Ripley Actualización Precio Objetivo
Precio Objetivo: CLP 340 Recomendación: Comprar Riesgo: Medio
Recomendación y Tesis de Inversión
Actualizamos nuestra recomendación del precio objetivo para Ripley a CLP 340 por acción para fines de 2016, con una recomendación de Comprar y riesgo Medio, lo cual considera un alza de 43,2% en el precio y un retorno de dividendos de 2,9%, totalizando un retorno de 45,1%. Nuestra recomendación se basa en los siguientes argumentos:
Aumento de provisiones por riesgo de crédito en Banco Ripley Chile. Producto de la migración de las tarjetas Ripley a la nueva tarjeta Mastercard, el Banco en Chile ha
experimentado un aumento en las provisiones debido a un mayor riesgo asociado a la nueva tarjeta, lo que se tradujo en menores márgenes. Sin embargo, a partir de 2015 estas provisiones han ido disminuyendo gracias a una mejor selección de los clientes en base a su perfil de riesgo.
Colombia en revisión. La operación en este país continúa con rentabilidades negativas y la compañía evaluará la situación hasta final de año para tomar una decisión respecto al futuro de las operaciones en Colombia. Hasta ahora se han considerado 2 opciones distintas para el caso de que la situación no mejore. La primera es la búsqueda de un socio local, y la segunda opción sería terminar las operaciones en ese país.
Foco en rentabilizar metros cuadrados en las tiendas por departamento. Frente al actual escenario de desaceleración económica en la región, la compañía anunció un nuevo plan estratégico para el segmento de Retail, que busca privilegiar vestuario y moda, mientras que los productos duros como tecnología se potenciarán a través de la venta por internet.
Además, el nuevo modelo busca optimizar gastos de personal, a través de la reducción del personal integral (que atiende a los clientes apoyándolos en la compra). Además, se aumentará el personal en los cajeros, con el fin de lograr una mayor rotación de ventas, para lo cual también se ajustarán sus incentivos acorde a ese objetivo.
Riesgos
Plan de inversión: La ejecución del plan, podría afectar tanto de manera favorable como desfavorable el valor de la compañía, en la medida que cumplan con la inversión esperada para los próximos años, o que al contrario, presenten retrasos en los proyectos y no puedan cumplir con el plan de inversión.
Riesgo país: Son cambios tanto políticos como económicos que se pueden presentar en los diferentes países donde opera Ripley. Estos incluyen: cambio en la demanda estimada, fluctuación del tipo de cambio, tasas de interés, impuestos y salario mínimo.
16 de octubre de 2015 Sector: Retail
Analista: Martín Antúnez martin.antunez@corpgroup.cl T: +56 2 2660 2059
Información Compañía Ticker: RIPLEY CI Equity
Precio cierre (CLP por acción): 234 Rango 12M (CLP por acción): 220 - 344 Volumen Diario (USD millones): 0,77 Acciones (millones): 1.936
Capitalización de Mercado (USD millones): 672 Acciones / ADR: N/A
Precio Acción
50 60 70 80 90 100 110 120
oct-14 nov-14 dic-14 ene-15 feb-15 mar-15 abr-15 may-15 jun-15 jul-15 ago-15 sep-15
Fuente: Bloomberg Base Oct 2014=100
Ripley IPSA
Precio Objetivo (CLP): 340
Recomendación: Comprar
ER (CLP millones) 2013 2014 2015e 2016e 2017e
Ventas 1.374.318 1.541.784 1.615.737 1.707.836 1.820.086
Margen Bruto 530.027 575.708 591.355 647.907 692.699
Margen Bruto % 38,6% 37,3% 36,6% 37,9% 38,1%
Resultado Operacional 66.310 57.734 40.581 67.211 79.591
Margen Operacional % 4,8% 3,7% 2,5% 3,9% 4,4%
EBITDA 103.495 100.086 84.739 113.463 125.579
Margen EBITDA % 7,5% 6,5% 5,2% 6,6% 6,9%
Gastos Financieros Netos -21.538 -16.455 -15.290 -16.173 -17.240
Resultado No Operacional -14.163 -7.787 -7.467 -7.988 -8.549
Utilidad 43.886 44.621 28.352 47.378 56.834
Utilidad Controladora 43.889 44.626 28.349 47.374 56.828
Mg Neto (Controlador) % 3,2% 2,9% 1,8% 2,8% 3,1%
UPA (CLP / acción) 23 23 15 24 29
Estructura Propiedad (Dic 2014) Balance (CLP millones) 2013 2014 2015e 2016e 2017e
Efectivo & Equivalentes 153.254 194.185 275.810 283.019 263.466
Otros activos corrientes 809.788 983.747 919.601 953.989 1.012.879
Propiedades, Plantas & Equipos 294.985 305.586 299.947 295.305 295.305
Otros activos no corrientes 699.316 765.354 701.820 713.964 734.762
Total Activos 1.957.343 2.248.872 2.197.178 2.246.278 2.306.411
Deuda Financiera 801.748 1.063.624 1.081.028 1.081.028 1.081.028
Total Pasivos 1.167.641 1.431.587 1.373.751 1.383.978 1.401.491
Total Patrimonio 789.702 817.285 823.427 862.300 904.920
Interes Minoritario -3 -4 3 5 6
Ingresos (UDM) FC (CLP millones) 2013 2014 2015e 2016e 2017e
Resultado Operacional 66.310 57.734 40.581 67.211 79.591
Impuestos Ajustados -13.262 -12.124 -9.131 -16.131 -19.102
Depreciacion & Amortizacion 37.185 42.351 44.157 46.252 45.988
Capex -58.070 -37.247 -39.207 -41.610 -45.988
Δ Capital de trabajo -124.752 83.368 -195.579 24.161 41.377
Free Cash Flow -92.589 134.082 -159.178 79.883 101.866
Aumento de capital 0 0 0 0 0
Dividendos -18.450 -13.166 -13.386 -8.505 -14.213
Aumento Deuda 0 261.876 17.404 0 0
Comparables P/U VE/EBITDA Ratios 2013 2014 2015e 2016e 2017e
Falabella 22,4 16,6 Precio accion (CLP) 380 294 234 234 234
Cencosud 24,2 9,0 P / U (x) 16,8 12,8 16,0 9,6 8,0
Forus 15,0 10,0 Pasivos / patrimonio (x) 1,5 1,8 1,7 1,6 1,5
Hites 6,5 4,9 VE / EBITDA (x) 13,4 14,4 14,8 11,0 10,1
EBITDA / Gastos Fin. netos (x) 4,8 6,1 5,5 7,0 7,3
Deuda Fin. Neta / EBITDA (x) 6,3 8,7 9,5 7,0 6,5
ROA (%) 2,2% 2,0% 1,3% 2,1% 2,5%
β (vs IPSA): 1,00 ROE (%) 5,6% 5,5% 3,4% 5,5% 6,3%
Tiene un plan de inversión aproximado de USD 60 millones anuales para 2015-2016.
Su principal negocio son las tiendas por departamento. Participa en el negocio financiero a través del crédito directo a sus clientes por medio de la tarjeta Ripley, recientemente incorporada al Banco Ripley. Además está presente en el negocio inmobiliario, participando en la propiedad de Centros Comerciales en Chile y Perú.
Ripley
Descripcion Compañía
Ripley Corp es uno de los principales retailers de Chile, con presencia también en Perú y Colombia.
Familia Calderón Volochinsky
53%
Familia Calderón Kohón
12%
Accionistas minoritarios
35%
Chile 65%
Perú32%
Colombia 3%
Escenario macroeconómico.
El crecimiento de las ventas minoristas en Chile se mantiene en bajos niveles debido a la desaceleración económica. En julio y agosto crecieron 2,8% y 1,9% respectivamente. Por su parte, durante los últimos 4 trimestres, el consumo privado en Chile ha crecido a un promedio de 1,6% anual, el nivel más bajo en más de 5 años, y en Perú y Colombia ha ocurrido lo mismo. Esto afecta directamente al crecimiento de los Same Store Sales (SSS), que en Chile crecieron 2,7% y 0,8% los últimos 2 trimestres, y en Perú se mantienen en terreno negativo, con caídas de 4,2% y 8,1% durante el 1T y 2T respectivamente.
El peso chileno se ha depreciado en 17,6% frente al dólar en lo que va del año, mientras que el Peso Colombiano y el Nuevo Sol peruano lo han hecho en 17,6% y 7,5% respectivamente.
Esto implica una presión en los márgenes del Retail ya que una gran parte de las compras de inventario se realizan en dólares. Para los próximos años, esperamos una mayor depreciación de los tipos de cambio en Perú y Colombia, sin embargo, en Chile esperamos una
estabilización. Este país representa aproximadamente el 65% de los ingresos de la compañía, por lo tanto, los márgenes consolidados deberían verse menos presionados que en los pasados 12 meses.
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1Q 2011 3Q 2011 1Q 2012 3Q 2012 1Q 2013 3Q 2013 1Q 2014 3Q 2014 1Q 2015
Fuente: BCRP, BC Colombia, BC Chile Consumo Privado
Chile Perú Colombia
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7%
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1Q 2011 3Q 2011 1Q 2012 3Q 2012 1Q 2013 3Q 2013 1Q 2014 3Q 2014 1Q 2015
Fuente: BCRP, BC Colombia, BC Chile PIB Real
Chile Perú Colombia
Crecimiento Ventas Minoristas
Fuente: INE -2,0%
-1,0%
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1,0%
2,0%
3,0%
4,0%
5,0%
jul-14 ago-14 sep-14 oct-14 nov-14 dic-14 ene-15 feb-15 mar-15 abr-15 may-15 jun-15 jul-15 ago-15
Depreciacion de Tipos de Cambio Locales YTD
Fuente: Banco Central de Chile
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-17,62%
-20% -18% -16% -14% -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0%
Chile Perú Colombia
-10,19%
-7,49%
-17,62%
-20% -18% -16% -14% -12% -10% -8% -6% -4% -2% 0%
Chile Perú Colombia
En abril de 2015 la compañía inauguró una nueva tienda en Perú, con 4.610 m2 de superficie, alcanzando un total de 76 tiendas en la región, de la cuales 43 corresponden a Chile, 27 a Perú y 6 a Colombia. Lo ingresos de Ripley Corp crecieron 12,2% en 2014 y durante el 1T y 2T de 2015 avanzaron 7,5% y 0,5% respectivamente. La tardía llegada del invierno este año afectó las ventas de las tiendas por departamento (colección otoño-invierno), presionando también los márgenes, de la misma manera como ha hecho la depreciación de los tipos de cambio locales respecto al dólar. El EBITDA consolidado disminuyó 23,6% y 26,0% en esos dos períodos debido a un deterioro en el margen bruto y a un aumento en los gastos de administración y ventas.
Recuperación del margen bruto por menores provisiones de crédito en Chile.
Durante el 4T de 2014 comenzó la migración de clientes de la tarjeta Ripley a la nueva tarjeta Mastercard, la cual tiene un mayor riesgo asociado. Por esta razón, el Banco Ripley Chile experimentó un deterioro en los márgenes debido al aumento en las provisiones por riesgo de crédito. Esto se explica porque hasta fines de 2014 los clientes de la tarjeta Ripley se podían cambiar directamente a la tarjeta Mastercard, sin embargo, a partir de 2015 ya no existe la barrera tecnológica que le impedía a la compañía seleccionar a los usuarios de la antigua tarjeta en base a su perfil de riesgo, y por esta razón se espera que las provisiones disminuyan durante este año. Así también, esperamos una recuperación en los márgenes del Banco Ripley Chile y de Ripley Corp.
Colombia en revisión hasta fin de año.
Colombia continúa con rentabilidades negativas y con un EBITDA más negativo de lo que se esperaba antes de entrar a ese mercado, alejando cada vez más el breakeven que en un comienzo se esperaba alcanzar en 2016, con un ritmo de aperturas de 3 tiendas por año (a la fecha poseen 6). Esto se ha debido principalmente a la situación económica del país, la caída en precio de los commodities, la depreciación del Peso Colombiano, y el menor consumo provocado por la desaceleración. En nuestro último informe se esperaba la apertura de 1 nueva tienda durante 2015, sin embargo, no se realizarán aperturas en Colombia este año y la compañía se encuentra revisando hasta fin de año la continuidad de las operaciones en ese país, es decir, en caso de que vean una recuperación esperan abrir de 2 a 3 tiendas por año a 0%
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- 200 400 600 800 1.000 1.200 1.400 1.600 1.800 2.000
2012 2013 2014 2015e 2016e 2017e
Fuente: SVS, CorpResearch Ingresos
CLP Miles de millones
Ingresos % Crecimiento
1,0%
3,0%
5,0%
7,0%
9,0%
- 20 40 60 80 100 120 140
2012 2013 2014 2015e 2016e 2017e
Fuente: Reportes Compañía, CorpReseach EBITDA
CLP Miles de millones
EBITDA Mg. EBITDA
Provisiones sobre colocaciones, Banco Ripley Chile
Fuente: SBIF
0,0%
0,2%
0,4%
0,6%
0,8%
1,0%
1,2%
550.000 600.000 650.000 700.000 750.000 800.000
ene-14 feb-14 mar-14 abr-14 may-14 jun-14 jul-14 ago-14 sep-14 oct-14 nov-14 dic-14 ene-15 feb-15 mar-15 abr-15 may-15 jun-15 jul-15 ago-15
Colocaciones Chile % Provisiones sobre colocaciones
Nuevo plan estratégico ante el menor consumo en la región.
El foco estratégico de este año se encuentra en rentabilizar la superficie de ventas, asignando productos de mayores márgenes en los espacios de las tiendas, como el vestuario, mientras que la venta de los productos “duros” como electrodomésticos y tecnología se potenciaría en el canal de internet. El plan además considera disminuir la cantidad de empleados “integrales” y aumentar el personal en cajas, a quienes se les pagará por número de transacciones en vez de una comisión como porcentaje de la venta. Esto con el fin de lograr una mayor rotación y volumen de ventas. Finalmente, la compañía continuará potenciando la plataforma de
eCommerce, a través de la cual logran un margen considerablemente mayor que en el resto de los canales.
Plan de Inversión.
La empresa contempla un CAPEX de USD 60 millones anuales para 2015-2016, lo que considera solo 1 apertura en Perú durante este año (inaugurada a fines de abril). En 2016 esperan abrir 1 tienda en Chile (Los Domínicos) y se cerrará la tienda de La Dehesa, mientras que en Colombia abrirían de 2 a 3 tiendas por año en caso de que la situación mejore.
Valorización
Para estimar el precio objetivo de Ripley utilizamos un modelo de flujo de caja descontado para cada uno de los 3 países donde opera la compañía, en el que proyectamos los flujos
(nominales y en moneda local) del negocio de Retail hasta el año 2024 y luego consideramos un crecimiento a perpetuidad de 4,0% nominal. Se utilizó una tasa de descuento promedio de 9,6% nominal. Consideramos un beta de 1,0, tasa libre de riesgo promedio de 5,8%, y un premio por riesgo de 5,5%. Para Chile, consideramos una tasa de impuestos de 27%.
Además, valorizamos el negocio financiero por separado, utilizando el método de dividendos descontados, a través del cual obtuvimos un valor del patrimonio del negocio y que finalmente sumamos al patrimonio total consolidado.
Finalmente, realizamos una estimación del valor patrimonial del negocio inmobiliario que no consolida (reflejado en la cuenta de resultados “Participación en empresas relacionadas”), sumándolo luego al patrimonio total.
Recomendaciones sobre acciones: se establecen de acuerdo al retorno relativo respecto del IPSA. Se recomienda Mantener cuando se espera que la acción tenga un retorno total similar al del IPSA; Comprar, cuando el retorno esperado para la acción es superior al esperado para el IPSA; y Vender, cuando el retorno esperado para la acción es inferior al esperado para el IPSA. Se define como “Retorno similar al del IPSA” al que esté dentro de un rango con una amplitud equivalente a un tercio de la variación esperada para el índice, con un mínimo de 5%.
Glosario
Término Definición / Traducción Cálculo
EBITDA Utilidad antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation and Amortization)
Resultado Operacional más Depreciación más amortización
EBITDAR EBITDA más arriendo de activos fijos (Earnings Before Interests, Taxes, Depreciation, Amortization and Rents)
EBITDA más arriendos de activo fijo. Se usa en las industrias aeronáutica y marítima y se reversa el arriendo de aviones o buques
EV Valor de los Activos de la Empresa (Enterprise Value) Patrimonio Bursátil más Deuda Financiera Neta más Interés Minoritario
EV/EBITDA Múltiplo de valorización. Mientras mayor sea, más cara está la acción
EV dividido por Ebitda
EVA Valor Económico Agregado (Economic Value Added) Resultado Operacional neto de impuestos sobre capital empleado
FCL Flujo de Caja Libre EBITDA menos impuestos menos inversiones más
(menos) variación del capital de trabajo Free-float Porcentaje de las acciones que puede transarse
libremente en el mercado
Porcentaje de las acciones que no pertenece a los controladores
Margen
Operacional Ebitda
Neto
Porcentaje de las ventas
Resultado Operacional / Ventas Ebitda / Ventas
Utilidad / Ventas
P/U Relación Precio / Utilidad Precio de la acción dividido por la UPA
P/VL Relación Precio a Valor Libro Precio de mercado de la acción dividido por el valor
contable de la acción Retorno de Dividendos Rentabilidad que entrega una acción por concepto de
dividendos
Dividendos repartidos en un año dividido por el precio de la acción
Retorno FCL Rentabilidad del Flujo de Caja Libre que genera la empresa
FCL / Precio de la acción
ROA Retorno de los Activos (Return on Assets) Utilidad del ejercicio / Activo Total ROE Retorno del Patrimonio (Return on Equity) Utilidad del ejercicio / Patrimonio contable
UPA Utilidad por acción Utilidad del ejercicio / Número de acciones
x Veces
YtD Año a la fecha (Year to Date) Variación porcentual en lo que va del año
CorpResearch
Álvaro Donoso Director CorpResearch adonoso@corpgroup.cl
Estudios Económicos
Sebastián Cerda Director Ejecutivo CorpResearch y Estudios Económicos scerda@corpgroup.cl
Karla Flores Economista Senior karla.flores@corpgroup.cl Mauricio Carrasco Economista mauricio.carrasco@corpgroup.cl Estudios de Renta Variable
Cristóbal Casassus Analista Senior. Sectores: Banca, Forestal.
cristobal.casassus@corpgroup.cl
Sergio Zapata Analista Senior. Sectores: Eléctrico, Utilities.
sergio.zapata@corpgroup.cl Patricio Acuña Analista.
patricio.acuna@corpgroup.cl
Martín Antúnez Analista. Sectores: Retail, Construcción & Inmobiliario.
martin.antunez@corpgroup.cl
Andrea Neira Analista. Sectores: Commodities, Telecom, Transporte.
andrea.neira@corpgroup.cl
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