BONOS ORDINARIOS PETCO EMISIÓN 2000 Revisión Anual

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aramirez@brc.com.co

Alberto Morantes Linares.

amorantes@brc.com.co

(571) 236 2500 – 622 1780

Junio 2004

BONOS ORDINARIOS PETCO EMISIÓN 2000

Revisión Anual

BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN CALIFICACIÓN

Bonos Ordinarios PETCO Emisión 2000 $40.000.000.000 AA- (Doble A) menos

Historia de la calificación: AA – (Doble A menos) Perspectiva Positiva Mayo 2003 AA – (Doble A menos) Mayo 2002

A (A sencilla) Diciembre 2001

La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 1999,2000,2001, 2002, 2003 y de prueba a marzo de 2004 del emisor, los flujos de caja proyectados para la emisión por parte del emisor, y las tensiones a que fueron sometidos por BRC.

CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS

Títulos:

Bonos

Ordinarios

Emisor: Petroquímica

Colombiana

S.A.

Monto:

$40.000.000.000

Colocación:

$21.800 millones (agosto 25 de 2000), $18.200 millones (octubre 20 de

2000)

Plazo:

3 Y 5 años

Denominación: DTF

Pago de capital:

Al vencimiento

Administrador: DECEVAL

Representante tenedores:

Lloyds Trust S.A.

1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN

La Junta Directiva de BRC Investor Services, decidió otorgar la calificación de Doble A menos (AA-) a la emisión BONOS ORDINARIOS PETROQUÍMICA COLOMBIANA S.A. (en adelante PETCO). Esta calificación indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta. El signo negativo sugiere que la calificación se aproxima a la categoría inmediatamente inferior.

La modificación de la calificación de Doble A menos (AA-) Perspectiva Positiva a Doble A menos (AA-), se fundamenta en los resultados obtenidos por la compañía a diciembre de 2003 y a marzo de 2004. Operacionalmente, marzo de 2004, refleja un mejoramiento frente a diciembre de 2003, medido a través del comportamiento de los márgenes; sin embargo el flujo de caja revela que el comportamiento obtenido por las cuentas de capital de trabajo en ese período, requirieron aumentar el endeudamiento financiero. A pesar de presentarse un decrecimiento en el nivel de endeudamiento a diciembre de 2003 producto del aprovechamiento de la liberación de recursos provenientes del comportamiento del capital de trabajo, para marzo de 2004, el endeudamiento volvió a

incrementarse debido a las necesidades de financiamiento de las cuentas de capital de trabajo.

Las ventas de PETCO se ubicaron en $608.708 a diciembre de 2003, presentando un incremento de 35,66%; a pesar de ello, el margen Ebitda creció 0.79% y los márgenes operacionales y netos disminuyeron pasando de 10,1% y 4,7% en 2002 a 7,1% y 2,4% a diciembre de 2003. Las cifras a marzo de 2004 revelan un crecimiento de ventas de 1,54% frente a las presentadas en el mismo período del año anterior, no obstante el Ebitda se redujo al pasar de $24.288 millones a marzo de 2003 a $20.201 millones a marzo del 2004. Al igual que lo ocurrido en diciembre de 2003, a marzo de 2004 los márgenes de la compañía presentaron un deterioro: el margen operacional pasó de 10,9% a marzo de 2003 a 8,5% en marzo de 2004 y el margen neto pasó de 8,4% a 3,2% en el mismo período de tiempo.

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La calificación de riesgo de BRC INVESTOR SERVICES S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada; la información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.

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márgenes operacionales y la generación de eventuales economías de escala.

Sin embargo, los resultados reales de 2003 arrojaron un Ebitda de $64.508 millones, $13.000 millones menos que el Ebitda presupuestado como resultado directo del comportamiento de los costos de materia prima, los cuales, en el período 2002-2003 presentaron un incremento del 21,3% producto de la escasez generalizada del monómero como resultado, entre otras, de paradas programadas de plantas en Estados Unidos y la escasez generalizada de etanol. Al mismo tiempo, el precio de venta de PETCO, presentó un aumento de 14,9% el cual no fue suficiente para compensar el incremento alcanzado por los costos de la materia prima lo que conllevó a una caída del 14% del margen de ganancia.

Lo anterior confirma la existencia de vulnerabilidad de las compañías que hacen parte del sector petroquímico frente a las volatilidades presentadas tanto por los precios del MVC como por los precios del PVC, variables claves sobre para el comportamiento de los resultados operacionales y sobre las cuales no se tiene mayor control. La transferencia de los aumentos en los precios de la materia prima a los precios de venta generalmente no se hace de manera inmediata sino gradualmente en periodos posteriores. No obstante, compañías como PETCO, han logrado adoptar medidas para mitigar el efecto que sobre su rentabilidad pueda tener dichas volatilidades.

Una de las fortalezas de PETCO lo constituye la ampliación tanto de su portafolio de productos como de mercados y las constantes inversiones en Capex llevadas a cabo con el objeto de suplir mayores demandas y por este medio, incrementos en el volumen de ventas, compensar la inestabilidad del precio. Las ventas medidas en volumen obtenidas en el 2003 y lo corrido del 2004, ratifican la apropiada estrategia adoptada por la compañía, basada en la ampliación de sus mercados objetivos, la ampliación de su portafolio de productos - principalmente en lo que a specialites se refiere-, y las decisiones tomadas para llevar a cabo la estrategia, tales como la construcción de una red de distribución, la presencia de representantes directos de la compañía en los mercados internacionales, la existencia de bodegas en diferentes puertos y la entrega de PVC en consignación.

Es necesario destacar la evolución de las ventas de PETCO al mercado norteamericano resultado de la puesta en marcha de su plan estratégico desde hace tres años, que le ha permitido constituirse como el proveedor extranjero mas grande en emulsión y copolímero. Al cierre del año 2003, PETCO participaba en el mercado norteamericano de copolímeros con el 11% y para 2004 se espera que dicha proporción llegue a 24%.

De la misma forma, PETCO cuenta con la existencia de contratos de proveedores alternos, lo cual permite que el riesgo asociado al suministro de materia prima se diversifique y que el grado de dependencia de un solo proveedor disminuya.

La política de endeudamiento adoptada por PETCO, según la cual la porción de corto plazo constituye una alta proporción del total de la deuda financiera, ha permitido el pago anticipado de las cuentas a los proveedores utilizando los recursos obtenidos de los préstamos a corto plazo, para la obtención de importantes descuentos financieros que compensan el costo de la deuda. Sin embargo, la presión del endeudamiento sobre el patrimonio se mantiene alta representando a marzo de 2004 mas del 100% del este último y no se ha traducido aún en un mejoramiento del margen bruto.

La volatilidad en las cuentas de capital de trabajo ejerce presión sobre el flujo de caja de la compañía, aunque esto obedece especialmente a la cambiante dinámica de los proveedores la cual, la administración maneja a través del uso de endeudamiento de corto plazo; la volatilidad se ve además afectada por las eventualidades propias de la actividad de la compañía, como la ocurrida en el primer trimestre del año 2004, que llevó a un exceso de inventarios de materia prima. Con todo, la compañía tiene una demostrada capacidad de gestión sobre su capital de trabajo.

Para el año 2001, el nivel de endeudamiento medido como la relación del total de pasivos sobre el total de activos se encontraba en niveles cercanos al 70%, a partir del 2002 se ha observado una tendencia a la disminución del indicador de endeudamiento, política que llevó a que el año 2003, éste volviera a sus niveles del año 2000 al situarse en 69%. No obstante y producto del comportamiento de la cuentas de capital de trabajo, que para marzo de 2004 demandaron recursos por $40.665 millones de pesos, el endeudamiento se incrementó en $19.906 millones, con lo cual el índice Deuda Financiera/Patrimonio se situó en 102%, 12% más que lo registrado en diciembre de 2003. La compañía espera que para el final del año 2004 y 2005 el nivel de endeudamiento permanezca en niveles de 62%-66% y que la proporción de éstos a corto plazo se mantenga en niveles de 53%-66%.

PETCO espera aumentar su volumen de ventas en 10,24% al pasar de 277.113 toneladas en 2003 a 305.482 toneladas en 2004, meta que parece alcanzable si se tiene en cuenta que el crecimiento se fundamenta en el positivo comportamiento de las ventas al exterior la cuales, crecieron 11,5% en el período 2002-2003. La compañía espera que la demanda por sus resinas se vea incentivada por el comportamiento del sector de la construcción en el mercado norteamericano, el cierre de varias plantas de Copolímeros en el mundo y la posible reactivación de la construcción de viviendas de interés social en el país, así como los proyectos de Transmilenio planeados. Sin embargo, existe un riesgo latente con relación a la volatilidad de los precios pero este podría ser compensado por el aumento de volumen de ventas de la compañía y por su diversificación de mercados y productos.

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segundo trimestre del 2004 cuando por razones de estacionalidad la tendencia cambiaría.

Cabe anotar que PETCO se constituye hoy en día como productor líder de la Región Andina y Chile y que sus productos han sido exportados a más de 30 países. PETCO cuenta con reconocimiento a nivel nacional e internacional por la alta calidad de sus productos, su efectivo servicio al cliente y la eficiencia en sus entregas. Además la compañía presenta una posición financiera respaldada por un adecuado nivel de Ebitda que cubre 3,6 veces su gasto por intereses y el cual representa el 45,8% del total de su deuda. Finalmente, los accionistas de la compañía, Grupo Sanford y Grupo Zapata, hacen parte activa del sector petroquímico a través de su inversión en otras compañías del sector y constituyen una fortaleza de la compañía.

2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN

Petroquímica Colombiana S.A. colocó la presente emisión en dos etapas: el 25 de agosto de 2000 fueron colocados $21.800 millones y el 20 de octubre del mismo año fueron colocados $18.200 millones. La colocación tiene un plazo de 3 y 5 años contados a partir de la fecha de emisión y un spread entre 2.85% y 3.5%.

De acuerdo con el prospecto de colocación, la totalidad de los recursos provenientes de la emisión se destinaron a la sustitución de deuda.

En agosto de 2003, PETCO canceló la suma de $3.800 millones a sus tenedores de bonos y en octubre el pago ascendió a $330 millones, tal y como lo estipula el prospecto de colocación. Actualmente, existe un saldo pendiente que asciende a $35.800 millones y los cuales han de ser pagados en agosto ($18.000 millones) y octubre ($17.870 millones) de 2005.

Tabla 1. Estructura de la emisión

AGOSTO 2000 OCTUBRE 2000

Monto colocado

$millones $3.800 $18.000 $330 $17.870

Plazo 3 años 5 años 3 años 5 años

Tasa DFT + 2,85% 3,1% 3% 3,5%

Fuente: PETCO

Como representante legal de los tenedores de los Bonos, se designó a LLOYDS TRUST S.A. con quien se suscribió el respectivo contrato de administración fiduciaria y quien ha permanecido como el representante de los tenedores durante toda la vigencia de la emisión.

3. LA INDUSTRIA

Petroquímica Colombiana S.A. se dedica a fabricar resinas de cloruro de polivinilo (PVC) tipo suspensión y emulsión. El PVC se obtiene a través de la polimerización del gas cloruro de vinilo monómero (MVC) y su utilización se extiende a variadas industrias tales como la construcción, hogar, medicina e industria en general.

La resina de PVC tipo suspensión constituye el 91% dentro del total de volumen de venta de la compañía y es considerado como un “Commodity”. El principal factor de competencia es el precio el cual, presenta alta volatilidad. El valor agregado y la diferenciación entre productores se obtienen mediante la calidad en el servicio, la asistencia técnica y el cumplimiento en los tiempos de entrega.

La resina de PVC tipo emulsión, 8.5% de las ventas medidas en volumen, es un producto con especificaciones más complejas que la resina tipo suspensión, lo cual le permite diferenciarse de la competencia. Las resinas tipo emulsión se utilizan en la fabricación de gran variedad de productos entre los cuales se encuentran: cueros artificiales, sellantes para automóviles, adhesivos para alfombras, pisos vinílicos, productos moldeados de alta transparencia, muñecos, papel de colgadura y empaques.

El resto de las ventas lo constituye la venta de compuestos realizadas por PETCO a Royalco. Este compuesto es maquilado por Geon, compañía que surgió como Joint Venture (Alianza estratégica) entre PETCO y Polione, a partir de la escisión de la planta de compuestos PETCO.

Los ingresos de las compañías que hacen parte del sector petroquímico, dependen no solamente del comportamiento de la demanda de sus clientes directos sino también del crecimiento de las ventas de dichos clientes hacia otros mercados. Las empresas que hacen parte de la cadena han encontrado que, como resultado de una mayor y mejor interacción entre el sector petroquímico y el plástico, la rentabilidad de las grandes inversiones (sector petroquímico) es significativamente mejor vía aumento de uso de capacidad instalada y mayor consumo y, que los resultados en cuanto a márgenes (sector plástico) se ven mejorados como resultado de menores costos de ventas provenientes de la integración.

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Uno de los actuales inconvenientes dentro de la industria petroquímica y que afecta de manera directa a otros sectores como el de plásticos, revestimientos y calandrados, es que la actual capacidad de las refinerías colombianas no es suficiente para afrontar el constante crecimiento del mercado. En este momento, la mayoría de insumos de la cadena son importados lo cual implica incurrir tanto en contingencias por diferencia en cambio como en los costos de transporte necesarios para la importación de la materia prima lo cual, se ha de ver reflejado en un mayor precio de venta con su posible efecto negativo en términos de competitividad.

Las actuales conversaciones en el marco de un Tratado de Libre Comercio con los Estados Unidos para el sector petroquímico, se han convertido en una preocupación latente para los miembros de la industria. Debido a la poca capacidad del país para producir sus propias materias primas. El horizonte para competir con la industria norteamericana, la cual tiene la capacidad de cubrir la mayoría de su mercado con solo el 15% de su producción y precios muy bajos, es bastante incierto.

Actualmente, se planea la modernización de la refinería de petróleo en Cartagena con el cual se pretende doblar su capacidad actual a una carga de crudo de 140.000 barriles por día, subsanar el problema de producción de insumos y disminuir los niveles de importación de los mismos. Este proyecto, de llevarse a cabo, tendría un efecto positivo en la evolución de la industria del plástico si, como consecuencia de él, se llegara a construir una planta de olefinas.

Por otro lado, el comportamiento del sector petroquímico en el año 2003 y el período enero-marzo de 2004, se caracterizó por la existencia de movimientos importantes que afectaron en ambas direcciones, tanto positiva como negativamente, los márgenes de ganancia de la industria. A comienzos del año 2003, el sector de la construcción en Estados Unidos presentó una evidente recuperación lo cual llevó a pensar que la demanda por PVC presentaría una tendencia positiva toda vez que ambos mercados están directamente relacionados; por otra parte, en Asia la industria del vinilo tuvo una recuperación importante, producto de los controles sanitarios dirigidos a reducir el riesgo asociado con el SARS. A pesar de ello y producto de expectativas de escasez de materia prima derivadas de paradas programadas por los principales productores de monómero en Estados Unidos, los precios de la materia prima comenzaron a aumentar desde enero de 2003 conllevando a estrechamientos del margen de ganancia, compensados en gran parte sin embargo, por el aumento de los precios de venta.

Para el segundo semestre de 2003, la oferta de etileno se mantuvo en niveles muy bajos conllevando a la existencia de pequeños inventarios tanto de MVC como de PVC; sumado a ello las paradas que se tenían programadas fueron llevadas a cabo, a lo que se sumó la existencia de problemas operativos. Resultado de todo lo anterior, se presentó una muy baja oferta de MVC y de PVC y por tanto, un aumento no sólo de los

costos de la materia prima sino un aumento en los precios de venta.

Gráfica 1. Evolución precios promedio MVC, PVC y margen. USD$/Ton (1997-Marzo 2004)

0 100 200 300 400 500 600 700 800 900

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003

I 2003II 2003III 2003IV 2004I

Margen VCM Promedio PVC Promedio

Fuente: PETCO. CMAI Monomers Market Report

Al finalizar el año 2003, el alza de los precios de la energía desembocó en un aumento de los costos de transformación con sus posteriores efectos negativos en los márgenes del mercado de polímeros.

A comienzos del año 2004, producto de los factores explicados anteriormente, la escasez de materias primas aún persistía y por tanto los costos de materia prima y los precios de venta seguían incrementándose aunque no así el margen. Al cierre del cuarto trimestre de 2003 el precio promedio del MVC se encontraba, de acuerdo con cifras del CMAI, en USD$526/tonelada y el precio de venta del PVC era de USD$803/tonelada dando paso a un margen de USD$278/tonelada; sin embargo, al cierre del primer trimestre del 2004 el margen por tonelada disminuyó a USD$219/tonelada producto del aumento de costo de materia prima que no pudo ser compensado por el incremento presentado por el precio de venta.

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4. ANÁLISIS DOFA

Debilidades

• Dependencia de materia prima importada con los consecuentes riesgos inherentes al movimiento de la tasa de cambio.

• Desventajas competitivas con relación a compañías que cuentan con integración vertical.

• Dependencia de la volatilidad presentada por el sector de la construcción.

• Concentración de endeudamiento a corto plazo.

Oportunidades

• Investigación y desarrollo de nuevas aplicaciones del PVC a nivel mundial.

• Ampliación de los mercados atendidos por clientes directos de PETCO que se traduzca en una mayor demanda de éstos por PVC.

• Cierre de plantas productoras de copolímeros a nivel mundial lo que coincide con la ampliación de capacidad instalada de PETCO y la convierte en uno de los pocos productores de este tipo de resinas a nivel mundial. • El incremento y enfoque en mayor producción de

“emulsión”, agrega valor y diferencia a la compañía.

Fortalezas

• Importante conocimiento de la industria, amplio portafolio de clientes y alta experiencia en la producción y distribución del producto, todo ello derivado de su tradición y permanencia en el mercado por más de 20 años.

• Productor líder de la región Andina y Chile

• Larga tradición y antigüedad en la relación con sus clientes y con sus proveedores.

• Amplia base de clientes, tanto locales como extranjeros, soportada por una eficiente red de distribución.

• Capital humano altamente capacitado tanto a nivel administrativo como operativo.

• Alta calidad de producto complementado con excelente servicio al cliente, tecnología de punta, inversiones en ampliaciones de capacidad y reconocido cumplimiento en entrega y distribución.

• Estratégica y competitiva ubicación geográfica.

• Accionistas con alto conocimiento de la industria y toda la cadena de producción.

Amenazas

• Vulnerabilidad a factores externos a la compañía tales como la alta volatilidad de los costos de la materia prima y del precio de venta.

• Vulnerabilidad de la industria, en cuanto a precios y niveles de existencias de productos, frente a acontecimientos socio-políticos y económicos a nivel global.

• Reducciones de ventajas arancelarias en los mercados externos producto de negociaciones en el marco de convenios internacionales.

• Investigación y desarrollo de productos sustitutos del PVC.

5. PETCO S.A.

Fundada en 1965 con una capacidad instalada de 4.000 toneladas por año. A través de los años y gracias a numerosas inversiones en activos fijos e investigación y desarrollo, PETCO se ha convertido en la única empresa en Colombia que produce resinas de PVC, líder en el mercado local supliendo al 90% de la demanda y ampliando su mercado objetivo hacia el mercado Andino y Chile donde también es líder con una participación de mercado promedio superior al 50%; además de ello y producto de sus últimas ampliaciones y concentración en la elaboración de copolímeros, PETCO ha logrado ingresar en otros mercados tales como el norteamericano, el australiano y el europeo, los que cada vez cobran mas importancia.

Actualmente PETCO cuenta con una capacidad instalada de 338.000 toneladas, 310.000 toneladas en suspensión y 28.000 toneladas en emulsión cuya utilización se espera incrementar al 90% durante el 2004. La compañía planea llevar a cabo una ampliación de su capacidad de producción de resinas de PVC emulsión en 35.000 toneladas en el segundo semestre del año 2005. La ampliación tiene como objetivo cubrir la creciente demanda proveniente en su mayoría del mercado exterior.

La estrategia de ampliación y expansión de mercados se encuentra soportada por las ventajas competitivas presentadas por PETCO, entre las cuales se encuentran el posicionamiento en el mercado tanto local como exterior, reconocida calidad del producto y buen servicio al cliente, eficiente red de distribución, la existencia de representantes directos de las compañías en los mercados internacionales, existencia de bodegas en diferentes puertos y entrega de PVC en consignación. PETCO cuenta además con la existencia de contratos de suministro de larga tradición y con flexibles períodos de pago.

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Tabla 2. Compras de materia prima y proveedores. Cifras reales 2003

Toneladas %

Dow 216,756 79.2%

Marubeni/Oxy 51,932 19.0%

Mitsui* 5,062 1.8%

TOTAL 273,750 100.0%

* Compra de MVC en el mercado Spot Fuente: PETCO

Otra de las ventajas comparativas es la tecnología utilizada para llevar a cabo no sólo la construcción sino también la ampliación de las plantas, lo cual le permite alcanzar indicadores de eficiencia bastante cercanos a los internacionales. La construcción y ampliación de las plantas se han llevado a cabo utilizando tecnología de vanguardia proveniente de OxyVinyls y Oxychem lo que da como resultado que, de acuerdo con cifras suministradas por PETCO (Tabla 3), sus costos de adquisición de MVC para las plantas de homopolímeros suspensión sean cercanas a los costos alcanzados por algunas plantas norteamericanas. A pesar de presentar eficiencias de MVC menores, los costos de conversión son más bajos producto de un importante ahorro en los costos de energía, gas y agua.

Por último, otra ventaja de la compañía, la constituye el respaldo que sus accionistas, el Grupo Sanford y el Grupo Zapata, dan a la misma.

Tabla 3. Comparación costos de conversión de las Plantas de Homopolímero Suspensión con la misma capacidad. Cifras reales de diciembre de 2003.

CHEM

DATA LOUISVILLEOXY PLANTA IIPETCO -

Eficiencia MVC 99.50% 99.45% 99.35%

Precio base US$/MT 500 500 500

Fletes US$/MT 0 0 38

Arancel 0 0 0

Total MVC en Planta 500 500 538

MVC US$/MT 2.49 2.73 3.5

Aditivos US$/MT 18.74 18.74 18.93

Energía, agua, gas US$/MT 39.82 34.1 25.31

COSTO DE CONVERSIÓN US$/MT 61.05 55.57 47.74

Fuente: PETCO

5.1. Desempeño operacional y financiero

El desempeño operacional de PETCO depende de varios factores internos, sobre los que se tiene injerencia y externos a la compañía, y por tanto con muy poco control sobre ellos pero que han sido exitosamente enfrentados, gracias a su amplia experiencia y tradición el mercado.

En cuanto a los factores internos que afectan el desempeño de la compañía, cabe destacar la política de endeudamiento de la misma que imprime un perfil de riesgo mayor, a pesar de que ha dado resultados positivos a lo largo de 20 años. La compañía ha mantenido niveles de endeudamiento a corto plazo superiores a sus niveles de endeudamiento a largo plazo explicado por su política de uso de dichos recursos para el prepago de sus proveedores obteniendo descuentos, que generalmente superan los costos financieros de la deuda.

La compañía pretende mitigar el riesgo de dicha política con estrategias que procuran lograr que el total de sus pasivos sean respaldados por el total de sus activos corrientes.

Gráfica 2. Evolución relación Activos Corrientes/Total Pasivos (1995-2005P)

0.60 0.80 1.00 1.20

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004P 2005P

Fuente: PETCO

De otro lado, su política de incentivar las exportaciones de sus clientes, ha llevado a prevenir mayores reducciones de las ventas en el mercado local ya que esta estrategia permite ampliar el volumen de materia prima consumida por sus clientes ante mayores demandas de sus productos finales, en mercados foráneos.

La tecnología y logística utilizadas han permitido que PETCO se consolide como uno de los principales productores de Latinoamérica. Su capacidad instalada de PVC suspensión de 310.000 toneladas, tan sólo es superada por Braskem de Brasil (492.000 toneladas) y por Primex de México (315.000 toneladas) y su capacidad en emulsión ocupa el tercer lugar en Latinoamérica superada por Solvay (Brasil) y Policyd (México).

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como el final de 2003 y comienzos de 2004 o durante el año 2002, el comportamiento de los márgenes presentó una tendencia contraria a la del margen MVC/PVC promedio, producto de estrategias tales como incrementos en la capacidad instalada, ampliaciones de mercado o manejo de inventarios para contrarrestar el comportamiento de los precios internacionales.

Las proyecciones de la compañía se fundamentan en supuestos conservadores según los cuales el margen de ganancia obtenido ascenderá en los próximos años a USD$130/tonelada en lugar de los USD$228/tonelada previstos por CMAI.

Se espera que resultado de la ciclicidad de los precios y producto del comportamiento tanto de la oferta como de la demanda por gasolina y gas en el primer semestre del año, así como de la persistencia de la incertidumbre en medio oriente los precios tiendan a incrementarse. Para el segundo semestre se proyecta una disminución en los mismos. La combinación de estos dos factores, un menor margen de ganancia y un menor precio de venta, conllevan a que los márgenes proyectados para los años 2004 y 2005 sean menores a los obtenidos en el año 2003.

Gráfica 3. Comparación Margen VCM/PVC promedio en el mercado y Márgenes operacionales PETCO (1997-2004I)

0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 35.00% 40.00% 45.00%

1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 I

Margen VCM/PVC Promedio Margen Bruto Margen Operacional Margen s/EBITDA

Fuente: PETCO, CMAI

El margen bruto que a diciembre de 2002 se ubicó en 18%, a diciembre de 2003 se ubicaba en 13% y para el período comprendido entre enero y marzo de 2004 se situó en 14%. El comportamiento del margen obedece en primer lugar, al desempeño de las ventas en volúmenes, producto del desarrollo actual de la estrategia de ampliación de mercados de la compañía (especialmente la ampliación de su negocio de copolímeros) y en segundo lugar, al comportamiento del costo de la materia prima y su posterior efecto en los precios.

A diciembre de 2003, PETCO presentó un aumento de ventas en volumen alcanzando las 277.113 toneladas, 7,93% superior que las presentadas en el año 2002. El mayor incremento se

presentó en las ventas dirigidas al exterior las cuales, presentaron un aumento de 11,5% al pasar de 151.968 toneladas en 2002 a 169.449 toneladas en 2003. Las ventas locales, por su parte, presentaron un crecimiento de 2,74% al pasar de 104.793 toneladas a 107.664 toneladas. Los resultados del primer trimestre de 2004 presentan, sin embargo, una reducción de las ventas en volumen del orden de 7.6%.

El incremento presentado por las ventas al exterior es explicado por el crecimiento de las ventas de resinas de suspensión, las cuales alcanzaron un crecimiento del 11,21% en el período 2002-2003 resultado de una mayor participación de PETCO en el mercado estadounidense y en la Región Andina, derivado de la implantación del plan estratégico, lo que además coincidió con la caída en la confianza del suministro proveniente de Venezuela y que se constituyó como una oportunidad para el aumento de su participación en la región. Por otra parte, las ventas de emulsión al exterior presentaron un crecimiento del 14,22% entre diciembre de 2002 y diciembre de 2003 lo que se explica principalmente por un incremento en la participación en los mercados norteamericano, brasilero y argentino.

Para el primer trimestre del 2004, las ventas al exterior presentan un disminución del 1,3% comparado con las ventas alcanzadas en el mismo período del 2003. De otro lado, producto de la ampliación de la base de clientes, las ventas de emulsión crecieron 43,7% mientras que las ventas de suspensión presentaron un decrecimiento de 4,9% resultado de la distorsión en las cifras, debido a un evento muy puntual ocurrido el año inmediatamente anterior, el cierre de temporal de Pequiven, el cual afectó positivamente los resultados del primer trimestre y de un aumento de precios en el último trimestre de 2003 lo cual, conllevó a los clientes a disminuir inventarios en lugar de incurrir en nuevas compras en la espera de una caída de precios.

Es necesario destacar la importante evolución de las ventas de PETCO al mercado norteamericano resultado de la puesta en marcha su plan estratégico desde hace tres años que le ha permitido constituirse como el proveedor extranjero mas grande en emulsión y copolímero. Para el cierre del año 2003, PETCO participaba en el mercado norteamericano de copolímeros con el 11% y para 2004 se espera que dicha proporción llegue a 24%.

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PETCO espera que al finalizar el año 2004, sus ventas presenten un incremento promedio de 10,24% respecto a las obtenidas en el año 2003; sin embargo, la compañía asume que el crecimiento provendrá del éxito de su plan estratégico basado en la ampliación de su portafolio tanto de clientes como de “specialities” dirigidos al mercado exterior, mientras se asume un bajo comportamiento de las ventas a nivel local, así pues, se espera que para el año 2004 las ventas al exterior superen en 17,55% las ventas alcanzadas en 2003 mientras que las ventas locales se reduzcan en 1,27%. 2005, se vislumbra como un año de consolidación de ventas en ambos mercados presentando crecimientos positivos.

El comportamiento de las ventas en pesos presentó un crecimiento del orden de 35,66% entre diciembre de 2002 y diciembre de 2003 al pasar de $448.689 millones a $608.708 millones; a su vez, el crecimiento de las exportaciones ascendió a 42,34% y las ventas locales 28,65%. A pesar de la reducción del volumen de ventas durante el primer trimestre de 2004, las ventas en pesos presentaron un crecimiento del orden de 1,5% producto del aumento del precio de venta con respecto al mismo período del año anterior.

Gráfica 4

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Evolución Ventas. Toneladas (1995-2005P)

-50,000 100,000 150,000 200,000 250,000 300,000 350,000

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004P 2005P

Ventas locales Ventas al exterior

Fuente: PETCO

La caída del margen bruto entre 2002 y 2003 es debido por una parte, al comportamiento del margen entre el costo de compra de la materia prima y el precio de venta y por el otro, al aumento del volumen de ventas al exterior. En el período 2002-2003, el costo de materias primas aumentó 21,3% como consecuencia las escasez de MVC presentada en el mercado; por su parte, el precio de venta del PVC aumentó 14,9% dando paso a una caída del margen de ganancia del orden de 14,9%; por otro lado, se presentó un mayor aumento de ventas al exterior las cuales presentan menor margen de ganancia que las ventas al mercado local. A pesar de ello, el primer trimestre del 2004, presentó una recuperación del margen bruto respecto al alcanzado al finalizar el 2003 al situarse en 14%, ello derivado del aumento de los precios de venta, los cuales crecieron 15% con lo que se logró compensar parcialmente el aumento presentado por los costos de materia prima del 17%, permitiendo que el margen de ganancia

permaneciera en los niveles alcanzados en el primer trimestre del 2003.

PETCO espera que los precios globales continúen con su tendencia positiva producto de los bajos inventarios de MVC y el alto nivel de demanda de PVC que se presenta actualmente. Se anticipa sin embargo, que dicha tendencia tan solo continúe hasta el segundo semestre de 2004 cuando se espera una disminución de los precios por razones de estacionalidad.

El margen operacional de la compañía pasó de 10% en el 2002 a 7% en el 2003 y de 11% en marzo del 2003 a 8% en marzo del 2004, presentando una utilidad operacional de $43.130 millones a diciembre de 2003 y $14.894 millones a marzo de 2004. El comportamiento del margen operacional es producto, de la evolución presentada por los gastos administrativos y de venta, los cuales crecieron 14,30% en el período 2002-2003. El incremento obedeció en su mayoría a aumentos en: las pólizas de seguros, impuesto a la seguridad democrática, honorarios y la provisión para deudores de difícil cobro. En marzo de 2004, el aumento de 13,7% de los gastos respecto al mismo período del año anterior, provino de ajustes contables en la causación de provisiones por bonificaciones y de los seguros y la amortización de las adecuaciones realizadas a las oficinas en Bogotá.

Gracias a que se prevén eficiencias en los gastos administrativos en los años 2004 y 2005, y a pesar de la caída del margen bruto previsto para esos años, el margen operacional proyectado se mantiene en niveles cercanos a los alcanzados en el año 2003.

La utilidad neta del ejercicio ascendió a $14.887 millones en diciembre de 2003, 29% menos que la alcanzada en el año 2002. El comportamiento de la utilidad neta se explica por el comportamiento neto de los ingresos y egresos por diferencia en cambio, principalmente en las cuentas por cobrar de clientes y proveedores del exterior que dio como resultado para el año 2003 una pérdida por diferencia en cambio del orden de $1.922 millones y para marzo del 2004 una pérdida de $1.767 millones; y por el comportamiento de los ajustes por inflación los cuales a diciembre de 2003 ascendieron a -$6.539 millones y a marzo de 2004 se ubicaban en -$2.774 millones producto en su mayoría, del mayor egreso por ajustes por inflación del patrimonio, ocasionado por el aumento de la cuenta reservas.

Flujo de caja

Producto del comportamiento de las ventas y del aumento de los gastos de administración y ventas presentadas en el año 2003, el Ebitda se ubicó en $64.508 millones, $1.615 millones más que el alcanzado en 2002; el capital del trabajo por su parte, liberó recursos por valor de $26.409 millones producto principalmente de:

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del orden de 30% producto de la escasez de producto en el mercado y la disminución de 16% del volumen de inventario final resultado del aumento de ventas al exterior principalmente.

• Aumento de las cuentas por pagar a proveedores. A diciembre de 2002 las cuentas por pagar a proveedores ascendían a $64.372 millones, para el año 2003 esta cifra se ubicó en $$123.628 millones, el aumento obedece al incremento en los precios de la materia prima y al incremento de volumen de compras.

• La variación de otros activos y pasivos corrientes se tradujo en una fuente de caja del orden de $12.021 millones.

A pesar de que para el año 2003 se presentaron aumentos en otros activos, pasivos e impuestos por $20.520 millones, éstos fueron cubiertos totalmente por la generación de caja generada por el capital de trabajo, conllevando a un flujo operacional de $64.127 millones, 50,12% mayor que el presentado en el año 2002.

Toda vez que en el año 2003 no se presentaron mayores inversiones de capital, los recursos provenientes de la operación fueron destinados al pago de intereses de la deuda financiera ($19.558 millones) y al pago del principal de otras obligaciones financieras por valor de $42.115 millones de pesos, lo que incluye el pago de $4.130 por concepto del primer pago a los tenedores de los Bonos Ordinarios.

En el primer trimestre de 2004, PETCO obtuvo un Ebitda de $20.201 millones, 17% inferior al obtenido en marzo de 2003, debido al comportamiento de las ventas en el período comprendido entre enero y marzo de 2004.

A diferencia del comportamiento de los resultados obtenidos en el año 2003, para marzo de 2004 el capital de trabajo se constituyó como un uso de recursos: se presentó un importante aumento de inventarios de materia prima resultado de dificultades en el transporte de la mercancía lo que se tradujo en la existencia de altos niveles de inventarios en tránsito, se pagaron proveedores por $4.731 millones y la variación de las cuentas de otros activos y pasivos corrientes dio como resultado una necesidad de caja de $14.052 millones. Así, a marzo de 2004, PETCO presentó necesidades de capital de trabajo por orden de $40.665 millones, necesidades que no pudieron ser compensadas por el Ebitda obtenido en ese período y que por tanto condujeron a la generación de un flujo de caja libre operacional negativo en $21.963 millones.

Con el objeto de cubrir sus necesidades de caja, PETCO recurrió a endeudamiento financiero a corto plazo en pesos y en dólares por $19.906 millones.

Las proyecciones presentadas por la compañía, plantean un aumento del Ebitda del orden de 9,1% y 15,6% para los años 2004 y 2005 respectivamente, como resultado de la consolidación de los resultados de su plan estratégico así como la consolidación de las economías de escala provenientes de la inversión en Capex realizadas años atrás. El flujo de caja libre

operacional presenta resultados positivos en ambos años, a pesar de que se tiene planeada llevar a cabo una inversión por USD$8,5 millones con el objeto de ampliar su capacidad de producción de resinas de PVC. Este comportamiento dependerá del cumplimiento de las metas de crecimiento programadas y de la eficiente coordinación del comportamiento de sus cuentas de capital de trabajo.

Endeudamiento

La política de endeudamiento está basada en la utilización de financiación bancaria a corto plazo para realizar prepagos a su principal proveedor obteniendo descuentos que generalmente superan el costo financiero de la deuda, por tal razón, se observa una importante concentración de pasivo financiero a corto plazo si se le compara con la proporción de dicho financiamiento a largo plazo.

Gráfica 5. Composición y evolución del endeudamiento financiero 1997-2004I ($ millones)

-50,000 100,000 150,000 200,000 250,000

1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 I 2004P 2005P

Corto Plazo Largo Plazo

Fuente: PETCO

La evolución del nivel de endeudamiento ha sido positiva. Para el año 2001, el nivel de endeudamiento medido como la relación del total de pasivos sobre el total de activos se encontraba en niveles cercanos al 70%, a partir del 2002 se ha observado una tendencia a la disminución del indicador de endeudamiento, política que llevó a que el año 2003 éste volvieran a sus niveles del año 2000 al situarse en 69%.

A pesar de que la concentración del pasivo financiero a corto plazo aún es alta, por las razones explicadas anteriormente, el porcentaje de éste sobre el total del endeudamiento financiero ha presentado una evolución positiva al situarse en niveles de 49% en el 2003 y en 56% en marzo del 2004 si se tiene en cuenta que para el año 2000 esta concentración ascendía al 73%.

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su mayoría vía recursos liberados por capital de trabajo; sin embargo, la magnitud del uso de caja originado en las cuentas de capital de trabajo en el primer trimestre de 2004, no parecen confirmar esta expectativa.

Las coberturas del servicio de deuda por su parte, se mantienen en niveles cercanos a los obtenidos en el año 2002: mientras que en el año 2002 la relación Deuda/Ebitda ascendía a 3,11 veces, para el año 2003 y producto de la disminución de endeudamiento, esta relación se encontraba en 2,43 veces, en marzo de 2004, el indicador se encontraba en 2,18 veces; la compañía prevé que, como resultado del aumento de ventas previsto, el mejoramiento de su capacidad instalada y la existencia de economías de escala, para los años 2004 y 2005 el indicador se ubicará en niveles cercanos a 1,8 veces.

Gráfica 6. Evolución indicadores de cobertura de deuda 1996-2005P ($ millones)

(100,000) (50,000) -50,000 100,000 150,000 200,000 250,000

1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004P 2005P

Ebitda Flujo de Caja Operacional

Flujo de Caja Libre operacional Intereses Deuda Financiera

Fuente: PETCO

A pesar del cubrimiento del Ebitda sobre la deuda, para marzo de 2004, el indicador flujo de caja libre operacional/servicio de deuda, se encontraba en niveles inferiores a cero, producto de los resultados presentados principalmente por las cuentas de capital de trabajo. No obstante las proyecciones de la compañía suponen que, para el año 2004, el desempeño de las cuentas del capital de trabajo no generará recursos de caja sino se convertirá en uso de éstos, para el año 2005 se prevé que se revierta este comportamiento.

Inversiones

La inversión mas importante que durante el 2005, es la ampliación de la capacidad instalada de su planta de resinas

PVC suspensión en 35.000 toneladas a partir del segundo semestre del 2005 con el objeto de atender el mercado de exportación dirigida especialmente a la ampliación de cubrimiento de demanda por “specialities”. La inversión asciende a US$8.5 millones y la compañía espera financiarla con recursos obtenidos de su operación y con endeudamiento financiero. Esta inversión conllevaría a que, si sus demás competidores no realizan inversiones, PETCO se ubique en el segundo lugar en cuanto a capacidad instalada de producción de PVC Suspensión en Latinoamérica.

Al cierre de marzo se habían invertido $3.800 millones en el proyecto de ampliación en 10.000 toneladas de la planta de Copolímeros, el proyecto de inversión más significativo en el año 2004.

Cuentas Contingentes

Las cuentas contingentes mas representativas están conformadas por los Derechos Contingentes en contratos de Forward por operaciones de cobertura, los cuales pasaron de $15.122 millones en el 2002 a $32.879 millones en el 2003, así mismo se contemplan derechos contingentes por capitalizaciones de revalorización del patrimonio entre los años 1993-1995 por un valor de $15.173 millones.

El saldo de responsabilidades contingentes disminuyó de $52.341 millones a $26.251 millones entre los años 2002-2003. Dentro de este monto cabe resaltar el comportamiento de las responsabilidades contingentes por venta de cartera las cuales pasaron de $36.978 millones en el año 2002 a $10.058 millones en el 2003.

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PETROQUÍMICA COLOMBIANA

(Pesos millones) 1999 Marzo-00 2000 Marzo-01 2001 Marzo-02 2002 Marzo-03 2003 Marzo-04

Balance General

Efectivo y bancos 2,480 3,398 6,389 5,071 3,633 2,144 1,952 1,791 2,153 5,711 Exceso en tesoreria 17,654 8,907 17,583 6,251 17,609 14,849 7,104 4,226 4,756 3,657 Cartera 103,555 131,350 120,975 127,853 97,424 116,306 133,740 206,789 185,516 193,839 Inventarios 44,875 41,369 64,552 43,068 49,694 40,611 61,119 58,237 59,881 66,912 Otros Activos Corrientes 15,160 11,435 18,425 14,309 14,369 16,743 15,527 18,959 13,509 21,386 Ajuste por Inflación 2,1303,043 1,879 1,816 1,593 1,507 1,212 1,997 2,130 2,340

Total Activos Corrientes 186,766 198,589 229,803 198,369 184,322 192,160 220,655 292,000 267,945 293,844

Activo Fijo Bruto 88,391 94,160 91,902 93,845 159,138 159,167 174,049 174,252 178,553 178,798 Deprec. y agotamiento acumulados (54,335) (56,490) (60,667) (62,260) (68,192) (71,301) (80,349) (83,296) (92,645) (95,935) Proyectos 2,362 47,754 61,359 9,326 15,490 2,452 3,906 2,231 4,576 Ajuste por inflación 38,82238,684 36,937 37,477 34,208 35,357 34,633 35,822 34,143 35,002

Activo Fijo Neto 75,101 76,492 115,926 130,421 134,480 138,713 130,786 130,684 122,282 122,440

Diferidos Neto 1,589 6,440 3,762 24,049 19,510 18,684 19,376 17,676 13,882 12,679 Inversiones largo plazo - neto 5,126 16,134 16,458 16,458 21,776 21,776 44,294 45,400 43,269 42,085 Otros Largo Plazo 382 - 399 390 357 380 387 349 Ajuste por Inflación 4,666 5,446 6,305 7,098 8,130 8,753 7,993 8,062 7,790 7,797 Valorización activos fijos e Inversiones 36,34236,342 30,643 30,643 31,815 31,815 36,620 36,620 21,949 21,949

Otros Activos 48,104 64,362 57,566 78,247 81,621 81,028 108,639 108,139 87,277 84,858

TOTAL ACTIVOS 309,972 339,444 403,295 407,037 400,423 411,901 460,080 530,822 477,504 501,142

Deuda a corto plazo 96,445 128,907 136,272 103,212 119,062 103,801 106,896 110,724 73,523 95,889

Gastos Financieros por Pagar 3,604 2,678 3,206 2,884 2,561

Proveedores 33,253 28,037 64,368 51,042 47,349 55,458 64,372 111,567 123,628 118,897 Otros pasivos corrientes 15,250 16,348 13,688 23,192 15,237 25,640 18,968 33,545 29,255 28,543

Total Pasivos Corrientes 144,948 173,293 214,327 177,445 185,252 184,899 192,913 259,042 229,290 245,889

Deuda a largo plazo 15,748 13,898 49,409 94,026 86,076 88,116 89,196 81,718 80,454 77,995 Diferidos 21 73 9 10 5 5 3 3 - -Otros pasivos 14 14 12 12 1,776 1,753 18,953 13,597 1,764 1,764 Ajuste por Inflación 2,9853,018 2,842 3,011 3,550 3,499 3,168 3,074 2,633 2,515

Total Pasivo a Largo Plazo 18,801 16,970 52,272 97,059 91,408 93,374 111,320 98,392 84,852 82,273

TOTAL PASIVOS 163,749 190,263 266,600 274,504 276,659 278,273 304,233 357,433 314,142 328,163

Capital Pagado 18,662 18,662 18,662 18,662 18,662 18,662 18,662 18,662 18,662 18,662 Utilidad Periodo 5,056 (1,487) (13,473) (7,686) (22,412) 7,529 20,884 14,443 14,888 5,650 Utilidades Retenidas 34,921 39,977 39,977 26,504 26,504 4,092 4,092 24,976 24,976 39,863 Prima colocación acciones 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 Revalorización del Patrimonio 51,242 55,686 60,887 64,409 69,135 71,471 75,588 78,688 82,888 86,855 Superávit por Valorizaciones 36,34236,342 30,643 30,643 31,874 31,874 36,620 36,620 21,949 21,949

TOTAL PATRIMONIO 146,223 149,181 136,696 132,532 123,763 133,628 155,846 173,389 163,363 172,979

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Estado de Resultados

Volumen de Ventas 237,861 215,222 59,793 218,020 67,548 256,761 79,522 277,113 73,459

Ventas Nacionales 136,795 50,401 194,458 56,189 171,823 45,550 204,848 79,685 263,547 69,544 Ventas en el Exterior 153,263 58,208 203,256 42,122 171,016 49,896 245,873 94,320 349,963 107,132 Devoluciones y Descuentos (371)(1,801) (2,700) (627) (2,018) (531) (2,032) (1,192) (4,803) (1,202)

Ventas Netas 288,257 108,238 395,014 97,684 340,821 94,915 448,689 172,812 608,708 175,474

Costo de Ventas 96,746242,189 362,515 91,997 303,286 74,820 368,240 144,365 527,802 150,850

Margen Bruto 46,068 11,491 32,499 5,687 37,535 20,095 80,449 28,447 80,906 24,624

Gastos Administrativos 15,864 4,024 16,768 4,609 19,684 4,485 20,902 5,960 23,602 5,391 Gastos de Ventas 1,539 353 1,534 405 1,843 464 1,843 455 1,776 517 Depreciaciones 9,187 2,052 6,390 1,811 7,120 3,304 12,577 3,247 12,947 3,380 Provisiones de Cartera 633 - - 257 - 973 800 3,159 900 Otros (Ingresos) Egresos Operacionales (689)(14,523) (1,340) (141) (2,784) (1,135) (1,282) (833) (3,708) (459)

Utilidad Operacional 33,367 5,751 9,147 (996) 11,415 12,976 45,436 18,818 43,130 14,894

Gasto de Intereses y Comisiones 13,372 4,317 17,414 5,472 22,183 4,775 18,441 4,566 18,091 3,800 Diferencia en Cambio Neta 2,047 (959) (2,481) (958) 661 (246) (8) (1,791) 1,922 1,767 Ingresos Financieros (231)(1,976) (3,458) (166) (1,032) (149) 391 (73) (455) 120

Gasto Financiero Neto 13,443 3,128 11,474 4,347 21,812 4,380 18,825 2,702 19,558 5,688

Otros (Ingresos) Egresos No Operacionales (296)(3,769) (1,669) (79) (145) (125) (2,847) (51) (867) (117) Utilidad antes de impuestos y ajustes 23,693 2,919 (658) (5,265) (10,252) 8,721 29,459 16,167 24,439 9,323 Ajuste por Inflacion Neto (16,687) (4,406) (10,771) (2,421) (10,160) (599) (6,175) (962) (6,539) (2,774) Provisión Imporrenta 1,950 2,044- 2,000- 593 2,400 761 3,013 900

UTILIDAD NETA 5,056 (1,487) (13,473) (7,686) (22,412) 7,529 20,884 14,443 14,887 5,650

Flujo de Caja

Utilidad Operacional (EBIT) 33,367 5,751 9,147 (996) 11,415 12,976 45,436 18,818 43,130 14,894 + Amortiz.,Provisiones y otros ajustes 462 498 175 3,564 916 6,405 2,523 9,082 2,017 + Depreciaciones 2,2528,399 6,332 1,593 7,526 3,108 12,156 2,947 12,297 3,290

Generacion Interna 42,228 8,003 15,977 772 22,504 17,001 63,997 24,288 64,508 20,201

Capital de Trabajo

+ Aum. (Dism.) Cartera 47,104 27,795 17,420 6,879 (23,550) 18,881 36,316 73,049 51,776 8,323 + Aum.(Dism.) Inventarios 11,624 (3,506) 19,677 (21,485) (14,859) (9,082) 11,426 (2,882) (1,238) 7,031 + (Aum.) Dism. Proveedores (19,640) 4,893 (31,115) 13,326 17,018 (8,109) (17,022) (47,195) (59,257) 4,731 + (Aum.) Dism. Prepagos Proveedores (28,981) (21,834) 14,372 3,508 33,305 (4,448) (859) (5,943) (5,669) 6,529 + Otros Activos y Pasivos Corrientes (2,023)7,203 8,736 (14,937) (11,965) (6,898) (3,327) (11,544) (12,021) 14,052

Total Capital de Trabajo 17,310 5,325 29,091 (12,709) (51) (9,657) 26,533 5,485 (26,409) 40,665

- Otros Activos y Pasivos 2,456 2,954 2,733 20,063 17,556 708 (10,927) 5,912 20,520 (806) - Provision de Impuestos 1,950 2,044- (349) 2,000 4,542 2,400 761 3,013 900

Flujo de Caja Operacional 20,512 (276) (17,891) (6,233) 2,999 21,408 45,991 12,130 67,385 (20,558)

- Inversion en Activo Fijo y Proyectos (364) 3,406 48,903 15,547 28,808 6,193 8,037 1,656 4,283 2,590 - Aumento de Inversiones Permanentes 11,0081,398 11,332 5,259- 22,577- 1,106 (1,025) (1,184)

Total Inversiones 1,033 14,415 60,235 15,547 34,068 6,193 30,614 2,762 3,258 1,406

Flujo de Caja Libre 19,478 (14,691) (78,126) (21,780) (31,068) 15,216 15,377 9,367 64,127 (21,963)

+ Gasto Financiero Neto (13,443) (3,128) (11,474) (4,347) (21,812) (4,380) (18,825) (2,702) (19,558) (5,688) + Incremento en Financiación Neta 23,175 30,611 73,487 11,558 19,457 (13,220) (9,045) (3,650) (42,115) 19,906 + (Aum.) Dism. Prepagos Proveedores (28,981) (21,834) 14,372 3,508 33,305 (4,448) (859) (5,943) (5,669) 6,529 + Ingresos (Egresos) No Operac. 2963,769 1,669 (269) 145 4,073 2,847 51 867 117

Flujo Financiero (15,480) 5,945 78,054 10,449 31,094 (17,975) (25,882) (12,245) (66,475) 20,864

Flujo de Caja Disponible 3,998 (8,746) (72) (11,331) 26 (2,760) (10,505) (2,877) (2,348) (1,099) Dividendos (Capitalizacion) 4,963 0 - (0) (0) - - - -

-Flujo Neto (965) (8,746) (72) (11,331) 26 (2,760) (10,505) (2,877) (2,348) (1,099)

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Indicadores Financieros

Rentabilidad

Crecimiento en ventas 28.15% 50.20% 37.04% -9.75% -13.72% -2.83% 31.65% 82.07% 35.66% 1.54%

Margen Bruto 16.0% 10.6% 8.2% 5.8% 11.0% 21.2% 17.9% 16.5% 13.3% 14.0%

Margen Ebitda 14.6% 7.4% 4.0% 0.8% 6.6% 17.9% 14.3% 14.1% 10.6% 11.5%

Margen Operacional 11.6% 5.3% 2.3% -1.0% 3.3% 13.7% 10.1% 10.9% 7.1% 8.5%

Margen Neto 1.8% -1.4% -3.4% -7.9% -6.6% 7.9% 4.7% 8.4% 2.4% 3.2%

ROA 1.6% -1.8% -3.3% -7.6% -5.6% 7.3% 4.5% 10.9% 3.1% 4.5%

ROE 3.5% -4.0% -9.9% -23.2% -18.1% 22.5% 13.4% 33.3% 9.1% 13.1%

Liquidez

Razón Corriente 1.29 1.15 1.07 1.12 0.99 1.04 1.14 1.13 1.17 1.20

Prueba ácida 0.98 0.91 0.77 0.88 0.73 0.82 0.83 0.90 0.91 0.92

Actividad

Días período de cobro 129.33 109.22 110.25 117.80 102.91 110.28 107.31 107.70 109.72 99.42

Días período de pago 49.43 26.08 63.92 49.93 56.20 66.71 62.93 69.55 84.32 70.94

Días de Inventario 66.70 38.48 64.10 42.13 58.99 48.85 59.75 36.31 40.84 39.92

Endeudamiento

Endeudamiento (Pas/Act-Valoriz) 59.8% 62.8% 71.5% 72.9% 75.1% 73.2% 71.8% 72.3% 69.0% 68.5%

Pasivo corriente/Pasivo Total 88.5% 91.1% 80.4% 64.6% 67.0% 66.4% 63.4% 72.5% 73.0% 74.9%

Concentracion Pasivo Fin. C.P. 86.0% 90.3% 73.4% 52.3% 58.8% 54.1% 55.1% 58.2% 48.7% 55.8%

Pasivo Finaciero CP 96,445 128,907 136,272 103,212 122,666 103,801 109,574 113,930 76,406 98,450

Pasivo Financiero LP 15,748 13,898 49,409 94,026 86,076 88,116 89,196 81,718 80,454 77,995

Total Pasivo Financiero 112,194 142,805 185,681 197,238 208,742 191,917 198,770 195,648 156,861 176,444

Pasivos con Proveedores 33,253 28,037 64,368 51,042 47,349 55,458 64,372 111,567 123,628 118,897

Coberturas

EBITDA/Intereses 3.14 2.56 1.39 0.18 1.03 3.88 3.40 8.99 3.30 3.55

Free Cash Flow/Debt Service 1.45 -4.70 -6.81 -5.01 -1.42 0.86 0.55 1.47 1.04 -3.86

Ebitda/Debt 37.6% 22.4% 8.6% 1.6% 10.8% 35.4% 32.2% 49.7% 41.1% 45.8%

Debt/Equity 76.7% 95.7% 135.8% 148.8% 168.7% 143.6% 127.5% 112.8% 96.0% 102.0%