Biofilm RA Mar 05.pdf

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Valerie MCCormick Salcedo v[email protected] (571) 236 2500 – 622 1780

Julio 2005

BONOS ORDINARIOS BIOFILM S.A.

Revisión Anual

BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN CALIFICACIÓN

Bonos Ordinarios Biofilm S.A. $20.000.000.000 AA- (Doble A menos) Perspectiva Negativa

Estados Financieros de prueba con corte a marzo 31 de 2004 (millones): Ventas: $52.525, Ebitda: $13.469, Utilidad Neta: $4.411 Activos: $393.061, Pasivos: $230.992, Patrimonio:$162.069, ROA: 4,5%, ROE: 10,9%, EBITDA/Deuda Financiera: 30%

Historia de la calificación. AA- (Doble A menos) 2003 AA+ (Doble A mas). 2002 AA+ (Doble A mas). 2001

La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 1999, 2000, 2001, 2002, 2003 y de prueba a marzo de 2004 del emisor.

CARACTERÍSTICAS DE LOS TÍTULOS

:

Títulos: Bonos

Ordinarios

Emisor: Biofilm

S.A.

Monto:

$20.000.000.000

Serie:

Bonos

Tasa

Variable

DTF

Cantidad:

2.000 bonos

Plazos:

7 años

Interés: DTF

+

3.5%

TA

Periodicidad Pago de Intereses:

Trimestre vencido

Pago de Capital:

Único al vencimiento Junio de 2007

Administrador: Depósito

Centralizado

de

Valores

Deceval

S.A.

Representante Tenedores:

Helm Trust S.A.

Agente Estructurador y colocador:

Citivalores S.A. – Comisionista de Bolsa.

1. FUNDAMENTOS DE LA CALIFICACIÓN

La Junta Directiva de BRC Investor Services S.A. decidió modificar la calificación de Bonos Ordinarios Biofilm S.A. de AA- (Doble A menos) a AA- (Doble A menos) Perspectiva Negativa.

La calificación AA – (Doble A menos) en grado de inversión indica una buena capacidad de pagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta. El signo negativo sugiere que la calificación se aproxima a la categoría inmediatamente inferior.

Una "perspectiva" se asigna a la calificación de una emisión de deuda a largo plazo cuando se intenta evaluar un cambio potencial. La "perspectiva" tiene un período de tiempo más largo que la lista CreditWatch, e incorpora tendencias o riesgos con

implicaciones menos ciertas para la calidad del crédito. Una "perspectiva" no es necesariamente el paso anterior a un cambio de calificación o a una lista CreditWatch. La "perspectiva negativa" indica que la calificación puede bajar o mantenerse.

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Una calificación de riesgo emitida por BRC INVESTOR SERVICES S.A.- Sociedad Calificadora de Valores- es una opinión técnica y en ningún momento pretende ser una recomendación para comprar, vender o mantener una inversión determinada y/o un valor, ni implica una garantía de pago del título sino una evaluación sobre la probabilidad de que el capital del mismo y sus rendimientos sean cancelados oportunamente.

La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.

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La compañía sigue siendo el líder del mercado local, atendiendo 60% de éste. De otro lado, Biofilm ha logrado expandir su horizonte de influencia participando, de manera importante, en el mercado internacional especialmente en los mercados andino, mexicano y norteamericano.

Cabe resaltar la fortaleza que constituye el que la mayoría de accionistas de la compañía sean importantes participantes y conocedores de la industria petroquímica, quienes a su vez, han demostrado un constante respaldo a los planes, operación y desempeño de Biofilm.

Biofilm, como todas las compañías en el sector petroquímico, se encuentra expuesta a riesgos de tipo cambiario y a la alta volatilidad presentada por los precios de la materia prima. Éste último factor cobra aún más importancia debido a que la compañía se encuentra en uno de los últimos eslabones de la cadena petroquímica y por tanto, la dificultad del traslado de incrementos del costo a los precios de venta, es mayor que en eslabones anteriores de la cadena. La administración de la compañía, estima que se requiere de cuatro a seis meses para llevar a cabo este traslado.

Resultado de la conjunción de esta característica de la compañía, la alta volatilidad presentada por los precios del

propileno y el polipropileno1_{y los efectos que sobre los}

ingresos por exportaciones tuvo la revaluación del peso en el año 2004, la rentabilidad de Biofilm, medida a través de sus márgenes operacionales, presentó un importante deterioro que se manifestó en una caída del margen Ebitda, de 22,8% en diciembre del 2003 a 15,6% en diciembre del 2004 y de 25,6% en marzo del 2004 a 7,9% en marzo del 2005, niveles inferiores a los alcanzados cuatro años atrás.

El deterioro del Ebitda, en diciembre del 2004 y marzo del 2005, se vio acompañado de importantes requerimientos de capital de trabajo provenientes de las inversiones que en cartera e inventarios, requirió la apertura de la planta en México. De esta forma, los flujos de caja operacional y libre operacional se ubicaron en niveles bastante inferiores a los presentados un año atrás, traduciéndose en importantes deterioros de las coberturas sobre el servicio de deuda.

En efecto, tal y como se anotó en la revisión anual del año 2004, Biofilm financió el proyecto de construcción y puesta en marcha de su nueva planta, a través del incremento de endeudamiento financiero. En un contexto de estabilidad de la rentabilidad el incremento del nivel de endeudamiento no constituye un problema, sin embargo, los resultados del flujo de caja de la compañía señalan que en las actuales condiciones e incluso con la contratación de fuentes externas de financiamiento, el flujo de caja operacional de la compañía no genera ganancia en términos de liquidez y

1_{Producto del desbalance entre el crecimiento de la oferta mundial de}

propileno y la demanda por polipropileno, así como al comportamiento de los precios del crudo y el gas, el precio del propileno registró un crecimiento del 96% de diciembre del 2003 a diciembre del 2004

genera presiones en términos de solvencia, al tiempo que no constituye un sólido respaldo a alto nivel de endeudamiento que, como se dijo anteriormente, se traduce una pérdida de flexibilidad financiera de la compañía.

La Calificación de la compañía se mantiene en el rango de las Doble A producto de las positivas perspectivas que se tienen acerca de su evolución comercial, lo cual, se espera compense la disminución del margen de contribución. Aún así, y aunque a Junio del 2005 el precio del propileno presentó una tendencia decreciente, se espera que ésta se vea reversada en el segundo semestre del 2005, producto del constante incremento de la demanda china por resinas, frente al casi estático comportamiento de la oferta del mercado norteamericano principalmente.

No obstante, la Calificadora es consciente que el esperado éxito comercial se traducirá, en el mediano plazo, en mayores exigencias de capacidad instalada y que por tanto, futuras expansiones se enfrentarán a una limitada flexibilidad financiera, producto de los factores mencionados anteriormente. Sería de esperar que las presiones sobre el flujo de caja operacional, fueran sufragadas resultado del decrecimiento de las necesidades de capital de trabajo, producto de la normalización de la operación de la planta de México.

La Perspectiva Negativa que acompaña la calificación, reconoce la existencia de potenciales detrimentos de la rentabilidad de la compañía, acompañados de importantes presiones sobre el flujo de caja y por tanto sobre las coberturas de la deuda, resultados que sólo podrían ser evaluados en el último trimestre del 2005 o el primero del 2006. La Calificadora hará un seguimiento cercano a los resultados parciales de la compañía comparándolo con la esperada evolución del precio de la materia prima.

Finalmente, sigue constituyendo un aspecto de preocupación el que el endeudamiento contratado para financiar la construcción de la planta en México cuente con garantías reales sobre los activos, circunstancia que otorga prioridad a dicho pasivo sobre el resto de las acreencias de Biofilm, incluyendo los bonos objeto de la presente calificación.

2. ESTRUCTURA DE LA EMISIÓN

Biofilm S.A. colocó la presente emisión en su totalidad el 27 de julio de 2000. La colocación tiene un plazo de siete (7) años contados a partir de la fecha de emisión a una tasa de DTF + 3,5% pagadero trimestre vencido.

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cuanto a capacidad instalada en el continente americano en el año 2000, a ocupar el séptimo lugar en el año 2001.

Como representante legal de los tenedores de los Bonos, se designó a HELM TRUST S.A. con quien se suscribió el respectivo contrato. Así mismo, se designó a Citivalores S.A. como agente estructurador y colocador.

Biofilm S.A. ha venido atendiendo normalmente las obligaciones de la emisión en los parámetros establecidos por el prospecto de colocación.

3. LA INDUSTRIA

Biofilm es una compañía productora de películas de propileno biorientado las cuales se destinan en su gran mayoría al empaque y conservación de productos.

Dentro de la cadena de valor se encuentra también, la industria gráfica que se encarga de su impresión y corte para elaborar los empaques de los usuarios finales que están conformados por los productores de alimentos de con sumo masivo. Otra importante aplicación es la producción de cintas adhesivas y laminación de bienes escolares así como para los empaques de cigarrillos. La cadena de valor no se

encuentra integrada salvo en muy contadas excepciones.

Biofilm produce entre otros: películas planas, películas coextruídas, películas metalizadas y películas coextruídas neutras.

a. Películas planas: es la película base para cintas

adhesivas, coberturas y empaques de flores, laminación de productos del sector de artes gráficas, etiquetas autoadhesivas, entre otros.

b. Películas Coextruídas: película coextruída transparente

con una (o ambas) cara tratada y termosellable, para el uso de máquinas empacadoras de alta velocidad. Presenta características óptimas de barrera a la humedad y aromas. Tiene aplicación en empaques de alimentos procesados como galletas, cereales, frutas secas, café productos granulados, entre otros. Algunos de los productos de esta familia presentan laminación interna de alta exigencia, para el empaque de granulados, productos pulverizados, pastas y productos de panadería.

c. Películas Metalizadas: es una película coextruída con un

lado metalizado, termosellable por la cara no metalizada, con un buen deslizamiento en máquinas empacadoras de alta velocidad. Presenta unas mejores propiedades de bloqueo contra el agua, oxígeno, rayos ultravioleta, con protección prolongada a los productos empacados.

d. Películas coextruídos neutras: película transparente,

termosellable por ambas caras provista de alta transparencia, con un coeficiente de fricción controlado

y amplio rango de selle, con barrera contra la humedad. La aplicación para este producto son los empaques de cigarrillos y sobremboltura en máquinas plegadoras.

La actividad de Biofilm podría clasificarse bien sea al comienzo de la cadena de los plásticos o al final del la petroquímica. Mientras que Biofilm se constituye como el proveedor de materia prima para la industria de producción de empaque, sus proveedores de materia prima hacen parte de la industria petroquímica.

La industria petroquímica y de plásticos aporta el 3,5% del PIB; en el 2004 sus exportaciones, tanto de materia prima como de productos terminados ascendieron a USD$ 650 millones. Debido a la evolución de la industria petroquímica, que desde sus inicios se concentró en la producción de combustible, dejando de lado la posible producción de olefinas (materias primas necesarias para la fabricación de polietileno, PVC, poliestireno y polipropileno), actualmente se importa el 80% del etileno consumido y el 100% del propileno, de forma que Colombia es el único país latinoamericano productor de plásticos que no cuenta con producción local de monómero. La importación de materias primas dentro de la cadena implica incurrir tanto en potenciales gastos por diferencia en cambio, como en los costos de transporte, lo cual se refleja en mayores precios de venta, con su posible efecto negativo en términos de competitividad.

Desde hace algunos años la cadena petroquímica y plástica en Colombia se ha venido fortaleciendo. Las empresas participantes han encontrado que, como resultado de una mayor y mejor integración entre ambos sectores, la rentabilidad de las grandes inversiones (sector petroquímico) es significativamente mejor vía aumento de uso de capacidad instalada y mayor consumo. Por su parte, los resultados en cuanto a márgenes (sector plástico) se ven mejorados como resultado de menores costos de ventas provenientes de la integración.

Gráfica 1. Cadena productiva petroquímica

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La visión de largo plazo de la cadena, se basa en la expansión a mercados internacionales. Actualmente, la mayoría de las exportaciones se dirigen a la Comunidad Andina, Estados Unidos y en menor proporción a Europa. Dichas exportaciones se llevan a cabo de manera directa a través de la distribución de productos petroquímicos y de manera indirecta por medio de sectores como el automotor, alimentos y plásticos. Sin embargo, se espera que producto de mayores inversiones en capital, tecnología, investigación y desarrollo, la proporción exportable proveniente de la cadena tienda a crecer.

Las actuales conversaciones dentro del Tratado de Libre Comercio con los Estados Unidos para el sector petroquímico, plantea incertidumbres para los integrantes de la industria. En efecto, mientras que la industria petroquímica colombiana produce 770 mil toneladas al año, de las cuales 50% se utilizan para atender la demanda interna y el restante se exporta, el mercado estadounidense produce 17 millones de toneladas al año, con excedentes superiores a 1,4 millones de toneladas (4 veces el mercado colombiano). Esta situación se convierte en una amenaza para la estabilidad de las ventas locales, si se tiene en cuenta que la cadena petroquímica colombiana no se encuentra totalmente integrada debido a la deficiencia de producción de materia prima.

La integración de la cadena petroquímica ha sido un tema de discusión constante y que se pretende lograr a través de la expansión de capacidad de la refinería de Cartagena, de manera que su producción de 75.000 barriles diarios ascienda a 140.000 lo que permitiría trasladar 30.000 barriles diarios de producto a una eventual planta de olefinas; así pues, la integración de la cadena dependería de una ampliación de la refinería de Cartagena, inversión que se calcula alrededor de USD$ 700 millones, sin embargo se debe resaltar que también se requeriría la construcción de una planta de olefinas cuyo valor se estima en USD$ 700 millones, y se culminaría con la construcción de plantas de monómero con una inversión del orden de USD$ 250 millones. Actualmente se discute la factibilidad que estas inversiones sean llevadas a cabo por ECOPETROL con la colaboración de la industria privada. La perspectiva de que la ampliación se lleve a cabo no es certera.

La realización de los proyectos antes descritos, conllevaría efectos positivos para los sectores plástico y petroquímico toda vez que su porcentaje de materias primas importadas se reduciría conllevando posibles disminuciones del costo de ventas y mejoras en los márgenes de contribución. No obstante, la actual negociación, dentro del marco del TLC, acerca del plazo para la desgravación de estas materias primas, es un punto álgido toda vez que mientras los fabricantes de resinas plásticas opinan que lo mejor es desgravar a diez años (plazo que coincide con la culminación del proyecto de expansión de la refinería) para proteger el

mercado, los transformadores de resinas opinan que la desgravación es urgente.

En conclusión, las tres grandes variables de las que depende el comportamiento de la cadena y su sostenibilidad en un marco de desgravación, derivado de la puesta en marcha del TLC, son: la tasa de cambio dado el perfil exportador (producto terminado y materias primas transformadas) e importador (materias primas) del sector, la situación de orden público que lo afecta directamente (oleoductos) y el nivel tecnológico necesario para la continuidad de la competitividad de los productos.

En cuanto al comportamiento de los precios de la materia prima, se observa una tendencia creciente la cual se espera se mantenga durante el primer semestre del 2005. Lo anterior se atribuye a varios factores: en primer lugar la recuperación mundial de la economía ha hecho que la demanda crezca en altos porcentajes, además ha provocado que algunas plantas empiecen a trabajar con altísimos niveles de uso de capacidad instalada y que pese a ello la oferta se vea reducida frente a la creciente demanda; en segundo lugar el precio del petróleo ha superado los USD$ 60 por barril, lo que ha traído como consecuencia una escalada en los precios de la energía que ha llevado al cierre de varias plantas derivando en escasez del producto.

Finalmente, la industria de plásticos presenta barreras naturales de entrada. Al ser una industria tan especializada, la cantidad de competidores depende de factores tales como experiencia, conocimiento del producto, investigación e innovación; así pues, la entrada de nuevos competidores depende también de la existencia de barreras tales como:

Prevalencia de licencias. Experiencia y trayectoria.

Disponibilidad de adecuados canales de distribución y la fidelidad de los mismos a sus proveedores, dada la característica oligopólica del negocio.

Continuo avance tecnológico

Altas y continuas inversiones en tecnología y capital.

4. ANÁLISIS DOFA

Debilidades

• Alto índice de endeudamiento como proporción del

capital de la compañía.

• Rezago en el traslado de cambios en el costo de la

materia prima al precio de venta.

• Poca maniobrabilidad frente a imprevistos cambios

macroeconómicos

• Alta concentración en un proveedor de materia prima.

• A pesar de haber expandido la capacidad instalada de la

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Oportunidades

• Alta concentración de usuarios finales en mercado

latinoamericano, mercado en el que Biofilm es líder.

• Obsolescencia de la capacidad instalada en el mercado

mexicano calculada para los próximos cinco años.

• Probabilidad de atender nuevos y ya existentes

mercados de una manera eficiente y rentable, a partir de la puesta en marcha de su planta en México.

• Desarrollo de productos especializados y específicos.

• Certificación AIB (American Institute of Berkey).

• Presencia de economías de escala.

Fortalezas

• Participación accionaria de grupos económicos de gran

trayectoria industrial con experiencia en el sector petroquímico.

• Existencia de alianzas estratégicas con algunos usuarios

finales.

• Inversión en Investigación y Desarrollo (1,5% de las

ventas) que se ha traducido en la existencia de un portafolio de productos innovador y competitivo.

• Mayor productor en el mercado local

• Diversificación de mercados.

• Privilegiada localización geográfica.

• Largas y duraderas relaciones con clientes basadas en

amplia y reconocida calidad de sus productos y servicio.

• Cercanía geográfica con su principal proveedor de

materias primas así como una larga relación comercial.

• Experiencia en el mercado.

• Presencia de representantes en mercados externos.

Amenazas

• Alta dependencia de los precios internacionales del

petróleo y su alta volatilidad reflejada en el variable comportamiento de los costos de la materia prima.

• Vulnerabilidad de la industria, frente al comportamiento

de los precios y niveles de existencia de productos.

• Posible riesgo cambiario por la exposición a

endeudamiento en dólares, aunque la compañía presenta una cobertura natural derivado de las ventas al exterior.

• Posibles efectos negativos sobre los márgenes de la

compañía a partir de la firma del TLC si este implica desgravaciones arancelarias no favorables, en tiempo y tamaño, para la industria.

• Fabricantes con excesos de producción dispuestos a

vender a más bajo precio.

• Importaciones esporádicas de productos provenientes

de Asia y Suramérica.

5. BIOFILM S.A.

Biofilm fue constituida en el año 1988 por un grupo de inversionistas internacionales, cuyo gestor de negocios en Colombia fue Inversiones Sanford S.A. (50%), Grupo Valores Bavaria (40%) y Carvajal S.A. (10%).

En diciembre del 2003 la composición accionaria cambió producto de la suscripción de 2.549.335 acciones por un valor de $8.132,28 pesos cada una ($20.000 millones aproximadamente) por parte de Propilco S.A. y con la cual, ésta adquirió una participación accionaria del orden de 14%. En el año 2004, Propilco incrementó su inversión en la compañía a $ 39.853 millones, con lo cual, la nueva

composición accionaria cambió2_{tal y como lo enseña la}

Gráfica 2.

Gráfica 2. Biofilm. Composición accionaria

0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45%

2003 2004

Inversiones Sanford Bavaria Propilco Fuente: Biofilm S. A.

Gráficos: BRC Investor Services S. A.

Una de las fortalezas con que cuenta la compañía es su constante inversión en investigación y desarrollo y en la ampliación, mantenimiento y modernización de sus plantas. Para diciembre de 1998, la capacidad instalada de Biofilm ascendía a 20.500 toneladas por año, para el año 2001 su capacidad se incrementó a 35.000 toneladas, además de ello, entró en funcionamiento la tercera línea de producción y se realizaron inversiones en la metalizadora 3. En el año 2002, la compañía llevó a cabo su proyecto de cogeneración de energía y en el 2003 y parte del 2004 se llevó a cabo el proyecto más ambicioso de la compañía: ampliar su capacidad instalada a 56.000 toneladas a través de la construcción de una planta en Altamira (México), la cual empezó a operar en octubre del 2004.

Siguiendo los lineamientos de su actual plan estratégico el cual pretende consolidar y expandir su participación actual tanto en el mercado local como en los mercados del exterior, Biofilm invierte constantemente en su área comercial y en la de desarrollo de productos. En efecto, actualmente Biofilm cuenta con la participación de cuatro ejecutivos de venta, además de contar con representantes en cada país al que exporta y en algunos países como Estados Unidos y México, cuenta con vendedores directos. Así mismo, tiene bodegas con inventario propio en México y Venezuela lo que combinado con la existencia de inventarios en consignación

2_{Actualmente Inversiones Sanford, al igual que Bavaria, tienen el 35,8%}

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con clientes estratégicos, constituye una fortaleza para la compañía en materia de distribución.

De otro lado, la existencia del departamento de desarrollo, ha permitido que Biofilm cuente con un amplio portafolio de productos. Este departamento esta conformado por cuatro técnicos dedicados a la investigación de nuevos productos, lo que ha permitido, por ejemplo, la producción de películas de menor micraje (de 20u a 15u) y de películas metalizadas las cuales generan un mayor margen para la compañía, así como la fabricación de productos mas sofisticados para clientes que demandan características específicas. La compañía espera que este esquema, departamento comercial mas departamento de investigación y desarrollo, sea replicado en su nueva planta en México.

Actualmente, la compañía no presenta concentración significativa en cuanto a sus clientes. Su cliente más importante adquiere un promedio de 2.500 a 3.000 toneladas anuales, esto es, menos del 9% del total de las ventas de la compañía. Por el contrario, la compañía presenta una alta concentración en cuanto a su proveedor de materia prima. En efecto, 70% de las compras de materia prima provienen de Propilco S.A., sin embargo, la administración de la compañía no contempla este factor como una debilidad de la compañía sino como una fortaleza, toda vez que el acuerdo con Propilco incluye entregas diarias de materia prima (debido a la cercanía de sus plantas), negociaciones a precios internacionales y una logística ya establecida gracias a la tradición de su relación comercial.

A pesar de que Biofilm es el mayor exportador de BOPP en la región al contar con 17 países en su portafolio de clientes, su competencia ecuatoriana, se ha convertido en un agente importante dentro del mercado. A pesar de lo anterior, la compañía ha venido ganando participación en mercados como el europeo y el norteamericano, por su parte, la participación de la compañía en el mercado mexicano parece ser prometedora por las características específicas del mercado.

Los cuatro principales fabricantes mexicanos, quienes se encuentran integrados hacia delante, han dedicado la mayoría de su capacidad instalada al negocio de la conversión, relegando la producción de películas. Por otra parte, la mayoría de las plantas mexicanas no han experimentado procesos de actualización por lo cual, la tecnología con la que cuentan no es de punta, lo que ha llevado a que el 45% del consumo tenga que ser satisfecho a través de importaciones. El establecimiento la planta en México ha ampliado en 15.000 toneladas la producción de Biofilm, de estas, 10.000 se dirigirán a suplir la demanda mexicana y 5.000 la estadounidense, con lo cual se posiciona a la compañía como la cuarta más grande en América en cuanto a capacidad instalada se refiere.

Desempeño operacional y financiero

La rentabilidad generada por Biofilm está relacionada con el comportamiento de los costos de la materia prima, los cuales se caracterizan por su volatilidad, y por el tiempo necesario para trasladar dicho comportamiento al precio de venta. Los cambios en el costo de la materia prima no tienen un efecto inmediato en el precio de venta por lo cual, el margen de ganancia se ve negativamente afectado ante sus eventuales incrementos. La administración de la compañía estima que dicho traslado toma entre 4 a 6 meses para ser efectivo.

El año 2004 presentó importantes movimientos de orden macroeconómico global, que derivaron en un aumento del costo de la materia prima utilizada por Biofilm (polipropileno). En efecto, la economía mundial presentó tasas de crecimiento del orden de 4%, reflejadas en importantes incrementos de la demanda por polipropileno, la cual, ante menores incrementos de la oferta de propileno, resultaron en un significativo aumento de su costo, el cual presentó una tasa de crecimiento del 96% entre diciembre del 2003 y diciembre del 2004.

De la misma forma, las paradas programadas y no programadas de algunas plantas de propileno y el efecto que sobre los precios de la energía tiene el incremento de los precios del crudo y el gas, profundizaron aún más la diferencia entre la oferta de propileno y la demanda de polipropileno. De esta forma, a diciembre del 2004 el mercado norteamericano presentaba un costo de propileno igual al precio de venta de polipropileno. La consecuencia principal de estos eventos, fue el importante incremento de los precios de polipropileno que resultó en la inminente disminución del margen de contribución por kilogramo cuyo promedio pasó de US$ 1,08/kg en el 2003 a US$ 0,93/kg.

El primer trimestre del 2005 presentó una tendencia a la normalización de los precios del mercado, resultado de la normalización del precio del crudo y el gas y de la acumulación de inventarios como reacción al aumento de los precios observado el año anterior. De esta forma, la demanda por propileno empezó a disminuir, eliminando las presiones sobre la oferta y derivando en una caída del costo y una leve disminución del precio del polipropileno afectando de manera positiva su competitividad frente a productos sustitutos.

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La estrategia de la compañía sigue focalizándose en el mantenimiento de su participación en el mercado local sin descuidar su posicionamiento en el mercado internacional. No obstante, el año 2004 se presentó como uno de gran competencia en el mercado local producto de un aumento del nivel de importaciones provenientes, en su mayoría, de Ecuador y Perú. De esta forma, la participación de Biofilm en el mercado local descendió de 65,12% en el 2003 a 60% en diciembre del 2004, participación que se espera recuperar en el 2005. Por su parte, la participación de las ventas hacia el exterior dentro del total de ventas presentó una tendencia positiva, especialmente en mercados como el centroamericano, europeo y el caribe. Aún así, el 21% de ingresos por ventas aún proviene de exportaciones al mercado andino y 26% proviene de ventas a Norteamérica.

El comportamiento de los ingresos operacionales de la compañía, así como el del margen bruto, en los periodos 2003-2004 y marzo del 2005, revelan el alto grado de vulnerabilidad de Biofilm, ante imprevistos movimientos macroeconómicos.

A pesar de presentar un incremento en el volumen de ventas cercano al 17%, los ingresos operacionales de la compañía crecieron 10,7% (la menor tasa de crecimiento desde el año 2000), resultado del efecto de la apreciación del peso sobre las ventas al exterior. En efecto, la entrada en funcionamiento de la planta en México, se tradujo en un importante incremento de las ventas a ese país así como al mantenimiento de las ventas al exterior (Tabla 1); a pesar de ello, la apreciación del peso resultó en el deterioro de los términos de intercambio de las transacciones comerciales, conllevando menores ingresos por unidad exportada.

Tabla 1. Evolución volumen de ventas en toneladas (2001-Mar/05)

Fuente: Biofilm S. A.

Gráficas y Cálculos: BRC Investor Services S. A.

La conjunción del menor nivel de ingresos y el aumento del costo de materia prima, sumado al rezago con que este incremento es trasladado al precio de venta, se tradujo en un evidente deterioro de los márgenes de rentabilidad. Mientras que a diciembre del 2003 la utilidad bruta de la compañía ascendía a $ 64.454 millones y el margen bruto se

encontraba en 34%, un año después la utilidad bruta descendió a $ 59.152 millones y el margen bruto se redujo hasta alcanzar 28,2%. De la misma forma, la utilidad y el margen bruto de la compañía descendieron de $ 19.552 millones y 37,2% a $ 13.107 millones y 20% en el período marzo del 2004-marzo 2005.

El crecimiento alcanzado por los ingresos operacionales de la compañía en diciembre del 2004 y marzo del 2005 (10,6% y 24,5% respectivamente), no fueron suficientes para compensar el crecimiento del costo de ventas en los mismos períodos de tiempo (20,4% y 58,7% respectivamente).

Las proyecciones de la compañía señalan una lenta recuperación del margen bruto. La calificadora concuerda con este perspectiva, más aún, cuando la cadena petroquímica espera incrementos en el precio del polipropileno en el segundo semestre del año y cuando las cifras observadas hasta ahora, recogen los efectos de la tendencia alcista del costo de la materia prima, observada a finales del 2004. Consecuentemente, una adicional caída de los márgenes es esperada y por tanto una muy lenta recuperación luce como la perspectiva más acertada.

Los gastos operacionales, de administración y ventas, alcanzaron un crecimiento del 24,2% en el período diciembre del 2003-diciembre del 2004 y de 30,2% en el período marzo del 2004-marzo del 2005, explicados por la puesta en marcha de la planta en México y los gastos de ventas en que incurre la compañía para llevar a cabo sus ventas, especialmente en el exterior. Resultado de ello, el Ebitda de la compañía presentó un revés del 24,2% en el período diciembre del 2003-diciembre del 2004 y de 61,5% en el período marzo del 2004-marzo del 2005.

Las perspectivas acerca del Ebitda de la compañía contemplan los beneficios esperados de la puesta en marcha de la planta en México, pero también se relacionan directamente con el actual comportamiento del precio del petróleo y su efecto sobre el costo de ventas de la compañía vía costo de la materia prima. Desde este punto de vista, las mejoras esperadas en Ebitda no son significativas y de hecho se esperaría que el margen se mantuviera muy cerca de 16% en los años 2005 y 2006. La administración de la compañía, proyecta que la entrada en funcionamiento del TLC, tendrá un impacto negativo directo en su Ebitda que se espera sea compensado por un aumento de las ventas de especialidades y por una política de optimización de gastos.

Finalmente, para el año 2004 la utilidad neta de la compañía superó en 1,05 veces la obtenida en el año 2003, situándose en $ 20.212 millones. La recuperación de la utilidad de la compañía provino principalmente de los positivos resultados que sobre la deuda en dólares tuvo la revaluación del peso, exitosas operaciones de cobertura, importantes descuentos otorgados por proveedores de materia prima y la

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ingresos no operacionales. A pesar de ello, el resultado obtenido en marzo del 2005 fue menor en $ 6.954 millones a lo registrado un año atrás, y por tanto su margen neto se tornó negativo ubicándose en -3,9%.

Tabla 2. Evolución márgenes operativos (2000-Marzo/05)

Fuente: Biofilm

Flujo de caja

Como se dijo anteriormente, resultado de los eventos macroeconómicos y de mercado que caracterizaron el año 2004, el Ebitda de la compañía presentó una tendencia negativa que lo llevó a pasar de $ 42.232 millones en el 2003 a $ 32.788 millones en el 2004 y de $ 13.469 millones en marzo del 2004 a $ 5.189 millones en marzo del 2005.

La coyuntura enfrentada por la compañía a finales del año 2004 y principio del 2005, estuvo caracterizada por importantes requerimientos de capital de trabajo, provenientes en su mayoría de los plazos de pago otorgados a los clientes del exterior, más aún, en una coyuntura de apertura de una nueva planta y por tanto, de consecución y mantenimiento de clientes. El capital de trabajo también se vio negativamente afectado por el sistema de inventarios en consignación que requiere a la compañía alargar sus días de almacenamiento y por tanto, los días que el inventario permanece en la compañía, aumentan. Finalmente, a pesar de que el capital de trabajo, ha encontrado en los proveedores una importante fuente de recursos, ésta no fue suficiente para cubrir las necesidades, de manera que para diciembre del 2004, la compañía registró un uso de capital de trabajo por $ 17.599 millones y para marzo del 2005 este uso fue de $ 552 millones.

Producto de lo anterior, el flujo de caja operacional que para diciembre del 2003 registraba $ 50.079 millones, disminuyó su saldo a diciembre del 2004 a $ 35.164 millones y pasó de $ 19.366 millones en marzo del 2004 a $ 5.461 millones un año después.

A pesar de incurrir en importantes niveles de requerimientos de capital de trabajo, la generación interna de la compañía, medida en términos de su flujo de caja operacional para diciembre del 2004, logró ser levemente superior al Ebitda registrado, situándose en $ 35.164 millones. Es importante anotar que de acuerdo con estos resultados, la generación interna de la compañía, se encuentra en niveles bajos, comparado con el nivel de deuda adquirido por la compañía así como con la necesidad de apalancamiento requerido para

llevar a cabo la operación y el desarrollo de nuevos proyectos de inversión.

En efecto, una vez registrada la inversión en activos fi52.809.350os, que para el año 2004 ascendió a $ 113.898 millones y para marzo del 2005 se ubicaba en $ 8.007 millones, el flujo de caja libre operacional registró niveles negativos del orden de $ 78.733 millones y $ 2.546 millones respectivamente.

De frente a los resultados operacionales y con el objeto de apalancar la operación de la compañía y los proyectos en marcha, el flujo financiero de la compañía presentó un importante incremento al pasar de ser un uso por $ 30.434 millones en el 2003, a registrar ingresos de recursos por $ 72.364 millones, la mayoría provenientes de préstamos financieros otorgados a Biofilm por parte de instituciones financieras internacionales. Por su parte, a marzo del 2005, el flujo financiero registró egresos por $ 3.302 millones por concepto de intereses los cuales, no fueron cubiertos por el flujo de caja libre operacional (que se encontraba en déficit) ni por el incremento del endeudamiento financiero.

De esta forma, tanto para diciembre del 2004 como para marzo del 2005, la compañía registró importantes disminuciones en el saldo de su Disponible ($ 6.359 millones y $ 3.219 millones respectivamente), afectando negativamente sus indicadores de liquidez, los cuales, registraron niveles cercanos a los alcanzados tres años atrás.

Endeudamiento

A pesar de que el nivel de endeudamiento de la compañía, medido como Pasivos/(Activos-Valorizaciones), se mantuvo en los mismos niveles registrados en marzo del 2004, esto es 70%, esta cifra luce alta si se tiene en cuenta el desempeño de los indicadores de liquidez que presenta Biofilm y el incremento de la proporción de pasivos a corto plazo, la cual pasó de 22,6% en marzo del 2004 a casi 41% en diciembre de ese año y marzo del 2005.

Al igual que el año anterior, constituye una incertidumbre el hecho que la fuente de pago de la mayor parte del endeudamiento, resida en los resultados futuros de la inversión en México más aún, cuado la actual generación interna de la compañía, se encuentra en niveles tan bajos como los observados en los últimos períodos (Gráfica 3).

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Gráfica 3. Evolución indicadores de endeudamiento

2000-2005P ($ millones)

Fuente: Biofilm

El resultado final de la conjunción de los resultados operativos y de rentabilidad de Biofilm y el comportamiento de su endeudamiento financiero se ve reflejado en el comportamiento de las coberturas sobre el servicio de la deuda. En efecto, mientras que en diciembre del 2003 el Ebitda de la compañía representaba 4,05 veces los intereses de la misma, para diciembre del 2004 esta relación disminuyó a 3,89 veces, lo que es más, en marzo del 2005 la cifra registrada era 1,57 veces. De la misma forma, el cubrimiento del Ebitda sobre el pasivo financiero pasó de 29,7% en diciembre del 2003 a apenas 9,5% en marzo del 2005.

A pesar de ello, es necesario resaltar que gracias a la adecuada distribución de pagos con que fue contratada la deuda, la cobertura del flujo de caja operacional sobre el servicio de deuda se encuentra en niveles satisfactorios (1,65 veces), sin embargo, se debe tener en cuenta que este indicador no contempla la inversión realizada en capital productivo, con lo cual como se vio anteriormente, el flujo de caja libre operacional de la compañía se torna negativo.

Inversiones

A pesar de que la planta de México ha empezado operaciones recientemente, se espera que, producto del comportamiento de la demanda, norteamericana y mexicana principalmente, su capacidad instalada se encuentre casi copada para el año 2007.

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