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Juan Nicolás Pardo Ayala
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Comité Técnico: 9 de abril de 2007
Acta No. 2
SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA
Revisión Anual
BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN CALIFICACIÓN
Segunda Emisión Sindicada de Bonos Corona $40.000.000.000 AA + (Doble A más)
Historia de la calificación: AA+ (Doble A mas) Marzo 2006 AA+ (Doble A más) Marzo 2005 AA+ (Doble A más) Marzo 2004 AA+ (Doble A más) Diciembre 2001
La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 2002, 2003, 2004, 2005 y de prueba de 2006 de las compañías que participan en la presente emisión y los flujos de caja
proyectados de cada una de estas empresas.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS
Títulos:
Bonos
Ordinarios
Empresas emisoras:
Colcerámica S.A., Sumicol S.A., Locería Colombiana S.A., Electroporcelana Gamma
S.A.
Monto:
$
40.000.000.000
Plazo específico:
10 años (subseries D1 y D2)
Denominación:
IPC + 6,85%
Pago de intereses:
Trimestre vencido (abril, julio, octubre y enero) sobre $ 11.200.000.000 y año
vencido (abril) sobre $ 28.000.000.000
Pago de Capital:
Al vencimiento
Garantía:
Aval del 100% del principal e intereses por parte de Organización Corona S.A.
(Holding)
Administrador:
DECEVAL
Representante tenedores: Helm Trust S.A
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
Una vez revisado el desempeño financiero y operacional de las compañías que participan en la presente emisión y teniendo en cuenta el aval ofrecido por la Organización Corona S. A. (en adelante OCSA), con el cual se respalda el 100% de la emisión, el Comité Técnico de BRC Investor
Services S. A. otorgó la calificación de AA+ (Doble A más) en Grado de Inversión a la SEGUNDA EMISIÓN DE BONOS ORDINARIOS CORONA. Esta calificación es la
segunda mejor calificación en grados de inversión e indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta. El signo positivo que acompaña la calificación sugiere que ésta se aproxima a la categoría inmediatamente superior.
La calificación se fundamentó en el desempeño operacional y financiero de las diferentes empresas que participan en la emisión ponderando el peso de cada una dentro de la estructura de la emisión. Del
mismo modo se tuvo en cuenta el aval ofrecido por la
endeudamiento (la deuda financiera de la Organización fue apenas el 0,8% de su patrimonio en el 2006 y no ha sido superior al 1% desde el año 2002), y por sus resultados que tienen una alta correlación con el desempeño operacional de las sociedades vinculadas.
La actual calificación reconoce la positiva evolución de los ingresos operacionales de las compañías que hacen parte de la Organización Corona tanto por ventas nacionales como al exterior (en el caso de las empresas con vocación exportadora), hecho que cobra relevancia ante la fuerte apreciación del peso observada desde el año 2003, cuyo tipo de cambio promedio pasó de $2.878 pesos a $2.354 pesos en el
20061, y toda vez que parte de las compañías
devengan un gran porcentaje de sus ingresos de las exportaciones.
La mitigación del efecto de las fluctuaciones del tipo de cambio es realizado sobre el capital de trabajo y obligaciones
financieras mediante operaciones de cobertura cambiaria tales como contratos forward de corto plazo y swaps de monedas de largo plazo. Adicionalmente, la organización busca que sus compañías adquieran endeudamiento parcial en moneda extranjera con el ánimo de generar una cobertura natural del servicio de deuda de estas obligaciones a partir de sus ingresos provenientes de exportaciones, logrando prevenir eventuales descalces de moneda entre la porción activa y pasiva de sus flujos de caja.
El comportamiento favorable de las exportaciones se debe a un mayor volumen de ventas y/o aumentos en los precios, lo que en el caso de algunas empresas como Locería Colombiana, se explica por el cambio en su portafolio de productos donde se ha buscado ofrecer bienes de mayor calidad y diferenciación respecto a la competencia, lo que resulta en una demanda más inelástica y en la posibilidad de incrementar precios. En la medida que se logren ofrecer
productos diferenciados y de alta calidad se podrá tener mayor control sobre los precios, hecho que permitirá compensar parcialmente el efecto de la apreciación de la moneda en el caso de las exportaciones y mantener la rentabilidad de las diferentes líneas de negocio.
La implementación de estrategias comerciales de largo plazo, le ha permitido a las compañías diversificar sus ventas hacia otros países (a pesar de la fuerte competencia y de la apreciación del tipo de cambio) y a la vez mantener su liderazgo en el mercado local. Dentro de las estrategias a largo plazo
destaca los diversos planes de inversión enfocados a mejorar los procesos de producción e incrementar la capacidad productiva lo que ha mejorado la rentabilidad de las diversas líneas de negocio y será la base para sostener el crecimiento de los ingresos y la posición líder que se ostenta en los mercados nacionales y de exportación.
Las actuales inversiones de las empresas de la Organización Corona se encuentran enfocadas en la ampliación de la capacidad instalada y el mejoramiento de los procesos de producción, factor que fue ponderado de manera positiva en la presente calificación en la medida que incrementa la competitividad de las diversas líneas de negocio y permite ganar participación en los mercados internacionales. Sin embargo, a futuro, el incremento de la competitividad de productores chinos puede tener impacto tanto en el mercado nacional como en el extranjero, en donde las compañías del grupo operan.
Cabe destacar el positivo desempeño de las ventas nacionales, en donde la mayoría de las empresas lograron tasas de crecimiento superiores a las registradas en años anteriores, como consecuencia de una orientación constante hacia la innovación y calidad en sus productos, fuertes canales de distribución, y un efecto positivo del sector de la construcción; componente líder en el crecimiento del Producto Interno Bruto (PIB) durante el año 2006. De
acuerdo al Departamento Administrativo Nacional de Estadísticas (DANE) el crecimiento del PIB del sector de construcción durante el 2006 fue del 14,36% y se espera que en el 2007 sea del 13,2% de acuerdo a Fedesarrollo, manteniendo el liderazgo en el crecimiento total del PIB y favoreciendo el desempeño financiero de las firmas sindicadas. A futuro se espera que la diversificación de destinos de exportación y su mayor participación en las ventas aminore la dependencia a los ciclos económicos en Colombia.
La implementación de políticas corporativas comunes para todas las empresas, orientadas al desarrollo de la actividad productiva del grupo, han permitido a las mismas afianzarse en el mercado nacional e internacional, al propiciar condiciones favorables para garantizar el diseño y ejecución de estrategias en el largo plazo. La consistencia de las
políticas y el rigor que ha demostrado el grupo en el cumplimiento de los presupuestos y proyecciones durante los últimos años son una fortaleza para las distintas empresas de la organización, demostrando los efectos positivos de las políticas corporativas uniformes.
Colcerámica
Colcerámica presentó una evolución positiva de los ingresos durante el año 2006 con crecimientos en sus ventas del 17,40%, derivado parcialmente del auge de la construcción y del buen dinamismo de las exportaciones. Producto de lo anterior, la compañía mantiene una posición de liderazgo en el mercado nacional donde su participación en el caso de porcelana sanitaria es mayor al 70%, en revestimientos al 45% y en grifería al 60%, al tiempo que incrementa la presencia en sus principales mercados de exportación en América Latina y Estados Unidos. El crecimiento de los ingresos se observó en todas las líneas de negocio (revestimientos, porcelana sanitaria y grifería) tanto en ventas nacionales como exportaciones pese a la apreciación del peso y un menor nivel de ventas en los Estados Unidos. Las ventas nacionales se incrementaron un 18%, las exportaciones 15,7% y el Ebitda un 14,05% entre 2005 y 2006.
Las inversiones enfocadas a mejorar los procesos de producción y la capacidad productiva de las diversas líneas de negocio han tenido un efecto positivo en la rentabilidad de la compañía y en el caso de indicadores tales como roturas en crudo y quema, se observa una disminución entre el 2005 y el 2006 en las plantas de Sopo, Madrid y Girardota. La nueva planta de pisos parque industrial Sopo, el desarrollo de nuevos productos en el caso de grifería, así como la optimización de líneas de esmaltado en el caso de revestimientos, junto a las inversiones para incrementar la capacidad instalada se prevé tengan un efecto positivo tanto en productividad como en los ingresos de los próximo años.
pasivos financieros por $129.922 millones requeridos para financiar inversiones de capital por $139.563 millones. A pesar del aumento de la deuda, el Ebitda sobre Intereses presentó una mejora al pasar de 8,91 veces a 9,51 veces toda vez que éste presentó un crecimiento sostenido en los últimos años y que la mayor parte del nuevo endeudamiento fue adquirido en los últimos meses del año.
A futuro se esperan nuevas inversiones por un monto de $314.834 millones entre 2007 y 2009 que serán financiadas con la adquisición de deuda por $150.769 millones y mediante generación interna de recursos. De acuerdo a las proyecciones suministradas por Colcerámica, los indicadores de cobertura como Ebitda/Intereses o Ebitda/Deuda presentarán un nivel estable producto de una mayor generación de recursos, donde las nuevas inversiones mediante el incremento de la capacidad de producción, tendrán un papel fundamental para satisfacer una mayor demanda y ganar participación en los mercados internacionales. De esta forma, BRC Investor Services S.A. pondera de manera positiva los planes de inversión adelantados por Colcerámica, los cuales en los últimos años si bien se han traducido en algunas presiones sobre el flujo de caja, igualmente han contribuido favorablemente al fortalecimiento de sus indicadores de rentabilidad.
Uno de los principales retos que enfrenta la compañía durante el 2007 es el ajuste en los procedimientos logísticos de estimación y administración de inventarios, los cuales presentaron un significativo incremento entre 2005 y 2006, en especial los de producto terminado importado, el cual aumentó más del 300%. Este fenómeno obedece a la menor rotación de algunas líneas de producto específicas, al atraso en el lanzamiento de otras, a menores ventas frente a las presupuestadas en el mercado norteamericano y al proceso de aprendizaje por el que atraviesa Colcerámica sobre la estimación de niveles óptimos de mercancía para atender de manera adecuada la demanda. Este aspecto será sujeto de seguimiento en la medida que representa mayores inversiones en capital de trabajo. A medida que Colcerámica adquiera experiencia en los procesos de importación de mercancía terminada, se espera que los niveles de inventarios de estos productos se estabilicen a la vez que su rotación mejore tal como la compañía tiene proyectado.
A futuro, la perspectiva es que la compañía consolide su expansión hacia mercados internacionales, hecho que favorecería la generación interna de recursos ante un eventual deterioro en la tasa de crecimiento de las ventas nacionales, lo cual guarda consistencia con la estrategia de internacionalización del grupo.
Locería Colombiana
Locería ha tenido un fortalecimiento de sus indicadores de rentabilidad desde el año 2004, fruto de la política de ofrecer un portafolio de productos diferenciado respecto a la vajilla y loza tradicional, buscando innovar en diseños y formas mediante el mejoramiento de los procesos de producción. La diferenciación del producto ha resultado en una demanda más inelástica lo que ha permitido que Locería incremente
los precios de su mercancía en los mercados internacionales y de esta manera mejore su rentabilidad y compense parcialmente el efecto de la apreciación del peso.
El cambio del portafolio en los productos ofrecidos con un fuerte enfoque en el mercado institucional y la estrategia de la compañía de concentrar su producción en las líneas de producto cuyo valor está determinado por su diseño, explican principalmente la recuperación de los márgenes de rentabilidad de la compañía, a la vez que sustentan el plan estratégico a futuro de la misma. Este proceso se viene dando desde los últimos dos años, y ha permitido que el Ebitda registre un cambio en su tendencia luego de un decrecimiento del 13,69% entre 2003 y 2004 a incrementos del 28,58% y 29,51% en 2005 y 2006 respectivamente, hecho que confirma la consistencia en la ejecución del planteamiento estratégico.
En el mercado nacional se presentó un comportamiento positivo de las ventas gracias al mayor dinamismo económico y a la regulación antidumping de vajillas y piezas sueltas de vajillas de loza y porcelana provenientes de China, cuyas medidas de protección fueron reforzadas mediante Resolución 2460 del 27 de octubre de 2006 del ministerio de Comercio, Industria y Turismo, lo que representa una barrera a las importaciones de ese país y la posibilidad en el futuro de que Locería pueda mantener o incrementar la participación en el mercado nacional. La estrategia de ofrecer un producto diferenciado reducirá la dependencia de estas medidas de protección dado que la vajilla y loza proveniente de China se caracterizan por tener un bajo grado de diferenciación en términos de diseño y formas en contraste con el nuevo portafolio de productos de Locería Colombiana.
Los indicadores de endeudamiento se han mantenido estables sin embargo en el futuro las nuevas inversiones que requiere la compañía para incrementar la capacidad instalada y para satisfacer la mayor demanda implicarán la adquisición de nueva deuda en la búsqueda de consolidar la presencia de Locería en el mercado nacional y en sus principales destinos de exportación.
Sumicol
años incrementos sostenidos en el precio del oxido de zinc debido a la insuficiente oferta mundial, por lo que Sumicol seguirá viéndose expuesta a una alta volatilidad en el precio de sus insumos. Anticipándose a esto, la compañía ya esta desarrollando investigaciones de nuevos productos que impliquen un menor requerimiento de esta materia prima.
El flujo de caja operacional registró un aumento en comparación con años anteriores y a diferencia de pasadas revisiones presentó un flujo de caja neto positivo, lo cual se explica por una mayor generación interna de recursos y la adquisición de nueva deuda. No obstante el incremento del endeudamiento, los indicadores de cobertura de deuda permanecen en niveles estables como se ve reflejado en razones financieras como Ebitda / Deuda que pasó de 68,72% en el 2005 a 68,68% en el 2006.
A largo plazo, es importante que las inversiones realizadas, especialmente en las nuevas plantas, se traduzcan en una mayor generación de recursos para la compañía, dado que ésta, como proveedora de las otras compañías del grupo, es fundamental dentro de la estructura de la Organización. Se destaca la planta de caliza de Río Claro y la planta de pegantes en Soacha donde la primera es parte del negocio de revestimientos y de la estrategia de la compañía de diversificar sus ingresos ofreciendo productos a empresas productoras de vidrio y pintura, mientras la segunda para disminuir los costos de transporte que se presentaban al trasladar los pegantes desde Antioquia hasta Bogotá, mercado en el que Sumicol espera ganar participación.
Las medidas implementadas en la diversificación del ingreso son importantes en la medida que disminuyen la dependencia de la empresa a las otras compañías de la Organización Corona y amplían el mercado objetivo de Sumicol que ahora comprende otros sectores.
Gamma
Al igual que las otras compañías, Gamma tuvo una evolución positiva en sus ventas y en los resultados netos, manteniendo los márgenes de rentabilidad observados el año pasado, consolidando así la recuperación que se viene presentando desde el año 2003, año en que la compañía presentó pérdidas netas por un valor de $147 millones.
El 74,8% de las ventas de Gamma son exportaciones y pese a la apreciación del peso, el ingreso por ventas al exterior tuvo un comportamiento favorable con crecimientos del 18,95% entre el 2005 y el 2006. Esto se explica por el mayor volumen exportado de aisladores cerámicos con un incremento del 14,47% en el mismo periodo. A su vez, la compañía ha tenido aumentos en la participación de mercado en sus principales destinos internacionales, especialmente en Venezuela, donde pasó de un 20% en el 2005 a un 50% en el 2006 mientras que sólo se observa una disminución en la participación del mercado colombiano debido a la competencia de productos provenientes de China, sin que esto se haya traducido en una pérdida de su posición de liderazgo en el mercado nacional.
La ventaja de la que dispone Gamma para enfrentar la entrada de productos chinos es la certificación del Centro de Investigación y Desarrollo Tecnológico – Sector Eléctrico Colombiano (CIDET) que corresponde a un componente importante para las empresas distribuidoras de energía al momento de decidir por la adquisición de aisladores cerámicos y en especial para garantizar la seguridad de los usuarios de estos productos.
Los indicadores de rentabilidad se mantuvieron estables con un crecimiento del Ebitda del 6,75% entre 2005 y 2006, aunque el flujo de caja libre fue menor respecto al 2005 producto de mayores inversiones y el deterioro de las cuentas de capital de trabajo.
El uso de la capacidad instalada durante el 2006 fue del 87,6% con tonelaje de producción de 830 unidades por mes, cantidad insuficiente ante la mayor demanda de aisladores cerámicos. Debido a esto Gamma realizó inversiones por $3.683 millones para incrementar su capacidad de producción a 1.000 toneladas por mes, resultados que se verán al finalizar el 2007 o principios del 2008 y permitirán el incremento de los ingresos al poder responder en un menor tiempo a la creciente demanda extranjera y nacional.
Organización Corona S. A.
Por último, la Organización Corona S. A. (en adelante OCSA) presentó un desempeño favorable en sus ingresos totales, provenientes de las regalías y honorarios pagados por sus filiales, y de arrendamientos e ingresos financieros los cuales ascendieron a $32.137 millones al cierre del 2006, tras experimentar un incremento del 33,65% respecto al año anterior. El mayor nivel de ingresos no se reflejó en mejores indicadores de rentabilidad producto del incremento de los gastos del centro corporativo, en especial, los gastos de personal (producto de indemnizaciones laborales), los gastos de gerencia de mercadeo y publicidad de la marca Corona, el incremento en el pago de intereses por el mayor costo que representó el endeudamiento en dólares y gastos de la nueva oficina en China. De esta forma, OCSA presentó una menor rentabilidad con una disminución de la utilidad neta de $17.075 millones respecto al 2005 alcanzando un nivel de $5.526 millones a diciembre de 2006 sin tener en cuenta el ingreso por método de participación.
El flujo de caja neto de la Organización Corona presentó una disminución al pasar de $13.010 millones en el 2005 a -$25.904 millones en el 2006 producto de los mayores gastos de la organización y de inversiones permanentes en una cadena de tiendas por departamento. No obstante lo anterior, la posición liquidez de la compañía no se vio afectada con una caja a diciembre de 2006 de $13.166 millones.
del año 2006, gracias a la capitalización continua de utilidades.
La Organización Corona está en la búsqueda constante de sinergias de las diversas compañías tal como el manejo conjunto de proveedores, lo que permite en este caso incrementar el poder de negociación y obtener mejores precios. De igual forma, la nueva oficina en China pretende mantener una relación más cercana con los proveedores de ese país donde la organización además de verlo como uno de los mayores competidores a nivel mundial pretende obtener eficiencias mediante la búsqueda de productos e insumos de mayor calidad y a mejor precio, siendo todas estas políticas importantes en la generación de economías de escala y la simplificación de procesos con un efecto en la rentabilidad de todas las compañías.
La búsqueda de eficiencia en los procesos y de sinergias entre las compañías de la Organización Corona fue ponderada de forma positiva en la presente calificación. Dentro de estos procesos sobresale
la creación de la Unidad de Servicios Compartidos ampliada (USC) que ya tenía Colcerámica, la cual prestará servicios a Sumicol, Locería Colombiana, Gamma, DIC, Panimex y algunos servicios a Almacenes Corona y Sodimac. Esta unidad se encargará de proporcionar servicios financieros de tesorería, negociaciones, contabilidad y tecnología informática entre otros y se planea que esté terminada para finales del año 2007. La implementación de la USC obedece a una política clara de la organización para la generación de economías de escala y simplificación de procesos.
Para el siguiente año, se espera que tanto el grupo, como cada una de sus compañías mantengan la tendencia registrada durante el 2006, fortaleciendo la presencia que adquirida en el mercado internacional y manteniendo su participación en el mercado nacional, a medida que las inversiones se reflejen en la ampliación de la capacidad instalada y el mejoramiento de los diversos procesos de producción.
2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
La presente emisión se estructuró a partir del mecanismo normalizado por la Resolución 0135 de 2001 expedida por la Superintendencia de Valores que se denomina emisión sindicada, en la cual se establece que se debe cumplir con cualquiera de los siguientes dos requisitos para realizar una emisión sindicada:
• La emisión debe ser avalada por un tercero que no se constituya como emisor.
• Los emisores deben responder solidariamente por el 100% del monto emitido.
Gráfico 1
Composición de la Segunda Emisión Sindicada de Bonos Corona
SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA. PROPORCIÓN POR EMISOR
Colceramica 75.0% Locería
12.5%
Sumicol 7.5%
Gamma 5.0%
Fuente: Organización Corona
En este caso, cada compañía emisora se compromete a responder por los montos establecidos a su cargo únicamente, por lo que no existe entre ellas solidaridad alguna. Sin embargo, la emisión cuenta con el Aval de OCSA, sobre la totalidad del capital e intereses que hayan de pagarse para atender la Emisión Sindicada en los eventos en que se presente un incumplimiento de alguna de las compañías emisoras y respecto de la parte de los recursos que en cada caso hagan falta para cumplir las obligaciones frente a los inversionistas que en dicho momento fueran exigibles. Para efectos de la Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona, las Compañías Emisoras celebraron un acuerdo escrito de sindicación con base en el cual se han definido los términos y condiciones de la Emisión.
El monto de la emisión asciende a cuarenta mil millones, consta de dos series 1 y 2 distribuidas en cuatro subseries, diferenciadas por tasa que otorgarían rendimientos sujetos a la DTF e IPC, respectivamente. El plazo de redención de los bonos ordinarios puede ser de tres, cinco, siete y diez años contados a partir de la fecha de emisión.
3. LA INDUSTRIA
El año pasado el sector de la construcción presentó un gran dinamismo con un crecimiento del PIB sectorial del 14,36%2 entre 2005 y 2006 de acuerdo al Departamento Administrativo Nacional de Estadísticas (DANE), siendo un factor determinante en el crecimiento total del PIB del 6,79% durante el 2006. Fedesarrollo pronostica que para el año 2007 el crecimiento de la construcción estará por el orden del 13,2% y seguirá siendo un importante componente de la oferta para el sostenimiento del crecimiento esperado del PIB del 5,3%.
Los indicadores específicos de la construcción que proporcionan señales del comportamiento de este sector tales como el número de licencias aprobadas (Gráfico 2)
2 Producto Interno Bruto (PIB) sin ilícitos a precios constantes de 1994 por
presentaron un crecimiento del 23,14%3 entre enero de 2006 y enero de 2007 teniendo en cuenta el periodo acumulado de los últimos 12 meses. Este es el mayor valor observado desde enero de 2004.
Gráfico 2
Evolución de la actividad edificadora, según licencias aprobadas - 77 municipios. Enero 2003 – 2007 (Doce meses a Enero)
0 2,000,000 4,000,000 6,000,000 8,000,000 10,000,000 12,000,000 14,000,000 16,000,000
2004 2005 2006 2007
m2 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 %
m² Aprobados Variación (%)
Fuente: DANE. http://www.dane.gov.co
Un factor favorable para el sector de la construcción fue la disminución de las tasas de interés, las cuales han llegado a niveles reales históricamente bajos para el sector hipotecario ante la alta liquidez presente en la economía, así como el cambio en la tasa de interés máxima remuneratoria para vivienda individual de largo plazo y para proyectos de construcción distintos de VIS de 13,9% a 12,7% real E.A., expedido en la Resolución Externa No. 8 de agosto 25 de 2006 del Banco de la República.
El comportamiento del sector de la construcción ha tenido un efecto positivo sobre los ingresos de las compañías emisoras, especialmente aquellas cuyos productos están relacionados directa o indirectamente con el área de construcción y remodelación (Colcerámica, Almacenes Corona, Gamma), así como Sumicol, empresa proveedora de materias primas.
Durante el último año, el desempeño financiero de las compañías emisoras estuvo influenciado por dos factores económicos externos que tuvieron un efecto negativo. El primero, la desaceleración del sector vivienda de la economía americana, el cual presentó un decrecimiento en los permisos de construcción del 24,63% entre enero de 2006 y enero de 2007 y de la construcción de viviendas del 37,84% durante el mismo periodo4. El segundo factor está vinculado con la apreciación del peso, la cual afectó en forma diferente a cada empresa (según su grado de orientación hacia mercados externos) pero que fue parcialmente mitigado gracias a las coberturas financieras que fueron estratégicamente implementadas por la Organización Corona. El tipo de cambio pasó de un promedio de $2.878 pesos en el 2003 a $2.354 pesos en el 2006 (Gráfico 3) y experimenta una alta volatilidad durante el primer trimestre
3 Evolución de la actividad edificadora, según licencias aprobadas - 77
municipios. Enero 2003-Enero 2007. http://www.dane.gov.co
4 U.S. Census Bureau. http://www.census.gov
del 2007, hecho que dificulta pronosticar una tendencia clara.
Gráfico 3
Tasa de Cambio Representativa de Mercado (TCRM) Promedio Mensual* 2,200 2,300 2,400 2,500 2,600 2,700 2,800 2,900 3,000 En e -0 3 Ab r-0 3 Ju l-0 3 Oc t-0 3 En e -0 4 Ab r-0 4 Ju l-0 4 Oc t-0 4 En e -0 5 Ab r-0 5 Ju l-0 5 Oc t-0 5 En e -0 6 Ab r-0 6 Ju l-0 6 Oc t-0 6 En e -0 7 P eso s p o r d ó lar
Fuente: Banco de la República. http://www.banrep.gov.co
*Promedio Aritmético del total de días hábiles del año.
Para el año 2007, la Organización Corona continuará realizando coberturas de este tipo, con el fin de disminuir el impacto de la fluctuación de la tasa de cambio sobre los ingresos en dólares.
4. ANÁLISIS DOFA
Fortalezas
¾ Amplia trayectoria en el mercado nacional.
¾ Posicionamiento de marca en los mercados nacionales e internacionales.
¾ Claras políticas corporativas de la organización.
¾ Alto grado de diversificación de sus ingresos operacionales.
¾ Menor dependencia al ciclo económico colombiano debido a las exportaciones a América Latina y Estados Unidos en el caso de las empresas con vocación exportadora.
¾ Alta participación de mercado en las diversas líneas de negocio en mercados nacionales e internacionales.
¾ Mejoramiento continúo de los procesos producción.
¾ Capacidad de inversión.
¾ Flexibilidad financiera.
¾ Alta experiencia de la gerencia.
¾ Respaldo, solidez y flexibilidad financiera de la Holding.
¾ Estrategias de grupo encaminadas a incrementar el valor de todas las compañías coordinadas por la Holding.
¾ Oferta de un portafolio integrado de productos acorde con estándares internacionales.
¾ Permanente actualización tecnológica.
Oportunidades
¾ Crecimiento de los ingresos por exportaciones, gracias a la implementación de estrategias comerciales, administrativas y logísticas.
¾ La consolidación de las alianzas estratégicas con importantes fabricantes de productos cerámicos y grandes distribuidores permitirán incrementar la participación de las exportaciones.
Debilidades
¾ Acumulación de inventarios lo que deteriora las cuentas de capital de trabajo.
¾ Limitada experiencia en gestión de compañías manufactureras localizadas fuera del país.
¾ Por la naturaleza de los mercados atendidos, estos requieren altas inversiones de capital fijo e innovación tecnológica, los cuales implican presiones de caja.
¾ Creciente nivel de endeudamiento (Colcerámica y Almacenes Corona).
Amenazas
¾ Alta exposición al riesgo cambiario, mitigado mediante ejercicios de cobertura.
¾ Creciente competencia china con productos de menor precio.
¾ Mayores costos de transporte en el suministro de materias primas por riesgo de orden público en las carreteras colombianas.
¾ Eventual desaceleración del crecimiento del sector de la construcción en Colombia.
5. COLCERÁMICA S.A.
La actividad económica de Colcerámica S.A. se desarrolla dentro del marco de la industria de la construcción y remodelación, especialmente en la producción y venta de piezas terminadas para construcción de baños, cocinas y demás usos de piezas cerámicas.
Durante el último año, Colcerámica experimentó una evolución positiva en sus ingresos con crecimientos en las ventas del 17,40% entre el 2005 y el 2006, alcanzando $706.639 millones de pesos y siendo ligeramente superior a lo presupuestado. Los crecimientos en las ventas se dieron tanto en el mercado nacional como de exportaciones con crecimientos del 18% y 15,7% respectivamente.
El mayor ingreso por exportaciones se dio gracias a un mayor volumen de ventas y a las coberturas cambiarias realizadas, las cuales lograron contrarrestar el efecto de la apreciación del peso y la desaceleración económica de los Estados Unidos, país en donde el nivel de ventas no cumplió con lo presupuestado.
Las ventas en el mercado nacional, donde Colcerámica tiene una fuerte participación, llegaron a $481.423 millones de pesos en el 2006, representando el 67% de los ingresos de la compañía. En este punto, vale la pena anotar que el ciclo
expansivo del sector de la construcción en Colombia ha tenido efectos positivos sobre las ventas.
Las estrategias comerciales de largo plazo de la compañía, se enfocan hacia la expansión internacional, pero manteniendo su importante participación en el mercado colombiano, la cual ha presentado una ligera disminución en las líneas de revestimientos y porcelana sanitaria debido a la competencia de productos importados, sin que esto haya representado para la compañía pérdida en el liderazgo de estas líneas de negocio en el mercado nacional.
Colcerámica obtuvo a través de la sociedad Ceramicorp Inc., el 34% de participación en Mansfield durante el 2004, empresa estadounidense con más de 70 años de experiencia, lo que constituye una oportunidad para la compañía relacionada con la generación de sinergias en los procesos de manufactura y distribución. Esto constituye un canal de crecimiento para la compañía representando ingresos durante el 2006 de $51.380 millones, es decir un crecimiento del 13,93% respecto al año pasado, aunque por debajo de lo presupuestado debido a la desaceleración económica de Estados Unidos.
Vale la pena destacar el proceso de diversificación geográfica de la compañía, la cual se evidencia en un aumento del valor de las exportaciones a países como Chile, Ecuador y Venezuela, pero manteniendo la estrategia a largo plazo de aumentar su participación en el mercado estadounidense que representa más del 50% de las ventas al exterior de revestimientos y porcelana sanitaria (Tabla 1).
Tabla 1
Exportaciones por línea de negocio y destino (% total de las exportaciones)
2005 2006 2005 2006
Estados Unidos y Canadá 43.15% 54.55% 70.52% 58.03%
Ecuador 38.30% 28.83% 4.10% 5.77%
Venezuela 12.70% 12.38% 11.78% 20.44%
Chile 0.00% 0.00% 6.51% 5.55%
Perú y Bolivia 0.00% 0.06% 0.41% 0.26%
Centro América y el Caribe 5.85% 4.18% 6.67% 9.96%
Revestimientos Porcelana Sanitaria
Fuente: ColCerámica. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
El mayor nivel de ventas y de eficiencia derivados de mejoras en los procesos de producción, permitió una evolución positiva de sus márgenes de rentabilidad, los cuales se ubicaron en niveles superiores a los observados durante los últimos cinco años. No obstante al fortalecimiento en la rentabilidad, la generación interna de recursos estuvo presionada a causa del creciente nivel de inversiones de capital fijo y de capital de trabajo, concretamente en inventarios.
observado entre el 2003 y el 2005. En la medida que este endeudamiento será destinado para financiar el mejoramiento de los procesos de producción y el incremento de la capacidad instalada se espera que éste produzca un efecto positivo en los ingresos de la compañía, por lo que los indicadores de cobertura como Ebitda sobre deuda o intereses mantendrán un nivel estable.
Líneas de Negocio:
La producción de ColCerámica está dividida en tres líneas principales:
• Porcelana sanitaria
• Revestimientos
• Grifería
Al igual que en años anteriores, la línea de revestimientos lidera las ventas nacionales, con una participación de aproximadamente el 60% de los ingresos, seguida por porcelana sanitaria con un 26% y de último grifería con un 13%. Por su parte, el 63% del valor de las exportaciones están representadas en ventas de Porcelana Sanitaria, seguida por revestimientos con un 33% y grifería con un 3%.
El análisis de cada línea de negocio muestra que en cada una se dieron incrementos tanto en las ventas nacionales como el mercado externo entre el 2005 y el 2006 (Gráfico 4). Esto se debe al mayor dinamismo económico en el mercado interno y el creciente volumen de ventas en los principales destinos de exportación.
Gráfico 4
Ventas por destino y línea de negocio de ColCerámica
288.719
75.150 126.387
142.803
238.306
60.744 109.808
129.730
59.073
4.256
66.313
7.264
-11.000 39.000 89.000 139.000 189.000 239.000 289.000
Ventas Nacionales
Exportaciones Ventas
Nacionales
Exportaciones Ventas
Nacionales Exportaciones
Revestimientos Porcelana Sanitaria Grifería
M
il
lo
n
es d
e
P
eso
s
2005 2006
Fuente: ColCerámica. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
La línea de grifería todavía presenta una clara concentración a nivel nacional con más del 90% de los ingresos donde la firma tiene una participación del mercado del 63% y un amplio reconocimiento mediante la marca Grival.
Esta composición de las ventas muestra las posibilidades que todavía hay por desarrollar en la unidad de negocio de grifería, sobre todo respecto a las exportaciones las cuales representan el 9,87% de las ventas y tuvieron un crecimiento del 70,68% entre el 2005 y el 2006. A futuro se
espera un incremento de las exportaciones de esta línea a medida que la compañía gane participación en los mercados internacionales mediante mejoras del producto y optimizando los procesos de producción, lo que diversificará los ingresos.
Rentabilidad:
El desempeño positivo en los ingresos con un crecimiento del 17,40% entre 2005 y 2006, sumado a un crecimiento de sólo el 15,31% en costos de ventas (que ascendieron a $382.705 millones al cierre del 2006), hizo que la utilidad bruta alcanzara $323.934 millones, un 19,95% mayor que el 2005. De esta forma, el margen bruto definido como la utilidad bruta sobre las ventas, aumentó de 44,86% en el 2005 a 45,84% en el 2006. El Ebitda (Ingresos antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) se ubicó en $134.195 millones, es decir 14,05% más que en diciembre de 2005. Esta situación, acompañada de un nivel estable en los costos financieros y en otros egresos, se tradujo en un incremento del 6,74% en la utilidad neta, al pasar de $41.469 millones en diciembre de 2005 a $44.262 en diciembre de 2006.
De esta forma los indicadores de rentabilidad (Tabla 2) presentaron un mayor nivel respecto a lo observado en el 2003 y el 2004 y un incremento en el caso del margen bruto. En la medida que continué las eficiencias en productividad y los mayores volúmenes exportados se espera que mejoren los indicadores de rentabilidad.
Tabla 2
Indicadores de Rentabilidad
Rentabilidad 2003 2004 2005 2006
Crecimiento en Ventas 20,04% 13,97% 4,71% 17,40% Margen Bruto 48,55% 46,93% 44,86% 45,84% Margen Ebitda 15,42% 12,15% 19,55% 18,99% Margen Neto 1,87% 2,29% 6,89% 6,26%
ROA 1,99% 2,48% 7,13% 5,64%
ROE 3,86% 5,07% 13,65% 13,62%
Fuente: ColCerámica. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Inversiones:
Gráfico 5
Negocio de Revestimiento - Capacidad de Producción
-200.000 300.000 800.000 1.300.000 1.800.000 2.300.000 2.800.000
2006 2007
Mt
s2
m
e
s
Planta Sopo Planta Madrid Otras Plantas
Fuente: ColCerámica. Gráficos: BRC Investor Services S. A.
Durante el 2006 también se destaca la inversión destinada para la reducción de costos (roturas) en la línea de revestimientos. Lo anterior se reflejó en una disminución tanto en roturas en crudo como en quema en todas las plantas especialmente en Madrid y Sopo (Gráfico 6) y con un efecto favorable en los indicadores de rentabilidad de este año.
Gráfico 6
% Roturas en Crudo
1.40% 1.30% 3.93%
2.80%
1.50% 0.90%
0.00% 0.50% 1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00%
2005 2006 2005 2006 2005 2006
Girardota Sopo Madrid
% Roturas en Quema
3.10% 2.70%
2.50% 2.20%
5.80%
2.80%
1.00% 1.50% 2.00% 2.50% 3.00% 3.50% 4.00% 4.50% 5.00% 5.50% 6.00%
2005 2006 2005 2006 2005 2006
Girardota Sopo Madrid
Fuente: ColCerámica. Cálculos y Gráficos: BRC Investor Services S.
A.
Respecto a las otras unidades de negocio, las inversiones fueron del orden de $10.463 millones para porcelana sanitaria y $7.266 millones para grifería. Estas inversiones están enfocadas al desarrollo de nuevos productos para
grifería y/o aumento de la capacidad instalada como porcelana sanitaria donde se espera que se incremente en un 1,67% entre 2006 y 2007.
Para los siguientes años las inversiones en el negocio de revestimientos se enfocarán en los proyectos de inversión fabril que suman $ 28.692 millones, donde se contempla la construcción de la plataforma centro de distribución en Sopó e inversiones tendientes al aumento de la capacidad de producción y de la productividad. En porcelana sanitaria se esperan inversiones por $18.302 millones donde se destacan las que buscan la reducción de costos ($5.672 millones), de sostenimiento ($1.936 millones), de innovación ($1.589 millones) y a largo plazo las inversiones que se ejecutarán con el objetivo de incrementar la capacidad de producción del negocio por $73.781 millones. Por último en grifería se realizarán inversiones en la ampliación de la capacidad y en el 2009 se prevé el montaje de la planta semiautomática de cromado con un valor total del proyecto de $ 8.071 millones.
A medida que estas inversiones incrementen la capacidad instalada y mejoren los procesos de producción se espera que Colcerámica mantenga su posición líder en el mercado nacional y consolide su presencia en sus principales destinos de exportación.
Endeudamiento
Las mayores necesidades de inversión han implicado un incrementó en el nivel de endeudamiento de la compañía. Durante el último año, los pasivos corrientes de Colcerámica presentaron un incremento del 74,12%, alcanzando $259.568 millones al cierre del 2006. Este incremento se explica por el aumento en las obligaciones financieras de corto plazo que pasaron de $52.442 millones en diciembre de 2005 a $95.105 millones al finalizar el año 2006. Dichas obligaciones son, en su mayoría, créditos de tesorería que se pagan y se renuevan durante el año.
De igual forma, el pasivo de largo plazo, compuesto en su mayoría por obligaciones financieras, presentó un incremento del 55,39% luego de que la deuda financiera de largo plazo pasará de $87.992 millones en el 2005 a $151.853 en el 2006. Esto implicó que los indicadores de cobertura de la deuda (Tabla 3) como deuda sobre patrimonio pasarán de 46,22% en el 2005 a 75,98% en el 2006. Otros indicadores como Ebitda sobre intereses presentaron una mejora al pasar de 8,91 en el 2005 a 9,51 en el 2006 debido a la mayor generación de recursos internos (mayor valor del Ebitda). De esta forma, estos créditos adquiridos al finalizar el año no representaron un mayor nivel de intereses.
Tabla 3
Indicadores de cobertura de la deuda
Coberturas 2003 2004 2005 2006
EBITDA / Intereses 7,47 5,31 8,91 9,51 EBITDA / Deuda 61,91% 47,06% 83,78% 54,34% Deuda / Patrimonio 51,23% 57,20% 46,22% 75,98% Deuda / EBITDA 1,62 2,12 1,19 1,84
En las proyecciones de Colcerámica se contempla un mayor endeudamiento entre el 2007 y el 2009 con la adquisición de más de $150.000 millones para la financiación de una inversión estimada de más de $310.000 millones. A futuro, se espera que dichas inversiones se traduzcan en una mayor generación de recursos internos (tal como se ha observado en años anteriores) generando un nivel estable en los indicadores de cobertura de la deuda.
Por otro lado, en términos de movimientos efectivos en caja, las cuentas de capital de trabajo presentaron un deterioro con respecto a lo presentado en el año anterior, lo cual se explica por el aumento en inventarios.
El comportamiento positivo del EBITDA (con un incremento de 14,05% en el último año) y el crecimiento del Flujo de Caja Financiero por el mayor nivel de deuda adquirida que pasó de $24.131 millones en el 2005 a $129.922 millones en el 2006, produjo un resultado positivo en el Flujo de Caja Neto al pasar de -$3.772 millones en el 2005 a $3.335 millones en el 2006, a pesar del mayor nivel de CAPEX (que alcanzó $139.563 millones al cierre del año, con un incremento de 180%) lo que demandó un mayor nivel de recursos y fue financiado en parte con el nuevo endeudamiento.
Inventarios
Colcerámica presentó un incrementó en el nivel de inventarios del 92,76%, donde el inventario de producto terminado importado pasó de $5.424 millones en el 2005 a $23.829 millones en el 2006, es decir un crecimiento del 339% y las importaciones en vía de Brasil y China pasaron de $7.335 millones a $23.511 millones en el mismo periodo, es decir un crecimiento del 220%.
El incremento de inventarios se debe a que hay productos que no han tenido la rotación prevista, al atraso en el lanzamiento de varios productos, al menor nivel de ventas en el mercado estadounidense respecto a lo proyectado con mercancía de difícil colocación en el mercado nacional u otros destinos de exportación y sobre todo por el proceso de aprendizaje por el que esta pasando Colcerámica sobre el nivel óptimo de mercancía importada.
Este aspecto será sujeto de seguimiento por parte de la calificadora y a medida que Colcerámica adquiera experiencia en los procesos de importación de mercancía terminada se espera que los niveles de inventarios de estos productos se estabilicen y la rotación de inventarios mejore tal como la compañía tiene proyectado (aproximadamente de 134 días en el 2006 a 97 en el 2008.)
6. SUMICOL S.A.
Sumicol es una empresa que provee el suministro de las materias primas, principalmente minerales no metálicos5, a otras compañías de la organización (principalmente Colcerámica), y se caracteriza por el continuo desarrollo e innovación en sus procesos productivos.
Por la naturaleza de sus productos, las ventas son dirigidas exclusivamente hacia el mercado doméstico y se dividen en aquellas destinadas a las demás compañías de la organización y las llamadas “ventas al público” o a empresas que no hacen parte de ésta. Es importante anotar que las ventas de Sumicol a las demás compañías de la organización, se hacen a condiciones de mercado, esto es, se compite en las mismas condiciones con otras empresas del mercado surtidoras de materia prima en cuanto a calidad y precio.
El planteamiento estratégico de la compañía contempla un aumento de la participación de las ventas al público o a empresas que no hacen parte de la Organización Corona dentro del total de las ventas, donde las inversiones que la compañía se encuentra llevando a cabo respaldan dicho plan, tal como la planta de caliza de Río Claro, productora de materia prima esencial en la fabricación de revestimientos y vidrios, uno de los sectores junto al de pintura que son importantes dentro de la estrategia de diversificación de ingresos de Sumicol. Este enfoque se ha visto reflejado en la participación dentro de los ingresos de las ventas al público las cuales pasaron de 12,85% en el 2005 a 17,92% en el 2006 y cuya tendencia se espera creciente a futuro.
Durante el 2006 Sumicol presentó una alta volatilidad de uno de sus principales insumos (el oxido de zinc), que debido a la alta demanda china para la industria siderúrgica presentó incrementos en los precios de más del 250% entre el 2005 y el 2006 de acuerdo a la Asociación Nacional de Fabricantes de Fritas, Esmaltes y Colores Cerámicos (Anffecc) de España. Al ser un fenómeno generalizado a nivel mundial, éste ha tenido como efecto que la mayor parte de los productos que contienen oxido de zinc presenten incrementos en sus precios. La Anffecc pronostica para los siguientes años incrementos sostenidos en el precio de este material debido a la insuficiente oferta mundial por lo que Sumicol seguirá viéndose expuesta a una alta volatilidad en el precio de sus insumos y anticipándose a esto la compañía ya esta desarrollando investigaciones de nuevos productos que contengan menos de esta materia prima.
En términos financieros, durante los últimos años Sumicol ha presentado un crecimiento constante en el valor de sus ventas y estabilidad en sus márgenes de rentabilidad, gracias a las constantes inversiones realizadas con el fin de aumentar la productividad.
Así mismo, en el largo plazo es importante que la empresa diversifique sus fuentes de ingreso, con el fin de disminuir su
5 Las actividades de Sumicol comprenden: la minería, el beneficio de
dependencia comercial de otras compañías de la organización dado que a diciembre de 2006 representaban casi el 82% de las ventas.
A futuro las inversiones de Sumicol se concentrarán en el incremento de reservas de minerales dada la legislación ambiental cada vez más exigente y con el ánimo de dar cumplimiento a la política de la organización de tener al menos reservas de caolines (La Unión) y arcillas (Arcabuco) de 50 años y de otros materiales fuera de los anteriores de 20 años.
Rentabilidad
Durante el año 2006 las ventas de Sumicol alcanzaron $119.348 millones, es decir un aumento del 19,6% con respecto al año anterior y los costos de ventas crecieron a una mayor tasa (21,2%) debido en parte al incremento del precio del oxido de zinc. Esto no implicó una menor utilidad bruta la cual creció un 16,7% debido a que los mayores costos fueron trasladados a los precios.
El óxido de zinc es un compuesto que se usa para esmaltar las baldosas y que también es muy utilizado en la industria del acero y como ya se mencionó presentó incrementos en su precio de más del 250% durante el 2006. Esto ha producido aumentos en todos los países de los precios de los compuestos que utilizan este insumo y Sumicol no ha sido ajeno a esta tendencia mundial. En la medida que este es un fenómeno internacional no ha restado competitividad a los productos de Sumicol y la empresa ha podido traducir este mayor costo a los precios de sus bienes sin sacrificar sus márgenes de rentabilidad. Ejemplo de lo anterior es el Colorificio el cual presentó un incremento del precio del 7,82% entre el primer trimestre y el cuarto trimestre del 2006.
A futuro la Asociación Nacional de Fabricantes de Fritas, Esmaltes y Colores Cerámicos (Anffecc) pronostica un déficit de este material en el 2007 por lo que espera que este año el precio de fritas y esmaltes suba aproximadamente un 10% a nivel mundial. Sumicol teniendo en cuenta la alta volatilidad que se espera de este insumo ha iniciado investigaciones para el desarrollo de productos que contengan menos oxido de zinc.
El mayor nivel de ventas junto al traslado del mayor costo al precio de venta permitió que el Ebitda aumentara 12,67% entre el 2005 y el 2006, lo cual muestra consistencia con el crecimiento favorable de los últimos tres años. Así mismo, otros egresos no operacionales se mantuvieron estables.
En términos de indicadores de rentabilidad (Tabla 4) la compañía continúa presentando niveles similares a los observados en los últimos tres años especialmente de margen bruto y margen Ebitda.
Tabla 4
Indicadores de rentabilidad
Rentabilidad 2003 2004 2005 2006 Crecimiento en Ventas 19.5% 15.8% 10.3% 19.6%
Margen Bruto 30.64% 36.00% 36.81% 35.93%
Margen Ebitda 19.37% 20.67% 20.79% 19.59%
Margen Neto 3.80% 5.58% 6.00% 3.76%
ROA 3.84% 5.95% 6.13% 3.75%
ROE 7.45% 12.96% 12.67% 8.79%
Fuente: Sumicol. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
En el mediano plazo se espera que los gastos presenten un decrecimiento debido al efecto que tendrá la planta de pegante en Soacha que sobre los gastos de fletes nacionales, los cuales se incrementaron un 36,37% entre el 2005 y el 2006 alcanzado los $5.143 millones. La disminución esperada en este rubro se fundamenta en que Sumicol podrá atender la demanda de Bogotá con una planta cercana a este mercado sin necesidad de transportar el pegante desde Antioquia.
Inversiones:
Durante el último año, Sumicol, realizó inversiones por un valor de $11.979 millones, los cuales fueron destinados principalmente a la planta de pegantes en Soacha con un valor estimado de $5.505 millones y a la planta de Caliza Río Claro con un valor estimado de $5.855 millones. Como ya se mencionó la planta de pegantes de Soacha permitirá disminuir los gastos de fletes nacionales mientras que la planta de caliza de Río Claro que proveerá materia prima para los revestimientos es también parte de la estrategia de la compañía de diversificar ingresos ofreciendo materia prima esencial en la fabricación de vidrio.
En el 2007 las inversiones estarán enfocadas a la planta de Río Claro con $2.900 millones de pesos y la acumulación de reservas minerales por $4.210 millones. La importancia de las reservas en los planes de inversión futura radica en la política de la Organización Corona de tener recursos de explotación de al menos 20 años para materiales diferentes a caolines y arcillas para los cuales las reservas son de 50 años, y de anticiparse a los mayores requisitos que exigirá la legislación ambiental para abrir una nueva mina.
Endeudamiento:
Tabla 5
Indicadores de Cobertura
Coberturas 2003 2004 2005 2006
EBITDA / Intereses 8.35 6.14 7.02 7.46 EBITDA / Deuda 64.87% 64.49% 68.72% 68.68% Deuda / Patrimonio 58.57% 74.38% 63.90% 66.74%
Fuente: Sumicol.Cálculos: BRC Investor Services S. A.
El análisis de flujo de caja de la compañía revela que el comportamiento en las cuentas de capital de trabajo sufrió un deterioro, producto del aumento en inventarios por entrar cada día más en la cadena de valor de los clientes, lo cual se vio contrarestado por el crecimiento del Ebitda y la nueva deuda adquirida, razón por la cual el flujo de caja neto fue por primera vez positivo desde el año 2003 con un nivel al finalizar el año pasado de $307 millones.
7. GAMMA
La compañía se dedica a la fabricación de aisladores cerámicos, siendo sus principales clientes empresas distribuidoras de energía.
En Colombia, Gamma continúa siendo líder en el mercado de aisladores cerámicos, ya que atiende el 74% de la demanda local, frente a los competidores, que cubren una pequeña porción del mercado: Ohio Brass (7%), Chinos (12%) y otros (7%). Sobresale el aumento de participación de los productos chinos en el mercado colombiano que pasaron del 4% en el 2005 al 12% en el 2006 debido al menor precio de estos bienes.
La fortaleza de Gamma en contra de esta competencia es la certificación del Centro de Investigación y Desarrollo Tecnológico – Sector Eléctrico Colombiano (CIDET) que corresponde a un componente importante para las empresas distribuidoras de energía a la hora de decidir por la adquisición de aisladores cerámicos y en especial para garantizar la seguridad de los usuarios de estos productos. Esta certificación implica para Gamma diferenciar su producto respecto al chino y mantener de este modo la posición líder en el mercado colombiano.
Respecto a sus principales destinos de exportación Gamma ganó participación de mercado especialmente en Venezuela, donde pasó del 20% en el 2005 a un 50% en el 2006, representando este país durante el año pasado el 31,1% de sus exportaciones e ingresos por más de US$ 3 millones.
Durante el último año, las ventas netas de la compañía aumentaron 13,2%, alcanzando $40.194 millones en diciembre de 2006. A pesar del escenario de apreciación del peso, la compañía incrementó 18,95% el valor de sus exportaciones, que representaron el 74,8% de sus ingresos. Es importante anotar que esto se debe al crecimiento en las cantidades vendidas en un 14,47% medidas en kilogramos de porcelana eléctrica, permitiendo de este modo resultados favorables en el valor total de exportaciones, donde se destacó el mercado Venezolano con incrementos del valor de las exportaciones medidas en dólares del 33,2% entre el
2005 y 2006 y México con el 62,6% durante el mismo periodo.
A futuro, las estrategias comerciales de la compañía están dirigidas a incrementar su participación en el mercado internacional, pero conservando su participación nacional, en consonancia con la estrategia global de OCSA.
Al finalizar el año 2006, las exportaciones de Gamma a Estados Unidos representaron el 49,5% del total de sus ventas al exterior, de las cuales una parte significativa representaban ventas directas a la compañía Lapp Insulator, con la cual la empresa tiene un contrato de suministro a largo plazo. Sigue Venezuela con una participación dentro del total de ventas al extranjero del 31,1% y México con un 6,2%. El restante 13,2% de las exportaciones corresponde en su mayoría a países de América Latina y a Canadá que presentaron un desempeño favorable en el crecimiento de las ventas a excepción de algunos países de Centro América. La diversidad de destinos de exportación de Gamma es una fortaleza en la medida que implica una diversificación geográfica y es coherente con las estrategias de internacionalización de la compañía siendo además un factor que vuelve menos dependiente a Gamma de los ciclos económicos de Colombia.
Otro punto importante, es el hecho de que la compañía viene adoptado estrategias financieras con el fin de mitigar la sensibilidad de sus ingresos ante fluctuaciones de la tasa de cambio, lo cual le permitió conservar sus niveles de ventas en dólares. En este punto, es necesario mencionar que la compañía realizó operaciones Forward y Swap.
El uso de la capacidad instalada durante el 2006 fue del 87,6% con una capacidad para producir 830 toneladas por mes, cantidad insuficiente ante la mayor demanda de aisladores cerámicos. Debido a esto Gamma realizó inversiones por $3.683 millones para incrementar la capacidad de producción a 1.000 toneladas por mes, resultados que se verán al finalizar el 2007 o principios del 2008 y permitirán que la empresa responda en un menor tiempo a la creciente demanda extranjera y nacional.
Rentabilidad
La expansión de Gamma hacia otros mercados, aunque ha tenido un efecto positivo sobre lo ingresos, también ha repercutido sobre los costos de producción y de ventas. Particularmente, la empresa ha tenido que incurrir en aumentos de gasto de personal, así como la manufactura de productos especiales y específicos. Igualmente, en algunos casos, se han otorgado precios preferenciales en algunos mercados. A pesar de que hace parte de las estrategias comerciales de la compañía el aumento en los costos se tradujo ligeramente en un menor nivel del margen bruto, que se ubicó en 35,2%, mientras que un año atrás fue de 36,1%.
el Ebitda el cual pasó de $6.773 millones en el 2005 a $7.230 millones en el 2006.
El cambio en los procesos de producción tuvo un impacto positivo en la compañía donde se pasó de moldeado seco a húmedo lo que de acuerdo a Gamma implicó una disminución en el volumen de roturas entre el 10% y el 12%. Dichos resultados positivos se tradujeron en unos indicadores de rentabilidad mayores a los observados en el 2003 y 2004 y ligeramente menor que el año pasado tal como se observa en la Tabla 6. De esta forma, es importante que la compañía consolide el crecimiento de las ventas por exportaciones para aumentar los indicadores de rentabilidad.
Tabla 6
Evolución de los indicadores de Rentabilidad
Rentabilidad 2003 2004 2005 2006
Crecimiento en Ventas 6.8% 29.0% 20.1% 13.2%
Margen Bruto 38.05% 38.80% 36.06% 35.23%
Margen Ebitda 12.01% 14.96% 19.07% 17.92%
Margen Neto -0.64% 0.96% 3.88% 1.69%
ROA -0.46% 0.89% 4.47% 1.87%
ROE -0.99% 1.83% 8.32% 4.13%
Fuente: Gamma. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Inversiones
Durante el 2006 las inversiones estuvieron enfocadas al incremento de la capacidad instalada y fueron del orden de $3.683 millones donde se destaca la prensa caliente por $931 millones, el horno periódico por $469 millones y la ampliación de la capacidad de la planta por $492 millones. En el 2007 se esperan inversiones por $4.127 millones que seguirán destinadas en gran parte a la ampliación de la capacidad instalada.
Endeudamiento
En términos de endeudamiento, la compañía incrementó su deuda financiera de corto plazo en un 60,36% llegando a un nivel de $7.216 millones a diciembre de 2006. Por otro lado, el pasivo financiero de largo plazo, que está constituido por los bonos de las emisiones sindicadas de Corona disminuyó un 2,5% de acuerdo a la amortización de capital de agosto de 2006 de la Primera Emisión Sindicada de Bonos Corona.
Pese a este mayor nivel de endeudamiento los indicadores de cobertura no presentaron una desmejora siendo mucho menores a lo observado en el 2003 y el 2004, mientras que en el caso del Ebitda sobre intereses presentaron un incremento al pasar de 7,99 en el 2005 a 9,14 en el 2006 y explicado por la mayor generación interna de recursos (Tabla 7).
Tabla 7
Indicadores de cobertura
Coberturas 2003 2004 2005 2006
EBITDA / Intereses 2.19 3.59 7.99 9.14
EBITDA / Deuda 21.17% 36.47% 79.68% 64.80%
Deuda Patrimonio 88.24% 78.04% 51.27% 67.57%
Fuente: Gamma. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Por otro lado, el flujo de caja operacional de la compañía presentó una desmejora a causa de mayores inversiones en el capital de trabajo, explicada en gran medida por los inventarios. De esta forma el flujo de caja operacional pasó de $6.342 millones en el 2005 a $4.263 millones en el 2006.
El crecimiento de los inventarios fue del 54% entre el 2005 y el 2006 llegando a un nivel de $5.392 millones a diciembre de 2006 lo que se debe a la acumulación de herrajes chinos, cuyo incremento se dio, al igual que para muchas otras materias primas en el mundo, por el aumento de precios. Es de destacar que parte de este mayor capital de trabajo se apalanca con proveedores de ese país.
El comportamiento positivo del Ebitda y un mayor nivel de deuda adquirida (que pasó de $124 millones en el 2005 a $4.258 millones en el 2006), compensaron las mayores inversiones por $3.683 millones en el 2006 y las presiones generadas por el capital de trabajo, lo que hizo que el Flujo de Caja Efectivo pasara de $1.812 millones en el 2005 a -$619 millones en el 2006, aunque aún manteniendo un nivel negativo.
A futuro, es importante que la compañía logre un mejor desempeño en la generación de recursos internos y de la cuenta de capital de trabajo que pasó de una rotación de 96 días en el 2005 a 104 días en el 2006, con el fin de liberar presiones sobre el flujo de caja.
8. LOCERIA COLOMBIANA S. A.
Locería Colombiana S.A. se especializa en la producción de vajillas destinadas al segmento hogar y de porcelana destinada al mercado institucional.
Durante el último año, las ventas de Locería Colombiana aumentaron 14,86% alcanzando $93.616 millones al cierre del 2006 y siendo este el mayor crecimiento de las ventas desde el año 2003. Cabe anotar que dicho nivel de crecimiento se dio tanto en las ventas nacionales como en las exportaciones donde a pesar de la apreciación del peso, el ingreso en pesos por ventas al exterior aumentó un 19,21%, en contraste con un 9,54% de crecimiento de las ventas nacionales. Este factor cobra relevancia en la medida que el 57% de las ventas de Locería son al extranjero.
El crecimiento del valor en pesos de las exportaciones se debe a las coberturas del tipo de cambio realizadas por la compañía y en especial al cambio del portafolio de productos que se ha dado en los últimos años, donde se ha buscado hacer énfasis en líneas diferenciadas en cuanto a sus formas y diseños. Estos nuevos productos que buscan mejorar los márgenes de rentabilidad de la compañía han tenido como resultado incrementos en los precios ante una demanda más inelástica y de este modo, como efecto complementario, compensar parcialmente la apreciación del peso.
generó una valorización de la mezcla en México de aproximadamente un 15,81% entre el 2005 y el 2006 y en Venezuela del 15,65% durante el mismo periodo. También se observó este mismo comportamiento con los distribuidores internacionales los cuales son de amplio conocimiento en el mercado mundial de vajillas y loza tal como Churchill, quien representó el 26,71% de las exportaciones de Locería y cuya optimización del portafolio generó una valorización de la mezcla del 6,3% entre el 2005 y 2006. En el resto de destinos de exportación y distribuidores internacionales que maneja Locería se observa la misma tendencia de valorización.
La oferta de un producto con mayor valor agregado donde se llega a varios países de América Latina y se distribuye con importantes empresas de Estados Unidos y México como WalMart y Anfora, representan una fortaleza para Locería al permitir que la compañía pueda ampliar su mercado y de esta forma sea menos dependiente del comportamiento de la economía colombiana.
En el mercado interno, la empresa ha enfrentado una dura competencia proveniente de productores chinos, especialmente en la línea básica. Durante finales del 2005 y el año 2006 la mayor competencia de China se ha visto mitigada por cambios en la regulación, la cual ha impuesto barreras a la entrada de estas mercancías e implicarán a futuro que Locería pueda mantener o incrementar su participación en el mercado nacional.
Mediante Resolución 0608 del 27 de octubre de 2005 el Ministerio de Comercio, Industria y Turismo dio inicio a una revisión para determinar si existían cambios en las circunstancias que motivaron la decisión de imponer derechos antidumping a las importaciones de vajillas y piezas sueltas de vajillas de loza provenientes de China. Resultado de esta revisión se emiten dos resoluciones una en 2005 y otra en 2006 donde la última refuerza las medidas de protección:
• Resolución 3052 del 19 de diciembre de
2005 en la cual el Ministerio de Comercio, Industria y
Turismo determinó imponer derechos antidumping a las importaciones de vajillas y piezas sueltas de vajillas de porcelana originarias de China, en la forma de un precio base, el cual consistió en una cantidad correspondiente a la diferencia entre el precio FOB de US $0,84/Kg y el precio FOB declarado por el importador, siempre que este último sea menor al precio base.
• Resolución 2460 del 27 de octubre de 2006
del ministerio de Comercio, Industria y Turismo donde se resolvió modificar los derechos antidumping, mediante la cual se resolvió que en el caso de las importaciones de vajillas y piezas sueltas de vajillas de loza originarias de China el derecho antidumping será equivalente a la diferencia entre un precio base FOB de US$1,71/ kilo y el precio FOB declarado por el importador, en los casos en que este último sea menor al precio base estimado. Para las importaciones de vajillas y piezas sueltas de vajillas de porcelana originarias de China el derecho antidumping será
equivalente a la diferencia entre un precio base FOB de US$2,88/ kilo y el precio FOB declarado por el importador, en los casos en los que este último sea menor al precio base estimado.
Estas medidas de protección regirán por el término de cuatro años, contados a partir de la fecha de entrada en vigencia de la presente Resolución publicada el pasado 17 de noviembre de 2006 y contribuirá a que Locería conserve su participación en el mercado nacional. Sin embargo, es importante resaltar que la estrategia de ofrecer un producto diferenciado implicará que estas medidas tengan un impacto cada vez menor dado que la vajilla y loza proveniente de China se caracteriza por tener un bajo grado de diferenciación en términos de diseño y formas en contraste con el portafolio de productos de Locería Colombiana.
Rentabilidad
Durante el 2006 las ventas crecieron un 14,86% debido al buen comportamiento de los principales destinos de exportación. Las ventas a Estados Unidos se incrementaron 9,60%, a México el 9,15% y al mercado andino, el cual presentó el mayor dinamismo, los crecimientos fueron del orden de 42,51% en Venezuela y 179,86% en Ecuador. Este último caso se debe a un factor puntual de un pedido de gran tamaño por parte de una multinacional de bebidas, el cual no se considera como recurrente en el tiempo. De esta forma las ventas fueron mayores en un 8,80% a las presupuestadas en el 2006.
Los costos de venta aumentaron 11,36% durante el ultimo año ascendiendo a $60.254 millones al cierre del año 2006, los cuales se vieron diluidos ante el mayor crecimiento de los ingresos, hecho que permitió un aumento del margen bruto al pasar de 33,62% en el 2005 a 35,64% en el ultimo año.
Los gastos operacionales crecieron un 3%, cifra inferior al crecimiento presentado en las ventas lo que permitió un aumento del 29,51% en el Ebitda que alcanzó los $10.029 millones. A futuro, se espera que la empresa consolide su proceso de diversificación hacia otros mercados con el fin de aumentar sus ventas en el exterior y se enfoque en las líneas de productos rentables, lo cual le permitirá alcanzar mayores márgenes como se ha observado en los últimos años en los indicadores de rentabilidad.
La mayor utilidad operacional, que pasó de $4.971 millones en el 2005 a $7.462 millones en el 2006, junto a un menor pago de intereses, que pasaron de $3.146 a $2.763 millones por el menor endeudamiento, permitió que la utilidad neta fuera de $795 millones. Este nivel de utilidad neta es menor que el del 2005 y se debe a ingresos extraordinarios que se recibieron ese año por la venta de activos específicos lo que representó ingresos no operacionales de $8.092 millones.
