Specialization in Strategic Management with Financial Focus

www.aden.org

Specialization in Strategic Management with Financial Focus

www.aden.org

Objetivos de transferencia

Al finalizar el módulo los participantes:

•Reconocer la importancia del valor del dinero en el tiempo, para utilizar este concepto en la toma de decisiones de la empresa.

•Aprender los fundamentos de las herramientas financieras de largo plazo, para adquirir la

capacidad de transferirlo a la empresa.

•Adquirir los conceptos necesarios para evaluar decisiones de inversión y de financiamiento de largo plazo para su aplicación dentro de la

empresa.

Doctor en Economía de la Universidad del CEMA. Graduado con el título de Master of Science in Economics and Finance en la Warwick Business School de la Universidad de Warwick, en el Reino Unido; Magister en Economía, egresado de la Universidad del CEMA y Contador Público de la Universidad Nacional de Córdoba, en la que se graduó con honores. En la Facultad de Ciencias Económicas obtuvo el Premio Facultad en reconocimiento a su performance, y fue también acreedor al Premio Universidad o diploma con Mención de Honor, por haber logrado el mejor

desempeño académico correspondiente a la Promoción 1995 en la Carrera de Contador Público. Su tarea profesional se orienta básicamente hacia la consultoría en finanzas corporativas y mercado de capitales .Subsecretario de Economía y Financiamiento del Gobierno de la Ciudad de Córdoba.

Director del Programa BID-GAU implementado a través del (PNUD) Programa de las Naciones Unidas para el desarrollo. Analista Senior por concurso público de la Gerencia de Investigación y Planificación Normativa del Banco Central de la República Argentina. Consultor en temas de

finanzas corporativas en la firma Investment Bankers and Consulting Partner SA. Investigador en el Programa de Reforma de la Educación Superior Técnica no Universitaria en un convenio

Ministerio de Cultura y Educación - Banco Interamericano de Desarrollo.

Marcelo A. Delfino

DECISIONES FINANCIERAS FUNDAMENTALES

www.marcelodelfino.net

Decisiones financieras fundamentales

Corto Plazo Largo Plazo

Decisiones de Financiamiento Cuentas por pagar

Deuda corriente

Pasivos circulantes

Deuda bancaria a LP Bonos

Pasivos a largo plazo Efectivo

Valores negociables Cuentas por cobrar Inventario

Activos circulantes

Decisiones de Inversión

Activos fijos tangibles Activos fijos intangibles

Total de activos fijos

Activo

Acciones

Utilidades retenidas

Capital de los accionistas

Pasivo + P.N.

Capital de Trabajo

Decisiones de

Dividendos

DECISIONES DE INVERSIÓN

EL VALOR DE LOS ACTIVOS

INVERSIONES EN CONDICIONES

DE INCERTIDUMBRE

¿Cuánto vale un activo?

Valor

Depende de la capacidad del activo de generar flujos futuros de efectivo, entonces:

El valor de un activo es el valor presente del flujo de efectivo futuro esperado.

Precio

Lo que pago por un activo. El costo de un activo.

El Valor de los Activos

El Valor Presente Neto

Tasas

Flujo de Fondos Variable

Perpetuidades

¿Cómo calculamos el Valor?

Valor Presente (VP)

i n

VP

VF  ( 1  )

i n

VP VF

) 1

( 



Partiendo de la fórmula de Valor Futuro

Despejamos el Valor Presente

VF

VP

tiempo

hoy

1

¿De qué depende el valor de un activo?

(b) de la tasa de rendimiento requerida (tasa de descuento)

Es el rendimiento mínimo que tendría que obtener para estar dispuesto a invertir.

(a) del flujo de fondos proyectado

i n

VP VF

) 1

( 









t

t t

i VP VF

1

( 1 )

Valor Actual Neto (VAN)

VAN

del Activo = VP de los Flujos de Efectivo Esperados Futuros

Costo del Activo Cuál es el valor del activo Cuál es su costo

VAN > 0 Crea Valor

VAN < 0 Destruye Valor

VAN = 0 Punto de Equilibrio

¿Y si al valor del activo le restamos su costo...?

0 1

( 1 ) I

i VAN VF

n

t

t

t



  



0 1 2 3 4

$800,00 $600,00 $400,00 $900,00

Tiempo

Flujo de efectivo

VALOR ACTUAL NETO

Valor Presente del Activo – Costo del Activo -$2.000,00

Valor presente del activo

$ 2.138,38

$727,27 Tasa de rendimiento requerido: 10%

$495,87

$300,53

$614.71

$138,38

Costo del activo

Flujo de Fondos Variables

El Valor de los Activos

El Valor Presente Neto

Tasas

Flujo de Fondos Variable

Perpetuidades

2

Tasa de rendimiento esperada (Tasa Interna de Retorno)

Es el rendimiento que estimo tendrá la inversión. (TIR)

Es la tasa de descuento que hace el VP = Costo del activo

¿Cuánto rinde un activo?

SI : Costo de un activo = Valor presente

Entonces :

VP

i

CA VF _n 

 

) 1

(

TIR

Si conocemos el costo del activo y el flujo de fondo futuro que genera, podemos determinar su rendimiento:

Tasa de rendimiento requerida (a) (tasa de descuento)

Tasa de rendimiento esperada (b) (tasa interna de retorno)

Si (b) > (a) la inversión vale más de lo que cuesta Crea valor

Si (b) = (a) la inversión vale lo que cuesta

Rendimiento adecuado Si (b) < (a) la inversión vale menos de lo que cuesta

Destruye valor

Tasa de rend. requerida vs. esperada

3

Es una anualidad que tiene duración indefinida

$100 $100 $100

0 1 2 

. . . Tiempo

Flujo de Efectivo (C)

Utilidad:

• Valuación de acciones para emisión.

• Valuación de inversiones en acciones para determinar si agregan valor.

• Valuación de otros activos a perpetuidad o a muy largo plazo.

Perpetuidad, ¿qué es?

Sin Crecimiento vs. Con Crecimiento

El Valor de los Activos

El Valor Presente Neto

Tasas

Flujo de Fondos Variable

Perpetuidades

Perpetuidades

0 1 2 3

$100 $100 $100 $100

Tiempo

Flujo de efectivo (C)

Tasa de rendimiento requerido (i = k_e): 10%

VALOR PRESENTE DE UNA PERPETUIDAD

 

 

 i VP

C

. . .



El Valor de los Activos

Perpetuidades

0 1 2 3

$100 $102 $104,4 $100 (1+2%)^

Tiempo

Flujo de efectivo (C)

Tasa de rendimiento requerido (i): 10%

Tasa de crecimiento constante (g): 2%

VALOR PRESENTE DE UNA PERPETUIDAD

 

 





 

g i

VP

C

. . .



El Valor de los Activos

Anualidades

0 1 2 3

$100 $100 $100 $100

Tiempo

Flujo de efectivo (C)

Tasa de rendimiento requerido (i = k_e): 10%

VALOR PRESENTE DE UNA ANUALIDAD

 

 





 

 





 

 i

C i VP

n i

An

) 1

( 1 1

,

. . .

N

El Valor de los Activos

Anualidades

0 1 2 3

$100 $102 $104,4 $100 (1+2%)^N

Tiempo

Flujo de efectivo (C)

Tasa de rendimiento requerido (i): 10%

Tasa de crecimiento constante (g): 2%

VALOR PRESENTE DE UNA ANUALIDAD

. . .

N

El Valor de los Activos

 

 





 

 









 



 i g

i g g

C VP

n n

i An

) 1

(

) 1

1 ( ) 1

,

(

QUÉ ES EL RIESGO EN FINANZAS

Es la variabilidad de los “rendimientos realizados” de una inversión en torno al “rendimiento esperado”

A mayor variabilidad mayor riesgo

A menor variabilidad menor riesgo

El riesgo en finanzas. ¿Qué es?

Inversiones en Condiciones de Incertidumbre

Estrategias Corporativas

El Riesgo en Finanzas

Medición del Riesgo de un

Activo

El riesgo en finanzas.

¿Cuál es el

rendimiento esperado

 



 ⁿ

t

t

t X

P X

1

la Media de los probables rendimientos

realizados futuros

El riesgo en finanzas.

¿Cómo se determina la variabilidad de los probables rendimientos realizados futuros en torno al rendimiento

esperado?

2 1

)

 (





 ⁿ

t

t

t X X

 P

Entonces: la desviación estándar es la medida del

Riesgo.

mediante su Desviación estándar

2 1

)

 (







t

t

t

X X

 P

68,26%

95,46%

99,74%

A mayor “σ” mayor riesgo

Condiciones del riesgo: variabilidad y posibilidad de tener fuertes pérdidas

Medida del riesgo:

Inversiones en Condiciones de Incertidumbre

Estrategias Corporativas

El Riesgo en Finanzas

Medición del Riesgo de un

Activo

El riesgo en finanzas.

Método de cálculo de la σ std: Riesgo

Conce pto

P

TOTAL =

X

^X

^{ P}

P





 ⁿ

i

i

i x x

P

1

)2

 (



i

i

i x x

P

1

)2

(

Paso 1

Calcular el valor esperado X mediante la Σ (X * P)

Paso 2 Restar el valor esperado X de

cada X

Paso 3 Elevar al cuadrado

Paso 4 Multiplicar por P y sumar

Paso 5 Hallar la raíz

cuadrada

P

X

6

Análisis del riesgo: Escenarios

¿?

Pesimista Normal Optimista

¿?

Todos mal => No hay problema

Todos bien => No hay problema

Algunos bien y otros mal

=> Tenemos un problema

Modelos de simulación (Monte Carlo)

Proceso de análisis de riesgo con simulador

1º Armar el modelo matemático de pronósticos. Planilla del proyecto.

2º Identificar variables claves “de riesgo” que son sensibles e inciertas.

3º Definir el riesgo por variable

• Establecer un rango de posibilidades (mínimo y máximo).

• Asignar una distribución de probabilidad.

4º Simulación y análisis de los resultados.

1º Modelo matemático de pronósticos

Define las relaciones matemáticas entre las variables numéricas que se relacionan con los pronósticos del futuro.

Variables

B = 3 C = 2

Relaciones Resultado

B - C R = 1

2º Identificar variables claves de riesgo

Una variable de riesgo se define como una variable que es decisiva para la viabilidad del proyecto, en el sentido de que una pequeña desviación de su valor proyectado es probable y potencialmente dañina para el valor del

proyecto.

Análisis de Sensibilidad

3º Definir el riesgo por variable

Aunque es casi imposible pronosticar en forma exacta el valor real que una variable podría asumir en algún momento del futuro, debería ser bastante posible incluir

el valor verdadero dentro de los límites de una

distribución de probabilidades suficientemente amplia.

Fijación de límites de rango Asignación de probabilidades

Análisis de sensibilidad

 cambio en algunas variables

 escenarios alternativos

 número limitado de combinaciones Simulación de Monte Carlo

 considera todas las combinaciones posibles

 examina la distribución completa de los resultados

Sensibilidad vs. Monte Carlo

4º Simulación y análisis de los resultados

7

DECISIONES DE FINANCIAMIENTO

WACC - Weighted Average Cost of Capital

Costo del capital propio Costo de la deuda (kd)

Activo k_d (1 – T)

PN D

k PN PN

D T D

k

WACC

 

 

 ( 1 )

Tasa de costo de la deuda después de impuestos

Proporción de la deuda sobre el total del financiamiento

Tasa de costo del capital propio

Proporción del

capital propio sobre el total del

financiamiento

k_e Pasivo

Patrimonio Neto

5

Decisiones de Financiamiento

¿Cuáles son las principales fuentes de financiamiento de largo plazo?

DEUDA

CAPITAL PROPIO

ACCIONES COMUNES

ACCIONES PREFERENTES

BONOS BANCARIA

Estructura Óptima de Financia-

miento

Estructura de Financiación

Tipos de Tasas Tasa nominal anual (TNA) o

Tasa proporcional anual (TPA)

Tasa efectiva anual (TEA) o

Rendimiento porcentual anual (RPA)

Tasa periódica i_q

DEUDA: Deuda Bancaria

(1+TNA ) = (1+i_r) (1+π)

Tasa de interés activa y pasiva

Existen dos tipos de tasas de interés:

1) la tasa pasiva o de captación:

Es la que pagan los intermediarios financieros a los oferentes de recursos por el dinero captado.

2) la tasa activa o de colocación:

Es la que reciben los intermediarios financieros de los demandantes por los préstamos otorgados.

• La diferencia entre la tasa activa y la pasiva se llama margen de intermediación

• La tasa de interés activa es una variable clave en la economía ya que indica el costo de financiamiento de las empresas.

• La tasa activa está compuesta por el costo de los fondos (bonos del tesoro Americano + Riesgo País + Riesgo de Devaluación) más el riesgo propiamente de un préstamo como es (riesgo de default por parte de la empresa + Riesgo de liquidez, producto de una inesperada extracción de depósitos + costos administrativos del banco para

conceder créditos).

i(Activa) = T-bill + Riesgo devaluación + Riesgo país + otros tipos de riesgo

Sistema Francés:

• Capital amortizado creciente en c/cuota

• Interés sobre saldos decreciente

• Cuotas iguales Sistema Alemán:

• Capital amortizado igual en c/cuota

• Interés sobre saldos decreciente

• Cuota decreciente Sistema Americano:

• Capital amortizado todo al vencimiento

• Interés sobre saldos igual

Sistemas de Amortización de Préstamos

8 y 9

Son los títulos valores que emiten empresas o entidades de todo tipo para obtener

financiamiento en el mercado de capitales...

El interés que se paga, expresado en una tasa anual, es llamado cupón. Pueden emitirse a la par, es decir, a su valor nominal; con prima, por encima de su valor nominal; o con descuento, por debajo.

... con el compromiso de su amortización en un plazo determinado y a un interés

normalmente fijo.

DEUDA: ¿Qué es un Bono?

• Valor a la par o nominal

Cuánto $ devolverá al vencimiento.

• Pagos de cupón

Cada cuánto tiempo paga interés.

• Tasa de cupón

Tasa de interés TNA.

• Cantidad principal

Total que se pide prestado.

• Vencimiento

Es el fin de su vigencia.

• Cláusula de llamada

Opción de rescate antes del vencimiento a un precio de llamada.

DEUDA: Bonos

Contenido del Contrato de Emisión de un Bono

• Bono de interés variable

Su cupón varia generalmente por la tasa LIBOR

(London Interbank Offered Rate) La tasa pasiva (o de oferta) interbancaria en Londres

• Bono basura (junk bond)

Es el título de renta fija y alto rendimiento emitido por compañías cuya solvencia no es de primera clase.

• Bono convertible

Es el que otorga la posibilidad de canjearlo, al vencimiento, por acciones.

• Bono cupón cero

No paga intereses durante la vida del bono, sino al final, conjuntamente con la devolución del principal.

DEUDA: Bonos

Tipos de Bonos

1. Rendimiento Requerido

Es el rendimiento esperado de un bono de similar riesgo.

2. Rendimiento Esperado (TIR)

Es la TNA que hace que el VPN del flujo de efectivo esperado sea igual al costo de adquisición.

También se llama “Rendimiento al vencimiento”.

Rendimiento de un Bono

DEUDA: Bonos

Valor presente del flujo de intereses

El precio Justo de un Bono

B

= VP (pagos de cupón) + VP (valor a la par)

Valor presente del pago del principal

DEUDA: Bonos

Para obtener el VP, tenemos que descontar a qué tasa …

10

Calificadoras de Riesgo

– Moody’s Investor Service – Standard & Poor’s

– Duff and Phelps – Fitch

Categorías de Riesgo

– Grado inversión - Muy buena calidad crediticia.

– Grado Especulación. Menor calidad crediticia.

¿Qué es el riesgo crediticio?

El riesgo crediticio indica la condición financiera del tomador de crédito (emisor del bono)

Riesgo de Default:

Riesgo de que el emisor no pueda realizar un pago programado.

Prof. Lic. Juan Cucchi MBA

Ratios de cobertura.

Ratios de deuda.

Ratios de liquidez.

Ratios de rentabilidad.

¿Cuáles son los determinantes de la calificación de riesgo?

Ratios financieros del emisor

Cláusulas de protección de la emisión

Subordinación de la deuda futura.

Restricciones a dividendos.

Garantías (Colateral).

Tamaño e importancia del emisor

Competencia: Market share, liderazgo tecnológico, eficiencias en la producción, estructura financiera.

Industria: tipo de producto, etapa ciclo de vida de la industria, regulaciones.

Mejorar la calificación de riesgo del bono.

Reducir el riesgo y el rendimiento del bono (costo del capital).

Calificaciones de riesgo

Moodys S&P Duff & Phelps Fitch Descripción

Aaa AAA AAA AAA Máxima Seguridad

Aa AA AA AA Alta Calidad

A A A A Grado inversión medio

Baa BBB BBB BBB Grado inversión bajo

Ba BB BB BB Bonos basura de alto grado

B B B+ B Bonos basura

Caa CCC B CCC Bonos basura especulativos

Ca CC B- CC Bonos basura muy especulativos

C C CCC C Apostando a la bancarrota

D D DD D Default

Ratios financieros por rating de riesgo

US Industrial Debt, 1998-2002 Medians AAA A BBB B

EBIT / Intereses (cobertura) 17,50 6,80 3,90 1,00

EBITDA / Intereses (cobertura) 21,80 9,60 6,10 2,00

Flujo de Fondos / Deuda Total (%) 105,80 46,10 30,50 9,40

ROCE (%) 28,20 19,90 14,00 7,20

Ganancia Operativa / Ventas (%) 29,20 18,30 15,30 11,20

Deuda LP / Capital (%) 15,20 32,50 41,00 70,70

Deuda Total / Capital (%) 26,90 40,10 47,40 74,60

Fuente: Standard & Poor´s

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

“Es la tasa de rentabilidad que tiene para el inversor o prestamista la operación que se efectúa”

Préstamo: $ 100

Interés recibido en un año: $ 20 Costo anual:

k_d = 20

100 = 0,2

k_d = 20%

DEUDA: El escudo fiscal. ¿Qué es?

Monto del Préstamo 100 Tasa = k_d = i_d 20,00%

Tasa impositiva 25,00%

Cap. Propio Cap. Ajeno

Ventas 1.000 1.000

Costo de Ventas -800 -800

Resultado Operativo 200 200

Gastos Financieros -20

Resultado antes de Impuestos 200 180

Impuesto a la renta -50 -45

Resultado después de impuestos 150 135 Financiado con:

Sin Escudo Fiscal

Resultado 150

Gastos Financieros -20

Resultado Final 130

Con escudo Fiscal

Resultado Final 135

Recupero de Intereses (Ahorro de Impuestos) 5

Costo de la deuda = 20 – 5 = 15

Costo de la deuda = 20 – (20 * 0,25) Costo de la deuda = 20 * (1 – 0,25)

Costo de la deuda = k

* (1 – T)

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

Ahorro Tributario

= Escudo

fiscal

11

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

Conceptos

Empresa

Sin Deuda $500 $1.000 $1.500 $2.000 $2.500

GAIT 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000 1.000

Intereses (i=12%) 0 60 120 180 240 300

Ganancia antes impuestos 1.000 940 880 820 760 700

Impuestos (T=35%) 350 329 308 287 266 245

Ganancia final 650 611 572 533 494 455

Flujo de efectivo 650 671 692 713 734 755

Accionistas (Ganancia Final) 650 611 572 533 494 455

Acreedores (Interés) 0 60 120 180 240 300

Por lo tanto la ganancia del uso de deuda es k_d D_LT

PRINCIPALES FUENTES DE FINANCIAMIENTO A LARGO PLAZO

CAPITAL PROPIO

ACCIONES COMUNES ACCIONES PREFERENTES

Capital Propio

Análisis Comparativo de Fuentes Fin.

Concepto Pasivos Acciones

Preferentes

Acciones Comunes

Titular Acreedor Accionista preferente

Accionista común Qué representa Una acreencia Interés preferente

sobre el patrimonio

Interés residual sobre el patrimon.

Retribución Intereses Dividendos Dividendos Prioridad sobre

la retribución y el patrimonio

Primero Segundo Tercero

Derechos

societarios No tiene

A cobrar dividendos prioritariamente, no

obligatoriamente

Son propietarios Eligen Directores

Diferencias entre factores para la valuación de acciones y de bonos

Concepto Bonos Acciones

Horizonte Vencimiento Infinito

Flujo de efectivo Prometido explícitamente

Depende de las expectativas de utilidades y de la

política de dividendos Rendimiento

requerido

Rendimiento de un bono similar

Rendimiento requerido por el

accionista

Análisis Comparativo. Precio Justo.

EL PRECIO JUSTO DE UNA ACCIÓN

FÓRMULA GENÉRICA









1

0 _t

( 1

)

t

k P D

“El precio justo es el Valor Presente de los flujos futuros de

efectivo esperados”

¿Cambia la fórmula si se tiene decidido vender la acción en algún momento en el futuro?

Capital Propio: Acciones

¿Cuál es?

EL PRECIO JUSTO DE UNA ACCIÓN

Para dividendos constantes

podemos asemejarlo al valor de una perpetuidad

k e

P ₀  D ¹

Capital Propio: Acciones

Para dividendos

crecientes a una tasa “g”

g k

P D

e 

 ¹

0

12 y 13

De las expectativas que el mercado tiene de la empresa en cuanto a:

 Crecimiento

 Payout

 Riesgo

g K

P D equity

of Value

e 0

 



g K

g) (1

Ratio

Payout E PER

P

e 0

0





 



De qué depende el precio de la acción?

A B C D E F Rentabilidad exigida a las acciones, Ke 10% 10% 10% 10% 10% 10%

Patrimonio Neto 100 100 100 100 100 100

Utilidad Neta 10 12 14 16 18 8

ROE 10% 12% 14% 16% 18% 8%

Dividendos 10 12 14 16 18 8

Price earning sin retención de beneficios

Tasa de reparto 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Tasa de retención 0% 0% 0% 0% 0% 0%

Tasa de crecimiento (ROE x T. de retención) 0% 0% 0% 0% 0% 0%

Valor de mercado de las acciones 100 120 140 160 180 80

Price earning 10 10 10 10 10 10

Price earning con retención de beneficios

Dividendos 5 6 7 8 9 4

Tasa de retención 50% 50% 50% 50% 50% 50%

Tasa de crecimiento (ROE x T. de retención) 5% 6% 7% 8% 9% 4%

Valor de mercado de las acciones 100 150 233 400 900 67

Price earning 10 12,5 16,7 25 50 8,3

De qué depende el precio de la acción?

Tasa de retención = (1- Tasa de reparto) g = ROE x Tasa de retención

 Para aumentar el valor de mercado de las acciones, no alcanza con retener beneficios, también la rentabilidad de las inversiones debe superar el costo de los recursos.

 Del mismo modo, no alcanza con un ROE elevado para tener un PER alto si no hay crecimiento.

EPS DPS reparto

de

Tasa 

Cómo estimar la tasa de crecimiento?

Representa la

“tasa de rendimiento requerida”

de una inversión

Costo del capital propio. ¿Cuál es?

• Este ha sido y es una de las

mayores dificultades de la teoría financiera.

• Se han desarrollado teorías y

modelos para empresas que

cotizan en bolsa.

CÁLCULO DEL COSTO DEL CAPITAL PROPIO (k_e)

Modelo de crecimiento de los dividendos

Primer método: Si la acción cotiza en bolsa

Costo del capital propio

TASA DE RENDIMIENTO REQUERIDA DE UNA ACCIÓN

Si conocemos el precio de la acción (cotiza en bolsa), ¿cuál es su tasa de rendimiento requerida implícita en el precio?

SI...

Entonces...

g

P

k _e  D 

0 1

Es útil conocerla para valuar

un activo similar

Modelo de crecimiento de dividendos

Costo del capital propio

g k

P D

e





0

14

CÁLCULO DEL COSTO DEL CAPITAL PROPIO (k

)

Modelo de Valuación de Activos de Capital

“CAPM”

Costo del capital propio

Segundo método: Si la acción cotiza en bolsa

Modelo del CAPM

Tasa de rendimiento = tasa libre de riesgo + premio por el riesgo

k _e = k _f + β (k _m – k _f )

Tasa de rendimiento requerida de una acción

requerida o esperada no diversificable

conociendo el β de una acción, puedo conocer su tasa

de retorno requerida y por tanto el costo del capital

Modelo del CAPM

Riesgo total del

Portafolio (σ)

Número de activos

Riesgo total

Riesgo no diversificable o sistemático

Riesgo diversificable o no sistemático

5

0 10 15 20 25 30 35

Riesgo total = Riesgo sistemático + Riesgo no sistemático

A medida que incorporo más activos a la cartera

disminuye el riesgo

diversificable hasta ser igual a cero en una

cartera

diversificada

... analizando cómo varía el rendimiento de la acción ante un cambio en el rendimiento del mercado.

 

 ^{COV R} _j ^{, R} _m  ^{/ 2   R m}

β j ^ σ

Covarianza entre los rendimientos de la acción j

respecto de los del mercado.

Varianza del portafolio de

mercado.

Beta de la acción j

¿Cómo calcular el beta?

R

= 

+ 

R

+ 

Retorno del Mercado (%)

Retorno del Activo (%)

v







¿Cómo calcular el beta?

Regresión entre los retornos históricos de la acción y los del mercado.

¿Cómo calcular el beta?

• Se toman betas de las empresas del sector.

• Se quita el apalancamiento financiero:

• Se saca un promedio de los betas de las empresas del sector, y por último se agrega el componente de leeverage de la empresa.



 



  



E )D T (1 1

β β

C U L



 



  

 E

)D T (1

1 β acción

la de

Beta _{U C}

Y si la empresa no cotiza no el mercado ???

Modelo del CAPM

¿Cómo se interpreta β?

β indica lo sensible que son los rendimientos de una acción a los cambios en los rendimientos de la cartera de mercado.

β = 1,0

β > 1,0

β < 1,0

El rendimiento de la acción:

tiende a subir o bajar más que la cartera de mercado

tiende a subir o bajar menos que la cartera de mercado Si el mercado crece 10 % la acción crece 10 %

Si el mercado crece 10 % la acción crece más del 10 %

Si el mercado crece 10 % la acción crece menos del 10 % Para un

tiende a seguir la cartera de mercado

15

CÁLCULO DEL COSTO DEL CAPITAL PROPIO

Utilice la TIR de proyectos similares o

Utilice el ROE de la firma

Tercer método: Si no tiene precio de la acción o no cotiza en bolsa y no hay empresas

similares que coticen...

Capital propio: Costo del capital propio

ESTRUCTURA DE INVERSIÓN Y DE FINANCIACIÓN

Estructura de Inv. y financiación

Costo patrimonial (k_e) corresponde a su costo de

oportunidad.

Costo de la deuda (k_dT) promedio ponderado de los

interés de las deudas corregidas por su efecto

tributario.

Activo

Pasivo

Patrimonio Neto

Est. Inversión Est. Financiación COSTO DEL

CAPITAL

Estructura de capital

Estructura de Capital:

es la cantidad relativa de:

• Deuda de corto plazo permanente

• Deuda a largo plazo

• Acciones preferentes

• Acciones comunes que se utilizan para financiar la empresa.

Activo

Pasivo

Patrimonio Neto

Est. Inversión Est. Financiación

• Deuda de corto plazo transitoria

Costo de la estructura de capital

Costo de la deuda corresponde al promedio ponderado de los intereses de los préstamos corregidos

por su efecto tributario.

Activo

Pasivo

Patrimonio Neto

Est. Inversión Est. Financiación k

= k

(1 – T)

Costo de la estructura de capital

Costo patrimonial (k_e) corresponde a su costo de

oportunidad.

Activo

Pasivo

Patrimonio Neto

Est. Inversión Est. Financiación

k

= en cualquiera de

sus expresiones

WACC - Weighted Average Cost of Capital

Costo del capital propio Costo de la deuda (kd)

Activo k_d (1 – T)

PN D

k PN PN

D T D

k

WACC

 

 

 ( 1 )

Tasa de costo de la deuda después de impuestos

Proporción de la deuda sobre el total del financiamiento

Tasa de costo del capital propio

Proporción del

capital propio sobre el total del

financiamiento

k_e Pasivo

Patrimonio Neto

5

Estructura óptima de capital

¿Cuál es la combinación óptima de Deuda y Capital Propio?

Aquella que minimiza el costo del capital y maximiza el valor

de la empresa

Estructura óptima de capital

¿Qué sucede con el riesgo cuando la empresa se apalanca?

Costo del capital

Apalanc. Finan.

K

WACC

K

Estructura de capital óptima

Mínimo

Estructura óptima de capital

Metodología para la toma de decisiones sobre Estructuras de Financiación

Frecuentemente, no se cuenta con la información de mercado respecto al costo de la deuda en función del

nivel de endeudamiento.

En tal caso, utilice el ratio:

Intereses cobertura BAIT

de

Razón 

Se debe relacionar ese ratio, con la calificación de riesgo objetivo para la empresa.

Una vez que se determinaron los intereses, se calcula la deuda y relación con el patrimonio.

Tasa cobertura

Desde de intereses Hasta menos

de

Calificación

Spread

(sobre rendimiento bonos Tesoro)

-100000 0,2 D 14,00%

0,2 0,65 C 12,70%

0,65 0,8 CC 11,50%

0,8 1,25 CCC 10,00%

1,25 1,50 B- 8,00%

1,50 1,75 B 6,50%

1,75 2 B+ 4,75%

2 2,5 BB 3,50%

2,5 3 BBB 2,25%

3 4,25 A- 2,00%

4,25 5,5 A 1,80%

5,5 6,5 A+ 1,50%

6,5 8,5 AA 1,00%

8,50 100000 AAA 0,75%

Estructura óptima de capital

Standard & Poor’s Credit Rating

Estructura óptima de capital

¿Qué sucede con el riesgo cuando la empresa se apalanca?

A mayor endeudamiento mayores costos de quiebra Esto incrementa los costos de:

a) Dificultad financiera (ejemplos)

• Los acreedores pretenderán mayor rendimiento.

• De incumplir otros costos aumentarán.

• Los clientes pueden disminuir sus compras b) Gerenciamiento o agencia (ejemplos)

• Los acreedores pondrán límites a la distribución de utilidades, a la compra o venta de activos, a tomar nueva deuda.

• Esto incrementa los gastos de vigilancia y emisión.

c) Los accionistas requerirán un mayor retorno por mayor riesgo

16