Andrea Ramírez Velandia
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Valerie McCormick Salcedo.
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(571) 236 2500 – 623 4260
Febrero 2006
BONOS
ORDINARIOS
LAMITECH
S.A.
Revisión Anual
BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN CALIFICACIÓN
Bonos Ordinarios Lamitech S. A. $25.000.000.000 AA (Doble A)
Estados Financieros de prueba con corte a septiembre de 2005 (millones): Ventas: $61.276, Ebitda: $12.395, Pérdida Neta: $26 Activos: $156.024, Pasivos: $80.857, Patrimonio:$75.166, ROA: -0,02%, ROE: -0,05%, EBITDA/Deuda Financiera: 26%
Historia de la calificación. AA (Doble A). Diciembre 2004
AA PP (Doble A Perspectiva Positiva). Diciembre 2003 AA (Doble A). Diciembre 2002
La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 1999, 2000, 2001, 2002, 2003, 2004 y de prueba a septiembre de 2005 del emisor.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS
Títulos: Bonos
Ordinarios
Emisor: Lamitech
S.
A.
Monto:
$23.000.000.000
Monto colocado
$25.000.000.000
Fecha de Colocación
17 Abril de 2002
Plazos:
$1.500 millones a 5 años (Serie B1) y $23.500 millones a 10 años (serie
B3)
Denominación: Pesos
Pago de Intereses:
Serie B1 IPC +7.8% T. V. - Serie B3 IPC +8.25% T. V.
Pago de Capital:
Al vencimiento 17 abril de 2007 y 2012 Series B1 y B3 respectivamente
Representante tenedores:
FiduComercio
Administrador: DECEVAL
Agente estructurador:
CITIVALORE
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
La calificación Doble A (AA), en grado de inversión otorgada a la emisión BONOS ORDINARIOS LAMITECH S A., indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta.
La Junta Directiva de BRC Investor Services, decidió mantener la calificación de los Bonos Ordinarios Lamitech S. A., basada en la efectividad operacional con que cuenta la compañía, los positivos resultados que en materia productiva y operacional gracias a la entrada en funcionamiento de la Prensa IV y el importante esfuerzo alcanzado en materia de recuperación de cartera y manejo de inventarios evidenciado en el comportamiento del capital de trabajo.
No obstante, es importante anotar que los ingresos de la compañía medidos en pesos, presentaron un comportamiento negativo con respecto a un año atrás. Lo anterior se explica por el decrecimiento en el volumen de ventas en el mercado
local, y también por los efectos negativos que tuvo la apreciación de la moneda sobre el comportamiento de las exportaciones (medidas en pesos).
El año 2005 se constituyó para Lamitech como uno en donde la compañía llevó a cabo importantes procesos de adaptación, tanto en materia operativa como comercial. Para empezar, la acertada planeación comercial llevada a cabo por la administración permitió que, a pesar de enfrentar una caída en uno de sus principales mercados de exportación (Venezuela), el volumen total de exportaciones creciera 4,3% en el período septiembre 2004- septiembre 2005. En efecto, la eficiente planeación comercial, conllevó que la disminución de las ventas en un mercado, fuera compensada en su totalidad por el incremento en otros (Canadá, Estados Unidos y Gran Bretaña, principalmente), contribuyendo de manera positiva al objetivo estratégico de la compañía de ampliar su participación de mercado en el plano internacional.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.
La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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desde el año 2004, llevar a cabo la construcción de la Prensa IV. El montaje y puesta en marcha de la Prensa se ha venido realizando en los tiempos estipulados y se espera que se encuentre en total funcionamiento a partir de febrero del 2006. La puesta en marcha de la planta no sólo supone un mejoramiento de la rentabilidad de la compañía vía mejores absorciones de costos fijos por unidad producida, sino también, una importante oportunidad para ampliar su participación en diferentes mercados, vía el aumento de producción.
A pesar de que Lamitech sigue constituyéndose como el líder en el mercado local, el volumen de ventas ha presentado una tendencia negativa, pasando de vender 1.875.781 metros cuadrados en el período enero-septiembre del 2004 a 1.770.583 metros cuadrados en el mismo período en el año 2005.
El análisis permite observar que la tendencia decreciente ha sido constante desde el tercer trimestre del año 2004 hasta hoy. Ya que no se vislumbra la ocurrencia de eventos que puedan revertir dicha tendencia y por el contrario, se observa la presencia de productos brasileros como una posible amenaza para su recuperación, la Calificadora considera este aspecto como un riesgo potencial que podría afectar el desempeño comercial y financiero de la compañía.
A pesar de observar una disminución en el volumen de ventas en el mercado local y una desaceleración de la tasa de crecimiento presentada por las ventas al exterior, los ingresos operacionales de Lamitech en dólares, presentaron importantes incrementos (9,25% en el caso del mercado local y 14,6% para las ventas al exterior) resultado del positivo comportamiento de los precios de venta. No obstante, producto del proceso revaluacionista, los ingresos en pesos presentaron tasas de crecimiento negativas o menores a las experimentadas por los ingresos en dólares (-3,1% en el caso de las ventas en el mercado local y 0,3% para las ventas al exterior), evidenciando el importante impacto que esta variable tiene sobre la compañía.
La estructura operacional de Lamitech, contempla la existencia de una cobertura natural proveniente de la compra de materia prima en dólares, sin embargo, ya que el precio del Fenol (principal insumo de la compañía) experimentó un incremento importante a final del 2004, el cual se mantuvo durante el primer semestre del 2005, dicho escudo se vio vulnerado y aún más afectado, por el rezago natural entre la transferencia del incremento de precios de la materia prima al precio de venta final.
Así las cosas, tanto el margen como la utilidad bruta continuaron con la tendencia decreciente presentada desde finales del 2004, convirtiéndose en la razón principal para que el resto de márgenes disminuyeran. La incertidumbre acerca del comportamiento de la tasa de cambio y los precios de la materia prima, así como la comprobada vulnerabilidad de Lamitech a estos dos factores, implican la existencia de un riesgo potencial, lo cual será objeto de seguimiento continuo por parte de la calificadora.
A pesar de ello, la compañía logró llevar a cabo un efectivo control de sus cuentas de capital de trabajo, las cuales pasaron de representar un uso de $ 10.488 millones en diciembre del 2004 a ubicarse en un uso de $ 1.317 millones en septiembre del 2005. Este comportamiento, explicado por una efectiva política de recaudo de cartera y manejo de inventarios, dio paso a la existencia de un flujo de caja operacional positivo a pesar de los resultados operacionales obtenidos en lo corrido del año que sin embargo, se encuentra distante del presupuestado un año atrás.
Finalmente, constituye una preocupación para la Calificadora el hecho que en momentos de relativa presión sobre el flujo de caja de la compañía, producto de la importante inversión requerida para ampliar su capacidad instalada1, la
administración de Lamitech decida destinar recursos para realizar inversiones que no le reportan beneficios operacionales (compra de bonos Grupo Empresarial Filmtex por $ 6.5000 millones) y que de hecho, recurra al incremento de su endeudamiento para financiar dichas adquisiciones2.
2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
La emisión “Bonos Ordinarios Lamitech S. A.” fue colocada el día 17 de abril del 2002. El monto total de la emisión ascendió a $ 25.000 millones, dividido en dos series (A y B) dependiendo de su plazo y rendimiento. La serie que actualmente se encuentra en circulación es la B3 ($ 23.000 millones) y cuenta con un rendimiento de IPC + 8,25% trimestre vencido, con vencimiento de capital en abril del 2012.
En efecto, en noviembre del 2004 la Junta Directiva de la compañía autorizó la readquisición de bonos emitidos por Lamitech, reduciendo la porción en circulación de la emisión. Esta operación se llevó a cabo el día 5 de noviembre del 2004 y el 22 de diciembre del mismo año por medio de la realización de pagos de $ 1.000 millones de pesos cada uno.
Los recursos captados en la colocación fueron destinados a la sustitución de pasivos y a suplir el financiamiento de las necesidades de capital de trabajo. Así, mientras que en el año 2001 Lamitech contaba con una deuda financiera por $ 33.631 millones, de los cuales el 92% se hallaba denominado en dólares, al finalizar el 2002 el endeudamiento con entidades financieras ascendía a $ 17.324 millones con una concentración en dólares cercana al 52%.
Como representante legal de los tenedores de los Bonos, se designó a Fiduciaria del Comercio S.A. (en adelante FiduComercio) con quien se suscribió el respectivo contrato. Así mismo, se designó a Citivalores S.A. como agente estructurador y colocador.
1A septiembre del 2005, el flujo de caja libre operacional de la compañía (una
vez contabilizadas inversiones) registraba valores negativos por $ 2.736 millones
2 No obstante, al cierre del año 2005, la compañía ya había vendido
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.
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3. LA INDUSTRIALa actividad económica de Lamitech S. A., está directamente relacionada con el comportamiento de la industria de la construcción, la remodelación y la industria del mueble en general. De acuerdo con cifras presentadas por el Departamento Nacional de Estadísticas (en adelante DANE), el sector de la construcción fue uno los principales “jalonadores” de la economía en lo corrido del 2004.
Durante el período 2001-2002 el sector inició una fase de reactivación después de un decrecimiento anual promedio del 6% durante el período 1997-2000. Mientras que en el 2002 la economía colombiana registró un crecimiento de 1,5% y el sector de la construcción logró crecer 5,7% respecto al año anterior, para el año 2003 la economía presentó un crecimiento cercano al 3,7% siendo jalonada en su gran mayoría por el crecimiento del sector construcción (19,2%). En el año 2003 la licencias de construcción aumentaron un 26% frente al año anterior, de la misma forma y a pesar de haber enfrentado una caída del 2,1% en el 2002, los permisos de construcción se incrementaron 15,7% en el 2003 y de los 13 millones de metros cuadrados solicitados en licencias de construcción3, el 80% fue destinado a la construcción de
vivienda.
El año 2004, se caracterizó por un comportamiento volátil. Mientras que el primer semestre del 2004 se tradujo en claras señales de crecimiento, el segundo semestre se caracterizó por una marcada desaceleración.
Para el primer trimestre del 2004 el PIB presentó un crecimiento anual de 4,1% mientras que el sector construcción lo hizo 12,1% jalonando la reducción del desempleo urbano al aumentar la demanda por mano de obra no calificada. En este período, fueron culminadas 2.008.723 obras, esto es, 59,7% más que las culminadas en el mismo período del año anterior. El segundo trimestre del 2004 presentó un crecimiento del PIB mayor que el presentado en el primer trimestre alcanzando los 4,4%. De nuevo, el sector jalonador del incremento fue la industria de la construcción con un crecimiento cercano al 9,3%, acumulando un crecimiento semestral del 10,3% y contribuyendo con un 0,43% en la variación del PIB.
Finalmente, los PIB del tercer y cuarto trimestre del año presentaron crecimientos menores a los alcanzados el mismo período del año anterior. La desaceleración del crecimiento nacional, se produjo por la tendencia negativa de los sectores minero, petróleo y minerales no metálicos.
Las cifras alcanzadas por el sector en el primer semestre del 2005, evidencian la continuidad del crecimiento del sector aunque conservan la tendencia de desaceleración experimentada al final del año 2004. En efecto, la tasa de crecimiento del sector de la construcción en los dos primeros trimestres del año, aunque positivas, presentan variaciones negativas cuando se compara con las alcanzadas un año atrás: mientras que en el año 2004 la construcción era el principal
3 “A lo largo del 2003 la solicitud del licencias para Bogotá fue por 4,6
millones de metros cuadrados, para Antioquia por 2,2 millones y para el Valle del Cauda por 1,6 millones de metros cuadrados”. La nota económica. Junio de 2004.
jalonador de la economía, para el segundo trimestre del 2005 el sector contribuía en forma negativa (0.08%) al crecimiento del PIB total.
La dualidad experimentada por el sector, esto es, crecimiento acompañado de desaceleración, se hace más evidente si se tiene en cuenta el comportamiento de los dos componentes del PIB de la construcción: mientras que la comparación anual de las variaciones arroja resultados positivos de crecimiento de 8,8% en el caso de las Edificaciones y de 5,4% en el caso de las Obras Civiles, la comparación con el primer trimestre del 2005 arroja resultados menos alentadores: crecimiento de 3,7% en el caso de las Edificaciones y decrecimiento del 11,4% para las Obras Civiles.
A pesar de ello una de las variables que determina el comportamiento futuro del sector, las licencias de construcción, presenta una tendencia creciente cuando se le compara con el año anterior (12%) y positiva aunque en menor medida, cuando se le compara con el trimestre anterior (6,6%). La importancia de esta variable reside en que “las licencias de vivienda adelantan el comportamiento del PIB de edificaciones. Teniendo en cuenta esto se espera que en los próximos trimestres siga aumentando el PIB de edificaciones siguiendo la tendencia que para el primer semestre del 2005 presentaron las licencias aprobadas para construcción de vivienda”4.
Finalmente, las perspectivas acerca del comportamiento del sector, aunque conservadoras siguen siendo positivas. En efecto, factores tales como el mejor ambiente de seguridad que impulsa la inversión por parte de empresarios, la creciente confianza de los compradores en el sector financiero así como el aumento de la competencia por financiación de vivienda dentro del mismo y finalmente, el reconocimiento y subsanación de los riesgos del sector así como la implementación de nuevos esquemas de venta (preventa vía fiducia), permiten pensar que la tendencia creciente del sector continuará, hasta alcanzar por lo menos los niveles presentados en el año 1995 cuando el PIB de la construcción se situaba en $ 1.314.410 millones (actualmente se sitúa en $ 1.108.278 millones, ambas cifras en pesos de 1994).
El dinamismo del sector afecta directamente las ventas nacionales de Lamitech ya que sus principales productos están destinados al recubrimiento de superficies de hogar y su aplicación puede darse en el sector institucional, franquicias, almacenamiento, casas prefabricadas o/y oficinas abiertas.
Ahora bien, en cuanto al mercado internacional, la industria americana (principal destino de las exportaciones de Lamitech), está dominada por empresas de gran tamaño, a diferencia del mercado europeo. Actualmente, la demanda absorbe el nivel de capacidad y no se observan ampliaciones en estas industrias, que hagan pensar en sobrecapacidad instalada. De hecho el mercado americano absorbe un nivel aproximado de importaciones del 5% de su mercado. Según cifras proporcionadas por Lamitech, el consumo de laminados
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Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.
La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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en Estados Unidos está estimado en 140 millones de metros cuadrados, abastecido en un 50% por la empresa Wilson Art.
Los competidores regionales no tienen los estándares de calidad y diseño que Lamitech ha desarrollado. Por ejemplo, el ancho de las láminas requeridas por el mercado americano difícilmente lo producen los competidores locales, así como los colores y nivel de resistencia. Los precios, si bien responden a un mercado en competencia, están bastante segmentados de acuerdo al nivel de calidad y diseño de la lámina. Lamitech ha logrado una combinación adecuada entre productos de alto valor agregado y menor rotación, con productos de menor precio y mayor rotación. Adicionalmente, tiene un conocimiento profundo de la cadena de distribución, lo que le permite diferenciar precios óptimamente.
El mercado europeo tiene una producción excedentaria de aproximadamente 80 millones de metros cuadrados. Esta producción se destina principalmente a los mercados asiáticos. A diferencia de Estados Unidos, no existen productores de tamaño considerable y ninguna empresa controla más del 12% del mercado. Se destaca la empresa Abet Laminati, con una capacidad instalada de 30 millones de metros cuadrados.
Los laminados europeos tienen características de tamaño muy específicas y por tanto no son sujeto de exportación a los mercados americanos, dominados por tamaños y especificaciones de Estados Unidos. La flexibilidad de Lamitech para adaptarse a demandas particulares, hace que el mercado europeo se constituya como una potencial fuente de crecimiento tanto en términos comerciales como de rentabilidad.
Lamitech cuenta con variados productos clasificados en tres categorías, las cuales comercializa bajo diferentes marcas y a diferentes mercados:
a. Productos laminados decorativos de alta presión
Lamitech
Formica
Formalite
Generika
Koralite (marca venezolana adquirida en el 2002)
Laminati (marca venezolana adquirida a finales de 2003)
b. Elementos Termolaminados
Precisa
c. Elementos posformados
El marco regulatorio para la exportación de sus productos y la importación de las materias primas se rige por políticas de importación y exportación a países vecinos y por los acuerdos actuales de comercio exterior de los que Colombia hace parte a saber: Plan Vallejo5, Pacto Andino, ALADI y ATPDEA. Las
exportaciones de Lamitech se encuentran reguladas por tres aspectos principalmente:
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Las importaciones de materia prima proveniente Venezuela se realizan bajo el marco del Plan Vallejo.
1) Teniendo en cuenta su posición geográfica y la de sus clientes la compañía hace uso del Pacto Andino
2) Las exportaciones destinadas a Estados Unidos están reguladas por el ATPDEA y,
3) A causa de la crisis venezolana del año 2002, el gobierno de éste país estableció un mecanismo de pagos para las importaciones que se realicen en el marco de la ALADI, así “esta norma permite la importación, con divisas oficiales, de la totalidad de los productos de exportación de los países miembros, siempre y cuando su pago se canalice a través del Convenio de Pagos y Créditos Recíprocos de la ALADI”6.
Ésta última disposición es muy importante para Lamitech si se tiene en cuenta que sus ventas a Venezuela representan un importante porcentaje de las ventas al exterior, las cuales son realizadas a través de su aliado estratégico Laminova.
4. ANÁLISIS DOFA
Debilidades
La transferencia entre el aumento de los costos de las materias primas y el precio de venta no es inmediata.
Constante tendencia decreciente de los márgenes de rentabilidad.
Poca maniobrabilidad frente a los efectos de la apreciación del peso en los resultados operacionales.
Continua tendencia decreciente del volumen de ventas en el mercado local.
Alto costo de financiamiento en moneda local.
Oportunidades
Bajo consumo per cápita de los productos y nivel de demanda insatisfecha.
Potencial crecimiento de ventas en los mercados americano y europeo.
Uso de tecnología para nuevos productos.
Integración vertical a través de la fabricación de una línea de productos terminados.
Desarrollo de la industria RTA (Ready To Assemble) en los mercados regionales y modernización de varios segmentos de la industria del mueble.
Ampliación de la red internacional de distribución mediante alianzas con clientes locales.
Perspectivas de crecimiento para el sector de la construcción.
Ampliación de la capacidad instalada gracias a la entrada en funcionamiento de la Prensa IV.
Avanzado nivel de negociaciones beneficiosas en el marco del TLC.
Fortalezas
La planta mas moderna y eficiente de Latinoamérica
Liderazgo en el mercado de productos laminados de alta presión en varios países del Cono Sur.
Líneas de producto con excelente concepción de diseño.
Única compañía a nivel latinoamericano que puede producir diferentes dimensiones de producto acorde con las necesidades de cada mercado.
Fácil acceso a fuentes de financiamiento.
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Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.
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Alianzas estratégicas con distribuidores para lapenetración de nuevos mercados.
La bodega de distribución en Bogotá, le permite atender oportunamente a sus clientes.
Integración vertical y horizontal en varios aspectos claves del negocio, como la producción de materias primas y la producción de una línea de consumo final (Resinas-laminados-elementos).
Centro de costos compartido en cuanto a la administración directiva de la compañía.
Alianzas estratégicas internacionales como Laminova en Venezuela, que facilitan un mejor posicionamiento de mercado y sirven de soporte para nuevos proyectos.
Amenazas
Perspectivas de continuidad de la apreciación del peso con posteriores efectos negativos sobre los ingresos por ventas al exterior.
Establecimiento de garantías reales de préstamos destinados a inversión sobre activos de la compañía que afectarían la prioridad de pago de los inversionistas frente a la compañía ante una remota liquidación obligatoria de la misma.
Ampliación de la capacidad instalada de Laminova que conduzca a una disminución de las ventas a Venezuela.
Ingreso de productos excedentarios procedentes de países del cono sur, en detrimento de la participación de la compañía en el mercado local.
5. LAMITECH S. A.
Los inicios de la compañía se remontan a 1956 cuando Fórmica es adquirida por American Cyanamid convirtiéndose en una de sus subsidiarias y empezando operaciones de producción en Bogotá en 1975. Para el año de 1992, la multinacional presenta cambios estratégicos y operacionales que sumados a la pérdida de mercado de la compañía desembocan en su venta a un grupo de inversionistas quienes adquieren y trasladan la maquinaria a Cartagena, domicilio actual de Lamitech.
Lamitech es una sociedad anónima dedicada a la transformación, producción y comercialización de laminados decorativos de alta y baja presión, así como la elaboración de papeles decorativos para usos múltiples y laminados industriales cuya principal materia prima sea el fenol (laminados fenólicos) o el PVC y el polipropileno. La compañía se constituye como el único fabricante de laminados decorativos de alta presión y cuenta con una importante participación no sólo en el mercado local sino en el exterior. Desde el año 2004, la compañía ha llevado a cabo un importante plan de expansión de mercados que lo ha llevado a ganar participaciones en Norteamérica y Europa, principalmente.
Tabla 1. Estructura accionaria a Septiembre/05
ACCIONISTA
Luneville Enterprises INC: 76.40%
Latin American Investors LTD. 17.75%
Proyectos Corporativos EU. 3.65%
Caldwell Resources LTD. 1.40%
Walton Trading LTD. 0.80%
%
Fuente: Lamitech S. A.
La demanda por productos laminados en el mercado local se ha estimado en 2.400.000 metros cuadrados, de los cuales, Lamitech logra suplir cerca del 97%. A pesar de ello, su porcentaje de participación en el mercado local ha disminuido, producto del comportamiento presentado las ventas en este mercado, lo cual, es resultado principalmente de la presencia de productos provenientes del Brasil. En efecto, el análisis trimestral del volumen de ventas de la compañía en el mercado local, revela una caída constante desde el tercer trimestre del año 2004 y la cual, no fue corregida a lo largo del 2005.
Gráfico 1. Evolución trimestral ventas locales en metros cuadrados (2002-Sep/05)
Fuente: Lamitech S. A.
Cálculos y Gráfica: BRC Investor Services S. A.
La tendencia presentada por el comportamiento del volumen de ventas locales, la estacionalidad presentada en el período 2002-Sept/05 y la presencia de importaciones provenientes de Suramérica, permiten suponer que la tendencia decreciente del volumen de ventas continuará, aunque a menores tasas que las presentadas durante el año 2005. La expectativa de desaceleración de la tasa de decrecimiento es explicada de una parte, por las estrategias comerciales enfocadas a la recuperación de mercado y de otra, por las fortalezas propias de Lamitech que incluyen reconocida calidad y variedad de productos y largas relaciones comerciales con sus clientes.
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La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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conllevando una disminución de 10,1% del volumen de ventas a ese país.
Gráfico 2. Distribución de las exportaciones por destino (volumen). Septiembre 2005
Fuente: Lamitech S. A.
Ventas a Estados Unidos. Las ventas a Estados Unidos son realizadas de manera indirecta a través de distribuidores. Para el caso de Estados Unidos Lamitech cuenta con la compañía Patrick Industries como su principal distribuidor, quien a su vez es uno de los más importantes distribuidores para las industrias de RV (Recreational Vehicles) y MH (Manufactured
Housing) y tiene un acuerdo de distribución en el mercado
norteamericano.
Ventas a Chile. La comercialización de los productos a Chile es realizada de manera directa entre Lamitech y el cliente, sin recurrir a intermediación.
Ventas a Venezuela. El 90% de las exportaciones a Venezuela se hace a través de su aliado estratégico Laminova S.A. cuyas marcas son líderes en el mercado venezolano y cuentan con un buen posicionamiento dentro del mismo.
Ventas a Gran Bretaña. Producto de la firma de un contrato por tres años con una compañía inglesa, Lamitech espera incrementar sus ventas progresivamente y en año 2010 llegar a los 3.000.000 metros cuadrados adicionales ganando participación en el mercado europeo. Las ventas a Inglaterra se llevarán a cabo sin necesidad de intermediación contribuyendo de una manera más eficiente al margen operacional.
Si bien el análisis trimestral de las cifras reveló una disminución del 10,4% en el período junio-septiembre del 2005, este es explicado por la estacionalidad normal de las ventas en este período de tiempo y levemente afectado por la caída de las ventas hacia el mercado venezolano, pero compensado casi en su totalidad por el comportamiento de las ventas a Estados Unidos, Canadá y Europa (Gran Bretaña).
Gráfico 3. Evolución trimestral ventas al exterior en metros cuadrados (2002-Sep/05)
Fuente: Lamitech S. A.
Cálculos y Gráfica: BRC Investor Services S. A.
El análisis de los crecimientos experimentados por las ventas acumuladas trimestralmente, comparado con el mismo período del año anterior, da como resultado comportamientos positivos en cada uno de los trimestres, arrojando un promedio de crecimiento cercano al 11% a lo largo del 2005. Este resultado, confirma el positivo comportamiento experimentado por las ventas al exterior, el cual, si bien se ve afectado por estacionalidades propias del último semestre del año, también conserva su tendencia creciente.
Gráfico 4. Porcentaje de crecimiento de las ventas acumuladas trimestralmente (2003-Sep/05)
Fuente: Lamitech S. A.
Cálculos y Gráfica: BRC Investor Services S. A.
El Gráfico 4 compara los porcentajes de crecimiento experimentados por el volumen de ventas, en el mercado local y el exterior. Como se observa, mientras que a lo largo del año 2005 el porcentaje experimentado por las ventas locales fue negativo, las ventas al exterior presentaron tasas de crecimiento positivas, que aunque afectadas por los factores mencionadas anteriormente, presentan aún crecimientos reales.
Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.
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Alemania y Japón y al ser un commodity su precio depende del comportamiento del precio del petróleo en las bolsas internacionales. Por su parte, el papel (papeles decorativos, estampados y Kraft), proviene en su mayoría del continente europeo y una mínima parte de Estados Unidos. Finalmente, el 15% restante de la materia prima (formol, azúcar, urea, metanol, sustratos y madefilm) es adquirida en el mercado nacional.
Por su parte, la cartera de clientes esta atomizada, aunque se encuentran clientes de exportación con una participación superior al 5% de ventas totales. Con algunos de ellos, como Laminova, el riesgo de concentración se ve mitigado por la existencia de una alianza estratégica de largo plazo. En el mercado nacional los clientes son en su mayoría PyME´s con limitada capacidad de importación. La comercialización de los productos se hace a través de grandes distribuidores y a través de alianzas internacionales que han permitido incrementar la participación en diferentes mercados.
Desempeño operacional y financiero
El período analizado (sept/04-sept/03) se caracterizó, como se dijo anteriormente, por un comportamiento contradictorio entre las ventas nacionales y las del exterior, en el que mientras las primeras experimentaron una tendencia negativa, las segundas confirmaban el crecimiento experimentado desde el año 2004 y lograban contrarrestar el comportamiento de las primeras, permitiendo alcanzar tasas de crecimiento positivas para el Total de las ventas.
Gráfico 5. Evolución trimestral. Ventas en millones de metros cuadrados (2004-2005*)
* El cuarto trimestre del 2005 es la anualización lineal de los resultados reales de septiembre/05
Fuente: Lamitech S. A.
Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Producto del positivo comportamiento experimentado por los precios de venta (en dólares), tanto en el mercado local como en el exterior, la compañía consiguió incrementar sus ingresos operacionales en dólares de manera importante. En efecto, mientras que los ingresos operacionales por ventas en el mercado local crecieron 9,2% en el período sep/04-sep/05, los ingresos por ventas al exterior se incrementaron en un 14,5%. Así pues, el consolidado de los ingresos operacionales pasó de US$ 23,13 millones a US$ 26,07 millones, registrando un crecimiento del 12%, 6% menor al registrado un año atrás.
Rentabilidad
A pesar de los favorables resultados obtenidos por los ingresos operacionales en dólares, el efecto de la apreciación del peso sobre los ingresos, conllevó un revés de los beneficios que sobre éstos tuvo el positivo comportamiento de los precios de venta. De esta forma, mientras que los ingresos por exportaciones presentaron un tímido crecimiento en pesos de apenas 0,3%, los ingresos producto de las ventas en el mercado local decrecieron 3,1%, la conjunción de estos dos comportamientos se tradujo en un decrecimiento del 1,1% del total de las ventas.
En efecto, la naturaleza exportadora de Lamitech7, la convierte
en una compañía sensible a cualquier movimiento que en materia cambiaria pueda presentar la economía. Esta vulnerabilidad se hizo evidente a lo largo del año 2005, cuando los términos de intercambio de las ventas al exterior dieron como resultado, una pérdida real del valor de sus ingresos en pesos. La perspectiva acerca del comportamiento de los ingresos operacionales de la compañía se torna preocupante si se tiene en cuenta la tendencia negativa presentada por el volumen de ventas en el mercado nacional, la desaceleración del crecimiento de las ventas al exterior y las expectativas acerca de futuras apreciaciones de la moneda para el año 2006.
A pesar de que la compañía cuenta con una cobertura natural frente al riesgo cambiario, resultado de las compras en dólares de sus materias primas, el incremento del precio experimentado por éstas, especialmente el Fenol, afectó negativamente la efectividad de este escudo, lo que, unido al rezago de tiempo existente entre el traspaso del aumento de los precios de la materia prima al precio de venta final, derivó en la disminución del margen bruto de Lamitech (Gráfica 6).
Gráfica 6. Evolución costo unitario de las principales materias primas (USD/Unidad comprada) 2004-Sep/05
Fuente: Lamitech
Gráficas: BRC Investor Services S. A.
En efecto, mientras que para septiembre del 2004 el margen bruto de la compañía se ubicó en 30,3%, a septiembre del 2005 esta cifra se ubicaba en 26,1%. A pesar de que la tendencia decreciente del margen es constante desde el año
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Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.
La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.
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2003 (Tabla 2), la administración de la compañía calcula que el actual, es el margen adecuado para Lamitech y de hecho, no se esperan futuras disminuciones.
Así, la entrada en funcionamiento de la Prensa IV y sus beneficios en términos de mejoramiento de ganancia marginal por unidad producida, la actual tendencia de disminución de precios tanto del Papel como el Fenol y la expectativa de incrementos de las ventas al exterior, permiten pensar que si bien no se esperan incrementos del margen bruto, tampoco se vislumbran mayores disminuciones.
Por su parte, mientras que los gastos de ventas se mantuvieron constantes como proporción de las ventas (14,2%), los gastos de administración presentaron una leve disminución al pasar de 7,9% en septiembre del 2004 a 6,5% en septiembre del 2005. A pesar de ello, los resultados obtenidos por el margen y la utilidad bruta, condujeron a que el margen y utilidad operacional pasara de 8,2% a 5,4% y de $ 5.128 millones a $ 3.287 millones y por tanto, la tendencia decreciente del margen continuara (Tabla 2).
Hacia el futuro se espera que una vez se lleve a cabo el posicionamiento de la compañía en mercados que no requieran intermediación (mercado europeo por ejemplo), la porción de aquellos que si la requiere sea absorbida de una manera mas eficiente por el aumento de las ventas a dichos mercados así las ventas a los últimos también aumente. De acuerdo con la compañía el margen operacional esperado para los próximos cuatro años será levemente superior al actual.
Finalmente, la compañía registra como “Otros Ingresos/Otros Egresos” las ventas y el respectivo costo de ventas de materias primas o Scrap. En el período sep/04-sep/05, la tasa de crecimiento de los ingresos se situó en 49,1%, lo cual, frente a un aumento del costo de 41,5%, le permitió experimentar un aumento de utilidad de estas ventas. No obstante, el incremento de los Egresos Financieros, resultado del aumento del nivel de endeudamiento financiero, absorbió dicha ganancia y por tanto, la utilidad y margen neto de la compañía siguieron la tendencia trazada por la utilidad y margen operacional.
Tabla 2. Evolución márgenes operacionales y de rentabilidad (2001-Sept/04)
Fuente: Lamitech S. A.
Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Endeudamiento
A pesar de que en términos nominales la deuda de la compañía se ha incrementado, tal y como había sido previsto un año atrás, el nivel de endeudamiento medido como la relación Pasivos Totales/(Activos Totales-Valorizaciones), se ha conservado relativamente constante. En efecto, el aumento del pasivo de la compañía, especialmente la deuda financiera,
ha sido acompañado por un aumento similar de los activos (Prensa IV), que ha permitido conservar el nivel de endeudamiento en cifras cercanas a las obtenidas un año atrás.
No obstante, el actual nivel de endeudamiento (71,8%) sugiere que un alto porcentaje de los activos de la compañía, se encuentran comprometidos con el soporte a dicho pasivo y que por tanto, su flexibilidad financiera y operacional se encuentra limitada.
Los resultados operacionales de la compañía en términos de utilidad neta y su efecto sobre el patrimonio, han dado pie a un detrimento del indicador Deuda/Patrimonio, el cual, actualmente se sitúa en niveles poco satisfactorios (84,6%) y que sugieren una importante dependencia de Lamitech a recursos de terceros. Esta situación se torna aún más preocupante si se tiene en cuenta que los préstamos obtenidos para financiar la Prensa IV, se encuentran respaldados con garantías reales sobre la maquinaria objeto del préstamo y sobre los terrenos en donde se encuentra situada la planta de la compañía y más aún, que dicha garantía afecta negativamente la prioridad de pago de los tenedores de bonos ante una remota liquidación obligatoria de la compañía.
Si bien el incremento de la deuda financiera realizado a lo largo del 2005, sitúa el saldo en niveles cercanos a los planeados un año atrás, los usos de dicho endeudamiento no constituyen en su totalidad inversiones que necesariamente deriven en mejoras operacionales o se traduzcan en beneficios claros para la compañía.
En efecto, mientras que el presupuesto presentado por la compañía en el año 2004 proponía un incremento de la deuda financiera de $ 13.121 millones destinados a la financiación del Capex requerido para la Prensa IV ($ 16.544 millones),y que implicaba evidentes beneficios en materia operacional para Lamitech, para Septiembre del 2005, el incremento real de la deuda ascendía a $ 13.728 millones, destinados a financiar de una parte, el Capex requerido ($ 13.169) pero de otra, dirigida a la compra de $ 6.500 millones en bonos Grupo Empresarial Filmtex, inversión que en términos operacionales no le representa a Lamitech un beneficio evidente, pero que si contribuye al estrechamiento de su flujo de caja y a presiones sobre el mismo en términos de liquidez.
A pesar de que actualmente la composición de la deuda financiera es satisfactoria (30% de su endeudamiento esta pactado a corto plazo), es necesario llevar a cabo efectivos controles sobre el crecimiento del endeudamiento financiero, en todo caso, producto de los esperados beneficios que en materia de generación interna se espera de la entrada en funcionamiento de la Prensa IV, el aumento de las ventas al exterior y el reciente comportamiento el capital de trabajo, no se presupuestan futuros incrementos de la dicha deuda.
Flujo de caja
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porcentaje de las ventas: mientras que el Ebitda de la compañía ascendió a $ 13.456 millones en septiembre del 2004, un año después esta cifra se ubicó en $ 12.395. De la misma forma, el margen Ebitda pasó de 21,7% a 20,2% en el mismo período de tiempo.
La relativa estabilidad presentada por el Ebitda se vio complementada por un eficiente manejo de las cuentas de capital de trabajo, el cual pasó de ser un uso importante de caja en diciembre del 2004 ($ 10.488 millones) a ser uno relativamente bajo ($ 1.317 millones). Mientras que la compañía registró leves mejoras en términos de recuperación de cartera y pago a proveedores, la principal razón para la recuperación del capital de trabajo, fue el manejo dado a los inventarios cuya rotación se redujo de 134 días en el 2004 a 113 días en septiembre del 2005.
Por su parte, el flujo de caja operacional de la compañía pasó de $ 12.513 millones a $ 10.433 millones, cifra que fue insuficiente para financiar el Capex necesario y que, por tanto, se tradujo en una pérdida de $ 2.736 millones por parte del flujo de caja libre operacional. En este punto, al igual que un año atrás, la cobertura del FCLO sobre el servicio de la deuda se encuentra en niveles negativos (-0,4 veces), aunque la cobertura antes de inversión en Capex asciende a 1,7 veces.
Finalmente, el flujo financiero arrojó resultados positivos ($ 4.041 millones) luego de incurrir en el incremento de deuda mencionado anteriormente, el pago de intereses del período ($ 6.029 millones) y el pago de demás erogaciones, incluyendo la adquisición de bonos Grupo Empresarial Filmtex. La conjunción del comportamiento del flujo de caja libre operacional y el flujo financiero, condujo a la existencia de un excedente de caja de $ 1.305 millones, que contrasta con los saldos negativos obtenidos en diciembre (- $ 283 millones) y septiembre (- $ 710 millones) del 2004.
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