SEGUNDA EMISIÓN DE BONOS DE DEUDA PÚBLICA DEL DEPARTAMENTO DE CUNDINAMARCA

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María Carolina Barón

[email protected]

Comité Técnico: 14 de agosto de 2008

Acta No: 111

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SEGUNDA EMISIÓN DE BONOS DE DEUDA PÚBLICA DEL

DEPARTAMENTO DE CUNDINAMARCA

BRC INVESTOR SERVICES S. A. Revisión Periódica

Emisión AAA CWN (Triple A CreditWatch Negativo)

Millones de pesos a 30/06/2008

Ingresos totales: $508.896 Ingresos Corrientes: $261.620 Gastos Totales: $507.738 Gastos de Operación: $133.155

Historia de la calificación:

Revisión Periódica: 08/2007 AAA (Triple A) Calificación Inicial : 08/2006 AAA (Triple A)

La información financiera incluida en este reporte está basada en las operaciones efectivas de caja de los períodos 2002, 2003, 2004, 2005, 2006, 2007 y junio de 2008.

Título: Bonos de Deuda Pública Interna

Ley de Circulación: A la Orden

Monto de la Emisión: $ 134,200,000,000

Valor Nominal: $ 1,000,000

Número de Títulos a Emitir: 134.2

Número de Series: 2

Tasa de interés: Interés a tasa variable, indexados al IPC

Modalidad de Pago: Semestre Vencido

Plazo: Siete y diez años

Amortización: Única al vencimiento

Estructurador: Inversionistas de Colombia S. A

Plazo de Colocación: 2 años a partir del primer día de la publicación del primer aviso de oferta del primer tramo

Adjudicación de Bonos: Contrato de Colocación en Firme o bajo Mecanissmo de Subasta Holandesa

Bolsa de Valores: Bolsa de Valores de Colombia

Administrador de la Emisión: Depósito Centralizado de Valores de Colombia DECEVAL S.A.

Garantía de la Emisión: Encargo fiduciario irrevocable, DC alimenta fondo trimestralmente para pago de intereses, con 2 años para la amortización de capital.

1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN

El Comité Técnico de BRC Investor Services S. A. – Sociedad Calificadora de Valores– asignó la calificación AAA CWN (Triple A CreditWatch

Negativo) a la Segunda Emisión de Bonos de

Deuda Pública del Departamento de Cundinamarca en grado de inversión.

Entre los aspectos fundamentales que sustentan la calificación otorgada se encuentran los siguientes:

A diferencia de otros departamentos en el país, Cundinamarca mantiene una apropiada diversificación de su economía; siendo los sectores más representativos la industria manufacturera y la agricultura, las cuales concentran el 29.1% y 14.9% del PIB departamental, respectivamente. Mientras que en otras regiones del país existe una alta concentración en determinadas actividades; este hecho le permite mitigar los riesgos relacionados con la desaceleración de un sector en particular dado el entorno económico que vive el país.

En enero de 2008, se posesionó una nueva administración que tiene como uno de sus principales objetivos una mayor interacción regional con Bogotá. Para esto se encuentran en estudios varios proyectos, dentro de los cuales se destaca la construcción del tren de cercanías, con el fin de

mejorar la movilidad entre la región y Bogotá, además de la realización de proyectos de vivienda y coordinación en estrategias de seguridad. La calificadora realizará un seguimiento al impacto de las actividades que ambos entes realicen en conjunto.

En el aspecto financiero el departamento mantiene la tendencia positiva de sus ingresos corrientes presentada en años anteriores, apoyado en la dinámica de generación de ingresos tributarios, los cuales crecieron 9.4% en el último año y 6.7% en lo corrido del 2008. Esto se debe a las apropiadas políticas de gestión de recaudo ejecutada por la administración y a las condiciones macroeconómicas que se presentaron en el país, las cuales se mantienen relativamente estables en los últimos dos años.

Históricamente la administración regional ha mantenido consistencia en cuanto al manejo del gasto, el endeudamiento y la inversión social. Cundinamarca ha estado entre los primeros 10 lugares de Ranking Fiscal elaborado por el Departamento Nacional de Planeación1_{entre los}

años 2004 a 20062_.

1_{En donde se tienen en cuenta factores como el porcentaje}

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Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S. A. –Sociedad Calificadora de Valores – es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título, sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello, no asumimos responsabilidad por errores u omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.

Página 3 de 11 Adicionalmente, ha cumplido los indicadores

de ley 617 de 2000 y 358 de 1997, los cuales imponen restricciones sobre los gastos de funcionamiento y el endeudamiento de la entidad territorial. Vale la pena destacar el acelerado nivel de deuda que ha adquirido en el último año, el cual generó un incremento del indicador de deuda a ingresos corrientes de libre destinación de 41% a 60%. Actualmente, Cundinamarca tiene una deuda de $409.433 millones, de los cuales el 89,8% corresponde al mercado local.

De acuerdo con lo establecido por el nuevo Plan de Desarrollo, la administración planea adquirir un monto adicional de deuda de $283.256 millones para realizar inversiones. Aunque aún no se tiene claro cómo se realizarán los desembolsos de esta nueva obligación, la definición de éstos se constituye en un factor fundamental ya que se podrían generar presiones sobre sus indicadores de Ley 358, acercándolos a su límite regulatorio (80%).

Al realizar las proyecciones de la dinámica de ingresos y gastos y de la deuda actual y planeada, se observó que las coberturas del servicio de la deuda en escenarios básicos son superiores a 1.7 veces con ahorro operacional, permitiendo atender oportunamente el pago de las obligaciones. Bajo escenarios de tensión, como el aumento de la tasa de interés, se evidencia que las coberturas se reducen, pero continúan siendo suficientes para atender el servicio de la deuda de forma oportuna.

La calificadora hará un seguimiento permanente de la dinámica de este ente territorial, ya que en caso de sobrepasar los límites de deuda establecidos por el gobierno central, se podría perder autonomía en las decisiones de inversión en sectores prioritarios, tal como lo estableció el Plan de Desarrollo.

Partiendo de la base de la calificación otorgada al emisor, la segunda emisión de bonos de deuda pública de Cundinamarca cuenta con dos covenants con el fin de mejorar el perfil de riesgo crediticio. El primero, implica la no pignoración de rentas a lo largo de la vigencia de la emisión. El segundo es mantener sus indicadores del Ley 358 de 1997 por debajo de 75% hasta el 2010 y 70% hasta el 2016.

transferencias, el porcentaje de ingresos que corresponden a recursos propios, el gasto destinado a inversión y la capacidad de ahorro.

2_{Este estudio no ha sido publicado para el 2007.}

Adicionalmente, cuenta con encargo fiduciario irrevocable, se obliga a la constitución de un fondo y a su alimentación trimestralmente antes del pago de intereses y con dos años antes del pago de capital, con los Ingresos Corrientes de Libre Destinación durante la totalidad del plazo de la emisión.

A pesar de que los covenants se han cumplido de forma apropiada en los últimos años, el monto de la deuda planeada para los siguientes cuatro años el departamento podría generar un incumplimiento con la condición de los indicadores de endeudamiento establecidos dentro del prospecto de emisión. Esto representa una amenaza para los tenedores de bonos, pero no se considera que merezca una baja de calificación.

Es importante aclarar que debido a que el departamento no ha realizado desembolsos sobre la nueva deuda, aún tiene un margen de maniobra sobre el endeudamiento programado y no presionar sus indicadores de sostenibilidad de la deuda. Este es el principal factor sobre el cual se decide asignar a la Segunda Emisión de Bonos de Deuda Pública de Cundinamarca un Creditwatch Negativo (CWN).

2. ANALISIS DOFA

Fortalezas:

Mejoramiento de las condiciones de seguridad y fortalecimiento de la economía.

Estabilidad del personal técnico de la administración central del Departamento e idoneidad del personal gerencial.

Creciente capacidad de generación de ahorros operacionales.

Autonomía fiscal para la contratación de deuda.

Diversificación de la economía.

Fortalecimiento de los ingresos corrientes.

Oportunidades:

Eventual aumento de los precios internacionales del carbón y del petróleo.

Mayor recaudo de impuestos por mayor dinámica de la economía.

Economía dinámica y pujante.

Debilidades:

Altos montos de las contingencias por procesos judiciales.

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Página 4 de 11 Falta de cuantificación definitiva de los pasivos

pensionales

Amenazas:

Tratado de Libre Comercio que podría afectar el sector agrícola en el Departamento.

Bajo porcentaje de cobertura del Pasivo Pensional y falta de cuantificación definitiva de estas obligaciones.

Desaceleración económica en el largo plazo

3. CARACTERISTICAS GENERALES

La economía del departamento de Cundinamarca mantiene un importante nivel de diversificación, que le permite ser una de las regiones más dinámicas del país. Los sectores más representativos dentro de la generación de PIB departamental son las industrias manufactureras (29.1%) y agricultura (14.9%), debido principalmente a la instalación de empresas de productos químicos en los últimos años y al sector floricultor en la región.

En materia de comercio exterior el principal socio comercial del país es Estados Unidos, quien recibe el 40.9% de las exportaciones, especialmente de flores. Otros socios comerciales importantes son Venezuela (12.2%) y Ecuador (8%), países con quienes las relaciones han desmejorado en los últimos meses de forma importante y podrían representar un riesgo.

Administración

El nuevo Plan de Desarrollo Departamental para el periodo 2008-2012: “Cundinamarca, Corazón de Colombia” se fundamenta en cinco ejes estructurales: i) guerra contra la pobreza y la exclusión, ii) crecimiento moderno con desarrollo humano, iii) consolidación de la seguridad y la democracia, iv) modernización institucional e v) integración regional. El departamento planea ejecutar el proyecto departamental de aguas, para lo cual se creó una entidad descentralizada con el fin de cumplir las metas establecidas para este programa.

4. DESEMPEÑO FINANCIERO

a) Ingresos

Los ingresos corrientes del departamento mantienen la tendencia positiva mostrada en los últimos años apoyados en la dinámica de los ingresos tributarios, los cuales crecieron 9.4% en el último año y 6.7% en lo corrido del 2008.

Esto responde a que la entidad mantiene una política de fiscalización y cobro masivo con el fin de disminuir los niveles de evasión y elusión a los tributos y establecer un mayor control sobre la base gravable. Los resultados en esta materia arrojan un balance positivo, reflejado en la disminución del 24% en la cartera de inexactos y 21% en los omisos en el último año.

Al analizar cada uno de los impuestos de forma independiente se puede ver que es el de registro es el más importante, representando el 33% de los ingresos tributarios al cierre de 2007, con un crecimiento de 11.8% en el último año; estos resultados responden a las medidas de recaudo aplicadas entre las cuales se destaca la sistematización, operación, control, liquidación, verificación y generación de estadísticas sobre impuesto y la tasa de registro.

La administración ha aplicado un control de los tributos relacionados con el consumo (cerveza, cigarrillos, licores, etc.); se destaca la actualización y sistematización de las bases de datos de los contribuyentes y sus bases gravables, al igual que controles y validaciones a las declaraciones presentadas, y operativos para el decomiso de productos ilegales. De esta forma, en el último año los tributos de consumo han crecido en el agregado 10.3%. Dentro de los ingresos de capital del último año se destacan recursos del balance por un monto de $179.226 millones correspondientes a recursos no ejecutados de la vigencia anterior y que pasaron a formar parte del presupuesto del 2007. A futuro, no se proyectan aumentos sobre este rubro.

De otro lado, se registró un desembolso de créditos por $152.661 millones con el fin de llevar a cabo las inversiones restantes del plan de desarrollo establecido por la administración anterior. Como veremos más adelante estos desembolsos no afectaron la sostenibilidad de los indicadores de endeudamiento establecidos por la Ley 358 de 1997. Sin embargo, la calificadora considera que el acelerado endeudamiento en el último año podría poner presión a su flujo de caja, incrementado su perfil de riesgo en el largo plazo si no se realizan los ajustes necesarios o si la dinámica de ingresos no mantiene la tendencia.

b) Gastos

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Página 5 de 11 de libre destinación y los gastos de

[image:4.595.314.523.149.276.2]

funcionamiento de acuerdo a su categoría. El siguiente cuadro muestra el comportamiento histórico de este indicador:

Cuadro 1. Indicadores de Ley 617 de 2000 2004 2005 2006 2007 Indicador 48,62% 43% 41% 38,25%

Límite 50% 50% 50% 50%

Fuente: Departamento de Cundinamarca

Al cierre del 2007 los gastos de funcionamiento se vieron afectados por las transferencias a las que está sujeto el departamento (pensiones y cesantías, entre otros). Generando un crecimiento de 20% en el último año. Sin embargo, como se puede apreciar en el cuadro 1, este incremento no impactó de forma negativa los indicadores de Ley 617 del 2000 debido al apropiado comportamiento de los ingresos corrientes. El principal componente de los gastos del departamento es la inversión, la cual representó al cierre de 2007 el 63% de sus ingresos totales.

El nuevo Plan de Desarrollo, contempla para los próximos cuatro años una inversión por un monto de $4.4 billones, del los cuales $1.03 billones estarán destinados a la ejecución del plan departamental de aguas. La calificadora realizará un seguimiento detallado a la forma en que se lleven a cabo los proyectos de inversión y su correspondiente financiación.

c) Deuda

Al cierre del 2007 Cundinamarca presentaba un saldo deuda de $409.433 millones, de los cuales el 10.2% corresponde a endeudamiento en moneda extranjera.

Comparado con otros departamentos de características similares este es un monto elevado. No obstante, como se puede ver en el siguiente cuadro ha mantenido sus indicadores de sostenibilidad de la deuda por debajo de los límites establecidos por la Ley 358 de 1997.

Cuadro 2. Indicadores de Ley 358 de 1997

Indicador Límite 2005 2006 2007

Intereses/Ahorro

Operacional 40% 13,84% 10,19% 9,25% Saldo

Deuda/Ingresos Corrientes

80% 60,48% 41,56% 60,08%

El siguiente gráfico muestra el perfil de vencimientos del saldo de la deuda actual del departamento. Se puede apreciar

concentraciones en el 2012 con el 20% debido al pago de capital de la serie C del segundo tramo de la Primera Emisión de Bonos. Otra concentración importante (15.8%) se presenta en el año 2017 debido a la redención de la Segunda Emisión de bonos.

Gráfico 1. Perfil de Vencimientos Distribución % Vencimiento 2007 - 2017

3,4% 6,8%

12,4% _{11,4% 11,3%} 20,0%

1,9% _1,1% 4,3%

0,8% 15,8%

0,0% 5,0% 10,0% 15,0% 20,0% 25,0%

2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017

Dentro del Plan Plurianual de Inversiones, el cual se encuentra consignado dentro de la Ordenanza No. 009 del 11 de junio de 20083_,

se destaca la aprobación por parte de la Asamblea Departamental de un cupo de endeudamiento por un monto de $283.256 millones.

Bajo las proyecciones establecidas por la administración y el cronograma inicial de desembolsos, los indicadores de endeudamiento se acercarían a los límites establecidos por la ley. Pero como se puede observar en el siguiente cuadro sobrepasarían los límites establecidos por uno de los covenants que se especifica dentro del prospecto de la segunda emisión de bonos del departamento4_.

Cuadro 3. Indicadores de Ley 358 de 1997 Proyectados

Indicador Límite 2008 2009 2010 2011 Intereses/Ahorro

Operacional 40% 16,24% 16,13% 14,96% 13,99%

Saldo Deuda/Ingresos Corrientes

80% 76,42% 78,55% 76,13% 75,67%

Para el análisis de la capacidad de pago del Departamento el comité interno consideró adecuado realizar los ejercicios utilizando las condiciones planteadas inicialmente de monto de deuda, tasa de interés y forma de pago para el nuevo endeudamiento.

3_{Plan de Desarrollo: Cundinamarca: Corazón de Colombia}

2008-2012

4 _{Para un análisis más detallado de las implicaciones que esto}

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Página 6 de 11 De acuerdo a los ejercicios realizados por la

calificadora, el ente territorial cuenta con una apropiada capacidad para cumplir sus obligaciones en el largo plazo sin afectar su estabilidad financiera. Sin embargo, los altos niveles de endeudamiento que planea adquirir ponen en riesgo la autonomía que debe mantener Cundinamarca. En caso que los ingresos corrientes presentaran una desaceleración importante, teniendo en cuenta las expectativas económicas que se presentan a nivel nacional e internacional, estos indicadores podrían superar los límites establecidos por la ley.

Es importante aclarar que debido a que no se han realizado desembolsos sobre la nueva deuda, aún tiene un margen de maniobra sobre el endeudamiento programado y no presionar sus indicadores de sostenibilidad de la deuda. BRC hará un seguimiento permanente sobre las decisiones que se tomen en esta materia.

5. GARANTIA DE PAGO DE LA EMISIÓN

[image:5.595.308.539.321.504.2]

El Departamento de Cundinamarca para garantizar el pago de las obligaciones que le genera la Emisión, ofrece a los suscriptores, mediante la figura de encargo fiduciario irrevocable, la constitución de un fondo que se alimenta, trimestralmente antes del pago de intereses y dos años antes del pago de capital, con los ICLD durante la totalidad del plazo de la emisión.

Este mecanismo opera de la siguiente manera:

Para el pago de intereses de los bonos, el Departamento iniciará la provisión con tres meses de anticipación, una tercera (1/3) cada mes, hasta cubrir el 100% del monto correspondiente al pago de los intereses para cada una de las series mediante transferencia a la Fiduciaria administradora del encargo fiduciario irrevocable. El día de pago de los intereses, de acuerdo a la liquidación final donde se desagregue lo correspondiente a la retención en la fuente a efectuar a los tenedores de los bonos, girará al Depósito Centralizado de Valores de Colombia DECEVAL S.A. el monto neto de retenciones. Este mismo procedimiento se aplicará durante todo el periodo de maduración de los títulos.

Para el pago de capital el Departamento transferirá a la Fiduciaria administradora del encargo fiduciario irrevocable, con una antelación de dos años a la amortización, en pagos trimestrales, el 100% del monto correspondiente a la amortización a capital, para cada una de las series. El último traslado a la

Fiduciaria se efectuará un mes antes del vencimiento.

El esquema para los bonos serie 1 (1 – 7 años) es el siguiente:

Año 1 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 2 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 3 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 4 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 5 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento

Año 6 Semestre 1 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 13% Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 13% Semestre 2 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 13% Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 13% Semestre 1 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 13% Año 7 Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 13% Semestre 2 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 13% Mes 11 Traslado, Provisión Trimestral 9%

Pago de Intereses Pago de Amortización

Fuente: Gobernación de Cundinamarca

El esquema para los bonos serie 2 (1-10) es el siguiente:

Año 1 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 2 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 3 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 4 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 5 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 6 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 7 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Año 8 Semestre 1 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2 Traslado, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento

Año 9 Semestre 1 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 13% Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 13% Semestre 2 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 13% Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 13% Semestre 1 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 13% Año 10 Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 13% Semestre 2 Traslado Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 13% Mes 11 Traslado, Provisión Trimestral 9%

Pago de Intereses Pago de Amortización

Adicionalmente, el Departamento de Cundinamarca se compromete a cumplir con las siguientes coberturas estipuladas en el prospecto de la segunda emisión de bonos:

1. Indicador de Saldo de la Deuda Sobre Ingresos Corrientes:

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Página 7 de 11 años hasta el año 2016. Si no se cumplen los límites

establecidos en la presente cláusula, el Departamento deberá presentar a la Sociedad Calificadora de Valores BRC INVESTOR SERVICES S. A. un cálculo oficial de la Secretaria de Hacienda a más tardar en el mes de enero de cada año, y trimestralmente el seguimiento a este indicador. Así mismo tendrá 6 meses para ajustarlo a los límites establecidos en la presente cláusula. En caso de no ajustar el indicador el Departamento de Cundinamarca deberá anticipar a tres años (a la amortización a capital) la provisión para el pago del capital, transfiriendo a Fiducolombia S. A. cuotas trimestrales equivalentes al 8,3333% del monto total a redimir, para cada una de las series como se indica en las tablas 1ª y 2ª . Si el departamento no adelanta la provisión para el pago del capital la Sociedad Calificadora de Valores BRC INVESTOR SERVICES. S. A. revisará si este evento amerita la disminución de la calificación de la presente emisión de bonos”

AÑO Pago intereses

Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento

Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% 6

7 3

4

5

Tabla 1a ESQUEMA DEL FONDO SERIE 1 = 7 AÑOS Con provisión a capital mensual, iniciando dos años antes del vencimiento

Pago de Amortización Con provisión en 3 años

1

2

“Si el incumplimiento de los limites del indicador citado en el párrafo anterior se presenta en el año 6 para la serie 1 o en el año 9 para la serie 2, el Departamento de Cundinamarca deberá garantizar que al finalizar estos años quede aprovisionado el 66.67% del monto a redimir, quedando para los años 7 para la serie 1 y 10 para la serie 2 las cuotas trimestrales de 8.3333% del monto a redimir”.

AÑO Pago intereses

Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento

Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 3 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 1, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 6 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 9 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% Semestre 2, Provisión mensual, iniciando tres meses antes del vencimiento Mes 12 Traslado, Provisión Trimestral 8,33% 8

Tabla 2a ESQUEMA DEL FONDO SERIE 2 = 10 AÑOS Con provisión a capital mensual, iniciando dos años antes del vencimiento

Pago de Amortización Con provisión en 3 años

1

2

3

4

7 5

6

Sin embargo, como se apreció en el cuadro 3, el departamento planea adquirir un monto de la deuda que podría significar el incumplimiento de este covenant. Al igual que en la calificación de capacidad de pago del emisor, al no haber realizado los desembolsos correspondientes al nuevo endeudamiento, cuenta con un margen de maniobra con el fin de mantener el compromiso al que se encuentra sujeto a través de este.

2. Pignoración de Rentas:

“Durante la vigencia de la presente emisión de Bonos, el Departamento de Cundinamarca no podrá ofrecer como garantía la pignoración de rentas del Departamento para operaciones de Crédito Público diferentes a los empréstitos con la Banca Multilateral o Bilateral. Si esto ocurriere, la Sociedad Calificadora de Valores BRC Investor Services S.A. revisará si este evento amerita la disminución de la calificación de la presente emisión de bonos, dado que compromisos de garantía mediante pignoración de distintas rentas, afectarían el nivel de subordinación de los bonos”.

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Página 8 de 11 DECEVAL S.A. y efectuará sus propios cálculos y si

la suma es insuficiente, deberá informar al Departamento para que deposite los recursos faltantes. Si una vez la Fiduciaria gire los recursos para el pago de los intereses y/o capital, hay recursos sobrantes, los mismos deberán restituirse al Deparatamento a la cuenta que se destine en el contrato de Fiducia Irrevocable.

El Fondo se incrementará con los rendimientos que se obtengan de las inversiones que con los recursos transferidos se realicen en desarrollo de la gestión fiduciaria y se disminuirá por la aplicación de los recursos hacia el objeto del encargo. Igualmente se disminuirá por lo gastos en que se incurra por su administración, los cuales serán un porcentaje sobre los intereses que generen las inversiones que realice la Fiduciaria.

Los pagos que debe realizar la sociedad fiduciaria con los recursos que el Departamento le transfiere tienen el siguiente orden de prioridad: en primer lugar se pagarán los intereses y el capital a los tenedores de los bonos; en segundo lugar se pagarán las comisiones a la sociedad fiduciaria, y en último se restituirán los excedentes.

En caso que el Cundinamarca no gire oportunamente a la sociedad fiduciaria los recursos para atender las obligaciones derivadas del contrato de encargo fiduciario irrevocable de la emisión de bonos, ésta deberá informar la situación el siguiente día hábil al incumplimiento, al Representante Legal de los Tenedores de Bonos, a la Superintendencia Financiera de Colombia, a la Agencia Calificadora de Valores BRC Investor Services S.A. y a los entes de control.

Las inversiones que efectúe la Fiduciaria como consecuencia del contrato de encargo fiduciario irrevocable se realizarán dentro de los más estrictos criterios de rentabilidad y liquidez de tal manera que tengan un crecimiento acorde con los rendimientos de mercado, y en el momento que necesiten hacer los pagos a los tenedores de los bonos, cuente con los recursos necesarios para satisfacer el servicio de la deuda.

Las inversiones que realice la Fiduciaria con los depósitos trasladados a ella, deberán tener relación con la cantidad disponible y la proximidad de las fechas de vencimiento de obligaciones a cargo del Departamento, y cumpliendo con los términos del contrato de encargo fiduciario.

Las inversiones que efectúe la Fiduciaria deberán cumplir con los lineamientos de política de inversiones los cuales están consagrados en la Resolución No. 0372 de 1999, la cuál establece

entre otras cosas que sólo pueden invertirse en entidades con calificación de triple AAA.

En consecuencia, el Departamento de Cundinamarca se obliga, de acuerdo con las normas fiscales vigentes, a efectuar las apropiaciones presupuestales adecuadas para la destinación de los depósitos, así como para el pago a la Fiduciaria. Igualmente, debe informar al Representante de los Tenedores de Bonos, con cinco (5) días de anticipación a la fecha del pago a los Tenedores de los Bonos, que los recursos se encuentran disponibles en la Fiduciaria.

La Fiduciaria deberá informar trimestralmente al Representante Legal de los Tenedores de Bonos y a la Superintendencia Financiera de Colombia el desarrollo y ejecución del encargo fiduciario en cuanto a saldo de los recursos y atención de las obligaciones originadas de los bonos.

Si el Departamento no cumpliere con la obligación de trasladar a la Fiduciaria los depósitos para atender las obligaciones derivadas de los bonos o el fondo no mantuviere en las fechas de traslado recursos suficientes para los pagos a que se destinan, los tenedores de bonos, a través del Representante Legal de los Tenedores de Bonos podrán ejercitar las acciones que les confiere la Ley, además de aquellas medidas que puede tomar la Superintendencia Financiera de Colombia de acuerdo a sus atribuciones.

Finalmente, el Departamento de Cundinamarca deberá divulgar como información eventual, en forma veraz, clara, suficiente y oportuna, a la Superintendencia Financiera de Colombia, a la Bolsa de Valores de Colombia, y al Depósito Centralizado de Valores de Colombia –DECEVAL S.A.- todo hecho relevante u operación o acto extraordinario o significativo respecto del emisor, sus negocios, los valores registrados y/o la oferta al mercado de dichos valores, de conformidad con lo establecido en la Resolución N° 0932 del 21 de diciembre de 2001 y la Circular Externa N° 007 del 10 de diciembre de 2001 de la Superintendencia de Valores.

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Página 9 de 11 De esta forma, esta emisión cuenta con

cierto grado de subordinación. Un riesgo identificado en la calificación inicial y en la revisión periódica realizada el año anterior.

4. CONTINGENCIAS

Actualmente el departamento cuenta con 2.585 procesos jurídicos equivalentes a $171.699 millones. Sin embargo, tan solo el 9,4% tiene una probabilidad alta de resolverse en contra.

La visita técnica para el proceso de calificación se realizó con la oportunidad suficiente por la disponibilidad del cliente y la entrega de la

información se cumplió en los tiempos previstos y de acuerdo con los requerimientos de la Calificadora. Es necesario mencionar que se ha revisado la información pública disponible para contrastar con la información entregada por el Calificado.

Se aclara que la Calificadora de Riesgos no realiza funciones de Auditoría, por tanto, la Administración de la Entidad asume entera responsabilidad sobre la integridad y veracidad de toda la información entregada y que ha servido de base para la elaboración del presente informe.

5. ESTADOS FINANCIEROS

Anexo 1: Ejecución Presupuestal

DEPARTAMENTO DE CUNDINAMARCA MILLONES DE PESOS

INGRESOS 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006 Jun-07 2.007 Jun-08

1. INGRESOS CORRIENTES 384.689 440.563 481.985 512.068 591.363 248.044 639.493 261.620

1.1. Ingresos tributarios 253.205 314.445 344.545 371.161 443.465 199.027 485.012 212.417 1.2. Ingresos no tributarios 131.484 126.118 137.440 140.907 147.899 49.017 154.481 49.203

2. RECURSOS DE CAPITAL 130.616 86.334 71.340 118.643 148.598 227.740 343.980 5.949

2.1 Rendimientos operaciones financieras 2.821 5.790 4.156 6.493 6.903 3.514 12.092 5.949 2.2 Recursos del Balance 3.848 2.658 0 4.125 179.226 179.226 2.3. Otros recursos de capital 27.841 29.334 42.571 62.505 117.890 - 2.4 Credito interno 96.106 48.552 0 45.956 13.644 45.000 149.449 2.5 Credito externo 0 0 24.613 3.690 6.036 - 3.212

-3. FONDOS ESPECIALES 496.221 556.987 651.812 618.777 657.808 354.307 707.963 241.327

3.1 Fondo Departamental de Salud 147.356 181.588 207.312 214.938 227.314 108.735 206.218 67.354 Recursos propios (Rentas Cedidas) 0 0 106.038 112.764 77.689 110.923 45.509 Recursos Nación (SGP y otros) 0 0 108.900 114.550 31.046 95.295 21.845 3.2 Fondo Departamental de Educación 302.278 331.569 379.524 326.388 357.219 175.401 338.113 138.882 3.3 Otros fondos 46.587 43.829 64.976 77.451 73.275 70.171 163.633 35.091

4. TOTAL INGRESOS 1.011.525 1.083.884 1.205.137 1.249.487 1.397.769 830.091 1.691.436 508.896

1/ Los informes a Junio no se incluyen los valores recaudados por la cuenta por cobrar

GASTOS 2.002 2.003 2.004 2.005 2.006 Jun-07 2.007 Jun-08

GASTOS DE FUNCIONAMIENTO 224.672 246.461 298.739 303.110 330.599 149.419 397.632 133.155

Gastos de personal 61.504 62.844 68.740 75.881 69.199 35.027 68.191 31.266 Gastos Generales 23.770 22.045 25.645 25.354 30.530 18.496 28.567 5.857 Transferencias 139.398 161.572 204.354 201.875 230.870 95.896 300.874 96.032

SERVICIO DE LA DEUDA 60.349 62.396 89.090 64.465 127.147 27.646 57.537 43.492 TOTAL INVERSION 630.939 682.227 589.457 775.140 882.337 467.207 1.063.822 331.092 TOTAL GASTO 915.960 991.084 977.286 1.142.715 1.340.083 644.272 1.518.992 507.738

Superavit or deficit 95.565 92.800 227.851 106.772 57.686 185.819 172.444 1.158 Ahorro Operacional (1) 160.017 194.102 183.246 208.958 260.764 98.625 241.861 128.466 Ahorro op / servicio deuda 2,7 3,1 2,1 3,2 2,1 3,6 4,2 3,0 Ahorro operacional / Ingresos Totales 0,2 0,2 0,2 0,2 0,2 0,1 0,1 0,3 Inversión Total / Ingreso Total 0,6 0,6 0,5 0,6 0,6 0,6 0,6 0,7

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Página 10 de 11 Calificaciones de deuda a largo plazo

Esta calificación se aplica a instrumentos de deuda con vencimientos originales de más de un (1) año. Además pueden incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo si se aproxima a la categoría inmediatamente superior o inferior respectivamente.

Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala:

Grados de inversión:

AAA Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. _{Es la más alta categoría en grados de inversión.}

AA Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta.

A

Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tantos internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.

BBB La categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.

Grados de no inversión o alto riesgo

BB

Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación mas baja. Sin embargo, existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda.

B

Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses.

CCC Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca _{capacidad para afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera.}

CC La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones _{calificadas CCC y que por lo tanto contarían con menos protección.}

D Incumplimiento.