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María Carolina Barón
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Abril 2006
SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA
Revisión Anual
BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN CALIFICACIÓN
Primera Emisión Sindicada de Bonos Corona $40.000.000.000 AA + (Doble A más)
Historia de la calificación. AA+ (Doble A más) Marzo 2005 AA+ (Doble A más) Marzo 2004
AA+ (Doble A más) Diciembre 2001
La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 2001, 2002, 2003, 2004 y de prueba a Diciembre de 2005 del emisor, los flujos de caja proyectados para la emisión por parte del emisor, y las tensiones a que fueron sometidos por BRC.
CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS
Títulos:
Bonos
Ordinarios
Empresas emisoras:
Colcerámica S.A., Sumicol S.A., Locería Colombiana S.A., Electroporcelana Gamma
S.A.
Monto:
$
40.000.000.000
Plazo específico:
10 años (subseries D1 y D2)
Denominación:
IPC + 6,85%
Pago de intereses:
Trimestre vencido (abril, julio, octubre y enero) sobre $ 11.200.000.000 y año
vencido (abril) sobre $ 28.000.000.000
Pago de Capital:
Al vencimiento
Garantía:
Aval del 100% del principal e intereses por parte de Organización Corona S.A.
(Holding)
Administrador:
DECEVAL
Representante tenedores:
Helm Trust S.A
1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN
Una vez revisado el desempeño financiero y operacional de las compañías que participan en la Primera Emisión Sindicada de Bonos Corona y teniendo en cuenta el aval ofrecido por la Organización Corona S. A. (en adelante OCSA), con el cual se respalda el 100% de la emisión, BRC Investor Services S. A. ha decidido mantener la calificación de AA + (Doble A más) a la PRIMERA EMISIÓN DE BONOS ORDINARIOS CORONA. La calificación indica una buena capacidad para repagar oportunamente capital e intereses con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas en la categoría más alta.
La calificación se fundamenta en el desempeño operacional y financiero de las diferentes empresas que participan en la emisión ponderando el peso de cada una dentro de la estructura. Del mismo modo se tiene en cuenta el aval ofrecido por la Organización Corona ante eventuales incumplimientos por parte de alguna de las compañías sindicadas, el cual se encuentra respaldado por sus bajos niveles de endeudamiento (la deuda financiera de la
con el desempeño operacional y rentable de las sociedades vinculadas.
La calificación asignada a la presente emisión está fundamentada, entre otros aspectos, en la evolución positiva de los ingresos operacionales de las compañías durante el año 2005, hecho que refleja la implementación de estrategias comerciales de largo plazo que les ha permitido diversificar sus ventas hacia otros países (a pesar de la fuerte competencia), al tiempo que se mantiene su participación en el mercado local.
Cabe destacar el positivo desempeño de las ventas nacionales, en donde la mayoría lograron tasas de crecimiento superiores a las registradas en años anteriores, como consecuencia de una orientación constante hacia la innovación y calidad en sus productos, fuertes canales de distribución, y un efecto positivo sobre el mercado gracias al crecimiento del sector de la construcción.
egresos (entre los cuales se encuentran los gastos por intereses), ocasionó un desempeño positivo en los resultados netos, permitiendo que mejoraran los indicadores de rentabilidad.
Por otro lado, los indicadores de cobertura de la deuda presentaron una evolución positiva, llegando a niveles superiores a los observados un año atrás. Esto se explica gracias al incremento de los recursos generados por las empresas, y a un nivel estable del endeudamiento financiero.
Las empresas que respaldan esta emisión continúan realizando inversiones en capital fijo, con el fin de optimizar sus procesos de producción e innovación tecnológica, lo cual a su vez se traducirá en aumentos de rentabilidad, tal como se dieron en el 2005, y en mayores niveles de capacidad instalada que en algunos casos empieza a hacerse inminente su necesidad. Con respecto a los recursos para realizar dichas inversiones, la política de la Organización continúa siendo la de financiar el 50% mediante generación interna de recursos, y el resto con endeudamiento externo.
Uno de los factores que afectó los resultados de este grupo económico en el 2005, y que lo había afectado también el año anterior, fue la revaluación del peso colombiano, especialmente a aquellas compañías con vocación exportadora (tales como Colcerámica y Locería Colombiana). Por esta razón, la organización decidió efectuar operaciones de cobertura (tales como Operaciones de Cumplimiento Financiero), con el fin de mitigar el impacto de la fluctuación de la tasa de cambio.
A pesar del buen desempeño financiero del grupo en el último año, la calificadora considera que es necesario una mayor consolidación de los resultados en el mediano plazo. A esto se debe agregar que es importante que las compañías aumenten la diversificación de sus ventas, con el fin de que, un ciclo recesivo del sector de la construcción no afecte en forma drástica los ingresos totales de las compañías.
Las Compañías
Durante el año 2005, Colcerámica llevó a cabo un proyecto de escisión patrimonial con Locería Colombiana, en donde la primera recibió algunas cuentas por cobrar, un porcentaje del patrimonio y el total del pasivo pensional de la segunda, asumiendo la totalidad de esta carga. Gracias a lo anterior,
Locería Colombiana presentó una disminución en su
endeudamiento de largo plazo (no financiero), favoreciendo así sus indicadores de cobertura; mientras que el pasivo total de Colcerámica no presentó cambios significativos, e inclusive redujo 5.6% su endeudamiento de largo plazo, gracias a la amortización de obligaciones financieras. En opinión de la calificadora dicha operación (que fue de carácter financiero, es decir, sin traslados de orden operativo), fue beneficiosa para Locería Colombiana, y no deterioró la calidad crediticia de Colcerámica.
Colcerámica
Para Colcerámica, el 2005 fue un año en el que su desempeño operacional presentó una evolución positiva, a
pesar de que la compañía, por su naturaleza exportadora, experimentó un efecto negativo en sus ingresos, debido a la apreciación de la moneda. Dicho efecto fue parcialmente mitigado por las operaciones de cobertura, decisión que, en opinión de la calificadora, se tomó con algún rezago frente a la dinámica del mercado.
Colcerámica adquirió el 34% de Mansfield, empresa en Estados Unidos cuyos resultados fueron positivos y muy superiores a los previstos a comienzos del año. Por otro lado, las ventas nacionales experimentaron un alto crecimiento, impulsado en parte por el auge de la construcción.
Lo anterior, sumado a una disminución en gastos administrativos y de ventas permitió un aumento de su utilidad neta, la cual alcanzó los niveles de $44.457 millones al cierre del año, es decir $31.300 más que el año anterior.
No obstante, las cuentas de capital de trabajo muestran un deterioro, explicado también por un mayor nivel de inversión ($48.865 millones), que deterioró el flujo de caja neto.
A futuro, se espera que la compañía consolide su expansión hacia mercados internacionales, con el fin de que un eventual deterioro en la tasa de crecimiento de las ventas nacionales, no afecte la generación interna de recursos. La calificadora hará especial seguimiento a la dinámica del negocio en Estados Unidos a través de Mansfield, ya que lo considera como una fuente potencial e importante de crecimiento de la compañía.
Locería Colombiana
Durante el último año, los ingresos de Locería Colombiana aumentaron (pese a la revaluación del peso), gracias al cambio de estrategias administrativas y comerciales en su filial en México.
En el mercado nacional se presentó un comportamiento positivo de las ventas, gracias a cambios en la regulación nacional, con el fin de controlar el dumping en lozas y vajillas provenientes de China, cambios cuyos efectos se verán más claramente a lo largo del 2006.
A la nueva regulación se debe agregar un cambio de estrategias. Locería Colombiana empezó a trabajar en líneas de producción más rentables, con diseños innovadores y una mayor calidad en lozas y vajillas; estrategia que probó ser efectiva, en la medida en que los resultados en los márgenes de rentabilidad fueron positivos.
Como se mencionó anteriormente, la operación con Colcerámica fue positiva para la compañía, y en términos generales, todos los indicadores de cobertura de deuda mejoraron. No obstante, es necesario un cambio positivo en las cuentas de capital de trabajo, que durante los últimos años han presentado un deterioro, arrojando un flujo de caja neto negativo.
Sumicol
Sumicol presentó un leve deterioro en la tasa de
superiores al 10%. Este comportamiento estuvo acompañado por una menor tasa de crecimiento en los costos de producción lo que permitió que el margen bruto se incrementara entre 2004 y 2005. Sin embargo, la utilidad neta disminuyó 14.57% con respecto a lo observado en el 2004, cambio explicado por un mayor pago de impuestos (que pasó de $926 millones a $1.938 millones)1.
Con relación al flujo de caja operacional, Sumicol registró un aumento con respecto a años anteriores, mientras que el flujo de caja neto continuó presentando resultados negativos, lo cual se explica por una menor entrada de recursos adquiridos a través de deuda, así como un incremento de los cargos no operativos.
No obstante, los indicadores de cobertura de deuda permanecen en niveles adecuados, dado que el nivel de endeudamiento se mantuvo relativamente estable.
3
A largo plazo, es importante que las inversiones realizadas, especialmente en las nuevas plantas, se traduzcan en una mayor generación de recursos para la compañía, dado que ésta, como proveedora de las demás compañías, es fundamental dentro de la estructura de la Organización.
Gamma
La compañía Gamma también tuvo una evolución positiva en sus ventas y en los resultados netos, que son muy superiores a los observados un año atrás, consolidando así la recuperación que se viene presentando desde el año 2003, año en que la compañía presentó pérdidas netas por un valor de $147 millones.
Dichos resultados se tradujeron en un aumento de los indicadores de rentabilidad, que a excepción del margen bruto, presentaron un incremento respecto a lo observado en años anteriores. No obstante, es importante que la compañía consolide el crecimiento de las ventas por sus exportaciones, con el fin de que un aumento en los costos de venta, no deteriore su nivel de margen bruto.
Organización Corona S. A.
Por último, la Organización Corona S. A. (en adelante OCSA), también presentó un desempeño favorable en el último año. Particularmente, sus ingresos totales, que provienen de regalías, arrendamientos, ingresos financieros y de la participación accionaria que la Compañía tiene en las diferentes empresas de la organización, ascendieron a $92.830 millones al cierre del 2005, lo que representó un incremento del 40% con respecto al año anterior. Lo anterior, acompañando de una disminución de los gastos de administración y ventas, permitió un aumento de la utilidad neta, sumando $90.467 millones a Diciembre de 2005, $46.400 más que el año anterior.
1 Se explica por un aumento en los gastos no deducibles de
impuestos, que ascendieron a $3.730 millones de pesos al cierre del año 2005.
Con relación al pasivo financiero, esta compañía registró un aumento durante el último año2, en términos generales el endeudamiento de la compañía continua siendo bajo, con un indicador de pasivo total / patrimonio de 6.54%. En este punto es necesario mencionar que OCSA continua fortaleciendo su patrimonio, el cual se ubicó en $521.017 millones al cierre del año 2005, gracias a la capitalización continua de utilidades.
Para el siguiente año se espera que tanto el grupo como cada una de sus compañías mantengan la tendencia que registraron durante el 2005, fortaleciendo en cada uno de los casos la presencia que han adquirido en el mercado internacional y fortaleciendo su trabajo en el mercado nacional.
2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN
La presente emisión se estructuró a partir del mecanismo normalizado por la Resolución 0135 de 2001 expedida por la Superintendencia de Valores que se denomina emisión sindicada, en la cual se establece que se debe cumplir con cualquiera de los siguientes dos requisitos para realizar una emisión sindicada:
• La emisión debe ser avalada por un tercero que no se constituya como emisor.
• Los emisores deben responder solidariamente por el 100% del monto emitido.
Gráfica 1. Composición de la Segunda Emisión Sindicada de Bonos Corona
SEGUNDA EMISIÓN SINDICADA BONOS CORONA. PROPORCIÓN POR EMISOR
Colceramica 75.0% Locería
12.5%
Sumicol 7.5%
Gamma 5.0%
Fuente: Organización Corona
En este caso, cada compañía emisora se compromete a responder por los montos establecidos a su cargo únicamente, por lo que no existe entre ellas solidaridad alguna. Sin embargo, la emisión cuenta con el Aval de OCSA, sobre la totalidad del capital e intereses que hayan de pagarse para atender la Emisión Sindicada en los eventos en que se presente un incumplimiento de alguna de las compañías emisoras y respecto de la parte de los recursos
que en cada caso hagan falta para cumplir las obligaciones frente a los inversionistas que en dicho momento fueran exigibles. Para efectos de la Segunda Emisión Sindicada Bonos Corona, las Compañías Emisoras celebraron un acuerdo escrito de sindicación con base en el cual se han definido los términos y condiciones de la Emisión.
El monto de la emisión asciende a cuarenta mil millones, consta de dos series 1 y 2 distribuidas en cuatro subseries, diferenciadas por tasa que otorgarían rendimientos sujetos a la DTF e IPC, respectivamente. El plazo de redención de los bonos ordinarios puede ser de tres, cinco, siete y diez años contados a partir de la fecha de emisión.
3. LA INDUSTRIA
Durante el último año, el desempeño financiero de las compañías emisoras estuvo influenciado por dos factores económicos externos. El primero, la evolución positiva del sector de la construcción y la remodelación a nivel nacional, en el que las compañías emisoras se desenvuelven. El segundo, la revaluación del peso, que afectó en forma diferente a cada empresa (según su grado de orientación hacia mercados externos); pero que fue parcialmente mitigado gracias a las coberturas financieras que fueron estratégicamente implementadas por la Organización Corona.
Manteniendo la tendencia que venía presentando el año anterior, en el 2005 el sector de la construcción presentó crecimientos positivos, llegando a registrar un crecimiento del 12.57%3, aportando el 0.69 del crecimiento total del PIB en dicho periodo.
Las proyecciones de Camacol4 para el año 2006 son favorables, con un crecimiento del 7,5% para la construcción. A pesar de ser positiva, la menor tasa de desempeño del sector, estaría explicada por un menor crecimiento de las Edificaciones, las cuales han presentado algunos signos de saturación. Particularmente, según datos del DANE, la variación de 12 meses para el área licenciada y el área nueva de Censo presentaron disminuciones de 4.84% y 0.59% respectivamente (medidas en el tercer trimestre del 2005).
Otro factor favorable para el sector de la construcción es la disminución de las tasas de interés, las cuales han llegado a niveles reales históricamente bajos para el sector hipotecario.
Ahora bien, por su naturaleza, el comportamiento del sector de la construcción ha tenido un efecto positivo sobre los ingresos de las Compañías Emisoras, especialmente aquellas cuyos productos están relacionados directa o indirectamente con el área de construcción y remodelación (Colcerámica,
3Fuente: DANE. Cambio porcentual Diciembre 2004 vs.
Enero-diciembre 2005
4 CAMACOL: Cámara Colombiana de la Construcción.
Arcesa, Gamma), así como Sumicol, empresa proveedora de materias primas.
Por otro lado, al cierre del año 2005, la tasa de cambio presentó una revaluación del 4.4%, lo cual afectó a las compañías de la Organización Corona que presentan una vocación exportadora. No obstante, es importante señalar que este efecto fue parcialmente mitigado con operaciones de cobertura sobre el 40% de los ingresos en dólares (en su mayoría Forwards de Cumplimiento financiero), que fueron constituidos con entidades financieras colombianas.
Para el año 2006, la Organización Corona continuará realizando coberturas de este tipo, con el fin de disminuir el impacto de la fluctuación de la tasa de cambio sobre los ingresos en dólares.
4. ANÁLISIS DOFA Debilidades
¾ Exposición de los ingresos en dólares, a pesar de las operaciones de cobertura financiera.
¾ Deterioro en los últimos años de las cuentas de capital de trabajo.
¾ Limitada experiencia en gestión de compañías manufactureras localizadas fuera del país.
¾ Para Sumicol una alta dependencia de ColCerámica ¾ Gamma, concentración de sus ventas en un solo cliente. ¾ Locería, limitación de oferta de materia prima,
especialmente cartón.
¾ Por la naturaleza del mercado, altas necesidades de inversión en capital fijo e innovación tecnológica, que requieren grandes recursos.
Oportunidades
¾ Crecimiento de los ingresos por exportaciones, gracias a la implementación de estrategias comerciales, administrativas y logísticas.
¾ La consolidación de las alianzas estratégicas con importantes fabricantes de productos cerámicos y grandes distribuidores permitirán incrementar la participación de las exportaciones.
Fortalezas
¾ Reconocimiento y prestigio.
¾ Conocimiento y tradición en el mercado. ¾ Capacidad técnica
¾ Capacidad de inversión ¾ Flexibilidad financiera ¾ Orientación hacia el cliente
¾ Consolidación de la participación del mercado nacional y clara vocación exportadora.
¾ Alta experiencia de la Gerencia
¾ Respaldo, solidez y flexibilidad financiera de la Holding ¾ Estrategias de grupo coordinada por la Holding.
¾ Oferta de un portafolio integrado de productos acorde con estándares internacionales.
¾ Buen nivel tecnológico.
¾ Plantas de producción con tecnología de punta y actual proceso de ampliación y construcción de plantas. ¾ Diversificación de productos y mercados.
¾ Alianzas estratégicas con distribuidores y fabricantes en otros países.
Amenazas
¾ Mercado de remodelación en Colombia altamente competido.
¾ Incremento de las importaciones, principalmente de los productos elaborados por Locería, en un ambiente de revaluación del peso colombiano.
¾ Mayores costos de transporte en el suministro de materias primas por riesgo de orden público en las carreteras Colombianas.
¾ Desaceleración del crecimiento del sector de la construcción en Colombia.
5. COLCERÁMICA S.A.
5
La actividad económica de ColCerámica S.A. se desarrolla dentro del marco de la industria de la construcción, especialmente en la producción y venta de piezas terminadas para construcción de baños, cocinas y demás usos de piezas cerámicas.Durante el último año, Colcerámica experimentó una evolución positiva en sus estados financieros, lo cual se explica por el crecimiento en ventas, pero principalmente por una reducción en los gastos administrativos y otros egresos operacionales, lo que le permitió incrementar su utilidad operacional y su utilidad neta.
Es importante anotar que las estrategias comerciales de largo plazo de la compañía, se enfocan hacia la expansión internacional, pero manteniendo su importante participación en el mercado colombiano, la cual ha sido estable durante los últimos años.
No obstante, los ingresos por exportaciones (que actualmente representan más del 35% de las ventas) disminuyeron 3.16% entre Diciembre de 2004 y Diciembre de 2005, dinámica explicada parcialmente por la revaluación del peso, a pesar de las operaciones de cobertura financiera realizadas durante el 2005.
Cabe anotar que durante el 2004, Colcerámica obtuvo, a través de la sociedad Ceramicorp Inc., el 34% de participación en Mansfield, empresa estadounidense con más de 70 años de experiencia, lo que se constituye como una oportunidad para la compañía, en la medida en que existen sinergias en relación con los procesos de manufactura y distribución. Es así como los resultados de dicha operación durante el 2005 fueron buenos, con ingresos superiores a $45.000 millones, es decir, por encima de las proyecciones realizadas por la compañía un año atrás. No obstante, en opinión de Colcerámica, “permanentemen e se encuentran
puntos de mejora sobre los cuales el equipo humano del negocio se encuentra trabajando”, cuyos resultados se consolidarán durante el 2006.
Por otro lado, producto de una decisión estratégica, la compañía vendió su participación en las compañías Mancesa Inc. y Orchid Ceramics, dado que los resultados no habían sido los esperados.
Igualmente, vale la pena destacar el proceso de diversificación geográfica de la compañía, que se evidencia en un aumento del valor de las exportaciones a otros países como Chile, Ecuador y Venezuela, pero manteniendo la estrategia a largo plazo de aumentar su participación en el mercado estadounidense, el cual ha dado buenos resultados en el último año.
Por otro lado, las ventas en el mercado nacional, en donde Colcerámica tiene una fuerte participación (más del 80% en la línea de porcelana, revestimientos y grifería tiene el 60% y el 51%, respectivamente), aumentaron más del 15%, lo cual cobra especial importancia si se tiene en cuenta que representan el 70% de los ingresos de la compañía. En este punto, vale la pena anotar que el ciclo expansivo del sector de la construcción en Colombia ha tenido efectos positivos sobre las ventas.
Lo anterior, sumado a una mayor productividad de Colcerámica, gracias a una contracción de los gastos administrativos y otros operacionales, permitió una evolución positiva de sus márgenes de rentabilidad, que se ubicaron en niveles muy superiores a los observados durante los últimos cinco años.
No obstante, en términos de caja, aunque la empresa tuvo un buen desempeño operacional, el mayor nivel de inversiones y un menor endeudamiento, presionó el nivel de liquidez de la compañía. A futuro, se espera que continúe el comportamiento favorable de las cuentas de capital de trabajo, lo cual, sumado a un mayor nivel de EBITDA, permitirá mantener los buenos resultados observados en años anteriores.
Con respecto al endeudamiento, durante el último año Colcerámica adelantó un proyecto de escisión con Locería Colombiana donde actuó como beneficiaria al recibir algunas cuentas por cobrar, un porcentaje del patrimonio y el total del pasivo pensional, asumiendo la totalidad de esta carga y mejorando la prenda general de este tipo de acreedores. La operación fue de orden únicamente financiero, por lo cual, no representó sinergias o traslados de orden operativo.
No obstante, es necesario recalcar que la compañía no presentó grandes cambios en el nivel de endeudamiento (el pasivo total aumentó 2.2%), dado que amortizó más de $19.000 millones en créditos financieros de largo plazo. En términos generales, los indicadores de cobertura de la deuda presentaron una evolución positiva, dado que el endeudamiento total no presentó grandes cambios, y además estuvo acompañado de un mejor desempeño en términos de generación de recursos.
La producción de ColCerámica está dividida en tres líneas principales:
• Porcelana sanitaria • Revestimientos • Grifería
Al igual que en años anteriores, la línea de revestimientos lidera las ventas nacionales, con un participación de más del 50% de los ingresos. Por su parte, más del 60% del valor de las exportaciones están representadas en ventas de Porcelana Sanitaria.
Unidades de Negocio
Porcelana Sanitaria:
Actualmente, las ventas de porcelana sanitaria representan el 37% de los ingresos totales de ColCerámica. Al igual que en años anteriores, la estrategia de largo plazo es ampliar sus ventas en el mercado internacional, especialmente en Estados Unidos.
Gráfica 2. Porcelana sanitaria. Evolución de las ventas por destino ($ millones)
$ 93 $ 88
$ 95 $ 110
$ 134
$ 130
$ -$ 50 $ 100 $ 150 $ 200 $ 250 $ 300
2003 2004 2005
Mi le s d e Mi llo n es d e P e so s
Exportaciones Ventas Nacionales Fuente: ColCerámica Cálculos y Gráficos: BRC Investor Services S. A.
Durante el último año las ventas al exterior, medidas en pesos, presentaron una disminución de -3.2%, explicado parcialmente por la revaluación de la moneda, ya que en términos de unidades (cantidad vendida) presentaron un crecimiento positivo. Por otro lado, las ventas nacionales aumentaron 15,6% durante el último año, manteniendo su participación en el mercado colombiano, con más del 80% del total de ventas.
Dentro de los aspectos positivos cabe resaltar el posicionamiento de la marca dentro del mercado nacional, así como su importante red de distribución. No obstante, la creciente competencia, tanto nacional como internacional, es una amenaza permanente dentro de esta línea de negocios, razón por la cual, es importante que Colcerámica continúe con sus planes ampliación de mercados y de reducción de costos.
Así mismo, cabe anotar que durante el último año Colcerámica continúo realizando inversiones por un valor aproximado de $30.700 millones, con el fin de ampliar la capacidad de producción y mejorar la eficiencia, en sus plantas de Madrid y Girardota. Para el año 2006, el Capex aprobado es de $14.300 millones, en el que se destaca la inversión destinada para la reducción de costos (roturas).
Gráfica 3. Porcelana Sanitaria Capacidad de Producción. 218.925 306.075 319.800 280.700 280.200 319.800 -100.000 200.000 300.000 400.000 500.000 600.000 700.000
2.005 2006 p 2007 p
# U
n
id
ad
es
Planta Madrid Planta Girardota
Fuente: ColCerámica
Cálculos y Gráficos: BRC Investor Services S. A.
Revestimientos:
Las ventas por revestimientos representan el 48,7% de los ingresos totales de Colcerámica. Durante el último año, el mercado nacional aumentó 13%, alcanzando $238 miles de millones, lo cual fue superior a las proyecciones de la compañía. Lo anterior cobra especial importancia, dado que este mercado, en donde Colcerámica ha mantenido una participación del 51%, representa el 75,5% de los ingresos de esta línea.
Gráfica 4. Revestimientos. Evolución de las ventas por destino ($ millones)
$ 55 $ 70
$ 77
$ 238
$ 207 $ 210
$ -$ 50 $ 100 $ 150 $ 200 $ 250 $ 300 $ 350
2003 2004 2005
M ile s de M il lo n e s de pe so s
Ventas Nacionales Exportaciones Fuente: ColCerámica
Por otro lado, las exportaciones de este tipo de productos presentaron un comportamiento positivo durante el último año, con un crecimiento del 10%.
En conclusión, a pesar de que la línea de Revestimientos se enfrenta a competidores con bajos costos de producción (especialmente de países asiáticos) durante el último año tuvo un desempeño positivo tanto en el mercado nacional como en el internacional. En el futuro, la compañía espera consolidar sus ventas tanto en el mercado nacional (a través de compañías de retail, tales como Arcesa y Home Center), como en el mercado internacional, especialmente Estados Unidos y el Mercado Andino.
Gráfica 5. Revestimientos. Capacidad de Producción (M2 al mes).
835.000 850.000 900.000 900.000 950.000
1.290.000 390.000 410.000
470.000 60.000
30.000 60.000
-500.000 1.000.000 1.500.000 2.000.000 2.500.000 3.000.000
2.005 2006 p 2007 p
Planta SP Planta MD Planta GR Planta LE
Fuente: ColCerámica
Cálculos y Gráficos: BRC Investor Services S. A.
Con el fin de reducir costos, la inversión en esta línea durante el 2005 ascendió a $12.826 millones, destinados en gran medida a optimizar procesos de producción (líneas de esmaltado Fase II y III).
En el año 2006, la empresa espera invertir $32.000 millones, que serán destinados principalmente en la ampliación de la capacidad de la planta Madrid (“Proyecto Génesis”), lo cual permitirá ampliar la producción, tal como se observa en la gráfica siguiente:
Grifería
Esta línea de negocios, que representa el 14,3% de los ingresos de Colcerámica, presentó ventas por un valor de $92.458 millones al cierre del año, lo que implica un crecimiento de 5.4% con respecto al año anterior.
Sus ingresos todavía se concentran en el mercado nacional (95% de las ventas), en donde la firma tiene una participación del 63%, y un amplio reconocimiento de marca (Grival).
Igualmente, aunque todavía menores comparadas con el mercado nacional, las exportaciones de grifería aumentaron 9.8% durante el último año, lo cual es consistente con las estrategias de diversificación de mercados de la compañía, hacia Centro América y Estados Unidos.
Gráfica 6. Grifería. Evolución de las ventas por destino
$ 70,9 $ 83,9
$ 88,2 $ 2,6
$ 3,9 $ 4,3
-10 20 30 40 50 60 70 80 90 100
2003 2004 2005
M
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M
ill
o
n
es
de
pe
so
s
Ventas Nacionales Exportaciones
Fuente: ColCerámica
Cálculos y Gráficos: BRC Investor Services S.A.
Ahora bien, durante el año 2005 la línea de Grifería realizó inversiones en proyectos orientados a la diversificación de su producto, desarrollando nuevos moldes y líneas. Para el año 2006 se esperan inversiones de aproximadamente $6.860 millones, con el objetivo de aumentar su capacidad de producción (adquisición de una inyectora, y de una coquilladora manual, así como ampliación en el proceso de cromado plástico).
Rentabilidad
Las ventas de Colcerámica sumaron $617.742 millones al cierre del año 2005, lo que representó un crecimiento de 7.46% con respecto al año anterior. Aunque este es un resultado muy positivo, cabe anotar que durante el período comprendido entre los años 2000 y 2004, la compañía venía presentando un crecimiento promedio en ventas del 20,4% anual.
El desempeño positivo en los ingresos, sumado a un crecimiento del 10.71% en costos de ventas (que ascendieron a $337.774 millones al cierre del 2005), hizo que la utilidad bruta en ventas alcanzara $279.968 millones. Mientras que el margen bruto, definido como la utilidad bruta sobre las ventas, disminuyó a 45.32%, mientras que un año atrás este indicador era de 46.93%.
De otro lado, el proceso de racionalización de gastos administrativos y de ventas, permitió una reducción en este rubro de cerca del 13.58%.
Gracias a esto, el EBITDA (Ingresos antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización) se ubicó en $114.176 millones, es decir 63.49% más que en Diciembre de 2004.
Esta situación, acompañada de un nivel estable en los costos financieros y en otros egresos, se tradujo en un incremento del 238.2% en la utilidad neta, que pasó de $13.145 millones en Diciembre de 2004, a $44.457 en Diciembre de 2005.
En conclusión, a pesar de que la compañía experimentó una menor tasa de crecimiento en sus ingresos operacionales (comparado con años anteriores), la reducción en gastos de administración y ventas, sumado a una estabilización de otros egresos, permitió que la compañía presentara un crecimiento muy favorable en sus resultados netos.
Esto, se tradujo en un aumento de sus indicadores de rentabilidad, que a excepción del margen bruto, presentaron una evolución positiva, alcanzado niveles superiores a los presentados en los últimos cinco años, como se observa en la tabla siguiente.
Tabla 1. Indicadores de Rentabilidad
Rentabilidad 2000 2001 2002 2003 2004 2005
Crecimiento en Ventas 20,0% 14,3% 24,1% 20,0% 14,0% 7,5% Margen Bruto 47,7% 48,3% 48,7% 48,5% 46,9% 45,3% Margen Ebitda 18,5% 14,2% 12,8% 15,4% 12,1% 18,5%
Margen Operacional 8,3% 9,3% 9,0% 12,2% 9,5% 15,4%
Margen Neto 5,2% 6,2% 3,8% 1,9% 2,3% 7,2%
ROA 4,5% 5,5% 3,7% 2,0% 2,5% 7,9%
ROE 7,7% 8,7% 6,5% 3,9% 5,1% 15,4%
Cálculos y Gráficos: BRC Investor Services S.A.
A futuro, se espera que la compañía continúe con un desempeño positivo de sus ingresos operacionales, y que las ventas a través de Mansfield se consoliden, alcanzando niveles de crecimiento iguales a los observados en años anteriores.
Endeudamiento
Durante el último año, los pasivos corrientes de Colcerámica presentaron un incremento del 9.9%, alcanzando $150.147 millones al cierre del 2005. Este incremento se explica parcialmente por un aumento en las obligaciones financieras de corto plazo, que pasaron de $37.291 millones en Diciembre de 2004, a $52.422 millones al finalizar el año 2005. Dichas obligaciones son, en su mayoría, créditos de tesorería, que se pagan y se renuevan durante el año (rollover credits).
Por otro lado, el pasivo de largo plazo, que está compuesto en su mayoría por las obligaciones financieras, presentó una disminución de 5.6%.
Es importante mencionar que los otros pasivos de largo plazo, aumentaron 52.8%, alcanzando un valor de $35.265 millones. Esto se explica gracias a la adquisición del total del pasivo pensional de Locería Colombiana. Sin embargo, el efecto de este incremento sobre el endeudamiento de largo plazo, estuvo parcialmente mitigado por la amortización de aproximadamente $19.700 millones en créditos de largo plazo con entidades financieras. Cabe anotar que la deuda para Colcerámica, correspondiente a la primera y segunda emisión sindicada de Corona, asciende a $74.000 millones de capital, los cuales empezarán a ser amortizados a partir del agosto de 2006, de acuerdo con los prospectos de emisión.
Ahora bien, los indicadores de endeudamiento presentaron un cambio positivo, lo cual se explica por un menor nivel de endeudamiento financiero, así como una mayor generación de recursos internos (mayor valor del EBITDA).
Particularmente, y tal como se observa en la tabla inferior, el la razón de deuda financiera a Patrimonio, pasó de 57.2% a 49.9%. De la misma forma, los indicadores de cobertura, tales como EBITDA / Intereses, y EBITDA / Deuda (Financiera), presentan un incremento en el año 2005, alcanzando niveles superiores a los observados durante los últimos cinco años. Lo anterior, constituye un aspecto positivo para la compañía, que reviste especial importancia dado los tamaños relativos de las obligaciones de la empresa, referentes a la primera y segunda emisión de bonos.
Tabla 2. Indicadores de cobertura de la deuda
Coberturas 2000 2001 2002 2003 2004 2005
EBITDA / Intereses 4,07 4,38 6,09 7,47 5,31 8,39 EBITDA / Debt 68,72% 62,20% 57,85% 61,91% 47,06% 79,37% Debt /Equity 39,57% 31,71% 37,88% 51,23% 57,20% 49,87% Debt / Ebidtda 1,46 1,61 1,73 1,62 2,12 1,26 Fuente: ColCerámica
Cálculos y Gráfica: BRC Investor Services S. A.
Por otro lado, en términos de movimientos efectivos en caja, las cuentas de capital de trabajo presentaron un deterioro con respecto a lo presentado en el año anterior, lo cual se explica por un aumento en inventarios (especialmente en los rubros de producto terminado y materia prima nacional de la línea de grifería), sumado a un cambio en la rotación de cuentas por cobrar (que pasaron de 69 a 72 días en promedio).
El mayor nivel de EBITDA (con un incremento de 63.5% en el último año), permitió un aumento en el flujo de caja operacional, que pasó de $ 63.341 millones en Diciembre de 2004, a $91.390 millones en Diciembre de 2005.
Mientras que el mayor nivel de CAPEX (que alcanzó $48.865 millones al cierre del año, con un incremento de 25.1%) demandó un mayor nivel de recursos. Adicionalmente, en el Flujo de Caja Financiero, se observa un menor nivel de deuda nueva adquirida (de $62.104 a $19.236), lo que produjo un resultado en el Flujo de Caja libre negativo en -$2.753 millones al cierre del año.
Gráfica 7. Evolución indicadores de endeudamiento
-20.000 0 20.000 40.000 60.000 80.000 100.000 120.000
2000 2001 2002 2003 2004 2005
EBITDa FCL FCLO
Servicio de la Deuda Gastos por Intereses
En millones de pesos. Fuente: ColCerámica
En resumen, a pesar de los buenos resultados netos de la empresa, dos factores presionaron el flujo de caja: un aumento de las inversiones realizadas y un menor nivel de endeudamiento.
9
A futuro, se espera que dichas inversiones se traduzcan en una mayor generación de recursos internos (tal como se ha observado en años anteriores), así como de una optimización de los recursos líquidos de la empresa.Cuentas contingentes
ColCerámica presenta contingencias en cuentas de Orden tanto deudoras como acreedoras; las cuentas más representativas dentro de cada una la constituyen: Propiedad, planta y equipo totalmente depreciados, la cual asciende a $187.988 millones y diferencia entre el patrimonio neto contable y el patrimonio líquido por $143.616 millones.
6. SUMICOL S.A.
Sumicol es una empresa que provee el suministro de las materias primas, principalmente minerales no metálicos5, a otras compañías de la organización (principalmente Colcerámica), y se caracteriza por el continuo desarrollo e innovación en sus procesos productivos.
Por la naturaleza de sus productos, las ventas son exclusivamente hacia el mercado doméstico, sin embargo estas ventas se dividen en aquellas destinadas a las demás compañías de la Organización y las llamadas “ventas al público” o a empresas que no hacen parte de ésta.
Es importante anotar que las ventas de Sumicol a las demás compañías de la Organización, se hacen en términos “comerciales”, esto es, se compite en las mismas condiciones con otras empresas del mercado surtidoras de materia prima en cuanto a calidad y precio.
El planteamiento estratégico de la compañía contempla un aumento de la participación de las ventas al público dentro del total de las ventas, de manera que para el año 2007 el 54,4% se dirija a este mercado. Las inversiones que la compañía se encuentra llevando a cabo, respaldan dicho plan.
En términos financieros, durante los último años Sumicol ha presentado una crecimiento constante en el valor de sus ventas, y en el margen bruto, gracias a las constantes inversiones realizadas con el fin de aumentar la productividad; no obstante, se debe realizar un seguimiento constante a los gastos no operacionales, con el fin de que lo anterior se traduzca en un aumento de sus indicadores de rentabilidad neta (tales como margen neto, ROA y ROE).
Así mismo, en el largo plazo es importante que la empresa diversifique sus fuentes de ingreso, con el fin de disminuir su
5 Las actividades de Sumicol comprenden: la minería, el beneficio de
minerales, y la producción de colorificio, yesos, moldes, caolines, adhesivos, estucos y morteros.
dependencia comercial de otras compañías de la organización.
Rentabilidad
Durante el último año, las ventas de Sumicol alcanzaron $99.825 millones, es decir un aumento del 10.3% con respecto al año anterior, mientras que los costos de ventas crecieron a una menor tasa (8.8%). Lo anterior se tradujo en un incremento del margen bruto del 10.9%.
Ahora bien, los otros gastos operacionales, tales como administrativos y de ventas, sumaron más de $16.000 millones, con un crecimiento del 15.7%. Gracias a esto, el EBITDA aumentó 10.9% entre un año y otro, lo cual es positivo para la empresa, y muestra consistencia con el crecimiento favorable de los últimos dos años. Así mismo, otros egresos no operacionales, al igual que los gastos por concepto de intereses, decrecieron entre el 2004 y el 2005, razón por la cual, la utilidad antes de impuestos se incrementó en 31,35%, sumando $7.857 millones al cierre del año.
Otro cambio importante se presentó en el pago de impuestos de la compañía, que ascendió a $1.938 millones, mientras que un año atrás este rubro era de $926 millones (aumento del 109,31%). Dicha variación se explica porque durante el último año, los gastos no deducibles de impuestos aumentaron, pasando de $514 en el 2004 a $3.730 millones en el 2005, lo que tuvo un efecto sobre la utilidad neta, que disminuyó 14.57%.
En términos de indicadores de rentabilidad, la compañía continúa presentando niveles similares a los observados en los últimos dos años, con cambios positivos en términos de margen bruto y margen del EBITDA, pero con disminuciones de la relación entre la rentabilidad neta y el tamaño del activo y del patrimonio total (Indicadores ROA y ROE). Esto se observa en la siguiente tabla:
Tabla 3. Indicadores de rentabilidad
Rentabilidad 2000 2001 2002 2003 2004 2005 Crecimiento en Ventas 23,9% 39,0% 0,0% 19,5% 15,8% 10,3% Margen Bruto 31,0% 36,4% 32,7% 30,6% 36,0% 36,8% Margen Ebitda 12,9% 20,4% 15,3% 19,4% 20,7% 20,8% Margen Operacional 11,7% 15,9% 14,1% 15,4% 17,1% 16,5% Margen Neto 5,6% 5,9% 13,2% 3,8% 5,6% 4,3%
ROA 5,0% 6,8% 13,7% 3,8% 5,9% 4,4%
ROE 7,7% 11,3% 22,0% 7,4% 13,0% 9,1%
Fuente: Sumicol
Cálculos y Gráfica: BRC Investor Services S. A.
Endeudamiento:
de endeudamiento de la compañía (deuda financiera / patrimonio) disminuyó.
Igualmente, otros indicadores de cobertura de la deuda (tales como EBITDA / Intereses y EBITDA / Deuda financiera), presentaron una evolución favorable, gracias a un aumento en la generación interna de recursos.
El análisis de flujo de caja de la compañía revela que el comportamiento en las cuentas de capital de trabajo sufrió un deterioro, gracias al aumento en inventarios y en las cuentas por cobrar, lo cual, sumado a un menor nivel de deuda adquirida, presionó el flujo de caja neto, que fue negativo al final del año, en -$251 millones.
Gráfica 8. Indicadores de rentabilidad.
-5.000 0 5.000 10.000 15.000 20.000 25.000
2001 2002 2003 2004 2005
EBITDa FCL FCLO
Servicio de la Deuda Gastos por Intereses En millones de pesos.
Fuente: Sumicol
Cálculos y Gráfica: BRC Investor Services S. A.
Inversiones:
Durante el último año, Sumicol, realizó inversiones por un valor de $8.953 millones, los cuales fueron destinados principalmente a la planta de pegantes en Bogotá, y a la planta de Caolín Cerámico.
Cuentas contingentes6
Al 31 de diciembre de 2005 existen procesos laborales en contra de la Compañía por aproximadamente $ 300 millones. La administración de la Compañía y sus asesores legales consideran que la provisión contabilizada por valor de $ 225 millones es suficiente para atender cualquier pasivo que se pueda presentar como resultado de la resolución del proceso antes mencionado.
7. GAMMA
La compañía se dedica a la fabricación de aisladores cerámicos, siendo sus principales clientes empresas distribuidoras de energía. En Colombia, la compañía continúa siendo líder en el mercado de aisladores cerámicos, ya que
6Información tomada de las notas a los Estados Financieros. Diciembre de 2005
atiende el 82% de la demanda local, frente a tres competidores, que cubren una pequeña porción del mercado: Ohio Brass (7%), Chinos (4%) y Germer (4%).
Durante el último año, las ventas netas de la compañía aumentaron 20.1%, alcanzando $35.521 millones en Diciembre de 2005. A pesar del escenario revaluacionista del peso, la compañía incrementó 24,2% el valor de sus exportaciones, que representan el 71,2% de sus ingresos, mientras que las ventas nacionales lo hicieron 10,4%. Es importante anotar, que el aumento del precio, sumado a un incremento en las cantidades vendidas (aún por encima de las proyecciones del año anterior), permitieron resultados muy favorables en el valor total de las ventas, tanto en los mercados nacionales como en los internacionales.
A futuro, las estrategias comerciales de la compañía están dirigidas a incrementar su participación en el mercado internacional, pero conservando su participación nacional. La proyección a futuro de los ingresos es conservadora, con crecimientos anuales inferiores al 5% para el 2006, mientras que para el año 2007 se espera un aumento del 14% en el valor de las exportaciones. De esta manera, la distribución de los ingresos conservaría la misma estructura.
Al finalizar el año 2005, las exportaciones de Gamma a Estados Unidos representaron el 57,16% del total de exportaciones, de las cuales una parte significativa representaban ventas directas a la compañía Lapp, con la cual la empresa tiene un contrato de suministro a largo plazo, y aumentaron 11% (en dólares).
Por otro lado, las ventas a Venezuela representaron 27,15% de las exportaciones totales, y tuvieron un comportamiento favorable en el último año, aumentando 169% (en dólares). El tercer mercado de exportación es México, que participó con 4.4%, y que presentó un crecimiento en el último año de 19% (también en dólares).
Así mismo, la compañía también exporta a otros países (Ecuador, Guatemala, Perú, El Salvador, Canadá, Costa Rica , Rep. Dominicana, Vietnam, Panamá), que en conjunto aún representan menos del 16% de las ventas al exterior de la compañía. No obstante, cabe resaltar dos aspectos positivos: por un lado, salvo Panamá y Puerto Rico, todos presentaron un desempeño favorable en el crecimiento de las ventas, aún por encima de las proyecciones para el año 2005. Cabe resaltar la diversificación geográfica, el cual es coherente con las estrategias exportadoras de la compañía.
Otro punto importante, es el hecho de que la compañía haya adoptado estrategias financieras con el fin de mitigar la sensibilidad de sus ingresos ante fluctuaciones de la tasa de cambio, lo cual le permitió conservar sus niveles de ventas en dólares. En este punto, es necesario mencionar que la compañía realizó operaciones Forward (Non Delivery) en el mes de diciembre de 2004 y en julio y diciembre de 2005.
las ventas, la utilización de la capacidad instalada pasó de 74,2% a 85,7%, lo cual hará necesario una inversión de capital a largo plazo, con el fin de mantener un nivel adecuado.
Rentabilidad
La expansión de Gamma hacia otros mercados, aunque ha tenido un efecto positivo sobre lo ingresos, también ha repercutido sobre los costos de producción y de ventas. Particularmente, la empresa ha tenido que incurrir en aumentos de costo de personal, así como la manufactura de productos especiales y específicos. Igualmente, en algunos casos, se han otorgado precios preferenciales en algunos mercados. A pesar de que hace parte de las estrategias comerciales de la compañía (y estaban previstos en las proyecciones para el año 2005), el aumento en los costos se tradujo en un menor nivel margen bruto, que se ubicó en 36.1%, mientras que un año atrás era de 38.8%.
A pesar de esto, un nivel estable en los gastos de administración y ventas, permitió un aumento del 53,1% en los ingresos antes de intereses, impuestos, depreciación y amortización (EBITDA por sus siglas en inglés).
De la misma forma, la estabilización de otros egresos (tales como depreciación y amortizaciones), permitió que la compañía aumentara su utilidad operacional en un 94,3%, alcanzando $4.720 millones. De la misma forma, un menor gasto por intereses financieros, permitió un aumento en la utilidad neta de 385,1%. Esto es muy superior a lo observado un año atrás, y consolida la recuperación, especialmente desde el 2003, año en que la compañía presentó pérdidas netas por un valor de $147 millones.
Dichos resultados positivos se tradujeron en un aumento de los indicadores de rentabilidad que tal como se observa en la tabla 6, a excepción del margen bruto, presentaron un incremento respecto a lo observado en años anteriores. No obstante, es importante que la compañía consolide el crecimiento de las ventas por sus exportaciones, con el fin de que un aumento en los costos de venta, no deteriore su nivel de margen bruto.
Tabla 4. Evolución de los indicadores de Rentabilidad.
Rentabilidad 2001 2002 2003 2004 2005
Crecimiento en Ventas 15.7% 11.1% 6.8% 29.0% 20.1% Margen Bruto 40.4% 43.4% 38.0% 38.8% 36.1% Margen Ebitda 15.9% 22.5% 12.0% 15.0% 19.1% Margen Operacional 10.3% 13.6% 3.0% 8.2% 13.3%
Margen Neto 3.6% 5.4% -0.6% 1.0% 3.9%
ROA 2.7% 4.1% -0.5% 0.9% 4.5%
ROE 5.1% 7.5% -1.0% 1.8% 8.3%
Fuente: Gamma
Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Endeudamiento
En términos de endeudamiento, la compañía disminuyó su pasivo total en un 12.8% durante el último año, lo cual se explica principalmente por la disminución de las obligaciones financieras de corto plazo, que pasaron de ser $8.135 millones en Diciembre de 2004, a $4.500 millones al cierre del 2005.
Por otro lado, el pasivo financiero de largo plazo, que está constituido por los bonos de las emisiones sindicadas de Corona, se mantuvo constante en $4.000 millones, dado que el primer pago de capital se realizará a partir de agosto de 2006.
Gracias a la disminución del valor de los pasivos de corto plazo, la razón corriente de la compañía (activos corrientes / pasivos corrientes), se ubicó en 1.41 veces en Diciembre de 2005, superior a lo observado un año atrás (1.29 veces). Este desempeño favorable se dio a pesar de un leve decrecimiento del activo corriente (que pasó de $14.449 millones a $13.495 millones), lo cual se explica parcialmente por la reducción en caja (de $2.974 millones a $1.421 millones al cierre del 2005), y el decrecimiento en sus inventarios (de $4.327 millones, a $3.501 millones en Diciembre de 2005).
De la misma forma, otros indicadores de endeudamiento presentaron un comportamiento positivo durante el año 2005. Es así como el nivel de endeudamiento (medido como pasivo financiero sobre patrimonio), se ubicó en 51.27%, el nivel más bajo de los últimos cinco años, y mucho menor a lo observado en el 2004 (78.04%).
Lo anterior, acompañado de una mayor generación de recursos de la compañía permitió, a su vez, una mejoría en los indicadores de cobertura de la deuda. En efecto, tal como se mencionó anteriormente, el EBITDA presentó un crecimiento del 53.1%, de tal manera que el indicador de EBITDA/ deuda, pasó de 36.47% a 79.68%. De la misma forma, el indicador de EBITDA / Pago de intereses ascendió a 7.99 veces, mientras que un año atrás, éste era de 3.58 veces.
Por otro lado, el flujo de caja operacional de la compañía pasó de $5.079 millones a $6.342 millones, que se explica principalmente por el aumento del EBITDA.
Sin embargo cabe anotar, que el comportamiento de las cuentas de capital de trabajo no presentó un cambio significativo, creciendo $356 millones entre un año y otro. Este aumento estuvo marcado por la disminución en inventarios, gracias a un mayor nivel en las ventas, y por un ligero aumento de las cuentas por pagar a proveedores.
Por otro lado, durante el año 2005, la empresa realizó inversiones en la compra, adecuación e instalación de maquinaria, que ascendieron a $1.315 millones, lo cual es muy superior a la realizada durante el 2004 ($638 millones). A pesar de esto, su flujo de caja operacional se ubicó en $4.856 millones, lo cual representó un incremento del 9.5% con respecto al año anterior.
Un menor nivel de deuda adquirida (que pasó de $2.615 millones en el 2004, a $124 millones en el 2005), sumado a una mayor amortización de deuda, y a un aumento en el rubro Productos y Cargos varios no operacionales, hizo que el Flujo de Caja Efectivo pasara de $1.725 millones a ser negativo en -$1.812 millones en el 2005.
Gráfica 9. Evolución de los indicadores de endeudamiento ($ millones)
-3,000 -2,000 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000
2001 2002 2003 2004 2005
EBITDA FCL FCO Intereses Servicio de la Dedua
Fuente: Gamma
Gráficas y Cálculos: BRC Investor Services S. A.
En el futuro, es importante que la compañía logre un mejor desempeño en la generación de recursos internos, con el fin de liberar presiones sobre el flujo de caja.
Cuentas contingentes7
Al 31 de diciembre de 2005 la Compañía tenía procesos jurídicos entablados por Gamma al cliente Electromecánica, por concepto de cobro jurídico.
8. LOCERIA COLOMBIANA S. A.
Locería Colombiana S.A. se especializa en la producción de vajillas destinadas al segmento hogar y de porcelana destinada al mercado institucional.
Durante el último año, las ventas de Locería Colombiana aumentaron 3.52%, alcanzando $81.506 millones al cierre del 2005, lo cual es superior en 2.62% a las ventas proyectadas por la compañía un año atrás.
Cabe anotar que dicho nivel de crecimiento se vio negativamente afectado por la revaluación del peso, lo que se tradujo en un decrecimiento del 0.58% en el valor de las exportaciones (0.84% por debajo del presupuesto para el 2005), las cuales representan el 54.98% de los ingresos totales. Por otro lado, las ventas nacionales experimentaron un crecimiento del 9.03% en el último año, 8.8% más de lo proyectado en el 2004.
En el mercado interno, la compañía ha enfrentado una dura competencia proveniente de productores chinos, especialmente en la línea básica. Fenómeno que se verá compensado por la decisión del gobierno de establecer un valor mínimo en Dólares por Kilogramo para las importaciones de vajillas, tanto de loza como de porcelana, provenientes de este país, como resultado de una demanda de los productores colombianos. Los efectos positivos para Locería Colombiana en las ventas nacionales, se consolidarán durante el 2006.
7Información tomada de las notas a los Estados Financieros.
Diciembre de 2005
Con respecto a los países de destino, es importante destacar el desempeño de las ventas a México, que aumentaron 28,6% y que representan el 24,98% del total de exportaciones. Cabe recordar que durante el 2004, la compañía realizó una reestructuración administrativa y comercial en su filial en este país; los resultados positivos de dicha estrategia se observaron en el 2005, y las expectativas a futuro son muy positivas.
Así mismo, otros mercados (Venezuela, Ecuador y otros), presentaron también una evolución positiva en el valor de sus ventas. Un comportamiento contrario se dio en las exportaciones hacia Estados Unidos, que representaron el 58.8% de las ventas internacionales, las cuales disminuyeron -13.5%, alcanzando $26.358 millones.
Gráfica 10. Valor de las Ventas Totales
30,466 26,358
5,900
7,257
8,706 11,196
33,658 36,697
0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000
2004 2005
Exp. U.S.A. Otras Exp Exp. México Ventas Nacionales
En millones de pesos. Fuente: Locería Colombiana. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
En el futuro, Locería Colombiana espera consolidar las exportaciones, pero manteniendo su participación dentro del mercado nacional.
Gráfica 11. Proyección del valor de las ventas por mercado
39,481 41,335 44,229
10,722 11,180
11,515
8,091 8,657
9,263
24,962 26,708
28,578
0 10,000 20,000 30,000 40,000 50,000 60,000 70,000 80,000 90,000 100,000
2006 2007 2008
Ventas Nacionales Exp. México Otras Exp. Exp. USA
Rentabilidad
Los costos de ventas aumentaron 3,41% durante el último año, ascendiendo a $52.126 millones al cierre del año 2005. Lo anterior, sumado a un crecimiento del 3,52% en los ingresos, permitió un aumento del margen bruto, que pasó de 35,98% en el 2004 a 36,05% en el último año. A futuro, es importante que la empresa consolide su proceso de diversificación hacia otros mercados, con el fin de aumentar sus ventas en el exterior, pero manteniendo su nivel de costos en ventas, lo cual le permitirá alcanzar mayores niveles de margen bruto.
Los otros gastos de administración y ventas alcanzaron $23.194 millones, lo que se tradujo en un crecimiento del 5.89% con respecto al año anterior. Sin embargo, el aumento en otros ingresos operacionales, que alcanzaron $1.558 millones, permitieron un aumento de 28.58% en el EBITDA, alcanzando $7.744 millones.
De la misma forma, un mantenimiento del nivel de otros gastos (tales como depreciación y amortización), permitió un incremento en la utilidad operacional de 74.22%, alcanzando $4.597 millones.
Lo anterior, sumado a un incremento de los ingresos no operacionales, que pasaron de $3.072 a $8.092 millones (principalmente por la venta de algunos activos), permitió que la utilidad neta fuera de $7.161 millones, mientras que un año atrás, la compañía tuvo una pérdida neta cercana a $-155 millones.
Los resultados financieros netos positivos de la compañía, permitieron un aumento en todos sus indicadores de rentabilidad, tal como se observa en la siguiente tabla:
Tabla 5. Indicadores de Rentabilidad
Rentabilidad 2001 2002 2003 2004 2005
Crecimiento en Ventas 5.52% 11.70% 16.06% 3.79% 3.52% Margen Bruto 35.17% 37.82% 37.95% 35.98% 36.05% Margen Ebitda 4.77% 5.94% 9.20% 7.65% 9.50% Margen Operacional 0.48% 1.51% 4.98% 3.35% 5.64% Margen Neto -2.40% -2.78% 4.36% -0.20% 8.79%
ROA -2.58% -3.22% 5.24% -0.25% 11.47%
ROE -16.87% -26.15% 29.43% -1.35% 34.11% Fuente: Locería Colombiana. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
En efecto, los márgenes de rentabilidad se recuperaron (a pesar de tener un menor crecimiento en los ingresos), gracias a una estabilización tanto en el costo de venta, como en otros gastos, lo que le permitió consolidar sus resultados en niveles similares a los presentados en años anteriores.
Endeudamiento:
Al cierre del año 2005, Locería Colombiana presentó una disminución de su pasivo total de 18.8%, alcanzando $41.415 millones. Dicha reducción se explica, principalmente, por una disminución en los pasivos de largo plazo, (que pasaron de $31.625 millones a $19.567 millones).
Lo anterior se debe, principalmente a un menor valor en los pasivos pensionales (clasificados como otros pasivos de largo
plazo), que gracias a la operación con Colcerámica fueron cancelados en su totalidad para el cierre del 2005, mientras que un año atrás sumaban $7.947 millones.
Así mismo, las obligaciones financieras de largo plazo, principalmente las contraídas con entidades de crédito, presentaron una reducción de 18.9%, alcanzando $19.567 millones al final del 2005, gracias a un prepago de dichas deudas.
Dentro de los pasivos de largo plazo, también se encuentran las obligaciones pertenecientes a la primera y segunda emisión de Bonos sindicados de Corona, que ascienden a $12.000 millones.
Por otro lado, los pasivos corrientes, que representan el 52.8% del pasivo total, presentaron un crecimiento de $2.466 millones (12.7% más que el año anterior). Lo anterior, sumado a un menor crecimiento de los activos corrientes, condujo a un deterioro de la razón corriente, que pasó de 2.19 veces en Diciembre de 2004 a 2.01 veces al cierre del 2005. No obstante, dicho indicador se ubica en niveles superiores a los presentados por la compañía en los años 2002 y 2003 (1.19 y 1.29 veces, respectivamente).
Por otro lado, es importante resaltar el prepago de las deudas financieras a largo plazo, lo cual, acompañado de la liquidación del pasivo pensional, consolidó la reducción del endeudamiento de la compañía, que pasó de 273.6% a 118.77%.
Así mismo, los indicadores de cobertura de la deuda presentaron una notable mejoría con respecto al año anterior. En efecto, un aumento del EBITDA del 28.58%, sumado a un menor endeudamiento, permitió que la compañía presentara mejores indicadores de deuda / EBITDA, y de deuda/ Patrimonio, tal como se observa en la tabla siguiente:
Tabla 6. Indicadores de Rentabilidad
Coberturas 2001 2002 2003 2004 2005 EBITDA / Intereses 67.92% 124.88% 208.00% 170.23% 246.14% EBITDA / Debt 9.54% 12.30% 21.44% 19.09% 31.06% Debt /Equity 350.33% 454.35% 289.72% 273.60% 118.77% Debt / Ebidtda 1047.67% 812.89% 466.32% 523.79% 321.99% Fuente: Locería Colombiana. Cálculos: BRC Investor Services S. A.
Por otro lado, el Flujo de Caja, aunque tuvo un efecto positivo gracias a un mayor nivel de EBITDA, estuvo marcado por un deterioro en el comportamiento de las cuentas de capital de trabajo, que presentaron un cambio de 1.045 millones. Dicha situación se explica gracias a un mayor nivel de inventarios, y a una desmejora en la composición de las rotaciones de cartera.
Lo anterior estuvo parcialmente mitigado por un menor nivel de las inversiones realizadas durante el año, (ubicándose en $663 millones), así como una disminución en los intereses pagados. Empero, el efecto del deterioro de las cuentas de capital de trabajo, sumado a un menor nivel de deuda adquirida, hizo que en conjunto, el Flujo de Caja Libre continuara en niveles negativos, cercanos a los $1.000 millones al cerrar el 2005.
Gráfica 12. Indicadores de endeudamiento ($ millones)
-5,000 0 5,000 10,000 15,000 20,000 25,000 30,000
2001 2002 2003 2004 2005
EBITDa FCL
FCLO Servicio de la Deuda "Gastos por Intereses"
Fuente. Locería Colombiana
Gráficas y Cálculos: BRC Investor Services S. A.
INVERSIONES
Durante el año 2005, Locería Colombiana presentó un menor nivel de inversiones con respecto a lo observado un año atrás; cabe resaltar que las inversiones presentadas fueron acordes con lo proyectado al comienzo del año.
Dichas inversiones se concentraron en la Adaptación de Capacidad de Productos de Loza, que comprendió las siguientes actividades principales:
Instalación de tres máquinas decoradoras, con el fin de adaptar el acabado de los productos a las necesidades de los clientes.
Instalación de secadero en Blanco, lo cual permitió producir platos loza de gran diámetro.
Y finalmente la Instalación de un secadero, con el fin de producir una línea diferente de loza. Adaptación de maquinaria, con el fin de lograr una
mayor productividad.
Es importante resaltar que la compañía, consistente con sus estrategias de largo plazo, constantemente invierte en la compra y adecuación de maquinaria que permita no sólo un mayor nivel de productividad, tal como se ha observado en el último año, así como un proceso de constante innovación en sus líneas de productos, con el fin de ofrecer calidad y diseño, con acabados novedosos.
Cuentas contingentes8
Al 31 de diciembre de 2005 la Compañía tenía pendientes varios pleitos de carácter laboral, civil y comercial, cuyo monto ascendía a $1,070 millones aproximadamente y tenía constituida una provisión de $650 para cubrir estas contingencias. La administración de la Compañía y sus asesores legales consideran que no se presentarán pasivos adicionales de importancia que deban ser contabilizados.
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8Información tomada de las notas a los Estados Financieros.
COLCERAMICA
Cifras en Millones de $
2001 2002 2003 2004 2005 CAMBIO 2004 - 2005
BALANCE GENERAL
ACTIVOS
Caja e inversiones 3.254 3.021 5.012 5.184 4.185 -19,3%
Cuentas por cobrar 41.914 64.043 62.706 75.251 88.986 18,3%
Inventarios 45.423 52.088 76.072 73.999 77.290 4,4%
Otros activos corrientes 13.846 28.733 7.224 13.829 19.167 38,6%
Total Activo Corriente 104.436 147.885 151.014 168.263 189.628 12,7%
Activos de largo plazo 279.479 278.238 323.226 361.920 375.673 3,8%
Total Activo 383.915 426.122 474.240 530.182 565.301 6,6%
PASIVO
Obligaciones financieras C.P 14.668 20.887 24.779 37.291 52.442 40,6%
Cuentas por pagar 22.751 26.277 33.954 44.412 43.129 -2,9%
Otros pasivos corrientes 22.528 37.762 48.307 54.875 54.577 -0,5%
Pasivos Corrientes 59.946 84.926 107.040 136.577 150.147 9,9%
Obligaciones financieras L.P 62.462 72.168 100.884 111.105 91.419 -17,7%
Otros pasivos 18.274 23.365 21.020 23.087 35.265 52,8%
Pasivos No Corrientes 80.736 95.533 121.905 134.191 126.684 -5,6%
Total Pasivo 140.682 180.459 228.945 270.769 276.831 2,2%
PATRIMONIO
Capital - Acciones Comunes 35.968 35.968 35.968 35.968 35.987 0,1%
Ajustes al Patrimonio 223.869 210.483 215.443 224.591 218.599 -2,7%
Reserva de Acciones Comunes 18.050 36.234 15.861 26.612 46.270 73,9%
Ut.Retenidas Acumuladas -34.654 -37.021 -43.325 -36.992 -20.368 -44,9%
Reversión Aum/Dism.Reservas 0 0 21.349 9.236 7.981,65 -13,6%
Total Patrimonio 243.232 245.664 245.295 259.414 288.470 11,2%
Pasivo + Patrimonio 383.915 426.122 474.240 530.182 565.301 6,6%
ESTADO DE RESULTADOS ACUMULADO
Ventas Netas 338.614 420.191 504.399 574.851 617.742 7,46%
Costo de Ventas 175.088 215.369 259.534 305.094 337.774 10,71%
Superávit Bruto 163.526 204.822 244.866 269.757 279.968 3,79%
Gtos de Admon y Ventas 100.974 135.714 150.514 176.414 152.457 -13,58%
Otros Ingresos/Egresos de Operación -14.573 -15.275 -16.552 -23.509 -13.335 -43,28%
Ingresos a/ Interés, Impuestos & Amort. 47.978 53.833 77.799 69.835 114.176 63,49%
Ingresos y/o Egresos No Caja -16.467 -15.845 -16.513 -15.066 -19.037 26,36%
Superávit eb Operaciones - SOE 31.511 37.989 61.286 54.769 95.139 73,71%
Productos/(Cargos) varios (No-Oper) 852 -7.506 -24.096 -18.071 -21.848 20,90%
Ingreso a/Intereses e Imptos 32.363 30.483 37.191 36.698 73.291 99,72%
Intereses Recibidos 694 693 717 954 825 -13,49%
Total Gastos por Intereses 10.965 8.839 10.419 13.146 13.613 3,56%
Superávit antes de Imptos 22.091 22.337 27.489 24.506 60.503 146,90%
Impuestos Totales 1.026 6.479 18.033 11.361 16.046 41,24%
Cuentas de Orden
INGRESOS NETOS 21.065 15.859 9.457 13.145 44.457 238,21%
FLUJO DE CAJA ACUMULADO
EBITDA 47.978 53.833 77.799 69.835 114.176 63,5%
( - ) Impuesto de renta -1.026 -6.479 -18.033 -11.361 -16.046 41,2%
(+/-) Cambios en capital de trabajo 15.216 2.902 4.349 4.867 -16.740 -443,9%
FLUJO DE CAJA OPERACIONAL 31.736 44.452 64.115 63.341 81.390 28,5%
CAPEX -15.372 -32.978 -61.761 -39.071 -48.865 25,1%
Adiciones a diferidos -4.059 -4.225 -6.912 -2.039 -2.268 11,3%
FLUJO DE CAJA LIBRE OPERACIONAL 20.423 15.699 -4.559 22.232 30.258 36,1%
Intereses recibidos 717 954 825 -13,5%
Intereses pagados -10.965 -8.839 -10.419 -13.146 -13.613 3,6%
Deuda adquirida 40.733 15.925 34.472 62.104 19.236 -69,0%
Amortizaciones deuda -43.288 0 -1.862 -39.372 -21.357 -45,8%
Productos y cargos varios No Operac. -17.966 -20.006 -32.944 64,7%
Ventas o Retiro de Activos 5.669 -2.525 23.018 -1011,5%
FLUJO DE CAJA FINANCIERO -13.520 7.086 10.611 -11.992 -24.836 107,1%
Dividendos -15.800 -6.812 -8.175 20,0%
FLUJO DE EFECTIVO 6.903 22.785 -9.748 3.428 -2.753 -180,3%
COLCERAMICA
