BRC Investor Services mantuvo la calificación de riesgo

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Lina Marcela Barón lbaron@brc.com.co (571) 2362500-6224919

Febrero 2005

ALIANZA VALORES S. A.

SOCIEDAD COMISIONISTA DE BOLSA

REVISIÓN ANUAL

BRC Investor Services S.A.

Riesgo de Contraparte

ALIANZA VALORES S.A. AA

Cifras a diciembre 2004 (millones $COP)

Activos $55.253; Patrimonio $14.569; Pasivo $40.684; Utilidad Neta $4.551; Margen Operacional 24,49%; Margen Neto 18,9%; ROE 31,2%; ROA 8,24%

Historia de la calificación 5a Revisión anual: AA Feb/05.

4a Revisión anual: AA Feb/04.

3a Revisión anual: AA Feb/03.

La información financiera incluida en este reporte está basada en cifras auditadas de los años 2001, 2002 y 2003 y el balance a diciembre de 2004 con dictamen de revisoría fiscal, junto con la información remitida por la entidad.

1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN

La calificación de contraparte de AA (Doble A) en grado de inversión, otorgada por BRC Investor Services S. A. a ALIANZA VALORES S. A., indica que la administración de riesgo, capacidad operativa, estructura financiera, así como la eficiencia y capacidad gerencial de las instituciones calificadas en esta categoría, es muy buena.

La calificación de riesgo de contraparte asignada a una firma Comisionista de Bolsa, establece el riesgo asumido por sus clientes en las relaciones comerciales con la empresa. Para analizar este tipo de riesgo, la sociedad calificadora tiene en cuenta la capacidad operativa y administrativa de la institución, su posición ante los riesgos que tienen este tipo de entidades (liquidez, solvencia, operativo, decisiones de inversión y moral), su posición competitiva en el mercado y su respaldo patrimonial, entre los principales aspectos.

BRC Investor Services mantuvo la calificación de riesgo de contraparte a Alianza Valores de AA (Doble A), como resultado de la buena dinámica de sus resultados durante el año 2004 en términos de crecimiento de sus ingresos, utilidades, patrimonio y de su posicionamiento en el sector. Igualmente, se basó en la mayor diversificación de sus ingresos, dada la consolidación de los resultados de sus sucursales en Cali, Medellín, Barranquilla y Manizales. No obstante, la exposición y apalancamiento de la firma, por cuenta del aumento del volumen del portafolio de posición propia, ha venido incrementándose a niveles comparables con los observados en firmas del sector cuya principal línea de negocio es la operación activa del portafolio especulativo.

siete compañías con mayor patrimonio del sector a diciembre del 2004 y llevó a que se posicionara como una firma con un alto respaldo patrimonial. Cabe señalar que esta misma evolución la presentó el patrimonio técnico, factor que significa la efectiva entrada de recursos líquidos y productivos a la compañía. No obstante, el comportamiento descrito anteriormente refleja la intención de Alianza Valores por lograr tener un mayor respaldo patrimonial para su portafolio de posición propia actual y proyectado.

La consolidación de las oficinas en las diferentes ciudades en las que Alianza Valores tiene presencia, así como el incremento de su base de clientes y el aumento del apalancamiento del portafolio de posición propia, llevó a que los ingresos operacionales netos1 se incrementaran en

cerca de 56% en el transcurso del año analizado. Sin embargo, como resultado de la mayor tasa de crecimiento de los gastos operacionales, especialmente los relacionados con los de personal e intermediación, la utilidad operacional no presentó el mismo crecimiento de los ingresos. De esta forma, en la medida en que las oficinas regionales cobren una mayor fuerza y las mesas de Bogotá, diferentes a la corporativa, logren una mayor penetración del mercado local, los ingresos tendrán una base más estable. De cumplirse estos factores, es de esperar que los resultados financieros para el año 2005 continúen mejorando, en especial en lo relacionado con la diversificación de los ingresos operacionales netos.

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Si se tiene en cuenta que parte de los ingresos de la posición propia son el resultado de la intermediación financiera con el sector corporativo y personas naturales (posición propia cerrada), la base de ingresos por comisiones e intermediación representa una fortaleza ya que esta proporción de ingresos se constituye en una fuente estable de recursos que puede compensar momentos de alta volatilidad en el mercado de valores y que por consiguiente implique pérdidas o menores ingresos en la negociación de la posición propia especulativa.

Durante el año 2004, Alianza Valores consolidó los ingresos provenientes de la colocación de títulos de deuda en el mercado de capitales, pues éstos aumentaron como resultado de la participación de la firma en algunas de las más importantes colocaciones de bonos de deuda privada. Es así como estos ingresos podrán tener una buena proyección en el futuro en la medida en que la firma continúe mejorando su posicionamiento dentro del sector bursátil, así como en el caso de que el mercado de deuda privada continúe creciendo y profundizándose.

Para el control de las operaciones de posición propia se tiene un esquema de riesgos que plantea un límite máximo de exposición (VaR) del 50% del valor de un fondo de respaldo. Este nivel de exposición es medido con un VaR gerencial a través del cálculo diario e intraday de las posiciones asumidas por cada trader. En dado caso en que el VaR llegue a los niveles máximos permitidos o que las pérdidas efectivas representen el 70% del VaR, se ejecutan las órdenes de stop loss predeterminadas por el comité de riesgos, la presidencia y la junta directiva. No obstante, este control aún no es realizado online dadas las restricciones operativas y de software con que cuenta el sistema de registro de la Bolsa de Valores de Colombia (BVC). Cabe resaltar que el límite del VaR hasta diciembre del 2004 fue de $875 millones; sin embargo, por decisión estratégica, la firma adoptó un nuevo máximo de $1.795 millones a partir de enero del 2005, lo cual representa una menor aversión al riesgo relacionado con esta línea de negocio. Según los administradores, el incremento dado en este límite fue el resultado de un nuevo esquema de medición y control por trader dentro de las mesas, el cual produjo unos cupos individuales con una mayor holgura para la operación y exposición diaria.

El comité de riesgos está compuesto por tres miembros de la junta directiva, quienes son agentes externos a Alianza Valores. Este órgano ejerce control sobre todas las líneas de negocio. Así mismo entrega informes a la junta directiva y coordina la implementación de las políticas de riesgo. Dentro de sus funciones más importantes está la de diseñar todas las políticas generales y específicas de riesgo que son aprobadas también por la junta directiva.

BRC Investor Services llevará un continuo seguimiento a la consolidación de los cambios implementados desde el 2005 en el esquema de posición propia y a la definición e implementación de nuevas políticas y límites de administración de riesgo, teniendo en cuenta la tendencia creciente de esta línea de negocios y su riesgo asociado.

Según la información suministrada por el revisor fiscal de la firma, al 2 de febrero del año 2005 no existen reclamos pendientes ni multas sobre los cuales pueda existir un fallo adverso para Alianza Valores. De igual forma, no se han presentado sanciones de la Superintendencia de Valores ni llamados de atención de la cámara disciplinaria de la Bolsa de Colombia.

ANÁLISIS DOFA

Debilidades

¾ Progresivo aumento de los índices de exposición de riesgo, dado el incremento del volumen del portafolio de posición propia especulativa.

¾ Aún cuando la firma ha venido trabajando en la diversificación de sus ingresos (por tipo de cliente), todavía presenta una considerable participación del sector financiero dentro de la generación de éstos.

¾ Si bien la firma ha presentado un importante incremento del respaldo patrimonial, éste aún es bajo para los niveles de posición propia especulativa que actualmente tiene y que proyecta.

Oportunidades

¾ Nueva metodología para la medición de la producción y exposición por trader, la cual deberá pasar por un periodo de consolidación antes de representar una fortaleza para Alianza Valores.

¾ Consolidación de las sucursales en las ciudades intermedias.

¾ Mayor explotación del sector real como fuente alterna de generación de ingresos por comisiones.

¾ Generación de negocios de banca de inversión a través de la integración estratégica con Fiduciaria Alianza.

¾ Sinergias a través de los fondos fiduciarios ofrecidos por Fiduciaria Alianza neutralizaría la debilidad de no contar con fondos de valores como alternativa de inversión para sus clientes.

¾ Mayor liquidez del mercado de deuda privada, en el cual actualmente Alianza Valores tiene una importante participación.

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Fortalezas

¾ Importante base de clientes personas naturales, los cuales le sirvan de soporte a los ingresos operacionales de la firma en el momento de presentarse una alta volatilidad en el mercado de deuda pública y por consiguiente en el negocio de posición propia especulativa.

¾ Sostenido crecimiento de los ingresos operacionales y del patrimonio, respecto a las cifras observadas en periodos anteriores.

¾ Progresivo aumento del posicionamiento dentro del sector bursátil en términos de patrimonio, ingresos, utilidades e indicadores de rentabilidad.

¾ Área de control de riesgos con el tamaño, herramientas e importancia necesarios para la adecuada administración de los riesgos a los que se encuentra expuesta la firma.

¾ Cubrimiento comercial de los principales nichos de mercado: Bogotá, Cali, Medellín, Barranquilla, Manizales y Pereira.

¾ Agentes externos a la compañía dentro de las principales instancias decisorias.

¾ Staff de la compañía con amplia experiencia en el mercado de capitales de Colombia y planta de personal con baja rotación.

Amenazas

¾ Cambios en la reglamentación vigente, particularmente aquellos relacionados con aspectos tributarios, los cuales podrían afectar el negocio de posición propia.

¾ Desconocimiento del mercado bursátil por parte del público en general.

¾ La volatilidad en los mercados locales e internacionales podría desestabilizar el negocio de posición propia de distribución y de especulación.

2. DESCRIPCIÓN DEL NEGOCIO Y ACCIONISTAS

Durante el periodo analizado se presentaron dos cambios directamente relacionados con la estructura organizacional de la firma, siendo el más importante la distribución de responsabilidades de la vicepresidencia comercial, quien anteriormente tenía bajo su responsabilidad la totalidad del área comercial, tanto en Bogotá como en las demás sucursales. El cambio fundamental fue la escisión de dichas funciones en dos cabezas, una dirigida a cubrir el nicho comercial localizado en Bogotá y la otra enfocada en las gerencias regionales de Cali, Medellín, Barranquilla, Manizales y Pereira. El segundo cambio organizacional, estuvo relacionado con la última ciudad citada, la cual inició operaciones en el año 2004 y mejoró aún más el

cubrimiento geográfico de la firma comisionista en Colombia y la profundización del negocio de comisiones entre personas naturales y empresas del sector real.

Si bien durante el año 2004 se presentó una nueva suscripción de acciones (25 millones), la composición accionaria de la firma no presentó mayor cambió, pues el principal inversionista continúo siendo la empresa Inversiones DeLima, la cual concentró el 55% de las acciones. El porcentaje restante estuvo en manos de funcionarios de alto nivel de la sociedad. Vale la pena mencionar que la firma está gestionando para el año 2005 otra capitalización a través de la emisión de acciones por un valor cercano a $1.400 millones. La actual composición accionaria se distribuye de la siguiente forma:

Tabla 1. Composición Accionaria

Razón Social Participación

Inversiones DeLima S. A.-Invercolsa 55,13% Ejecutivos de Alianza Valores 29,50% Otras sociedades de inversión 8,00% Inversiones Latinoamericanas S. A. 7,37%

Total 100%

Fuente: Alianza Valores S. A.

3. LINEAS DE NEGOCIO

Dentro de los productos que maneja Alianza Valores se encuentra la administración de valores, los contratos de corretaje, los contratos de comisión, posición propia especulativa, colocaciones primarias y negociación de divisas, títulos de contenido crediticio y renta variable.

Como parte de las estrategias consideradas por la firma para ampliar la diversificación de sus ingresos, se encuentra el desarrollo del negocio de banca de inversión en conjunto con Fiduciaria Alianza, así como la utilización de las sinergias comerciales presentadas con dicha fiduciaria en cuanto al ofrecimiento de los fondos fiduciarios a sus clientes.

Posición propia

Las operaciones de posición propia están divididas en dos tipos de negocios, los cuales se diferencian principalmente por el nivel de riesgo asumido. En uno de ellos se realiza una operación cruzada y la firma actúa como intermediario entre las dos puntas de negociación (posición propia cerrada); mientras que en el segundo tipo la firma asume posiciones apalancadas, en las cuales la exposición a riesgos de tasa de interés y de liquidez resulta importante (posición propia especulativa).

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el rubro de cuenta propia, los administradores estiman que aproximadamente el 50% de los ingresos de esta cuenta provienen de operaciones de posiciones especulativas. De lo anterior se puede concluir entonces que el crecimiento porcentual de los ingresos netos2 generados por esta

posición fue de 11% al pasar de aproximadamente $5.400 millones en diciembre del 2003 a $6.000 en diciembre del 2004. No obstante, si se analizan los ingresos brutos, el incremento resultó del orden del 109%, pues éstos aumentaron de $5.800 millones a $12.200 millones, lo que evidencia un mayor apalancamiento y una menor eficiencia del fondeo, pues en el 2003 cada peso que le fue fondeado a la firma produjo ingresos por 14 pesos, mientras que en el 2004 esta relación se redujo a 2 pesos. Adicionalmente, si se analiza la relación existente entre el nivel de riesgo asumido y la rentabilidad generada, se puede observar que durante el primer trimestre del 2004 el mayor riesgo tomado estuvo acorde con lo generado en cada uno de los meses que componen este periodo; sin embargo, a partir de junio el mayor riesgo asumido (VaR regulatorio/ portafolio especulativo) no se tradujo en mayores ingresos (ver gráfica 1), lo que significa una menor de eficiencia en esta línea de negocio en el segundo semestre del 2004.

Gráfico 1. Relación rentabilidad/riesgo

-200 400 600 800 1,000 1,200 1,400

Enero Febrero Marzo Abril Mayo Junio Julio Agosto Septiembre Octubre Noviembre Diciembre 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14%

Utilidad posición propia (eje izquierdo) VaR Super/ Posición Total

Utilidad posición propia calculada como el 50% de los ingresos brutos registrados en cuenta propia, menos los gastos de apalancamiento.

Cálculos: BRC Investor Services S. A. Fuente: Alianza Valores S. A.

Las operaciones de posición propia especulativa tuvieron durante el año 2004 una tendencia ascendente. Así mismo el riesgo asumido se incrementó a niveles observados únicamente en firmas con una participación activa en esta línea de negocio. En caso del índice VaR regulatorio y patrimonio técnico3, éste pasó de 19% en febrero del 2004

a 58% en noviembre del mismo año (no se tienen en cuenta los meses de enero y diciembre dado el bajo nivel operativo del sector bursátil en dichos meses). Lo anterior

2 Ibid.

3 Medido como promedio mensual.

representa una menor aversión a la exposición asociada a esta línea de negocio y un mayor apetito de riesgo, lo cual también se evidencia en el apalancamiento mensual promedio de esta posición, el cual pasó de 4,5 veces el patrimonio técnico en febrero, a 6 veces en noviembre (gráfica 2). No obstante estos promedios, también se presentaron apalancamientos máximos de más de 9 veces, como en fue el caso de ciertos días observados en febrero, abril y noviembre.

Gráfico 2. Apalancamiento posición propia

-2 4 6 8 10 12

Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04 Oct-04 Nov-04 Calculado como volumen diario del portafolio de posición propia y el patrimonio técnico. Fuente: Alianza Valores S. A.

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este incremento fue el resultado de un nuevo esquema de medición y control por trader dentro de las mesas, el cual produjo unos cupos individuales con una mayor holgura para la operación y exposición diaria.

Gráfico 3. Portafolio posición propia vs. VaR gerencial

-20,000 40,000 60,000 80,000 100,000 120,000

Dic-03 Ene-04 Feb-04 Mar-04 Abr-04 May-04 Jun-04 Jul-04 Ago-04 Sep-04 Oct-04 Nov-04 -200 400 600 800 1,000 1,200

Portafolio Total VaR Gerencial (eje derecho) Fuente: Alianza Valores S. A.

Si bien este portafolio presentó un valor promedio diario de $31.000 millones durante el año analizado, existieron meses con mayor apalancamiento, como fue el caso de abril y noviembre en donde este promedio se ubicó en $51.788 millones y $51.817 millones respectivamente. Adicionalmente, dentro de estos meses se presentaron días cuyo por portafolio ascendió a cerca de $100.000 millones, lo que constituyó un monto que produjo una exposición (VaR regulatorio/patrimonio técnico) cercana a 60%, la cual resulta alta en comparación con otras firmas enfocadas en mayor medida al negocio tradicional de comisión e intermediación. Cabe destacar que a partir de febrero del 2005, la administración de la firma estructuró una serie de políticas que establecieron un volumen máximo diario de posición propia de $200.000 millones, lo cual limita las pérdidas en condiciones de mercado muy volátiles que no se encuentran contempladas dentro de los modelos estadísticos de VaR. Este volumen generaría un apalancamiento máximo de 23 veces el patrimonio técnico a diciembre del 2004, valor que es superior al máximo observado durante el año anterior de 10 veces (12 de abril). De esta forma, al tener en cuenta el aumento de la máxima exposición por VaR y el reciente proceso de fijación de límites al volumen del portafolio especulativo, es de esperar que a futuro la firma presente indicadores de exposición más estresados que los analizados al cierre del año 2004.

Intermediación y contratos de comisión y corretaje

Como resultado de la consolidación de las mesas enfocadas a clientes del sector real y a personas naturales, así como al posicionamiento que la empresa ha logrado en plazas

diferentes a Bogotá (Cali, Medellín, Barranquilla, Manizales y Pereira), los ingresos provenientes de contratos de comisión y corretaje de valores se mantuvieron estables y se ubicaron en $5.287 millones, lo que representó el 17% de los ingresos brutos. Los anteriores se vieron impactados por la disminución de los ingresos por corretaje de valores, a través de los cuales la firma ofrece a sus clientes un portafolio de productos de inversión en el exterior utilizando convenios con firmas internacionales como The Lehman Brothers, Whacovia Securities, Global Securities y Dresdner. Lo anterior se puede atribuir a la depreciación del dólar, la cual ha conducido a que los inversionistas colombianos apunten en mayor medida a portafolios compuestos por títulos emitidos en pesos. Es así como este tipo de comisiones pasaron de $3.309 millones a $1.336 millones entre diciembre del 2003 y 2004.

Un factor que contrarrestó la disminución de las comisiones de corretaje fueron los ingresos provenientes de la colocación de títulos, pues éstos pasaron de $127 millones a $791 millones como resultado de la participación de Alianza Valores en la colocación de los bonos del Banco Mundial, de la CAF (Corporación Andina de Fomento) y del Distrito Capital (Bogotá D. C.) durante el año 2004. Estos ingresos podrán tener una buena proyección en el futuro en la medida en que Alianza Valores continúe mejorando su posicionamiento dentro del sector bursátil, así como en el caso de que el mercado de deuda privada continúe creciendo y profundizándose.

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Divisas

Dentro de esta línea de negocio se realizan las operaciones de compra y venta de divisas de acuerdo con la reglamentación. Las operaciones que puede realizar son: envío y recepción de giros en moneda extranjera correspondientes a operaciones de importación, exportación e inversión extranjera; compra y venta de divisas que correspondan a las mismas operaciones o a títulos representativos de las mismas que no deban canalizarse a través del mercado cambiario. Si bien en años anteriores la firma tenía como propósito consolidar este negocio al interior de sí misma, como consecuencia del comportamiento que presentó el dólar durante el año 2004, los ingresos provenientes de esta línea sólo representaron a diciembre del 2004 el 2% de los ingresos operacionales, al ubicarse en $736 millones.

Con el propósito de reducir el riesgo legal en esta línea de negocio, la compañía ha instaurado la utilización de manuales de operación y códigos de conducta dentro el área comercial con el fin de prevenir operaciones ilícitas como el lavado de dinero.

4. RENTABILIDAD EN EL CICLO OPERATIVO

La consolidación de las oficinas en las diferentes ciudades en las que Alianza Valores tiene presencia, así como el incremento de la base de clientes y el aumento del apalancamiento del portafolio de posición propia, llevaron a que los ingresos operacionales pasaran de $15.480 millones a $24.078 millones, lo que representó un crecimiento de 56%. Sin embargo, debido a que los gastos operacionales se incrementaron en 69%, la utilidad operacional pasó de $4.744 millones a $5.897 millones4, lo

que significó un aumento de 24% y una disminución en el posicionamiento de la firma en el sector pues pasó por este concepto del quinto lugar en el 2003, al séptimo en el 2004.

El principal gasto de la compañía continuó siendo el gasto de personal ya que debido a la política de compensación, así como al crecimiento del área comercial, éste rubro creció en 76%. Así mismo, como resultado de la mayor operatividad de la firma, tanto en comisiones como en posición propia, los gastos relacionados con la actividad de

4 Vale la pena mencionar que estas cifras difieren de las presentadas en el documento de calificación del año 2004, pues en su momento los gastos derivados del apalancamiento de la posición propia seguían la clasificación de la Superintendencia de Valores (gastos no operario-nales). En el año 2005, BRC decidió reclasificar esta partida con el objetivo de tener un mejor entendimiento de los ingresos operacionales.

intermediación se incrementaron en 127%, pues pasaron de $480 millones a $1.090 millones.

La combinación de los factores citados con anterioridad produjo un margen operacional de 24,4%, menor en 615 puntos básicos que la tasa obtenida un año atrás. Lo anterior condujo a que la firma pasara del noveno al doceavo puesto entre diciembre del 2003 y 2004, por lo tanto para que Alianza Valores no continúe deteriorando su margen operacional, es de esperar una mayor eficiencia en la relación entre el riesgo asumido y la rentabilidad obtenida en la actividad de posición propia, tal se representó en la gráfica 1.

El análisis de la evolución de las utilidades netas debe tener en cuenta que durante el 2003 la firma realizó una donación a una entidad sin ánimo de lucro por valor de $1.024 millones, lo cual redujo tanto la base impositiva como los impuestos de dicho periodo. De esta manera, al ajustar la utilidad neta (sin incluir la donación), se puede observar que durante el periodo analizado ésta se incrementó de $3.370 millones a $4.551 millones, lo que representó un crecimiento de 35%, tasa que resulta menor a la observada si se realiza el análisis incluyendo el monto de la donación (72%). Es así como el nivel alcanzado por las utilidades netas condujo a que la firma pasara del séptimo al sexto lugar en el transcurso del año 2004. El margen neto se situó en 18,9% y se ubicó por encima del promedio alcanzado por el sector bursátil de 15%.

Tal como se mencionó en el documento de calificación emitido el año anterior, el 2004 fue para las oficinas de Manizales y Medellín un periodo de consolidación, pues generaron en ingresos $789 millones y $1.563 millones respectivamente, lo que significó un crecimiento respecto a las cifras del 2003 de 119% y 252%. Adicionalmente, durante el 2004 Alianza Valores inició operaciones en la ciudad de Pereira, sucursal que produjo $42 millones durante el año. De esta forma en la medida en que las regionales cobren una mayor fuerza comercial, su participación en la generación de ingresos podría superar su actual 48% de contribución. Asimismo, toda vez que las mesas de Bogotá, enfocadas a los negocios con personas naturales y empresas del sector real y de servicios, logren una mayor penetración del mercado local, su rol dentro de la firma será más importante y le brindará a ésta una base de ingresos más estable. De cumplirse estos factores, es de esperar que los resultados financieros para el año 2005 mejoren, en especial en lo relacionado con la diversificación de los ingresos operacionales netos.

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31,2% y posicionó a la firma en el cuarto lugar dentro del sector.

5. LIQUIDEZ, ENDEUDAMIENTO Y CAPITAL

La liquidez de la compañía, medida como el capital líquido sobre el patrimonio, se mantuvo estable durante el año 2004. Así mismo, mostró una adecuada consistencia con lo observado históricamente y es acorde con el nivel de riesgo asumido por la misma. Medido trimestralmente, el promedio del indicador de liquidez fue 93%, lo cual ubicó a la firma por encima del promedio del sector, el cual fue 66,2%.

El portafolio de recursos propios tuvo durante el segundo semestre del 2004 un valor promedio de $8.268 millones. Éste cuenta con una liquidez adecuada al estar compuesto en más de un 80% por títulos de deuda pública. La calidad crediticia del portafolio es AAA, aunque mantiene una importante exposición a riesgos relacionados con movimientos en las tasa de interés debido a su concentración en títulos con plazos de maduración superiores a un año y a la volatilidad inherente de los TES.

Tabla 2. Indicadores de liquidez y respaldo patrimonial

Producto de los cambios presentados en las metodologías contables en el año 2003, tanto el pasivo como el activo presentaron un fuerte incremento, razón por la cual al analizar la evolución del nivel de endeudamiento, se puede observar que éste pasó de 30% en diciembre del 2003 a 73% en diciembre del 2004. No obstante este crecimiento es el resultado de la manera en que las operaciones a plazo son registradas dentro del balance, por lo cual el mayor nivel de endeudamiento no conllevó a un mayor apalancamiento de las posiciones especulativas.

Como resultado de la continua capitalización de utilidades y de la emisión de 25 millones de acciones, durante el periodo analizado los aportes y las reservas crecieron 70% al pasar de $5.472 millones a $9.293 millones, de manera que el patrimonio aumentó en 64% y se situó en $14.569 millones, lo cual posicionó a la firma dentro de las siete compañías con mayor nivel patrimonial del sector a diciembre del 2004 y $3.421 millones por encima del promedio sectorial. Adicionalmente, se debe resaltar que el patrimonio de Alianza presentó una mayor tasa de

crecimiento que la obtenida por el sector (33%) entre diciembre del 2003 y 2004. De la misma forma, el patrimonio técnico presentó un incremento entre diciembre del 2003 y 2004 de 80% al pasar de $5.259 millones a $9.471 millones5, siendo esta tasa mayor que la observada

en promedio dentro de las primeras diez compañías con mayor patrimonio técnico del sector a diciembre del 2004 (64%). Es así como las continuas políticas de capitalización decretadas por la junta directiva, a través de la emisión de nuevas acciones y la retención de utilidades, representan una fortaleza para la firma, pues le permite a ésta posicionarse dentro del sector financiero como una compañía con alto respaldo patrimonial. No obstante, el incremento en el patrimonio también puede entenderse como una necesidad de Alianza Valores para lograr tener menores niveles de exposición (VaR/Patrimonio técnico), dado el mayor apalancamiento y volumen que su portafolio de posición propia alcanzó durante el 2004. De continuar con la tendencia observada el año anterior, en cuanto a la participación activa de la firma en el negocio especulativo, ésta necesitará mayores niveles de patrimonio.

6. ADMINISTRACIÓN DE RIESGOS Y TECNOLOGÍA

A excepción de la creación del área de control interno, el cual reporta directamente a presidencia, el sistema de administración de riesgos no presentó ningún cambio respecto a lo observado en la revisión del año 2004.

Para el control de las operaciones de posición propia se tiene un esquema de riesgos que plantea un límite máximo de exposición (VaR) del 50% del valor de un fondo de respaldo constituido en un 60% por la firma y un 40% por las utilidades acumuladas y retenidas a los corredores a cargo de las posiciones. Este nivel de exposición es medido con un VaR gerencial a través del cálculo diario e intraday (9 am, 10:30 am, 12:30 pm y 5 pm) de las posiciones asumidas por cada trader. En dado caso en que el VaR llegue a los niveles máximos permitidos o que las pérdidas efectivas representen el 70% del VaR, se ejecutan las órdenes de stop loss predeterminadas por el comité de riesgos, la presidencia y la junta directiva. No obstante, este control aún no es realizado online dadas las restricciones operativas y de software con que cuenta el sistema de registro de la Bolsa de Valores de Colombia (BVC). Cabe resaltar que el límite del VaR hasta diciembre del 2004 fue de $875 millones; sin embargo, por decisión estratégica, la firma adoptará un nuevo máximo de $1.795 millones a partir de enero del 2005, lo cual representa una menor aversión al riesgo relacionado a esta línea de negocio y un deseo por incrementar su exposición hasta un nivel acorde con sus expectativas.

5 Fuente: Informe financiero y de mercado, diciembre 2004, Bolsa de Valores de Colombia (BVC).

Dic-02 Dic-03 Jun-04 Dic-04

K liquido/Patrimonio 83,6% 108,9% 71,9% 69,48%

Cap y Reserv (MM) $2.386 $5,472 $9.165 $9.293

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Para evitar sobrepasar los límites de riesgo, el comité de riesgo estableció ciertos controles. El primero de ellos plantea que toda posición adquirida deberá se reportada al departamento de riesgo con el fin de llevar el VaR de cada una de las posiciones manejadas por los respectivos traders. Adicionalmente, se lleva un P&G de la posición por trader (anteriormente se llevaba el control por mesa de negociación) con el objetivo de determinar el momento de liquidación o stop loss de sus posiciones. Finalmente, el máximo VAR que puede tomar un trader es equivalente a la mitad de sus recursos acumulados y aportados al fondo de respaldo. Diariamente, se elabora un reporte en el cual se determina si existió algún tipo de incumplimiento en alguno de los criterios establecidos por el departamento de riesgo. En dado caso que alguna inversión se encuentre en contravía con las políticas de riesgo, ésta deberá ser liquidada.

Dentro del esquema de riesgo participan las siguientes instancias: La junta directiva, la presidencia, el comité de riesgo, el comité de inversiones y el comité de auditoría.

Riesgo de mercado

El riesgo de mercado al que está expuesta la compañía proviene principalmente de su actividad en la realización de operaciones abiertas de riesgo con clientes distintos a personas naturales o del sector real. Éste también contempla la negociación en divisas.

La sociedad cuenta actualmente con un modelo de VaR que es manejado por el área de control de riesgos bajo la metodología de RiskMetrics. Este modelo es fundamental para la toma de decisiones de inversión y es la principal herramienta con que cuenta la junta directiva para establecer los máximos niveles de exposición y los límites de stop loss y take profit de cada instrumento del mercado. Esta metodología se aplica consistentemente a las operaciones en renta fija y divisas de manera diaria. La junta directiva verifica el cumplimiento de estas políticas de acuerdo con los informes recibidos del comité de riesgo y la presidencia de forma mensual.

Dentro del riesgo de mercado se debe analizar el riesgo de liquidez de cada posición. Este tipo de riesgo depende de la profundidad de mercado con que cuenta cada instrumento. Es así como la gerencia de riesgo lleva a cabo reportes diarios y semanales del comportamiento de los principales títulos transados en el mercado colombiano e internacional. A través de éstos se determinan los títulos en los cuales por factores de iliquidez no se debe tomar posición.

El comité de riesgos está compuesto por tres miembros de la junta directiva, los cuales son agentes externos a Alianza Valores. Este órgano ejerce control sobre todas las líneas de negocio. Así mismo entrega informes a la junta directiva y coordina la implementación de las políticas de riesgo. Por último, dentro de sus funciones más importantes está la de diseñar todas las políticas generales y específicas de riesgo que son aprobadas luego por la junta directiva. La junta directiva inscrita ante la Cámara de Comercio de Bogotá a febrero del 2005, consta de cinco miembros, tres de los cuales son externos a Alianza Valores. No obstante, uno de éstos está siendo sustituido dada su renuncia al cargo y es de esperar que el nuevo miembro sea igualmente externo con el propósito de mantener una mayoría externa, acorde las buenas prácticas de gobierno corporativo.

BRC Investor Services hará continuo seguimiento a la consolidación de los cambios implementados desde 2005 en el esquema de posición propia y a la definición e implementación de nuevas políticas y límites de administración de riesgo, teniendo en cuenta la tendencia creciente de esta línea de negocios y su riesgo asociado.

Riesgo de crédito y contraparte

Los riesgos de crédito y contraparte para Alianza Valores provienen de las inversiones realizas con recursos propios y las operaciones fondeadas con cumplimiento en el futuro. Si bien parte de las mismas están cruzadas contra una operación futura, ésta situación no elimina el riesgo de crédito.

Actualmente administra este tipo de riesgo a través de un módulo diseñado en Excel por la firma Afine, el cual pondera factores de liquidez, rentabilidad, apalancamiento financiero, endeudamiento y calificación pública de las emisiones y contrapartes. Adicionalmente, de forma simultánea establece cupos de contraparte en el sistema MEC.

Todas las contrapartes con las que se tiene negociación son monitoreadas de forma mensual y trimestral, de forma tal que los cupos son modificados dependiendo del desempeño de cada entidad. El comité de riesgos, en conjunto con el presidente, el vicepresidente regional y el gerente de riesgo, son los encargados de revisar y aprobar dichos cupos.

Riesgo Operativo

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mediante pago contra entrega (DVP), reduciendo así el riesgo operativo y de contraparte.

La firma realiza la labor operativa de manera apropiada siguiendo los procedimientos establecidos en los diferentes manuales, los cuales se han implementado de manera adecuada. Las labores se realizan bajo una adecuada segregación de funciones y control por parte del gerente de operaciones de la sociedad.

Las operaciones realizadas por la sociedad son coordinadas por el jefe de mesa bajo la continua supervisión de la presidencia y middle office. Toda operación en posición propia cuenta con la aprobación de por lo menos uno de estos dos funcionarios. En ausencia de éstos, la aprobación es dada por la gerencia administrativa.

Con el propósito de no presentar inconvenientes en el calce de las operaciones, el cumplimiento y compensación con los bancos y Deceval, se realiza diariamente en el área de operaciones. Esta área también realiza una función de control antes de cerrar la operación, con el fin de encontrar posibles inconsistencias u operaciones por fuera de los límites generales de cupos y contrapartes definidas por el área de control de riesgo.

Tecnología

El sistema de tecnología de la compañía está soportado en el software ORION, el cual está diseñado para manejar las operaciones en forma eficiente. Adicionalmente, cuenta el sistema FINAC para la administración de portafolios y el control del riesgo de mercado (medición de VaR). A través de éste se pueden fijar políticas de inversión y riesgo, simular portafolios en escenarios de stress, valorar diferentes instrumentos del mercado, controlar cupos de

inversión, estimar riesgos de solvencia, liquidez y bursatilidad.

Los sistemas de información, calidad del software y los sistemas de tecnología de la sociedad son adecuados y están en capacidad de enfrentar contingencias de cierto impacto, gracias al backup diario de información de la firma. No obstante, los backups son mantenidos dentro de las mismas instalaciones físicas, dado el traslado de las oficinas de la firma de la calle 90 a la calle 100 en Bogotá, lo cual representa un riesgo operacional que anteriormente no se tenía dada la separación geográfica que existía entre las oficinas de Alianza Valores y Alianza Fiduciaria (siendo esta última en donde se almacenan las backups diarios). Este último factor es parcialmente mitigado por los backups semanales almacenados en Barranquilla, que no obstante representarían una perdida de siete días de operaciones.

7. CONTINGENCIAS Y PÓLIZAS DE SEGUROS

Alianza Valores tiene constituida con Seguros Colpatria la siguiente póliza de seguro vigente a febrero de 2005:

Seguros Colpatria

Infidelidad y riesgos financieros

Por evento individual COP $5.000.000.000 Agregado anual COP $10.000.000.000 Fecha de vencimiento 25 de noviembre de 2005

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BRC INVESTOR SERVICES S.A. ESTADOS FINANCIEROS ALIANZA VALORES S.A.

ACTIVOS Dic-02 Jun-03 Dic-03 Jun-04 Dic-04

Disponible 1,402,159,044 3,092,559,628 2,433,327,357 2,197,052,929 1,571,680,838 -35%

Inversiones 8,041,664,736 6,412,066,357 7,202,146,279 70,211,924,899 45,902,972,245 537%

Cuentas por Cobrar 1,642,536,232 1,992,155,154 1,832,347,367 1,899,785,462 1,928,748,139 5%

Propiedades y Equipo 576,468,357 588,284,727 404,040,081 529,328,563 1,204,000,491 198%

Otros Activos 1,208,378,764 1,109,209,245 1,982,816,269 4,582,743,266 4,646,394,912 134%

TOTAL ACTIVOS 12,871,207,134 13,194,275,111 13,854,677,353 79,420,835,119 55,253,796,625 299%

PASIVOS

Pasivos Financieros 4,631,947,563 550,422,034 0 63,323,553,156 37,682,496,606

Cuentas por Pagar 1,420,699,466 2,674,820,208 2,375,227,723 1,196,790,407 734,736,247 -69%

Pasivos Estimados 751,383,700 1,823,680,636 1,086,467,000 1,774,891,206 1,203,767,897 11%

Impuestos por Pagar 55,983,192 210,877,530 41,594,000 216,987,172 152,449,487 267%

Otros Pasivos 261,011,871 358,925,767 317,203,785 272,108,514 911,069,850 187%

TOTAL PASIVOS 7,121,025,792 5,618,726,174 3,820,492,509 66,784,330,455 40,684,520,086 965%

PATRIMONIO

Capital Social y Reservas 2,386,546,542 4,108,091,192 5,472,995,004 9,165,658,005 9,293,914,920 70%

Superávit 1,042,090,150 1,047,381,201 724,242,121 724,242,121 724,242,121 0%

Revalorización del Patrimonio 724,242,121 724,242,121 724,242,121 724,242,121 724,242,121 0%

Valorizaciones 317,848,029 323,139,080 0 0 0

Otros 0 0 0 0 0

Resultados Ejercicios Anteriores 0 0 0 0 0

Resultados del Ejercicio 2,321,544,650 2,420,076,544 2,643,519,544 2,746,604,538 4,551,119,498 72%

TOTAL PATRIMONIO 5,750,181,342 7,575,548,938 8,840,756,670 12,636,504,664 14,569,276,538 65%

TOTAL PASIVO + PATRIMONIO 12,871,207,134 13,194,275,111 12,661,249,178 79,420,835,119 55,253,796,625 336%

ESTADOS DE PERDIDAS Y GANANCIAS INGRESOS OPERACIONALES

Por comisiones y contrato comisión 2,447,195,955 2,952,384,613 5,338,184,846 3,487,278,001 5,287,559,951 -1%

Contrato colocación títulos 0 0 0 0 0

Contratos productos derivados 0 0 0 0 0

Contrato carrusel 0 0 0 0 0

Ingresos Netos Inversiones Cuenta Propia 7,205,624,158 5,940,926,470 9,544,350,519 8,627,121,414 18,039,938,840 89%

Ingresos por Valorización de Derivados 46,000,000 0 0 0 0

Ingresos por honorarios 0 0 0 0 0

Ingresos por Cambios 430,400,502 404,539,639 590,656,709 203,321,707 736,377,483 25%

Otros (Servicios bolsa) 6,435,298 3,889,795 7,409,215 2,980,642 14,949,118 102%

TOTAL INGRESOS OPERACIONALES 10,135,655,914 9,301,740,518 15,480,601,289 12,320,701,764 24,078,825,392 56%

GASTOS OPERACIONALES

Costos Actividad Intermediación 216,772,963 137,006,623 480,676,785 445,689,051 1,090,281,015 127%

Gastos de personal, honorarios 4,490,901,983 3,315,483,525 6,360,437,006 5,078,445,354 11,193,335,546 76%

Gastos Operativos 2,780,929,941 2,059,619,453 3,895,464,577 2,562,395,499 5,897,903,892 51%

Provisiones 0 0 0 0 0

TOTAL GASTOS OPERATIVOS 7,488,604,887 5,512,109,602 10,736,578,368 8,086,529,904 18,181,520,453 69%

UTILIDAD OPERACIONAL 2,647,051,026 3,789,630,915 4,744,022,921 4,234,171,860 5,897,304,939 24%

Ingresos no Operacionales 768,044,446 58,984,030 101,224,483 175,529,477 402,374,054 298%

Gastos no Operacionales 348,550,822 45,713,401 1,120,254,862 95,055,799 125,379,495 -89%

UTILIDAD NO OPERACIONAL 419,493,624 13,270,629 -1,019,030,379 80,473,677 276,994,559 -127%

UTILIDAD ANTES DE IMPUESTOS 3,066,544,650 3,802,901,544 3,724,992,542 4,314,645,538 6,174,299,498 66%

Impuesto de Renta 745,000,000 1,382,825,000 1,081,473,000 1,568,041,000 1,623,180,000 50%

UTILIDAD NETA 2,321,544,650 2,420,076,544 2,643,519,542 2,746,604,538 4,551,119,498 72%

INDICADORES

ROE 40.37% 31.95% 29.90% 21.74% 31.24%

ROA 18.04% 18.34% 19.08% 3.46% 8.24%

Margen Operacional 26.12% 40.74% 30.64% 34.37% 24.49%

Margen Neto 22.90% 26.02% 17.08% 22.29% 18.90%

Ingresos Oper/Gastos de Personal 2.26 2.81 2.43 2.43 2.15

CxC/Ingresos Totales 15.06% 21.28% 11.76% 15.20% 7.88%

K Líquido/Patromonio 83.68% 118.20% 108.99% 71.90% 69.48%

Endeudamiento (Pasivo/Activo) 55.33% 42.58% 30.17% 84.09% 73.63%

Crecimiento Año/Año

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Referencias

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