CAPÍTULO 3. DETERMINANTES MICROECONÓMICOS DEL ACCESO AL
4.2 Determinantes macroeconómicos de la estructura de capital
4.2.4 Inflación
Chen y Chen-Yi (2007), hallan que los coeficientes de la tasa de inflación son significativamente negativos, sugiriendo que la inflación incide negativamente en el apalancamiento. Estos resultados favorecen el argumento de que las empresas en países con una alta inflación utilizan menos deuda que en países que tienen una tasa de inflación baja. Gaytán y Muñoz (2009) al analizar las empresas del sector comercio que cotizaron en la Bolsa Mexicana de Valores en el periodo 2000-2007 también encuentran que la inflación tiene una relación negativa aunque sólo con el endeudamiento total y de corto plazo.
También Delfino (2007), encuentra una relación negativa entre la inflación y el nivel de endeudamiento. Aunque ésta relación sólo se verifica en una parte de los países de América Latina que analiza. A nivel agregado también halla una relación negativa entre la inflación y el nivel de apalancamiento corporativo. Este resultado sugiere que en períodos de elevada inflación los pasivos nominales tales como la deuda se deprecian y por lo tanto se vuelven más atractivos para el prestamista. Una posible explicación de este comportamiento podría estar relacionada con los contratos de deuda que pueden estar indexados o sujetos a un índice de precios, entonces las posibles ganancias de capital derivadas de los pasivos nominales desaparecen. A
pesar de que la inflación eleva el valor monetario de los activos de la firma, la mayor tasa de interés y el riesgo monetario causado por la inflación hace que el valor de libros dela razón de endeudamiento baje. Estos resultados son similares a los encontrados por Booth et al., (2001), para países emergentes de Asia y América Latina quienes encuentran que la tasa inflación tiene un efecto negativo en la deuda total y deuda de largo plazo en libros, pero positiva con la deuda de largo plazo de mercado.
Murray y Goyal (2009), al analizar una muestra de empresas de Estados Unidos con oferta pública, en el periodo 1950-2000, encuentran que ante el anticipo de una mayor inflación futura, las firmas aumentan su endeudamiento. Gaytán y Bonales (2009), en el análisis de los factores específicos, macroeconómicos e institucionales de 20 filiales de empresas multinacionales pertenecientes al sector de la electrónica ubicadas en el estado de Jalisco en México encuentran que la inflación tiene una relación positiva con la estructura de capital.
Sin embargo, las investigaciones de Días y Toshiro (2009) de empresas latinoamericanas que cotizan en bolsa en países como México, Argentina, Chile, Perú y Brasil, muestran que la inflación, medida como la tasa promedio de inflación anual, no tiene una relación significativa con el apalancamiento de corto y largo plazo.
4.3 Datos y metodología
El análisis del efecto de los determinantes macroeconómicos en la estructura de capital se realiza considerando las empresas del sector industrial que cotizan sin interrupción en la BMV durante el periodo 2000-2010. Aquellas empresas que dejaron de cotizar en algún año del periodo de estudio se eliminaron de la investigación debido a que se construyó un modelo econométrico de datos de panel balanceado.
Las empresas del sector industrial están divididas por sectores de actividad económica en: industria extractiva, industria manufacturera e industria de la construcción. En total 44 empresas, 3 en la industria extractiva, 28 en la industria manufacturera, y 13 en la industria de la construcción. Esta división de las empresas por sector de actividad económica sólo es para efectos de la construcción de la base. El análisis del efecto de los determinantes macroeconómicos sobre la estructura de capital de las empresas del
sector industrial se realiza sin atender al sector de actividad al que pertenecen. Dejando este análisis para una investigación posterior.
Los datos sobre los estados financieros de las empresas se obtuvieron de la base de datos Economatica, todos los datos están a precios constantes del 2009. Los datos sobre el desarrollo del mercado de capitales, tamaño del sistema bancario al PIB, crecimiento real del PIB e inflación se obtuvieron de las estadísticas del Banco del México y del INEGI.
En base a las teorías de la estructura de capital, se utiliza el apalancamiento como una aproximación de la estructura de capital y como variable endógena. El apalancamiento se mide por medio de tres razones financieras. Las razones son: Deuda total/Activos totales, Deuda de corto plazo/Activos totales y Deuda de largo plazo/Activos totales (cuadro 4.1).
Cuadro 4.1 Definición de variables Tipos de variables Definición
Estructura de capital (variables endógenas)
Deuda total/Activos totales Es la razón de pasivos totales a activos totales.
Deuda de corto plazo/Activos totales Es la razón de pasivos de corto plazo a activos totales.
Deuda de largo plazo/Activos totales Es la razón de pasivos de largo plazo a activos totales.
Variables macroeconómicas (variables exógenas)
Desarrollo del mercado de capitales Es la razón volumen negociado en el mercado de capitales/PIB.
Tamaño del sistema bancario al PIB Es la razón crédito bancario/PIB. El crédito bancario es la suma del crédito bancario a corto y largo plazo.
Tasa de crecimiento real del PIB Se calcula como ((Vt/Vt-1)-1)*100
Vt=PIB a precios constantes del 2003 del
año t. Vt-1= PIB a precios constantes del
2003 del año t-1.
Inflación Tasa de variación anual del índice de precios al consumidor.
Fuente: Elaboración propia con base en el análisis de diversos artículos.
Las variables exógenas son los determinantes macroeconómicos, según Booth et al., (2001), Delfino (2007) y Pozzo (2007) estos determinantes son: desarrollo del mercado de capitales, tamaño del sistema bancario al PIB, tasa de crecimiento real del PIB e
inflación. El desarrollo del mercado de capitales se calcula como la razón del volumen negociado en el mercado de capitales al PIB. El tamaño del sistema bancario es la razón del crédito bancario al PIB. El crédito bancario se considera como la suma del crédito bancario a corto y largo plazo. La tasa de crecimiento real del PIB se calcula con base al PIB a precios del 2003. La inflación es la tasa de variación anual del índice de precios al consumidor (cuadro 4.1).
Con el propósito de estudiar los efectos de los determinantes de la estructura de capital antes y después de la crisis financiera internacional de finales de 2007, siguiendo a Kumar y Reddy (1998), quien dividió el periodo 1984-1995, en dos periodos: periodo de pre liberalización financiera 1984-1989 y periodo de post liberalización financiera 1991-1995, con el objetivo de definir los determinantes de la estructura de capital de las empresas indias manufactureras en dichos periodos y analizar las implicaciones de la liberalización financiera en India en los determinantes de la estructura de capital de estas empresas. Se decidió dividir el periodo 2000-2010 en dos periodos 2000-2006 y 2007-2010. El primer periodo se refiere al periodo antes de la crisis financiera internacional del 2007 y el segundo es el periodo posterior a ésta.