Valoración de NH Hotel Group

ICADE Business School

VALORACIÓN DE NH HOTEL

GROUP

Autor: Luis Miguel Sampériz Domínguez

Director: Luis Garvía Vega

Madrid

Julio, 2016

NH

AGRADECIMIENTOS

El fruto de este trabajo, que pone broche final al Máster Universitario en Finanzas en su edición 2015-2016, lo quiero dedicar muy especialmente a mi familia, que me ha dado la guía de saber cómo actuar en la vida gracias a la inculcación de valores morales y una muy adecuada educación; a mis queridos amigos, que han sido el empuje necesario para afrontar este tipo de retos cuando las fuerzas podían flaquear; a mis profesores, pasando desde primaria hasta este máster, porque han puesto la semilla en mi cabeza que permite que hoy sea un hombre con la capacidad de hacer este trabajo. Espero poder sacar partido de la fortuna que he tenido por haber recibido todas estas preciadas cosas para obtener una buena carrera profesional e intentar devolver algo de lo tomado al mundo es post de aquellos que no son tan afortunados.

NH

SINOPSIS

El sector turístico representa en torno al 12% del PIB de España y otorga trabajo, aproximadamente, a un 11% de la población empleada según datos del instituto nacional de estadística (INE). No es por tanto descabellado decir que es el principal motor de la economía española en estos momentos, y por ello, un sector de especial interés desde una perspectiva social, económica y financiera.

El propósito del presente estudio es valorar una de las empresas españolas punteras del sector, junto con Meliá o Riu, y discernir cuáles son los factores claves de éxito para que la compañía crezca y genere valor.

Desde una perspectiva puramente teórica, el trabajo se basa en libros y artículos que versan sobre los métodos de valoración de compañías y que son comúnmente usados en el ámbito empresarial y universitario en lo relativo a finanzas corporativas y valoración.

Mas la teoría per se, sería insuficiente para saber cuáles son los catalizadores del negocio hotelero. Es por ello que, previamente, se realizará un análisis de la coyuntura del sector en las áreas geográficas en donde NH tiene una mayor presencia; a saber, España, Alemania, Italia y Holanda. Para ello, fundamentalmente se han obtenido datos del INE, así como del Ministerio de Industria y turismo, y del servicio estadístico europeo Eurostats. Se han obtenido conclusiones sobre las pautas de comportamiento de los turistas en los citados países, las diferencias en precios o la estructura del sector de la hostelería. A partir de ellos, se ha inferido la coyuntura del sector, y se ha deducido su impacto en los drivers utilizados para las proyecciones de los estados financieros de NH.

Para concluir este abstracto, mencionar que, en los últimos años, las pautas de comportamiento de los viajeros han cambiado con el auge de las aerolíneas de bajo coste (low cost), los nuevos sistemas de contratación y los buscadores de ofertas a través de Internet, o las nuevas tendencias de alojamiento, lideradas por movimientos como el coachsurfing e iniciativas empresariales como AirBnb. Los citados fenómenos han permitido y permiten que una mayor masa clientelar pueda viajar a diversos lugares, realizando un desembolso económico menor. Todo ello ha sentado las bases de un nuevo paradigma en el sector, lo que obliga a las empresas a tener que reorientar su estrategia. Para ello deben definir en qué áreas geográficas desean estar y cómo desean competir (margen o rotación, estancias cortas o estancias largas, turismo vacacional o de negocios, etc.). Cabe reseñar también, que existen factores espontáneos y poco deseables en este caso, como es el terrorismo islámico, que favorecen principalmente a destinos turísticos de la Europa mediterránea en detrimento de países azotados por este aspecto y que tienen unos precios más competitivos para el turista, como los son Túnez o Egipto.

NH

Contenido

1. Introducción. ... 5

1.1. Objetivo. ... 5

1.2. Metodología y estructura. ... 6

1.3. Presentación de NH Hotel Group. Reseña histórica y accionistas. ... 8

1.4. NH en el marco competitivo actual. ... 9

2. Situación coyuntural y características del sector de la hostelería... 11

2.1. Tendencias y variables macroeconómicas en el entorno de la hostelería. ... 12

2.1.1. Análisis del ADR. ... 15

2.1.2. ADR en NH Hotel Group. ... 17

2.2. Principales núcleos de interés turístico. ... 18

2.2.1. Nuevas tendencias en destinos turísticos. ... 19

2.3. Estructura del sector. ... 20

2.3.1. Capacidad hotelera. ... 20

2.3.2. Generación de empleo. ... 22

2.4. Comportamiento del sector... 23

2.4.1. Noches y ocupación. ... 23

2.4.2. Comportamiento turístico de los residentes y no residentes. ... 24

2.5. Coyuntura del sector hotelero. Conclusiones y DAFO para NH Hotel Group. ... 25

3. Valoración de empresas. Aspectos técnicos y metodología. ... 27

3.1. El sistema de descuento de flujos. ... 29

3.1.1. El flujo libre para la compañía y para el accionista. ... 29

3.2. Errores habituales a lo hora de realizar una valoración de empresas. ... 31

3.2.1. Errores en la valoración de empresas desde una perspectiva generalista. ... 32

3.2.2. Errores en la valoración de empresas desde una perspectiva técnica. ... 33

3.3. Valoración de empresas hoteleras. ... 37

3.3.1. Indicadores del desempeño operacional específicos del sector hotelero. ... 40

3.3.2. Indicadores del desempeño del negocio virtual ... 40

4. Valoración de la compañía NH Hotel Group. ... 41

4.1. Plan estratégico de NH Hotel Group. ... 41

4.1.1. Dossier de prensa. Actualidad referente a NH Hotel Group. ... 42

4.2. Análisis de estados financieros. ... 43

4.3. Estimación de parámetros. ... 46

4.3.1. Crecimiento a perpetuidad (g). ... 46

4.3.2. Coste de capital promedio ponderado. ... 46

4.4. Proyecciones de estados financieros. ... 51

4.5. Descuento de flujos y valoración. ... 53

NH

5. Conclusiones. ... 55

Bibliografía ... 56

Tabla de ilustraciones ... 57

Anexo ... 0

1. Variación en la cartera de hoteles de NH durante el ejercicio 2015. ... 1

2. Balance de situación consolidado (2009 – 2015). ... 2

3. Cuenta de resultados consolidada (2009 - 2015). ... 4

NH

1.

Introducción.

Este primer capítulo del trabajo pretende definir el objetivo que se ha perseguido a la hora de elaborarlo, así como describir la metodología y estructura del mismo. Al final de este primer punto introductorio se procederá a presentar brevemente a la compañía NH y a enmarcarla en su entorno competitivo.

1.1.

Objetivo.

El objetivo del presente estudio reside en valorar la cadena hotelera NH Hotel Group, cotizada en el IBEX Medium Cap., mediante el método de descuento de flujos de caja.

Tal y como hemos apuntado en la sinopsis del trabajo, la entidad NH Hotel Group, como cualquier otra compañía, va a ver afectada su capacidad de generar flujos de caja a futuro tanto por aspectos internos a la entidad y que se encuentran dentro de su poder de decisión, como lo es el diseño de su plan estratégico; como por aspectos externos a la compañía y que tendrá que ser capaz de tener una flexibilidad al cambio que le permita adaptarse a todo aquello que pueda impactar en su negocio y que provenga del entorno económico, social y político en el que opere, y por el cual se va a ver irremediablemente afectada.

Es por ello que adquiere gran relevancia la elaboración de un estudio del sector hotelero en los países que más incidencia tienen en la cuenta de resultados de NH, intentando observar cuáles son las tendencias para un futuro próximo, así como saber deducir cuáles son las ventajas competitivas que tiene la compañía objeto de valoración. Así mismo, se pretende ver si existen, y en su caso, saber cuáles son los factores endémicos del sector hotelero que provocan que las compañías inmersas en el mismo creen valor. Todo ello pretende desembocar en una conclusión, que no es otra que saber si el mercado recoge en el precio de cotización actual de la entidad NH todas las potencialidades (o desventajas) que se van a mencionar a lo largo de este documento; es decir, saber si el precio de la acción de NH está sobre o infravalorado.

NH

1.2.

Metodología y estructura.

El trabajo se divide en cinco apartados bien diferenciados, incluyendo este primer punto introductorio, y que se proceden a describir seguidamente:

Apartado 1. Introducción.

Tal y como ya hemos apuntado en el punto 1.1., el primer capítulo pretende presentar sucintamente una reseña histórica de la empresa, dar a conocer cuáles son los principales accionistas, y si ha habido algún cambio significativo en los mismos en los últimos periodos. Con tal propósito, se ha recurrido a la información visible en las cuentas anuales de la entidad. También se ha considerado necesario enclavar a la compañía en su entorno competitivo, y para ello, nada mejor que acudir a una de los sitios web de referencia del sector hotelero, como lo es Hosteltur.

Apartado 2. Situación coyuntural y características del sector de la hostelería.

En este segundo punto se ha realizado un estudio del sector turístico en España, Italia, Alemania y Holanda (Países Bajos en general, debido a la interdependencia existente en el Benelux), dado que son los países que más impacto tienen en la cuenta de resultados de NH. Conociendo las características del mismo, e intentando hacer una estimación para los próximos años, podremos hacernos una idea de cómo puede evolucionar la cuenta de Pérdidas y Ganancias de la compañía, especialmente en lo referente a ingresos ordinarios.

Para ello, se han tomado y tratado datos presentes en Eurostat e INE principalmente, con el objetivo de ver qué porcentajes de ocupación existen en los citados países, saber qué número de turistas son capaces de atraer, si existe o no dependencia de algún tipo de nación emisora de visitantes en concreto para los estados receptores, así como analizar el ADR promedio que impera en esos países a partir de la web Numbeo, con el objeto de conocer si son mercados atractivos para los turistas (o para qué perfil de los mismos) y, lo que no es menos importante, conocer si NH aplica un ADR más alto o más bajo que ese promedio calculado. La conclusión de este punto es un DAFO de NH y señalar cuáles son las ventajas competitivas que puede tener la entidad al operar primordialmente en estos países.

Apartado 3. Aspectos técnicos de la valoración de empresas.

Este punto es el académicamente más puro del trabajo, y en él se detalla la teoría aplicada a la hora de realizar la valoración de NH a partir de libros comúnmente usados en el ámbito académico:

 (2010, Brealey, Myers y Allen)

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También se ha utilizado textos publicados por autores de referencia en el campo que concierne a este trabajo, destacando al gurú de las finanzas corporativas a nivel mundial y profesor en IESE, Pablo Fernández (2008; Fernández), o el profesor de IE, Francisco J. López Lubián (2001, López Lubián).

Se ha decidido, no solo ver aquellos aspectos que se deben analizar con atención a la hora de elaborar una valoración empresarial, sino que también se ha dado especial importancia a aquellos errores que son frecuentemente cometidos a la hora de realizar este tipo de estudios y que pueden enturbiar el resultado final de la valoración. Tampoco se han obviado aquellos aspectos endémicos del sector hotelero y que permiten generar valor a las empresas del sector, recabando información del trabajo publicado por Santandreu y Casanovas en el año 2011 (2011, Santandreu y Casanovas).

Apartado 4. Valoración de la compañía NH.

Tomando como base la teoría descrita en el apartado anterior, se ha detallado en texto el trabajo elaborado en un modelo de hoja de cálculo Excel, describiendo y razonando los valores asignados a las proyecciones de los estados financieros y que permiten deducir los flujos de caja que serán descontados al coste de capital promedio ponderado (WACC). No es despreciable la reseña, aunque sea breve, al plan estratégico de la empresa, así como el dossier de prensa con las principales noticias que hacen referencia a NH en 2015 y 2016.

El modelo de valoración toma una base de los estados financieros reales de la compañía desde el año 2009 a 2015 tomados de las memorias de la entidad, los cuáles han sido objeto de análisis mediante ratios de liquidez, solvencia y rentabilidad para conocer el estado de salud económica de la empresa. Para el cálculo del WACC, se han tenido cuanta diferentes perspectivas que son detalladas en profundidad, acudiendo a la página web de Bolsas y Mercados Españoles, así como a Yahoo finance para el cálculo del Ke mediante el análisis de correlaciones entre la acción y el índice IBEX Medium Cap adoctrinado por Markowitz y Sharpe en el CAPM. También se han obtenido estimaciones del valor de crecimiento a perpetuidad (g), así como un valor de Beta alternativo, de la página del profesor de la NY Stern University, Aswath Damodaran.

Para concluir, y dado que la asignación de valores a ciertos parámetros puede estar contaminada de cierta subjetividad, especialmente para “g”, se ha elaborado un análisis de sensibilidad para el valor de la acción ante variaciones de “g” y WACC.

Apartado 5. Conclusión.

Para finalizar, se exponen las razones que se creen motivantes de la desviación entre el precio de cotización real de NH y el rango de precios obtenido en el análisis de sensibilidad.

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1.3.

Presentación de NH Hotel Group. Reseña histórica y accionistas.

Como reseña histórica, plasmaremos aquella que refleja la propia compañía en sus informes de cuentas anuales, a través del siguiente diagrama de hitos históricos del grupo:

Ilustración 1 Principales accionistas de NH Fuente: Elaboración propia a partir de cuentas anuales de NH.

Los acuerdos de 2015, reflejados en la nota 14.1, son reflejo de una política expansiva del grupo mediante el asociacionismo para explotar el mercado asiático principalmente:

 El 15 de abril de 2015 se formalizó el contrato de Joint Venture entre el Grupo y la sociedad MDH Hologram, S.A.

 Con fecha 9 de septiembre de 2015 se formalizó la Joint Venture con el grupo accionista HNA Hospitality Group CO, LTD, creando una sociedad china en la que el Grupo participa en un 49%.

Accionistas significativos a: 31/12/2015 31/12/2014

HNA Group Co. Ltd. 29,50% 29,50%

Grupo Inversor Hesperia, S.A. 9,24% 9,24%

Banco Santander, S.A. - 8,57%

Intesa Sanpaolo, S.p.A. - 7,64%

Oceanwood Capital M anagement LLP 7,58%

-Henderson Global Investors 4,19%

-Restantes 49,49%

HNA Group Co. Ltd.; 29,50%

Grupo Inversor Hesperia, S.A.;

9,24% Oc eanwood

Capital Management

LLP; 7,58% Henderson

Global Investors; 4,19% Restantes;

49,49% Constitución de

MACOSA

Cambio de nombre a Corporación ARCO, SA

Absorción de COFIR, SA

Adopción del nombre de COFIR, SA

1881 1992

Fusión con Grupo Catalán y Gestión NH

Objeto social: actividades hoteleras 1998

OPA sobre Sotogrande, SA

1999

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1.4.

NH en el marco competitivo actual.

NH Hotel Group es una cadena hotelera que opera con una capacidad de en torno a 400 hoteles repartidos por Europa, América y África. El grupo cotiza en la Bolsa de Madrid, concretamente en el IBEX Medium Cap como ya hemos apuntado anteriormente.

A continuación se presentan tres ilustraciones que permiten enclavar a NH Hotel Group en su entorno competitivo atendiendo a su capacidad de alojamiento y nivel de facturación.

Ilustración 2 Ranking de cadenas hoteleras españolas según capacidad Fuente: Hosteltur

Como podemos apreciar, NH es líder dentro de las cadenas españolas por número de hoteles, y segundo si atendemos al número de habitaciones. No obstante, se encuentra muy lejos en términos de capacidad a las cinco cadenas líderes a nivel mundial visibles en la ilustración a la derecha.

Si nos fijamos a nivel de facturación dentro de las cadenas españolas, NH es la única de decreció en 2014 con respecto a 2013, dejándola en cuarto posición en el ranking, a pesar de ser la número uno en cuanto a número de establecimientos, como hemos puntualizado previamente. CADENA Establecimientos 2015 Establecimientos 2014 Habitaciones 2015 Habitaciones 2014

M eliá 309 308 82.283 79.000

NH 375 369 59.047 57.785

Riu 104 104 44.490 45.277

Barceló 107 140 33.379 37.380

Iberostar 77 76 27.262 26.806

CADENA Facturación

2014 (.000 €)

Facturación

2013 (.000 €) Variación

Riu 1.618,0 1.472,0 9,92%

M elía 1.464,0 1.352,0 8,28%

Iberostar 1.435,0 1.107,0 29,63%

NH 1.246,9 1.249,6 -0,22%

Barceló 942,2 886,7 6,26%

Ilustración 4 Ranking de cadenas hoteleras españolas según volumen de facturación Fuente: Hosteltur

CADENA Hoteles Habitaciones

M arriott 5.456 1.071.096

Hilton 4.480 737.922

Intercontinental 4.963 726.876

Wyndham 7.760 671.900

Jin Jiang-Plateno 6.000 640.000

Ilustración 3 Ranking de cadenas hoteleras de ámbito internacional (2015) Fuente: Hosteltur

NH

Ilustración 5 Fuente: Página web de NH Hotel Group

En esta sección podemos ver la distribución geográfica de los hoteles de la cadena NH, donde, como ya hemos apuntado en la introducción, tienen especial relevancia España, Alemania, Italia y Holanda como países en donde la cadena tiene una mayor presencia relativa sobre el total de su capacidad hotelera. Así mismo, es reseñable la presencia de NH en Latinoamérica. Cabe destacar que, primordialmente, NH se caracteriza por adentrarse en nuevos mercados mediante la adquisición de hoteles o cadenas de hoteles en los nuevos países, más que por la construcción de hoteles nuevos.

Ilustración 6 Distribución geográfica de los hoteles de la cadena NH Fuente: Página web de NH Hotel Group

La compañía tiene una cartera de hoteles que se encuentra en constante variación como podemos ver en el Anexo - Variación en la cartera de hoteles de NH durante el ejercicio 2015. La cadena cuenta con 4 marcas de segmentación para sus hoteles tal y como se puede apreciar en su información corporativa, se citan seguidamente.

 NH Hotels, para hoteles urbanos de tres y cuatro estrellas cuyos clientes demandan una ubicación excelente con la mejor calidad-precio.

 NH Collection, para los hoteles premium ubicados en las principales capitales de Europa y América. Esta categoría pretende sorprender al cliente con una oferta que va más allá de lo que éste espera.

 nHow, para aquellos hoteles de diseño no convencionales, cosmopolitas y con personalidad única en las urbes más internacionales.

 Hesperia Resorts, para los hoteles vacacionales ubicados en entornos privilegiados.

País Nº Hoteles %/total

España 137 36,53%

Alemania 59 15,73%

Italia 54 14,40%

Holanda 35 9,33%

Colombia 15 4,00%

Argentina 13 3,47%

Bélgica 11 2,93%

Méjico 11 2,93%

Resto 40 10,67%

NH

2.

Situación coyuntural y características del sector de la

hostelería.

En el presente punto se pretende ofrecer una visión sobre el entorno económico en el sector de la hostelería, centrando el foco de atención en los países que tienen un mayor impacto en la cuenta de pérdidas y ganancias de NH según localización geográfica y origen de resultados según apreciamos en el gráfico sobre estas líneas y hemos mencionado en la introducción.

Ilustración 7 Reparto porcentual del resultado. Fuente: Elaboración propia a partir de las cuentas anuales de NH Hotel Group

De este modo, tal y como se puede desprender del gráfico de arriba; España, Alemania, Italia y Holanda, son el origen de entorno al 87% de los ingresos si tomamos como referencia el promedio de los mismos para un espectro desde 2010 a 2014.

Con el propósito de deducir el impacto que la situación coyuntural del turismo en dichos estados va a tener en las cuentas de NH, se han obtenido datos de diversas fuentes, siendo la principal de ellas Eurostat, tal y como citábamos en el punto introductorio del trabajo. En los siguientes apartados del documento, se pretende obtener una visión del comportamiento de las empresas y clientes dentro del marco de la hostelería, atendiendo a aspectos tan importantes como el ADR (Average daily rate) comparativo, los porcentajes de ocupación hotelera o la estancia media del cliente.

% de reparto de ingresos 2010 2011 2012 2013 2014 Promedio (2010 - 2014)

% hoteles por área

España 26% 26% 24% 24% 24% 25% 37%

Alemania 18% 19% 22% 23% 23% 21% 16%

Benelux 23% 23% 22% 21% 21% 22% 13%

Italia 22% 21% 17% 18% 18% 19% 14%

Resto de Europa 5% 5% 7% 7% 7% 7% 6%

Latinoamérica 5% 5% 7% 7% 7% 6% 14%

Ilustración 8 Localización de los hoteles de la cadena NH. Fuente: Elaboración propia a partir de las página web de NH.

NH

2.1.

Tendencias y variables macroeconómicas en el entorno de la hostelería.

Para comenzar este punto, debemos de definir conceptos sencillos y clave a la hora de hablar de este sector, que quedan claramente enmarcados por la Organización Mundial del Turismo (OMT):

 Turismo doméstico o interno: comprende a residentes que viajan sin traspasar la frontera del país, es decir, visitan un lugar dentro del propio país.

 Turismo de entrada o receptivo: se refiere a no residentes que deciden visitar el país que se toma de referencia.

 Turismo de salida o egresivo: residentes en el país que deciden visitar un lugar más allá de las fronteras del citado país de residencia.

Estos dos últimos términos conforman el denominado turismo exterior. Por otro parte, la OMT diferencia entre visitantes que pernoctan (turistas) y visitantes que pasan el día en el lugar sin pernoctar (excursionistas). Para no caer en equívocos, así como para obtener unas conclusiones y análisis válidos, comparables y congruentes, las noches pernoctadas son comúnmente utilizadas en el sector hotelero como medida de la performance. Así pues, la mayoría de los datos obtenidos para realizar el estudio se han obtenido en noches, de manera análoga a la práctica habitual en el sector. No obstante, en lo referente a este apartado de indicadores, en subsiguientes puntos hablaremos sobre la principales key performance indicators (KPI) del sector.

Centrando nuestra mirada en las tendencias del sector en los últimos años, observamos la divergencia a favor del turismo de no residentes con respecto a residentes. Nótese que la población tomada como referencia son ciudadanos residentes en la Unión Europea de los 28 (UE-28), y se clasifican como residentes y no residentes dependiendo si han realizado turismo interior o exterior. Este aspecto para España no es baladí, dado que como veremos, es el principal receptor en la UE-28 de visitantes no residentes.

Ilustración 9 Tendencia en las noches pernoctadas en UE-28 en alojamientos hoteleros (Año base 2005) Fuente: Elaboración propia a partir de Eurostat (online data code: tour_occ_ninat)

2010 2011 2012 2013 2014

Total noches 104,81 108,31 113,01 115,77 117,68

Noches no-residentes 106,68 114,16 120,09 126,42 128,64

NH

En lo referente a visitantes que llegan desde fuera de la UE-28, notamos una desaceleración en el número de visitantes recibidos. Cabe destacar el retroceso del turismo ruso en 2014 provocado por la crisis acarreada del conflicto en Ucrania. Parece un presagio a lo que podría ocurrir con el turismo proveniente de China y Brasil, debido a las respectivas de desaceleración y crisis que están sufriendo las economías de sendos países.

Ilustración 10 Tendencia en las noches pernoctadas por no residentes en UE-28 en alojamientos hoteleros (Año base 2005) Fuente: Elaboración propia a partir de Eurostat (online data code: tour_occ_ninat)

El sector del turismo tiene un impacto significativo en la balanza de pagos. La significación de dicho efecto es mayor conforme mayor importancia o peso tiene el sector dentro del conjunto de la economía del país.

En el gráfico a la izquierda, podemos observar que el sector turístico aporta un mayor saldo positivo en la balanza de pagos de 2014 a España, y penaliza en mayor medida a Alemania. El efecto neto positivo en España viene magnificado por los efectos de la crisis, dado que los residentes españoles apuestan en mayor medida por el turismo interior, y a su vez, al ser España un destino barato en relación a sus competidores, el número de visitantes no residentes se ha venido incrementando para el estado español. Además, los actos terroristas acaecidos en los países competidores geográficamente, y con precios más asequibles, como Túnez o Egipto; hacen que España vea incrementado su número de visitantes no residentes.

2010 2011 2012 2013 2014

Rusia 195,79 263,22 329,67 385,82 347,67

USA 93,56 99,63 102,67 106,98 112,54

China 141,81 191,89 263,78 320,86 381,76

Japón 79,31 80,24 90,73 92,08 88,98

Brasil 204,18 269,19 279,55 290,58 315,03

Ilustración 11 Ingresos y pagos por turismo en la balanza de pagos de 2014 Fuente: Elaboración propia a partir de Eurostat (online data codes: bop_c6_q, bop_eu6_q and nama_10_gdp)

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Alemania, con una economía más boyante durante el periodo post-crisis de 2008, ve como su balanza de pagos se ve afectada negativamente por el turismo que los residentes alemanes realizan fuera de sus fronteras. No obstante, podremos observar en venideros apartados que Alemania cuenta con el turismo interior más potente en términos de masa clientelar dentro de UE-28, tanto por motivo de ocio como de negocios.

Otra cuestión que debemos tener en cuenta cuando deseamos conocer la situación de cualquier sector, así como predecir su evolución en un futuro próximo, son los precios que rigen en el mismo y la capacidad de poder adquisitivo que tienen nuestra masa clientelar. Sirva para dicho propósito los dos siguientes gráficos que muestran el PIB per cápita en términos de paridad de poder adquisitivo estandarizado (PPAE) tomando como base (100) la media de la UE-28, el IPC armonizado general, y el IPC armonizado para el sector de hoteles y restaurantes para 2014.

Ilustración 12 PIB per cápita en paridad de poder adquisitivo estandarizado en 2014 (100 = media UE-28) Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Eurostat

Ilustración 13 IPC armonizado e IPC armonizado para restaurantes y hoteles en 2014 Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Eurostat

NH

De los dos anteriores gráficos podemos desprender que Alemania, así como el segmento de Benelux, cuentan con un poder adquisitivo elevado, siendo mayor el PIB per cápita para Luxemburgo debido a su escaso número de habitantes en relación con su potente economía financiera. Los precios del sector de la hostelería, podemos ver la reducida variación de su IPC en España, que por otro lado experimentó una caída en el IPC de 2014 con respecto a 2013 del 0,2%.

No obstante, la mejor manera de saber en qué segmento de precios se encuentra cada país, es mediante el estudio de las tarifas hoteleras. Es por ello que se ha realizado un estudio de los ADR o ARR (Average Room Rate) que se expone en el siguiente sub-apartado.

2.1.1. Análisis del ADR.

Para la elaboración del estudio, se ha tomado una muestra de 177 ciudades, extraídas el 28 de febrero de 2016. Numbeo es una base de datos que capta los precios de los servicios de reserva on-line, así como también permite a usuarios registrados dar a conocer su comportamiento turístico. El rango de hoteles es de 3 a 5 estrellas para las 177 ciudades. Por su parte, los precios son netos de impuestos para eliminar el efecto diferencial de los distintos gravámenes de IVA aplicados. Una vez obtenidos los datos, se ha calculado el promedio en hoja de cálculo Excel, así como se ha obtenido la ciudad más cara y la más barata para la muestra en cada país. Dicho estudio ha arrojado los resultados expuestos en las siguientes tablas.

En el estudio se aprecia que España tiene en ADR medio más bajo en comparación con el resto de países a estudio, motivo por el cual lo convierten en un país altamente interesante en términos de turismo para residentes en países con un poder adquisitivo mayor. Además de ofrecer unos precios competitivos a nivel de alojamiento, España es atractivo para este segmento de la población de UE-28 debido a su

climatología, la riqueza cultural y gastronómica. Luxemburgo y Bélgica están a la cabeza del ADR medio, en consonancia con lo visto en el anterior apartado en lo referente a paridad de poder adquisitivo. Como reseña, diremos que Luxemburgo atrae a la mayor parte de sus visitantes por motivos de negocios, debido a su potente sector financiero.

País M uestra de ciudades Precio promedio hotel

Alemania 44 74,41

España 40 54,94

Italia 60 71,11

Bélgica 9 86,55

Holanda 21 72,49

Luxemburgo 3 81,12

Ilustración 14 Análisis de ADR Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Numbeo.com

NH

Ilustración 15 Ciudades con ADR más elevado y más bajo Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Numbeo.com

Ilustración 16 Fuente: Numbeo.com Tarifa más

elevada

Localidad con tarifa más

elevada Tarifa más baja

Localidad con tarifa más

baja Diferencial

97,06 Konstanz 48,91 Halle 48,15

90,02 Ibiza 40,61 León 49,41

102,57 Sanremo 51,76 Rimini 50,81

98,79 Leuven 73,62 Antwerp 25,17

95,39 Amsterdam 60,75 Groningen 34,64

83 Clervaux 79,54 Luxembourg 3,46

Ranking 3 ciudades más caras por país

País Ciudad Precio promedio

hotel

Alemania Konstanz 97,06

Alemania Freiburg Im Breisgau 91,65

Alemania Regensburg 88,77

España Ibiza 90,02

España Las Palmas 80,2

España San Sebastian 75,68

Italia Sanremo 102,57

Italia Levanto 101,46

Italia Taglio di Po (Rovigo) 96,36

Bélgica Leuven 98,79

Bélgica Ostend 96,27

Bélgica Brugge 89,58

Holanda Amsterdam 95,39

Holanda Almere 91,81

Holanda Alkmaar 87,18

Luxemburgo Clervaux 83

Luxemburgo Esch-sur-alzette 80,82

Luxemburgo Luxembourg 79,54

Constanza (Alemania)

San Remo (Italia)

Ibiza (España)

NH

2.1.2. ADR en NH Hotel Group.

A continuación, podemos ver el análisis que la propia compañía NH ha elaborado en su informe de resultados para el ejercicio 2015, publicado el 25 de febrero de 2016 y disponible tanto en su página web corporativa, como en la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV). Los datos han sido introducidos en hoja de cálculo Excel para ser utilizados posteriormente como drivers en las proyecciones de flujos de caja, al considerar a algunos de ellos de una importancia sustancial.

Ilustración 17 Ocupación y ADR en NH Hotel Group (2015vs2014) Fuente: Presentación de resultados de NH Hotel Group 2015

Si comparamos los datos obtenidos en el estudio expuesto en el punto 2.1.1, podemos pensar que la muestra escogida en Numbeo.com, infravalora o subestima los ADR, especialmente en el caso de España, o que NH Hotel Group aplica un ADR superior a la media del sector, entendiendo éste como establecimientos hoteleros de entre 3 y 5 estrellas. Sin embargo, podemos encontrar otra respuesta a dicha diferencia mirando a un aspecto presente en la presentación de resultados del grupo: el ARI o ADR relativo, que es un indicador comparativo que muestra cómo se encuentra y evoluciona el ADR de la compañía con respecto a su competencia. Tal y como aparece en el punto de precios y gestión de ingresos de su presentación de resultados para 2015, para NH Hotel Group en 2015 “la evolución del ADR en las top ciudades del Grupo ha sido favorable en todos los trimestres de 2015 frente a los competidores directos. En el segundo semestre del año, este crecimiento relativo ha sido del 6,4%, lo que implica cerrar el año con +12,4% vs 7,0% de nuestra competencia, o una mejora del ADR relativo (ARI) de +5,4%, lo que demuestra la habilidad de NH para incrementar los precios por encima de los competidores”. Además, existe diferencia entre el portfolio de hoteles de NH y la muestra tomada por desde Numbeo.com, dado que sabemos qué porcentaje por categoría de estrellas tiene NH en su cartera pero no se detalla en Numbeo, empañando de esta manera la calidad del resultado obtenido. Tras realizar la comparativa entre los datos del estudio, teniendo en cuenta las limitaciones encontradas, y los datos expuestos por NH, podemos decir que el ADR de NH es ligeramente superior a la medio del sector en cada gama de hoteles.

2015 2014 Var % 2015 2014 Var %

España y Portugal 67,7% 63,9% 5,9% 77,0 69,6 10,6%

Italia 66,9% 65,2% 2,6% 111,4 95,4 16,8%

Benelux 68,2% 67,3% 1,3% 91,8 86,2 6,5%

Resto de Europa 69,5% 72,6% -4,3% 82,4 77,7 6,0%

TOTAL EUROPA 68,2% 67,6% 0,9% 88,2 80,3 9,8%

Latinoamérica 66,6% 69,4% -4,0% 72,4 62,4 16,0%

TOTAL 68,1% 67,7% 0,6% 87,1 78,9 10,4%

NH

2.2.

Principales núcleos de interés turístico.

Como podemos observar, tanto en el mapa en la parte superior, como en la tabla a nuestra derecha, existen destinos que son claramente preferidos por los turistas como destino vacacional. España es el país que cuenta con más áreas geográficas predilectas dentro de la UE-28, donde destacan con hegemonía las islas Canarias, debido a sus temperaturas benignas durante todo el año gracias a encontrarse muy cerca del trópico, así como a sus exóticos paisaje volcánicos. Cabe destacar también, la gran importancia que tiene el turismo de no residentes en la

costa de Dalmacia (Croacia), islas Baleares y las anteriormente citadas islas Canarias. Destacan en Italia las regiones del Véneto y la Toscana, por lo que vemos que NH se encuentra bien posicionado dentro de los destinados turísticos más visitados dentro de Europa.

Millones de noches pernoctadas por residentes y no residentes.

<2

2 a <5

5 a <10

10 a <20

>= 20

Ilustración 18 Mapa de noches pernoctadas (en millones) por residentes y no residentes en 2014 Fuente: Eurostat

Total de pernoctaciones

(millones)

% de no resindentes sobre el total

1 Canarias (ES) 94,3 88,1

2 Île de France (FR) 77,7 57,7

3 Cataluña (ES) 72,7 66,3

4 Jadranska Hrvatska (HR) 63,3 93,5

5 Illes Balears (ES) 63,0 91,2

6 Veneto (IT) 61,9 66,8

7 Andalucía (ES) 57,3 50,8

8 Provence-Alpes-Côte d'Azur (FR) 53,7 34,7

9 Rhône-Alpes (FR) 47,3 28,5

10 Inner London (UK) 44,8 81,4

11 Toscana (IT) 43,2 53,7

12 Comunidad Valenciana (ES) 40,3 48,8

Ilustración 19 Número de noches pernoctadas (en millones) por residentes y no residentes en 2014 Fuente: Eurostat

NH

2.2.1. Nuevas tendencias en destinos turísticos.

No podemos obviar que, frente a los destinos turísticos tradicionales, existen nuevos centros de atención para los turistas, ya sea por la inversión que dichos países han hecho en dar a conocer el turismo en su nación, por el desconocimiento y poca masificación del turismo en dichas áreas (buscado de la novedad y exclusividad), o bien sea por los precios asequibles que ofrecen los destinos. Así pues, vemos que Islandia, Serbia y Rumanía se han colocado en el podio de honor en lo que respecta a la variación porcentual en turistas no residentes si comparamos los datos de 2015 con los obtenidos por dichos países en el año anterior. Islandia en particular ha sido un dominador claro en este indicador en cuestión, debido a que cumple los requisitos citados anteriormente; ha invertido en promocionar su país que está lleno de parajes atractivos, tales como acantilados, lagos de aguas termales o paisajes volcánicos; además, es un destino turístico relativamente desconocido para el viajante.

Islandia ha experimentado como la participación del turismo en su PIB ha aumentado en un 55% desde 2009 a 2013 de acuerdo con el islandsbanki, motivo por el que el Gobierno islandés se ha visto obligado a acometer las inversiones necesarias en infraestructuras. Según Ragnheidur Elin Arnadottir, ministra de turismo de Islandia,

“esto es muy impactante y no podemos darnos el lujo de no ser eficientes”. En la imagen que adyacente al texto se muestra uno de los resort hoteleros con aguas termales de nueva creación en Islandia.

Ilustración 20 Porcentaje de cambio en pernoctaciones de 2015 con respecto a 2014 Fuente: Eurostat (online data code: tour_occ_nim)

NH

2.3.

Estructura del sector.

2.3.1. Capacidad hotelera.

Ilustración 21 Hoteles y alojamientos similares por tamaño (2014) Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Eurostat (online data code: tour_cap_nats)

La tabla en la parte superior refleja claramente dos de las variables más críticas y que todo empresario hotelero debe de tener presente, como son el número de competidores que voy a tener y la clientela que el emplazamiento elegido es capaz de atraer. Como podemos observar, España es el líder en pernoctaciones, y el resto de países en donde NH tiene mayor presencia se encuentran dentro de las diez primeras plazas del ranking. Sorprende que España, cuente con menor número de establecimientos que Italia, Alemania o Reino Unido. Este hecho puede ser explicado para Alemania por tener una mayor superficie que el estado español. Por su parte, el turismo de negocios genera menos noches a los hoteles que el turismo vacacional, por lo que Reino Unido genera esa disonancia entre “noches” y “número de establecimientos”.

En la siguiente ilustración, se nos muestra el tamaño que tiene la estructura hotelera en España, Italia y Alemania, de donde podemos deducir que, en el país teutón predomina, en términos relativos, el hotel pequeño, siendo éste el que cuenta con menos de 25 habitaciones. Si acumulamos los dos primeros tramos, obtenemos que Italia, es el país con mayor porcentaje de hoteles entre 0 y 99 habitaciones respecto a su capacidad hotelera total, dejando a España en liderato en los grandes hoteles y macro complejos, sobre todo presentes en el litoral español y sus islas.

Estado

Nº total de establecimientos hoteleros y similares < 25 habitaciones (%)

De 25 a 99 habitaciones

(%)

De 100 a 249 habitaciones (%) > 250 habitaciones (%) Noches pernoctadas por

residentes y no residentes

(millones)

España 19.563 61,71 25,99 8,93 3,38 404

Francia 17.336 : : : : 402

Italia 33.290 55,09 40,63 4,29 0,00 378

Alemania 33.997 70,02 24,95 4,33 0,71 367

Reino Unido 40.272 : : : : 304

Austria 12.839 : : : : 110

Holanda 3.561 : : : : 100

Grecia 10.123 52,44 39,76 5,89 1,91 95

Polonia 3.646 51,65 40,76 6,58 1,01 67

Croacia 909 41,14 30,58 19,91 8,36 66

Portugal 2.331 : : : : 55

Suecia 2.033 41,52 40,68 15,25 2,56 52

NH

Ilustración 22 Distribución del tamaño de los establecimiento hoteleros en España, Italia y Alemania (2014) Fuente: Elaboración propia a partir de Eurostat (online data code: tour_cap_nats)

Ligando con el párrafo anterior, en el siguiente cuadro bajo estas líneas, podemos apreciar el gran atractivo que ofrece la costa española, concentrando casi un 80% de las pernoctas realizadas por residentes y no residentes, solo superado por países en donde su litoral es mayor en relación a la superficie total del país, como Grecia, Croacia o Portugal. En lo referente a la densidad de población, no se aprecian grandes diferencias entre los países donde NH opera de una manera predominante; sobre todo si atendemos a los países con los valores extremos: Reino Unido en zona densamente poblada (51,6%) y Austria en zonas escasamente pobladas (66,91%).

Ilustración 23 Participación en noches pernoctadas en alojamientos turísticos por tipo de localización en 2014 Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Eurostat (online data code: tour_occ_ninatc, tour_occ_ninatd)

Estado

Noches pernoctadas por

residentes y no residentes (.000)

Zona costera (%)

Zona no costera (%)

Zona densamente

poblada (%)

Zona intermedia (%)

Zona escasamente poblada (%)

España 403.963 78,70 21,30 31,89 38,28 29,83

Francia 402.315 34,08 65,92 38,28 23,39 38,33

Italia 378.176 53,54 46,46 27,35 37,37 35,29

Alemania 366.527 17,57 82,43 37,36 29,90 32,56

Reino Unido 310.136 46,22 53,78 51,10 24,50 24,40

Austria 110.441 0,00 100,00 17,78 15,31 66,91

Holanda 99.752 30,82 69,18 29,56 37,00 33,45

Grecia 95.810 95,35 4,65 13,55 29,16 57,29

Polonia 66.580 24,97 75,03 33,71 33,90 32,40

Croacia 66.125 94,24 5,76 4,32 29,11 66,57

Portugal 54.979 87,00 13,00 43,39 42,70 13,91

Suecia 52.280 61,64 38,36 37,96 23,85 38,19

Rep. Checa 42.947 0,00 100,00 45,91 16,71 37,37

Bélgica 31.448 21,03 78,97 42,12 38,50 19,38

NH

2.3.2. Generación de empleo.

Ilustración 24 Encuesta de población activo en la Unión Europea (2007). Nº de personas empleadas en miles Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Eurostat (Tourist employment file)

Tal y como podemos desprender de la tabla arriba, y respaldando lo expuesto en el abstracto del este trabajo, vemos la gran importancia que tiene el sector turístico en la economía española en términos de población empleada en dicho sector sobre el total de la población empleada. Se ha añadido también a Francia y al Reino Unido para tener a otros países de referencia por tamaño e importancia de su economía en general, así como de su sector turístico en particular, con el fin de poder enmarcar y comparar mejor a las áreas geográficas y países donde NH Hoteles recibe ingresos con mayor porcentaje dentro del global de sus cuentas.

Nótese que los datos expuestos son de 2007, pero si atendemos a los estudios de INE elaborados dentro de la EPA del primer trimestre de 2016, “el sector turístico contaba con 2.744.806 trabajadores en activo, un 7,2% más que en el mismo periodo del año anterior. Esto se tradujo en 184.604 personas adicionales en activo […] Los ocupados vinculados a las actividades turísticas han experimentado un aumento interanual del 9,7%, que supone una variación absoluta interanual de 205.446 empleados más, hasta alcanzar 2.320.640 trabajadores, esta cifra es la más más alta en un primer trimestre de toda la serie histórica. Los ocupados en el sector turístico supusieron el 12% del empleo total en la economía española”. Volviendo al estudio de Eurostat para el 2007, el porcentaje de población empleada en el sector de la hostelería con respecto al total de la población empleada, que para España era del 7,12% aprox., provocaba que el estado español se situase segundo en este ranking dentro de la Unión Europea de los 28, solo superado por Malta, con un 8,3%.

Estado

Todos los sectores de

actividad

Sector de la hostelería

Sector alojamiento

turístico

Alemania 38.210 1.433 375

Bélgica 4.380 151 n/a

España 20.356 1.451 337

Francia 25.642 875 256

Holanda 8.464 359 72

Italia 23.222 1.154 238

Reino Unido 28.411 1.247 n/a

4,2415% 4,9694% 4,3891% % personas empleadas (Sector hostelería/Total

sectores)

3,7503% 3,4475% 7,1281% 3,4124%

NH

2.4.

Comportamiento del sector.

2.4.1. Noches y ocupación.

Tal y como se puede observar en la tabla a la derecha, tan solo uno de los países en los que NH genera la mayor parte de sus ingresos ha obtenido un porcentaje de ocupación de camas superior al de la media de la UE-28 en el periodo de enero a septiembre de 2015, y este es España. A primera vista, y si atendemos a datos aportados en el punto anterior denominado capacidad hotelera, quizás pueda existir una sobredimensionamiento de la oferta hotelera en Alemania e Italia, si hacemos el conglomerado entre capacidad instalada y ocupación. No obstante, tanto España, como Alemania, Italia y Holanda han visto incrementado su porcentaje de ocupación en el periodo que abarca de enero a septiembre de 2015 en comparación al mismo intervalo en 2014.

El gráfico a la izquierda muestra las pernoctas realizadas (en miles) para el intervalo que comprende de enero a septiembre de 2015, según se hayan realizado en alojamientos turísticos en su conjunto (barra azul oscuro) o en hoteles (barra azul claro). La diferencia entre ambas barras, son las noches que los turistas han optado por pernoctar en apartamento turísticos registrados, aparta-hoteles o campings, todos ellos productos sustitutivos de los hoteles. Destaca Francia, donde casi el 50% de las noches pernoctadas se han realizado en este segundo bloque de establecimientos turísticos.

Estado 2015

(%)

Diferencia 2014 (puntos %)

Chipre 70,12 3,54

Malta 67,93 1,31

Croacia 62,19 1,74

España 60,82 2,38

Grecia 54,61 3,89

Francia 49,43 1,15

UE-28 48,16 1,52

Dinamarca 47,65 2,00

Eslovenia 47,46 2,39

Holanda 46,65 1,34

Portugal 45,42 0,07

Austria 45,31 0,40

Estonia 44,83 -0,83

Italia 44,64 1,77

Suecia 44,29 3,41

Alemania 43,73 1,26

Bélgica 43,08 -0,17

Bulgaria 40,11 -0,90

Letonia 40,07 -3,95

Finlandia 39,56 0,57

Lituania 38,58 -0,08

Polonia 37,91 2,17

Hungría 37,73 1,95

Rep. Checa 37,69 1,83

Rumania 34,73 3,16

Eslovaquia 30,31 2,07

10 20 30 40 50 60 70 80 C h ip re

Ilustración 25 Ocupación neta de camas en hoteles y similares de enero a septiembre de 2015 y variación con respecto al mismo periodo en 2014 Fuente: Eurostat (online data code: tour_occ_mnor, tour_occ_nim)

Ilustración 26 Número de noches pernoctadas en alojamientos turísticos (Enero a octubre 2015) Fuente: Elaboración propia a partir de datos de Eurostat

NH

2.4.2. Comportamiento turístico de los residentes y no residentes.

Para concluir este análisis coyuntural del sector hotelero, se antoja como muy relevante analizar de dónde provienen los flujos de turistas, así como saber qué grado de dependencia existente, en su caso, de ciertos países de origen de visitantes para los mercados nacionales sobre los cuales se ha elaborado el análisis coyuntural. Dicho esto, España se presenta como un país que recibe la mayor parte de los ingresos del turismo exterior, dado que tan solo el 35,73% de las pernoctas

en 2014 provinieron de turismos de residentes. No obstante, cabe decir, como ya se han mencionado anteriormente, que los españoles se han visto obligados a reducir el turismo más allá de las fronteras españolas debido a los efectos de la crisis. En el caso contrario se encuentran Holanda y Alemania, que cuentan con un mayor peso del turismo interior sobre el total de sus pernoctas.

Observando los datos un poco más al detalle, podemos ver en la tabla bajo estas líneas, que España depende en gran medida Reino Unido y Alemania, que supusieron casi la mitad del turismo exterior receptivo en 2014. Holanda también tiene cierta dependencia de Alemania por su proximidad geográfica, siendo éste el estado de los analizados que menos dependencia tiene de ningún país en términos de turismo receptivo. Sorprende el relativo escaso impacto que tiene el turismo francés en el sector turístico de Italia y España.

Ilustración 28 Ranking de noches pernoctadas en alojamientos turísticos según origen del huésped en 2014 Fuente: Eurostat (online data codes: tour_dem_tttot and tour_dem_ttq)

Estado 1er. País de

origen %

2do. País de

origen %

3er. País de

origen % Estado

España Reino Unido 26,69 Alemania 22,54 Francia 8,38 España

Italia Alemania 28,16 USA 6,44 Francia 6,36 Italia

Alemania Holanda 14,65 Suiza 7,73 Reino Unido 6,87 Alemania

Holanda Alemania 39,94 Bélgica 13,69 Reino Unido 10,68 Holanda

Bélgica Holanda 25,95 Francia 14,58 Reino Unido 11,86 Bélgica

Luxemburgo Holanda 28,64 Bélgica 18,75 Alemania 12,52 Luxemburgo

Estado Noches pernoctadas (.000) Residentes (%) No residentes de otros países UE-28 (%)

No residentes del resto del mundo

(%)

España 403.963 35,73 53,32 10,95

Francia 402.315 67,46 22,60 9,93

Italia 378.176 50,59 34,25 15,17

Alemania 366.527 79,59 12,26 8,15

Reino Unido 310.136 63,88 17,15 18,98

Austria 110.441 29,28 58,35 12,36

Holanda 99.752 65,49 27,74 6,77

Grecia 95.810 18,21 57,75 24,04

Polonia 66.580 80,49 13,83 5,68

Croacia 66.125 7,64 81,28 11,07

Portugal 54.979 35,19 53,08 11,73

Suecia 52.280 76,55 11,42 12,04

Rep. Checa 42.947 48,52 30,26 21,22

Bélgica 31.448 47,50 42,71 9,79

Ilustración 27 Noches pernoctadas en alojamientos turísticos según origen del huésped en 2014 Fuente: Eurostat (online data codes: tour_dem_tttot and tour_dem_ttq)

NH

2.5.

Coyuntura del sector hotelero. Conclusiones y DAFO para NH Hotel Group.

Una vez recabada y analizada la información, podemos concluir este punto del trabajo con la obtención de conclusiones acerca del sector hotelero en España, Holanda, Italia y Alemania. El gráfico que podemos ver a continuación nos muestra de manera visual las ventajas relativas que tienen los citados países con respecto a las variables de ocupación hotelera, noches pernoctadas y ADR.

Ilustración 29. Ventajas competitivas relativas del sector hotelero en España, Holanda, Italia y Alemania Fuente: Elaboración propia

Del gráfico podemos desprender que Holanda tiene una cierta desventaja como destino turístico al observar la variable de número de noches pernoctadas, teniendo siempre en cuenta que habría que ponderar la citada variable por la superficie del país, que es sustancialmente menor que la de los otros tres países a estudio. Para compensar este hecho, el ADR que se puede cargar a los clientes es mayor, por lo que se obtiene un mayor margen por habitación. Se debería analizar también el salario medio y los costes en suministros comparativos entre los cuatro países para poder aseverar con rotundidad que verdaderamente se obtendría un mayor margen por habitación.

España se presenta como el país más atractivo entre los cuatro que aparecen en este comparativo de ventajas competitivas, dado que tiene una excelente valoración en porcentaje de ocupación y noches pernoctadas, con un ADR muy bajo, lo que lo convierte en especialmente atractivo para los clientes con motivo de visita vacacional o de estancia de varias noches por viaje de negocios. Además, el turismo en la zona del norte de África, ha sufrido severamente el impacto del terrorismo islámico, desviando flujo turístico hacía el territorio español.

NH

En este punto del trabajo, disponemos de una cantidad de información holgadamente abultada como para elaborar un análisis DAFO para la cadena NH, tal y como se muestra a continuación.

Aumento de la masa clientelar en España e Italia para acoger a los turistas que no quieren ir al norte de África por el riesgo de atentados.

Abaratamiento del precio del crudo redunda en costes de transporte más asequibles.

La demanda tiende a ser menos estacional debido a cambios en las pautas de los turistas, especialmente en el segmento de jóvenes.

Las nuevas tecnologías hacen más fácil darse a conocer a los clientes a través de agencias de viajes on-line y buscadores. Además, permiten una fidelización, segmentación y seguimiento más fáciles.

Desaceleración del crecimiento de la economía a nivel global. Caída de la masa clientelar especialmente acusada en BRICs.

Surgimiento de nuevas tendencias socio-culturales como el coachsurfing (afecta al segmento 3 estrellas de NH), e iniciativas empresariales como AirBnb.

Exceso de oferta hotelera en bastantes áreas geográficas en las que NH opera.

Los destinos turísticos asiáticos están el alza, área en donde NH no opera a día de hoy.

Diversificado geográficamente

Buena reputación de la marca, especialmente en España.

La cadena está bien posicionada en áreas de interior y turismo de negocios frente a sus competidores directos.

Buenos porcentajes de ocupación en la mayoría de las áreas geográficas donde la cadena está presente

La cadena es pequeña en comparación con las grandes cadenas a nivel mundial. Dificultad para generar prestigio a nivel global y competir en promociones para ciertos segmentos.

ARI (ADR relativo) ligeramente más elevado al de sus competidores directos.

Análisis externo. Oportunidades Análisis externo. Amenazas

NH

3.

Valoración de empresas. Aspectos técnicos y metodología.

Luego de haber realizado un estudio de la situación coyuntural del sector en el cual realiza su actividad la compañía NH, este punto, tratará de aportar una visión teórica acerca de la valoración de empresas en general, con pequeños matices a tener en cuenta dentro de la idiosincrasia del sector hotelero que aportará mayor valor al posterior estudio.

Para Pablo Fernández (Fernández, 2008), profesor de IESE Business School, y uno de los gurús de las finanzas corporativas junto con Aswath Damodaran, la valoración de empresas, es “un ejercicio de sentido común que requiere unos pocos conocimientos técnicos y mejora con la experiencia”. Para Fernández, a la hora de valorar una empresa, nunca debemos de olvidar responder a tres preguntas clave: ¿qué estamos haciendo?, ¿por qué estamos haciendo la valoración siguiendo una determinada metodología?, y finalmente, ¿para quién estamos haciendo la valoración? En caso de separarnos de la senda marcada por estas respuestas, o de olvidarnos cuestionar todas o algunas de las preguntas, estaremos incurriendo en errores a la hora de valorar la empresa y descubriremos que, hemos estado carentes de sentido común, conocimientos, o de ambos.

Pablo Fernández clasifica los métodos de valoración de empresas en seis grupos:

 Balance

o Valor contable

o Valor contable ajustado o Valor de liquidación o Valor sustancial o Activo neto real

 Cuenta de resultados

o Múltiplos (PER; EV/EBITDA, etc.)

 Mixtos (Goodwill) o Clásico

o Unión de expertos contables europeos o Renta abreviada

o Otros

 Descuento de flujos o Free cash-flow o Dividendos o Otros.

NH

 Creación de valor o EVA

o Beneficio económico o Cash value added.

o Cash flow return on investment (CFROI)

 Opciones

o Black and Scholes o Opción de invertir o Ampliar el proyecto

o Aplazamiento de la inversión o Otros

En este estudio se realizará de manera práctica una valoración por descuento de flujos, denominada como “la conceptualmente correcta” por Fernández para valorar empresas con expectativas de continuidad en su actividad. Por ende, en este apartado, se va a realizar énfasis en el citado grupo de métodos de valoración de empresas.

Es preciso decir acerca de la valoración de una empresa será diferente para un comprador que para un vendedor, y dentro estos dos grupos, también será diferente el valor asignado dependiendo de diversos factores. Podemos ver algunos ejemplos de los mismos bajo estas líneas.

Vendedor Comprador

 Motivación de la venta: cese de actividad, desinversión para recibir liquidez, desinversión estratégica, inviabilidad financiera o económica para continuar la actividad, etc.

 ¿voy a ceder cuota de mercado a un competidor o potencial competidor?

 ¿me permitirá entrar en un nuevo mercado?

 ¿me permitirá tener sinergias con mi negocio actual?

 ¿voy a poder aprovechar todo el know-how y tecnología de la empresa adquirida?

En cuanto a la motivación de la valoración empresarial, Pablo Fernández cita los siguientes como los principales motivos para la misma:

 Operaciones de compra venta: fija un precio techo para el comprador y un suelo para el vendedor.

 Valoración de empresas cotizadas en Bolsa: permite al inversor saber qué valores incorporar (infravalorados) o vender en su cartera de activos (sobrevalorados). Así mismo, permite elaborar comparables para valorar empresas similares.

 Salidas a Bolsa: estimar y justificar el precio de la oferta al público.

 Herencias y testamentos.

 Sistemas de remuneración variable basados en la generación de valor.

 Identificar y jerarquizar los drivers que generan valor a la empresa.

 Adoptar decisiones estratégicas.

 Planificación estratégica.

NH

3.1.

El sistema de descuento de flujos.

Los métodos fundados en el descuento de flujos están basados en realizar proyecciones de flujos de caja del negocio, calcular su valor residual, y descontar estas cifras de flujos de caja al momento presente siguiendo la siguiente expresión:

Siendo CFi = flujo de fondos generado por la empresa en el periodo “i”; K = tasa de descuento; VRn = valor residual en el año “n”  VRn = CFn*(1+g) / (K – g); siendo g = tasa de crecimiento constante de los flujos de caja estimados para el año “n”.

Nótese que al final de las proyecciones, obtenemos el denominado valor residual, dado que consideramos que la empresa va a continuar en funcionamiento. En caso contrario, el valor a calcular sería el valor de liquidación.

3.1.1. El flujo libre para la compañía y para el accionista.

En este punto, podemos apreciar y entender cómo llegar al flujo libre para la compañía (free cash-flow to the firm o FCFF), así como al flujo libre para el accionista (FCFE), a partir de la cuenta de resultados de una manera muy genérica, pero a la vez, clara.

Cuenta de resultados FCFF FCFE

(+) Ingresos por ventas EBIT*(1-t) Beneficio neto

(-) Coste de las ventas (+) Amortizaciones y dep. (+) Amortizaciones y dep.

Margen bruto (-) Capex (-) Capex

(-) Costes generales (OPEX) (+/-) Variación en NOF (+/-) Variación en NOF

EBITDA FCFF (+/-) Variación en deuda

(- ) Amortizaciones y dep. FCFE

EBIT

(+/-) Intereses

EBT

(-) ISS (EBT*t)

NH

A modo explicativo, vamos a realizar las siguientes reseñas sobre algunos de los anteriores términos:

 OPEX: término que deriva del anglosajón operating expenditures. Hace referencia a aquellos costes que están estrechamente vinculados a la actividad de la empresa y que son necesarios para el desarrollo de la actividad económica de la compañía.

 EBITDA: es el beneficio antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones. Conceptualmente, se puede asemejar a un beneficio neto operativo, dado que solo tiene en cuenta los ingresos, así como los costes variables o fijos para la obtención de los mismos, pero dejando aparte el gasto por obsolescencia del activo y eventuales deterioros (Amortizaciones y depreciaciones).

 EBIT: es el beneficio antes de intereses e impuestos y el punto de partida para calcular el FCFF, dado que no tiene en cuenta los intereses ni la deducción de los mismos en el impuesto de sociedades (ISS). Nótese que, precisamente, multiplicamos el EBIT por el gravamen (t) para ver el efecto impositivo que el resto de los valores (ingresos y gastos de la cuenta de resultados) tienen dentro de la cascada de resultado que permite llegar al FCFF. En una situación que consideramos normal para una empresa de un sector no financiero y endeudada, es decir, que tenga un resultado financiero negativo (ingresos por intereses < gastos por intereses); entonces (EBIT*t) > (EBT*t). No obstante, en el modelo de este trabajo, se parte desde el beneficio neto.

 EBT: es el beneficio justo antes de sustraerle los impuestos generados en el impuesto de sociedades.

 Amortizaciones y dep.: las amortizaciones y depreciaciones deben de ser sumadas dado que son un gasto que no supone salida real de efectivo.

 CAPEX: término que deriva del inglés capital expenditures. Refiere a la inversión en activo no corriente necesario para reemplazar el activo obsoleto, para ampliar capacidad, para imprimir una mejora tecnológica, etc. Se debe de restar (o sumar si se trata de una desinversión), dado que al ser un activo, no aparece en la cuenta de pérdidas y ganancias pero sí conlleva una salida de efectivo (entrada si desinvertimos), dado que debemos de pagar a nuestros proveedores de inmovilizado.

 Variación en deuda: debemos tener en cuenta los pagos del principal de la deuda, es decir, disminuciones del pasivo, que no se reflejan en la cuenta de resultados pero sí son una salida de efectivo; así como la asunción de nuevas deudas, es decir, aumentos de pasivo que no se reflejan en PyG y sí conllevan una entrada de efectivo.

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 Variación en NOF: conceptualmente, las variaciones en las necesidades operativas de fondos (NOF), surgen del float financiero derivado del diferencial en el tiempo que existe entre la realización de pagos a nuestros proveedores y los cobros a nuestros clientes, así como de la rotación que tengan nuestros inventarios. Otra aproximación conceptual al término NOF sería definirlas como la inversión necesaria en activo corriente para que la actividad empresarial se desarrolle sin problemas de tesorería. No obstante, hemos de advertir que lo que realmente necesitamos para calcular los flujos de caja, son la variación en NOF, de tal modo que si el saldo en NOF en el periodo “t+1” es superior al del periodo “t”, debemos de reflejar la cifra en negativo, dado que es una inversión en activo corriente. Por el contrario, si el saldo NOF en el periodo “t+1” es inferior al del periodo antecesor, el ajuste deberá ser positivo.

Las NOF se calculan mediante la siguiente expresión:

Así pues, unas NOF negativas serán beneficiosas para la empresa, dado que significan que la empresa paga a sus proveedores en un plazo superior al que recibe pagos de sus clientes y tienen una rotación alta de stocks en inventario. En la citada situación, se dice que la empresa se financia de manera espontánea con sus proveedores.

3.2.

Errores habituales a lo hora de realizar una valoración de empresas.

A menudo, a la hora de realizar una valoración de empresas, los profesionales a cargo de ello incurren de una manera recurrente en ciertos errores que han sido recogidos por expertos en la materia de finanzas corporativas, tanto en libros, como el de Brealey (London Business School), Myers (Sloan School of Management), y Allen (Wharton); o el elaborado por De Pablo (UNED) y Ferruz (Universidad de Zaragoza); como en artículos publicados en revistas especializadas, como es el caso del profesor de IE Business School, López Lubián.

De este modo, el objetivo de este punto es dar luz a aquellas sugerencias, técnicas y consejos que se nos muestran en los anteriormente citados textos y ligar los aspectos que podemos enmarcar como más generalistas y cualitativos, con aquellos otros errores que son susceptibles de cometerse desde un punto de vista más específico y cuantitativo a la hora de elaborar la valoración de una empresa.