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Junio de 2006
TÍTULOS DE CONTENIDO CREDITICIO PARA INVERSIÓN PALMERA
TIP PALMERO
REVISIÓN ANUAL
BRC
INVESTOR
SERVICES S. A.
MONTO EMISIÓN
LARGO PLAZO
TIP PALMERO
Monto Total: $50.000.000
Monto Primer Lote: $14.105.000
AA+
La información financiera incluida en este reporte está basada en el informe financiero y técnico presentado a la calificadora por parte del agente de seguimiento financiero a junio, septiembre y diciembre de 2005, y a Marzo de 2006.
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
La Junta Directiva de BRC Investor Services S.A. –Sociedad Calificadora de Valores – decidió mantener la calificación de
Doble A más (AA+) en grado de inversión a los títulos de
contenido crediticio para la inversión palmera -TIP PALMERO. Dicha calificación es el segundo mejor grado de inversión e indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta. El signo positivo sugiere que la calificación se aproxima a la calificación inmediatamente superior. Lo anterior se fundamenta en:
• La estructura legal y financiera de la titularización contempla la existencia de coberturas adecuadas cuyo objetivo es mitigar los riesgos más significativos del proceso, es decir, aquellos que podrían afectar los ingresos del Patrimonio Autónomo Titupalma y, por tanto, los recursos que soportan el pago oportuno a los tenedores.
precio doméstico e internacional1 por tonelada, así como en
niveles muy inferiores (escenarios de stress).
• En efecto, en el período comprendido entre mayo del 2005 y marzo del 2006, los ingresos del patrimonio autónomo provenientes de la venta de aceite de palma ($7.283 millones), han sido superiores en comparación con las proyecciones iniciales presentadas a la calificadora; mientras que sus costos ($3.685 millones) han sido inferiores. Lo anterior da como resultado un indicador promedio de cobertura de la deuda2 de 7.24 veces, lo cual
refleja un nivel positivo de liquidez que soporta de manera adecuada el pago oportuno de los recursos a los tenedores.
1 Según Fedepalma, el principal referente mundial de precio de aceite
de palma, es el Precio CIF Rótterdam.
Título Ofrecido: Títulos de Contenido Crediticio
Emisor: Fideicomiso P. A. Titupalma
Originador: PROPALMA S. A.
Monto Total Emisión: $50.000.000
Monto Primer Lote: $14.105.000
Plazo: 10 años
Tasa Cupón: IPC + 8%
Periodicidad pago de intereses: Trimestre Vencido
Pago de Capital: Anual a partir del quinto año de la fecha de emisión, en partes iguales.
Activo Subyacente: Derecho de crédito en contratos de compraventa de usufructo de palmas de aceite
Administrador: Depósito Centralizado de Valores.
Agente de Manejo: Consorcio Fiducoldex-Fiduvalle
Agente Colocador: Interbolsa
Agente Estructurador: Estructuras en Finanzas.
• De la misma forma, según las proyecciones de flujo de caja del Patrimonio Autónomo Titupalma (consignadas en el Prospecto), los recursos serán suficientes para pagar oportunamente sus obligaciones, aún bajo escenarios críticos de disminuciones hasta del 15% en el precio de aceite de Palma.3
• No obstante, es necesario mencionar que en el futuro el comportamiento del precio doméstico de aceite de palma estará afectado por varios factores cuya evolución es incierta, entre los cuales se encuentran el comportamiento del precio internacional (que presentó variaciones negativas durante el primer semestre del 2005), el efecto del TLC (desgravación gradual de los impuestos de importación de aceite de palma), la evolución de la tasa de cambio, y el comportamiento de la demanda interna de dicho producto (que estará influenciado por el uso del aceite en el Biodiesel). En ese sentido el nivel de los indicadores financieros y técnicos exigidos a los palmicultores constituyen un elemento de alerta temprana que permite anticipar potenciales incumplimientos, de tal manera que el comité fiduciario pueda ejercer los mecanismos previstos en el prospecto, para evitar el deterioro de la capacidad de pago de la Titularización 4.
• La estructura financiera contempla la existencia de diferentes fondos de cobertura, con el fin de cubrir de forma anticipada todos los costos y gastos que debe asumir el Patrimonio Autónomo, incluidos el pago de intereses y capital. De la misma forma, la titularización cuenta con un Fondo de Soporte de Liquidez que, como su nombre lo indica, ha sido creado con el fin de mitigar cualquier desfase en el pago de obligaciones que puedan afectar temporalmente la liquidez del Patrimonio Autónomo.
• Cabe anotar que en el último año y de acuerdo con la información suministrada por el Consorcio Fiducoldex-Fiduvalle, todos los fondos, incluidos los de Capital y
3 Según datos suministrados por la BNA, la desviación estándar del
cambio porcentual mensual es de 5.88%, entre mayo del 2001 y mayo del 2006.
4 Dichos mecanismos están consignados en el Contrato de Compraventa
de Usufructo (Prospecto de Colocación, página 97) contempla que el P. A. Titupalma puede sustituir al Palmicultor como administrador de la plantación y designar a otro cuando se presente alguno de los siguientes casos: A. Se incumpla la entrega de palma (en las condiciones estipuladas en el contrato). B. La plantación no alcance los niveles de productividad requeridos. C. El palmicultor presente un deterioro por más de seis meses en sus indicadores financieros (definidos en los Criterios de Selección). D. El palmicultor muera (en caso de persona natural) o se disuelva la sociedad (en caso de persona jurídica).
liquidez han sido provisionados oportunamente y en su totalidad, de acuerdo a las condiciones previstas en el prospecto de colocación. Así mismo, y dado el excelente comportamiento de los ingresos de la Titularización, no ha sido necesario recurrir a ninguno de los Fondos de Contingencia (de cobertura y/o de liquidez) para cubrir desfase alguno en cualquier pago.
• El primer lote de la titularización, está compuesto por la producción de palma proveniente de 2.821 hectáreas, cuenta con la participación de catorce (14) palmicultores y de seis (6) sociedades extractoras. El activo subyacente se encuentra respaldado por la celebración de contratos de compraventa, según los cuales los palmicultores confieren al Patrimonio Autónomo TITUPALMA, a título de venta, el derecho de usufructo sobre la plantación de palma de aceite constituida por plantas entre 6 y 15 años.
• Es importante anotar que la estructura legal contempla que los palmicultores se comprometen, a que en caso que la producción de aceite extraída no sea suficiente para cumplir las obligaciones del Patrimonio Autónomo, se tomen medidas tales como la cesión de palmas extras, la entrega de frutos que no estén comprometidos en el proceso, e incluso la entrega de dinero en efectivo necesario para que el Patrimonio Autónomo pueda adquirir el aceite crudo requerido, con el fin de cumplir oportunamente con las obligaciones con los tenedores de bonos.
• En efecto, una de las fortalezas de la estructura, es la existencia de un sobrecolateral, el cual será efectivo ante cambios negativos inesperados en el índice de productividad o variaciones imprevistas en los precios del aceite crudo de palma, y está determinado por la condición impuesta a los palmicultores de comprometer máximo el 40% de su producción actual, de tal forma que se deje el 60% restante disponible para mitigar cualquier desfase de sus obligaciones con el P. A. TITUPALMA. De acuerdo con las cifras presentadas a la calificadora, a diciembre de 2005 el área comprometida en la titularización representaba solo el 31.91% de las hectáreas totales que actualmente se encuentran en producción, lo cual se traduce en un nivel mayor de sobrecolateral.
se produzca una disminución en la productividad por hectárea y previa aprobación del comité fiduciario, los palmicultores podrán ser sustituidos con el fin de evitar una interrupción en la entrega de palma. Lo anterior, se convierte en una fortaleza del proceso que asegura el suministro de fruto de palma (perteneciente al área comprometida en el proceso), al separar la situación jurídica o financiera del palmicultor, con la entrega de la producción de palma Cabe mencionar que a marzo de 2006, y según información reportada a la calificadora, no se había realizado sustitución alguna, gracias al cumplimiento oportuno de la entrega de palma y a un adecuado nivel de productividad por hectárea por parte de todos los participantes involucrados en el proceso.
• Cabe anotar que el comité fiduciario, ha realizado un permanente seguimiento a la evolución de las condiciones que deben cumplir tanto los palmicultores y los extractores, con el fin de intervenir, si fuera el caso, cuando algún participante presente un deterioro técnico o financiero.
• Particularmente, la selección de los palmicultores se realizó teniendo en cuenta su clasificación financiera en cuatro grupos (donde el Grupo 1 es el óptimo), con el fin de determinar la participación y permanencia de los mismos en el proceso. Según las cifras presentadas a la calificadora, a marzo del 2006 el 75,4% de la producción de palma de la titularización se realizaba a través de productores que pertenecían al Grupo 1 o al Grupo 2, lo cual se constituye en una fortaleza del proceso, en la medida en que los participantes cuentan con una solidez financiera que mitiga los riesgos de incumplimiento de producción de palma.
• No obstante, a futuro es necesario que disminuya el número de aquellos palmicultores (aún si representan un menor porcentaje de la producción de la titularización) que se encuentran clasificados financieramente en los Grupos 3 y 4. Lo anterior será objeto de permanente seguimiento por parte de la Calificadora.
• De igual manera, las sociedades extractoras de aceite han sido clasificadas en cuatro (4) grupos según sus indicadores financieros, con el fin de determinar su participación y permanencia en la titularización. A marzo de 2006, el 88% de la extracción, se realizaba a través de aquellas sociedades ubicadas en el Grupo 1 o 2, siendo esto un aspecto positivo para la titularización, en la medida en que previene cualquier traumatismo en la entrega de
aceite de palma (cuya venta soporta los ingresos del Patrimonio Autónomo).
• Sin embargo, al igual que en el caso de los palmicultores y de acuerdo con las condiciones planteadas inicialmente, es necesario que el comité fiduciario analice cuidadosamente la situación de aquellas sociedades extractoras que a marzo de 2006 se encontraban en el Grupo 4, con el fin de determinar su permanencia en el proceso de titularización.
• Con el fin de mitigar el riesgo de concentración en pocos palmicultores y extractores de aceite, inicialmente se plantearon condiciones que establecían límites en cuanto a las participaciones mínimas y máximas, para todos los participantes5. No obstante, en el primer lote colocado,
tanto palmicultores como sociedades extractoras de aceite han estado por encima de los límites máximos de concentración, situación que ha sido parcialmente compensada por sus buenos atributos financieros y técnicos. Sin embargo, es necesario que dicha concentración disminuya en la medida en que se realicen nuevas colocaciones de la presente titularización. Lo anterior, será objeto de permanente seguimiento por parte de la calificadora.
• Por otro lado, tanto palmicultores como extractores de palma de aceite al deben cumplir ciertas exigencias técnicas6, las cuales, a la fecha, han sido revisadas en
forma trimestral por el comité fiduciario. En efecto, cada uno de los participantes involucrados en el proceso ha cumplido a cabalidad dichos requerimientos, lo cual revela su idoneidad técnica, y se constituye en un aspecto positivo para la titularización.
5“Ningún palmicultor podría participar con más del 5% del total de las
hectáreas comprometidas en el proceso. Ningún palmicultor podrá participar en ella con menos del 0.5%”. Anexo 2 al Prospecto de Colocación: Criterios de Selección de los Cultivos de Palma de Aceite y Permanencia de los Palmicultores Vinculados al P. A. Titupalma. Criterio 3.3.1. Página 109 del Prospecto.
“Como máximo el P. A. Titupalma sólo podrá celebrar con una sociedad extractora un contrato para la extracción de aceite crudo de palma hasta por el 12.5% (…)”, mientras que ninguna “podrá suscribir contratos por encima del 10%”. Anexo 4 al Prospecto de Colocación: Criterios de Selección y Permanencia de las Sociedades Extractoras. Criterio 3.3. Página 123 del Prospecto.
6 Dentro de las exigencias técnicas se encuentran un mínimo de:
• Adicionalmente los contratos Forward de venta de aceite de palma se realizan a través de la Bolsa Nacional Agropecuaria, lo cual constituye un mecanismo adicional de mitigación del riesgo, dado que al celebrar dichos contratos es necesario que se constituya una póliza de cumplimiento de renovación anual por un monto equivalente al 25% del contrato Forward y cuyo beneficiario será la Cámara de Compensación. Lo anterior previene el riesgo de incumplimiento de cualquiera de las partes en este contrato. A su vez, el riesgo de volatilidad del precio se atenúa en la medida en que la Cámara de Compensación realizará llamados al margen a cualquiera de las partes, en el evento en que el precio inicial del contrato Forward
registre una variación superior al 11%. Cabe anotar, que a marzo de 2006 y dado que no se ha presentado una volatilidad de esta magnitud en el precio de aceite de palma, no se ha llevado a cabo ningún llamado al margen por parte de la Cámara de Compensación de la Bolsa Nacional Agropecuaria.
Así mismo, en este punto, es necesario mencionar que a pesar de que los contratos Forward tienen vigencia de un año, se ha establecido que los compradores y vendedores se comprometen a prorrogarlos a través de sus comisionistas hasta por un término de sus contratos de mandato, esto es diez años, lo que permite asegurar que la fuente de ingresos del P. A. TITUPALMA se encuentre vigente durante toda la duración del proceso de titularización.
2. Análisis DOFA
Debilidades
Exposición a factores de inseguridad propios del país. Algunos indicadores financieros no se han cumplido en
su totalidad.
Aún persiste concentración de la producción en algunos
palmicultores.
Oportunidades
• Aumento de la absorción interna de la producción de aceite de palma, gracias a las estrategias comerciales implementadas por el gremio palmicultor.
Incremento de la demanda internacional de aceite de
palma, gracias al uso de aceites vegetales en la producción de biodiesel.
• Amplias áreas para la siembra y producción de Palma africana.
Fortalezas
• Evolución positiva de los ingresos del patrimonio autónomo frente a sus gastos, lo cual le ha permitido adecuados niveles de cobertura de deuda.
• Solidez técnica de todos los participantes del proceso.
• Adecuado seguimiento de la titularización, por parte del comité fiduciario, gracias a información suministrada por expertos técnicos y financieros.
• Adecuados mecanismos de cobertura de la estructura que soportan el pago de los recursos a los tenedores, aún bajo un escenario de tensión crítico.
• Capacidad de sustitución de palmicultores y de sociedades extractoras que mitigan el riesgo de incumplimiento de entrega de aceite de palma.
• Celebración de los contratos Forward en la Cámara de Compensación y negociación de éstos a través de la Bolsa Nacional Agropecuaria, lo cual mitiga el riesgo de la volatilidad de los precios.
• Organización gremial fuerte y con un alto grado de organización, que le permite al sector un constante desarrollo tecnológico, comercial y financiero.
• Las características propias del cultivo de palma, hacen que la probabilidad de deterioro ante fenómenos naturales sea baja.
Amenazas
• Condición de Colombia como receptora de precios internacionales.
• Posible volatilidad de los precios del aceite de palma al ser un Commodity.
A largo plazo, disminución gradual del precio nacional de
aceite de palma, como consecuencia de la desgravación de los impuestos de importación, gracias a la firma del TLC.
3. Estructura de la Emisión
aceite, suscritos entre PROPALMA S. A. y los palmicultores parte del proceso.
El monto total de la emisión es de $50.000.000 pesos, de los cuales se colocaron $14.105.000 pesos en un primer lote, el 2 de mayo de 2005. Dichos Títulos tienen un plazo de diez (10) años, pago de intereses trimestre vencido y pago de capital 16,6% a partir del año 5 y hasta el año 10. Los recursos obtenidos del proceso de Titularización, se deben dirigir al cultivo de 10.000 nuevas hectáreas de palma de aceite y/o a la sustitución de la deuda en que los palmicultores tuvieron que incurrir previamente para llevar a cabo nuevas siembras.
La estructura del proceso, contempla la participación de varias partes:
1. Palmicultores: deben ser elegidos por el Comité
Fiduciario, previo cumplimiento de los requisitos técnicos, financieros y jurídicos establecidos en los “Criterios de selección de los cultivos de palma de aceite y permanencia de los Palmicultores vinculados al P. A. Titupalma”.
Condiciones Técnicas de los Palmicultores:
a) La ubicación de las zonas de producción de palma, ya que deben ser identificadas como aptas para siembra de aceite.
b) La productividad promedio anual de fruto de palma de aceite por hectárea debe ser de mínimo 17,2 toneladas.
c) El tamaño de su plantación debe ser de por lo menos 125 hectáreas en producción.
d) El área comprometida en la titularización debe ser de máximo 40% sobre el área total sembrada, lo cual reviste especial importancia dado que el porcentaje restante se mantendrá como un colateral del Patrimonio Autónomo ante caídas en la productividad o movimientos bruscos del precio.
e) Finalmente, como mínimo el 20% de las hectáreas comprometidas han de estar libres de gravámenes hipotecarios.
A marzo de 2006, todos los palmicultores cumplían con los requisitos técnicos estipulados para la entrada y mantenimiento dentro del proceso de titularización.
Condiciones Financieras de los Palmicultores:
Los productores de palma se clasificaron en cuatro grupos de acuerdo a su situación financiera, tal como se observa en la Tabla 1:
Tabla 1. Criterios financieros exigidos
GRUPO FLUJO DE CAJA LIBRE / SERVICIO DE LA DEUDA
Mayor a 1.5 (veces) 1
Entre 1.35 y 1.5 2
Entre 1.1 y 1.34 3
Menor a 1.1 4
DEUDA / PATRIMONIO
Menor a 30% 1
Entre 30% y 60% 2
Entre 60.1% y 75% 3
Mayor a 75% 4
EBITDA / DEUDA
Mayor a 45% 1
Entre 29% y 45% 2
Entre 15% y 28.9% 3
Menor a 15% 4
CRITERIOS FINANCIEROS
Fuente: Prospecto preliminar de colocación-P. A. Titupalma
A marzo de 2006 el 75,4% de la producción de palma del primer lote de la titularización, se cosechaba mediante productores ubicados en el grupo 1 o 2. En opinión de la calificadora, es necesario que el comité fiduciario realice un análisis permanente de la situación financiera de cada uno de los palmicultores involucrados en el proceso, con el fin de sustituir, si es el caso, a cualquiera que presente un deterioro continuo en sus indicadores financieros, independientemente de su participación porcentual dentro del proceso. Lo anterior, será objeto de continuo seguimiento por parte de la calificadora.
Concentración en el número de Palmicultores:
No obstante, dicha condición no ha sido cumplida en la estructura del primer lote, lo cual será objeto de permanente seguimiento por parte de la calificadora. A futuro, se espera que la situación cambie, en la medida en que se realicen nuevas colocaciones de la presente titularización.
PROPALMA (Promotora de Proyectos Agroindustriales en
Palma de Aceite): Es el originador dentro de la estructura. Esta entidad fue creada en septiembre de 2000 como resultado de una unión estratégica entre Fedepalma, Coinvertir, Proexport Colombia y 43 empresas vinculadas al sector palmero; su objetivo es promover proyectos de siembra de palma de aceite a gran escala, así como su procesamiento, comercialización y financiación. La entidad ha estado siempre comprometida con la adopción y promoción de las últimas tecnologías agropecuarias desarrolladas por Cenipalma y todas las disponibles en el mundo de la palma de aceite.
3. Consorcio FIDUCOLDEX-FIDUVALLE S.A.: fue
constituido mediante un acuerdo privado suscrito entre las partes FIDUCOLDEX-FIDUVALLE el 17 de octubre de 2001. El consorcio es el agente de manejo y por tanto se obliga a cumplir las tareas encomendadas a él a través del contrato de Fiducia Mercantil. Dichas tareas incluyen entre otras, la administración de los recursos del fideicomiso y ejercer la titularidad del P. A. TITUPALMA.
4. INTERBOLSA: es el agente colocador dentro de la
estructura.
5. Comité Fiduciario: integrado por tres miembros: (1)
Representante legal del Cenipalma, (2) Representante de Experto financiero y (3) Experto en palma de aceite designado por la asamblea de tenedores. A marzo de 2006, dicho comité fiduciario ha realizado un permanente análisis y seguimiento de la evolución de las condiciones del Patrimonio Autónomo, gracias a la información suministrada por los Auditores Técnicos y a los Expertos Financieros, en forma trimestral.
6. Auditores Técnicos: expertos independientes en el
cultivo de palma, pertenecientes a la lista de profesionales de PROPALMA, ubicados geográficamente en la cercanía de las plantaciones, y cuya responsabilidad es realizar visitas trimestrales y presentar informes a PROPALMA acerca de su administración técnica.
7. Experto financiero: es Estructuras en Finanzas,
contratado por el Agente de Manejo en su calidad de vocero del P. A. TITUPALMA y cuyo deber es presentar informes trimestrales al Comité Fiduciario y a la sociedad calificadora incluyendo, entre otros aspectos, un análisis de la evolución y cumplimiento de los requisitos financieros exigidos a las partes. A la fecha, el experto financiero ha realizado dichos informes con periodicidad trimestral, reportados tanto al comité fiduciario, como a la calificadora.
8. Plantas de extracción y beneficio: son elegidas por
el Comité Fiduciario, previo cumplimiento de los requisitos técnicos, financieros (Tabla 1) y jurídicos establecidos en los “Criterios de selección y permanencia de las Sociedades Extractoras”.
Condiciones Técnicas de las Sociedades Extractoras de Aceite:
Las sociedades extractoras participantes deben demostrar una capacidad ociosa mínima del 20% y una capacidad de extracción mínima de 15 toneladas por hora; así mismo, deben estar ubicadas en las zonas productoras, con el fin de participar en el proceso.
Condiciones Financieras de las Sociedades Extractoras de Aceite:
Según las condiciones establecidas inicialmente, ninguna sociedad extractora de aceite que participe dentro del proceso, puede ser clasificada en el Grupo 4, y aquella sociedad que procese el 12,5% del aceite de la titularización, deberá estar ubicada en el Grupo 1.
De acuerdo con la información suministrada a la calificadora, a marzo de 2006 el 88% de la producción de aceite de palma se realizaba a través de sociedades extractoras clasificadas dentro del Grupo 1 o 2. No obstante, al igual que en el caso de los palmicultores, es necesario que el comité fiduciario realice el análisis pertinente, con el fin de sustituir, si es necesario, cualquier sociedad extractora clasificada dentro del Grupo 4. Lo anterior, será objeto de permanente seguimiento por parte de la calificadora.
Concentración en el número Sociedades Extractoras de Aceite:
en primer lugar, tan solo una empresa puede participar con el 12,5% del total del usufructo asociado al proceso y aparte de ella, ninguna sociedad extractora puede suscribir contratos para el procesamiento de aceite de más del 10% del usufructo asociado al proceso. No obstante, al igual que en el caso de los palmicultores, los límites de concentración no se han cumplido para el caso del primer lote, condición que la calificadora espera cambie en la medida en que se realicen colocaciones posteriores.
Estructura de la Titularización:
De acuerdo con el prospecto de colocación, el Patrimonio Autónomo Titupalma, se constituyó a través de un contrato de fiducia, con los derechos derivados de los contratos de promesa de compraventa de usufructo, suscritos entre Propalma y los Palmicultores.
• El Patrimonio Autónomo celebra con cada Palmicultor, los contratos de compraventa mediante los cuales se constituyen los derechos de usufructo de las plantaciones a su favor, y le confiere la administración de las plantaciones a los palmicultores.
• Con los frutos de este contrato el consorcio Fiducoldex-Fiduvalle, actuando en nombre del Patrimonio Autónomo Titupalma, contrata la producción de aceite de crudo con las sociedades extractoras, a través de una oferta mercantil por parte de éstas y una aceptación de dicha oferta por parte del consorcio.
• El aceite extraído se vende a través de contratos
Forward por medio de la Bolsa Nacional Agropecuaria
(BNA), los recursos que se obtengan a través de estos contratos, son la fuente de pago de los costos y pagos de la Titularización, incluyendo el servicio de la deuda.
En el momento de la colocación y de acuerdo a lo establecido en el prospecto, el consorcio Fiducoldex-Fiduvalle (actuando en nombre del Patrimonio Autónomo) suscribió un contrato de Underwriting con Interbolsa (para la colocación de los títulos), celebró un contrato de Auditoria Técnica7, y también un contrato de Auditoria
Financiera con expertos en dichas áreas.
Ingresos
Los ingresos del Patrimonio Autónomo están conformados por: los derechos que le corresponden en virtud de los contratos de promesa, los contratos de compraventa de
7
Los auditores técnicos fueron escogidos gracias a una lista de candidatos, que proporcionó Propalma.
usufructo, las sumas de dinero que se obtengan mediante la colocación en el segundo mercado de los títulos TIP PALMERO, los derechos que le correspondan en virtud de la celebración de los contratos Forward, la sumas que ingresen al patrimonio en virtud de la celebración de dichos contratos, los rendimientos que se obtengan mediante la inversión de los recursos que ingresen al fidecomiso, los frutos y el aceite crudo de palma.
Gastos
Los gastos del P. A. TITUPALMA, incluyendo el pago del servicio de la deuda y gastos propios del proceso tales como los honorarios de administración de la fiduciaria, DECEVAL, inscripción en Registro Nacional de Valores, seguros, calificación, gastos de colocación, inscripción en Superintendencia de Valores y Bolsa de Valores de Colombia y otros, tienen como fuente de pago el flujo de caja del P. A. TITUPALMA.
Fondos del Patrimonio Autónomo
La estructura contempla la constitución de siete (7) fondos destinados a asegurar la disponibilidad de los recursos necesarios para llevar a cabo pagos específicos; la mayoría de éstos no se traducen en un aumento del sobrecolateral, sino mas bien en una manera de administrar los recursos del flujo de caja del patrimonio.
• Es importante anotar, que los ingresos provenientes de la venta de palma de aceite han sido superiores a los proyectados inicialmente por la calificadora, razón por la cual, el patrimonio autónomo ha contado, desde el momento de la colocación, ingresos suficientes para atender todas sus obligaciones. Es así como entre mayo del 2005 y marzo del 2006, los ingresos del patrimonio autónomo provenientes de la venta del activo subyacente ($7.283 millones), fueron superiores frente a las proyecciones iniciales en el momento de la colocación; mientras que los gastos asociados a la titularización ($3.685 millones) fueron menores a los presupuestados. De esta manera el promedio mensual de indicador de cobertura de la deuda fue de 7.24 veces, lo cual refleja un nivel positivo de liquidez que soporta de manera adecuada el pago oportuno de los recursos a los tenedores.
Fondo Principal
del precio de los contratos Forward, los rendimientos generados por la inversión de los recursos de los demás Fondos, los reintegros de los recursos del fondo de cobertura y del fondo de soporte de liquidez y los recursos que deba girarle al P. A. TITUPALMA la Cámara de Compensación. De la misma forma, este fondo será debitado para constituir los demás fondos.
Fondo de gastos pretransaccionales
Constituido por el agente de manejo con cargo al fondo principal. Tal y como su nombre lo indica, el objetivo de este fondo es provisionar los recursos necesarios para llevar a cabo la cancelación de los gastos pretransaccionales necesarios para la colocación de los títulos; esto es derechos notariales y de registro asociados a la firma de contratos de usufructo, calificación inicial de los títulos, inscripción anticipada de los títulos en el Registro Nacional de Valores, inscripción en la Bolsa de Valores de Colombia, honorarios del agente Estructurador, honorarios auditores técnicos (visita inicial), impresión del prospecto de colocación y avisos de oferta pública, impuestos sobre gastos pretransaccionales, comisión de originación a Propalma S.A., 80% de la suma a cancelar a los Palmicultores por concepto de anticipo del precio del usufructo pactado en los contratos de compraventa, el cual tendrá que ser cancelado dentro de los 5 días hábiles siguientes a la fecha en que se publique el aviso de oferta, la comisión al agente colocador, impuestos y demás gastos requeridos para poner en marcha el proceso. Los gastos de este fondo se causan una sola vez (en cada colocación).
Fondo de gastos transaccionales
El fondo de gastos transaccionales es constituido por el agente de manejo con recursos provenientes del fondo principal. Al igual que el fondo de gastos pretransaccionales, su objeto es el de asegurar la disponibilidad de los recursos necesarios para llevar a cabo el pago de gastos específicos.
Los gastos a cargo de este fondo, se clasifican en dos: en primer lugar, gastos que se darán una vez (cada vez que se realice la colocación de un lote), y en segundo lugar, gastos periódicos que aseguran el correcto funcionamiento del P. A. TITUPALMA. Dentro de los primeros se encuentra el pago a los palmicultores del 20% restante del precio del usufructo pactado en los contratos de compraventa y el cual debe hacerse 90 días después de la fecha en que se publique el aviso de oferta; los demás gastos transaccionales, son aquellos periódicos asociados con la
emisión de los títulos TIP PALMERO y aquellos necesarios para mantener la vigencia del proceso, así como aquellos asociados a la celebración de los contratos Forward y sus respectivas cargas tributarias.
En este punto, cabe mencionar que los gastos transaccionales han sido inferiores a los presentados a la calificadora en el momento de la calificación inicial, aspecto positivo para la titularización.
Fondo de Servicio de la Deuda
Constituido por el agente de manejo con débito a los recursos del Fondo principal. El objetivo de este fondo es el de cubrir y provisionar los pagos del P. A. TITUPALMA a los tenedores de los títulos TIP PALMERO.
El fondo está constituido a su vez por dos sub-fondos: el subfondo intereses TIP PALMERO y el sub-fondo Capital TIP PALMERO.
Sub-fondo intereses TIP PALMERO.
El agente de manejo, durante toda la vigencia del P. A. TITUPALMA, provisionará mensualmente en este fondo una tercera (1/3) parte del monto de los intereses a pagar durante el siguiente período de causación de intereses, con el fin de asegurar la disponibilidad de los recursos para el pago completo y oportuno de los intereses de la titularización, minimizando así el riesgo de liquidez.
Cabe anotar que a marzo de 2006, el sub-fondo de intereses había sido debidamente constituido por el Consorcio Fiducoldex Fiduvalle, siguiendo un manejo prudente y conservador de los recursos. Esto se observa en la Gráfica 1.
Gráfico 1. Sub-fondo intereses TIP PALMERO (Flujos mensuales)
$ 148 $ 149 $ 151 $ 223 $ 225
$ 152 $ 150 $ 153 $ 150 $ 132 $ 142 $ 137
$ -451 $ -464 $ -439
$ -500 $ -400 $ -300 $ -200 $ -100 $ -$ 100 $ 200 $ 300
May-05 Jun-05 Jul-05 Ago-05 Sep-05 Oct-05 Nov-05 Dic-05 Ene-06 Feb-06 Mar-06 Abr-06
Fuente: BRC Investor Services. Consorcio Fiducoldex-Fiduvalle.
Sub-fondo Capital TIP PALMERO
Constituido por el Agente de Manejo con un año de antelación a las amortizaciones parciales de capital, empezando en el cuarto año. El agente de manejo (es decir, el Consorcio Fiducoldex-Fiduvalle) provisionará mensualmente a partir de ese año, una doceava parte (1/12) del monto de capital a ser pagado de manera que, cuando se deba llevar a cabo la cancelación de capital, el patrimonio cuente con la totalidad de los recursos para hacerlo de manera anticipada. En conformidad con lo establecido por el prospecto, y dado que la titularización se encuentra en el primer año, todavía no se han realizado aportes a este fondo.
Fondo de cobertura
Destinado a garantizar que la disponibilidad de la caja mensual sea superior en 1,5 veces a las obligaciones que se deben atender. Sobre la base del comportamiento histórico de los ingresos y de las obligaciones a cargo del P. A. TITUPALMA, se calculará la relación entre los ingresos proyectados del Fondo Principal para el mes siguiente y las sumas que deberán debitarse del mismo con destino a los fondos pretransaccionales, transaccionales y de servicio de deuda; en el evento en que esta relación sea inferior a 1,5 veces, se procederá a provisionar el fondo de cobertura de manera que dicha relación se restablezca. El primer día calendario siguiente al mes en que se provisione este fondo, el agente de manejo deberá reintegrar los recursos del mismo al Fondo Principal.
No obstante, dado que entre mayo del 2005 y marzo del 2006 los ingresos del Patrimonio Autónomo han sido suficientes en todo momento para atender sus obligaciones, el Agente de Manejo no se ha visto en la necesidad de constituir dicho fondo de contingencia.
Fondo de soporte de liquidez
Diseñado para mitigar los efectos de eventuales incumplimientos en los pagos por parte del comprador del aceite crudo de palma y/o para mitigar los efectos de eventuales insuficiencias del aceite crudo de palma. Los recursos para provisionar este fondo, provendrán del Fondo Principal.
En el primer caso, incumplimiento en los pagos por parte de alguno(s) de los compradores del aceite crudo de palma, el agente de manejo constituirá el fondo de soporte de liquidez con una cantidad igual a la dejada de pagar,
estos recursos serán destinados a la provisión de los otros fondos si a ello hubiera lugar. De no ser así, los recursos permanecerán en el fondo de soporte de liquidez, una vez se normalicen las ventas de aceite crudo de palma y su pago, estos recursos serán transferidos al Fondo Principal.
Cuando P. A. TITUPALMA no cuente durante los quince (15) primeros días de un mes con el aceite crudo necesario para el cumplimiento de los contratos Forward, el agente de manejo provisionará este fondo con una suma igual a la necesaria para que P. A. TITUPALMA compre, a través de la Bolsa Nacional Agropecuaria, el aceite crudo y se pueda cumplir el contrato. Estos recursos serán debitados del Fondo Principal.
Al igual que en el fondo anterior, y gracias al cumplimiento y pago oportuno de todas las partes involucradas en el proceso de la Titularización, a marzo de 2006 no había sido necesario constituir este fondo contingente.
Fondo de excedentes
Los recursos de este fondo serán destinados al pago a los palmicultores del saldo del precio pactado en el contrato de compraventa de usufructo.
Se constituye como una fortaleza del proceso el hecho que este fondo será acreditado con los excedentes de recursos provenientes del Fondo Principal toda vez que:
