Oportunidades en Renta Fija Nacional

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(1)

Juan Pablo Araujo

Portfolio Manager Renta Fija Nacional

LarrainVial AGF

Oportunidades en

Renta Fija Nacional

(2)



¿Cómo posicionamos nuestros portafolios de renta fija?



¿Dado el escenario actual, dónde están las oportunidades en renta fija?



Para responder a estas preguntas, es necesario definir un concepto esencial:



Los movimientos de los precios de los instrumentos de renta fija, se

mueven en base a expectativas:

TPM terminal

Inflación

Spreads

BCP’s

BCU’s

Bonos Corp., Bancarios, Letras Hip., etc.

+

+

(3)

¿Cómo son y han sido las estimaciones de TPM futuras en este contexto?



TPM terminal tiende a una banda entre 5,5% y 6,5%.

Dónde estamos hoy:

Concluyendo un proceso de alzas de tasa

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

6%

7%

8%

9%

Sep -01

Ene -03

May -04

Oct -05

Feb -07

Jul -08

Nov -09

Abr -11

Ago -12

(4)

1600

1400

1200

1000

800

600

400

200

0

5.25%



Si bien la TPM inició su ciclo de alzas de tasa a mediados del 2010, ésta

se incorporó en los precios de mercado hace más de dos años.



Coincide con el repunte en las expectativas de crecimiento global.

TPM Esperada

Fin 2012

S&P 500

TPM Efectiva

(5)



Supongamos que nos situamos a comienzos de marzo de este año, previo

a la decisión de tasa del Banco Central. La TPM se situaba en 3,5%.



¿Cómo cambia el precio de los instrumentos de renta fija según las

distintas opciones que tiene el Banco Central?:

¿Por qué es tan importante la TPM terminal?

TPM: 6,0%

6,11%

6,03%

TPM: 5,5%

5,60%

5,56%

TPM Terminal Alzas de TPM TIR BCP-10

TPM: 6,0%

6,05%

5,91%

TPM: 5,5%

5,57%

5,48%

(6)



La expectativa de inflación para fines del 2011 alcanzó su máximo a

comienzos del mes de abril.



Desde mayo la expectativa de inflación para este año comenzó a ceder.

La evolución de las expectativas de inflación

3,57%

3,81%

4,28%

4,43%

4,43%

4,19%

4,08%

3,70%

2,94%

3,00%

0,0%

0,5%

1,0%

1,5%

2,0%

2,5%

3,0%

3,5%

4,0%

4,5%

5,0%

Dic -10

Ene-11

Feb-11

Mar -11

Abr -11

May -11

Jun-11

Jul-11

Ago -11

HOY

(7)



La expectativa de inflación para fines del 2011 alcanzó su máximo a

comienzos del mes de abril.



Desde mayo la expectativa de inflación para este año comenzó a ceder.

La evolución de las expectativas de inflación

0,30%

0,50%

1,30%

1,60%

2,00%

2,20%

2,30%

2,30%

3,57%

3,81%

3,98%

3,93%

3,13%

2,59%

2,08%

1,50%

0,64%

0,70%

Inflación Materializada 2011

Dic -10

Ene-11

Feb-11

Mar -11

Abr -11

May -11

Jun-11

Jul-11

Ago -11

HOY

0,0%

0,5%

1,0%

1,5%

2,0%

2,5%

3,0%

3,5%

4,0%

4,5%

5,0%

Inflación Esperada 2011

(8)



Expectativa de inflación a todos los plazos cediendo durante los últimos

meses.

La evolución de las expectativas de inflación

-2%

-1%

0%

1%

2%

3%

4%

5%

dic.09

mar.10

jun.10

sep.10

dic.10

mar.11

jun.11

Compensación Inflacionaria 1 año

Compensación Inflacionaria 2 años

(9)



Expectativa de inflación futura cediendo durante los últimos meses.

La evolución de las expectativas de inflación

0%

1%

2 %

3%

4 %

5%

6%

dic.09

mar. 10

jun.10

sep.10

dic.10

mar.11

jun.11

(10)



Expectativa de inflación futura cediendo durante los últimos meses.

La evolución de las expectativas de inflación

0%

1%

2 %

3%

4 %

5%

6%

dic.09

mar. 10

jun.10

sep.10

dic.10

mar.11

jun.11

(11)

Y finalmente los spreads



Evolución histórica de spreads de bonos corp., letras y bonos bancarios:

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

Ene.06 Jul.06 Ene.07 Jul.07 Ene.08 Jul.08 Ene.09 Jul.09 Ene.10 Jul.10 Ene.11 Jul.11

Spread Corp

Spread Corp AAA

Spread Corp AA

Spread Corp A

(12)

Y finalmente los spreads



Evolución histórica de spreads de bonos corp., letras y bonos bancarios:

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

4,5

5,0

Ene.06 Jul.06 Ene.07 Jul.07 Ene.08 Jul.08 Ene.09 Jul.09 Ene.10 Jul.10 Ene.11 Jul.11

Spread Corp

Spread Corp AAA

Spread Corp AA

Spread Corp A

Spread Corp BBB

Spread Banc

Spread LH

Lehman Brothers

Evento La Polar

+

(13)



Después de ver los antecedentes de mercado, vayamos al proceso

de construir el portafolio óptimo con nuestras expectativas futuras.



El proceso de asignación de activos requiere 3 elementos:

1.

Un universo de activos a invertir.

2.

Retorno esperado por activo.

3.

Correlación entre activos.

(14)

1.

Un universo de activos a invertir



Intermediación en pesos y UF (Depósitos).



Bonos de Gobierno en UF y en pesos, clasificados por duración.



Spread

en UF, clasificado por duración.

2.

Retorno esperado por activo

1.

TPM Esperada



Construcción de la curva esperada en pesos.

2.

Inflación Esperada



Construcción de la curva esperada en UF.

3.

Spread esperado en UF



Construcción de la curva esperada de spread en UF.



Construyamos entonces los retornos esperados respondiendo las

siguientes preguntas…



TPM esperada para fin del 2011



5,25%



TPM Terminal



5,00%



Inflación esperada para el 2011



3,50%



Inflación esperada para el 2012



3,00%

(15)

Trayectorias esperadas de las curvas de Gobierno



¿Cómo debieran verse las curvas nominal y real?

Tasas Reales de Gobierno

Tasas Nominales de Gobierno

5,30

5,43

5,53

5,32

5,20

5,16

4,9

5,0

5,1

5,2

5,3

5,4

5,5

5,6

Gob $ 0-2

Gob $ 3-5

Gob $ 6-8

2,65

2,56

2,55

2,43

2,29

2,25

1,0

1,2

1,4

1,6

1,8

2,0

2,2

2,4

2,6

2,8

3,0

Gob $ 0-2

Gob $ 3-5

Gob $ 6-8

Expectativas de Inflación

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

3,5

4,0

BEI-2

BEI-5

BEI-10

Tasa Spot

Tasa Futura

(16)

CONSERVADOR

MODERADO

CRECIMIENTO

Duración: 0,5 años

Retorno a fin de año: 2,4%

Retorno Anualizado: 6,5%

Duración: 3,5 años

Retorno a fin de año : 3,8%

Retorno Anualizado: 10,2%

Duración: 7 años

Retorno a fin de año : 4,6%

Retorno Anualizado: 12,4%

0%

20%

40%

60%

Dep UF

Dep $

Gob UF

Gob $

Corp

0%

20%

40%

60%

Dep UF

Dep $

Gob UF

Gob $

Corp

0%

20%

40%

60%

Dep UF

Dep $

Gob UF

Gob $

Corp

Selección de Portafolios

(17)

Además, tenemos las cuentas ordenadas…

Fuente: Fondo Monetario Internacional (FMI – Estimaciones 2011).

Déficit Fiscal vs Deuda Neta (% PIB)

(18)



¿Existen oportunidades hoy en renta fija?



Sí las hay, en base a las expectativas hemos construido portafolios

con retornos atractivos hacia fin de año.



Recordemos que más que el proceso que estamos viviendo, lo que

importa son las expectativas implícitas en los instrumentos: (i) TPM

terminal; (ii) inflación y (iii) spreads.



Hoy, se observan oportunidades en la zona media y larga de la curva

nominal, y en el sector medio de la curva real.



Además, la demanda por activos de renta fija local se sustenta por

sólidos fundamentos macroeconómicos y el atractivo carry trade que hoy

presenta nuestra economía.

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Juan Pablo Araujo

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Referencias

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