INFORME AFP. AFPs Reportfoleo de Renta Fija. Informe Mensual Marzo 2011 BCI ESTUDIOS

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NFORME

AFP

Informe Mensual

Marzo 2011

AFPs – Reportfoleo de Renta Fija

María Jesús Bofill [email protected] (56 2) 383 9752 Osvaldo Cruz [email protected] (56 2) 383 9671 Pamela Auszenker [email protected] (56 2) 692 8928

Datos a marzo darían cuenta de un reportfoleo desde renta fija internacional hacia renta variable en línea con desempeño del Ipsa y mercados internacionales. Holgura para invertir en renta variable disminuyó durante marzo, ubicándose en 1,6% del total de activos administrados, equivalente a US$688 millones, en línea con las ganancias del IPSA.

AFPs fueron vendedoras netas de acciones locales por US$119 millones, lo cual se explicaría en parte para participar en el aumento de capital de Banco de Chile. Las mayores compras fueron Lan (US$30,5 MM), Ripley (US$26,8 MM), La Polar (US$19,8 MM), E-CL (US$18,4 MM) y Salfacorp (US$13,1). Por su parte, las mayores ventas fueron Copec (US$29,1 MM), Cap (US$25 MM), Molymet (US$24,5 MM), Entel (US$18,8 MM) y Elecmetal (US$17,8 MM).

Destacamos que, a diferencia de la tendencia observada en meses previos, las acciones pertenecientes al sector eléctrico no se encontraron entre las mayores ventas, lo que estimamos obedece en parte a las mejores perspectivas para el sector. En conjunto con la menor posición relativa que poseen las AFPs respecto del año 2010 y parte del 2009, elimina presiones vendedoras como las observadas en el pasado.

La última entrega de la cartera de las AFPs da cuenta de una mayor importancia de la renta variable en relación a la renta fija. Sin embargo, no se constata un reportfoleo entre renta variable y fija debido al incremento de ambas carteras, explicada en parte por disminuciones de las tasas reales y aumentos del IPSA.

Probablemente este mayor aumento de papeles nominales refleja expectativas de inflación menores por parte de las AFP en comparación con las del consenso del mercado. Lo anterior es uno de los factores que presionó a la baja las tasas en pesos, y a la mantención de las tasas reales.

Esperamos que las AFPs continúen incrementando su participación en papeles nominales en la cartera benchmark_{, lo que reduciría la presión}

bajista sobre las tasas reales que se ha visto en lo reciente. Adicionalmente, ello es consistente con posibles expectativas de disminución en las compensaciones inflacionarias como resultado del

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Informe AFPs

FIGURA 1:DISTRIBUCIÓN FONDOS ADMINISTRADOS (%)

Fuente: SAFP; BCI Estudios.

FIGURA 2:DIVERSIFICACIÓN INVERSIÓN EN EL

EXTRANJERO POR REGIÓN

Fuente: SAFP; Bci Estudios.

FIGURA 3:CRECIMIENTO INVERSIONES EN EL EXTRANJERO

(*) Considera monto en dólares al mes actual con respecto al monto en dólares del mes anterior.

ajuste monetario en curso.

La posición de cobertura cambiaria de las AFPs mostró una reducción bruta y neta de 50 pb sobre los activos en el exterior ante una posible visión de que la paridad se encuentra en niveles que acotan los riesgos apreciativos. Compartimos esta visión, y creemos que continuará la disminución marginal de la cobertura cambiaria, entregando algo de soporte al tipo de cambio por ese concepto.

Tendencia General

Durante marzo de este año los montos totales administrados por las AFPs mostraron un aumento de 0,21% m/m –medidos en dólares–, llegando a US$148.028 millones, continuando con la tendencia observada durante febrero.

Al contrario de lo observado en los últimos meses, en marzo el desempeño de las plazas bursátiles internacionales mostró una dicotomía bastante menos marcada entre mercados emergentes y desarrollados. En efecto, Latinoamérica y Asia emergente presentaron alzas, al igual que Europa y Estados Unidos. Por el contrario, Asia desarrollada mostró una importante caída gatillada por el terremoto y tsunami en Japón. De esta manera, en el mes de marzo a los conflictos en Medio Oriente se sumó otro importante foco de incertidumbre desde Japón. Sin embargo, estos eventos han ido perdiendo protagonismo lo que se ha visto reflejado en un positivo desempeño de las bolsas durante las últimas semanas, en línea con mercados desarrollados continuando su proceso de recuperación.

La economía norteamericana ha evidenciado en los últimos meses una mejora en las condiciones del mercado laboral. En efecto, las últimas cifras dan cuenta de un importante fortalecimiento de este último. Asimismo, el inicio del reporte de resultados corporativos del 2T11 en EE.UU podría ser un nuevo catalizador que aporte combustible a la tendencia alcista. Sin embargo, no es descartable que la incertidumbre proveniente del Norte de África, la radiación en Japón y la situación financiera de los PIIGS en un contexto de alza de tasas en Europa traigan nuevos altos y bajos de las plazas bursátiles. Con todo, probablemente la tendencia de mayor inversión en EE.UU. por parte de las AFPs continuará en los próximos meses.

Las AFPs presentaron un aumento de sus posiciones en renta variable – tanto local como extranjera– así como en renta fija local, en desmedro de un menor aporte de renta fija extranjera. Esto se condice con el mayor desempeño mostrado por el Ipsa y los mercados internacionales, donde el mejor rendimiento de estos últimos se explica en gran parte por un menor protagonismo de los focos de incertidumbre provenientes de Medio Oriente y Japón.

A nivel agregado la importancia de la inversión en renta variable nacional mostró un alza más bien leve (17 pb), mientras que la extranjera lo hizo en una proporción bastante mayor (92 pb). En tanto, renta fija local también aumentó marginalmente (39 pb) en desmedro del importante caída de la

16 16 16 17 17 18 19 19 19 19 18 17 17 33 32 30 30 30 28 30 31 30 30 31 30 31 37 37 40 39 36 37 35 34 35 35 35 36 37 14 14 13 15 16 16 16 17 16 15 16 16 14 0 20 40 60 80 100 m a r-1 0 a b r-1 0 m a y -1 0 ju n -1 0 ju l-1 0 a g o -1 0 se p -1 0 o c t-1 0 n o v -1 0 d ic -1 0 e n e -1 1 fe b -1 1 m a r-1 1

Renta Variable Nacional Renta Variable Extranjera Renta Fija Nacional Renta Fija Extranjera

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% m a r-1 0 a b r-1 0 m a y-1 0 ju n -1 0 ju l-1 0 a g o -1 0 se p -1 0 o ct -1 0 n o v-1 0 d ic -1 0 e n e -1 1 fe b -1 1 m a r-1 1

ASIA EMERGENTE ASIA PACÍFICO DESARROLLADA EUROPA LATINOAMÉRICA NORTEAMÉRICA OTROS Asia Emergente 5,3% Asia Pacífico -2,3% Europa 10,7% Latinoamérica -0,5% Norteamérica 0,2% Otros -2,3% Total 1,7% Crecimiento Inversión en el Extranjero (*)

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Informe AFPs

FIGURA 4:RENTABILIDAD ÍNDICES MSCI

Fuente: Bloomberg; Bci Estudios.

FIGURA 5:HOLGURA INVERSIÓN EN RENTA VARIABLE

Nota: La holgura en MMUS$ se calcula considerando los activos totales del mes.

Fuente: SAFP; Bci Estudios

FIGURA 6:COMPARACIÓN HOLGURA INVERSIÓN EN RENTA

VARIABLE VS.RENTABILIDAD IPSA

renta fija internacional (-114 pb).

La composición relativa entre inversión extranjera/local continuará dependiendo de las expectativas de recuperación económica en EE.UU. y el crecimiento en resultados corporativos. Asimismo, será importante continuar monitoreando la situación en Europa, particularmente la capacidad de financiamiento de los países periféricos, y cómo logran enfrentar su situación fiscal.

Inversión en el Extranjero

En marzo de este año la inversión en el extranjero disminuyó nuevamente su participación sobre el total de activos bajo administración. Al igual que la tendencia observada los meses anteriores, las economías emergentes disminuyeron marginalmente su participación en la inversión extranjera, alcanzando un 57,3%. Esto representa una detención en la reducción de las posiciones en economías emergentes, luego de una intensa migración de flujos de capitales desde mercados emergentes hacia desarrollados explicados por el impacto que tendrían procesos de normalización de tasas más agresivos que los contemplados actualmente, producto de las mayores presiones inflacionarias (Figuras 2, 3 y 4). Asimismo, destacamos el incremento en importancia de Europa (Figura 4), la cual aumentó su participación en 72 pb, alcanzando 8,9% del total de la inversión en el extranjero. En tanto, la participación de Estados Unidos cayó 40 pb. Finalmente, destacamos el aumento de los montos invertidos en Asia Emergente poniendo fin a la tendencia observada desde enero, alcanzando una participación de 25,3% (aumento de 88pb). Mientras que en Latinoamérica disminuyeron los montos marginalmente hasta 18,6% de participación (-41 pb).

Renta Variable

A marzo de 2011, las AFPs mantenían en renta variable un 48,4% del total de activos administrados, lo que representa un aumento de 110pb con respecto a febrero. En efecto, la holgura disminuyó a 1,6%, lo que equivale a US$688 millones.

Renta Variable Local

Acorde a nuestros cálculos, en febrero las AFPs fueron vendedoras netas de acciones locales por US$119 millones, lo cual se explica en parte por el espacio realizado para la compra de parte del paquete del aumento de capital de Banco de Chile durante abril. Ello en un escenario en que el Ipsa mostró una rentabilidad de 4% en marzo (medida en pesos).

Las mayores compras en acciones en el mes fueron Lan (US$30,5 MM), Ripley (US$26,8 MM), La Polar (US$19,8 MM), E-CL (US$18,4 MM) y Salfacorp (US$13,1). Por su parte, las mayores ventas fueron protagonizadas por Copec (US$29,1 MM), Cap (US$25 MM), Molymet (US$24,5 MM), Entel (US$18,8 MM) y Elecmetal (US$17,8 MM). Destacamos que a diferencia de la tendencia observada en meses previos, las acciones pertenecientes al sector eléctrico no se encontraron entre las mayores ventas, lo que estimamos obedece en parte a las mejores perspectivas para el sector, en

mar-11 Acumulado 2011

MSCI World -0,4% 4,7%

MSCI Norteamérica 1,4% 4,8%

MSCI Europa 8,7% 16,8%

MSCI Asia Pacífico -7,0% -3,2%

MSCI Asia Emergente 5,9% 2,4%

MSCI Latinoamérica 4,6% 0,9%

Rentabilidad

Mar-11 Posición

AFPs Límite Holgura

Holgura (MMUS$) (*) Fondo A 80,5% 80,0% -0,5% -161,8 Fondo B 59,7% 60,0% 0,3% 103,8 Fondo C 39,2% 40,0% 0,8% 482,9 Fondo D 19,1% 20,0% 0,9% 180,9 Fondo E 3,6% 5,0% 1,4% 82,5 TOTAL FONDOS 48,4% 50,0% 1,6% 688 -5% -3% -1% 1% 3% 5% 7% 9% e n e -1 0 fe b -1 0 m a r-1 0 a b r-1 0 m a y -1 0 ju n -1 0 ju l-1 0 a g o -1 0 se p -1 0 o c t-1 0 n o v -1 0 d ic -1 0 e n e -1 1 fe b -1 1 m a r-1 1

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Informe AFPs

FIGURA 7:EVOLUCIÓN COMPRAS NETAS ACCIONES

LOCALES (MMUS$)

FIGURA 8:MAYORES INVERSIONES/DESINVERSIONES EN

ACCIONES LOCALES

FIGURA 9:EXCESO FALABELLA POR FONDO

la medida que se acercan el periodo de lluvias, lo que contribuirá a potenciar mejores resultados durante los próximos trimestres. Esto, en conjunto con la menor posición relativa que poseen las AFP’s respecto del año pasado y parte del 2009, elimina presiones vendedoras como las observadas en el pasado.

Por otra parte, dada la importante cantidad de aperturas a bolsas y aumentos de capital a realizarse este año, las AFPs generarán constantemente espacio suficiente para participar en ellas. De esta manera, la posición vendedora/compradera neta estará influenciada por lo anterior, tomando especial relevancia realizar una correcta lectura de los flujos de inversión de las AFPs. Asimismo, estimamos que alzas significativas en el Ipsa se verán moderadas por la importante actividad en dichas colocaciones.

Destacamos que durante marzo –al contrario de lo observado en febrero– se observó una venta neta de Falabella por US$17,3 millones. De esta manera, todavía está pendiente la venta de un paquete por más de US$300 MM (Figura 9). Recordemos que las AFPs tienen plazo hasta el primero de agosto para cumplir con el nuevo factor de concentración impuesto por la Superintendencia de Pensiones, el cual establece un cambio en el factor de concentración utilizado en el cálculo de límites de inversión por emisor de los fondos.

Renta Fija

La última entrega de la cartera de las AFPs da cuenta de una mayor importancia de la renta variable en relación a la renta fija. Sin embargo, no se constata un reportfoleo entre renta variable y fija debido al incremento de ambas carteras, explicada en parte por disminuciones de las tasas reales y aumentos del IPSA. En términos netos, la cartera en instrumentos de deuda aumentó en menos de US$500 millones durante el mes (Figura 10).

Este aumento en la cartera se explica, en especial, por incrementos en las posiciones de instrumentos de la Tesorería, del BCCh y bancarios. Estos aumentos fueron principalmente contrarrestados con disminuciones de la cartera en Renta Fija Internacional y Depósitos a Plazo (Figura 11).

Las inversiones en Instrumentos de Tesorería se incrementaron en US$977 millones, aumentando su participación a un 16% dentro del portafolio de RF. Se destaca también el aumento de las inversiones en instrumentos del Banco Central en US$587 millones, lo que llevó su participación a 7%. Entre los instrumentos adquiridos al Instituto Emisor destaca el incremento de más de 50% de las posiciones en BCP, seguidos por un 20% en BCU. Esto llevó a que la participación de los instrumentos en pesos, solo considerando las emisiones del BCCh y Tesorería, aumentara a un 9% respecto al 6% del mes anterior. Probablemente este mayor aumento de papeles nominales refleja expectativas de inflación menores por parte de las AFP en comparación con las del consenso del mercado. Lo anterior es uno de los factores que presionó a la baja las tasas en pesos, y a la mantención de las tasas reales. En el caso de los BCP-5, papel en pesos más apetecido por las

-262 -238 -107 195 -34 -60 207 -63 149 72 70 -39 77 -11 8 167 -314 525 -119 -370 -270 -170 -70 30 130 230 330 430 530 se p -0 9 o c t-0 9 n o v -0 9 d ic -0 9 e n e -1 0 fe b -1 0 m a r-1 0 a b r-1 0 m a y -1 0 ju n -1 0 ju l-1 0 a g o -1 0 se p -1 0 o c t-1 0 n o v -1 0 d ic -1 0 e n e -1 1 fe b -1 1 m a r-1 1

Empresa Monto (MMUS$) Empresa Monto (MMUS$)

LAN 30,5 COPEC -29,1 RIPLEY 26,8 CAP -25,0 LA POLAR 19,8 MOLYMET -24,5 ECL 18,4 ENTEL -18,8 SALFACORP 13,1 ELECMETAL -17,8 BSANTANDER 12,0 AGUAS-A -17,5 SQM-B 11,1 FALABELLA -17,3 ENERSIS 6,1 VAPORES -15,8 COLBUN 5,5 ENDESA -14,7

ORO BLANCO 3,9 IANSA -14,3

MAYORES DESINVERSIONES MAYORES INVERSIONES Fondo Falabella (USMM) A 132,577 B 144,16 C 89,211 D -19,936 E -48,038 Total a vender 365,948

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Informe AFPs

FIGURA 10:CAMBIOS EN COMPOSICIÓN DE LA CARTERA

(MILLONES DE US$)

Nota: Figura indica cuál es la composición del monto invertido o desinvertido total durante el mes. No descompone efecto en montos y en valoraciones.

FIGURA 11:EVOLUCIÓN PORTAFOLIO RENTA FIJA

FIGURA 12:DINÁMICA ESTRATÉGICA DE PORTAFOLIO

Nota: Eje horizontal mide cambio m/m en montos (en pesos), y eje vertical muestra cambios netos en duration. No se muestran cambios en BCU (alza de 21% en montos, y 0,59 años en duration), ni BCP (55% en montos y caída de 0,52 años en duration), ni BTP (74% en montos y caída de -0,03 años en duration).

AFPs, estos disminuyeron 19 pb. En línea con esto, el BCP-10 disminuyó en 35 pb. Llama la atención el incremento de los bonos bancarios, que casi igualó a los del BCCh, a pesar del aumento de instrumentos disponibles en el mercado por efecto de la esterilización.

Estos incrementos fueron contrarrestados en gran parte por una disminución de las posiciones en instrumentos de Renta Fija Internacional y DAP. Los primeros disminuyeron en US$1.219 millones, mientras que los últimos lo hicieron en US$290 millones, lo que permitió generar espacio para aprovechar la mayor oferta de instrumentos nacionales libres de riesgo. Estimamos que, por efecto valoración, y dada el alza de 10 pb en el período comparable en las tasas externas relevantes, la caída en las tenencias de papeles extranjeros no debiera superar los US$150 millones, por lo que gran parte de los US$1.069 millones probablemente corresponde a reducción en posiciones. Posiblemente esta disminución estaría motivada por la búsqueda de una mejor relación riesgo-retorno, donde los instrumentos nacionales puedan haber parecido más atractivos, en especial después de los efectos en tasas de la intervención cambiaria.

El reportfoleo, dentro de los instrumentos de renta fija descrito anteriormente, refleja además un sesgo hacia instrumentos más largos. Los instrumentos de renta fija extranjeros (6 años promedio) y depósitos (1 año promedio) fueron reemplazados por instrumentos de mayor plazo como los del BCCh (7 años promedio) y de la Tesorería (11 años promedio).

Esperamos que las AFPs incrementen su participación en papeles nominales por sobre los reales (Figura 12), lo que reduciría la presión bajista sobre las tasas reales que se ha visto en lo reciente. Adicionalmente, ello es consistente con posibles expectativas de disminución en las compensaciones inflacionarias como resultado del ajuste monetario en curso. Esto podría ser una reacción al proceso normalizador acelerado del BCCh, que disminuiría los efectos inflacionarios de segunda vuelta provenientes de las alzas de los precios de los

commodities_{. Esto estaría en línea con nuestra expectativa de inflación de}

3,9% para el año 2011, la cual está por debajo del consenso de mercado. También esperamos que continúe la disminución de inversiones en el extranjero dado que se espera que la política monetaria expansiva en los desarrollados se mantenga por un tiempo prolongado manteniendo los retornos en los instrumentos de renta fija por debajo de los emergentes.

Finalmente, la posición de cobertura cambiaria de las AFPs mostró una reducción bruta y neta (Figura 13), de 50 pb sobre los activos en el exterior. Esto es resultado tanto de una posible visión depreciativa para la moneda local en el corto/mediano plazo, además de la estabilidad reciente del valor de las Inversiones Extranjeras. Lo anterior, además, reflejaría la disposición de las AFPs de mantener su actual nivel cobertura independiente de las holguras por normativa que puedan tener, por lo que habrían generado una presión cambiaria marginal en los últimos meses.

-$ 3.000 -$ 2.000 -$ 1.000 $ -$ 1.000 $ 2.000 $ 3.000 $ 4.000 S e p -1 0 O c t-1 0 N o v -1 0 D ic -1 0 E n e -1 1 F e b -1 1 M a r-1 1 Renta Fija Internacional Disponible Fondos Mutuos y de Inversión Depósitos a Plazo Letras Hipotecarias Bonos Bancarios Bonos de Empresas Bonos de Reconoc. Inst. Tesorería Inst. Banco Central Cambio Neto 5,1% 5,1% 5,6% 5,3% 5,7% 6,2% 7,0% 11,2% 11,6% 13,1% 14,3% 14,0% 14,7% 15,9% 3,7% 3,6% 3,5% 3,4% 3,3% 3,3% 3,2% 20,3% 19,4% 19,4% 19,0% 18,7% 18,8% 18,7% 16,6% 15,7% 15,1% 15,0% 14,8% 14,8% 15,4% 3,9% _3,6% 3,6% 3,6% 3,4% 3,4% 3,4% 7,8% _7,5% 8,2% 8,8% 8,8% 8,6% 8,2% 31,2% 33,3% 31,5% 30,3% 31,2% 30,1% 28,3% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% Se p -1 0 O ct -1 0 N o v-1 0 D ic -1 0 E n e -1 1 Fe b -1 1 M a r-1 1 Renta Fija Internacional Disponible Fondos Mutuos y de Inversión Depósitos a Plazo Letras Hipotecarias Bonos Bancarios Bonos de Empresas Bonos de Reconoc. Inst. Tesorería Inst. Banco Central

BTU

CERO Bs. Secur.

Bs. Corp. Nac.

Ef. Comer.

DAP Bs. Corp. Extr.

-0,10 -0,08 -0,06 -0,04 -0,02 0,00 0,02 0,04 0,06 0,08 -5% 0% 5% 10% 15%

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Informe AFPs

FIGURA 13:COBERTURA CAMBIARIA (MMUS$)

30% 50% 70% 90% E n e -0 7 A b r-0 7 Ju l-0 7 O c t-0 7 E n e -0 8 A b r-0 8 Ju l-0 8 O c t-0 8 E n e -0 9 A b r-0 9 Ju l-0 9 O c t-0 9 E n e -1 0 A b r-1 0 Ju l-1 0 O c t-1 0 E n e -1 1

Cobertura (% del Total de Inversión Extranjera) 0 10.000 20.000 30.000 40.000 50.000 60.000 70.000 80.000

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Informe AFPs

Economista Jefe Corporación BCI Jorge Selaive

[email protected] (56 2) 692 8915

Subgerente Renta Variable Pamela Auszenker

[email protected] (56 2) 692 8928

Subgerente Economía y Renta Fija Luis Felipe Alarcón

[email protected] (56 2) 383 5766 Analista Senior Rodrigo Mujica Recursos Naturales [email protected] (56 2) 692 8922 Analistas Christopher Baillarie

Bebidas, Telecom y Transporte [email protected] (56 2) 692 8968

María Jesús Bofill

Economía y Retail [email protected] (56 2) 383 9752 Marcelo Catalán Eléctrico [email protected] (56 2) 383 5431 Rubén Catalán Financiero, Economía [email protected] (56 2) 383 9010 Osvaldo Cruz Economía [email protected] (56 2) 383 9671

Este informe ha sido preparado con el objeto de brindar información a los clientes de Bci Banco de Inversión y Finanzas. No es una solicitud ni una oferta para comprar y vender ninguno de los instrumentos financieros que en él se mencionan. Esta información y aquélla en la que está basado, ha sido obtenida en base a información pública de fuentes que estimamos confiables. Sin embargo, esto no garantiza que ella sea exacta ni completa. Las recomendaciones y estimaciones que emite la Gerencia de Estudios respecto de los instrumentos financieros que analizan responden exclusivamente al estudio de los fundamentos y el entorno de mercado en que se desenvuelven las compañías que se transan en bolsa y apoyado en las mejores herramientas disponibles. No obstante, esto no garantiza que ellas se cumplan. Todas las opiniones y proyecciones emitidas en este informe pueden ser modificadas sin previo aviso. Bci Banco de Inversión y Finanzas. y/o cualquier sociedad o persona relacionada con éste, puede en cualquier momento tener una posición en cualquiera de los instrumentos financieros mencionados en este informe y puede comprar o vender esos mismos instrumentos. El resultado de cualquier operación financiera, realizada con apoyo de la información que aquí se presenta, es de exclusiva responsabilidad de la persona que la realiza.

Recomendación Definición

Sobreponderar La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el

instrumento financiero es superior en 5% o más respecto de nuestro retorno proyectado para el índice selectivo (IPSA).

Neutral La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el

instrumento financiero se encuentra entre +/-5% respecto de nuestro retorno proyectado para el índice selectivo (IPSA).

Subponderar La rentabilidad esperada en los próximos 12 meses para el

instrumento financiero es inferior en 5% o más respecto de nuestro retorno proyectado para el índice selectivo (IPSA).

S.R. Sin Recomendación.