Depreciación del tipo de cambio y su efecto sobre la inflación

economías pequeñas y abiertas establece que, en el largo plazo y en ciertas condiciones, las variaciones del tipo de cambio tienden a compensar las diferencias entre el ritmo de inflación interno y la inflación internacional. La experiencia en América Latina y el Caribe con períodos de alta inflación ha puesto el énfasis en la relación inversa, entre una variación del tipo de cambio que provoca, en el corto plazo, un cambio en el ritmo de inflación. Esta relación empírica se puede explicar por diversos factores, sean económicos –peso de los productos importados en las canastas de bienes de consumo, efectos de los insumos importados sobre los costos de producción– o institucionales. Entre estos últimos, destaca la indización al tipo de cambio de los contratos laborales, comerciales o financieros.

El efecto de las depreciaciones nominales de la moneda nacional sobre la inflación ha tendido a generar una mayor inercia de los procesos inflacionarios, dificultando no sólo las políticas de combate a la inflación, sino limitando también de manera drástica la posibilidad de usar el tipo de cambio para corregir los desequilibrios exter nos. La inflación adicional determinada por una devaluación tiende, en estas circunstancias, a cancelar las ganancias de

competitividad y muy pronto el tipo de cambio real regresa a su valor anterior.

Debido a esta razón y aprovechando el flujo positivo de capital externo que financió la brecha externa y permitió sostener la creciente sobrevaluación del tipo de cambio real, muchos países de la región adoptaron desde fines de los años ochenta políticas de estabilización basadas en una ancla nominal del tipo de cambio (véase para mayor información el capítulo V del Estudio económico de América Latina y el Caribe, 1996-1997 de la CEPAL).

Era de esperar, sin embargo, que la indización fuera disminuyendo a medida que la inflación se reducía y se mantenía en niveles bajos. Cuando esto efectivamente ocurre, las economías regionales se benefician doblemente: recuperan la capacidad de usar el tipo de cambio para enfrentar choques externos, pero también, gracias a la mayor flexibilidad cambiaria, ganan mayor autonomía en la conducta de su política monetaria. En efecto, a partir de 1998 un creciente número de países flexibilizaron su política cambiaria y adoptaron políticas monetarias basadas en metas de inflación (véase la sección siguiente sobre metas de inflación). También se notó una reversión de la tendencia regional a la apreciación del tipo de cambio real con el dólar (véase el gráfico III.9). 85 90 95 100 105 110 115 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002

Fuente: CEPAL, sobre la base de cifras oficiales. Gráfico III.9

AMÉRICA LATINA Y EL CARIBE: TIPO DE CAMBIO BILATERAL REAL CON EL DÓLAR (Índice 1995=100)

Ahora bien, muchas de las devaluaciones que sucedieron en América Latina en los últimos cinco años ocurrieron en situaciones de bajo crecimiento o de recesión, alto desempleo y bajo grado de utilización de la capacidad productiva, todos fenómenos que deprimieron los precios internos. En particular, así ocurrió en Brasil y se repitió en Argentina en el primer semestre de 2002, con un ritmo de devaluación mucho mayor que el de la inflación o de los salarios nominales, debido al colapso de la demanda interna. Subsiste entonces la duda en cuanto al carácter persistente o transitorio de la desvinculación de los precios internos de las variaciones cambiarias.

Para averiguar en qué medida la inflexión registrada desde 1998 en algunos países se debe a un menor coeficiente de traspaso de la devaluación nominal a los precios internos, a la menor inflación importada o al efecto deflacionario de la recesión, se procedió a una descomposición de la variación del IPC en una selección de diez países latinoamericanos y caribeños, mediante el siguiente modelo:

∆pt =c + α

1∆pt-1 + α2∆p*t + α3 ∆et + α4(y*t-yt) + α5 Tt Donde:

∆pt y ∆p_t-1 son las variaciones (interanuales) del índice de los precios al consumidor en el trimestre “t” y “t-1”; c es una constante, ∆p*t es la variación de los precios en dólares de las importaciones (inflación “importada”); ∆et es la variación del tipo de cambio nominal; (y*_t-y_t) es la brecha entre el PIB observado (y_t) y el PIB tendencial (y*_t) (todas las variables en porcentajes); y T_t es un índice de tiempo (T_t = 0, 1, 2, 3, ...) que capta la influencia de cambios progresivos en la economía.

Los resultados para el período 1994-2001 indicaron, en todos los países con información disponible, que el coeficiente a₅ de la variable de tendencia es negativo y muy significativo. Ello señala que existen fuerzas sistémicas (v.g., reformas estructurales, estilos de política macroeconómica) que empujan a una menor inflación, más allá de las variables incorporadas explícitamente en la ecuación.

En cambio, hay resultados muy heterogéneos entre los países en cuanto al impacto de las variables del tipo de cambio, la inflación importada, el tipo de cambio o la importancia del ciclo económico. Esto subraya los límites formales de este ejercicio, que tiene principalmente un valor ilustrativo. Una explicación exhaustiva de la inflación en cada uno de los países necesitaría una especificación mucho más compleja del modelo.

Se procedió a efectuar regresiones recursivas para observar la evolución del coeficiente de traspaso (a₃) durante los últimos cinco años. Como se puede ver en el gráfico III.10, las trayectorias son muy diversas. En dos economías (Bolivia y Costa Rica) donde la política cambiaria ha buscado mantener el tipo de cambio real para preservar la competitividad externa de la economía, el coeficiente de traspaso es prácticamente nulo. Si bien ha bajado en algunas economías (Chile, Guatemala, Perú o República Dominicana), se ha mantenido prácticamente estable en las dos grandes economías (Brasil y México) o, incluso, tendió a subir en dos de los países (Venezuela y Colombia hasta el cambio de régimen cambiario de 1999).

Estos resultados señalan que no se puede concluir sobre la base de la desaparición de los fenómenos de indización y de menor traspaso de las devaluaciones a la inflación en todos los países de la región. En particular, es probable que persista un fenómeno de tendencia inercial que favorece ahora el control de la inflación, especialmente en una situación de inflación baja y de débil demanda interna que eleva el costo de oportunidad de un alza de los precios. Luego de varios años de reducción de su ritmo, los mercados se acostumbraron a una tendencia declinante del ritmo de aumento de precios, y es sólo cuando el ritmo devaluatorio sobrepasa un valor umbral que las expectativas cambian y que los precios al consumidor empiezan de nuevo a alinearse. En estas condiciones, es preferible que las autoridades eviten alzas bruscas en el tipo de cambio nominal, ya que los valores altos podrían provocar un ajuste en los precios internos y dificultar entonces el reacomodo ulterior del tipo de cambio nominal.

Gráfico III.10

TRASPASO DEL TIPO DE CAMBIO AL ÍNDICE DE PRECIOS AL CONSUMIDOR

0.930 0.935 0.940 0.945 0.950 0.955 0.960 0.965 1997 1998 1999 2000 2001 B RASIL -0.4 0.0 0.4 0.8 1.2 1.6 2.0 2.4 1997 1998 1999 2000 2001 RE P. DOM INICA NA -0.20 -0.15 -0.10 -0.05 0.00 0.05 0.10 0.15 1997 1998 1999 2000 2001 CO L O M B IA -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1997 1998 1999 2000 2001 BO LIVIA -0.1 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 1997 1998 1999 2000 2001 CHIL E -1.5 -1.0 -0.5 0.0 0.5 1.0 1997 1998 1999 2000 2001 COS TA RICA -0.1 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 0.7 0.8 1997 1998 1999 2000 2001 GUA TE M A L A 0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 1997 1998 1999 2000 2001 MÉXICO -0.2 -0.1 0.0 0.1 0.2 0.3 0.4 0.5 0.6 1997 1998 1999 2000 2001 PERÚ 0.12 0.16 0.20 0.24 0.28 0.32 0.36 1997 1998 1999 2000 2001 V EN EZ U EL A