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En la mente de los inversores

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Academic year: 2022

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Febrero de 2022

Estamos siendo testigos de una revolución energética: al tiempo que los Gobiernos se han fijado objetivos de cero emisiones netas, las dudas recientes en torno a la seguridad de los suministros energéticos y los elevados precios presionan a nuestros dirigentes para acelerar la transición.

Si quiere estar al tanto de los drásticos cambios que tendrán que darse en todos los sectores económicos para cumplir estas metas, consulte nuestro artículo «Cero emisiones netas: el camino hacia un mundo neutral en carbono», en el que analizamos esta problemática. Volviendo al tema que nos ocupa, aunque tanto las materias primas como sus productores van a ser protagonistas en esta transición, hasta ahora el debate se ha centrado sobre todo en la gestión por parte de las empresas energéticas de la reducción progresiva de la demanda de combustibles fósiles. La demanda de los metales y minerales necesarios para construir infraestructuras energéticas renovables y vehículos eléctricos (VE) está creciendo a pasos agigantados.

En este artículo, analizaremos distintos escenarios para estimar la velocidad y la dimensión de esta creciente demanda, así como el efecto que tendrá el comportamiento de las empresas sobre la oferta, y valoraremos qué repercusión tendrá en los precios de las materias primas.

En este sentido, las consecuencias de la transición energética serán muy significativas, durarán varios años y ofrecerán atractivas oportunidades a los inversores que quieran posicionar sus carteras para beneficiarse de la adopción de la neutralidad de carbono.

¿Qué recursos harán posible la transición energética?

Los recursos que se necesitan en un ecosistema energético limpio son muy diferentes de los de un mundo basado en los combustibles fósiles.

Al contrario que las centrales energéticas a base de carbón o de gas, los paneles solares y los parques eólicos no necesitan combustible para funcionar. Sin embargo, sí precisan de muchos más materiales: sustituir una central térmica de carbón con generadores eólicos en el mar requiere hasta seis veces más minerales (cobre, zinc, níquel, cromo y tierras raras), y si lo que queremos sustituir es una central de gas hay que multiplicar esa cantidad por trece. Construir paneles solares exige menos recursos, pero sigue consumiendo el triple de minerales que los que se necesitarían para construir una central térmica de carbón. Además, para construir las nuevas redes eléctricas que atenderán la demanda energética serán necesarias toneladas de cobre y aluminio. Aunque optar por las energías limpias en detrimento de las generadas quemando combustibles fósiles reducirá la demanda de carbón y gas, va a alterar por completo el sistema de producción de electricidad, que pasará a estar basado en los materiales, en lugar de en los combustibles.

En la mente de los inversores

El nuevo superciclo: ¿en qué consistirá la transición hacia las tecnologías limpias y cómo afectará a las materias primas de todo el mundo?

Autor

Tilmann Galler

Global Market Strategist

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2 En la mente de los inversores Vemos un patrón similar en lo que respecta a la sustitución

de los vehículos de combustión por los que usan baterías eléctricas. En comparación con un vehículo convencional, un VE requiere seis veces más minerales: litio, níquel, cobalto, manganeso y grafito, que son materias primas esenciales para la producción de baterías (gráfico 1).

Gráfico 1: Minerales usados al producir vehículos Kg por vehículo

0 50 100 150 200 250

Vehículo eléctrico Vehículo convencional

Cobre Níquel Manganeso Cobalto Tierras raras Grafito Litio Otros

Fuente: AIE, J.P. Morgan Asset Management. Las cantidades se basan en las baterías de cátodo de NMC 622 y ánodo de grafito. El consumo real puede variar dependiendo de la tecnología que se escoja para fabricar las baterías. Datos a 31 de diciembre de 2021.

El volumen de la demanda dependerá de la velocidad de la transición

La cantidad necesaria de materias primas no será el único factor que determinará la demanda en el futuro, también importará la velocidad de la transformación. Si bien es cierto que el resultado dependerá en cierta medida de la competición entre Gobiernos, hasta las previsiones más conservadoras con respecto al crecimiento de las energías limpias asumen la continuidad de las actuales tendencias políticas. Según ese escenario conservador, la capacidad global de las energías renovables para generar electricidad podría aumentar un 50% para 2030. Para el final de la década, la cuota de electricidad producida mediante energías renovables debería llegar al 19,2% (en 2018 representaba el 14,8%).

El ritmo de los cambios en el mercado de la automoción es aún más rápido, aunque es complicado hacer previsiones certeras en torno a la demanda de materiales, porque no sabemos cuál de las tecnologías para producir baterías acabará por imponerse. A día de hoy, las ventas anuales de VE e híbridos enchufables se han duplicado con respecto a 2020: en 2021 se han vendido 6,8 millones de vehículos de este tipo (gráfico 2). Se espera que la cifra sea cinco veces superior en 2030, porque se ofrecerán más subsidios gubernamentales y habrá más normativas en vigor. Por ejemplo, la UE pretende reducir en un 55%

las emisiones de CO2 de los coches nuevos para 2030, y desterrar los vehículos de combustión para 2035. Por su parte, el objetivo de China es que la cuota de mercado de nuevos vehículos eléctricos (NVE) represente un 50% para 2035, y en EE. UU. la EPA ha aprobado unos estándares más estrictos relativos a los gases de efecto invernadero, que exigen que las emisiones se reduzcan un 28,3% para 2026. A juzgar por estos datos, la demanda de metales esenciales podría subir hasta un 70% antes de 2030, incluso en este escenario tan conservador.

De cara al futuro, es probable que los políticos aboguen por acelerar la transición hacia las tecnologías limpias, porque, al ritmo actual, las energías renovables solo compensarían la demanda adicional prevista de electricidad, lo que no afectaría a las emisiones de carbono. Son necesarios objetivos de reducción de carbono más ambiciosos si queremos alcanzar el ideal de emisiones netas cero, que representa el escenario más favorable que podemos imaginar para estimar el crecimiento durante la revolución de la transición energética y los VE. La Agencia Internacional de la Energía (AIE) estima que antes de 2030 hará falta una inversión adicional de 1,3 billones de USD a nivel global para poder cumplir los objetivos del Acuerdo de París. La cuota de las energías solar y eólica en la matriz energética debería aumentar mucho más rápido y llegar al 48% en 2030.

Según las previsiones de la AIE, un escenario de

neutralidad de carbono exige que el motor de combustión se abandone mucho antes y las ventas de VE lleguen a 40 millones en 2030 y a 70 millones en 2040. También será necesario un gran apoyo económico para que en 2030 haya más de 200 millones de electrolineras, que requerirán ingentes cantidades de cobre. En este escenario, el

aumento en la demanda de metales esenciales podría aproximarse al 110% para 2030.

Gráfico 2: Ventas anuales de vehículos eléctricos Millones

0 10 20 30 40 50 60 70 80

2020 2021 2030e 2040e

Tendencias políticas reales Neutralidad de carbono Fuente: EV-volumes.com, estimaciones de la AIE, J.P. Morgan Asset Management. Datos a 15 de febrero de 2022.

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En resumen, la velocidad importa: en función de lo que se acelere la transición hacia las energías limpias, la demanda de minerales esenciales podría aumentar entre un 70% y un 110% para 2030, y habría que sumar esta cifra al aumento del 50% que hemos visto en la década anterior (gráfico 3).

Gráfico 3: Demanda total de minerales esenciales según el escenario Mt (megatoneladas)

0 5 10 15 20 25 30

Tendencias políticas

reales

Neutralidad

de carbono Tendencias políticas

reales

Neutralidad de carbono

2020 2030 2040

Solar FV Eólica Otras VE y almacenamiento Redes eléctricas Hidrógeno

Fuente: IEA, J.P. Morgan Asset Management. Datos a 31 de diciembre de 2021.

El impacto del comportamiento corporativo en la oferta

La buena noticia es que las reservas globales de minerales esenciales son lo suficientemente abundantes como para satisfacer la demanda de recursos para lograr la neutralidad de carbono. Ahora bien, y esto es lo importante,

¿podrán asumir las empresas mineras el enorme aumento en la demanda durante la próxima década?

Si algo nos preocupa es que las compañías de materias primas han reducido la ratio de inversión-ventas a lo largo de los últimos años. En el gráfico 4, se observa la correlación positiva que ha existido tradicionalmente entre las inversiones en nuevos proyectos (capex) y los repartos de dividendos a los accionistas. El último mercado alcista para las materias primas duró de 2004 a 2012, y estuvo caracterizado por una demanda sólida, la subida de los precios y cuantiosas ganancias. Los productores de materias primas invirtieron grandes sumas en nuevas infraestructuras y repartieron más dividendos, pero la puesta en marcha de sus proyectos conllevó la saturación del mercado y puso fin a la racha alcista. Entre 2013 y 2016, las compañías recortaron en inversiones y repartos de dividendos, aguardando un mejor entorno de precios.

En 2017, aunque los dividendos comenzaron a crecer, no ocurrió lo mismo con el capex. Creemos que este cambio en el comportamiento de las empresas obedece a varias razones. En primer lugar, el último superciclo dejó a muchas compañías en el sector de los recursos naturales con balances sobreapalancados, por culpa de su alto nivel de inversión y sus costosas adquisiciones. Por tanto, la primera medida de los directivos fue reducir los niveles de deuda. En segundo lugar, el Acuerdo de París restringió las normativas medioambientales y fomentó la concienciación del público general y de los inversores en relación con las graves consecuencias medioambientales de las prospecciones y las extracciones. Por consiguiente, las empresas mineras y energéticas ahora prefieren repartir a los accionistas los dividendos que obtienen de su actividad, en lugar de reinvertirlo en nuevos proyectos que deban cumplir estrictas normativas o puedan suscitar malas reacciones.

Gráfico 4: Ratio capex-ventas y dividendos en los sectores de la energía y los materiales en el MSCI ACWI

Ratio entre el capex en los últimos doce meses y las ventas en el mismo periodo (izda.); dividendos por acción en USD (dcha.)

Materiales: capex-ventas Energía: capex-ventas Materiales: DPA (dcha.) Energía: DPA (dcha.)

2 4 6 8 10 12 14

6%

8%

10%

12%

14%

16%

1999 2001 2003 2005 2007 2009 2011 2013 2015 2017 2019 2021

4%

Fuente: Bloomberg, MSCI, J.P. Morgan Asset Management. Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales ni futuros. Datos a 31 de enero de 2022.

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4 En la mente de los inversores

¿Cómo afecta esto a la oferta? Los bajos niveles de inversión suponen un riesgo para el futuro suministro de minerales esenciales, ya que se necesitan entre tres y diez años para construir una mina de litio, y entre cinco y quince años para construir una de cobre, níquel u otros metales industriales. Es decir, la falta de inversión en activos fijos en estos últimos años podría provocar situaciones de desabastecimiento entre 2025 y 2030. A corto plazo, da la impresión de que los mercados de materias primas más esenciales están bien surtidos, pero incluso en el escenario menos optimista de aumento de la demanda hay muchas materias primas esenciales (p. ej., cobre, níquel, cobalto y litio) que escasearán hacia el final de la década. Si los políticos ponen en marcha estrategias más ambiciosas para lograr la neutralidad de carbono, es posible que muchos mercados de materias primas tengan déficit de materiales en tan solo tres años.

Previsión de precios de las materias primas e implicaciones para los inversores

Incluso si la demanda evoluciona con arreglo al escenario más conservador, está claro que los precios de las materias primas van a aumentar significativamente en los próximos años. Los precios al contado de los metales industriales ya han registrado subidas recientemente (gráfico 5), y creemos que la transición en pro de las tecnologías limpias está desencadenando un nuevo superciclo para las materias primas esenciales, que favorecerá predominantemente a las empresas de recursos naturales.

No deja de ser irónico que las empresas mineras vayan a ser las más beneficiadas en un futuro verde: las materias primas son responsables del 15% de las emisiones

globales de gases de efecto invernadero, y las operaciones de minado suelen degradar significativamente los

ecosistemas. Desde una óptica ESG (ambiental, social y de gobernanza) más amplia, el sector también presenta varios problemas para la salud y la seguridad, y está manchado por casos de corrupción.

No hay duda de que, aunque el sector de la minería es uno de los responsables del problema de las emisiones de carbono, también puede ayudar a solucionarlo. Creemos que la implicación y el diálogo con las empresas pueden compensar en cierta medida los problemas estructurales del sector y facilitar la consecución de resultados

sostenibles, y son medidas más productivas que la

exclusión. Incentivar que tanto las empresas mineras como sus proveedores adopten las energías verdes y abandonen los combustibles fósiles puede reducir significativamente su huella de carbono, y muchas de las que cotizan en bolsa ya prestan atención a los objetivos de sostenibilidad y han comenzado a adaptar su comportamiento para respetarlos.

Gráfico 5: Evolución de los precios de los minerales esenciales para las energías limpias

Nivel del índice, reajustado a 100 a diciembre de 2016

Níquel Cobre Litio Cobalto 40

70 100 130 160 190 220 250 280 310

2016 2017 2018 2019 2020 2021

Fuente: Bloomberg, J.P.Morgan Asset Management. Las rentabilidades anteriores no son indicadores fiables de los resultados actuales ni futuros. Datos a 31 de enero de 2022.

Conclusión

Creemos que las políticas para luchar contra el cambio climático pueden ocasionar la mayor redistribución de inversiones y capital vista en tiempos de paz, y pensamos que esta tendencia será beneficiosa para todas las empresas en la cadena de suministro de las tecnologías limpias.

Ahora que el mercado está descontando la tremenda disrupción para el conjunto global de la industria automotriz, el hecho de que las valoraciones en el sector minero sean ocho veces superiores a los ingresos no parece extrañar a nadie.

El nuevo superciclo de materias primas podría ser el primero de una serie de cambios seculares que transformen la economía global, y podría provocar una rotación igual de colosal en los mercados de renta variable, en favor de las compañías de valor y en detrimento de las de crecimiento.

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