TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS E - 4 Revisión Anual 2006

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Andrés Felipe Aponte O. anaponte@brc.com.co María Carolina Barón cmbaron@brc.com.co

9 de febrero de 2007

Acta No. 466

TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS E - 4

Revisión Anual 2006

BRC INVESTOR SERVICES S.A. Tips A E - 4 Tips B E - 4 Tips C E - 4

TÍTULOS HIPOTECARIOS TIPS E - 4 AAA CCC CC

Él análisis contenido en este documento se basó en la información contenida en los Prospectos de Emisión de los Títulos Hipotecarios Tips E-4 así como el Reglamen o de las Universalidades y en el portafolio de cartera a titularizar, y en la evaluación, por parte de BRC Investor Services del comportamiento de los flujos de caja derivados de la cartera a titularizar en diferentes escenarios de tensión. , t

CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS:

Títulos: Títulos de Contenido Crediticio

Emisor: Titularizadora Colombiana S.A. Universalidad Tips E – 4.

Monto: 3.340.936.000 UVR

Clases: Tips A E – 4, Tips B E - 4, Tips C E – 4.

Series y Plazo: A 2008; 60 meses.

A 2013; 120 meses.

A 2018; 180 meses.

B 2018; 180 meses.

C 2018; 180 meses.

Tasa Facial: Tips A E – 4: A 2008: 7.0%

A 2013: 7.5%

A 2018: 8.25%

Tips B E – 4: B 2018: 16.5%

Tips C E – 4: C 2018: 35%

Periodicidad Pago de Intereses: Tips A E – 4: Mes Vencido. Timely Basis.

Tips B E – 4: Mes Vencido. Timely Basis.

Tips C E – 4: Mes Vencido. Ultimate Payment Basis.

Activo Subyacente: Universalidad TIPS conformada por los Títulos No VIS y Títulos VIS.

Universalidad VIS E_4: Cartera Hipotecaria Vis (Vivienda Interés Social) Universalidad No VIS E_4: Cartera Hipotecaria No Vis (Vivienda diferente a Interés Social)

Originadores: Banco Davivienda S.A.

Banco Granahorrar S.A.

Bancafé S.A.

Administradores de la Cartera: Banco Davivienda S.A.

Banco Granahorrar S.A.

Bancafé S.A.

Proveedor Mecanismo de Cobertura Parcial:International Finance Corporation (IFC)

Garante del Título VIS A: La Nación

Representante Legal de Tenedores: Helm Trust S.A.

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Fundamentos de la Calificación

La calificación asignada a los Tips A E-4 AAA en grado de

inversión, indica que la capacidad de repagar

oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta calificación en grados de inversión.

Para los Tips B E-4 la calificación asignada fue CCC en

grado de No inversión lo que indica una clara

probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera y la calificación asignada a los Tips C E-4 fue de CC en

grado de No inversión que se aplica a emisiones que son

subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que por lo tanto contarían con menos protección.

En el transcurso del 2006 se presentaron varios cambios significativos en el comportamiento de las variables que inciden en la calificación de los títulos que se están analizando. Por un lado, el exceso de

liquidez de la economía1 generó una reducción en las tasas de interés del mercado incluyendo las hipotecarias; esto permitió que un porcentaje nunca antes visto de deudores procedieran a negociar e inclusive prepagar los créditos que tenían con las diferentes instituciones financieras.

Por otro lado, en el mes de Agosto de 2006, el Banco de la República publicó la Resolución Externa No. 8 de 2006, por medio de la cual redujo la tasa máxima de interés remuneratorio para los créditos de vivienda No Vis, de 13,9% a 12,7% adicionales a la UVR y mantuvo en 11 puntos porcentuales adicionales a la UVR la tasa máxima de interés remuneratorio del crédito hipotecario de Vis.

Debido al alto prepago presentado en el año 2006, los diversos escenarios de estrés realizados por la calificadora incluyeron un análisis de la dinámica de estos títulos teniendo en cuenta el promedio de la tasa anualizada de prepago de los últimos 3 meses. Este promedio tendrá en cuenta en futuras revisiones la tendencia que presente este indicador que puede aumentar o disminuir el promedio de acuerdo a los últimos valores observados.

En la estructura de los Tips, el prepago se traslada automáticamente a los inversionistas. En este sentido, el prepago produce una disponibilidad de recursos adicionales para la universalidad Tips, con la que se efectúan pagos a los tenedores de los títulos en concordancia con el esquema de prioridad de pagos definido y el mecanismo de ajuste de balance; en el caso particular de los Tips E-4 el incremento de los pre-pagos tuvo como contrapartida una aceleración de la cancelación del principal a los tenedores de los títulos hasta el punto que la Serie A 2008 que tenía

1 Para más información sobre la reducción de tasas o el aumento de la liquidez en la economía colombiana referirse al “Informe de la Junta Directiva al Congreso de la República”, Banco de la República, marzo de 2006: http://www.banrep.gov.co/documentos/junta-directiva/informe-congreso/2006/congreso_mar_06.pdf

un plazo de 2 años ha sido cancelada en su totalidad, así mismo la duración de los Tips A 2013 se ha visto reducida.

Este comportamiento a pesar de generar riesgos de reinversión para los inversionistas, implica una reducción del riesgo crediticio para los Tips A en la medida que disminuye la incertidumbre y agiliza el retorno de la inversión y sustenta el mantener la calificación de AAA asignada inicialmente.

La disminución de la calificación de los Tips B E-4 al pasar de AA– (Doble A Menos) a CCC (Triple C) y el mantener la calificación de los Tips C-4 en CC se debe a que bajo los escenarios de tensión asumidos, los título Tips B E-4 y C E-4 presentan una muy baja capacidad de sostener comportamientos desfavorables de la cartera que junto a su subordinación al pago de los Tips A disminuye drásticamente su capacidad de soportar escenarios de estrés en las proyecciones realizadas por Titularizadora Colombiana y por la calificadora.

La asignación de las calificaciones se basó en las características de la cartera a titularizar y en la calidad del emisor donde fue considerado el sistemático y adecuado proceso de evaluación de los bancos originadores en términos de su capacidad de originación y de administración de la cartera a titularizar, así como su calidad en términos financieros. Se destaca la formalidad de los

mecanismos y procedimientos de control de Titularizadora que garantizan la ejecución de las diferentes actividades en los procesos de titularización.

Las características de la cartera titularizada en cuanto a la relación del valor del préstamo con respecto a la garantía, el nivel de madurez, el plazo, las moras presentadas, la ubicación geográfica, es consistente con los criterios de selección del emisor, además de proporcionar las condiciones adecuadas para mantener un comportamiento adecuado durante la vida de la emisión.

A partir de la actualización del modelo de proyección por parte de la Titularizadora Colombiana con los recaudos reales de la cartera hipotecaria y los pagos realizados a los tenedores, se efectuó un análisis separado para cada emisión, con el propósito de determinar el máximo nivel de incumplimiento que la estructura está en capacidad de asumir sin incurrir en el no pago frente a los tenedores de los títulos.

Con el propósito de determinar la capacidad de la estructura para asumir comportamientos desfavorables del portafolio de cartera, se utilizó el criterio de “Cobertura de la pérdida esperada del portafolio” y se estableció, de acuerdo con una matriz de calificación para los diferentes niveles de pérdida, la calificación de cada clase de título

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externas proporcionada por International Finance Corporation IFC y la Nación, en la estructura particular de la emisión en lo relacionado con las prioridades de pago, y administrador de la emisión, Titularizadora Colombiana.

Los mecanismos internos de cobertura de la emisión se fundamentan en el esquema de prioridad de pagos para la atención de los tres tipos de títulos y los compromisos de carácter administrativo de la Universalidad Tips. El sistema de subordinación del Tips B al Tips A, y el Tips C al Tips B, proporciona altos niveles de seguridad al Tips A. El sistema de cascada implementado a través del Ajuste de Balance de Capital Requerido entre el valor del activo productivo de las universalidades Vis y No Vis, frente al pasivo constituye un instrumento eficaz en la asignación de la disponibilidad de los recursos destinada a la atención de los pasivos y de los gastos a cargo de las universalidades.

Los mecanismos externos de garantía provienen del otorgamiento de garantías por parte de la Nación y el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC a los Títulos Vis A y No Vis A respectivamente, que son retitularizados para conformar la Universalidad Tips, con lo cual ésta última universalidad queda amparada igualmente por las mismas garantías mencionadas. Las garantías de la Nación y el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC son fundamentalmente mecanismos de liquidez para la estructura. La Nación garantiza el 100% de los títulos Vis A y la IFC el 2% de los títulos No Vis A.

El marco legal y regulatorio de la emisión derivado de la expedición de la Ley 546 de 1999, en virtud del cual los activos de las universalidades Vis 4, No Vis 4 y TIPS E-4 quedan completamente aislados del patrimonio de Titularizadora Colombiana y del patrimonio de los bancos originadores, es fundamental para el proceso de titularización. En este sentido, el riesgo legal implícito en el proceso de titularización se encuentra mitigado por el contexto regulatorio que enmarca la actividad de Titularizadora Colombiana y el proceso de titularización mismo.

Estructura de la Emisión

La calificación de riesgo de BRC INVESTOR SERVICES S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser

La emisión tenía un valor original de 2.386.024.000 UVR (Tabla 1). Dicho valor ha disminuido de manera más rápida a lo esperado como resultado de los importantes niveles de prepagos experimentados por el portafolio de cartera titularizado.

Tabla 1

Nov-03 Dic-06

Tasa Facial Fecha de Emisión Actualmente

A 2008 7,0% 1,169,571,000 0 A 2013 7,5% 841,082,000 394,770,651

TIPS A E-4

A 2018 8,25% 263,459,000 263,459,000

TIPS B E-4 B 2018 16,5% 46,600,000 21,467,825

TIPS C E-4 C 2018 35% 65,312,000 65,312,000

Total 2,386,024,000 745,009,476

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Según el informe mensual de la Titularizadora Colombiana a Noviembre 30 de 2006 se ha amortizado el 80,65% del capital de la cartera No Vis frente a una amortización esperada del 46,38%. Para la cartera Vis la amortización observada fue del 46,93% frente a un nivel esperado del 33,7% (Ver Gráfico 1).

Gráfico 1

Amortización de Capital Acumulada a Noviembre 30 de 2006

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

La amortización de la cartera ha sido más ágil como resultado de la disminución de las tasas hipotecarias en el sector financiero colombiano, ante la alta liquidez presente en la economía. Esta reducción incentivó a un gran número de deudores a negociar las tasas de los créditos con los bancos emisores o en su defecto a pre-pagar la deuda haciéndose a una nueva obligación con otra entidad que le ofreciera mejores condiciones como se puede observar en los Gráficos 2, 3 y 4.

En los Gráficos 2, 3 y 4 también es claro que las tasas anualizadas de prepago han sido superiores a las esperadas por la Titularizadora Colombiana especialmente en la cartera NO VIS que se registró ante los ajustes del Banco de la República en la tasa de interés máxima remuneratoria para vivienda NO VIS.

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Gráfico 2

Tasa Anualizada de Prepago Cartera VIS

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Gráfico 3

Tasa Anualizada de Prepago Cartera NO-VIS

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Gráfico 4

Tasa Anualizada de Prepago Cartera Total

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

La emisión cuenta con tres clases de títulos: Tips A E – 4: título senior, que se subdivide en tres series, diferenciadas por el plazo, A-2008 60 meses, A-2013 120 meses, A-2018 180 meses. El servicio de la deuda correspondiente a estos títulos tiene prioridad de pago dentro del esquema de pagos de la estructura. Tips B E – 4: título subordinado al Tips A, tiene un plazo de 180 meses. El servicio de la deuda de éste está subordinado al pago oportuno de intereses y capital programado del TIPS A. Tips C E – 4: Título subordinado a las otras dos clases. El activo subyacente de la emisión Tips E-4 está conformado por Títulos Vis y los Títulos No Vis, los que junto con los Tips en el pasivo, conforman la Universalidad Tips E – 4 (Gráfico 5).

A su vez los títulos Vis y No Vis están estructurados en dos universalidades diferentes, Universalidad Vis E – 4 y

por cartera hipotecaria, la primera cartera Vis y la segunda cartera No Vis. Sobre estas universalidades están diseñados los mecanismos de garantía proporcionados por IFC y por la Nación, garantía administrada por el Fogafin. El título No Vis A se encuentra amparado por el Mecanismo de Cobertura Parcial IFC y el Título Vis A por la garantía de la Nación. Al retitularizar estos títulos en la Universalidad Tips E – 4, la emisión queda automáticamente cobijada por los mismos mecanismos.

Gráfico 5

Estructura Emisión Tips E-4

Vendedores Autorizados de Cartera

Compra de Créditos Hipotecarios

VIS

Compra de Créditos Hipotecarios No VIS Créditos Hipotecarios VIS Garantía Nación

Mecanismo de Cobertura Parcial IFC Título VIS A

Título VIS B

Título No VIS A Título No VIS B Créditos Hipotecarios No VIS Título No VIS C

Fondo de Reserva No VIS

Título VIS A

Título VIS B Título No VIS A Título No VIS B Título No VIS C TI P S Cl as e A S e ri es 2008, 2 013, 2018 TIPS B TIPS C

Universalidad VIS E-4 Universalidad No VIS E-4

R e ti tu la ri z a c n T ít u lo s N o V IS R e tit u la ri z a c n T ít u lo s V IS

Universalidad TIPS E-4

Activo Pasivo Activo Pasivo

Activo Pasivo

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Mecanismos de Cobertura:

Mecanismos Internos:

El mecanismo de cascada de pagos implementado en la estructura de la titularización permite definir claramente la forma en que los recursos que ingresan a cada una de las universalidades, derivados de los activos subyacentes correspondiente, son aplicados a los títulos emitidos con base en una prioridad de pagos e igualmente con base en el mecanismo de ajuste de balance, que será explicado más adelante en este documento. El orden de prioridad de pagos de los Tips está en perfecta concordancia con la prioridad de pagos de cada una de las universalidades Vis y No Vis. Los pagos realizados en concordancia con el orden de prioridad provienen del recaudo de la cartera de la Universalidad No Vis.

El flujo recaudado en las universalidades Vis y No Vis será la fuente de recursos para atender los pagos y compromisos de la universalidad Tips E – 4.

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un equilibrio adecuado entre el valor de los activos que soportan la emisión y el valor de los pasivos de la misma.

El Ajuste de Balance de Capital Requerido evita que excesos de liquidez derivados de la realización de prepagos en la cartera, sean destinados a cubrir obligaciones de los Tips B y Tips C, y por el contrario permite que los mismos sean destinados a prepagar los Tips A, de tal forma que el activo subyacente y el pasivo de cada una de las universalidades se mantenga en equilibrio.

Desempeño del Portafolio de Cartera a Titularizar

La calificación de riesgo de BRC INVESTOR SERVICES S.A. - Sociedad Calificadora de Valores - es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser

La capacidad de la estructura para asumir comportamientos desfavorables del portafolio de cartera titularizada, se utilizó el criterio de “Cobertura de la pérdida esperada del portafolio” y así establecer, de acuerdo con una matriz de calificación para los diferentes niveles de pérdida esperada, la calificación de cada clase de título. Lo anterior, se realizó en comparación con lo observado y evaluado en el momento inicial de la titularización.

La pérdida esperada para un portafolio de cartera hipotecaria es el producto de la probabilidad de incumplimiento por el porcentaje de pérdida dado el incumplimiento o por uno menos la tasa de recuperación del portafolio. Entre más alto el nivel de pérdida que pueda soportar la estructura, más alta será la calificación del título.

Pérdida esperada = (probabilidad de incumplimiento) * (1

tasa de recuperación) -

En este sentido, las estructuras AAA a nivel local, deben estar en capacidad de atender oportunamente el servicio de la deuda en el peor escenario de probabilidad de incumplimiento y de pérdida dado el incumplimiento. Es decir, los mecanismos diseñados de cobertura deben proveer la protección necesaria para afrontar los niveles de pérdida esperada asociados a la calificación asignada.

Ahora bien, usualmente el peor escenario debe estar definido de acuerdo con los “peores niveles históricos presentados en la industria en cuanto a probabilidad de incumplimiento y al porcentaje de recuperación”. Los escenarios de tensión elaborados por BRC Investor Services S.A. involucran niveles de probabilidad de incumplimiento cercanos a los presentados durante la crisis financiera de 1998/99. Con relación al porcentaje de pérdida dado el incumplimiento, se consideraron los costos involucrados en el proceso de recuperación de un crédito, asumiendo que todos los créditos inician un proceso de recuperación de la propiedad otorgada en garantía, y asumiendo el mayor nivel pérdida de valor de mercado de la propiedad; ambos factores son comparables a los experimentados durante el mismo periodo de crisis.

Gráfico 6

Cartera Total en Mora Mayor a 30 días

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Gráfico 7

Cartera Total en Mora Mayor a 120 días

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Como se observa los indicadores de mora mayor a 30 y a 120 días (Gráfico 6 y 7), se han comportado en forma favorable, en niveles inferiores al escenario menos ácido planteado originalmente. Esto ha incidido en una disminución significativa de la pérdida esperada del portafolio.

El incremento que se observa desde abril de 2006 se debe al prepago que al disminuir el denominador tiene un efecto directo en la relación Cartera en mora mayor a 30 y 120 días.

Activo Subyacente

El activo subyacente de los Tips están conformados en la Universalidad Tips E – 4, constituidos por los títulos hipotecarios Vis y No Vis. Estos títulos a su vez, tienen como activo subyacente los créditos hipotecarios Vis y No Vis respectivamente en la Universalidad Vis E – 4 y Universalidad No Vis E -4.

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Tabla 2

Participación por Banco

(Información con corte a 31 de Octubre de 2006) Saldo de capital

en UVR

% participación por Emisión

Bancafe 382,865,471 51.4% Davivienda 149,489,242 20.1% Granahorrar 213,112,292 28.6% TIPS E4

(Noviembre 2003)

Fuente: Titularizadora Colombiana S.A.

Administración de la Emisión

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