CALIFICACIÓN RIESGO DE CONTRAPARTE

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Contacto:

Ana Rosa Echeverri (Colombia) aecheverri@brc.com.co, o Rafael González Guillén (Colombia) rmgonzal@brc.com.co

(571)6237988-6236199

Agatha Pontiki (New York) 1-212-8450414

CORREDORES ASOCIADOS

Primera Calificación

Bogotá, Colombia

BANKWATCH RAtings de Colombia S.A CALIFICACIÓN RIESGO DE CONTRAPARTE

Corredores Asociados

La información financiera incluida en este reporte está basada en cifras auditadas con corte al 31 de Diciembre 1998, 1999 y 2.000. Adicionalmente se contó con cuadros de mayores clientes, composición del portafolio propio y de especias transadas en virtud de su actividad como firma comisionista de bolsa.

Fundamentos de la calificación:

La calificación de riesgo de contraparte asignada a una firma Comisionista de Bolsa, establece el riesgo asumido por sus clientes en las relaciones comerciales con la empresa. Para analizar este tipo de riesgo, la sociedad calificadora tiene en cuenta la capacidad operativa y administrativo de la institución, su posición ante los riesgos que tienen este tipo de entidades (liquidez, solvencia, operativo, decisiones de inversión y moral), su posición competitiva en el mercado y su respaldo patrimonial, entre los principales aspectos.

La calificación asignada de AA+ (Doble A más)

indica que la condición financiera, capacidad operativa y posicionamiento en el mercado son muy sólidos con excelentes antecedentes en el mercado, con debilidades no aparentes de manera inmediata. Las debilidades son bajas, pero las fortalezas no son neutralizadas de la misma manera que en las compañías calificadas en categorías más altas.

La firma Comisionista Corredores Asociados presenta una amplia trayectoria en el sector, con actividades desde 1976. La firma ha desarrollado liderazgo en varios de los productos con los que atiende su cartera de clientes y ha alcanzado una fortaleza patrimonial ($8,000 millones de patrimonio a junio de 2001). Por su parte, la firma presenta un liderazgo en manejo de Fondos de Valores, que alcanzan una participación cercana al 35% de los ingresos totales de la firma, un nivel de contribución de los más altos en el ámbito sectorial. Por su parte, la firma atiende a sus clientes a través de otros productos de inversión tanto en deuda pública como privada generando un valor agregado de

importancia por cuanto cuenta con una robusta área de investigaciones económicas que da soporte a las mesas de negociación, con el fin de identificar las mejores oportunidades de negocio. Adicionalmente Corredores Asociados presenta uno de los niveles más altos de transacción en el mercado de acciones.

Los ingresos de la firma si bien no presentaron el generalizado dinamismo entre 1999 y 2000 del sector (crecimiento promedio del 60% en los dos años anteriores), son ingresos robustos y estables sin la volatilidad observada en varias firmas del sector. En efecto, durante el año 2000 los ingresos totales de la firma crecieron 19% y en el primer semestre del año, el crecimiento observado es del 33% frente al mismo periodo del año anterior. Corredores Asociados se ha orientado de manera especializada al servicio de asesoría financiera a su gran base de clientes, generando un valor agregado en este negocio, ya que entre otros aspectos, ofrece diversos productos de inversión, entre ellos sus fondos de valores. La política de la firma sobre el manejo de posición propia, elemento que contribuyó de manera importante al crecimiento de los ingresos del sector, ha sido participar mediante operaciones cerradas, sobre instrumentos líquidos y valorados a precios de mercado, con contrapartes sólidas financieramente. La firma se encuentra permanentemente observando el mercado, a través de sus traders y de su oficina de estudios económicos con el fin de evaluar la participación en posiciones abiertas muy específicas. En este orden de ideas, el nivel de participación de mercado en este negocio es aun muy reducido.

----Cifras a Mayo 31 de

2001----ROA:0.8%; ROE:1.7%. Activos:$17,657 millones; Pasivos:$9.062 millones; Patrimonio:$8,594 millones.

Historia calificación

Primera Calificación en julio de 2001

En conclusión, si bien la firma no pretende estratégicamente aumentar su nivel de ingresos en posición propia, evalúa el mercado permanentemente. Su definición corporativa prioritaria es la de continuar con el desarrollo de productos para inversionistas privados de ingresos medio alto y alto.

El desarrollo de posición propia y también el de asesoría con valor agregado a sus clientes, está apalancado en una organización de análisis del mercado robusto ya que la firma cuenta con un área de investigaciones económicas, con amplio conocimiento del mercado de capitales del país y de otros mercados como el americano. Por su parte, la firma tiene un Comité de Riesgos que analiza periódicamente la situación de solvencia de varios emisores del sector financiero y corporativo del país. El Comité cuenta con los servicios de un consultor externo, que además de considerar aspectos cuantitativos del desempeño de varios emisores, analiza aspectos cualitativos que enriquecen el análisis llevado a cabo.

La unificación de las bolsas del país generará sin duda nuevas oportunidades para el sector, como el incremento del volumen transado por bolsas ya que a través del nuevo sistema centralizado transaccional seguramente se realizarán todas las operaciones de las tesorerías del sector gobierno, cuyo monto anual de transacciones se estima en $30 billones de pesos (casi la mitad de todos los activos de los establecimientos de crédito). Esta situación sin embargo requerirá de una actualización de la forma de realizar las negociaciones por varias firmas, como el mejoramiento de la capacidad de análisis del mercado, análisis de emisores para generar un mayor valor agregado en la transacción ofrecida y al mercado en general. Las firmas que no

logren actualizarse en este sentido podrían ver en presión sus ingresos, afectando su estabilidad. Lo anterior es aun más importante si se tiene en cuenta que el mercado de deuda pública, el gran actor del mercado de capitales del país en los últimos dos años (50% del mercado OTC), presenta una alta volatilidad en cuanto a riesgos de mercado, y por tanto es por naturaleza de mayor exigencia en cuanto a la gestión de riesgos y definición de parámetros de negociación.

Corredores Asociados cuenta con el apoyo de análisis de emisores provistos por el Comité de Riesgos y el Comité de Análisis de Inversiones. La compañía aun no cuenta con un área de control o gerencia de riesgos propiamente dicha. La oficina de estudios económicos, hace un importante seguimiento del mercado, pero los parámetros de identificación de riesgos no son sistemáticamente medidos. Para suplir este vacío, sobre todo teniendo en cuenta la tendencia del mercado, la firma está llevando a cabo un proceso de reingeniería, que fortalecerá su estructura organizacional, dentro de la que se incluye una mayor participación gerencial de una segunda generación de accionistas, conformada por los hijos de los socios fundadores y un control y gestión de riesgos más acordes al desarrollo del mercado.

Se destaca el buen manejo de los aspectos de control interno, en cabeza de un área de auditoria independiente al front y middle office. Esta área realiza una verificación por un lado del cumplimiento adecuado de las operaciones y por otro, que revisa que las operaciones se lleven a cabo en los montos y bajo la estrategia de negociación definidas. Por su parte, el área operativa, controla la ejecución adecuada de las inversiones.

Análisis DOFA

Fortalezas

1-Trayectoria en el mercado y reconocido prestigio en el sector

2-Estabilidad de la firma en funcionarios y negociadores lo que asegura la madurez profesional de sus empleados

3-Consolidación de un departamento de investigaciones económicas que además de dar soporte al proceso de toma de decisiones de la firma, presenta estudios y análisis que contribuyen a formar opinión en el mercado

4-Segregación de funciones, con un área de auditoría independiente que reporta a la presidencia de la compañía 5-Posicionamiento en varias líneas de producto, reconocidos en el sector de servicios financieros

6-Sistemas de información adecuados y utilizados de manera eficiente

Debilidades

1-Si bien las líneas de negocio están discriminadas, las líneas de control de políticas de riesgo requieren una mayor delimitación

2-El sistema de información no realiza cálculos de riesgo de importancia para medir algunos aspectos de los fondos y portafolios administrados

Oportunidades

1-Unificación de las bolsas de valores del país y obligatoriedad a las tesorerías públicas para realizar operaciones por un sistema transaccional (como el bursátil) que incrementará el tamaño del mercado bursátil nuevamente. Sin embargo es posible que se reduzcan márgenes

2-Administración delegada de recursos del sector público 3-Diseño de nuevos productos financieros

4-Desarrollo del mercado accionario

5-Algunos productos de importancia para la industria como los de fondos internacionales, corresponsalías y negociación de bolsas extranjeras son ofrecidos por la firma, lo que permitirá aumentar el nivel de ventas cruzadas entre sus clientes.

Amenazas

3

2-Movimiento de tasas y precios del mercado financiero de manera muy volátil 3-Efecto crisis Argentina

4-Desaceleración económica de Estados Unidos 5-Reformas a las finanzas del gobierno inconclusas

I. DESCRIPCIÓN DEL ENTORNO

Para marzo de 2001 el mercado público de valores mantuvo los signos de recuperación presentados a diciembre de 2000. Después de haber aumentado su participación del 25% al 50% dentro del volumen total de papeles transados entre 1999 y 2000, los TES continuaron aumentando su participación al mostrar un crecimiento del 36,6% con respecto al volumen transado en marzo de 2000, llegando a representar el 55% de las transacciones efectuadas entre las tres bolsas del país. A diferencia del año 2000, el mayor volumen de deuda pública transada no fue en detrimento del volumen transado sobre papeles de renta fija emitidos por el sector privado, los cuales presentan un crecimiento del 51% entre marzo de 2000 y marzo de 2001, y en consecuencia un aumento en su participación dentro del total transado por bolsa. Persiste en el mercado local una aversión al riesgo por parte de los inversionistas, quienes prefieren asumir el riesgo nación y el riesgo crediticio de entidades calificadas en altos grados de inversión. El crecimiento de las transacciones sobre papeles de renta fija no afectó el volumen de acciones transadas, el cual presenta igualmente un aumento del 7% durante el mismo periodo. Los papeles que perdieron participación dentro del volumen transado fueron los bonos privados (que se redujeron en un 44%) y otros papeles como TDA, Cédulas BCH y Titularizaciones que redujeron su participación dentro del volumen transado por bolsa del 9,8% en marzo de 2000 al 3,4% en marzo de 2001.

La mayor participación que presentan los sistemas centralizados de información dentro de la evolución del mercado público de valores obedece precisamente a que son los más utilizados dentro del crecimiento registrado en las transacciones de TES, y además son utilizados para efectuar operaciones interbancarias y operaciones repo. Dentro del volumen total transado por el mercado bursátil, a marzo de 2001 la Bolsa de Bogotá mantuvo su liderazgo con una participación del 57,2%, la de Medellín con el 34,5% y la de Occidente con el 8,3%. Frente a la integración de los tres centros bursátiles desde julio en la Bolsa de Colombia, se generarán

economías de escala asociadas a la unificación de plataformas y mecanismos de negociación, acceso a un mayor numero de clientes y una ampliación de la oferta de títulos. Sin embargo, la integración de las bolsas también reducirá el margen por arbitraje regional y arbitraje entre mercados bursátil, OTC y otros que representaba una fuente de ingresos para las firmas, especialmente para aquellas con una concentración de su operación a nivel regional. Frente a lo anterior, si las firmas aumentan sus operaciones en posición propia, estarán asumiendo mayores riesgos de mercado, de crédito del emisor y de contraparte que antes.

Dentro de la anterior coyuntura del mercado público de valores, los resultados agregados de las firmas comisionistas de bolsa continuaron deteriorándose. Mientras para diciembre de 2000 las firmas registraron utilidades netas un 41% inferiores a las presentadas en 1999, para marzo de 2001 las mismas ascendieron a $4.961 millones, un 26,8% por debajo de las registradas durante el primer trimestre de 2000. La pérdida de rentabilidad en la operación se refleja en la reducción del índice de rentabilidad sobre patrimonio (ROE) del sector, que pasó del 4,11% en marzo de 2000 al 2,67% en marzo de 2001. Es interesante además observar cómo mientras para 1996 el 58% de la utilidad neta obtenida por 35 firmas comisionistas pertenecía a las 10 firmas más rentables, para 2000 las diez firmas más rentables concentraron el 80,8% de la utilidad obtenida por 28 firmas de corretaje, mostrando una clara tendencia hacia la consolidación de los actores en este mercado y el aprovechamiento de las ventajas competitivas con las cuales cuentan algunas firmas que por medio de los productos que ofrecen y el adecuado manejo de los riesgos de mercado que asumen, brindan un mayor valor agregado a los inversionistas.

Sin embargo, el mercado de capitales colombiano aún presenta poco desarrollo y las firmas comisionistas de bolsa no han evolucionado para convertirse en verdaderos asesores de inversión, pues el enfoque principal de su negocio continúa siendo la compra y venta de papeles de renta fija. A pesar de lo anterior, las comisionistas ya han identificado que en el negocio de renta fija no se construyen ventajas competitivas de largo plazo sin unas herramientas de análisis y seguimiento del mercado lo que le permitiría competir con las mesas de dinero de las grandes entidades bancarias en el mercado de capitales.

Evolucion Dive r s ificacion Ingr e s os

-20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

2000 1999 1998 1997 1996

Ing com isiones Ing A dm on Fondos

Ing Inv C P Ing Inv R P

Volum en Transado

-1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 8,000 9,000 10,000

M ar-00

Es por lo anterior que se observa cómo mientras para 1996 el 78% de los ingresos operacionales de las firmas comisionistas provenían de contratos de comisión, para marzo de 2001 su participación se ha reducido al 29% frente a un crecimiento importante de los ingresos generados por inversiones en posición propia que para marzo de 2001 llegaron a representar el 48% del total de ingresos operacionales.

Para lograr una mayor diversificación de sus fuentes de ingresos, las comisionistas de bolsa le siguen apostando a los ingresos generados por la constitución de fondos de valores. En el segundo semestre de 2000 la Supervalores autorizó la constitución de más de diez fondos. Los fondos escalonados han despertado el interés de las comisionistas, porque son fondos que a diferencia de los cerrados permiten a sus suscriptores escoger los plazos que les conviene para reducir los riesgos de mercado que asumen. Los fondos de valores creados por las firmas comisionistas se han convertido en una fuente alterna de ingresos, permitiéndole a las compañías mitigar el impacto ocasionado por la crisis en el mercado accionario y por la reducción de sus ingresos por contratos de comisión. Igualmente otra fuente de ingresos novedosa para las firmas comisionistas resulta ser la posibilidad que ahora tienen de participar en el mercado cambiario. Al ser este un negocio nuevo en el cual incursionan, se debe apreciar con cautela para ver qué tal evolucionan en el mismo frente a la competencia presentada por las casas de cambios y las mesas de divisas de bancos comerciales.

La mayor diversificación en las líneas de negocios le permite a las comisionistas presentar una menor volatilidad en los ingresos, lo cual se traduce en una mayor protección para las contrapartes. Hay firmas que sin embargo operan en mercados de manera especializada, y gracias a las ventajas competitivas que su especialización les brinda han logrado posicionarse y presentar resultados positivos. Sin embargo, la estabilidad de dichos resultados depende de la manera como las mismas protegen la posición adquirida en un largo plazo. A pesar de que en el último año las firmas comisionistas han ampliado el portafolio de servicios ofrecidos a sus clientes, siguen presentando una homogeneización de productos lo cual reduce la flexibilidad de lograr una mayor diversificación de ingresos lo que hace que sus estructuras de ingresos sean vulnerables por estar atadas a pocos negocios.

Por la naturaleza de su negocio las firmas comisionistas son empresas altamente dependientes de su equipo de trabajo, y los contactos y relaciones que el mismo mantiene. En eventos de retiro del equipo, se afectan los resultados de la firma. Por esta razón es que se aprecia cómo los costos de personal como proporción de los ingresos operacionales mantienen una creciente participación, ya que como estrategia para retener el capital humano calificado y con experiencia, las compañías han ajustado sus políticas salariales, frente a una reducción de los costos de intermediación debido a las menores transacciones realizadas por bolsa. Los gastos operacionales igualmente han aumentado su participación, debido a la inversión que en los últimos años las firmas han debido realizar en equipos para asumir las nuevas líneas de negocios y automatizar sus sistemas de control de riesgos adecuadamente. Dentro de este aspecto, es importante tener en cuenta que resulta más sencillo para las compañías que cuentan con una estructura de costos variables, tener una mayor flexibilidad financiera en momentos de reducción de ingresos por caída en la demanda.

Teniendo en cuenta que la situación financiera de las firmas comisionistas de bolsa puede cambiar radicalmente de un día a otro debido a la volatilidad del mercado en que realizan operaciones a diario, para permanecer en el mercado de manera competitiva las comisionistas de bolsa deben fortalecer sus sistemas de control y administración de riesgos ajustándolos a los mecanismos utilizados por otras firmas internacionales. La falta de métodos confiables que permitan realizar un análisis completo del riesgo asumido lleva a que la mayoría de firmas no cuenten con una política de capital ajustado al riesgo, preocupante especialmente si se tiene en cuenta que a pesar de las constantes capitalizaciones de utilidades la relación de solvencia de las firmas comisionistas antes que aumentar se ha reducido.

Factores competitivos como la estabilidad de la posición en el mercado, profesionales entrenados y reconocidos, sistemas de información adecuados, tecnología, relaciones rentables con una base de clientes y buena reputación, siguen siendo determinantes en el mercado de comisionistas de bolsa, siendo la reputación un activo de difícil construcción que aunque no se observa directamente en las cifras tradicionales de las

Evo lu c io n G as t o s d e Fu n c io n am ie n t o

0 % 1 0% 2 0% 3 0% 4 0% 5 0%

2 0 0 0 1 9 9 9 1 9 9 8 1 9 9 7 1 9 9 6

C to s Interm ed /Ing O p er G to s O p er/Ing O p er G to s P nal/Ing O p er

Ev o lu c io n C a p it a liz a c io n

0 % 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 %

2 0 0 0 1 9 9 9 1 9 9 8 1 9 9 7 1 9 9 6

-2 0 ,0 0 0 4 0 ,0 0 0 6 0 ,0 0 0 8 0 ,0 0 0 1 0 0 ,0 0 0 1 2 0 ,0 0 0 1 4 0 ,0 0 0 1 6 0 ,0 0 0 1 8 0 ,0 0 0 2 0 0 ,0 0 0

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compañías, es determinante en el momento de establecer la permanencia de una firma en el mercado.

El negocio de las firmas comisionistas en Colombia para lo que resta del 2001 enfrenta retos importantes. Con un mercado de capitales aún incipiente, la amenaza de entrada de firmas comisionistas extranjeras y la irrupción acelerada de la tecnología de internet, las estructuras competitivas bajo las cuales los comisionistas operan resultan frágiles. Frente a ello, las firmas comisionistas de bolsa se han visto obligadas a identificar nuevas fuentes de ingresos, pues el negocio tradicional de renta fija (donde tienen una concentración de ingresos que ha compensado la reducción de los ingresos por comisiones sobre papeles de renta variable) no durará para siempre y no permitirá consolidar ventajas competitivas en el largo plazo. Las firmas comisionistas tienen que convertirse en verdaderos asesores de inversión con alianzas internacionales, fortalecer su estructura patrimonial para asumir los riesgos generados por las nuevas líneas de negocios en las que han incursionado y adquirir tecnología de punta que les permita efectuar un permanente control de los riesgos asumidos y encontrarse a la par con otros actores en el mercado de capitales

II. DESCRIPCION DEL NEGOCIO

Corredores Asociados es una de las firmas con mayor trayectoria en el mercado de firmas comisionistas, ya que entró al negocio bursátil desde 1976. A partir de 1997, la firma se reestructuró accionariamente y entró en un proceso de reestructuración organizacional y de productos. Para Diciembre de 2000, la firma contaba con un patrimonio técnico de $7,800 millones y unos ingresos operativos por valor de $10,619 millones por año. Tales ingresos presentaron un incremento del 18% frente a 1999. Por su parte, los costos ascendieron a $9,700 millones, con un crecimiento del 18% también. Por tanto el margen operativo se ubicó en 3.9%, levemente por encima al observado en el año 1999. La firma cuenta con 125 empelados de los cuales 79 laboran en la agencia principal de Bogotá. El resto trabaja en la oficina de Medellín (39 en total, 22 comerciales) y en una agencia en Bucaramanga (7 empelados)

La compañía está organizada de la siguiente manera en cuanto a líneas de negocio:

• Mesa de negociación institucional que atiende instituciones financieras a través de sus oficinas en Bogotá y Medellín. Esta mesa negocia tanto títulos TES como otros productos de inversión de renta fija emitidos por empresas del sector privado. Este negocio representa aproximadamente el 40% de los ingresos mensuales de la firma. La estructuración de negocios financieros se realiza mediante posiciones en cuenta propia cerradas o abiertas, que generan un margen en su negociación

• Mesa de negociación de personas naturales: esta línea de negocios es la de más amplia trayectoria en

la firma y el núcleo central del negocio, pues para atender la cartera de clientes la firma cuenta con una serie de productos que permiten la retención de los clientes. Los ingresos generados en esta mesa alcanzan los $450 millones al mes, es decir casi un 50% de los ingresos totales de la firma. Estos a su vez se generan de la siguiente forma: Contrato de comisión y posición propia cerrada para la compra y venta de títulos de deuda privada interna. Estos ingresos que representan son los de mayor trayectoria dentro de la compañía. Por su parte, los fondos de valores administrados por la compañía, son de amplia reconocimiento en el mercado y tienen un alto posicionamiento en la industria. La generación de ingresos por fondos de valores hoy alcanza el 35% de los ingresos totales de la firma, por encima del promedio sectorial. A partir del año 2000, la firma incursionó en la corresponsalía para distribuir fondos del exterior de alto prestigio. Por último la otra línea de negocios de la compañía para atender la cartera de clientes personas naturales, se refiere a los servicios de compra y venta de divisas. Este es un negocio relativamente nuevo en el sector y que no se encuentra totalmente maduro.

• Corredores Asociados cuenta con agencias en

Bogotá, Bucaramanga y Medellín. Adicionalmente la compañía cuenta con un servicio de Internet, que si bien aun no administra clientes, al no ser de tipo transaccional, entrega una serie de informes, que permiten estar en contacto con los clientes. Una de las principales fortalezas de la firma es entonces contar con una gama de productos interesante para los inversionistas atendidos, que hoy alcanza un número de 8.000 con un cubrimiento no restringido al sector institucional

• Banca de Inversión, que ha sido un negocio de importancia dentro de la firma. Si bien no ha definido como foco estratégico de la firma, los ingresos por honorarios de banca de inversión alcanzan en promedio el 2% de los ingresos mensuales. Este ingreso sin embargo es poco recurrente y está sustentado en proyectos muy específicos donde la firma cuenta con ventajas competitivas.

Corredores Asociados Estructura de los ingresos

Mercado institucional 41%

Personas naturales 47%

Banca de Inversion 10%

Estructura organizacional y canales de distribución:

La firma cuenta con 125 empleados y dos agencias en Bogotá, una agencia en Medellín y una agencia en Bucaramanga.

La firma esta creando una pagina internet transaccional, que permitirá realizas consultas y movimientos de saldos de los fonos. Actualmente se cuenta con una página que informa sobre los servicios y productos de la compañía.

Accionistas Corredores Asociados

Accionista %

Inverco S.A 25.10%

Jorge Vallejo y Sucesores 20.14%

Botero Ramírez y Cia 12.28%

Duran Villegas y Cia Ltda. 8.68%

Botero Rodríguez y Hermanos 8.29%

Luis Fernando Rodríguez y Cias S en C 4.04%

Inversiones Agudelo y Cias Ltda. 4.49%

Vallejo Calderón Ltda. 2.76%

Gómez Vallejo Ltda. 2.76%

Otros 9.73%

III. ANALISIS FINANCIERO DE LA FIRMA

GENERACIÓN DE INGRESOS Y RENTABILIAD

Indicadores Financieros %

Indicador Mar-01 Dic-00 Mar-00 Dic-99

Rentabilidad Patrimonio 0,3% 1,2% 0,2% 1,3%

Rentabilidad Activo 0,3% 1,1% 0,1% 1,2%

Utilidad Neta /ingresos brutos 0,9% 0,9% 0,5% 1,2%

Costos operativos/Ing. Brutos 96,0% 94,6% 95,0% 97,8%

Durante el año 2000 los ingresos de Corredores Asociados crecieron aproximadamente 19%, influenciados por el crecimiento de las operaciones a través de mecanismos de mercado mostrador, como el enlace, implicando tomar ganancias por posición propia. Los ingresos por este concepto pasaron a casi $3,000 millones de los $10,000 millones generados en el año. Por su parte, los ingresos generados por el contrato de comisión decrecieron, ya que este tipo de negocio ha presentado una menor participación en la composición de ingresos del sector como un todo. Sumando los ingresos generados en posición abierta y por el contrato de comisión se observa un crecimiento del 27%, por debajo del crecimiento del subsegmento, aunque los niveles ya alcanzados de ingresos por Corredores Asociados son de por sí elevados. Por su parte, los ingresos por fondos de valores que representan casi un 35% del valor total de los ingresos, crecieron a una tasa del 23% en el 2000, por encima de la situación del sector, ya que la firma ha logrado posicionar los fondos de manera adecuada. Los ingresos generados por los fondos están en función del capital invertido y no necesariamente de la rentabilidad generada, lo que permite mantener fondos de perfil de bajo riesgo.

Los indicadores de rentabilidad son estables pero reducidos frente al sector, por cuanto la firma presenta unos costos operativos relacionados con la remuneración de los accionistas, que se desempeñan como ejecutivos de la firma. Por esta razón, la generación de dividendos no es una prioridad, ya que los accionistas al derivar principalmente sus ingresos de su trabajo en la firma, se encuentran adecuadamente remunerados. Con la política de cambio y relevo de mando planeada por la firma, se deberán generar una serie de cambios en la estructura de rentabilidad y costos, a fin de asumir también dividendos a los accionistas. Por su parte los nuevos productos diseñados por el área de banca privada, dirigidos a individuos con un patrimonio liquido elevado, son bastante interesantes, sobre todo teniendo en cuenta la cartera de clientes que posee de la compañía, lo que permitirá ventas cruzadas de productos. Entre los mismos se encuentra la distribución de fondos extranjeros a través de un contrato de brokerage. Por su parte, la firma ya cuenta con representación para actuar como agente de custodia de títulos inscritos en bolsas internacionales. El mercado de divisas, será otra fuente de negocios de importancia que hasta el momento produce un muy bajo margen de contribución.

C o r r e d o r e s A s o c i a d o s E s t r u c t u r a d e l o s i n g r e s o s

0 % 1 0 % 2 0 % 3 0 % 4 0 % 5 0 % 6 0 % 7 0 % 8 0 % 9 0 % 1 0 0 %

m a r - 0 1 d ic - 0 0 m a r - 0 0 m a r - 9 9

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La diversidad en el portafolio de productos ofrecidos a los clientes le ha permitido a la compañía diversificar sus fuentes de ingresos logrando adquirir conocimiento de diversos mercados para no depender de un solo negocio y de esta forma mantener un nivel estable de ingresos en caso que una de las líneas de negocio deje de ser rentable. Por su parte, las relaciones con los clientes han sido bastante estables y de muy largo plazo, ya que la firma ha logrado construir una franquicia de alto reconocimiento, lo que apalanca el crecimiento a futuro de sus ingresos.

La decisión estratégica de incrementar su nivel de exposición patrimonial mediante incrementos paulatinos de las posiciones abiertas para generar negocios con entidades institucionales, pretende cambiar gradualmente el perfil de rentabilidad de la

firma. Dado el track record de la firma en manejo de

inversiones de su portafolio de clientes y la madurez e internalización de su departamento de análisis económico, así como la experiencia ganada por los negociadores de la mesa, la posición de resigo de la compañía no deberá verse afectada de manea importante. Se necesitará sin embargo focalizaciones en cuanto al proceso de tomas de decisiones y sistemas de medición del mercado.

CAPITAL, LIQUIDEZ Y ENDEUDAMIENTO indicadores Financieros %

Mar-01 Dic-00 Mar-00 Dic-99

Patrimonio Total (millones) pesos 8,366 8,276 8,011 7,976

Pasivos Ctes/ Activo Total 0,0% 0,0% 0,0% 1,1%

Pasivos Largo plazo / Activo 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Otros pasivos/ Activo Total

Patrimonio / Activo Total 88,7% 92,1% 86,9% 91,7%

Activos líquidos (millones) 1.821 1.352 973 474

Activos liquidos/Ingresos 14,04% 12,5%% 9,8% 5.26%

Activos liquidos/Act. Totales 19,7% 15.1% 10,9% 5,4%

El patrimonio de la compañía para mayo de 2001 asciende a $8,594 millones de los cuales $2,900 millones corresponden al capital social y reservas, que se encuentran representados principalmente en un portafolio propio, de aproximadamente $1,900 millones lo cual explica su alto índice de liquidez en comparación con otras firmas comisionistas. Los activos líquidos ascendieron al 19% del total de activos. Ésta relación se redujo en mayo de 2001 por cuanto, quedaron parte de las inversiones con compromiso futuro de venta, que aumentan el valor los activos de manera temporal.

El portafolio de recursos propios de la compañía es de bajo riesgo toda vez que está representado en su

totalidad en disponible y en fondos de valor tipo Money

Market. La compañía mantiene cupos de canje con entidades bancarias que ascienden a $50,000 millones de pesos, aproximadamente 5 veces los ingresos anuales

y 2 veces por encima del cupo máximo de posición abierta establecido como máximo probable. Por su pare se cuneta con un cupo de sobregiro por valor de 14,000 millones que es equivalente al cupo de SEBRA aprobado para la firma.

Para mayo de 2001 la única obligación financiera que aparece registrada en los balances de la compañía asciende a $69 millones, por lo que no se considera material. Al finalizar mayo de 2001, se contaba con pasivos estimados por valor de $450 millones, destinados a la constitución de varias provisiones sobre los gastos del año. Una vez tales gastos son pagados al finalizar el año, los pasivos estimados caen nuevamente.

Los principales pasivos que figuran dentro del balance corresponden a compromisos de venta y compra de títulos en fechas futuras. Este nivel no puede superar los $20,000 millones en ningún momento.

VI. ADMINSITRACION DE RIESGOS Y OPERACIONES

Teniendo en cuenta que la firma no ha entrado vigorosamente en negocios de posición propia a riesgo, su gestión de riesgos de mercado esta enmarcada a la capacidad para generar una asesoría a sus clientes, sin que esto signifique un compromiso directo en los resultados. Respecto a los fondos de valores, la gestión de riesgos de mercado debe sin lugar a dudas ser mas

proactiva, y realizar los cálculos de varias herramientas que permitan mejorar el proceso de toma de decisiones.

económicas de la compañía realiza las veces del middle office, con funciones concretas sobre el proceso de negociación, como por ejemplo mantener un flujo de información adecuada hacia las mesas de negociación sobre las tendencias macroeconómicas y las tendencias coyunturales. Por su parte, las decisiones de inversión y la selección de contraparte, previo análisis y por parte de la oficina de investigaciones económicas, se toma en un Comité de Riesgos, que además cuenta con la asesoría de un consultor externo a la compañía. El asesor externo, mediante varios índices y un análisis cuantitativo de la variable “compromiso del dueño” da soporte al proceso de inversión adelantado y colabora en la determinación de cupos de inversión globales y por plazo en los diferentes emisores.

Gestión de Riesgo de Mercado

Como se anotó arriba, la compañía no lleva a cabo de manera agresiva posiciones abiertas de negociación. Las operaciones por cuenta propia que realiza, en su

mayoría se refieren a posiciones intraday tomadas en el

mercado mostrador para satisfacer necesidades de clientes, de acuerdo con la situación y coyuntura del mercado. De esta manera, las pociones en posición propia han sido mas bien un vehículo transaccional, mas que un negocio por sí mismo. Las posiciones abiertas a riesgo están delimitadas por un reglamento que predetermina el valor nominativo máximo de estas operaciones que puede mantener la firma en cualquier momento, los órganos de decisión que intervienen en la compra o venta de la posición, el periodo de tenencia y

las condiciones de pérdida (stop loss) o ganancia (take

profit) que se deben dar para liquidar la inversión. En este orden de ideas, la gestión de riesgos de mercado se basa en un sistema de control de las posiciones, mas que en una medición un poco mas detallada de los riesgos posibles de mercado y de las condiciones que afectan el precio del título negociado. En efecto, el valor que Corredores Asociados ha definido como máximo tolerable se sitúa en aproximadamente $20,000 millones, aunque nunca se ha llegado al límite mencionado. Este límite lo controla el jefe de la mesa institucional, que a su vez es socio de la compañía. La decisión para montarse en una operación debe estar aprobada por al menos el 70% de los miembros de Junta Directiva, el director de posición propia, el presidente de la compañía, el gerente general y el director de renta fija institucional.

La compañía de acuerdo a su plan estratégico estaría en un proceso de ingresar de manera más agresiva al negocio de posición propia abierta con el fin de aprovechar la amplificación del mercado que se presenta por la unificación de la bolsa y la obligatoriedad de las tesorerías públicas de negociar a través de mecanismo transaccionales. Corredores Asociados si bien cuenta con el apoyo de análisis de emisores provistos por el Comité de Riesgos y el Comité de Análisis de Inversiones, no cuenta con áreas de control o gerencia de riesgos propiamente dicha que aplique cierres al proceso de inversión, cuando se

exceden los límites aprobados. El mercado de deuda pública, el gran actor del mercado de capitales del país en los últimos dos años (50% del mercado OTC), si presenta una alta volatilidad, generado por tanto mayor riesgos de mercado, por tanto es por naturaleza de mayor exigencia en cuanto a la gestión de riesgos y definición de parámetros de negociación.

La compañía, por la misma naturaleza de sus operaciones actuales, no realiza una medición objetiva

de los riesgos de manera intraday y overnight, y

tampoco están definidas formalmente las áreas de control y medición de riesgos y su interacción con los operadores de la mesa de negociación.

Los aspectos de control interno están en cabeza de un

área de auditoría independiente al front y middle office.

Esta área realiza una verificación por un lado del cumplimiento adecuado de las operaciones y por otro, que se lleven a cabo las inversiones en los montos y bajo la estrategia de negociación definidas.

Gestión riesgo de crédito y contraparte

La compañía cuenta con un Comité de Riesgos que define los emisores sujetos de inversión tanto para la compañía como para los clientes. Así mismo, el comité define los cupos de inversión de los fondos de inversión de acuerdo al análisis de solvencia de los emisores. El Comité se reúne trimestralmente para analizar emisores, pero de manera mensual de realiza un análisis detallado de algunos emisores.

Entre las variables de seguimiento por el Comité a la hora de asignar cupos se encuentran:

1. Indicadores patrimoniales

2. Calidad de cartera

3. Cubrimiento de provisiones

4. Rentabilidad

5. Liquidez

6. Riesgo de Bursatilidad

7. Compromiso del dueño

Adicional a la calificación de estos factores bajo criterios cuantitativos y cualitativos, se realiza una análisis de alerta temprana, que busca determinar las necedades de capital de la firma en los próximos meses, de acuerdo a las tendencias observadas en la cartera y en la rentabilidad.

Riesgo operativo y Tecnología

9

negociación revisada por el departamento de contabilidad, que verifica que las órdenes de clientes se lleven a cabo de acuerdo a las instrucciones impartidas. La inclusión de registros y efectuar ajustes o correcciones con fechas anteriores a las de la

realización de la negociación, no es considerada como una práctica conveniente y es revisado por departamento de auditoria independiente y con facultades para amonestar a los diferentes negociadores.

El departamento operativo, back office, controla

entonces las variables para cerrar la operación como movimiento de cuentas, movimiento de títulos y la recepción de los diferentes soportes para cerrar la negociación. De hecho en el sistema, cada vez que se realiza de negociación, el back office debe señalar el cumplimiento de varios procedimientos. En caso en que no hubiere concordancia de algunas variables señaladas en el registro de la operación con los parámetros de negociación mínimos introducidos en el sistema, se hace una rectificación de la operación en el lugar de origen. Ya que el aplicativo permite realizar este tipo de controles. Los negociadores de la mesa, solo pueden tener cierto acceso al software, de tal manera, que se limita su participación a ciertas actividades con la

asignación de un password.

En cuanto al manejo operativo de los recursos de los fondos, diariamente en la mañana el área operativa de Corredores Asociados, debe revisar los vencimientos de capital e intereses de los títulos valores del portafolio de los fondos para verificar el abono correspondiente. Por su parte, los indicadores que se utilizan para valorar el portafolio, el departamento de Auditoria debe revisar de nuevo todas las tasas para dar el visto bueno y así dar curso a la valoración y la posterior distribución. Todas las operaciones que realiza el administrador del fondo como compras, ventas de títulos valores, operaciones de reporto y fondeos deben ser registradas diariamente en Coeasy en el modulo de tesorería. El área de operaciones de fondos verifica y aprueba dicha información. El departamento de Contabilidad debe revisar que la información registrada en el sistema

(listado que genera Coeasy) coincida con las

liquidaciones de Bolsa y/o cartas de compromiso de las operaciones del día, esto para poder aprobar su ingreso y la valoración de dichas inversiones. De esta manera, la posibilidad de incurrir en errores al ingresar los títulos al sistema es muy pequeña.

Para que no existan excesos o defectos de liquidez del fondo sin ningún control, que se traduzcan en riesgos importantes, el administrador del fondo permanentemente durante el día revisa el libro de aportes resumido donde se conoce el valor neto de las operaciones diarias. Adicionalmente, el sistema de Coeasy ofrece la posibilidad de tener acceso al flujo de caja diario, para el control de vencimiento de los intereses y de capital de las inversiones. Con los controles sobre el movimiento de aportes, sobre el flujo de caja del fondo y de las redenciones de títulos diarios el administrador conoce con exactitud cual es el valor del saldo al finalizar el día. Dicho valor debe ser constatado por el Departamento de Tesorería y el administrador y de ninguna manera puede existir alguna

diferencia, para proceder a realizar la compensación con las cuentas de Corredores Asociados S.A.

Contingencias:

La firma no presenta contingencias materiales, llamados de atención de la cámara disciplinaria de la bolsa y tampoco ha realizado anotación alguna a su póliza de infidelidad y riesgos financieros, contratada con

BANKWATCH RATINGS DE COLOMBIA S.A. BALANCE TOTAL

Corredores Asociados 1 2 3 6 7 13

Balance may-01 mar-01 dic-00 mar-00 dic-99 jun-98

Disponible 1.291.966.618 1.517.625.480 1.063.414.853 973.480.566 474.714.834 805.134.621 Inversiones (negociables) 8.039.112.494 343.903.855 289.173.513 - 948.451 Rec Propios 313.550.985 322.098.852 271.615.617 - - Cta Propia acciones negociables - 20.828.357 16.585.455 - - Cta Propia titulos de inversion negociables 1.762.192 976.646 972.442 - - Inv. Negociadas (Recompra) - - - - - Compromisos reventa 7.723.799.317 - - - - Otras inversiones (excedentes en acciones) - - - - 948.451 Cuentas por cobrar 1.498.291.308 723.104.511 781.946.091 875.068.063 1.149.532.633 635.017.098 Inversiones permanentes 956.332.861 931.101.798 901.173.183 900.255.797 865.710.718 713.003.291 Voluntarias 1.160.718 714.844 691.866 300.565 288.878 256.716 Obligatorias 955.172.143 930.556.968 900.645.252 900.098.962 865.597.448 757.848.772 Propiedades y equipo 3.133.173.348 3.122.558.205 3.145.425.487 3.298.625.356 3.413.651.881 3.834.639.470 Intangibles 1.357.956 1.322.806 1.280.286 1.224.589 1.176.973 1.045.936 Diferidos 237.206.226 247.134.056 293.397.692 313.045.374 317.837.882 73.648.608 Valorizaciones 2.396.642.277 2.442.516.704 2.438.522.591 2.512.593.702 2.547.982.272 3.388.643.874 De Inv. Permanentes 725.050.490 747.252.568 718.586.141 669.267.969 661.755.755 476.004.564 Resto 1.671.591.787 1.695.264.136 1.719.936.450 1.843.325.733 1.886.226.517 2.912.639.309 Otros Activos 102.949.782 102.943.974 72.000.000 74.317.264 69.264.159 71.004.936 Activo 17.657.032.870 9.432.211.388 8.986.333.695 8.948.610.711 8.840.819.802 9.522.137.834

Control - 0 - -

Pasivos Financieros 69.707.730 - - 104.293.551 144.800.291 132.365.818 Parte corrientes 69.707.730 - - 104.293.551 144.800.291 132.365.818 Parte no corriente - - - - - Cuentas por pagar 617.675.471 522.000.882 392.050.828 447.680.085 366.666.723 454.292.238 Obligaciones laborales 141.288.799 184.261.242 219.826.674 68.839.365 200.722.803 202.289.388 Pasivos Estimados 449.327.259 281.497.226 11.357.450 245.670.905 32.080.924 79.829.332 Diferidos 58.797.741 59.608.753 60.825.271 64.474.825 65.691.343 72.991.051 Impuestos por pagar 2.352.516 18.677.738 26.077.000 5.925.784 53.858.000 235.776.000 Otros pasivos 7.723.799.317 - - - - -Pasivo 9.062.948.833 1.066.045.841 710.137.223 936.884.514 863.820.084 1.177.543.826

1.339.149.517

- - - - Capital y reservas 2.953.181.539 2.953.181.539 2.987.659.118 2.987.659.118 3.044.125.043 2.889.788.215 Dividendos decredtados en acciones - - - - - Revalorizacion Patrimonio 3.098.511.258 2.941.869.839 2.747.992.342 2.498.471.279 2.278.858.328 1.679.494.765 Valorizacion 2.396.642.277 2.442.516.704 2.438.522.591 2.512.593.702 2.547.982.272 3.388.643.874 Ejercicios anteriores - - - - - Resultado ejercicio 145.748.963 28.597.465 102.022.421 13.002.098 106.034.076 386.667.154 Patrimonio 8.594.084.037 8.366.165.547 8.276.196.472 8.011.726.197 7.976.999.718 8.344.594.008

BANKWATCH RATINGS DE COLOMBIA S.A. p&G

Corredores Asociados 1 2 3 6 7 11

Estado de pérdidas y ganancias may-01 mar-01 dic-00 mar-00 dic-99 dic-98

Ingresos Operacionales Netos de Pérdidas Invers 5.860.651.362 3.313.983.408 10.776.819.722 2.489.312.728 9.019.689.224 118.694.441 Por comisiones y contrato comisión 3.112.295.336 465.975.127 3.400.804.970 896.902.424 5.193.197.828 37.777.547 Contrato colocación títulos - - - - - Contrato productos derivados - 24.000.000 - - - Contrato carrusel - - - - - Administración de fondos - 959.709.937 3.807.667.769 887.522.838 3.088.718.872 4.199.750 Ingresos Inversiones Cuenta Propia 2.484.792.926 1.751.341.557 3.349.875.049 679.405.435 131.972.618 36.094.191 Ingresos Inversiones recursos propios 125.027.378 55.790.426 157.471.934 25.482.032 37.980.368 40.622.953

Ingresos por honorarios 21.739.103 17739103 61000000 0 567819538 0

Ingresos por financiacion - - - - - Otros (servicios bolsa) 116.796.620 39.427.257 0 (0) 0

-5.597.088.262

2.217.316.685 6.750.680.019 1.576.307.859 5.325.170.446 73.871.738 Gastos Operacionales 5.439.299.427 3.182.696.228 10.198.246.111 2.365.142.275 8.823.829.830 287.097.736 Costos Actividad intermediación 5.439.299.427 3.182.696.228 10.198.246.111 2.365.142.275 8.823.829.830 32.630.896 Gastos de personal,Honorarios - - - - - 107.091.861 Gastos Operativas - - - - - 75.836.667 Provisiones - - - - - 71.538.312

Utilidad operativa 421.351.935 131.287.180 578.573.612 124.170.453 195.859.394 (168.403.295) Ingresos no operacionales 73.263.710 47.590.405 320.642.033 75.012.741 319.981.557 54.825.089 Gastos no operacionales 109.535.452 38.249.562 375.289.755 117.115.586 97.757.192 70.791.047 Impuestos 152.276.000 63.300.000 349.461.000 35.025.000 285.419.000 -Corrección monetaria (87.055.231) (48.730.558) (72.442.469) (34.040.510) (26.630.684) (52.908.921)

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Ratios

Corredores Asociados 1 2 3 6 7

Indicadores may-01 mar-01 dic-00 mar-00 dic-99

Diversificación del ingreso

Por comisiones y contrato comisión 53,1% 14,1% 31,6% 36,0% 57,6%

Administración de fondos 0,0% 29,0% 35,3% 35,7% 34,2%

Ingresos Inversiones Cuenta Propia 42,4% 52,8% 31,1% 27,3% 1,5%

Ingresos Inversiiones recursos propios 2,1% 1,7% 1,5% 1,0% 0,4%

Otros servicios 2,4% 1,7% 0,6% 0,0% 6,3%

Rentabilidad

Rentabilidad Patrimonio 1,7% 0,3% 1,2% 0,2% 1,3%

Rentabilidad Activo 0,8% 0,3% 1,1% 0,1% 1,2%

ingresos antes de Tx /ingresos brutos 5,1% 2,8% 4,2% 1,9% 4,3%

Utilidad Neta /ingresos brutos 2,5% 0,9% 0,9% 0,5% 1,2%

Costos de Intermediacion/Ingresos brutos 92,8% 1 1 1 1

Gastos de operación/ Ingresos brutos 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Gastos de pernal/Ingresos brutos 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Ingreso mo operacional neto/Ingresos brutos -0,6% 0,3% -0,5% -1,7% 2,5%

Tasa efectiva de TX 51,1% 68,9% 77,4% 72,9% 72,9%

Costos financ/EBITDA 24,3% 27,7% 16,1% 13,3% 16,2%

Aplancamiento

cap liquido/ingresos totales 28% 12% 13% 10% 9%

Pasivos Ctes/ACTIVO TOTAL 0,4% 0,0% 0,0% 1,2% 1,6%

Pasivos lp/ACTIVO TOTAL 0,0% 0,0% 0,0% 0,0% 0,0%

Otros pasivos/ ACTIVO TOTAL 50,6% 10,7% 7,2% 8,6% 7,4%

patrimonio/ACTIVO TOTAL 48,7% 88,7% 92,1% 89,5% 90,2%

Activos-repos reversos/capital suscrito y reservas 5,98 3,1939 3,0078 2,9952 2,9042 Activo Corriente/Pasivo Corrient 1,29 4,78 5,10 3,31 2,87 activo-reversos/patrimonio (veces si >, > apalancamiento) 2,05 1,1274 1,0858 1,1169 1,1083 Otros Pasivos/ Patrimonio 0,90 - - -

-Calidad del Capital

Doble apalancamiento 78,2% 80,6% 81,9% 87,7% 89,6%

Liquidez