Bonos municipales como mecanismo de financiación en Colombia

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Bonos Municipales como Mecanismo

de Financiación en Colombia

Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental

Autor: Juan Camilo Rueda Ramirez Asesor 1: Juan Sebastian Rojas Asesor 2: Giovanni Hernandez

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Agradecimientos

 A mis dos asesores no solo por ayudarme a realizar este trabajo, sino a mostrarme los beneficios y bondades de la Universidad y apoyarme en los momentos en los cuales lo necesité. Muchas gracias por ser mis asesores y enriquecer mi vida estudiantil y profesional. o Juan Sebastian: por mostrarme que la Ingeniería Civil no es tan solo una carrera de fuerzas y momentos, sino que es interdisciplinaria y que de la mano de una buena gestión lleva a generar grandes proyectos.

o Giovanni: un profesor excepcional que no solo enseña la importancia de tomar las decisiones correctas financieras para hacer crecer una empresa y personalmente, sino que también entiende la importancia de la historia en la toma de decisiones futuras y transmite dicha importancia a sus pupilos.

 A mi familia por el apoyo incondicional todos estos años y especialmente, a mis papas que me dieron la oportunidad de tener la mejor educación posible y enseñarme que el esfuerzo y el trabajo hace a un gran profesional, pero, que en la vida no es solo importante ser un gran profesional sino una gran persona.

 A mi grupo de amigos “BLA” que con ellos pasamos tantos retos juntos y hemos aprendido mucho tanto en lo profesional, como en lo académico y en lo interpersonal, espero que esta amistad perdure en el tiempo y crezcamos juntos.

 A mis amigos de toda la vida porque al ser un grupo tan diverso me ayudan a entender la importancia de la interdisciplinaridad y sé que en un momento que necesite apoyo ahí estarán.

 Mark I can’t thank you enough for giving me the idea for this thesis and helping me along the way. I´m fully aware that it’s not your duty to help your son’s friends but you still do and that teaches me that people with great heart always get far. Thanks for teaching me so much in such little time.

 Hermosa te amo gracias por ser el motor de mi vida contigo siento que ningún obstáculo es muy difícil de atravesar, que el trabajo en equipo siempre nos hace más grandes y que a tu lado no hay límites a nuestra grandeza porque llegaremos muy lejos, pero lo más importante siempre juntos porque de ninguna otra manera me gustaría llegar. Te amaré por siempre porque eres y serás una gran parte de mi vida que nunca pienso olvidar.

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ABLA DE

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ONTENIDO

1. Introducción ... 9

2. Objetivos ... 12

3. Metodología ... 12

3.1. Primera etapa. ... 12

3.1.1. Estrategias de investigación ... 13

3.1.2. Trabajo de campo ... 14

3.1.3. Recolección de datos secundarios ... 14

... 15

4. Motivación ... 16

4.1. Situación Actual ... 16

4.2. Futuras inversiones ... 19

4.3. Construcción como promotor de re-activación económica ... 20

4.4. Importancia de tener distintas formas de financiar proyectos ... 20

5. Estado del arte ... 21

5.1. ¿Qué es el mercado de Financiero? ... 21

5.1.1. Tipos de mercado ... 22

5.1.2. Modalidades de entrada al mercado ... 22

5.1.3. Principales opciones de inversión ... 23

5.1.4. Medios transaccionales ... 24

5.1.5. Clasificación del caso de estudio dentro del mercado financiero ... 24

5.2. ¿Qué son los Bonos? ... 24

5.2.1. Tipos de bonos (Estatales, Corporativos y Municipales) ... 25

5.2.2. Diferencia entre Bonos Municipales y Estatales ... 29

5.3. Bonos Municipales en el Mundo ... 30

5.3.1. América ... 30

5.3.2. Europa ... 32

5.3.3. Asia ... 32

5.4. Bonos Municipales en Colombia ... 33

5.4.1. Marco legal al cual están sujetos dichos bonos Ley 964 de 2005 ... 33

5.4.2. Ley 1508 de 2012 ... 34

5.4.3. Casos de emisión de Bonos ... 36

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6.1. Tasa de Créditos Para Bonos ... 37

6.2. Pasos para diseñar un Bono Municipal ... 40

7. Modelos con casos reales ... 40

7.1. Tasa de descuento Colombia ... 40

7.2. Nuevo Hospital Mario Gaitán Yanguas Nivel 3 (Soacha) ... 44

7.2.1. Importancia del proyecto ... 44

7.2.2. Descripción del proyecto ... 45

7.2.3. Tasa de descuento que Aplicará para este proyecto ... 47

7.2.4. WACC del Proyecto ... 53

7.2.5. Viabilidad del proyecto con bonos ... 53

7.3. Vía Alterna Bogotá – La Calera ... 57

7.3.1. Importancia del Proyecto ... 57

7.3.2. Descripción del Proyecto ... 59

7.3.3. Tasa de descuento que Aplicará para este proyecto ... 61

7.3.4. WACC del Proyecto ... 65

7.3.5. Viabilidad del proyecto con bonos ... 65

8. Discusión ... 76

9. Conclusiones... 78

10. Bibliografía ... 80

11. Anexos ... 88

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ONTENIDO

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RÁFICAS

Gráfica 1: Cantidad de TES emitida y pagada por año (Banco de la República, 2016) ... 26

Gráfica 2: Tasas Promedio de los TES por Año (Banco de la República, 2016) ... 27

Gráfica 3: Emisión y Cumplimiento de TES en billones de pesos (Banco de la República, 2016) ... 28

Gráfica 4: Flujo de Caja de la Deuda de la Emisión de Bonos de Soacha ... 50

Gráfica 5: Flujo de Caja de la Deuda de la Emisión de Bonos de Cundinamarca ... 52

Gráfica 6: Resumen flujo de caja libre 2011-2015 ... 55

Gráfica 7: FCL del Hospital Mario Gaitán Yanguas ... 57

Gráfica 8: Flujo de Caja de la Deuda de la Emisión de Bonos de Bogotá ... 64

Gráfica 9: FCL del Proyecto ... 76

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ONTENIDO

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MÁGENES

Imagen 1: La Cabaña – Bogotá opción vía La Calera ... 58

Imagen 2: La Cabaña – Bogotá opción Auto Norte ... 58

Imagen 3: La Cabaña – Bogotá opción Carrera 7ª... 59

Imagen 4: Trazado Propuesto por la empresa Benton SAS (Andrade, 2015). ... 60

Imagen 5: Báscula de La Cabaña ... 60

Imagen 6: Conexión RN-50 y vía Márquez ... 61

Imagen 7: Matriz para el aforo vehicular ... 67

Imagen 8: Costo de los dos Peajes vía La Calera - Sopo ... 68

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ONTENIDO

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ABLAS

Tabla 1: Emisión de Bonos en Estados Unidos (Mishkin & Eakins, 2011, p. 287). ... 29

Tabla 2: Uso de los bonos municipales en Estados Unidos (Emilia Istrate, 2013). ... 32

Tabla 3: ¿Quién puede ser emisor según estándares de la Bolsa de Valores de Colombia? (Tobón & Vélez, s.f.) ... 34

Tabla 4: Valor de los T-Strips desde 2016 hasta 2036 ( J.P.Morgan Pricing Direct Inc, 2016) ... 38

Tabla 5: Resumen del CDS en puntos básicos dependiendo de la calificación financiera (Damodaran, 2016). ... 43

Tabla 6: Resumen del valor del Proyecto obtenida del contrato de la construcción (Municipio de Soacha, 2015) ... 45

Tabla 7: Meses por actividad y meses totales según el contrato ... 46

Tabla 8: Ejecución porcentual del Proyecto y los días que se deben hacer los respectivos pagos a la constructora ... 46

Tabla 9: Aporte que hará cada uno de los entes gubernamentales involucrados ... 46

Tabla 10: Resumen de desembolsos con sus valores y mes de ejecución ... 47

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Tabla 12: Resumen de las características del bono que será emitido por Soacha ... 49

Tabla 13: FCD de la emisión de bonos municipales de Soacha ... 49

Tabla 14: YTM de los Bonos Municipales de Soacha ... 51

Tabla 15: Resumen de la Emisión de Bonos por parte de Cundinamarca ... 51

Tabla 16: Resumen de las características del bono que será emitido por Cundinamarca ... 52

Tabla 17: YTM de los Bonos Municipales de Cundinamarca ... 53

Tabla 18: Costo de Deuda de Cada uno de los implicados en el proyecto ... 53

Tabla 19: Cálculo del WACC para el Proyecto HMGY ... 53

Tabla 20: Activos Corrientes y Fijos 2010-2015 ... 54

Tabla 21: Pasivos Corrientes, No Corrientes y Patrimonio 2010-2015 ... 54

Tabla 22: Estado de Pérdidas y Ganancias 2010-2015 ... 55

Tabla 23: Flujo de Caja Libre 2011-2015 ... 55

Tabla 24: FCL del Hospital Mario Gaitán Yanguas ... 56

Tabla 25: VPN Hospital Mario Gaitán Yanguas ... 57

Tabla 26: Aporte que hará cada uno de los entes gubernamentales involucrados en la construcción de la vía ... 61

Tabla 27: Resumen de las características del bono que será emitido por Bogotá ... 62

Tabla 28: Resumen de las características del bono que será emitido por Bogotá ... 63

Tabla 29: FCD de la emisión de bonos municipales de Bogotá ... 63

Tabla 30: YTM de los Bonos Municipales de Bogotá... 64

Tabla 31: Costo de Deuda de Cada uno de los implicados en el proyecto ... 65

Tabla 32: Cálculo del WACC para el Proyecto de la Nueva Vía Bogotá - La Calera ... 65

Tabla 33: Aspectos Generales del Proyecto de la nueva vía Bogotá – La Calera ... 66

Tabla 34: TPD Peaje la Cabaña ... 69

Tabla 35: TPD Peaje Patios ... 69

Tabla 36: TPDA Obtenido en Campo ... 70

Tabla 37: Proyección TPD ... 70

Tabla 38: Porcentaje de Cada Categoría Peaje la Cabaña ... 71

Tabla 39: Porcentaje de Cada Categoría Peaje Patios ... 71

Tabla 40: Ponderación de las Categorías ... 71

Tabla 41: TPD Total y el de la Nueva Vía ... 72

Tabla 42: Cantidad de Vehiculos por Año y Categoría ... 73

Tabla 43: Ingresos Proyectados hasta el año 2045 ... 74

Tabla 44: FCL del Proyecto con Egreso e Ingresos ... 75

Tabla 45: VPN del Proyecto ... 76

Tabla 46: VPN con 5 Años de Construcción ... 76

Tabla 47: Resumen Económico de Ambos Proyectos ... 77

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 9

Resumen

El Trabajo examina la utilización de los bonos municipales como mecanismo de financiación para el desarrollo de proyectos de infraestructura en Colombia. Se hace un pequeño resumen de la situación económica del país al igual de las distintas utilizaciones de bonos municipales en el mundo buscando como son utilizados en los distintos continentes. Utilizando la tasa libre de riesgo de los bonos estatales además de unas primas por riesgo y una prima por transacción se logra obtener las tasas de descuento para los municipios de Colombia. Teniendo las Tasas se modelan dos proyectos de infraestructura y se evalúa su viabilidad financiera la cual resulta ser positiva demostrando que los bonos municipales son una buena manera de financiar proyectos.

Palabras Claves: Bono Municipal, tasa libre de riesgo, riesgo país, costo de transacción, valor presente neto

Abstract

This work investigates the viability to use municipal bonds as a financial mechanism to develop public infrastructure projects in Colombia. Covering the usage of municipal bonds around the world and the current economic situation it was determined the importance of new ways to finance projects in Colombia. The specific discount rates for Colombia and its municipalities were calculated using specific tables created by the professor Aswath Damodaran that calculate Default Spreads and a country risk premium. Being able to have a good approximate for the discount rates two models were made for analyzing the viability of using municipal bonds as a mechanism to finance projects. Both projects had a positive VPN which showed that they are a good way of financing projects.

Keywords: Municipal Bond, Risk free rate, Country Risk Premium, Default Spread, Net Present Value

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1. I

NTRODUCCIÓN

La globalización es una palabra altamente relacionada con integración, durante los últimos años ha sido muy importante generar interconexión entre los países para disminuir las regulaciones en los mercados, aumentar el flujo de dinero entre naciones y consolidar bloques económicos para poder generar ventajas competitivas frente a otros Estados (Banco de la República, 2006). Así las cosas, los países alrededor del mundo han generado una libertad económica que, si bien les ha traído importantes beneficios, también puede perjudicarlos a todos cuando algún factor negativo se desarrolla en una economía: se crea un efecto dominó sobre las demás que desestabiliza los mercados. Colombia no es la excepción, desde el año 2002 ha venido desarrollando varios tratados de libre comercio y alianzas con países que representan una oportunidad de expansión dentro del mercado, pero también incrementa el riesgo de verse involucrado en las situaciones de coyuntura de estos (Banco de la República, 2015).

Ahora bien, la posible recesión a la que el mundo se está enfrentando ha creado diferentes reacciones alrededor de los expertos; Mckinsey ha manifestado que la economía se encuentra lejos de entrar en recesión y que la desestabilización de los precios globales está pronto a arreglarse (Andrés Cadena, 2011). Bloomberg, por el contrario, asegura que el mundo está entrando en una recesión en la que los próximos dos años serán el principio de grandes cambios estructurales (Miller, 2016), finalmente, aseguradoras como Fitch se encuentran optimistas respecto a los factores a los que la economía se enfrenta hoy en día

(Emol- economía, 2015). En pocas palabras, los años 2015 y 2016 han sido motores de profundos cambios estructurales para la economía global, generando alta volatilidad y bipolaridad en el mercado; a veces, este se encuentra sumamente deprimido y todos los activos sufren. Por ejemplo, el mercado chino ha tenido que cerrar dos veces en lo que va corrido este año (Press digital, 2016). Otras, el mercado es altamente optimista y posiciones como Ecopetrol suben en contra de todos los diagnósticos y análisis de expertos (Davivienda, 2016). Desafortunadamente, muchos de estos cambios afectan de manera directa a las economías en vía de desarrollo ya que en tiempos de crisis mundiales, las inversiones en países subdesarrollados se ven afectadas negativamente (Rodolfo López, 2001). Específicamente, en el caso de Colombia estos factores son tan solo una porción de sus propias preocupaciones ya que este país tiene problemas internos que afectan la cartera y la inversión extranjera de manera exponencial, afectando incluso más, las inversiones recibidas por el país.

Colombia es un país en vía de desarrollo; esta clasificación de economías la realiza el Banco Mundial estimando el ingreso nacional bruto per cápita del año anterior para evaluar –entre muchos aspectos- los préstamos operativos a los que podrán acceder las naciones que forman parte de esta entidad (Banco Mundial, s.f.). Dicho lo anterior, una economía subdesarrollada se caracteriza por la sub-producción, es decir, que los recursos con los que cuenta la nación no han sido utilizados en su total capacidad. Asimismo, es determinada por un capital basado en el alto crecimiento demográfico, la dependencia económica y el intercambio desigual de las mercancías (Álvarez, s.f.). Para la mayoría de los economistas la ausencia de un sistema de infraestructura adecuado constituye un impedimento crucial para la eficaz implementación de políticas de desarrollo de un país desembocando en tasas de crecimiento menores al promedio internacional; la adecuada disponibilidad de obras de infraestructura y la prestación eficiente de servicios conexos, contribuyen a que un país o región pueda desarrollar ventajas competitivas y se constituye como un componente central en la integración del sistema económico y territorial de un Estado puesto que de

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 11 esta manera, se construye un sistema vertebral que facilita y amplia las transacciones a nivel interno y externo (Patricio Rozas, 2004).

Debido al fenómeno desacelerante en las inversiones en momentos de crisis mundiales y los factores internos negativos que rodean a Colombia en su cotidianidad, actualmente, existen diferentes mecanismos de financiación en Colombia, sin embargo, el Estado no ha podido cumplir con este deber a cabalidad (Ramírez, 2011). Entonces, en el país se han desarrollado medios de inversión privados, públicos y público-privados que han buscado satisfacer e impulsar obras que beneficien a la sociedad. No obstante, es importante resaltar que el Gobierno ha promovido estas nuevas alternativas de financiación con gran necesidad; es así como han creado filtros para la priorización y desarrollo de proyectos basados en criterios socio- económicos y financieros, la eliminación de alcances progresivos mediante el requisito de la presentación de estudios previos, pagos del gobierno contra la debida prestación del servicio, fortalecimiento institucional a través de la creación de la Agencia Estructuradora de Proyectos de Infraestructura, diseño de políticas prediales y ambientales previas a la adjudicación de proyectos y la creación de un marco normativo que promueva las condiciones adecuadas para desarrollar proyectos que vinculen capital privado (Ramírez, 2011).

Pero, teniendo en cuenta la estructura centralizada del país y el nivel burocrático que supone esta organización, puede resultar ineficiente la creación y adjudicación de nuevos proyectos en el territorio. Así pues, alrededor del mundo y en especial en la región de Latino América cuando se enfrentaron a estas restricciones sobre los recursos disponibles y un rezago en las inversiones en el sector de la infraestructura promovieron la implementación en el mercado de los bonos municipales. Estos, son instrumentos financieros emitidos por las sociedades concesionarias creados con el propósito de negociar grandes volúmenes de recursos a largos plazos que en la práctica han mejorado – en calidad y cantidad- la construcción en dos décadas en países como Chile, Argentina y Panamá (Cámara Colombiana de Infraestructura, 2013). Hoy en día, la Agencia Nacional de Infraestructura (ANI) está trabajando en la estructuración de un bono de infraestructura que facilite la participación de inversionistas institucionales en la financiación de este tipo de proyectos (Cámara Colombiana de Infraestructura, 2013).

Dentro del mundo de inversiones, los bonos municipales son un instrumento de deuda emitido por el estado o gobierno local que compromete a una municipalidad a pagar al tenedor del bono, el monto inicial que este invirtió más los intereses a la fecha en la que caduca el compromiso (Rodolfo López, 2001). Este mecanismo ha tenido gran acogida entre los países en desarrollo y en especial, de la región latinoamericana ya que es ideal para implementar en territorios con escasos recursos financieros, que carecen de infraestructura y con poblaciones urbanas de rápido crecimiento (Schloeter, 2016).

Así pues, el propósito de este estudio es realizar una investigación cuantitativa que evalúe el impacto de implementar una alternativa de financiación de proyectos de construcción en Colombia conocida como bonos municipales, cuyo objetivo es impulsar la economía por medio de la construcción de obras públicas estratégicas para los departamentos que conforman al país (Guillermo, 2014). A partir de la hipótesis de estudio, el autor investigó, comparó y relacionó los datos encontrados con casos de proyectos nacionales que posteriormente, permitieron consolidar las respectivas conclusiones.

A continuación, se contextualizará al lector sobre la situación actual que atraviesa Colombia y el mundo; después, se relacionarán las definiciones más importantes para términos de este estudio; posteriormente, se explicarán algunos casos de estudio que el autor tuvo en cuenta para, finalmente, concluir la viabilidad

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 12 económica, social y política de los bonos municipales como mecanismo de financiación en la construcción en Colombia.

2. O

BJETIVOS

El objetivo principal de este trabajo es analizar la viabilidad de la implementación generalizada de los Bonos Municipales (“Muni-Bonds”) en el contexto colombiano como alternativa de financiamiento para el desarrollo de proyectos de carácter local, específicamente el desarrollo de infraestructura en las regiones. Para lograr este objetivo general se establecen los siguientes objetivos específicos:

 Establecer el Estado actual del uso de bonos municipales a nivel internacional, regional y nacional.  Analizar y Documentar las estrategias locales de financiación de proyectos públicos a nivel

municipal y departamental.

 Establecer la viabilidad legal de los Muni-Bonds en Colombia.

 Analizar el contexto político, económico y social en el que la implementación de los bonos municipales puede ser una alternativa, en comparación del mercado tradicional y las diferentes fuentes de financiación del mercado bursátil.

 Concluir con base en la simulación de este mecanismo de financiación en dos proyectos, la viabilidad financiera de los bonos municipales en el departamento de Cundinamarca.

3. M

ETODOLOGÍA

3.1. Primera etapa.

Según lo anterior, el propósito de este estudio es evaluar a los bonos municipales como mecanismo de financiación en Colombia. Entonces, con el fin de recolectar la información más adecuada se estructuró la investigación en tres partes: las estrategias de investigación, las cuales correspondieron a la manera de obtener los datos; el trabajo de campo, el cual se encargó de la obtención de datos actuales y reales del país y, por último, la recolección de datos secundarios que se encargaron de validar el trabajo para poder concluir apropiadamente. A continuación, se explicará en detalle los componentes que enmarcaron las diferentes etapas.

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3.1.1. Estrategias de investigación

Se definió el estudio como una investigación cuantitativa ya que la información recolectada buscaba ser objetiva a partir de la hipótesis propuesta para encontrar una respuesta sustentada en números (Naoum, 2007) . Así pues, se investigó sobre el comportamiento y factores que afectaban o beneficiaban a los municipios de los diferentes países que han implementado este método de financiación. Particularmente, se indagó sobre la conducta de estos bonos en América, Europa y Asia ya que son continentes que se caracterizan por tener países que llevan varios siglos implementando los bonos para financiar proyectos de interés público, o que recientemente lo han comenzado hacer o están preparándose para emitirlos y posteriormente, se analizó la funcionalidad y el modo en que opera este tipo de inversión entre los diferentes países para encontrar variables generales y particulares.

Después, se procedió a encontrar las variables sistemáticas y regionales que afectaban la emisión y funcionalidad de esta manera de inversión en Latinoamérica y a partir de esto se replicó para Colombia en un escenario donde fue necesario modelar la tasa de interés y el VPN del proyecto para evaluar su viabilidad implementando una medición objetiva.

Estrategias de

investigación

Investigación

cuantitativa

Medición

objetiva

Implementación

de teoría

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3.1.2. Trabajo de campo

Aunque el proceso de recolección de datos sobre variables y viabilidad económica, política y social alrededor del mundo resultó valioso para la investigación, era importante recolectar información primaria para poder tener un comparable que sirviera para contrastar los datos teóricos contra el panorama nacional actual. En suma, se escogieron el Hospital Mario Gaitán Yanguas1_{y la nueva vía alterna de}

Bogotá- La Calera porque son proyectos que en la actualidad están siendo estudiados para la debida implementación y generan valor agregado dentro de la sociedad por la calidad de vida a la que sus usuarios pueden acceder. El propósito de tener estos proyectos como casos de estudio para la investigación era encontrar la tasa de descuento para el municipio, el WACC para el proyecto y el flujo de caja libre con el costo de oportunidad y simular su comportamiento para poder analizar su conducta y su facilidad de adaptación al entorno colombiano.

3.1.3. Recolección de datos secundarios

1_{El trabajo de campo del proyecto Mario Gaitán Yanguas, fue realizado en conjunto con el grupo 3 de la clase} Proyecto Final de Diseño de la Universidad de Los Andes durante el periodo correspondiente al semestre 2015-2.

Trabajo de campo

Casos de estudio

Hospital Mario

Gaitán Yanguas

Nueva vía alterna

Bogotá- La Calera

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Por último, esta investigación fue validada por la recolección de datos secundarios que permitieron corroborar la obtención de información primaria en la medida en que fue posible relacionar los datos obtenidos en los casos de estudio y la información encontrada en los estudios correspondientes.

Se tuvieron en cuenta los documentos descriptivos como las noticias de los periódicos, portales Web y televisión para documentar la situación actual en Colombia y el mundo. También, se recurrió a libros con el propósito de entender y recopilar definiciones que le agregaran valor a la investigación. Asimismo, se incluyeron conferencias de mercado dirigidas por el Banco Davivienda y el Banco de la República con el fin de entender el mecanismo y repercusiones del actuar de los distintos países y, por último, la implementación de los papers como guía y objeto de análisis resultó crucial para entender las causas y

Recolección de

datos

secundarios

Formatos

estadísticos

Agencia

Nacional de

Infraestructura

Hospital

MarioGaitán

Yaguas

Dane

Documentos

descriptivos

Noticias

Libros

Papers

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 16 comportamientos de los distintos fenómenos que atañen este tipo de financiaciones dentro de la gerencia de un proyecto de interés público.

En síntesis, el trabajo se considerará una investigación cuantitativa porque cuestionará una realidad que se vive en Colombia, mediante ensayos y mediciones numéricas para corroborar la proposición planteada por el escritor. Como se dijo anteriormente, en primer lugar es necesario contextualizar al lector mediante la búsqueda de información correspondiente a la definición de lo que son los bonos municipales en la comunidad internacional, el uso que le han dado a este tipo de financiación dentro de los países que lo han adoptado y la experiencia de estos con los bonos municipales; es importante resaltar que son de especial atención los países de América Latina ya que comparten características similares al país de estudio. Después, se comparará la anterior información con las características que envuelven a Colombia con el fin de conocer el panorama actual y evaluar las similitudes y diferencias que facilitaría o no, la implementación de este tipo de financiación. Posteriormente, se presentará un análisis con el propósito de modelar distintos proyectos para evaluar su viabilidad, calculando la tasa de descuento para encontrar el costo de oportunidad y su VPN. Finalmente, se concluirá de manera fundamental si este tipo de financiación sería viable para Colombia. De igual manera, dada la naturaleza de la investigación, se seguirá un orden científico dentro del desarrollo de la propuesta para que esta pueda ser continuada y discutida dentro de la comunidad

4. M

OTIVACIÓN

El escritor decidió evaluar el impacto de la implementación de un nuevo mecanismo de inversión en el país que ha sido reconocido por la solidaridad y beneficios que le genera a la sociedad (Schloeter, 2016). Dicho esto, se presentará el panorama nacional e internacional con el propósito de profundizar en las razones que el Estado tiene para no cumplir con el bienestar, calidad y equidad en las vidas de toda la población colombiana. Seguido a esto, se hablará de los distintos proyectos que espera implementar el gobierno durante los próximos años y se analizará por qué la construcción actúa como un impulsador en la economía. Finalmente, se explicará la importancia de tener distintas fuentes de financiación en el país, valiéndose del principio de la diversificación.

4.1. Situación Actual

En primer lugar, existen factores internacionales que afectan indiscutiblemente a las economías en vía de desarrollo como Colombia porque aumentan el riesgo de inversión en este tipo de países y hacen más atractivos destinos más seguros como lo son las economías desarrolladas. En general, este tipo de economías resulta afectada en la actualidad por tres principales factores: el déficit de la cartera China, la incertidumbre sobre la economía estadounidense y los precios del petróleo. En primer lugar, resulta importante resaltar que China es la segunda alianza más importante que tiene Colombia en términos comerciales y que precisamente este país, es el epicentro de la preocupación global ya que al ser considerada una de las economías más fuertes durante los últimos años, en los últimos meses ha registrado grandes salidas de capital y esto ha provocado una fuerte caída en el mercado; la deuda total china asciende a los 30mil millones de dólares, los expertos dudan de la manera en que podrán soportar su operación puesto que no registran fondos para subsanar este préstamo en el mercado internacional

(El confidencial, 2015). Pero lo más grave con este suceso no es la manera en la que el mercado internacional ha respondido, sino las medidas que el propio país ha tenido; la desvalorización de su moneda, generando una respuesta negativa por parte de la comunidad internacional (dinero, 2015), ya

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 17 que el riesgo de default y de un efecto dominó en la economía ascienden dramáticamente entre la comunidad internacional. Para Colombia, el anterior factor resultaría perjudicial en dos sentidos. Primero, los recursos emanados y las relaciones comerciales obtenidos del importante intercambio entre estos dos países, serían interrumpidos debido a la situación por la que atraviesa China y, por ende, Colombia debería buscar estas facilidades económicas mediante la conformación de alianzas con nuevos países. En segundo lugar, la economía estadounidense se ha visto fuertemente afectada por el salario y los niveles de desempleo; estos dos indicadores han tenido comportamientos bastante volátiles durante el primer trimestre del presente año. En vista de lo anterior, la Reserva Federal de los Estados Unidos (FED) no sabe si subirá o no las tasas de interés y esta incertidumbre ha provocado comportamientos extremos en el mercado; principalmente, han entrado y salido altos flujos de capital en los países afectando las inversiones en las economías subdesarrolladas ya que los inversionistas buscan un poco más de estabilidad (Forbes Staff, 2015). Para Colombia este hecho resulta perjudicial en la medida en que, al haber movimientos de capital tan drásticos dentro del mercado, no hay una estabilidad que genere confianza hacia este mercado y, por consiguiente, la confianza-país se ve destruida. Además, al depender de las decisiones de esta nación el país se ve forzado a tomar medidas más estrictas para poder competir con una potencia como lo es Estados Unidos. Por último, el comportamiento de los commodities ha sido desgarrador para las economías, en especial la del petróleo. Siendo el commodity más volátil del mercado ha llegado a quebrantar aquellas economías que basan sus recursos en este, como Colombia, ya que la alianza de potencias productoras de petróleo como Arabia Saudí han roto soportes históricos en el precio de este y por consiguiente, han desbalanceado las proyecciones económicas nacionales (Organization of the Petroleoum Exporting countries, 2016) Infortunadamente, Colombia basó sus proyecciones en el petróleo durante muchos años y ahora que este no tiene un comportamiento estable, desestabilizó la economía colombiana incrementando las probabilidades de afectar la calificación colombiana al no contar con los recursos para subsanar el déficit fiscal.

Sin embargo, Colombia también tiene otros problemas internos que incentivan el retiro de flujos internacionales al país ya que la confianza hacia este se ve gravemente afectada. Los dos más graves son el Proceso de Paz y la Reforma Tributaria. En su momento, el Proceso de Paz fue visto como una ovación a la armonía nacional y fue bastante celebrado entre la comunidad internacional, pero, los inconvenientes presentados y la demora en ser firmado ha promovido la desconfianza dentro de los países hacia la nación y entre Colombia hacia el Presidente Juan Manuel Santos (El Espectador, 2016). En este orden de ideas, la desconfianza dentro de la comunidad internacional hacia la nación ha sido promovida por las dificultades que se han presentado en concretar un acuerdo para la Paz que se le pueda presentar a la sociedad puesto que genera sospechas sobre la verdadera situación en la que se encuentra el país (El Espectador, 2016). Asimismo, los contratiempos para firmar el acuerdo, las condiciones bajo las que se espera se firme y los atentados que ha realizado el grupo armado; han generado un sentimiento de desconfianza entre los ciudadanos hacia el actual Gobierno (El Espectador, 2016). Lo anterior, provoca resultados negativos dentro de la actividad económica porque las personas empiezan a suponer que la situación empeorará gravemente, es decir, la confianza del consumidor se ve gravemente afectada (El Espectador, 2016). Por último y debido al déficit en la cartera que Colombia tiene al basar su presupuesto en el precio del petróleo, junto con, la devaluación del peso colombiano con respecto al dólar ha promovido la baja de calificación nacional en el mercado internacional. Así las cosas, es necesario que la Reforma Tributaria tome lugar en los próximos meses para poder cumplir con la política fiscal y así mantener la confianza inversionista en el país.

(18)

Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 18 Resulta evidente que la economía colombiana se ha visto vulnerada en aspectos internos y externos que amenazan la estabilidad económica y, por ende, incitan a desconfiar en la inversión en este país debido a la gran incertidumbre por la que atraviesa. Sin embargo, sí se han tomado medidas para proporcionar soluciones a todos estos factores. Una de ellas, es la obtención de recursos a través de los impuestos a los ciudadanos para cubrir una deuda que, de no ser cumplida, generaría una baja de calificación en el riesgo país (Dinero, 2016). Asimismo, el gobierno ha propuesto la emisión de bonos en Euros (Portafolio, 2015); recientemente el Gobierno Colombiano se reunió con expertos europeos para evaluar la posibilidad de este tipo de emisión y así promover la inversión hacia el país. Entonces, la idea de bonos municipales también se convierte en una opción de inversión que generaría un mayor nivel de desarrollo dentro del país y generaría una novedosa manera de invertir en el país que ha funcionado con éxito en otros países en tiempos de crisis (Portafolio, 2015).

Ahora bien, el Departamento Nacional de Planeación desarrolló las siguientes metas en el sector de infraestructura y transporte; primero, el DNP propuso desarrollar una infraestructura competitiva que consolide la red vial nacional y fortalezca su conectividad y accesibilidad territorial, acorde a las necesidades y realidades de las regiones. En la actualidad, el porcentaje de red vial en buen estado corresponde al 60% y para el 2018, el gobierno espera completar el 75% de esta. Mientras que, la infraestructura de transporte rural en buen estado es del 25%, en el Plan se contempla cubrir el 40% de esta (Muñóz, 2014).

En segundo lugar, se espera aumentar la competitividad del transporte de carga y consolidar una red multimodal que incentive el uso de los modos de transportes férreos, fluviales y aeroportuarios. Es así como el gobierno espera disminuir los años promedio del transporte automotor de carga con peso bruto vehicular mayor a 1.5 toneladas en 4 puntos base y asimismo, propone aumentar el transporte de carga por los modos férreos, fluviales y aéreo en 1.2% (Muñóz, 2014).

Y tercero, el gobierno espera incrementar el uso del transporte público y el transporte urbano a través del apoyo a transportes no motorizados en un 13% y la disminución en la mortalidad de las personas involucradas en los accidentes de tránsito ya que actualmente se registran 6,219 muertes; así las cosas, el propósito de esta medida es disminuir la tasa de mortandad a 5,721 (Muñóz, 2014).

Entonces, las anteriores medidas esperan generar un crecimiento económico y social que alineadas con el lema gubernamental “Paz, equidad, educación, todos por un nuevo país”, desea lograr el cierre de brechas poblacionales; el acceso a bienes, servicios e información; presupuestos por resultados; infraestructura para el desarrollo del campo; reducción en los costos y tiempos del transporte; accesibilidad y presencia del Estado, y por último, la capacitación en operación de transporte y el inicio del programa de camineros, el cual es un programa que está dirigido al fomento y construcción de vías terciaras o vías que se consideran cortas entre municipios (Muñóz, 2014).

Sin embargo, es importante saber que los indicadores económicos alrededor de las obras civiles contabilizan pagos de contratantes a contratistas, sin corresponder necesariamente con el avance de la obra física o la fase de construcción por la que esté atravesando el proyecto por medio de un indicador conocido como Indicador de Obras Civiles; el comportamiento de este, se manifiesta a través del PIB

(Acevedo, 2013). Asimismo, las revisiones estadísticas de las series históricas de obras civiles son otro de los factores que generan alta volatilidad sobre las proyecciones económicas (Acevedo, 2013).

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4.2. Futuras inversiones

Dentro del Plan Nacional de Desarrollo 2014-2018, se plantean 5 estrategias trasversales para lograr una Colombia equitativa, en paz y educada, estas son: infraestructura y competitividad estratégica, movilidad social, transformación del campo y crecimiento verde, consolidación del Estado Social de Derecho y buen gobierno (Congreso de la República de Colombia, 2014). En primer lugar, se ha contemplado que la infraestructura y competitividad estratégica son necesarias para fomentar el crecimiento, el desarrollo humano y la integración y conectividad entre los territorios y la nación. Debido a esto, el Gobierno Nacional se ha propuesto implementar un ambicioso proyecto de infraestructura de transporte de Cuarta Generación conocido como 4G que, según los expertos, ayudaría a incrementar el crecimiento del país a un 6% anual (Davivienda, 2016). Es importante resaltar que teniendo en cuenta las consideraciones sobre lo que significa ser un país en vía de desarrollo y las predicciones de la contracción de la economía, el gobierno del Presidente Juan Manuel Santos identificó la infraestructura como un pivote clave para acelerar el crecimiento y aprovechar la firma de varios tratados de libre comercio. Sin embargo, las inversiones necesarias para llevar a cabo estos proyectos requerirían un presupuesto cercano al 3.8% del PIB entre los años 2014 a 2020 (Sergio Clavijo, 2013).

Por otro lado, la movilidad social se refiere a la manera en la que se espera conseguir los objetivos sociales que enmarcan al Plan Nacional de Desarrollo (Departamento Nacional de Planeación, 2013). Los medios que enmarca este aspecto son la salud, la educación y el empleo, donde se espera mejorar la calidad y cobertura del sistema educativo y de salud, programas de generación de ingresos y programas de transferencias monetarias como Familias en acción. De igual manera, la transformación del campo y crecimiento verde es una estrategia que busca disminuir las brechas entre el campo y la ciudad, por medio de la implementación de cartografía, catastro, títulos de propiedad y vías de acceso.

Por último, las estrategias que corresponden a la consolidación del Estado Social de Derecho y buen gobierno, hacen referencia a la promoción de la democracia, los derechos humanos y la justicia de todos los colombianos, acompañado de procesos de modernos, transparentes, eficaces y eficientes

(Departamento Nacional de Planeación, 2013).

En vista de la magnitud del Plan Nacional de Desarrollo, el gobierno nacional decidió darles dos enfoques importantes a los proyectos: la orientación hacia resultados y la orientación territorial. La orientación hacia resultados está contemplada como la trazabilidad financiera y temporal que los proyectos deben tener para su cumplimiento y la orientación territorial, está constituida como las estrategias nacionales en razón de los cursos de acción para cada una de las regiones que contemplan la geografía nacional; así las cosas, se espera que la región caribe desarrolle para este cuaterno estrategias para salir de la pobreza extrema, la región pacífico tácticas para integrar y aprovechar de manera sostenible los mercados, la región centro- oriente un plan de conectividad para la integración, la región centro-sur el desarrollo del campo y conservación ambiental, los llanos el progreso del medio ambiente, la agroindustria y el desarrollo humano y por último, que la región correspondiente al eje cafetero pueda incluir a nuevos territorios dentro de sus actividades (Departamento Nacional de Planeación, 2013). Por consiguiente, se espera que las regiones gocen de su propia autonomía para implementar estos planes con el propósito de que sean protagonistas de su propio desarrollo y que el Gobierno actúe como un apoyo.

En conclusión y tomando en cuenta las estrategias y metodologías del gobierno, existe una gran oportunidad para desarrollar planes de acción que contemplen opciones de financiamiento dirigidos a

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 20 cumplir con las metas propuestas para el 2018. Entonces, los bonos municipales sí pueden ser una opción que los diferentes departamentos pueden implementar, en la medida en que estarán obteniendo los recursos necesarios para construir y realizar todos aquellos proyectos que impacten de manera positiva a su región y que por ende propicien un aumento en los aspectos políticos, económicos y sociales de las personas que habitan la nación.

4.3. Construcción como promotor de re-activación económica

La construcción actúa como uno de los factores con mayor incidencia en el Producto Interno Bruto (PIB) y el Producto Nacional Bruto (PNB), debido a que promueve los empleos, impulsa diferentes sectores dentro de la economía y genera recursos (Dlamini, 2012). Varias veces el Banco de la República ha anunciado el importante papel del sector de la construcción en el incremento o estabilidad del PIB. Teniendo en cuenta que desde hace varios años algunos sectores de la industria han disminuido su participación notablemente, según el Exministro de Vivienda Luis Felipe Henao y el Ministro de Hacienda y Crédito Público coincidieron en que “el sector de la construcción sigue creciendo vigorosamente y este ha logrado revertir en gran medida la desaceleración económica a la que ha estado predispuesto el país durante los últimos años” (Redacción negocios, 2014) . Asimismo, recientes informes económicos han proyectado para futuros años la incidencia de las 4G en el PIB; se espera que la economía crezca hasta el 4% cuando se empiecen a ejecutar estos proyectos (Cano, 2016). Adicionalmente, este sector generó poder, tecnología y ventajas sobre los demás territorios durante muchos siglos.

Tal es el caso de la construcción de la vía férrea en Estados Unidos durante los años 70´s. El Presidente de aquel entonces –Richard Nixon- firmó un acta conocida como The Rail Passenger Service Act, donde se creó un servicio de vías férreas para la población estadounidense, ya que después de la Segunda Guerra Mundial los precios del combustible se incrementaron dramáticamente (Amtrak, 2016). Así las cosas, el sistema ferrocarril se volvió esencial dentro de la vida cotidiana y hoy en día está presente alrededor de 46 estados con 500 destinos; según el gobierno, al haber implementado un plan nacional de desarrollo generó desarrollo económico, conexión entre comunidades rurales con las ciudades, y una importante disminución en el tráfico de las regiones que cuentan con una alta densidad (Degood, 2015).

Otro gran ejemplo es el caso de la construcción del Canal de Panamá. En primer lugar, es valioso recordar que este fue un proyecto vital para el continente americano en la medida en que a través de este proyecto se pudo unir el Océano Atlántico y el Océano Pacífico (Canal de Panamá, 2010). Aunque el desarrollo del proyecto fue laborioso, con la ayuda de la comunidad internacional y la disposición de la nación se optimizó una vía de tránsito donde se disminuyeron dramáticamente los costos asociados al transporte de mercancía (Canal de Panamá, 2010).

4.4. Importancia de tener distintas formas de financiar proyectos

En la gerencia de proyectos, toma gran importancia el mecanismo con el que se financiará el plan y los riesgos asociados ya que las constructoras asumen un alto nivel de incertidumbre que puede llevarlos a la quiebra (Carpio, 2011). Sin embargo, no es el único ente que debe cuidar el medio por el que recibe los fondos para realizar las diferentes actividades; en el mundo financiero existe un fundamento conocido como el principio de la diversificación. Este, explica como es reducido el riesgo de las inversiones de un multiportafolio una vez es aplicado. Es decir, la clave de esta tesis se basa en que el retorno de los diferentes activos no está correlacionado entre sí y por ende aumenta la probabilidad de amortiguar el comportamiento indeseado de alguno de ellos.

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 21 Entonces, teniendo en cuenta que la percepción sobre la calidad de la infraestructura del país se ha deteriorado con relación a otros territorios, y que los rezagos generados por diferentes descendencias han desembocado en preocupantes impactos económicos es preocupante saber que en promedio al mes por demoras en el puerto de San Buenaventura, se generan multas por $1,350,000 dólares, también, que el costo de transportar mercancía en un contenedor entre Bogotá y Cartagena es de $3,200 dólares, mientras que, el transporte de ese mismo contenedor entre Cartagena y Shanghai corresponde a la tercera parte del valor anteriormente mencionado (Acevedo, 2013).

Es más impresionante aún, el hecho de que el Gobierno necesita una inversión aproximada de $44 billones de dólares para los próximos 6 años para la adecuada implementación de 8, 170 kilómetros correspondientes a la infraestructura vial conocida como 4G, que atañe al plan de desarrollo de la infraestructura competitiva que consolidará la nueva red vial nacional; asimismo, el Estado requiere la suma de $1 billón de dólares para la rehabilitación y mantenimiento de la red vial terciaria. Adicionalmente, este necesita $ 12.9 billones de dólares para recuperar y mantener 2,237 kilómetros de red férrea para poder cumplir el apoyo al transporte público y urbano y por consiguiente, la disminución en la mortalidad de las personas involucradas en los accidentes de tránsito (Acevedo, 2013).

Así pues, la demanda por nuevas obras y el mantenimiento de las mismas genera la necesidad de encontrar nuevos mecanismos de financiación que sean de fácil recolección, descentralizados del Estado y en grandes volúmenes. Es por esto que, los bonos municipales surgen como una gran solución. Porque por medio de este mecanismo, se puede recolectar el dinero bajo las condiciones anteriormente mencionadas y disponer de este durante largos periodos de tiempo, mientras que los inversionistas se benefician a través de los intereses.

5. E

STADO DEL ARTE

5.1. ¿Qué es el mercado de Financiero?

Al hablar del mercado financiero, se entiende como el espectro más amplio de comercialización de activos

(Bayona, 2016). Este, es el lugar donde entes privados o entidades gubernamentales acuden con una necesidad de financiación a encontrarse con personas naturales o jurídicas que cuentan con un exceso de liquidez, con el objetivo de generar valor para ambas partes. En síntesis, este tipo de mercados se creó con el propósito de dirigir una plataforma en la que las personas pudieran tener contacto para tranzar de acuerdo a la demanda y la oferta los productos de interés, reduciendo los costos de administración

(Antonio Calvo Bernardino, 1987). Así las cosas, un mercado financiero se caracteriza por tener 5 principios. En primer lugar, un mercado tiene que ser amplio, es decir, debe existir una cantidad considerable de títulos que puedan ser negociados para generar satisfacción entre los oferentes y demandantes. En segundo lugar, este tipo de plataformas se caracteriza por ser profunda; debe contar con un número de órdenes de compra y de venta existentes para los activos financieros. Asimismo, es importante resaltar que en este tipo de mercados debe existir libertad, en otras palabras, se debe asegurar que no exista ningún tipo de intervención por parte de las autoridades monetarias que pueda tener incidencia en la generación de precios; es decir, estos deben crearse a partir de la oferta y la demanda de los participantes del mercado. También, es importante que un mercado sea transparente en términos de la facilidad con que los inversionistas puedan acceder a la información para tomar sus decisiones. Por último, un mercado debe ser flexible, es decir, este debe ser lo suficientemente rápido

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 22 para contener una reacción inesperada de los inversionistas ante situaciones de stress (Mercados financieros, 2016).

Ahora bien, para términos de este estudio es importante identificar y analizar características que existen dentro del mercado financiero. Entonces, se tomará en cuenta la diferencia entre los tipos de mercado, las modalidades de entrada al mercado, las principales opciones de inversión del mercado y sus medios transaccionales con el propósito de perfilar el caso de estudio dentro del mercado financiero.

5.1.1. Tipos de mercado

El mercado financiero se encuentra segmentado en dos grandes submercados, conocidos como el mercado tradicional y el mercado bursátil. En primer lugar, el mercado tradicional está compuesto por el sistema financiero cotidiano conocido como el sector bancario, el cual a su vez está constituido por personas deficitarias de capital y personas con exceso de liquidez. Así pues, el principal papel de los bancos es ser entes que logren transformar plazos del deficitario para generarle valor a las dos partes. Sin embargo, una de las mayores críticas a este sistema de financiamiento es que generalmente acceder a este compromiso de deuda implica unos intereses muy altos. Por otro lado, el mercado bursátil es una especie de mercado donde se puede relacionar las operaciones o transacciones que ocurren alrededor del mundo (Banco de la República, 2016). Aunque la naturaleza de este tipo de mercados también reúne a personas con exceso de capital y personas deficitarias, le brinda la posibilidad a las empresas de mejorar sus opciones de inversión en la medida en que son ellas quienes ofrecen productos que comprometan tanto el activo como el pasivo de la organización con menores tasas de interés, mientras que, los inversionistas gozan de mejores retornos de sus inversiones.

5.1.2. Modalidades de entrada al mercado

Adicionalmente, al mercado financiero se puede entrar por medio de un mercado primario o un mercado secundario. La diferencia radica en que en un mercado primario solo la empresa emisora tiene acceso a estos títulos y las pocas ofertas realizadas, suelen ser entre privados y muy rara vez son ofertadas para las personas naturales. Cabe resaltar que estas ofertas iniciales son auxiliadas por bancas de inversión que se aseguran de que el precio de estas acciones o bonos sea adecuado para el mercado ya que por lo general, el siguiente paso es realizar la inmersión de estos activos al mercado secundario (Mishkin & Eakins, 2011, p. 18).

Ahora bien, el mercado secundario es el más reconocido entre los inversionistas puesto que es el ámbito donde los instrumentos financieros que fueron previamente emitidos son revendidos. Es importante especificar que este tipo de mercados no generan nuevos ingresos a las compañías, sino a los especuladores e inversionistas que las adquirieron después de la Oferta Pública de Venta; es decir, el único momento donde la compañía genera una entrada de flujo de dinero a sus proyectos es en el momento en que la empresa emite bonos en el mercado primario.

No obstante, el hecho de que las empresas emisoras de títulos no adquieran dinero adicional por una transacción en el mercado secundario, no significa que este mercado no sea de suma importancia. Esta modalidad de mercado es muy importante para una compañía por dos razones. La primera, el mercado secundario hace más fácil y rápido vender cualquier título, lo que significa que estos títulos son más líquidos por el principio de flexibilidad (Mishkin & Eakins, 2011, p. 19). Segundo, dado que en un mercado eficiente el valor de la acción es perfecto y refleja el precio del mismo, los inversores no solo están dispuestos a pagar el precio del mercado para cualquier acción de una empresa, sea este nuevo o no. Es

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 23 decir, lo anterior significa que el mercado secundario fija el precio para emitir nuevos títulos a las empresas porque la gente solo está dispuesta a pagar lo justo por estos.

5.1.3. Principales opciones de inversión

Aunque en el mercado financiero existe gran variedad de inversiones, para términos de este estudio se estudiarán las principales alternativas de inversión conocidas como renta fija y renta variable. Por ejemplo, al referirse a renta fija se supone que se habla de un mercado de deuda caracterizado por la emisión, compra y venta de títulos de deuda con un retorno conocido por el inversionista durante un horizonte de tiempo definido. Así las cosas, es valioso aclarar que debido a que la gran mayoría de deuda emitida es en forma de bonos, este, también se conoce como el mercado de bonos. Según lo anterior, al adquirir un bono emitido por alguna entidad, lo que se está haciendo es comprar la deuda a cambio de unos pagos periódicos que dependen del interés pactado y de un valor final que se retorna al finalizar el plazo negociado, conocido como periodo de maduración (Bayona, 2016). Es importante resaltar que esta herramienta financiera no le acredita al inversionista un porcentaje de la compañía, por el contrario, es un mecanismo por el cual una compañía o ente gubernamental puede adquirir fondos para financiar nuevos proyectos por medio de deuda, pero sin incurrir en un préstamo bancario.

Por otro lado, el mundo de renta variable es conocido como la plataforma donde ocurre la emisión y transacción de acciones de distintas compañías. Una acción es un título que le da un porcentaje de la compañía emisora al inversionista y su precio varía constantemente en función de la información que se conoce de la empresa y del mercado. Por lo general, este tipo de inversión es de largo plazo debido a que las ganancias no son inmediatas. Al igual que los bonos, las acciones pueden generar unos pagos periódicos llamados dividendos. Sin embargo, uno de los inconvenientes con ser accionista de una empresa es que el inversionista incurre en un riesgo conocido como Residual Claimant; este término hace referencia a la persona que recibe ganancias de una compañía de último, ya que la organización debe pagarle primero a los debt holders reconocidos como bancos o acreedores de bonos (Mishkin & Eakins, 2011, p. 18). Aunque existe la posibilidad de pagar dividendos, la gran mayoría de empresas (especialmente las grandes empresas enlistadas en bolsa) no incurren en esta acción, debido a que los dividendos solo se pagan cuando no hay proyectos con VPN positivo que la empresa pueda desarrollar. Entonces, dado que existen muchas acciones que no pagan dividendos, este instrumento financiero atrae el interés de los inversionistas no por los pagos que pueda generar en dividendos sino por el crecimiento en el valor de las acciones a largo plazo, dicho en otras palabras, la principal razón de invertir en acciones es comprar unas acciones y después venderlas cuando estas hayan logrado un incremento en el valor de su especie.

Resulta interesante saber que aun cuando el mercado accionario es más reconocido por todo el mundo, el mercado de deuda es sustancialmente más grande. En el año 2009, el valor total del mercado de deuda - sumando todos los instrumentos financieros de deuda emitidos en los Estados Unidos- comprendía un total de 52.4 Trillones de dólares, mientras que, el mercado de acciones asumía un total de 20.5 trillones de dólares (Mishkin & Eakins, 2011, p. 18). Así las cosas, se puede concluir que los bonos son un instrumento importante dentro del mercado financiero porque le brinda a las empresas y a los entes gubernamentales una alternativa de financiación que no capitaliza la empresa y sí les permite generar proyectos que los ayudan a crecer.

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5.1.4. Medios transaccionales

Finalmente, los inversionistas pueden realizar transacciones mediante dos medios conocidos como el

Exchange Market y Over the Counter Markets. En general, el Over the Counter Market es el mercado donde un inversionista puede acceder a dichos títulos por medio de las corredoras de bolsa, las cuales son entidades que se encargan de ser las intermediarias de los títulos valores entre ofertantes y demandantes para generar una transacción que cumpla con los 5 principios que acobijan al mercado financiero. Eventualmente, los corredores no toman la decisión por el cliente, en cambio, ellos realizan el traspaso efectivo del activo para que se efectúe la compra o la venta de este de manera transparente y actúan como un sistema de garantía para las partes (The Securities Institute of America, Inc., s.f.). De otra manera ocurre en el mercado extrabursátil. En este, son los oferentes y demandantes los que pactan directamente entre ellos el precio y las condiciones del activo. Este mercado no es regulado y la volatilidad de los precios pueden variar mucho porque no es un mercado abierto sino una transacción entre dos personas; este mercado es muy competitivo y riesgoso (Mishkin & Eakins, 2011, p. 19). Sin embargo, es importante recordar que muchos de los títulos que se tranzan en un mercado extrabursátil son títulos que no tienen mucho movimiento (Investopedia, s.f.).

5.1.5. Clasificación del caso de estudio dentro del mercado financiero

Ahora bien, debido a que la naturaleza del trabajo contempla los bonos municipales como una forma de financiación, es pertinente clasificar los bonos dentro de los aspectos anteriormente mencionados. Entonces, los bonos municipales podrían categorizarse dentro del estudio como una fuente de financiación que se encuentra en el mercado bursátil cuando el municipio necesita fondos suficientes para financiar sus proyectos de mediano- largo plazo y existen personas que cuentan con un exceso de liquidez que quieren recibir unos intereses más atractivos que los que puede brindar el mercado tradicional. Es importante aclarar que los bonos municipales están clasificados dentro del mercado bursátil, en el mundo financiero, porque la empresa emisora es la que tiene la posibilidad de emitir este tipo de deuda en el momento y cantidad que mejor consideren.

Así las cosas, los bonos deben contemplar las dos modalidades de entrada al mercado. Debe ser emitido en el mercado primario para que la empresa obtenga los recursos necesarios, pero, también participan en el mercado secundario aun cuando estos no sean muy líquidos. Dada su poca liquidez -a excepción de bonos grandes como los t-bills y otros bonos emitidos por naciones pertenecientes al G7- estos solo se tranzan en mercados extrabursátiles.

Finalmente, como la investigación tomó lugar en Colombia, este tipo de bonos sería regulado por la principal institución del mercado bursátil: La Bolsa de Valores de Colombia. Es decir, que la emisión se desarrollaría en el Over the Counter market.

5.2. ¿Qué son los Bonos?

Los bonos son títulos que representan una deuda adquirida por el emisor hacia los compradores del pasivo y en general, son un instrumento financiero emitido por entidades para financiar proyectos (Berk & DeMarzo, 2013, p. 170). Así las cosas, una vez contraída esta relación, los emisores están en la obligación de devolverle a sus inversionistas unos pagos periódicos con intereses conocidos como cupones (Mishkin & Eakins, 2011, p. 281) y un pago final de la deuda que devuelve el valor invertido, conocido como Face Value(Berk & DeMarzo, 2013, p. 170). Estos títulos suelen tener un interés fijo durante el horizonte de

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Juan Camilo Rueda Ramirez – Departamento de Ingeniería Civil y Ambiental 25 tiempo de tenencia del inversionista, por lo cual son conocidos como instrumentos de inversión de renta fija. Aunque lo anterior disminuye la volatilidad del activo, las tasas suelen ser atractivas con respecto a la inflación.

5.2.1. Tipos de bonos (Estatales, Corporativos y Municipales)

Aunque la naturaleza del bono no afecta el desarrollo del proyecto y los beneficios a los inversionistas y empresa; estas bondades sí varían de acuerdo al emisor, pues estos pueden ser emitidos por entidades públicas o privadas. Resulta interesante saber que los bonos más comunes que se emiten son los bonos estatales, es decir los títulos de deuda que pertenecen a cada país, donde los bonos del Estado Americano son reconocidos dentro de la comunidad por su bajo riesgo y estabilidad.

Los bonos estatales emitidos por naciones desarrolladas se conocen como bonos con tasas libre de riesgo, debido a que suelen tener un menor riesgo de default(Berk & DeMarzo, 2013, p. 156). Las naciones que emiten bonos a una tasa libre de riesgo son conocidos como los países del G7 y son las 7 economías más grandes al medir el PIB per Cápita en el mundo. Es interesante saber que estas siete grandes naciones conforman aproximadamente el 64% del PIB mundial (Council on Foreign Relations, 2016). Sin embargo, el riesgo asociado a cada país es conocido como prima por riesgo y se encuentra estrechamente ligado a la situación política, social y económica de cada nación (Berk & DeMarzo, 2013, p. 1035). Los bonos estatales son uno de los instrumentos financieros utilizados por los gobiernos para financiar el desarrollo del país estos suelen ser bonos cero cupon. Un bono cero cupon es un bono que no tiene pagos intermedios por intereses, sino que tan solo tiene un pago final conocido como el valor nominal. Varios países emiten este tipo de títulos algunos ejemplos son los: T-Strips americanos, los Bonos soberanos VAC de Perú o los TES colombianos. Se hace un enfoque especial en los TES colombianos para ver el funcionamiento de estos.

(I) Bonos Estatales en Colombia

El estado colombiano emite billones de pesos anuales en títulos de deuda TES. Estos son bonos cero cupon con un término fijo del pago. Estos títulos son emisiones públicas que cualquier persona puede comprar (Banco de la República, 2016). El uso de esta plata puede variar dado que no están ligados a un tipo de proyecto. Anualmente se hacen muchas emisiones con distintos periodos de retorno, hay TES que son de menos de un año como hay TES de diez años. En la gráfica a continuación vemos la fluctuación en el volumen de los TES desde el 2001 hasta el 2015.

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Gráfica 1: Cantidad de TES emitida y pagada por año (Banco de la República, 2016)

Como se evidencia en la gráfica superior hay años donde se emiten muchos bonos como en el año 2005 pero es importante tener en cuenta que esta información es obtenida del cumplimiento de TES en el Banco de la Republica por lo cual pueden que haya más emisiones por año y que no se hayan cumplido todavía.

Las tasas de los bonos TES varían con la situación del país por lo cual las tasas no son iguales año tras año, también dependen del tiempo del bono porque entre mayor sea su periodo de pago mayor es el riesgo que el inversor asume dada la poca certeza que se sabe a un mayor plazo en el tiempo. En la gráfica que vemos a continuación vemos el promedio de las tasas para los bonos emitidos durante el 2001 hasta el 2015 y además las tasa promedio cuando los cumplimientos de los bonos se realizan, cuando el bono es pagado.

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Gráfica 2: Tasas Promedio de los TES por Año (Banco de la República, 2016)

Los años que sale que no hay tasas no significa que esta es del 0% sino que no se posee información de estos periodos.

Podemos ver que las mayores tasas están hacia los primeros años de la gráfica, esto se debe a que se tenía una mayor incertidumbre en el país por un proceso de dialogo con la guerrilla de las FARC en el gobierno de Pastrana. Después estas tasas empiezan a reducirse gracias a unos periodos de bonanza. Este trabajo no pretende generar una discusión política solo se muestra el cambio de las tasas que se relacionan con la incertidumbre que el inversor percibe del país.

Por último, es importante ver la cantidad de pesos que se están emitiendo y pagando con estos títulos anualmente por lo cual se muestra la siguiente gráfica.

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Gráfica 3: Emisión y Cumplimiento de TES en billones de pesos (Banco de la República, 2016)

Se puede ver que el gobierno emite y paga TES constantemente esto se debe a que el gobierno siempre está buscando generar desarrollo y para lograrlo necesita fondos que obtiene de muchas maneras incluyendo estos títulos de deuda. También está haciendo un constante pago de títulos emitidos anteriormente porque el pagar deudas es lo que le permite generar nueva deuda y que la compren. Es importante hacer estos pagos porque al no hacerlos se genera desconfianza y los nuevos títulos emitidos no serían comprados por inversores.

Los valores que recauda el país por este medio es alto, eso se debe a que el gobierno necesita de mucho dinero para lograr proyectos de alto impacto para la sociedad. Estas altas sumas de dinero no podrían ser recaudadas por municipios ni por corporaciones debido a que estas no son tan confiables como el estado central. Los TES tiene el respaldo del gobierno y se cree que estos tienen la capacidad financiera de cubrir el gasto de cumplimiento, aunque una corporación o un municipio emita bonos y tengan un visto bueno de los inversores, estos no serán por sumas de dinero tan altas como las de los TES porque las corporaciones y municipios no tienen una capacidad de endeudamiento tan alta como la de un estado central. Así como es importante describir el funcionamiento de un bono estatal también es importante el funcionamiento de los corporativos.

Ahora bien, un bono corporativo es un bono emitido por una empresa para incrementar la fuerza de capital con la que cuenta cuando desea desarrollar nuevos proyectos. El retorno de un bono corporativo depende de muchos factores, por ejemplo, la salud financiera de la empresa, el tipo de restricciones que protegen al inversionista y el sector donde se encuentre la empresa, entre otros.

En ese orden de ideas, un bono municipal es un bono emitido por gobiernos locales como alcaldías o gobernaciones. Por lo general, los recursos que se generan con este tipo de emisiones son para desarrollar proyectos de interés público como por ejemplo hospitales o infraestructura vial. Hay dos clases de bonos municipales importantes a saber en el estudio; unos son los General Obligation Bonds que son bonos