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COMPRAR
TRICOT
Recomendamos suscribir órdenes hasta CL$900
Con motivo de la apertura en bolsa de Empresas Tricot, a realizarse el día viernes 11 de agosto, estamos recomendando participar en base a suscripciones de órdenes hasta CL$900, en base a nuestro precio objetivo de CL$999, lo que es consistente con un re-torno total de 13,2% incluyendo dividendos.
Descripción de la empresa: Empresas Tricot S.A. es una empresa chilena enfocada a los negocios de Retail y financiamiento a través de 78 tiendas en territorio nacional y una tarje-ta de crédito. El segmento Retarje-tail representarje-ta ~74% de las ventarje-tas en los últimos doce meses (U12M), y se enfoca principalmente en la venta de prendas de vestir a bajos precios. En tanto, el negocio financiero representa 26% de las ventas, y opera a través de la tarjeta “VISA Tricot” que actualmente cuenta con colocaciones por ~US$ 100Mn. La compañía es controlada actualmente por la familia Pollak con un 100% de propiedad, la que se pretende reducir hasta ~71% después de la salida a bolsa de la empresa.
Descripción de la oferta: Empresas Tricot ofrecerá hasta 120,4 millones de acciones al mer-cado (32,5% del total actual), las que se descomponen en: (i) hasta 58,7 millones de accio-nes en forma de accioaccio-nes primarias (nuevas accioaccio-nes) y 6,5 milloaccio-nes en forma de stock options (nuevas acciones para plan de compensación de ejecutivos de la empresa), totali-zando 65,2 millones en total (17,6% del total actual); (ii) hasta 61,6 millones de acciones en forma de acciones secundarias (acciones que actualmente pertenecen al grupo controlador y que serán ofrecidas al mercado). Un vez realizada la apertura en bolsa, el grupo controla-dor tendrá un período de bloqueo (en el que no está autorizado a desprenderse de accio-nes) por 180 días. El uso de fondos se destinará (i) a la apertura 29 nuevas tiendas, totali-zando un crecimiento de ~45% en superficie de venta en los próximos 5 años; y (ii) un creci-miento del ~73% de su cartera de colocaciones en el mismo período.
Consideraciones de inversión: (i) re-aceleración económica esperada para Chile durante los próximos años debiera generar un contexto altamente auspicioso para las compañías liga-das al consumo discrecional; (ii) Tricot es la empresa de Retail en Chile con la mayor renta-bilidad sobre el capital invertido de la industria (19% U12M); (iii) La compañía destaca por ser una de las empresas de Retail con el menor nivel de endeudamiento de la industria. Por otro lado, dentro de los principales riesgos destacan (i) el creciente nivel de competencia en la industria de Retail en Chile tras la llegada de nuevos actores internacionales (ZARA, H&M); (ii) estimamos que el negocio de crédito no es estratégico para la compañía y que no posee importantes ventajas competitivas respecto a la industria.
Recomendación: estamos recomendando suscribir órdenes hasta un precio de CL$900 en base a nuestro precio objetivo 2018E de CL$999 por acción, el que otorgaría un retorno total de 13,2%. Nuestro precio objetivo está basado en un modelo de descuento de flujos (DCF) a 10 años, usando una tasa de descuento (WACC) de 10.4%, una tasa de crecimiento a perpetuidad de 1% real (4% nominal), y un descuento por liquidez de 15%.
Precio objetivo: CL$ 999
Precio actual: -
RESUMEN CONTACTO Paulina Vargas J. [email protected] +(562) 2692 3486 Aldo Morales E. [email protected] +(562) 2692 3481 Bloomberg Tricot CC Reuters Trcot.SN Clasificación de riesgo -52 semanas máx/mín (CL$) -VDPT 6M (US$Mn) -Free Float (%) 28,0% Número de acciones (Mn) 435Market Cap (US$Mn) 603
Precio objetivo (CL$) 999 Precio máx. de suscripción (CL$) 900
Retorno potencial 11,0%
Div. Yield (%) 2,2%
Características de la oferta
Empresa Empresas Tricot
Tipo de oferta Subasta de un libro de órdenes en la Bolsa de Comercio de Santiago
# acciones actuales 369.952.358
# acciones ofrecidas 120.415.865
% del total de acciones actuales 32,5%
# nuevas acciones emitidas 65.285.710
% del total de acciones actuales 17,6%
Hasta 120.415.865 acciones (1) + (2)
acciones ofrecidas (1) Hasta 58.757.139 acciones primarias (2) Hasta 61.658.726 acciones secundarias
+ 6.528.571 como stock options
Período de Lock-up 180 días después de la apertura en bolsa Uso de fondos Inversión en nuevas tiendas y crecimiento de cartera de colocaciones DESCRIPCIÓN DE LA OFERTA - TRICOT
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VENTAS Y MARGEN EBITDA - RETAIL
Fuente: Reportes de la compañía, BICE Inversiones
DESCRIPCIÓN DE LA EMPRESA
Empresas Tricot S.A. es una empresa chilena enfocada a los negocios de Retail y financiamiento a través de 78 tiendas en territorio nacional y una tarjeta de crédito con colocaciones por US$100Mn.
Segmento Retail es el principal negocio de la compañía y posee un alto nivel de rentabilidad respecto a la industria. El segmento Retail representa ~74% de las ventas y 62% del EBITDA en los últimos doce meses (U12M), y se enfoca principalmente en la venta de prendas de vestir a bajos precios. La compañía se enfo-ca en el concepto de “moda al mejor precio” y a diferencia de la mayoría de las compañías de Retail en Chile, que se enfocan en el formato de Tienda por Departamento, ofreciendo una alta variedad de produc-tos incluyendo vestuario, electrónica y Hogar, a la vez que poseen una visible segmentación por estrato socio-económico y mantienen ubicaciones principalmente en centros comerciales; Empresas Tricot opera con tiendas de menor tamaño, enfocadas mayoritariamente en vestuario, no tiene una orientación marca-da hacia ningún segmento socio-económico y privilegia ubicaciones con arriendos más convenientes. En particular, el segmento Retail de Tricot destaca por mantener una alta rentabilidad operacional, donde el margen EBITDA alcanza 15,5% siendo el segundo mayor de la industria solamente por debajo de Forus (19,9%), lo que creemos demuestra el conocimiento que tiene la compañía sobre la venta al detalle, justifi-cando tener una visión optimista sobre el crecimiento de este segmento en el largo plazo, aun cuando du-rante los últimos años hemos presenciado la inminente llegada de actores internacionales a la industria local (ZARA y H&M).
Negocio financiero presenta grandes oportunidades de crecimiento, sin embargo carece en nuestra opi-nión de importantes ventajas competitivas. El negocio financiero representa ~26% de las ventas totales y ~27% del EBITDA consolidado en los últimos doce meses. En particular, Tricot opera a través de la tarjeta “VISA Tricot” que actualmente cuenta con 426.000 tarjetas activas y colocaciones por ~US$100Mn., nivel que destaca por ser bastante más bajo que el resto de la industria, representando un interesante y atracti-vo potencial de crecimiento si es que la compañía logra alinearse a sus comparables conservando niveles de riesgo de cartera controlados. En este sentido, según nuestros cálculos el indicador de colocaciones sobre ventas Retail (que mide la exposición de las ventas de la tienda respecto al segmento financiero) de Tricot alcanzan ~53%, siendo bastante menor al comparable abierto en bolsa Hites (~79% en 2016). Por otro lado, nuestra principal preocupación respecto al negocio de crédito de Tricot es que no parece ser del todo estratégico para la compañía, ya que solo un tercio de las ventas proviene de compras realizadas en la tienda, y los dos tercios restantes están ligados a avances en efectivo y comercios asociados. Asimismo, creemos que no posee ventajas competitivas visibles respecto a la industria de tarjetas en Chile, que le den oportunidades de crecimiento sostenible en el largo plazo.
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 18% 20% 95.000 100.000 105.000 110.000 115.000 120.000 125.000 130.000 2013 2014 2015 2016 Ventas Mgn EBITDA 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 38.000 39.000 40.000 41.000 42.000 43.000 44.000 45.000 2013 2014 2015 2016 Ventas Mgn EBITDA VENTAS Y MARGEN EBITDA - FINANCIERO
MARGEN EBITDA RETAIL - INDUSTRIA
Fuente: Reportes de la compañía, BICE Inversiones
Consideraciones de inversión: (i) re-aceleración económica esperada para Chile durante los próximos años debiera generar un contexto altamente auspicioso para las compañías ligadas al consumo discrecional; (ii) Tricot es la empresa de Retail en Chile con la mayor rentabilidad sobre el capital invertido de la industria (19% U12M); (iii) La compañía destaca por ser una de las empresas de Retail con el menor nivel de endeu-damiento de la industria. Por otro lado, dentro de los principales riesgos destacan (i) el creciente nivel de competencia en la industria de Retail en Chile tras la llegada de nuevos actores internacionales (ZARA, H&M); (ii) estimamos que el negocio de crédito no es estratégico para la compañía y que no posee impor-tantes ventajas competitivas respecto a la industria.
Fuente: Reportes de la compañía, BICE Inversiones
MARGEN EBITDA FINANCIERO - INDUSTRIA
0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% 25,0% 30,0% 2013 2014 2015 2016 Tricot Hites Ripley Forus Falabella Cencosud 0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% 25,0% 30,0% 35,0% 40,0% 45,0% 2013 2014 2015 2016
Tricot Hites CMR-Falabella
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DESGLOSE VENTAS U12M (%) ESTADOS FINANCIEROS (CL$ Mn)
Empresas Tricot S.A. es una empresa chilena enfocada a los negocios de Retail y finan-ciamiento a través de 78 tiendas en territorio nacional y una tarjeta de crédito. El segmento Retail se enfoca principalmente en la venta de prendas de vestir a bajos precios. En tanto, el negocio financiero opera a través de la tarjeta “VISA Tricot” que actualmente cuenta con colocaciones por ~US$100Mn. Tricot es controlada actualmente por la familia Pollak con un 100% de propiedad, la que se reduciría hasta ~71% después de su salida a bolsa.
DESGLOSE EBITDA U12M (%)
TRICOT
COMPRAR
Precio objetivo: CL$ 999
Precio actual: CL$ -
Fuente: Reportes de la compañía, BICE Inversiones PROPIEDAD POST- COLOCACIÓN (%)
Retail 74% Financiero 26% Retail 62% Financiero 27% Otros 11% Familia Pollak 71% Stock options 1% Free float 28%
ESTADO DE RESULTADOS 2015 2016 2017E 2018E
Ingresos 161.033 167.075 180.707 204.345 Var% 1,8% 3,8% 8,2% 13,1% EBITDA 23.194 30.867 34.413 37.769 Var (%) 5,8% 33,1% 11,5% 9,8% Margen EBITDA 14,4% 18,5% 19,0% 18,5% GG.FF. Netos -1.152 -2.797 -1.596 -352 IER 0 0 0 0 Utilidad Neta 13.796 17.939 21.442 23.904 Var(%) 19,4% 30,0% 19,5% 11,5% Margen Neto 8,6% 10,7% 11,9% 11,7%
BALANCE 2015 2016 2017E 2018E
Activo Circulante 110.177 117.602 183.174 198.126 Dep.Plazo + Val.Neg. 28.802 37.371 96.607 100.572
Activo Fijo Bruto 52.771 56.064 66.564 75.564
Total Activos 155.214 158.531 229.956 248.624 Pasivos Corrientes 51.774 49.109 51.132 54.824 Deuda Financiera 41.894 29.583 30.471 31.385 Total Pasivos 77.348 66.880 68.545 71.886 Interés Minoritario 0 0 0 0 Patrimonio 77.866 91.651 161.410 176.738 Pasivos + Patrimonio 155.214 158.531 229.956 248.624 FCL 2015 2016 2017E 2018E + Res. operacional 19.099 26.593 29.765 32.485
+ Dep and Amort 4.095 4.273 4.647 5.284
- Impuestos -2.743 -6.469 -7.339 -8.841
- CAPEX -2.138 -3.206 -10.500 -9.000
- Capital de trabajo 1.265 5.927 -4.946 -7.948
TOTAL 19.578 27.118 11.627 11.979
DESCOMPOSICIÓN DE DUPONT 2015 2016 2017E 2018E
ROE 17,7% 19,6% 13,3% 13,5%
Utilidad neta / Ingresos 8,6% 10,7% 11,9% 11,7%
Ingresos / Activos 1,04 1,05 0,79 0,82 Activos / Patrimonio 1,99 1,73 1,42 1,41
RATIOS DE ENDEUDAMIENTO 2015 2016 2017E 2018E
EBITDA / GG.FF. 8,1x 9,0x 14,2x 15,1x
DFN / EBITDA 0,56x -0,25x -1,92x -1,83x
VALORIZACIÓN & ANÁLISIS DE SENSIBILIDAD
Nuestro precio objetivo está basado en un modelo de descuento de flujos (DCF) a 10 años, usando una tasa de descuento (WACC) de 10.4%, una tasa de crecimiento a perpetuidad de 1% real (4% nominal), y un des-cuento por liquidez de 15%. En particular, estamos recomendando participar la apertura en bolsa en base a suscripciones de órdenes hasta CL$900, lo que es consistente con un retorno total de 13,2% incluyendo dividendos.
VALORIZACIÓN - TRICOT
SENSIBILIDAD - TRICOT
Tricot - Valorización Tricot - Tasa de descuento Chile
VPN 160.334 Riesgo país 130
Perpetuidad 285.271 % EBITDA largo plazo 100%
empresas relacionadas 0 0,00%
DFN -66.136 Tasa libre de riesgo 4,0%
Interés minoritario 0 Spread (A) 3,0%
Patrimonio 511.742 Kd 7,0%
0 Beta 1,4
# acciones (Mn) (Post colocación) 435 Premio por riesgo 6,0%
P° Objetivo (Post colocación) 1.176 Ke 12,7%
- Descuento por liquidez (%) -15% D/A 30%
P° Objetivo (Post colocación) 999 E/A 70%
Price máx a suscribir (CL$) 900 Tasa de impuesto 27,0%
Retorno potencial (%) 11,0% WACC 10,4%
Retorno por dividendos 18E 2,2% G 4,0%
Retorno total (%) 13,2%
0
B/L implícito 18E 2,5x
P/U implícito 18E 18,2x
EV/EBITDA implícito 18E 9,7x
999 11,4% 10,9% 10,4% 9,9% 9,4% 3,0% 810 861 919 986 1.064 3,5% 837 893 957 1.031 1.118 4,0% 867 928 999 1.083 1.183 4,5% 901 969 1.050 1.145 1.260 5,0% 940 1.017 1.109 1.220 1.356 CR E C. NO M . ( G
7 DEPARTAMENTO DE ESTUDIOS Agustín Alvarez M. Gerente de Estudios [email protected] +(562) 2692 2576
RENTA VARIABLE LOCAL ECONOMÍA & RENTA FIJA ESTRATEGIA
Aldo Morales E. Sebastián Senzacqua B. Juan Pablo Castillo C. Jefe de Estudios RVL Economista Jefe Estratega Senior [email protected] [email protected] [email protected] +(562) 2692 3481 +(562) 2692 7954 +(562) 2692 7943 Sebastián Carvallo I. Antonio Acha R. Felipe Muñoz F. Analista de Inversiones Analista de Economía Analista de Estrategia [email protected] [email protected] felipe.muñ[email protected] +(562) 2692 1836 +(562) 2692 2976 +(562) 2692 7982 Paulina Vargas J. Analista de Inversiones [email protected] +(562) 2692 3486 Jonathan Fuchs N. Analista de Inversiones [email protected] +(562) 2692 2527 DISTRIBUCIÓN
RENTA VARIABLE RENTA FIJA LOCAL RENTA FIJA INTERNACIONAL
Felipe Figueroa E. Andrés de la Cerda G. Carlos Schneider
Renta Variable local Gerente Renta Fija y Monedas Subgerente Renta Fija Internacional [email protected] [email protected] [email protected]
+(562) 2692 2810 +(562) 2692 2576 +(562) 2520 7915 Jacinto Laso P. Javiera Escudero M. José Miguel Alcalde R.
Renta Variable Internacional Operador Renta Fija Nacional Operador Renta Fija Internacional [email protected] [email protected] [email protected]
+(562) 2692 2558 +(562) 2692 2946 +(562) 2520 7905 Sebastián Torrealba D. Paulina González T.
Renta Variable local Operador Renta Fija Nacional [email protected] [email protected] +(562) 2692 2811 +(562) 2692 2812 Claudio Zelada A. Sergio Lizama C.
Renta Variable local Operador Renta Fija Nacional [email protected] [email protected]
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