RELEVANCIA VALORATIVA DEL RESULTADO GLOBAL Y DE SUS COMPONENTES FRENTE AL RESULTADO NETO

RELEVANCIA VALORATIVA DEL RESULTADO GLOBAL Y DE SUS COMPONENTES FRENTE AL RESULTADO NETO

Dra. Núria Arimany Serrat

Universidad de Vic (Facultad de Empresa y Comunicación) Sagrada Familia n. 7

(08500) Vic. Barcelona Tf: 93 850 61 99 / 606 64 18 35 e-mail: [email protected]

Dra, Soledad Moya Gutiérrez Departamento de Economía de la Empresa Universidad Autónoma de Barcelona. Edificio B

(08193) Cerdanyola del Vallés. Barcelona Tf: 93 581 42 92 / 93 581 12 09

e-mail: [email protected] Dr. Gonzalo Rodríguez Pérez Departamento de Economía de la Empresa Universidad Autónoma de Barcelona. Edificio B

(08193) Cerdanyola del Vallés. Barcelona Tf: 93 581 22 55 / 93 581 12 09 e-mail: [email protected]

Área temática:

Información Financiera y Normalización Contable Palabras clave:

Resultado global, comprehensive income, relevancia valorativa, componentes del resultado global

Idioma: Español

RELEVANCIA VALORATIVA DEL RESULTADO GLOBAL Y DE SUS COMPONENTES FRENTE AL RESULTADO NETO

Resumen

El resultado global (comprehensive income) se ha incorporado por primera vez a las cuentas anuales de las empresas españolas en el ejercicio de 2008. En este trabajo analizamos, para las cuentas semestrales consolidadas del conjunto de empresas cotizadas españolas, cual es la relevancia valorativa del resultado global y de cada uno de sus componentes en términos de precio y rentabilidad. Los resultados indican que el resultado global aporta significativamente más información que el resultado neto para explicar la valoración de la empresa aunque no para explicar su rentabilidad. En cuanto a los componentes, ninguno es significativo en si mismo a la hora de determinar el precio aunque si son significativas las diferencias de conversión en cuanto a rentabilidad. Estos resultados aportan nueva luz a los trabajos previos sobre resultado global al considerar la aportación relativa del resultado global en relación al resultado neto. En cuanto a los componentes, algunos estudios previos han confirmado también la relevancia de los instrumentos financieros aunque no es el caso de las empresas españolas. La inclusión del resultado global en las cuentas anuales de las empresas aporta por tanto mayor capacidad explicativa al modelo contable. Parece que el modelo que se impone en Europa es acertado en cuanto a un mejor análisis de la información contable. Lo que cabe preguntarse ahora es como debe presentarse y cuáles deben ser sus componentes. Ese es un debate hoy todavía abierto.

RELEVANCIA VALORATIVA DEL RESULTADO GLOBAL Y DE SUS COMPONENTES FRENTE AL RESULTADO NETO

1.- Introducción

Los estados financieros y su revisión constituyen actualmente uno de los temas prioritarios de la agenda europea en cuanto a información financiera se refiere. Y ello es así por tres motivos: en primer lugar por el vigente proyecto conjunto que se esta llevando a cabo entre el International Accounting Standards Board (en adelante IASB) y el Financial Accounting Standards Board (en adelante FASB) para la reforma de los estados financieros. En segundo lugar por la aprobación en 2008 de la nueva Norma Internacional de Información Financiera 1 (en adelante NIIF 1) relativa a los estados contables. En tercer y último lugar por el obligado debate entre contabilización a valor razonable y contabilización a valor de coste, hoy más vigente que nunca dada la situación actual de la economía.

Paralelamente al proceso de convergencia que está teniendo lugar entre el IASB y el

FASB los países europeos se hallan en fase de transición hacia las NIC. En España las

NIC han sido incorporadas a la nueva normativa contable que ha entrado en vigor a 1 de enero de 2008. Nos encontramos así por primera vez con el concepto de resultado global que se contempla en el llamado estado de cambios en el patrimonio neto (ECPN), que a su vez se compone de dos documentos: el estado de ingresos y gastos reconocidos y el estado total de cambios en el patrimonio neto.

Como nueva variable de información financiera, se necesita estudiar el cálculo, la presentación y la utilidad del resultado global, con el ánimo de proporcionar a los reguladores bases sobre las que establecer reformas futuras. En el caso de España, como primer paso y previo a la consideración de diferentes opciones de presentación, el debate se hallaría en torno a si dicho resultado global es relevante o no. Hay que tener en cuenta que con la aprobación de la nueva NIC 1 el IASB establece nuevos formatos y

contenidos a los que sin duda la regulación española deberá ir adaptándose gradualmente para mantenerse dentro del marco de regulación europeo escogido.

El objetivo de este trabajo es determinar, para el caso de las cuentas consolidadas de los grupos cotizados en España en el primer semestre de 2008, si el resultado global es más útil que el resultado neto, añadiendo así el resultado global información relevante de la que no dispone el resultado neto. Para comprobar la relevancia de los diferentes conceptos de resultado se utilizan dos variables explicativas: el valor de la empresa y su rentabilidad bursátil. La literatura sobre la cuestión referida al caso español es inexistente hasta la fecha, debido a la no disponibilidad de los datos hasta la reciente reforma contable.

Tras esta introducción se expone el marco normativo del resultado global, para en el apartado siguiente resumir la literatura sobre relevancia valorativa del mismo y los objetivos del estudio. A continuación se describe el diseño de la investigación: muestra, variables y metodología, para posteriormente realizar el análisis empírico y establecer las conclusiones.

2.- Marco normativo del resultado global

Con la reforma contable española de adaptación a las Normas Internacionales de Información Financiera, el concepto de resultado del ejercicio evoluciona incorporando el nuevo concepto de resultado global1. Esta magnitud tiene muy presente el nuevo criterio de valoración introducido por la reforma contable: el fair value, y a priori, debería mejorar la cantidad y calidad de información a suministrar a los inversores, facilitando la protección del mercado y la correcta valoración de las empresas.

1

También denominado renta global, resultado total, ingresos y gastos reconocidos, pérdidas y ganancias totales reconocidas y, en el ámbito internacional y de forma más general comprehensive income,

Los antecedentes del resultado global como concepto y de los estados de resultados globales los encontramos en Estados Unidos, concretamente en el FASB Statement n.

130 (1997), que define el resultado global como:

“Los cambios en el patrimonio neto de una empresa de negocios durante un período, que tienen su origen en transacciones y otros sucesos y circunstancias no relacionados con operaciones con la propiedad. Incluye todos los cambios en el neto durante un período, excepto aquellos resultantes de las inversiones de los propietarios y de las distribuciones de fondos a los mismos”.

En el FASB Statement n. 130, se obliga a revelar la renta global y se presentan tres estados contables alternativos para ello, detallando siempre el efecto fiscal correspondiente y dando preferencia al primero de ellos:

1. Un estado que añade a la cuenta de PyG el resultado global.

2. Un estado independiente que refleja el resultado total.

3. Un estado de cambios en el patrimonio neto que incorpora las variaciones patrimoniales.

En la NIC 1, revisada en 2007, es necesario formular el Estado de Resultados Globales (ERG) con autonomía propia dentro de las cuentas anuales. Esta norma elimina la alternativa de presentar el resultado global en el estado de cambios en el patrimonio neto (tercera opción) y ofrece dos opciones (utilizando una clasificación por naturaleza o funcional2):

a. En un único estado: el ERG.

b. En dos estados contables:

- La cuenta de pérdidas y ganancias.

2

Ver Souza (2009) para interesantes ejemplos basados en todas las alternativas que ofrece la NIC 1 en cuanto a la presentación del resultado global.

- El estado resultante de añadir a la cuenta de pérdidas y ganancias el resultado no repartible.

Es decir, en la NIC 1 el ECPN tiene entidad propia como documento integrante de los estados financieros, pero se elimina como alternativa de presentación del resultado global a diferencia del modelo contemplado en la NIC 1 (2003) que prefería que el resultado total se reflejara en el ECPN con los dos modelos alternativos de presentación para este estado contable:

Uno con los cambios en el patrimonio neto que no tienen su origen en las

transacciones con los propietarios.

Uno con todos los cambios en el patrimonio neto al margen de su origen.

La NIC 1 establece el contenido mínimo del Estado de Resultados Globales e insiste en que el resultado global quede reflejado claramente en un estado autónomo, que no presente ninguna dificultad para identificar y analizar el resultado global.

En la normativa internacional, las diferencias de valoración surgidas de la aplicación del criterio de valor razonable pueden afectar directamente al resultado repartible o al patrimonio neto. Es por ello que el debate sobre el resultado global no queda restringido únicamente a su presentación, sino también a criterios de valoración y reconocimiento.

El IASB (y la normativa española) permiten reflejar algunos beneficios o pérdidas como resultado del ejercicio y otros como cambios en el patrimonio neto, dando lugar al llamado “dirty surplus accounting” (sistema de contabilización no transparente del excedente), en frente de la opción de registrar el total de beneficios y pérdidas dentro del resultado del ejercicio, el llamado “clean surplus accounting” (sistema transparente de contabilización de los excedentes). En éste último todos los cambios en el patrimonio neto que no resulten de operaciones con los accionistas deben quedar reflejados en el resultado. Por tanto, si se desea ajustar la cuenta de resultados de manera que refleje el excedente de manera transparente, deberá incorporarse tanto el

5

resultado repartible como el no repartible. El debate entre las diferentes opciones está más vigente que nunca.

El nuevo Plan General de Contabilidad en España (PGC07) incorpora el nuevo concepto de resultado empresarial, el resultado global, que integra el resultado repartible y el no repartible del ejercicio económico. El PGC07 contempla el comprehensive income en el Estado de Ingresos y Gastos Reconocidos (EIGR), que presenta tres grandes partidas, separando, en las dos últimas, el correspondiente efecto fiscal:

1. El resultado del ejercicio de la cuenta de pérdidas y ganancias.

2. Los ingresos y gastos que se imputan directamente a patrimonio neto.

3. Las transferencias realizadas del patrimonio neto a la cuenta de pérdidas y ganancias.

De la comparativa de las diferentes normativas a nivel internacional se comprueba como el resultado global es un concepto aún en proceso de homogeneización, tanto en su presentación (como se ha comentado) como en su cálculo y valoración. En cuanto a su cálculo, las principales discrepancias entre el IASB, FASB o el PGC07 (Souza, 2009) son las siguientes:

• El IASB (NIC 16 y NIC 38) contempla la posibilidad de valorar a valor razonable los inmovilizados materiales e intangibles, pero no lo hace así el FASB ni el PGC07.

• El PGC07 considera las subvenciones, donaciones y legados ingresos directamente reconocidos a patrimonio neto. El resto de normativas no consideran que formen parte del resultado global.

Además, en las partidas incorporadas tanto en los ingresos y gastos imputados directamente a patrimonio neto como en las transferencias, se generan también diferencias que provocan que los resultados globales según las diferentes normativas no sean comparables.

3.- Revisión de la literatura sobre relevancia valorativa del

resultado global. Objetivo de la investigación

La literatura sobre el resultado global se centra en Estados Unidos, dónde la valoración a valor razonable lleva años realizándose de forma general para algunas partidas, lo que ha llevado a plantearse un estado contable que recoja estas valoraciones, que corresponden a beneficios no realizados y que cabe diferenciar de aquéllos que sí lo están. En el resto de países, y como resultado de la reforma contable del IASB, empiezan a generarse investigaciones sobre la necesidad y relevancia del

comprehensive income. En general los argumentos a favor del resultado global aseguran

que es una medida del resultado mejor que el resultado neto, ya que incluye todos los cambios producidos en los activos netos de una compañía durante un período que no han sido debidos a fuentes propias. Sin embargo, los detractores del concepto afirman que la inclusión en el resultado de partidas no recurrentes impide que nos informe sobre sus posibilidades como generador de efectivo en el futuro.

Los estudios pueden clasificarse, a grandes rasgos, en dos categorías: los basados en la comparación de la relevancia valorativa del resultado frente a la del resultado global y los estudios experimentales, que tratan de comprobar cuáles son los formatos de presentación de los resultados más útiles para el análisis.

Por lo que se refiere a los estudios sobre relevancia valorativa, de manera general podemos decir que se no han encontrado evidencias significativas en cuanto a la mayor relevancia del resultado global frente al resultado neto (Thinggaard et al., 2006). Dichos estudios a su vez se podrían clasificar en dos grandes grupos: los que a través de los diferentes conceptos del resultado (neto y global, de forma general) explican la valoración de la empresa, medida por su valor de cotización (modelos de precio) y los que intentan explicar su rentabilidad (modelos de rentabilidad).

Los modelos de precio (price models) han sido utilizados por Dhaliwal y Subramanyam (1999), Cahan et al. (2000), Giner et al. (2004) o Loftus y Stevenson (2008), entre otros.

7

De forma general, han hallado que el resultado global presenta un poder explicativo incremental no significativo respecto al resultado neto. Cuando entramos en el análisis detallado de los componentes y aunque no hay plena coincidencia entre los diferentes modelos, se ha encontrado relevancia en algunos casos para el componente de instrumentos financieros (Dhaliwal, 1999), o para el componente de diferencias de conversión (Giner et al. 2004, Pinto, 2005).

Los modelos de rentabilidad, han sido utilizados, entre otros, por Dhaliwal y Subramanyam (1996), O’Hanlon y Pope (1999), Wang et al. (2006) y Chambers et al. (2007). Al igual que en los estudios sobre modelos de precios, la mayoría concluyen que el resultado global no resulta más útil que el resultado del ejercicio. Sin embargo, en el análisis individual de las partidas que componen el resultado global, sí se halla un poder incremental estadísticamente significativo para la partida de instrumentos financieros, mientras que partidas como las diferencias de conversión o las provisiones para pensiones no aportan signiticativamente mayor poder explicativo.

Un segundo grupo, menos numeroso, de investigaciones son los estudios experimentales sobre información financiera, y en concreto sobre el resultado y el resultado global. Así como el primer grupo se centra en la utilidad de la información financiera desde la perspectiva de los mercados, los estudios experimentales tratan de averiguar cómo reaccionan los usuarios de la información contable, fundamentalmente los inversores, ante los diferentes tratamientos o presentaciones de la información financiera y, en nuestro caso concreto, del resultado y del resultado global.

Maines y McDaniel (2002) realizan un estudio basado en la reacción de los inversores no profesionales a las diferentes alternativas propuestas por el SFAS 130 en cuanto a la presentación del resultado global. Un estudio de carácter más general sobre investigación experimental con estados financieros es el de Libby (2002).

Nuestro trabajo se enmarca dentro de las investigaciones dedicadas al estudio de la relevancia valorativa del resultado neto frente al resultado global, concepto recientemente

introducido en la normativa española del que aún no existen evaluaciones acerca de su utilidad. Por ello no establecemos hipótesis previas de comportamiento, ya que a priori no nos es posible determinar si el resultado global resulta más relevante que el resultado neto.

4.-

Diseño de la investigación: muestra, variables y

metodología

La muestra seleccionada recoge los datos de 111 grupos de empresas que cotizaban a 30 de junio de 2008 en la bolsa española. En la fecha de recogida de datos del trabajo la última información a la que hemos tenido acceso a través de la CNMV ha sido la del primer semestre de 2008.

Para comparar la relevancia valorativa del resultado neto frente a la del resultado global hemos empleado dos aproximaciones. La primera (Modelo 1) se basa en una versión simplificada del modelo de Olhsson (1995), utilizada entre otros por Dhaliwal y Subramanyam (1996), Giner y Reverte (1999), Cahan et al. (2000), Giner et al. (2004) y Loftus y Stevenson (2008). Según esta aproximación el precio de la acción se explica a partir del patrimonio y del resultado neto. Planteamos entonces dos regresiones por MCO. En la primera de ellas el precio de la acción dependerá del patrimonio y el resultado consolidado neto, y en la segunda del patrimonio y del resultado global, proporcionado por las empresas en el estado de ingresos y gastos reconocidos y que básicamente proviene de ajustar al resultado del ejercicio las partidas que afectan al resultado vía patrimonio neto, Una vez obtenidos los resultados de estas regresiones procederemos a comparar las R2 correspondientes mediante un test-J y un test Cox-Pesaran, comprobando si las diferencias en R2 son o no significativas y a favor de qué modelo, analizando así qué dato posee más relevancia valorativa. Los modelos planteados son los siguientes:

Modelo 1A Pt = α0 + α1 BV_At + α2 NI_At + et

Modelo 1B Pt = α0 + α1 BV_At + α2 CI_At + et

,

Donde la cotización de la acción ajustada por dividendos y splits a fecha de publicación de las cuentas anuales (Pt) es nuestra variable dependiente, pues consideramos que el

mercado reacciona en el mismo día en que se publican los estados financieros. BV_A es el valor del patrimonio neto por acción ordinaria al final del período y NI_A es el resultado neto del periodo por acción ordinaria.

A partir de aquí incorporamos a los modelos los componentes del resultado. Tal y como lo encontramos en los ECPN de las empresas, los componentes serían 6: revalorización de inmovilizado material e intangible, instrumentos financieros, diferencias de conversión, diferencias actuariales, método de la participación, otros y efecto impositivo. Nosotros inicialmente los hemos tratado separadamente para ver la posible incidencia de cada uno de ellos. Sin embargo nos encontramos con el problema de que a pesar de tener 111 empresas, para muchos de los componentes las empresas no presentan valor con lo que el número de observaciones disminuye sustancialmente. Para mitigar el problema, creamos dos variables dummy que recogen los dos componentes para los que tenemos un número suficiente de observaciones que son los instrumentos financieros y las diferencias de conversión. Formulamos entonces los siguientes modelos anidados

Modelo 1C Pt = α0 + α1 NI_At + et

Modelo 1D Pt = α0 + α1 NI_At+ α2 d_infint + et

,

Modelo 1E Pt = α0 + α1 NI_At + α2 d_infint + α3 d_dct + et

,

Donde d_infin es la variable dummy que nos indica la presencia de ajuste por instrumentos financieros en el resultado global y d_dc es la variable que nos indica la presencia de las diferencias de conversión.

En la segunda aproximación para comprobar la relevancia valorativa (Modelo 2) consideramos como variable a explicar la rentabilidad de las acciones, calculada como la

tasa de variación que se ha producido en la cotización ajustada de las acciones entre el momento inicial del semestre y la fecha de publicación de las cuentas anuales. Es el llamado modelo de rentabilidad (return model) utilizado entre otros por Dhaliwal y Subramanyam (1999), O’Hanlon y Pope (1999), Wang et al. (2006) y Chambers et al. (2007), que consideran rentabilidades calculadas de maneras diferentes.

Modelo 2A Rt = α0 + α1 NI_IAt + α2 ΔNIt + et

Modelo 2B Rt = α0 + α1 CI_AI_t + α2 ∆CIt + et

A su vez y de idéntica manera a la considerada para los modelos de precio, incorporamos los componentes del resultado global:

Modelo 2C Rt = α0 + α1 NI_At + et

Modelo 2D Rt = α0 + α1 NI_At+ α2 d_infint + et

,

Modelo 2E Rt = α0 + α1 NI_At + α2 d_infint + α3 d_dct + et

,

Donde de nuevo d_infin es la variable dummy que nos indica la presencia de ajuste por instrumentos financieros en el resultado global y d_dc es la variable que nos indica la presencia de las diferencias de conversión.

Para mitigar problemas de heteroscedasticidad hemos trabajado siempre con valores por acción ordinaria. Así, consideramos las siguientes variables independientes: en el modelo 2A el resultado por acción dividido por la cotización inicial (NI_IA) y su incremento para el período (ΔNI), y en el modelo 2B el resultado global por acción dividido por la cotización inicial (CI_IA) y el incremento de dicho resultado global (ΔCI).

5.- Análisis empírico

5.1 Estadísticos descriptivos y análisis de correlación

En primer lugar hemos realizado un análisis descriptivo de las variables que se consideran en el estudio (Tabla 1). Resultados adicionales no muestran diferencias significativas entre las medias del resultado neto (NI_A) y el resultado global por acción (CI_A), tanto considerando un test t-Student como un test de Wilcoxon (las variables no presentan una distribución normal), aunque sí existen diferencias significativas en las magnitudes absolutas considerando un test t-Student (NI y CI). Tampoco existen diferencias significativas (considerando pruebas paramétricas y no paramétricas) al comparar el resultado neto por acción / cotización inicial (NI_AI) con el resultado global por acción / cotización inicial (CI_AI), ni al comparar los incrementos de los resultados anteriores. A la vista de estos resultados cabría pensar, en principio, que no existirán diferencias en la relevancia valorativa de las magnitudes analizadas (resultado neto y resultado global).

Como dato a señalar, observamos como la rentabilidad presenta una media y una mediana negativas para el primer semestre de 2008, reflejando la crisis del mercado bursátil en el periodo analizado.

Por lo que se refiere a las variables dummy, podemos observar una mayoría de casos de empresas con presencia de ajustes relativos tanto a los instrumentos financieros como a las diferencias de conversión.

En la tabla 2 se muestran los coeficientes de correlación de las variables del estudio. Podemos observar como existe una gran correlación entre las variables de resultado del ejercicio y resultado global, como era de esperar ya que el resultado global depende en gran medida del resultado neto. Es por ello que hemos considerado dos modelos de regresión en cada una de las aproximaciones, pues presentar los dos resultados en un mismo modelo anidado daría lugar a problemas de multicolinealidad. Observamos

también como entre las variables independientes de resultado y resultado global, y la variable dependiente medida en términos de precio, existe una alta correlación (84,0% en el caso del resultado del periodo y 83,2 en el caso del resultado global, en ambos casos con una significación del 99%), lo que nos anticipa parte de los resultados al apuntar a una importante relevancia valorativa tanto del resultado como del resultado global a la hora de explicar el precio de la empresa. Sin embargo, en el caso de la rentabilidad los resultados obtenidos por los coeficientes de correlación nos muestran poca relevancia tanto del resultado como del resultado global y sus respectivos incrementos.

En el caso de las variables dummy (tabla 4) hemos calculado las diferencias de medias de las variables de precio, rentabilidad, resultado por acción y resultado global por acción. Observamos como la media de la cotización por acción es significativamente mayor (p=0,025) para las empresas que presentan diferencias de conversión frente a las que no (21,78 vs. 10,31). Ello ocurre de manera similar para los instrumentos financieros y en general para las variables analizadas lo que nos indica que, de manera general, las empresas que tienen ajustes por resultado global presentan mayor valor de cotización (p), rentabilidad y beneficio por acción, siendo significativo en todos los casos sólo para p.

5.2 Resultados de los modelos de regresión

La tabla 3 nos presenta los resultados para la asociación de los distintos conceptos de resultado y el valor de mercado de la empresa, definido por la cotización ajustada en la fecha de publicación de las cuentas anuales (de media unos dos meses después del cierre del primer semestre de 2008). Tanto el resultado del periodo como el resultado global poseen un alto grado de poder explicativo (79,6% y 81,1%, respectivamente) del valor de la empresa, si bien es el resultado global el que mejor lo explica. Según el test J para modelos no anidados y el test Cox-Pesaran no podemos rechazar que el modelo 1B sea mejor que el modelo 1ª, apreciándose entonces una mayor relevancia valorativa del modelo que incluye el resultado global. Este resultado contradice a la

mayoría de estudios anteriores, que en general señalan el poco poder explicativo del resultado global. Una posible explicación del resultado obtenido sería el momento en que se realiza el análisis, el 1er semestre de 2008, en que una situación de crisis provoca un fuerte impacto (negativo) en algunas de las partidas que componen el resultado global: los cambios en el valor razonable que no se llevan al resultado neto. El mercado reflejaría entonces este hecho en la valoración de la empresa, a pesar de que se ha considerado que el resultado global resulta excesivamente cíclico, por lo que es una magnitud que debe analizarse con suma precaución3. Además, en nuestro estudio hemos considerado la aportación relativa que hace el resultado global partiendo de un modelo no anidado donde el resultado del ejercicio se sustituye por el resultado global y se comparan las capacidades explicativas del modelo.

En la tabla 4 se presentan los resultados obtenidos en los modelos de regresión no anidada incluyendo los diferentes componentes. Hemos incluido las dummies correspondientes a los ajustes por instrumentos financieros y los ajustes por diferencias de conversión. Observamos como ninguno de los componentes es estadísticamente significativo. Cuando comparamos las R2 de los diferentes modelos confirmamos que, aunque ofrece valores muy altos en los tres modelos, dichos valores se basan en las aportaciones del resultado ya que ninguno de los componentes mejora sustancialmente la capacidad explicativa del modelo.

3

Aunque el debate sobre el resultado global es relativamente “nuevo” no es el caso del debate sobre el concepto de resultado que ha generado abundante investigación y controversia. Cuando en los años 80 y 90 se empezaron a generalizar los estudios de relevancia valorativa de las variables económicas y financieras respecto al mercado, una de las variables estudiadas fue la del resultado. Aunque se encontró que en general el resultado tenia poder explicativo, los coeficientes encontrados y los valores de las R2 eran sorprendentemente bajos (Lev 1989). Una explicación que se dio fue la presencia de componentes transitorios en el resultado, ya que dichos componentes no servían para realizar una adecuada predicción de los resultados esperados. Dicha teoría apoyaría el sistema no transparente de contabilidad (dirty

surplus accounting). Según Olhsson (1999) si los inversores desean confiar en el resultado como proxy

para predecir resultados futuros, deben ignorar los resultados transitorios, contrariamente a lo establecido en el Residual Income Valuation model (RIV). El debate esta aun abierto.

En la Tabla 5 se presentan los resultados obtenidos de los dos modelos utilizados para comparar la relevancia valorativa en el caso de querer explicar la rentabilidad de las acciones. La R2 de los dos modelos es muy similar (6,7 y 6,3%), y mucho menor que la obtenida en los modelos 1A y 1B. Las magnitudes del estudio explican mejor el valor de la empresa que su evolución, resultado consistente con estudios anteriores, siendo significativos tanto los coeficientes del resultado (neto y global) como sus variaciones respectivas. Además, los test J y Cox-Pesaran no indican que ninguna de estas dos magnitudes sea superior a la otra al explicar la rentabilidad de las acciones.

En la tabla 6 se presentan los resultados correspondientes a los modelos incluyendo los componentes. En este caso encontramos que la aportación del ajuste por diferencias de conversión es significativa.

6.- Conclusiones

En este trabajo hemos comparado la relevancia valorativa del resultado neto y el resultado global para explicar el valor de la empresa y su rentabilidad, para los grupos españoles que cotizan en el mercado continuo en el primer semestre de 2008. El interés del tema queda enmarcado dentro del debate actual sobre la reforma de los estados financieros en aras a una convergencia IASB-FASB que permita una mayor transparencia y comparabilidad entre los países que se encuentran adscritos a una u otra norma. El primer paso de dicho proceso se ha concretado en la revisión de la antigua NIC 1 (2003), que ha sido revisada en 2007 y aprobada para su entrada en vigor en Europa a 01/01/2009. Esta NIC ha supuesto grandes novedades en lo que se refiere al tratamiento del resultado y del resultado global, concepto este último concebido en la SFAS 130 y que gradualmente se ha ido incorporando en Europa. El proyecto IASB-FASB se plantea cuál es la mejor opción en cuanto al desglose y presentación del resultado global. En vista de las sucesivas modificaciones que nuestra regulación deberá sufrir para ir adaptándose a la nueva normativa, nos preguntamos si la incorporación del

15

resultado global al conjunto de información financiera de las empresas añade más relevancia a la información que hasta ahora han suministrado las mismas.

Encontramos cuatro aspectos clave en las conclusiones de nuestro trabajo. En primer lugar, las magnitudes derivadas del resultado (el neto y el global) explican mejor la valoración de la empresa (modelo de precios) que los cambios en este valor (modelo de rentabilidades). En segundo lugar, y en cuanto al modelo de precios, encontramos que el resultado global presenta una mayor relevancia valorativa. Este resultado no es consistente con trabajos anteriores. Una posible explicación a este resultado seria el periodo particular en que se ha realizado el análisis (1er semestre de 2008), en que una situación de crisis generalizada lleva a que la media de rentabilidad de las empresas analizadas sea negativa. Podría ser que el resultado global, en épocas como la analizada, actúe como una variable de “performance” clave para el análisis. En cuanto al modelo de rentabilidad, no encontramos evidencia de relevancia valorativa para el caso del resultado neto ni del resultado global, lo que es consistente con trabajos anteriores, tanto en Estados Unidos como en Europa. Por último y en cuanto a los componentes del resultado global, encontramos que el componente con mayor significación estadística son las diferencias de conversión.

Estos resultados, aunque con la limitación del escaso intervalo temporal considerado por la falta de información disponible, son de particular interés para reguladores dado que sí parece que el resultado global sea una variable importante a tener en cuenta en los estados financieros, especialmente a la hora de explicar el valor de la empresa, lo que influenciará a las decisiones de los inversores. Por ello, el debate sobre el cálculo y presentación del resultado en su sentido más amplio continúa vigente. El regulador español sin duda deberá estar atento a la diferente relevancia valorativa de éstos resultados una vez se analicen periodos más amplios, con el fin de actualizar la normativa y adaptarse a las nuevas situaciones.

Referencias

Cahan, S.; Courtenay, S.; Gronewoller, P. y Upton, D. (2000): “Value relevance of mandated comprehensive income disclosures”, Journal of Business Finance &

Accounting, 27(9): 1273-1301.

Chambers, D.; Linsmeier, T.; Shakespeare, C. y Sougiannis, T. (2007): “An evaluation of SFAS No. 130 comprehensive income disclosures”, Review of Accounting Studies, 12(4): 557-593.

Commission of the European Communities (2008): Commission Regulation (EC) No 1274/2008 amending Regulation (EC) No 1126/2008 adopting certain international accounting standards in accordance with Regulation (EC) No 1606/2002 as regards International Accounting Standard (IAS) 1. Official Journal of the European Union. 18th December

Dhaliwal, D; y Subramanyam, K. (1999) “Is comprehensive income superior to net income as a measure of firm performance?”, Journal of Accounting and Economics, 26: 43-67.

Financial Accounting Standards Board (1997): “Statement of financial accounting standards no 130. Reporting comprehensive income”, Financial Accounting Standards

Board. Norwalk, CT.

Giner, B. y Reverte, C. (1999): “The value relevance of earnings disaggregation provided in the Spanish profit and loss account”, European Accounting Review, 8(4): 609-629.

Giner, B.; Pardo, F; (2004): “The value relevance of comprehensive income vs. net income: A European perspective”. Working paper.

Lev, B. (1989): “On the usefulness of earnings and earnings research: lessons and directions from two decades of empirical research”, Journal of Accounting Research, 27: 152-201.

Libby R.; Bloomfield R. y Nelson M.

Loftus, J. y Stevenson, M. (2008): “Components of comprehensive income under IRFS in the Earnings Return relation: Some preliminary findings”. Working paper. University of Sydney.

Maines, L. y McDaniel, L. (2000): “Effects of comprehensive income characteristics on nonprofessional investors’ judgements: the role of financial statement presentation format, The Accounting Review, 75(2): 179-207.

O’Hanlon, J. y Pope, P. (1999): “The value relevance of UK dirty surplus accounting flows”, British Accounting Review, 31: 459-482.

Ohlson, J. (1995): “Earnings, Book Values and Dividends in Equity Valuation”,

Contemporary Accounting Research, 18 (1): 107-120.

Ohlson, J. (1999): “On Transitory Earnings”, Review of Accounting Studies, 4(3/4): 145-162.

Pinto, J.A. (2005): “How comprehensive in comprehensive income? The value relevance of foreign currency translation adjustments”. Journal of International Financial

Management and Accounting. 16:2, 97-122

Sousa, F. (2008): “Ante una nueva configuración del resultado empresarial”, Partida

Doble, 203, 60-77.

Sousa, F. (2009): “Hacia el ocaso de la cuenta de pérdidas y ganancias tradicional”.

Partida Doble, 206: 47-61.

Thinggaard, F.; Marton, J., Peasnell, K.; Hoogendoorn, M.; Di Pietra, R.; Wagenhofer, A.; Mora, A.; Evans, L. y Gebhardt, G. (2006): “Performance Reporting -The IASB's Proposed Formats of Financial Statements in the Exposure Draft of IAS 1”.

Accounting in Europe, 3: 35-63.

Wang, Y.; Buijink, W. y Eken, R. (2006): “The value relevance of dirty surplus accounting flows in The Netherlands”, The International Journal of Accounting, 41: 386-405.

TABLAS

Tabla 1. Estadísticos descriptivos (en miles €)

Panel A. Estadísticos descriptivos de las variables continuas

Media Desv. st Min Max Percentil Q1 Percentil Q2 Percentil Q3

NI 117.629,7 804.499,4 -2.425.327 6.484.000 2.435 16.403 85.524 NI_A 0,663 1,65 -1.84 12,81 .025 0.27 0,699 CI 131.676,3 700.059,8 -2.370.759 5.990.000 -448 11.238 80.007 CI_A 0,594 1,517 -1,86 11,71 -.010 0.243 .628 BV 2.029.993 4.718.036 14.508 2.92e+07 146.044 323.396 1.280.339 BV_A 9,22 15,43 ,06 99,23 2,05 4,45 8,65 P 17,79 31,33 0,21 278,0 4,54 9 19,83 R (%) -27,17 22,02 -80,40 33,86 -39,75 -23,83 -13,42 NI_AI 0,017 0,118 -0,085 0,77 0,005 0,021 0,037 CI_AI 0,014 0,118 -0,083 0,77 0,00 0,017 0,036 ΔNI -0,02 0,111 -0,922 0,131 -0,002 0,00 0,065 ΔCI -0,017 0,105 -0,85 0,13 -0,002 0,00 0,054

NI: Resultado neto; NI_A: Resultado neto / nº acciones; CI: Resultado global; CI_A: Resultado global / nº acciones; BV: Valor en libros del patrimonio neto; BV_A: Valor en libros del patrimonio neto / nº acciones; P: cotización ajustada en la fecha de publicación de los estados financieros; R: Rentabilidad de las acciones entre el inicio y el fin de ejercicio; NI_AI: Resultado neto por acción / cotización inicio del periodo; CI_AI: Resultado global por acción / cotización inicio del periodo; ΔNI: Incremento del resultado por acción / cotización inicio del periodo; ΔCI: Incremento del resultado global por acción / cotización inicio del periodo

Panel B. Estadísticos descriptivos de las variables discretas

% Valores = 0 % Valores = 1 d_infin d_dc 37% 42% 63% 58%

d_infin: variable dummy creada para la presencia o no de ajustes por valoración de instrumentos financieros en los ECPN de las empresas analizadas; d_dc: variable dummy creada para la presencia o no de ajustes por diferencias de conversión en los ECPN de las empresas analizadas.

Panel C. Diferencias de medias entre el resultado del ejercicio y el resultado global

Media Mediana Desv. st Min Max N

NI 117.629,7 16.403 804.499,4 -2.425.327 6.484.000 111

CI 131.676,3 11.238 700.059,8 -2.370.759 5.990.000 111

Test T

Test Wilcoxon 0,99 0,07 No signNo sign NI: Resultado neto; CI: Resultado global;

Media Mediana Desv. st Min Max N

NI_A 0,663 0,269 1,65 -1.84 12,81 111 CI_A 0,594 0,243 1,517 -1,86 11,71 111 Test T Test Wilcoxon 0,94 0,08 No sign No sign

NI_A: Resultado neto / nº acciones; CI_A: Resultado global / nº acciones

Tabla 2. Matriz de correlaciones

Panel A. Matriz de correlaciones para las variables continuas

p r NI NI_A CI CI_A BV BV_A NI_AI CI_AI

p 100 r 24,3*** 100 NI 6,8 15,9* 100 NI_A 84*** 22,4* 36,3*** 100 CI 7,6 15,9* 98,0*** 37,2*** 100 CI_A 83,2*** 43,8*** 33,8*** 96,1*** 36,7*** 100 BV 8,3 8,4 75,8*** 22,5** 67,1*** 17,1* 100 BV_A 84,7*** 10,7 11,8 78,2*** 11,7 73,3*** 17,3* 100 NI_AI 7,9 28,1** 41,3*** 39,1*** 43,8*** 39,8*** 12,0 10,4 100 CI_AI 7,9 27,2** 38,0*** 37,2*** 42,0*** 41,6*** 7,8 9,0 98,5*** 100

*p-value < 0.1; **p-value < 0.05; ***p-value < 0.01.

P: cotización ajustada en la fecha de publicación de los estados financieros; R: Rentabilidad de las acciones entre el inicio y el fin de ejercicio; NI: Resultado neto; NI_A: Resultado neto / nº acciones; CI: Resultado global; CI_A: Resultado global / nº acciones; BV: Valor en libros del patrimonio neto; BV_A: Valor en libros del patrimonio neto / nº acciones; NI_AI: Resultado neto por acción / cotización inicio del periodo; CI_AI: Resultado global por acción / cotización inicio del periodo; ΔNI: Incremento del resultado por acción / cotización inicio del periodo; ΔCI: Incremento del resultado global por acción / cotización inicio del periodo

Panel B. Comparación de medias para las variables dummy del resultado global

d_dc1 d_dc0 d_infin1 d_infin0

media media media media

p 21,78** 10,31** 21** 9,96**

r -23,20** -32,80** -25,27 -30,44

NI_A 0,854 0,404 0,88** 0,28**

CI_A 0,78* 0,34* 0,777** 0,281**

*p-value < 0.1; **p-value < 0.05; ***p-value < 0.01.

P: cotización ajustada en la fecha de publicación de los estados financieros; R: Rentabilidad de las acciones entre el inicio y el fin de ejercicio; NI_A: Resultado neto / nº acciones; CI_A: Resultado global / nº acciones; d_dc1: las diferencias de conversión figuran entre los ajustes contra patrimonio neto del ECPN; d_dc0: las diferencias de conversión no figuran (figuran con valor 0) en los ajustes contra patrimonio neto; d_infin1: los ajustes por revalorización de instrumentos financieros están presenten entre las partidas del ECPN de las empresas analizadas; d_infin0: no encontramos ajustes por revalorización de instrumentos financieros (tienen valor 0) en los ECPN de las empresas analizadas.

Tabla 3. Resultados del modelo OLS para el modelo de precios. Variable dependiente:

cotización ajustada a fecha de publicación de las cuentas anuales. (p-values).

Modelo 1A Modelo 1B BV_A 0,961 (7,09) *** 1,008 (8,43) *** NI_A 8,374 (6,62) *** CI_A 9,091 (7,47) *** Cons 2,495 (1,64) 2,221 (1,52) R2 _{79,6% 81,1%}

*p-value < 0.1; **p-value < 0.05; ***p-value < 0.01.

Modelo 1A: Pt = α0 + α1 BV_At + α2 NI_At + et ; Modelo 1B: Pt = α0 + α1 BV_At + α2 CI_At + et

NI_A: Resultado neto / nº acciones; CI_A: Resultado global / nº acciones; BV_A: Valor en libros del patrimonio neto / nº acciones

Tabla 4. Resultados OLS para el modelo de precios en el caso de incorporar los

componentes del resultado global (nested regression). Variable dependiente: cotización ajustada a fecha de publicación de las cuentas anuales. (p-values).

Panel A. Resultados de las regresiones para cada uno de los modelos

Modelo 1C Modelo 1D Modelo 1E

NI_A 15,39 16,22 *** 15,29 15,82 *** 15,20 15,96 *** d_infin 1,89 0,58 * d_dc 4,62 1,46 Cons 6,70 3,98 *** 5,57 2,15 ** 4,16 1,72* R2 _{70,70 70,79 71,27}

*p-value < 0.1; **p-value < 0.05; ***p-value < 0.01.

Modelo 1C: Pt = α0 + α1 NI_At + et ; Modelo 1D: Pt = α0 + α1 NI_A+ α2 d_infin + et ; Modelo 1D: Pt = α0 + α1

NI_A+ _α2 d_dc+ et

Panel B. Comparación de las R2. Aportación de cada uno de los elementos del resultado

global F P Value R2 Change in R2 Modelo 1C 263,04 0.0000 0,7070 Modelo 1D 0,33 0.5665 0,7079 0,0009 Modelo 1E 2,12 0,1483 0,7127 0,0057

22

Tabla 5. Resultados del modelo OLS para el modelo de rentabilidad. Variable

dependiente: rentabilidad de las acciones. (p-values)

Modelo 2A Modelo 2B NI_AI 46,75 (2,37) ** CI_AI 44,59 (2,23) ** ΔNI 12,13 (0,57) * ΔCI 14,31 (0,63) * R2 _{6,7% 6,3%}

*p-value < 0.1; **p-value < 0.05; ***p-value < 0.01.

Modelo 2A: Rt = α0 + α1 NI_AIt + α2 ΔNI t +et ;Modelo 2B: Rt = α0 + α1 CI_AIt + α2 ΔCI t +et

NI_AI: Resultado neto por acción dividido por la cotización inicial; CI_AI: Resultado global por acción dividido por la cotización inicial; ΔNI: Incremento del resultado por acción / cotización inicial; ΔCI: Incremento del resultado global por acción / cotización inicial

Tabla 6. Resultados OLS para el modelo de rentabilidad en el caso de incorporar los

componentes del resultado global (nested regression). Variable dependiente: rentabilidad de las acciones. (p-values).

Panel A. Resultados de las regresiones para cada uno de los modelos

Modelo 2C Modelo 2D Modelo 2E

NI_A 2,96 2,38 ** 2,78 2,20 ** 2,64 2,14 ** d_infin 3,46 0,79 d_dc 8,44 2,02 ** R2 _{5,04% 5,6% 8,9%}

*p-value < 0.1; **p-value < 0.05; ***p-value < 0.01.

Modelo 2C: rt = α0 + α1 NI_At + et ; Modelo 2D: Pt = α0 + α1 NI_A+ α2 d_infin + et ; Modelo 2E: Pt = α0 + α1

NI_A+ α2 d_dc+ et

Panel B. Comparación de las R2. Aportación de cada uno de los elementos del resultado global F P Value R2 Change in R2 Modelo 2C 5,68 0.0189 0,0504 Modelo 2D 0,63 0.4292 0,0560 0,0009 Modelo 2E 3,41 0,0674 0,7127 0,0057

24