FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO
Profesor Titular
César H. Albornoz
Profesor a cargo
Carlos Aire
Auxiliares docentes
Alfredo Ochonga
Gabriela Stratico
Ezequiel Rizzo
Celeste Riera
Matias Nastasi
Natalia Spinelli
Ricardo Collazos
1 – Descripción y caracterización del instrumento
Los Fondos Capital de Riesgo (FCR) son empresas dedicadas a servir de intermediarios financieros entre inversionistas potenciales que buscan altas ganancias de capital en inversiones de largo plazo (pero con periodos predefinidos), y empresarios con proyectos de alto riesgo que buscan financiación (aportes de capital o préstamos) para los mismos. La empresa suele vender parte de sus acciones, generalmente no más del 49% del paquete accionario, al FCR. Este ocupará un lugar en el directorio y participará en el gerenciamiento estratégico de la empresa.
Al ocupar un lugar en el directorio, el FCR se convertirá en un socio de la empresa. Por ende los aportes que realice se van a contabilizar como un aumento del PN (siendo éste uno de los aspectos que lo diferencian de otras fuentes de financiación). Como contrapartida a la participación obtenida en la empresa, generalmente el FCR le aportará a ésta fondos líquidos.
Aspectos de importancia:
Los FCR juegan un papel de intermediarios financieros, canalizando ahorro hacia proyectos de inversión de alto riesgo pero de elevada rentabilidad esperada.
Los FCR permiten la concreción de empresas que de otra manera tal vez nunca llegarían a existir.
es comúnmente denominado “know how”, y consiste en la experiencia con la que el FCR cuenta en el área invertida.
La vida promedio de estos fondos suele ser de 10 años, con la posibilidad de extenderse un máximo de 3 años más. Una vez finalizado el plazo, el FCR liquida la participación que tiene en la empresa.
El porcentaje de participación en las compañías o proyectos a los cuales invierten depende de las características de cada fondo, pero este no excede el 49% del total del paquete accionario o del proyecto.
El nivel de rentabilidad lo fijan los directores del FCR, de acuerdo a los proyectos que estén buscando y el margen máximo de riesgo que acepten; y establecen un porcentaje medio de rentabilidad por año de inversión.
La actividad de inversión de los FCR puede dividirse en tres etapas básicas:
Decisión sobre los proyectos en los cuales invertir. La decisión de cada fondo está directamente relacionada con los proyectos a los cuales quieren acceder. En primer lugar, se realiza una selección o evaluación inicial de las propuestas recibidas, con el objeto de ver si las mismas cumplen con los criterios generales de inversión del respectivo FCR. Entre estos criterios están los de:
o el tamaño de la inversión. Teniendo en cuenta el tamaño del fondo y de los proyectos a los cuales accederá, estipula la inversión mínima y máxima que va a realizar en un negocio,
o el tipo de tecnología del proyecto,
o el sector al que pertenece. Cada FCR escoge diferentes sectores de la economía para realizar sus inversiones, definiendo sobre la base de esto los criterios que deben cumplir los proyectos que se presenten.
o la etapa de desarrollo (temprana, expansión y otras)
o la rentabilidad que ofrece el proyecto, comúnmente medida a través de la TIR. Cada fondo, dependiendo de sus intereses y de los proyectos a los cuales está dispuesto a invertir, exige un rendimiento determinado sobre el monto de la inversión por año,
o la localización geográfica de la empresa.
Los proyectos que cumplan con las anteriores especificaciones, se evalúan cuidadosa y detalladamente, con el objeto de tomar la decisión de inversión. Sobre aquellos proyectos que superen la etapa de evaluación, se pasa a una etapa de discusión y celebración de contratos con la empresa y la valoración del proyecto en su totalidad.
Apoyo y seguimiento de las inversiones. A partir del momento que el FCR celebró el contrato con la empresa, el FCR utiliza su experiencia y contactos comerciales para la apertura de nuevos mercados y asistencia continua a la empresa. De esta manera, el FCR mantiene un constante seguimiento a través de un representante sobre el negocio en el que invirtió, con el fin de asegurarse que la empresa siga los procedimientos de gestión indicados para no sólo recuperar la inversión, sino también para “garantizar” la obtención de la rentabilidad esperada.
los mercados de capitales. Esto suele quedar definido en el contrato, junto con la forma en que se van a realizar los desembolsos. Se puede hacer:
o por medio de las bolsas de valores, o liquidarse con fusiones
o adquisiciones por otros inversionistas,
o a través de canales informales o comisionistas profesionales, o recompra de los propietarios de las empresas de riesgo, o etc.
Partes intervinientes
El FCR formado por las empresas inversoras. Las empresas que van a ser financiadas.
El agente fiduciario del fideicomiso, si se hiciera por este medio.
2 - Restricciones
Según el FCR, pueden existir numerosas restricciones a los proyectos a presentar, que generalmente apuntan a:
En el caso de empresas, un determinado nivel de facturación.
Las empresas a financiar deberán ser de alguno de los sectores a los que apunta el FCR, no pudiendo superar el porcentaje estipulado del fondo para ese tipo de negocio. El FCR compra un determinado porcentaje de acciones de la empresa, sin superar la mayoría para formar la voluntad social de la empresa. De esta forma, los accionistas mantienen el poder de decisión en la empresa, tornando a este en uno de los aspectos más riesgosos de la inversión (ya que se invierte sobre algo sobre lo que no se tiene total control).
Las empresas deben tener un buen gerenciamiento.
Los proyectos presentados deben tener potencial de crecimiento, evidenciado en una buena rentabilidad futura.
Para casos de empresas en marcha que necesiten inyección de capital, puede haber casos en que los FCR tengan como objetivo invertir en todas o alguna de las siguientes situaciones:
o Financiamiento de planes de expansión hacia nuevos mercados o productos. o Reestructuraciones operativas.
o Reestructuraciones financieras. o Financiamiento de capital de trabajo.
o Adquisiciones de acciones por recambios generacionales.
La Ley 25.300, denominada “Ley de fomento para la micro, pequeña y mediana empresa”, tiene por objetivo el fortalecimiento competitivo de las PYMES que desarrollen actividades productivas en el país. Con ese propósito, la ley creó el Fonapyme, un fondo cuya finalidad es realizar aportes de capital y brindar financiamiento de mediano y largo plazo para inversiones productivas a las empresas por medio de un fideicomiso financiero. Este es un claro antecedente de que se están buscando nuevas formas de financiación. A su vez, la ley creó el Fogapyme, con el objeto de otorgar garantías en respaldo de las garantías emitidas por sociedades de garantía recíproca.
La Ley 11.560 permite al Poder Ejecutivo constituir el Fondo de Garantía Buenos Aires S.A. (FOGABA S.A.), cuyo objetivo es el fomento y la promoción de la actividad económica en la Provincia de Bs. As. Impositivamente, esta empresa goza de la exención total de cualquier tipo de impuesto provincial y gestionará el mismo beneficio ante autoridades nacionales.
La resolución 124/2001 de la Secretaría de la Pequeña y Mediana empresa aprueba el Programa de Proyectos Productivos de Desarrollo Local, con el fin de posibilitar la concreción de proyectos Pymes, identificados a partir de una serie de acciones de la misma Secretaría.
4 – Ejemplos de compañías que financian proyectos o inversiones de capital de riesgo. Casos reales.
En primer lugar, se mencionan fondos internacionales que pueden tener algún interés en el mercado latinoamericano:
Technology and Internet Fund (Grupo Carso, Telmex Grupo Financiero Inbursa). Este FCR invierte en compañías cuyo desarrollo pueda aportar nuevos conocimientos al Grupo. Entre sus principales inversiones esta el portal de finanzas personales Dineronet. Además fue uno de los inversores en la financiación de Patagon.com, antes de que fuera adquirido por el BSCH.
Cx Networks y Punto Com Holdings . La cementera mexicana Cemex realiza inversiones en proyectos y empresas que le aportan algún valor añadido. Ejemplos son Construmix y Latinexus, dedicadas a la comercialización de bienes indirectos. También tiene otros proyectos relacionados con actividades de investigación y desarrollo vinculadas con logística y consultoría.
Intel Capital . Es el FCR de Intel. Los proyectos a los que dirige sus inversiones deben tener como principal objetivo desarrollar software para sus microprocesadores.
Myfactory . Fondo compuesto por Ericsson, Saab y el Grupo Said. Iniciado con el fin de promover la utilización de aplicaciones basados en Wap, etc.
En cuanto al mercado estrictamente local, se puede mencionar:
Inverpymes. Integrado por el Banco Credicoop, el Banco Ciudad de Buenos Aires y el BID. Es una alternativa de crédito bancario para pequeñas y medianas empresas con fuerte potencial de crecimiento e interesante rentabilidad.
Los sectores elegidos para invertir son los metalúrgicos, alimenticios, de maderas y productos plásticos y está previsto que sean de diferentes zonas del país (Buenos Aires, Cuyo, Santa Fe, Córdoba, etc.).
5 – Oportunidad de aplicación en contextos recesivos
La posibilidad de aplicación de FCR en marcos recesivos como los que suele atravesar Argentina) se ve dificultada por:
La existencia de una tasa alta de riesgo país, generada por la situación macroeconómica. Esto retrotrae la posible oferta de capitales extranjeros que estarían dispuestos a invertir en el país.
La falta de gobiernos transparentes genera incertidumbre hacia el exterior. Altos impuestos.
No existe un mercado de capitales desarrollado con posibilidad de comprar y vender a un precio que esté fijado competitivamente. La oferta de títulos y acciones del sector público y privado se encuentra muy concentrada con respecto a sus emisores y a su vez las transacciones tienen poco volumen.
Los 3 problemas mencionados al inicio (macroeconómicos, de gobierno y tributarios) dificultan el desarrollo de FCR con inversores extranjeros debido a la existencia de altos costos de capital, influenciado por la tasa riesgo país y la inexistencia de buenos retornos sobre la inversión.
En cuanto a capitales de origen nacional, al no existir un mercado de capitales desarrollado no permite generar la liquidez necesaria para poder formar un FCR (cuarto problema mencionado).
6 – Ventajas y desventajas
En el contexto recesivo por el que atraviesa el país, los FCR son quizás el único medio de financiación posible para proyectos que tienen un potencial de crecimiento importante. Esta es la principal ventaja del instrumento. Esta ventaja a su vez puede potenciarse si se piensa en un negocio que tenga una visión de exportar y que, por lo tanto, permita obtener divisas.
Otra ventaja que permite la utilización de este instrumento de financiación es que la empresa podrá simultáneamente recurrir a otros medios de financiación si fuese necesario, ya que el índice de endeudamiento se reduce al ingresar la financiación mediante aportes de capital.
Asimismo, la empresa se verá potenciada gracias al “know how” (la experiencia que el FCR le aportará). Esto se traducirá en mayor poder de negociación con los proveedores reduciendo así los costos, aumentando el margen de ganancias, siendo más competitivo y apuntando a crecer su participación en el mercado al elevar el número deventas.
Aún así, es difícil pensar en que su utilización tenga un crecimiento rápido y sostenido en el tiempo. Principalmente debido a la incertidumbre y a que Argentina se encuentra con una muy mala imagen internacional en lo institucional.
En el caso que el negocio no sea rentable; al vender su participación el FCR, puede ser complicado para la empresa volver a obtener la parte que se vende debido a la falta de liquidez.
A continuación se transcribe una nota publicada en Clarín el 14/12/2004, relativa a este medio de financiación:
Comenzó a operar el primer fondo de capital de riesgo para pymes
Buenos Aires, dic. 14 (NA) -- El primer Fondo de Capital de Riesgo Institucional para Pymes para la Argentina, Inverpymes, adquirió parte del paquete accionario de la empresa Aguas Claras, dedicada a la cría y engorde de truchas arco iris.
Comenzó así la operatoria de Inverpymes, un fondo desarrollado en forma conjunta por los bancos Credicoop, BID -Banco Interamericano de Desarrollo- y Ciudad, con el fin de fomentar el desarrollo de pymes.
Según se informó en un comunicado de prensa, esta primera inversión tendrá como objetivo "ampliar la capacidad de cultivo de salmónidos, realizada en sistema de jaulas flotantes, destinada al mercado local y a la exportación". Destacó que la operación apuntala "el desarrollo de una industria no tradicional con importantes perspectivas de crecimiento".
Indicó que la inversión "no es mayoritaria", pero si "potenciadora de la capacidad de gestión del empresario pyme" del sector.
DC/SMD
A continuación se transcribe una nota publicada en La Nación el 27/03/2008, relativa a este medio de financiación:
Una asociación promoverá el desarrollo del capital de riesgo
Arcap estará conformada por seis fondos de inversión; se presentará en mayo
Seis fondos de inversión están ultimando los detalles para presentar en mayo la Asociación Argentina de Private Equity y Venture Capital (Arcap), una asociación civil que promoverá la industria del capital de riesgo y buscará reducir las restricciones regulatorias que afectan al sector.
Así lo anticipó Alejandro Fiuza, abogado del estudio Marval, O Farell, Mairal, en el Argentina Venture Capital Forum, que se desarrolló ayer en la Bolsa de Comercio. Fiuza detalló que el estudio está "gestionando la conformación del grupo, que ya cuenta con cuatro fondos nacionales y dos internacionales".
"Queremos que se sumen más. Esto es un proyecto que se viene gestando desde hace un par de años y que finalmente se va a consolidar. La presentación formal se realizará la primera semana de mayo", dijo el abogado a LA NACION.
Según señaló, el objetivo de Arcap será "promover la industria y lograr que los fondos interactúen. Así van a poder realizar participaciones conjuntas en proyectos y reunir la información necesaria para elaborar estadísticas del sector". La agrupación, que seguirá los modelos de Brasil y México, "tendrá representantes del sector público para que podamos trabajar en disminuir las restricciones que afectan la formación de fondos, entre ellas las impositivas". "Arcap le mostrará al sector público que los fondos son creadores de contribuyentes. Cuando un fondo invierte en una idea y la convierte en una empresa, crea un contribuyente más", destacó el abogado, que prefirió no arriesgar una cifra sobre la cantidad de fondos que operan en la Argentina o el capital que manejan.
Según datos de la Fundación Endeavor, hoy están activos más de 20 fondos de private equity, venture capital e inversores independientes. Otro informe de la Asociación Latinoamericana de Venture Capital, que mide el potencial de desarrollo de la industria de 16 países, ubica a la Argentina en el puesto 12.
La llegada de Arcap no fue la única buena noticia que escucharon los emprendedores que asistieron al encuentro y reconocen que tendrán un aliado más al momento de buscar capital. Susana García Robles, oficial del Fondo Multilateral de Inversiones (Fomin) del Banco Interamericano de Desarrollo, anticipó que este año el organismo "intentará replicar en la Argentina el Proyecto Innovar", que ya creó en Brasil un consorcio de inversores y brindó capacitación a nuevas empresas.
Demanda de proyectos
Por su parte, Claudio Zuchoviki, gerente de desarrollo de mercado de capitales de la Bolsa de Comercio, ratificó la próxima creación de un fondo que destinará capital semilla a nuevos proyectos. Según Zuchoviki, "la industria del venture capital enfrenta una oportunidad histórica porque los inversores aprendieron que no existe el riesgo cero. Y cada vez hay más inversores ávidos de nuevos proyectos y propuestas".
Trabajo práctico sobre el tema FCR, de los alumnos: o Gutierrez Roa, Mariano 160.255 o Arfa, Edgardo G. 164.685 o Barrionuevo, Jorge 176.762
o Otero, Javier 802.991
ÍNDICE
PRIMERAPARTE...3
1.1. INTRODUCCIÓN...3
1.2. ¿QUÉ ES EL FONDO DE CAPITAL DE RIESGO?...3
1.2.1. El Plan de Negocios...5
1.2.2. Etapas de la Inversión...8
1.2.3. Tasa de Retorno...12
1.2.4. Inversores...12
1.2.4.1. Encuestas a Inversores...14
1.2.5. Contratos...16
SEGUNDAPARTE...17
2.1. ANTECEDENTES MUNDIALES...17
2.1.1. El caso de EEUU...17
2.1.2. El caso de Japón (comparación con EEUU)...18
2.1.3. El caso de Chile...19
2.2. IMPULSO DE LOS FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO EN ARGENTINA...19
2.2.1. Proyectos de leyes...19
2.2.2. Una alternativa de financiamiento sin costo monetario para las PyMEs ...21
2.2.3. Nuevos impulsos...22
TERCERAPARTE...23
3.1. IMPLEMENTACIÓN DEL INSTRUMENTO...23
3.1.1. Ejemplos de la implementación...23
3.1.2. Entrevista a un inversor...25
CUARTAPARTE...30
4.1. VENTAJAS DE LA UTILIZACIÓN DEL INSTRUMENTO...30
4.2. DESVENTAJAS DE LA UTILIZACIÓN DEL INSTRUMENTO...30
4.3. PROPUESTAS DE MEJORAS PARA EL CONTEXTO LOCAL...31
4.4. CONCLUSIÓN...33
5. BIBLIOGRAFÍA...34
Primera parte
1.1. INTRODUCCIÓN
Según Sergio Arzeni1 y William D. Bygrave2, los Emprendedores son agentes esenciales de cambio en economías de mercado decaídas. Se define conducta emprendedora a aquella que permite acelerar la generación, diseminación y aplicación de ideas innovadoras logrando reducir los problemas sociales de un país con la creación de nuevas oportunidades de empleo. Los nuevos negocios dan al mercado vitalidad creando una gran proporción de productos innovadores que elevan la calidad de vida de la población. Sin embargo, es difícil desarrollar e implementar buenas ideas de negocios sin el apoyo financiero para ejecutarlas.
Los tipos de financiamiento para empresas pueden clasificarse según si exigen a cambio deuda o patrimonio. El primero se asocia al apoyo bancario, se relaciona a la historia de la empresa y busca retornos predecibles, generalmente se intenta que sean menores que el financiamiento por patrimonio. El financiamiento por patrimonio, en cambio, es una forma de inversión consistente en la toma de participación accionaria en compañías o proyectos novedosos, de altísimo crecimiento. En este caso no se requieren retornos a corto plazo pero se esperan mayores retornos a la inversión. Según Alicia Castillo3, las categorías de inversión por patrimonio se clasifican en Socios por Capital
de Riesgo y Socios Capitalistas. Los primeros, que son en quienes nos centraremos en este trabajo, desean vender sus acciones y consideran su revalorización como el objetivo de la inversión. Mientras que los socios capitalistas permanecen como accionistas de la empresa obteniendo el pago de dividendos por sus acciones en forma periódica.
1.2. ¿QUÉ ES EL FONDO DE CAPITAL DE RIESGO?
Los Fondos de Capital de Riesgo son un instrumento de financiación que desde los años 70' se han desarrollado con gran éxito en Europa, Estados Unidos y Latinoamérica, superando en la actualidad la cantidad de mil. Históricamente dichos fondos estaban asociados a empresas de alta tecnología, transporte y logística. Actualmente, muchas de las empresas conocidas como puntocom son financiadas a través de este instrumento.
1 Arseni, Sergio. 1998. OECD Observer N°209, Artículo Entrepreneurship, páginas 18 – 20. 2 Bygrave, William D. 1998. The Entrepreneurial Process.
El Fondo de Capital de Riesgo es una forma de inversión consistente en la toma de participación accionaria en empresas de alto crecimiento. En este tipo de financiamiento se desconoce el resultado final de la inversión y se espera un retorno mayor. Si la empresa fracasa, se pierden las acciones y no se recupera el capital, pero si la empresa prospera, las acciones aumentan de valor y la inversión se recupera. Por esta razón, los inversores de riesgo especifican a priori la manera de recuperar su inversión mediante la venta de acciones y generalmente obtienen un retorno muy alto debido al elevado nivel de riesgo implícito; por lo tanto, la inversión es altamente rentable. Como el capital invertido se garantiza con acciones, los inversores pretenden adquirir una mayor participación en las decisiones de la empresa por medio de reportes periódicos detallados. Exigen que la planificación esperada se cumpla o que las modificaciones necesarias se justifiquen.
El Capital de Riesgo es diferente a otros sistemas de inversión puesto que se puede ganar o perder todo de acuerdo al manejo adecuado de la oportunidad y no necesariamente de los recursos; es decir, se basa más en la revalorización de las acciones (capitalización bursátil) que en la distribución de los dividendos. El inversor entra al proyecto cuando la empresa vale poco y sale cuando ésta vale más. Son ideales las empresas o personas que no tienen la posibilidad de acceder a otras formas de financiamiento, porque no son empresas establecidas, no poseen historial, ni clientes estables. Para que los inversores quieran invertir en un proyecto es indispensable identificar un componente creativo interesante para el mercado y que cree riqueza que los convenza.
Estos Inversores tienen gran importancia en el desarrollo de empresas emergentes porque financian típicamente todos los gastos necesarios para llegar al punto de equilibrio (financian el inicio de las empresas emergentes) o a la segunda ronda de financiamiento. No sólo aportan el Capital sino que brindan su experiencia, el know how en la gestión y el negocio, dan apoyo gerencial y estratégico y son fundamentales en el apoyo moral.
Sobre la base de lo dicho en párrafos anteriores, podríamos definir el ámbito de las Sociedades de Capital de Riesgo como la creación de nuevos productos y/o la iniciación de empresas en lugares en que no existen.
Para establecer si una empresa puede acceder a un Fondo de Capital de Riesgo es necesario identificar si posee un alto potencial de crecimiento, si se halla en una etapa de crecimiento pero con un desarrollo limitado por falta de: capital de trabajo y financiamiento para acceder a nuevas tecnologías o a nuevos mercados; también debe analizarse si está dispuesta a vender parte de su empresa, incorporando a inversores como socios, para posibilitar su rápido crecimiento.
1.2.1. El Plan de Negocios4
Surge la idea de un negocio nuevo en mercados en que aún no existe y se necesita un pequeño monto para estudiar si una idea merece una inversión más alta. Se delinea un proyecto y se comienzan a realizar estudios e investigaciones preliminares utilizando prototipos para indicar el riesgo técnico mínimo. Esta información debe estar plasmada en un Plan de Negocios preliminar, el cual será el documento base para la evaluación de una posible inversión en la empresa. En términos generales el mismo debe contar de una sección descriptiva y otra sección financiera. El Plan de Negocios debe permitirle a los inversores comprender sus necesidades financieras, la aplicación de los fondos y cómo la empresa piensa lograr los objetivos propuestos. Posteriormente comienzan las diferentes rondas (en algunos casos podrían saltearse algunas), se puede decir que son como licitaciones (dichas rondas serán descriptas en la sección siguiente) En ellas salen el CIO y el CIF a conseguir inversores. Presentan el “nicho” de mercado que se quiere captar y entregan copias del proyecto, CDs y demás documentos que permitan “vender” el producto. Una vez que se convence de que es una magnífica inversión, debe “venderse” el propio CIO. Debe demostrar que tiene el perfil necesario y no se necesita buscar otra persona para llevar adelante un proyecto de esa envergadura y convertirlo en un éxito. Uno de los riesgos que se corren es que por tener que entregar los
proyectos junto al Plan de Negocios tan detallados, se copien y ya no se tenga una ventaja competitiva.
Se podrían establecer 8 etapas para elaborar un Plan de Negocios que a continuación enumeraremos y describiremos:
1. Resumen del objetivo del proyecto: Es lo primero que lee un inversor y lo último que debe elaborarse ya que se basa en toda la información del Plan de Negocios. Debe contener: 1) una descripción de la empresa: nombre, producto o servicio, personal, mercado, competencia, gerencia; 2) objetivos de la empresa: su actividad, necesidad que satisface, factores claves del negocio, su diferenciación del resto de las empresas; 3) monto de inversión requerida.
2. Análisis del Mercado y de la Competencia: Sin excesos de información, conocer la oferta (las empresas que ya están ofreciendo ese producto o servicio o uno similar) y la demanda (quiénes son y qué necesidades tienen los consumidores) Debe definirse cuál es el proyecto de negocio, el tamaño total del mercado, la variación de la demanda; además, se debe mostrar el plan general de la investigación realizada y alguna prueba de comercialización efectuada acompañada por algún gráfico; detallar los espacios vacíos en el mercado, las oportunidades y amenazas, cómo opera la competencia existente. También debe precisarse quiénes serán sus clientes (segmentar el mercado) identificando: edad, sexo, estado civil, tipo de familia, tipo de vivienda, ocupación, tiempo libre, grupo étnico, nivel socio – económico, ubicación geográfica. En cuanto al producto o servicio, debe especificarse qué proporciona.
3. Descripción del servicio o producto: En forma detallada. Si además de vender se va a producir, debe describirse el proceso de producción (en un anexo colocar dibujos, gráficos y folletos), sus problemas y formas de resolverlos, procesos, equipos y materiales que se deben utilizar. Se deben analizar las fortalezas, oportunidades, debilidades y amenazas (FODA) del proyecto. La descripción del producto o servicio deberá contener los siguientes datos: características, beneficios y necesidades que satisface; mientras que del proceso de producción se presentarán los aspectos legales, marca, patentes, licencias, derechos, impuesto e IVA, registro del diseño, derechos de autor.
desarrollo del producto o servicio a lo largo de los próximos años. Se puede presentar un producto piloto para salir al mercado, establecer si se agregarán más productos a la línea en el futuro y la forma en que se diferenciarán de la competencia (porqué los clientes los van a preferir y no a otros) En cuanto a la política del precio de venta, se debe establecer si habrá un programa de ofertas preliminares para que el cliente pueda probar los servicios, si se otorgarán descuentos por compra de volúmenes mayores, etc. Tres factores claves son: 1) tener un excelente canal de distribución para llegar al cliente, que puede ser tercerizado o no; 2) canales poco comunes como la venta por correo, por Internet, por teléfono; 3) la promoción: se debe evaluar a través de qué medio (masivo, marketing directo, punto de venta, auspicios y patrocinios, relaciones públicas) se difundirá el producto y el costo de publicitarlo y determinar el objetivo de la promoción del producto (que los potenciales clientes sepan de su existencia, que lo recomienden, que lo compren, que soliciten más información)
5. Las Personas y su Organización: Las personas a cargo deben tener el perfil necesario para que el negocio funcione determinando las habilidades claves, las responsabilidades, los detalles de las tareas, quiénes deben realizarlas; y se organizará al personal. Se puede establecer un programa de capacitación para los gestores del proyecto. Además, es importante qué tipo de sociedad legal va a adoptarse.
6. Cálculo de Costos y Fijación de Precios: Se establecerán los costos del producto o servicio (costos directos o variables) y los fijos (las depreciaciones deben ser tenidas en cuenta) Una vez determinados, se fija el precio de venta (que tiene incluido el margen de utilidad) y mediante diagramas identificar el punto de equilibrio (sin pérdidas ni ganancias)
7. Pronóstico de Flujo de Fondos (Cash Flow): Identificar el ingreso de los flujos de fondos y los egresos a través del tiempo es una información que interesará al inversor a la hora de hacer su aporte de capital.
8. Presupuesto de Ganancias o Pérdidas: Permitirá tener una visión general de la rentabilidad del negocio al término de un año.
1.2.2. Etapas de la Inversión
Los datos numéricos5 que se encontrarán a continuación pertenecen al año 2000, cuando se encontraba el efecto burbuja, del cual hablaremos más adelante. Pero que
podemos adelantar que dichos valores nos permiten fundamentar nuestras críticas a la incorrecta utilización del instrumento en nuestro país por falta de un lógico análisis macroeconómico.
¿Cómo llega una compañía a valer U$S 50 millones en menos de 3 años?
Los nuevos empresarios andan de jeans y tenis, tienen buenas ideas pero no mucho dinero. Están entre los 24 y 35 años, en su perfecto spanglish hablan de ipos, venture capitalists, eye-balls, seed capital y hasta de personajes etéreos como los angels. Para ser consecuentes con su juventud, su fuente de negocios es Internet, una empresa de vértigo, apuestas, mucho riesgo y pocas reglas. A continuación se demuestra cómo estos “revolucionarios” terminan siendo los dueños de empresas valuadas en millones de dólares a través de las diferentes rondas por las que atraviesa el proyecto.
Ronda semilla:
- Se sale con un piloto y se consiguen recursos para sustentar el plan de Negocios con nuevas investigaciones.
- El 90% de las compañías consigue recursos con sus conocidos llamados F&F (Frends & Family) y cerca del 70% logra llegar a la ronda semilla.
- Duración aproximada: 6 meses
- Valoración de la empresa: U$S 1,0 a U$S 2,5 millones - Riesgo para el inversor: alto
- Inversiones: de U$S 200.000 a U$S 2 millones - Inversor: pequeños capitalistas de riesgo
- Clave: llegar antes de la primera ronda de capital con “algo” qué mostrar, para que los inversores le den una valoración más alta a la empresa y así lograr más capital con un menor “costo” en la participación del empresario.
De esta forma nacieron empresas como MercadoLibre, que consiguió capital de familias prestadoras de Argentina y Brasil que tenían programas de inversión de riesgo.
Primera Ronda:
- El 50% de las que empezaron con capital semilla no logran llegar a esta fase.
- Duración aproximada: 6 meses a 1 año
- Valoración de la empresa: U$S 5 a U$S 7.5 millones - Riesgo para el inversor: alto
- Inversiones: Angel Investor y pequeños fondos de capital de riesgo como J.H. Whitney en Estados Unidos y Mercurius Ventures y Valores Bavaria Internet Fund. , en Colombia
- Clave: armar el equipo, desarrollar un Plan de Negocios más detallado, el concepto de la empresa y su operación; potenciales alianzas estratégicas.
Los ángeles ya hicieron su fortuna y se dedican al negocio de invertir. Sus inyecciones en una sola compañía pueden estar entre U$S 20.000 y U$S 30.000 entran en la primera ronda porque la firma no está muy valorada y pueden lograr una participación significativa con poco capital. Puede ocurrir un cash out, que es la eliminación de un socio. Aquí entra a jugar la astucia de un Angel Investor o su alianza con Fondos importantes. Con un ejemplo numérico quedará más claro: supongamos que en la Ronda Semilla un pequeño inversor invierte U$S 100.000 obteniendo el 50% de participación y se sale en la Primera Ronda donde un nuevo inversor aporta U$S 5.000.000. El inversor inicial ve reducida su participación enormemente a raíz de las nuevas incorporaciones de capital y tal vez ya no le convenga formar parte del proyecto; por lo tanto, se consiguió licuar a un socio quedando el poder en manos de pocos. Cuando ocurren estas cosas, se dan incentivos al gestor como los stock options, que son programas accionarios en los cuales la organización transfiere parte de sus acciones a un fideicomiso establecido para que los empleados puedan comprarlas. El trabajador es un inversor más que aporta su work capital.
Segunda ronda:
- A este punto llegan menos jugadores, cerca del 30%. - Duración Aproximada: 6 meses a 1 año
- Valoración de la empresa: de U$S 10 a U$S 20 millones - Riesgo para el inversor: medio
- Inversiones: van por lo general de U$S 3 a U$S 15 millones
- Inversores: Fondos de capital de riesgo de grandes ligas, como Chase Capital Partners, Merrill Lynch, Goldman Sachs, Santander Investment, J.P. Morgan, general Atlantic Partners y Kleiner Perkins.
- Clave: desarrollar el negocio en forma, mostrar un producto que funciona y completar el equipo humano.
Los fondos invierten en compañías con una valoración mucho más alta y se consolidan las alianzas estratégicas. A partir de esta ronda comienza una importante expansión y consolidación regional. Así, si la empresa se encuentra en la rama de la Logística, apuntará a Buenos Aires, San Pablo, Miami, Panamá, Chile y/o Uruguay; si su mercado es el Arte se dirigirá a Londres, New York y/o París; si es de Electrónica, su región será Japón.
Tercera Ronda en IPO (Initial Public Offering):
- Solo entre el 10 y el 15% de las que empezaron el camino llegan a este punto y cerca de un 5% sale a bolsa.
- Duración aproximada: menos de 6 meses - Total proceso para llegar a bolsa: 2 o 3 años
- Valoración de la empresa: U$S 40 o U$S 450 millones - Riesgo para el inversor: moderado
- Inversiones: U$S 20 millones en adelante. Más que el monto, lo importante es el respaldo del jugador que entre.
- Inversor: Salen a escena inversores como Microsoft. En la segunda y tercera ronda los fondos son básicamente los mismos.
El ingreso de un nuevo jugador (un nuevo inversor), reiteramos, trae con él no sólo el capital sino también el know-how y los contactos. Entregar parte de la empresa parecería más caro que adquirir deudas, pero no lo es si se considera que dicho inversor es un socio más y que su inversión corre la misma suerte que los demás. Desde el punto de vista de la empresa, esto es menos riesgoso que endeudarse.
Un ejemplo es el de GigaMedia que vendió una participación a Microsoft antes de hacer su IPO.
La IPO “no es la olla de oro al final del arco iris”6. Simplemente es la siguiente etapa. Porque, ante el crecimiento de las empresas, es difícil conseguir los recursos necesarios para continuar la operación. Los Venture Capitalists para este momento ya han recuperado su inversión o están a punto de hacerlo después de 3 o 5 años. Muchas veces se colocan cláusulas antes de cotizar en Bolsa que establecen que inicialmente sólo salen los Venture Capitalists y luego lo hacen los socios originales (fundadores) Antes de la IPO, la empresa era lo que se vendía en las rondas; o sea, lo que importaba era su valor (superior a lo que se facturaba, esto es la “burbuja”) y no su rentabilidad. A partir de la IPO se comienza a vender el producto, por lo tanto ahora entra en juego la rentabilidad del negocio. Es en este punto donde seguramente convendría un cambio de CIO, pues la persona que logró el aumento del valor de la empresa, tomando como principales sectores el financiero y el comercial, ahora debería focalizarse en el sector producción para mantener el valor actual de la empresa a través de su rentabilidad. Se necesita un perfil diferente que, difícilmente lo tenga quien fue el CIO hasta ese momento.
1.2.3. Tasa de Retorno
Se ha establecido la tasa de retorno promedio esperada de 25% en dólares. Como el porcentaje de proyectos de falla es alto, el retorno promedio se obtiene con proyectos exitosos con tasa de retorno muy altas. Los proyectos que se aprueban tienen una TIR esperada entre 40-50%. Otro dato interesante es que cerca del 30% de la inversión en proyectos se traduce en pérdida; otro 30% apenas recupera el capital y el resto multiplica entre 2 y 10 veces el capital.
1.2.4. Inversores
Según lo expuesto hasta ahora podemos establecer que existen diferentes tipos de inversores según la etapa en que se encuentre el negocio. En la Ronda semilla se encuentran los Angel Investors/ Seed Capital y los Pequeños Capitalistas de Riesgo; en la
Primera Ronda, los Venture Capital continúan siendo los Angel Investors. Una de las características prevalecientes en estos inversores, la cual fue el gran problema en el año 2000, es la tendencia a “maquillar” las empresas que compran; o sea, crean una apariencia, una imagen que no existe de una empresa para poder venderla a un alto precio. Por ejemplo, se montan oficinas con todos los materiales de última generación y de moda en Puerto Madero y así se vende. Si esta empresa tuviera su oficina en un depósito en Pacheco, por más rentable que fuera, no se vendería en una alto valor. En la Segunda Ronda aparecen los Fondos de Capital de Riesgo de las grandes ligas; y en la Tercera, los Private Equity. Estos últimos tienen mucha plata y son más conservadores, les interesa que la empresa tenga un valor elevado, quieren que el negocio funcione, que sea rentable, pero no correr riesgos elevados. Esta es la gran diferencia con los Angel Investors que buscan salir de la empresa en poco tiempo con cinco veces más del capital que invirtieron y no buscan un negocio a futuro, quieren el retorno de la inversión rápidamente. Su único objetivo es que el valor de la empresa sea el máximo al momento de retirarse, (es un objetivo de corto plazo) dejando de lado objetivos de largo plazo, como rentabilidad y crecimiento del negocio.
Desde el punto de vista de cualquiera de los inversores mencionados, podemos establecer a rasgos generales cuáles son sus metas al momento de invertir:
Mercado y potencial de crecimiento Producto / tecnología atractiva Estrategia / modelo atractivo
Fuerte probabilidad de aceptación por parte de los consumidores Posición competitiva favorable
Calidad del management Desarrollo positivo a la fecha Valuación baja / atractiva
Condiciones contractuales que limiten su riesgo Influencia positiva de otros inversores
Que agregue valor al portafolio de inversiones
Desde el punto de vista de la empresa, el costo de la incorporación de nuevos inversores en nuevas rondas de financiamiento depende de varios factores. Entre ellos podemos citar:
Las condiciones negociadas
La etapa en la cual entra el inversor Las condiciones del mercado
La valuación que se le da al emprendimiento
La estrategia de inversión del Fondo de Capital de Riesgo La participación que se busque (generalmente es de un 30%)
A la hora de decidir la incorporación de capital a través de las nuevas rondas de financiamiento para encontrar inversores (Venture Capitalist) o endeudarse con terceros, se deben tomar en cuenta tanto las intenciones del inversor como el costo de oportunidad de la elección. Además de analizar el costo de capital deben observarse otros factores que podemos resumir en el siguiente cuadro:
Deuda Venture Capital
Difícil de conseguir sin garantías No se requieren garantías
“Más barato” (los intereses igual son altos)
“Más caro” (se cede una parte del control a alguien que no tiene visión de empresa)
Más riesgoso Menos Riesgoso
Se consiguen fondos únicamente Fondos + Know-how + Contactos
Le saca “foco” al emprendedor Le agrega “foco” al incorporar a otros socios
1.2.4.1. Encuestas a Inversores7
Sobre la base de una estadística de muestreo a 79 reales o potenciales inversores ángeles de Latinoamérica llevada a cabo por estudiantes de Chile en el año 2001, se estableció que el 79,6% de los inversores encuestados consideraría invertir en empresas emergentes mientras que el resto no lo haría dado el riesgo asociado (indicaron que implica un riesgo más elevado que las tradicionales alternativas de inversión y que no
estaban dispuestos a correr este riesgo a pesar que significara mayor retorno; uno de ellos además mencionó que estas empresas no tienen un historial conocido que evaluar y que en general ésta era una barrera adicional para decidir invertir en ellas)
Además, se comprobó que los ángeles diversifican sus inversiones en instrumentos más y menos riesgosos. El 65,4% de los encuestados tienen como máximo el 20% de sus inversiones en negocios emergentes. El 23,1% tiene entre el 20% y el 40% de sus activos en este tipo de inversiones. Sólo el 11,5% mencionó tener un porcentaje mayor de sus inversiones en este tipo de empresas. Aportan un 53,2% como capital semilla y un 27,7% en la primera ronda.
Por otro lado, los ángeles buscan protagonismo en las empresas en que invierten. Según la encuesta, el 63,3% quiere participar como aportante de capital y miembro del directorio; el 28,6% como aportante de capital, participantes del negocio y miembro del directorio y únicamente el 18,2% quiere ser sólo aportante de capital. Además, el fundador es un criterio esencial en las decisiones de los ángeles al invertir en emergentes. El fundador y la rentabilidad del negocio fueron los principales criterios evaluados al recibir una propuesta de inversión. También fueron los principales cuando evaluaron la primera inversión en empresas emergentes.
El 63,3% de las propuestas de inversión para negocios emergentes las obtuvieron a través de Referencias Profesionales y el 60% a través de Personales. Sin embargo, el 68,6% de los inversores encuestados recalcó que si existiera un servicio de presentaciones de propuestas de inversión confiable y estructurado, lo utilizarían principalmente para “la búsqueda de oportunidades" (66,7%), “evaluación comercial de propuestas” (35,3%) y “evaluación de due dilligence” (35,3%) Confiarían en las propuestas de negocios presentadas por “Empresas con Fines de Lucro” (95% de la muestra) y “Universidades” (78,8% de la muestra)
partes. El 7,4% considera necesarios los contratos bien estipulados, mismo porcentaje que indicó que no creía en asegurar ganancias mínimas.
Según la muestra, los principales factores que evalúan en una propuesta de inversión son:
La integridad y honestidad del fundador y su equipo (66,7%) Las proyecciones de rentabilidad (65,3%)
La actitud y compromiso del fundador y su equipo (64,3%)
Los criterios menos interesantes para estos inversores al momento de evaluar una propuesta de inversión son:
Si la inversión es negocios de alta tecnología (34,7%) Tener la mayoría en participación accionaria (33,1%) La cercanía geográfica del negocio (31,5%)
Un análisis de correlación de los criterios que los inversores ángeles evalúan al momento de decidir sobre sus inversiones, demostró que los criterios más relacionados son “integridad del fundador y su equipo” y “actitud y compromiso del fundador y su equipo”, relacionadas positivamente en un 99%. Los factores “cercanía geográfica”, “inversión en alta tecnología” y “proyecciones de rentabilidad”, presentan las más altas correlaciones negativas entre los criterios que los inversores evalúan al momento de decidir sobre sus inversiones, 90,6 y 83,4%, respectivamente.
1.2.5. Contratos
Las partes involucradas en los contratos de suscripción de acciones son: los suscriptores de las cuotas del fondo, los gestores de los proyectos y los administradores del fondo de capital de riesgo. Estos últimos realizan colocaciones para elevar el capital tomando en cuenta que se presenta un alto riesgo de gestión. Como se muestra en el cuadro que se encuentra a continuación, el suscriptor de las cuotas del fondo establece un contrato, que puede ser de hecho, con la administradora del fondo y esta última lo hace con gestores de diferentes proyectos.
Suscriptor
Administrado
ra de Capital
de Riesgo
En estas sociedades, surgen ciertos problemas en el diseño de los contratos que deben resolverse. Los mismos son producto de las asimetrías de la información y podemos citarlos como:
Problemas de elección: se debe seleccionar los mejores proyectos y empresarios. Este es un problema con el que se encuentran las Administradoras de Capital de riesgo.
Problemas de agencia: fuertes asimetrías a favor de la administradora y en contra del suscriptor. Los diseños de los contratos deben reducir los costos de agencia. Este es un problema que tiene el Suscriptor de las cuotas partes del fondo.
Problemas de costos operativos: se deben minimizar estos costos del proyecto. Estos inconvenientes son los que posee el/ los gestor/ es del proyecto.
Segunda parte
2.1. ANTECEDENTES MUNDIALES
2.1.1. El caso de EEUU
Uno de los orígenes de estas sociedades son los mecanismos informales de financiamiento a empresas pequeñas. En 1946 nace el primer fondo de capital de riesgo “American Research and Development Corporation” (ADR) Comenzaron a observarse los problemas más comunes con que se encuentran los fondos de capital de riesgo como ser: las bajas o nulas ganancias de los primeros años, los problemas de liquidez y las dificultades para levantar recursos en los mercados de valores.
A partir de ese momento, surge el apoyo del gobierno a través de diferentes programas e instituciones. En 1953 se creó la Administración de Pequeños Negocios (SBA) y en 1958 se otorgan licencias a compañías de inversión en pequeñas empresas (SBIC) A pesar del escaso volumen de financiamiento, se generan grandes ingresos. Prueba de ello son los siguientes números: en 1988 el gasto en I&D fue de U$S 380 mil millones y sólo U$S 74 mil millones fueron del sector privado. De estos últimos U$S 3,3 mil millones fueron desembolsados por capitalistas de capital de riesgo y un tercio del gasto en I&D fue realizado por IBM.
se abrió a la oferta pública en 1980 con un valor de mercado equivalente a U$S 1,4 mil millones mientras que el valor de la inversión de capitalistas de riesgo era de U$S 271 millones.
2.1.2. El caso de Japón (comparación con EEUU)
Ítem Japón EEUU
Instrumentos de Inversión
Capital y préstamos de
empresas Capital
Empresas en que se invierte
Están en etapas avanzadas de desarrollo
Están en etapas tempranas de desarrollo
Propiedad de los fondos
70% empresas afiliadas a bancos de Cías. de seguros
Empresas privadas independientes
Relación e/ gestores e inversores de riesgo
Inversores no se involucran en la administración de los
negocios
Inversores mantienen activa participación en la
administración y juntas de directorio
Oportunidades Grandes empresas desarrollan sus propios procesos
Innovaciones en el área de microprocesadores y tecnología
Tamaño relativo del
mercado Pequeño Pequeño
Estructura de
incentivos Fomento directo
Promoción del sector privado, incentivos tributarios
2.1.3. El caso de Chile
libre negociación de las partes. Existe además un proyecto de ley para crear fondos de inversión internacionales. El rol del gobierno fue importante en la promoción de las SCR pues estableció restricciones financieras para pequeñas empresas, fomentó las externalidades de productividad originadas por los sectores innovadores y la aglomeración de externalidades en desarrollo. Se puede afirmar que el sistema es una réplica de EEUU, pues permite separar las responsabilidades y los roles de las partes intervinientes (general-limited partners)
2.2. IMPULSO DE LOS FONDOS DE CAPITAL DE RIESGO EN ARGENTINA
2.2.1. Proyectos de leyes
Durante 1999 en las sesiones ordinarias del Congreso de la Nación se presentó un Proyecto de Ley en la Cámara de Diputados que trató el Régimen de Entidades de Capital de Riesgo. El mismo se publicó el 15 de noviembre del mismo año a través del Trámite Parlamentario 178 y su sumario contenía los siguientes temas: Definiciones; Autoridad de Aplicación: Secretaría de la PyME; Fondos de Capital de Riesgo; Sociedades de Capital de Riesgo (SCR); Régimen de Inversiones; Beneficios Impositivos. El expediente se identificó con el código 6070-D-99, la firmante fue Fernández Meijide, Graciela (BLOQUE: Frepaso; DISTRITO: Buenos Aires)8 y el co-firmante, Rodil, Rodolfo (BLOQUE: Frepaso; DISTRITO: Buenos Aires)
En el año 2001, las Sociedades de Capital de Riesgo fueron tratadas nuevamente en el Proyecto de Ley 25548, el cual fue sancionado por el Congreso el 28 de noviembre del mismo año y vetado un mes después, el 26 de diciembre, a través del decreto 37/2001 por el Presidente Interino de la Nación Rodríguez Saa, Adolfo.
Dicho Proyecto instauraba un régimen que tenía por objeto promover el surgimiento, desarrollo y fortalecimiento de empresas de base tecnológica, fomentando la consolidación del sistema nacional de innovación para el crecimiento de la Nación y la mejor calidad de vida. Regulaba el Sistema Nacional de Capitales de Riesgo (conformado por el conjunto de normas e instrumentos promocionales que resultan del mismo, por las sociedades y fondos de capital de riesgo que se constituyan, por las bolsas de comercio y mercados de valores que participen en la actividad, por los inversores individuales de riesgo, por los fondos de capitales de riesgo, por el sistema nacional de innovación, por el Consejo Rector del Sistema creado por el mismo Proyecto de Ley, y por la Secretaría para la Tecnología, la Ciencia y la Innovación Productiva) El Proyecto de Ley establecía
que la autoridad de aplicación de la Ley sería la Secretaría para la Tecnología, la Ciencia y la Innovación Productiva, con el concurso del Consejo Rector del Sistema (que asesoraría y propondría a la autoridad de aplicación, las medidas y acciones para el mejor funcionamiento del sistema). Las bolsas de comercio y mercados de valores autorizados en los términos de la Ley N° 17.811 y modificatorias, debían prever en su reglamentación la negociación de los títulos que se emitieran en virtud de lo establecido en el Proyecto de Ley N° 25.548. Este Proyecto también tipificaba a las Sociedades de Capital de Riesgo (SCR), como aquéllas que tengan por objeto realizar inversiones de capitales de riesgo en empresas de base tecnológica nacientes o existentes, rigiéndose por el mismo y supletoriamente por la Ley N° 19.550 y sus modificatorias. Además, se refería a los Fondos de Capitales de Riesgo (FCR), como aquellos que tienen por destino ser invertidos en capitales de riesgo en empresas de base tecnológica nacientes o existentes, regidos por el Proyecto y supletoriamente por la Ley N° 24.083 y sus modificatorias. Regulaba el funcionamiento del Sistema de Capitales de Riesgo, definiendo las estipulaciones y sujetos intervinientes en el contrato de inversión de riesgo, así como los derechos y obligaciones de los inversores.
El Poder Ejecutivo vetó este Proyecto y lo devolvió al Congreso estableciendo la siguiente justificación a la decisión: “Que nada obsta a que la promoción y el desarrollo de los objetivos perseguidos por el Proyecto de Ley N° 25.548, sean llevados a cabo en el marco de la normativa vigente y con las instituciones actualmente existentes, sin perjuicio de practicarse los ajustes reglamentados que pudieren corresponder.
Que de lo contrario, la creación de un nuevo cuerpo normativo derivaría en una duplicación de funciones entre las autoridades administrativas nuevas y las existentes, produciéndose una superposición de facultades y el incremento de las erogaciones del Estado Nacional.
Que además, la promulgación del Proyecto de Ley N° 25.548 podría provocar conflictos en la interpretación de los regímenes jurídicos aplicables, como asimismo una eventual situación de confusión y potencial perjuicio al público inversor, por el que debe velar el sistema.
Que por ello, corresponde observar y devolver la norma sancionada por el HONORABLE CONGRESO DE LA NACION.”9
2.2.2. Una alternativa de financiamiento sin costo monetario para las PyMEs
Los Fondos de Capital de Riesgo son fondos de inversión destinados a aportar capital y asistencia técnica a Pequeñas y Medianas Empresas a cambio de una determinada participación en su patrimonio por un tiempo determinado. Ello equivale a decir que transcurrido un plazo preestablecido el socio financiero se retirará del negocio, después de renegociar con sus dueños la venta de su participación accionaria. El objetivo básico de los fondos es entonces aportar capital a largo plazo y asistencia técnica a empresas bien gestionadas con proyectos de desarrollo. En nuestro país los FCR son una experiencia novedosa y hasta el momento, además del Fondo previsto en la recientemente sancionada Ley PyME, solo se encuentra en marcha el Fondo de Capital de Riesgo conformado por el Banco Credicoop y el BID (Banco Interamericano de Desarrollo) Este Fondo se rige a través de una Sociedad Administradora que opera un Comité de Inversiones y un Comité de Evaluaciones, debiendo destacarse que desde el punto de vista legal opera como un Fondo Fiduciario, en el que el fiduciario es el BICE. (Banco de Inversión y Comercio Exterior)
Los Fondos están generalmente destinados a aportar capital a un perfil de empresas de una actividad y ubicación geográfica determinada, y en los que puede acordarse que las utilidades a percibir por los inversores sean cobradas al momento de retirarse del negocio. Es decir, que desde la óptica de las empresas un Fondo de Capital de Riesgo es importante al momento de requerirse aportes de capital y asistencia técnica. Cabe destacar que, de acuerdo con la magnitud del aporte, el inversor podrá solicitar voz y voto en las decisiones de la empresa.
El perfil de las empresas que pueden acceder al Fondo Credicoop - BID es aquel de las empresas que poseen un fuerte potencial de crecimiento y que se ha probado su capacidad de gestión, de una facturación anual de hasta $ 5 millones, nuevas o ya establecidas, con hasta 100 trabajadores y que operen en cualquier sector. Hasta ahora los sectores preferidos son alimentos, autopartes, metalmecánicas, madera, textil, Internet, o nuevas tecnologías. El propósito es invertir hasta el 49% del capital de la empresa y por un plazo de hasta cinco años. Desde el punto de vista geográfico el Fondo proyecta centrar su actividad en Buenos Aires, Córdoba, Santa Fe y Mendoza.
2.2.3. Nuevos impulsos
La Resolución Nº 93/2002 de la Secretaría de Ciencia, Tecnología e Innovación Productiva hace una Convocatoria para adjudicar el monto de crédito fiscal por la suma de $20.000.000 previsto en la Ley Nº 25.565. Dado que se encuentra en avanzado estado la elaboración de una normativa dirigida a fomentar los Fondos de Capitales de Riesgo, se ha reservado, hasta el 31 de octubre de 2002, el 50% del cupo fiscal previsto en la citada ley. En el caso de aprobarse la normativa en estudio, el monto reservado se aplicará al fomento de Fondos de Capital de Riesgo. Si en la fecha mencionada la nueva normativa no es aprobada, el monto reservado se distribuirá entre las empresas presentadas. La presentación de la propuesta se efectuará en la sede de las Autoridades de Aplicación de la Ley Nº 23.877 y los interesados podrán presentar el mismo proyecto en una o más jurisdicciones. Esta convocatoria, a diferencia de las otras, faculta al Secretario de Ciencia, Tecnología e Innovación Productiva a establecer, para cada convocatoria, áreas prioritarias en función de las políticas nacionales del sector. En función de estas consideraciones se ha fijado un marco que hace prevalecer a los proyectos presentados en tres áreas de prioridad fijadas por la Secretaría mencionada.
Tercera parte
3.1. IMPLEMENTACIÓN DEL INSTRUMENTO
3.1.1. Ejemplos de la implementación
Los fondos de capital de riesgo en nuestro país, a pesar de que esta herramienta no se encuentre desarrollada, son una alternativa capaz de proporcionar financiamiento a:
Empresas privadas mediante inyecciones de capital
Planes de expansión que impliquen desarrollar nuevos mercados o productos Reestructuraciones operativas
Reestructuraciones financieras Financiamiento de capital de trabajo
Adquisiciones de acciones por recambios generacionales
El mercado de capitales argentino, actúa fragmentado, en dos dimensiones: Una “global transnacional” en la cual se verifica una oferta de títulos valores del Estado Nacional, algunos Estados Provinciales y grandes corporaciones, junto con una demanda institucional; y otra “local” cuya oferta dispersa no alcanza los estándares de inversión de los inversores institucionales con criterios profesionales de administración de carteras. Esta franja “local” tiene problemas de volumen, liquidez y diversificación. Los siguientes indicadores ayudarán a comprender el diagnóstico:
Las primeras diez acciones que cotizan en la BCBA representan cerca del 80% de la capitalización bursátil.
La inversión de las AFJP en acciones, que alcanza a aprox. 2.500MM, está concentrada en diez empresas que representan el 75% de este rubro.
La circulación de TTPP nacionales nominados en dólares es de 60.500MM. El total de obligaciones negociables en dólares alcanza a 3.500MM y pertenecen
a 22 empresas.
Como puede observarse, la oferta de títulos y acciones públicos y privado está muy concentrada en cuanto a sus emisores y tiene poco volumen. Los problemas de volumen se reflejan en menor liquidez, es decir en menores posibilidades de comprar y vender a un precio fijado competitivamente.
Los fondos de capital de riesgo pueden contribuir a aumentar la oferta de acciones de empresas locales de pequeño y mediano tamaño agrupándolas, conformando “pooles” de emisores. Este camino se aplica también para el financiamiento de municipios y provincias. En ambos casos, su implementación implica un requisito fundamental que es la aplicación de sistemas contables e informativos homogéneos y una administración transparente. Nuestro país, actualmente, se encuentra en un círculo vicioso en el cual el costo de la formalidad (o el incentivo a la informalidad) es muy alto; por lo tanto, existen pocas empresas (o municipios) elegibles para la inversión para un fondo de capital de riesgo; luego, las entidades financieras evitan o castigan los préstamos a las empresas de menor tamaño; estas empresas pierden oportunidades de mejora y terminan asumiendo otros costos, muchas veces mayores que los eludidos por la informalidad.
participará en el gerenciamiento estratégico de la empresa. La inversión que realiza Inverpymes no se limita sólo al aporte de capital, sino que brinda su experiencia, contactos comerciales para la apertura de nuevos mercados y asistencia continua a la empresa.
DeRemate, por ejemplo, es una empresa puntocom que surgió de un proyecto robado. DeRemate fue presentado junto al Plan de Negocios con todos los detalles a un Angel Investor que decidió copiar la idea y realizarlo por separado. Podemos citar, además, los supermercados Eki, que en diciembre pasado se vieron perjudicados por los incidentes del día 18, en donde fueron saqueados 35 de sus 150 sucursales. Un porcentaje elevado que hizo que muchos inversores vendieran sus acciones y se retiraran. A pesar de lo sucedido, ciertos Angel Investors vieron la posibilidad de invertir teniendo un alto retorno. Dicha inversión constituyó un verdadero riesgo, pero los supermercados siguen funcionando.
3.1.2. Entrevista a un inversor
A continuación presentamos una entrevista que hemos realizado a Ferdinand Porak, director de Vision Capital (Europa), sociedad de Fondos de Capital de Riesgo, enfocada a compañías europeas de tecnología en expansión hacia el mercado de EE.UU. que administra U$S 200 millones. Porak intervino en la estructuración del fondo de inversión de los cines Village, y actualmente realiza inversiones de capital de riesgo.
¿Qué opina sobre la burbuja del 2000? ¿Qué cree que generó esa situación?
información que estaban recibiendo de las compañías; lo que generó una caída más brusca de la burbuja.
¿Qué críticas haría al sistema argentino y qué propondría para mejorarlo?
No tengo una visión general del sistema argentino en cuanto al marco jurídico e impositivo. Más que críticas podría hacer comentarios: en Argentina hubo ciertos grupos que dieron a conocer y levantaron la imagen de un Private Equity. Lo que significa ser un Private Equity Player. La crítica a estos grupos es que no son los que uno cree son tradicionalmente: grupos que buscan el crecimiento sostenido de la inversión donde uno pone el dinero y apoyan activamente el crecimiento de la empresa desde un momento muy cercano. Creo que los Private Equity en Argentina fueron la búsqueda desmedida de riqueza a corto plazo, generado también por la burbuja. Creo que no tiene nada que ver con lo que es un Private Equity. Hay que tener en cuenta que es un instrumento de inversión de largo plazo. Las tasas promedio que yo miro cuando hago una inversión en una compañía son de 3 a 5 años. Mi desenvolvimiento con la empresa es como un matrimonio: duermo, sueño y como con esa compañía; el fracaso de ella es el fracaso propio de mi propio currículum vitae.
¿Cómo ve el futuro de las Sociedades de Capital de Riesgo en Argentina?
de Riesgo en Argentina, observo quien puede manejar esa compañía en la que invierto, quien tiene la experiencia, los elementos analíticos, la educación para llevar a cabo la expansión en el ámbito global de compañías locales.
¿Cuál es la meta de un Angel Investor en cada proyecto?
El Angel Investor tiene su propia etapa específica, es un empresario que fue exitoso e hizo dinero por su propia cuenta y tiene esa visión, ese “hambre” de ayudar a otras personas a creer en sus propias visiones. Lo que hace es proveer capital de una forma muy informal, generalmente es una persona que lo conoce, que lo ayuda. En Europa decimos que el Angel Investor, generalmente, pone entre U$S 100.000 a 500.000; pero, depende del mercado, esos montos varían. Son inversores que ayudan a cerrar el business clan, que ayudan a definir el producto y ayudan a poner cierta estructura en la compañía porque, usualmente, son inversores que han sido muy exitosos por su propia cuenta y conocen un poco. Ayudan a organizar y estructurar su propia ronda de financiamiento, saben con quien hablar, abren muchas puertas en muchos casos porque son inversores que estuvieron al albor de directorios y tienen el nivel de contactos adecuados para ayudar al empresario a que tome las direcciones correctas.
¿Alguna vez realizó una inversión en la cual le interesó el crecimiento de la empresa en el largo plazo y no la simple capitalización bursátil?
La pregunta en cierta medida ya está respondida. Los inversores nos dan dinero para que hagamos más dinero; ahora, si el empresario no tiene la misma visión, yo tampoco quiero invertir con él. Si el empresario no quiere ser millonario entonces para qué quiero trabajar con él. ¿Cuál es la mejor forma de conseguir la tasa de retorno con la cual nuestra inversión tanto del empresario como el inversor? Se ponen distintas alternativas y la capitalización bursátil es una de los elementos, no el único. Con ella se puede conseguir la tasa de retorno y liquidar mi inversión pero no necesariamente es la más atractiva, para ser sincero. En muchos casos yo diría que es 80% la menos atractiva. Es mucho más atractivo el éxito por la adquisición.
¿Una buena inversión es sólo aquella que hace ganar millones o también aquella en la que no se alcanza lo esperado pero el retorno sigue siendo beneficioso? ¿Se analiza el impacto social de las inversiones?
distinto en 3 o 5 años que si invierto por 2 porque la tasa de retorno debe ser distinta. Como el nombre lo dice las Sociedades de Capital de Riesgo son riesgosas, por lo tanto, las tasas de retorno son mucho más altas que cualquier otra tasa de retorno que pudiera alcanzar en otro tipo de inversión, y mis inversores también esperan eso. Entonces yo estoy buscando una tasa de retorno por año de al menos 20 – 25%; si yo pongo U$S 1 millón espero al menos tener U$S 3 millones en 3 años, yo tengo que triplicar esa inversión en el periodo de la misma. Si cuando liquido mi inversión hago 2.5 o 3.5, todo dentro de un margen es razonable y todo también depende de cómo el mercado se va desarrollando. Si nos encontramos en una crisis como hoy, probablemente si hago 1.5 es muy positivo. Ahora, si me encuentro en un momento de expansión, seguramente un 1.5 es negativo. En cuanto al impacto social de la inversión. Eso depende del inversor. Particularmente yo no hago inversiones en empresas de juego ni sexo por una cuestión de principios. Pero sin duda, quien invierta en ellas obtendrá tasas de retorno muy altas.
¿Hasta qué punto llegaría para cerrar un buen negocio?
Todo depende de las actitudes profesionales que se tengan. Yo sé que después de un tiempo me volveré a encontrar con las personas a quienes quise hacerles una macana y eso no jugaría a mi favor. Yo pongo mi reputación en riesgo en creer en el empresario que puede llevar adelante su proyecto; todo mi currículum está detrás de él apoyando al desarrollo de esa empresa. Si el empresario no cree en sí mismo desde el punto inicial, yo menos voy a creer en él.
¿Cuándo le recomendaría a un inversor que tome deuda para hacer crecer su negocio y cuándo que busque capitales de riesgo? ¿Qué beneficios y riesgos tendría la empresa y el emprendedor en cada caso?
financiarse a través de la deuda. Por su lado, el Capital de Riesgo ofrece ciertas desventajas: licua la posición del accionista principal. Como inversor de capital de riesgo yo compro parte de la compañía, lo que no significa que tenga una posición accionaria sino tener una actividad y una decisión sobre el desarrollo de la compañía. Muchos de los empresarios no están muy contentos conque después de haber manejado 10 o 15 años su propia empresa venga alguien y le diga lo que tiene que hacer. Esto tiene cosas buenas y cosas malas. Cosas buenas son que pueda acelerar el crecimiento de la empresa de forma interna y no de forma externa, le da a la compañía un management mucho más fuerte y sostenible que le permite adquirir clientes mucho más fuertes porque muestra, al potencial cliente, la capacidad de desarrollar y proveer los servicios del producto que quiere vender. El Capital de Riesgo provee la oportunidad de incorporar un grupo de inversores profesionales que han hecho esto durante los últimos 20 años y que manejan no una empresa sino 20 y conocen cuáles son y cómo se deben desarrollar las tácticas de crecimiento acelerado de la empresa. Proveen no sólo capital sino también la experiencia pero mucho más importante, el network de potenciales clientes, asesores, nuevo equipo de management para realmente acelerar el crecimiento que de otra manera la empresa estaría sola sin el adecuado asesoramiento de un grupo de empresarios. Básicamente lo que hace el Capital de Riesgo es hacer de una empresa chica, una mucho más profesional con los procesos y sistemas en el lugar adecuado a una edad mucho más temprana.
Cuarta parte
4.1. VENTAJAS DE LA UTILIZACIÓN DEL INSTRUMENTO
Las empresas que acceden a esta financiación muestran un mayor grado de crecimiento.
El índice de endeudamiento será menor si la estructura de financiamiento está compuesta por capital de inversores que por capital de terceros.
Si la empresa necesitara financiarse con terceros, el patrimonio será más valioso como garantía si está compuesto por inversiones de Venture Capitalists con cierto prestigio.
