0 0 T2 1. 5 0 0 T2 3. 6 0 0 T2 1. 6 0 0 T2 3. 7 0 0 T2 1. 7 0 0 T2 3. El ciclo del PIB colombiano muestra una correlación negativa, leve y rezagada con respecto al ciclo de la economía de EEUU como lo muestra la siguiente matriz de correlación. 1. IV.b.ii. Exportaciones Colombianas a EEUU.. EEUU ha sido tradicionalmente el primer destino de exportación para Colombia. Las exportaciones colombianas a EEUU representaron 35.4% de las exportaciones totales de Colombia en el 2007, cifra que sin embargo es inferior a cifras de alrededor del 50% observadas a comienzos de la década. Las exportaciones colombianas a Estados Unidos han mostrado una dinámica muy importante durante el periodo 1994‐2007. Durante este 1. La notación para las variables es la siguiente. A los ciclos de las variables se les pone una c al final. Por ejemplo a la parte cíclica del PIB colombiano se le denomina PIBCOLc. Las variables en logaritmos se denominan con una Ln antes de la variable (ej LnPIBCOL), y las variables en diferencias se denominan con una D antes (ej: DPIBCOL) . Así mismo el paréntesis denota el número de rezagos de la variable.. 12.
(13) lapso han mostrado un crecimiento promedio de 11.25% anual, muy superior al promedio de crecimiento del resto de la economía colombiana. La gráfica 4. muestra el comportamiento cíclico de las exportaciones colombianas respecto al comportamiento del ciclo del producto estadounidense.. Gráfico 4. Exportaciones colom bianas a EEUU vs .PIB EEUU 3,00%. 45,00% 35,00%. 2,00% 25,00% 1,00%. 15,00% 5,00%. 0,00% ‐5,00% ‐1,00%. ‐15,00% ‐25,00%. ‐2,00% ‐35,00% ‐45,00%. ‐3,00% 4 9 9 1 T 1. 4 9 9 1 T 3. 5 9 9 1 T 1. 5 9 9 1 T 3. 6 9 9 1 T 1. 6 9 9 1 T 3. 7 9 9 1 T 1. 7 9 9 1 T 3. 8 9 9 1 T 1. 8 9 9 1 T 3. 9 9 9 1 T 1. 9 9 9 1 T 3. 0 0 0 2 T 1. 0 0 0 2 T 3. XCOL‐EEUUc. 1 0 0 2 T 1. 1 0 0 2 T 3. 2 0 0 2 T 1. 2 0 0 2 T 3. 3 0 0 2 T 1. 3 0 0 2 T 3. 4 0 0 2 T 1. 4 0 0 2 T 3. 5 0 0 2 T 1. 5 0 0 2 T 3. 6 0 0 2 T 1. 6 0 0 2 T 3. 7 0 0 2 T 1. 7 0 0 2 T 3. PIBEEUUc. El ciclo de las exportaciones colombianas muestra una alta correlación con el ciclo del producto de Estados Unidos. Este resultado está en línea con la teoría ya que un crecimiento de la economía de EEUU se debería ver reflejado en un aumento de la demanda por productos importados estimulando las exportaciones colombianas a Estados Unidos.. IV.b.iii. Términos de Intercambio. 13.
(14) Al igual que las exportaciones los términos de intercambio de Colombia han mostrado una dinámica de crecimiento muy importante. El ciclo de los términos de intercambio colombianos también muestra una correlación muy alta con la dinámica del ciclo del producto de EEUU.. La correlación del ciclo de los términos de intercambio colombianos es positiva y rezagada como muestra el siguiente cuadro.. IV.b.iv. Tasa Interés Internacional. El ciclo del PIB colombiano muestra una correlación positiva pero débil y rezagada respecto al ciclo de la tasa real de los bonos del tesoro de EEUU con un vencimiento de 10 años. Este resultado llama la atención porque sería de esperar que un aumento de la tasa de interés real de EEUU hiciera más atractivas las inversiones en EEUU generando una salida de capitales afectando negativamente el PIB colombiano. Este resultado además va en dirección contraria a lo hallado por otros estudios de las transmisiones de ciclos entre 14.
(15) EEUU y otros países emergentes. Por ejemplo Carrera (et al.) encuentra una correlación negativa fuerte y rezagada entre el ciclo de las tasas de interés de Estados Unidos y el ciclo del producto argentino (‐0.53).. IV.c. El modelo: Vectores Autorregresivos (VAR). En la sección anterior se mostró el comportamiento cíclico de las variables en términos generales hallando evidencia que favorece la hipótesis planteada acerca de la transmisión de los ciclos económicos internacionales. En la mayor parte de los casos se pudo encontrar una correlación entre el ciclo de las variables colombianas y el comportamiento del ciclo de la economía de EEUU. Para ver si efectivamente existe una relación donde el comportamiento del PIB de EEUU causa al PIB de Colombia a través de los mecanismos de transmisión resumidos en el diagrama se hicieron pruebas de causalidad de Granger al sistema.. 15.
(16) Los resultados de la prueba de Granger señalan con un nivel de significancia del 90% que el comportamiento el PIB de EEUU si afecta las exportaciones colombianas a EEUU, a los términos de intercambio, y la tasa de interés. Los resultados se muestran en la cuadro 1.. 2. Así mismo la prueba muestra que tanto las exportaciones colombianas a EEUU como los términos de intercambio, si afectan al PIB colombiano, pero la tasa de interés no. Esto da evidencia de que los efectos del canal de transmisión comercial si existen pero la existencia de los efectos del canal de transmisión financiero son menos claros. También es. 2. *denota significativo al 95%. **denota significativo al 90%.. 16.
(17) importante ver que el PIB colombiano no afecta la tasa de interés internacional como debería esperarse.. El modelo VAR tiene algunas propiedades que lo hacen muy conveniente. Primero, cada ecuación del VAR se puede estimar usando el método de estimación tradicional (MCO), mínimos cuadrados ordinarios. Segundo, las proyecciones obtenidas por un modelo VAR son usualmente mejores que modelos más complicados de ecuaciones simultaneas. Por último, no es necesario hacer una distinción entre variables endógenas y exógenas, todas las variables en el VAR se consideran endógenas (Rufino). En cuanto a este último punto es importante resaltar que el modelo VAR es un modelo econométrico que busca capturar interdependencias entre distintas variables a través del tiempo.. El sistema de ecuaciones del VAR es el siguiente:. Donde. es un vector que contiene todas las variables del modelo y. es el término de. error de la regresión. El subíndice p corresponde al número de rezagos.. Las variables incluidas en el vector. son los logaritmos de las siguientes variables:. • PIBCOL: Producto interno bruto colombiano. (precios constantes de 1994) • PIBEEUU : Producto interno bruto de EEUU. • Rint: Tasa de interés real internacional • TI: Términos de intercambio. • XCOL‐EEUU: Exportaciones colombianas a EEUU. 17.
(18) Para poder estimar el modelo de vectores autorregresivos (VAR) es necesario que todas las variables sean estacionarias. Para probar si las variables son estacionarias se hizo la prueba de Dickey Fuller Aumentado (ADF) sobre todas las variables del sistema. La prueba muestra que todas las variables son integradas de orden 13. Como todas las variables son I(1) hay 2 opciones para estimar el modelo dependiendo de si hay cointegración o no. Según Johansen (1998), si todas las variables son I(1) es posible que exista uno o varios vectores de cointegración que previenen que los errores en las relaciones se hagan mas grandes a través del tiempo. Si no hay cointegración, el método correcto para estimar el modelo es usar un filtro o la primera diferencia de las variables para hacerlas estacionarias. Si hay cointegración entre las variables del sistema, es necesario estimar un modelo de vectores autorregresivos con mecanismo de corrección de errores (VECM). Esto se hace ya que de haber cointegración al hacer las variables estacionarias mediante el uso de primeras diferencias se estarían omitiendo relaciones de largo plazo entre las mismas, lo que generaría sesgo de especificación quitándole la validez a las pruebas econométricas y al resto del modelo (Ahumada, 1999). Al probar si hay cointegración entre las variables del modelo usando el método de Johansen se encuentra las variables sí están cointegradas4, y que existe un solo vector de cointegración. Por esta razón es necesario replantear el modelo de vectores autorregresivos como un modelo de vectores autorregresivos con mecanismo de corrección de errores (VECM). El número de rezagos óptimos del modelo es diferente dependiendo de la prueba econométrica que se utilice. El criterio de información de Schwarz recomienda el uso de un rezago, mientras que el criterio de información de Akaike recomienda usar 2 rezagos.5 En este trabajo se utiliza 1 rezago como sugiere el criterio de información de Schwarz, ya que se ha demostrado que este es mejor dada una muestra pequeña. 3. Ver anexo estadístico 1. Ver anexo estadístico 2. 5 Ver anexo estadístico 3. 4. 18.
(19) Teniendo en cuenta las características de las variables se estimó un modelo VECM con las variables rezagadas un periodo. Los resultados obtenidos se analizan a continuación. Es importante resaltar que a pesar de sus bondades el modelo VAR tiene ciertas restricciones. De acuerdo a Arias (2004), tanto en el análisis VAR como en el análisis VECM las variables son endógenas, no se acostumbra a analizar los coeficientes, la significancia individual de las variables, ni la bondad de ajuste de las ecuaciones individuales. Para el modelo se verificó que no violara los supuestos de mínimos cuadrados ordinarios. En este sentido se verificaron la normalidad de los errores, la no correlación serial de los errores y la no heterocedasticidad satisfactoriamente.6 También se analizó la significancia global de la ecuación del PIB colombiano en el VAR usando el estadístico F, y se encontró que esta es significativa.. V. Análisis de Resultados El modelo VAR o en su defecto el modelo VECM permite analizar la interrelación de las variables a través del tiempo. Para hacer esto se utiliza especialmente una herramienta conocida como las funciones impulso respuesta.. V.a. Funciones Impulso Respuesta Las funciones impulso respuesta muestran cómo responde el modelo ante un choque exógeno no esperado sobre una de las variables del sistema. Las funciones impulso respuesta calculadas por el sistema muestran resultados en línea con lo explicado anteriormente. Las funciones impulso respuesta de la gráfica 8. muestran que las variables asociadas a la transmisión internacional de los ciclos económicos si afectan al producto colombiano.. 6. Ver anexos estadísticos 4, 5, 6.. 19.
(20) En este sentido la economía colombiana responde positivamente ante choques en los términos de intercambio, de las exportaciones y de la tasa de interés internacional. Aunque los mecanismos de transmisión de ciclos económicos internacionales predicen una respuesta positiva. del producto colombiano ante cambios en los términos de. intercambio, y las exportaciones, la respuesta observada con respecto a la tasa de interés es opuesta a lo esperado. La función muestra una respuesta positiva del producto colombiano ante choques positivos en la tasa de interés internacional. Teóricamente se esperaría que un aumento en la tasa de interés internacional hiciera más atractivas las inversiones en el extranjero generando una salida de capitales de Colombia, adicionalmente dicho aumento haría más costoso el servicio de la deuda denominada en moneda extranjera para Colombia, afectando negativamente el producto colombiano. Una posible explicación del resultado obtenido empíricamente es que un aumento de la tasa de interés puede reflejar una respuesta casi contemporánea de las autoridades monetarias de EEUU con respecto a una expansión cíclica de la economía estadounidense. Por su parte el gráfico 8 muestra que el comportamiento de la economía de Estados Unidos si afecta las variables que transmiten el ciclo económico internacionalmente. Un choque en el producto de Estados Unidos tiene una respuesta en la misma dirección en el largo plazo sobre los términos de intercambio. Lo mismo sucede con las exportaciones, un choque en el producto estadounidense tiene un efecto en el mismo sentido sobre las. 20.
(21) mismas en el largo plazo aunque en un comienzo el choque es negativo. Como es de esperarse, un choque positivo en el producto de EEUU induce un aumento en las tasas de interés ya que las autoridades monetarias (Reserva Federal en este caso) responden al aumento cíclico del producto con aumentos de la tasas de interés como mecanismo para controlar la inflación y mantener el crecimiento del producto en un nivel sostenible con respecto al producto potencial.. El Producto interno bruto colombiano responde positivamente ante un choque no esperado en el producto de EEUU como se observa en la grafica 9., y su efecto es persistente en el largo plazo. En este caso un choque de una desviación estándar sobre el producto de EEUU (1.34% del nivel de la serie) tiene un efecto en la misma dirección de 0.91% sobre el PIB colombiano al cabo de 4 trimestres, y 2.17% al cabo de 8 trimestres. El resultado es semejante al obtenido por Carrera, Feliz & Panigo (et.al). En dicho trabajo encuentran que un choque de una desviación sobre el PIB de EEUU tiene un efecto en la misma dirección de 0.79% del PIB argentino.. 21.
(22) Este resultado muestra claramente que un choque al Producto estadounidense si tiene efectos muy significativos sobre el desempeño de la economía colombiana. Además es importante resaltar que el choque es persistente en el largo plazo, por lo que se podría esperar que la actual crisis subprime tenga un impacto fuerte sobre la economía colombiana a corto y mediano plazo. Para las funciones impulso respuesta no fue posible calcular los intervalos de confianza debido a que los programas estadísticos Eviews 6.0 y Stata 9.1 no calculan intervalos de confianza para los VECMs.. V.b. Proyecciones Haciendo ciertos supuestos se puede cuantificar el impacto que tendrá la crisis de EEUU sobre la economía colombiana de acuerdo a los resultados obtenidos con el modelo econométrico. Se asume como escenario base las proyecciones hechas por el Fondo Monetario Internacional para el 2008 y 2009, y también se asume que el crecimiento de EEUU de largo plazo es el 3.05% anual calculado según la muestra para el periodo 1994‐ 2007. Según las últimas proyecciones del FMI, Estados Unidos crecerá 0.5% y 0.6% en el 22.
(23) 2008 y 2009 respectivamente. De acuerdo a las funciones impulso respuesta Colombia crecería 1.73% menos en el 2008 y 2.3% menos en el 2009, por cuenta de la desaceleración de la economía estadounidense.. VI. Conclusiones Hay principalmente dos mecanismos. a través de los cuales se transmiten. internacionalmente los ciclos económicos; el canal financiero y el canal comercial. La evidencia empírica muestra claramente que el canal comercial. de la transmisión. económica de ciclos económicos tiene un efecto significativo sobre la economía, pero la evidencia a favor del canal financiero no es tan clara. De esto se puede deducir que la crisis estadounidense tendrá impacto sobre Colombia a través de las exportaciones y los términos de intercambio. En este sentido, la crisis de EEUU hace que se reduzca la demanda efectiva por importaciones del extranjero, reduciendo las exportaciones colombianas y deteriorando los términos de intercambio. En cuanto al canal financiero, los efectos no son tan evidentes sobre la economía real. Este trabajo permite concluir que la fuerte desaceleración o posible recesión en la economía de Estados Unidos causada por la crisis subprime tendrá un impacto muy importante sobre la economía colombiana en el corto plazo. Este impacto sería de aproximadamente 1.7% en el 2008 y 2.3% en el 2009 si se tiene en cuenta el escenario del FMI y los resultados del modelo VECM desarrollado a través de este trabajo.. 23.
(24) VII. Bibliografía. Agenor, P.R, Mcdermot, J.C, & Prasar, E.S.(1999). Macroeconomic fluctuations in developing countries: Some stylized facts. Marzo 1999. IMF working paper.. Ahumada, H. & Garegnani, M.L. (1999). Hodrick Prescott Filter in Practice.. Arias, E. & Torres, C. (2004). Modelos VAR y VECM para el pronóstico de corto plazo de las importaciones de Costa Rica. Documento de Investigación, Banco Central de Costa Rica.. BBC News (2007). The US subprime crisis in graphics. Recuperado el 28 de Febrero de http://news.bbc.co.uk/2/hi/business/7073131.stm Bergoeing, R. & Suarez, J.E.(2001) ¿Qué debemos explicar? Reportando las fluctuaciones agregadas de la economía chilena. Revista de Análisis Económico, Vol. 16, Nº 1, pp. 145‐ 166. Junio 2001.. Calvo, S. & Reinhart, C. (1996). Capital flows to Latin America: Is there evidence of contagion effects? Policy Research Working Paper Series 1619. The World Bank, revised.. Carrera, J.E, Feliz, M., & Panigo, D. (1999). Una medición de los canales de transmisión de las fluctuaciones Económicas: El caso de Argentina y los Estados Unidos.. Dodd, R. (2007) Subprime: Tentacles of a Crisis. Finance and development (Diciembre 2007). Fondo Monetario Internacional.. The economist. (2007). Emerging Economies: Dizzy in Boomtown. The economist. (Nov 15, 2007). Recuperado el 10 de Febrero de 2008 de http://www.economist.com/finance/displaystory.cfm?story_id=10136509. 24.
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(27) VIII. Anexo Estadístico. 27.
(28) 28.
(29) 29.
(30) 30.
(31) 31.
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