UNIVERSIDAD AUTONOMA
METROPOLITANA
“EL MERCADO DE FUTUROS Y OPCIONES EN MÉXICO”
TESINA
QUE PARA OBTENER EL TITULO DE LICENCIADA EN LA CARRERA DE ECONOMIA
P R E S E N T A :
ARACELI MARTINEZ SALINAS
ASESOR DE TESINA: GUILLERMO MARTINEZ ATILANO
DEDICATORIA
A M I PADRE
Quien siempre estuvo al pendiente de mis estudios y que con tanto sacrificio pudo
darme una carrera, que hoy gracias a él, he logrado culminar, en donde quiera que estes
gracias.
A MI MADRE
Que siempre estas conmigo, en las buenas y en las malas apoyándome, gracias por
tus consejos.
A MIS HERMANOS
Por que de alguna manera, han influido para que yo terminara mi carrera.
A MI ASESOR DE TESINA
Por el tiempo permitido y dedicado para la realización de este trabajo, por su apoyo
en asesoramiento y aportación al tema.
Y a todos aquellos que de alguna forma, han estado presentes a lo largo de mi vida y
mi carrera, mil gracias.
INDICE
INTRODUCCION
CAP
.
I.
MERCADO DE FUTUROS Y OPCIONES Pags.
1.1.- LA CREACIóN DEL MERCADO DE FUTUROS Y OPCIONES ... 2
1.1.1 .- Etapas ... 3
I . 1.2.- ¿Qué son las operaciones de Futuros? ... 4
1.2.- LOS CONTRATOS ADELANTADOS Y FUTUROS ... 5
1.2.1 .- Especulación de contratos adelantados de divisas ... 5
I.2.2.- Contratos adelantados de tasas de interés ... 6
1.2.3.- Especulación con contratos adelantados de tasas de interés ... 7
I.2.4.- Contratos de Futuros ... 7
1.3.- LQUÉ SON LAS OPERACIONES SOBRE EL TIPO DE CAMBIO? ... 8
1.4.- FUTUROS DEL PESO EN CHICAGO ... 10
1.5.- DETERMINACIóN DEL PRECIO DE FUTUROS Y LAS OPCIONES ... 1 1 BIBLIOGRAFIA ... 13
CAP
.
I1.
OPERACIONES DE LOS DERIVADOS FINANCIEROS 11.1.- LOS DERIVADOS FINANCIEROS ... 1511.2.- LA CAMARA MEXICANA DE COMPENSACIóN Y LIQUIDACIóN .. 16
11.2.1 .- ¿Cómo funciona la Cámara de Compensación y Liquidación? .... 17
11.3.- LA APLICACION DE LOS FUTUROS Y LAS OPCIONES ... 19
11.4.- L I Q U I D A C I ~ N DE UNA POSICIÓN DE FUTUROS ... 20
II s . - COMO OPERAN LOS FUTUROS DE TASAS DE INTE&S ... 21
I1 . 6.- LA OPERACIóN DE LOS FUTUROS SOBRE DIVISAS ... 22
BIBLIOGRAFIA ... 23
CAP
.
I11.
LA COBERTURA EN EL MERCADO DE OPCIONES Y FUTUROS 111.1.- FUTUROS SOBRE TNDICES ACCIONARIOS ... 25111 . 2.- COBERTURA, ESPECULACI~N Y ARBITRAJE ... 25
111 . 3.- COMO FUNCIONA EL SISTEMA MEXDER-ASIGNA ... 28
I11 . 4.- GENERALIDADES DEL CONTRATO DE OPCIONES ... 30
111 . 4.1 .- Liquidación de una posición de opciones ... 31
111 . 5.- OPERACIONES EN LA BMV INDICE MÉXICO ... 32
111.6.- VALUACIÓN DEL MODELO BLACK AND SCHOLES PARA DERIVADOS QUE COTIZAN EN LA BOLSA MEXICANA DE VALORES ... 33
BIBLIOGRAFIA ... 38
CONCLUSIONES ... 39
INTRODUCCION
A lo largo de la historia se han utilizado algunas formas las cuales han hecho más
fácil las transacciones en el mercado sobre todo en el área financiera o más específicamente
en el mercado financiero, ya que a través de los proyectos presentados se han creado
algunos derivados de los cuales tratare en el desarrollo de la tesina.
El tema que presento y que muy concretamente desarrollare en el mercado de
derivados específicamente es el de mercado de futuros y opciones los cuales de manera
personal fueron de mi interés.
Hablare de la creación de estos mercados así como de su evolución ya que estos
han ido cobrando un auge bastante amplio. Existen algunas reglas o etapas por las que
deben pasar ya que se han establecido para que estos operen de manera normal y si se llega
a dar algún desequilibrio dentro de estos por cuestiones que después a través de algunos
agentes llegan a afectar estos mercados se puedan respaldar en este caso a través de un
mecanismo que regula estos mercados como lo es la Cámara de Compensación y
Liquidación que funciona como contraparte de estos.
Explicare brevemente algunos aspectos y funciones que tienen los especuladores y
quienes son ellos, también sobre el papel de los jugadores el tipo de operaciones sobre la
tasa de interés, sobre las divisas, y junto con ellas las especulaciones que se dan, por otro
lado los derivados que cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores Indice México el
funcionamiento del sistema Mexder-Asigna, también sobre la cobertura y el arbitraje
finalmente describiré como se lleva a cabo una valuación con el modelo de Black and
CAPITULO
I
1.1. L A CREAClÓN DEL MERCADO DE FUTUROS Y OPCIONES
L a historia de l a creación del mercado de Futuros se remonta a mitad del siglo XIX
en Chicago. cuando esta ciudad no era más que 1111 modesto establecimiento a orillas del lago
Michigan. Pasado el tiempo se convirtió en el centro de comercio de granos de los Estados
Unidos, y comenzó la compra y venta de grano en mercados organizados en Chicago, los
envíos eran realizados a través de los puertos de San Lorenzo hacia la Costa Este de los
Estados Unidos, Europa Y Latinoamérica. Tiempo después se fundo l a Chicago Board of
Trade, y el C'llicago I'rodLIce I:xchange con objeto de servir conlo puente de productores y
consumidores de productos agropecuarios especialmente los cereales.
DespuGs fue I l a n m l o Chicago Mercantile Exchange especificamente para productos
agrícolas perecederos. De a q u í que los filturos operaron con subyacentes agropecuarios hasta
alrededor de 1972 mientras que otros futuros empiezan a operar en otras bolsas con
instrumentos distintos como divisas, títulos de crédito e intangibles como el eurodólar y los
indices accionarios.
Ahora bien en las opciones sus orígenes se remontan al siglo XVII. cuando en
Holanda se operaban para comercializar tulipanes , pero se vio interrumpida su operación en
distintas partes del mundo . e n 1800, Russell Sage creó un esquema que llamo "Conversions
(Calls) y Re\ c m Con\,ersions (puts), Ya en el siglo XX se buscaron varias vias. I~asta que en
abril de 1973 cuando se C I Y ~ el Chicago Board options Exchange (Que es subsidiaria del
Chicago Board of Trade) 1 "la opción fungible" por lo cual trae un desarrollo transparente y
amplio de un mercado secundario, y desde entonces han ido ganando terreno y popularidad ya
que existen bolsas de opciones en el mundo.
La creación del mercado de opciones J futuros fue L I ~ propósito de la bolsa de
valores que h a estado llevando a cabo, a lo largo de los idtimos aíios y que ha suspendido y
puesto en marcha varias veces.
Algunos
factores que se han considerado son la baja operatividad del mercado,consideraciones fiscales que han hecho que un mercado spot y a futuro sobre el dólar se
suspendiera c n la +oca d e l o s setentas y que además en junio de 1987 se suspendieran las
operaciones a futuro sobre acciones y petrobonos.
Pero posteriormente ya en 1985 en el mes de abril se reiniciaron las operaciones
Del mercado spot de divisas y se planteó que después se realizarían las del mercado a futuro
sobre el dólav.
AI principio cuancio se iniciaron las operaciones de estos mercados l a Internacional
Finance Corporation (IFC) estableció una serie de requisitos los cuales fLLerou cubiertos por el
mercado de Valores Mexicano.
Algunos
de los requisitos fueron que la tasa de rotación fuera del 25'/o
o más en lostres años anteriores a lo establecido con un grado de capitalización mayor a
30
mil nlillonesde dólares y ;I una tasa de capitalización del mercado con relación al PIR creciente en los
idtimos tres allos.
Tomando el caso dc México, el valor de capitalización fue de cuatro veces m á s
superior al mínimo y s u participación en el PIB fue de 10 Yó en 1987 y paso ;I 56% en 1993,
en tanto que
l a
tasa de rotación que se estableció fue de 58.8%.Las etapas del mercado de futuros como lo explica Bernardo González Aréchiga del
mercado de ol'ciones y futuros son:
1 . 1 . I . Etapas
l.-Futuros sobre dólar
2.- Contrato ;I futuro sobrc el índice de precios y cotizaciones de la Bolsa Mexicana de Valores.
1.- Se contemplan las operaciones de futuros sobre el dólar que se llevan a cabo en el piso de
remates del tnercado de títulos de deuda de la bolsa, este se negocia físicamentc junto con el
mercado spot del tipo de cambio y su liquidacith estará a cargo de l a Cámara Mexicana de
Compensacitin y Liquidacih que esta a su vez estará actuando como contraparte de las
transacciones y como entidad liquidadora y compensadora.
2.- En la etapa que sigue se contempla agregar el contrato a filturo sobre el índice de precios y Cotizaciones de la Bolsa. Aquí el contrato opera en el mercado de capitales. en la que
actualmente se negocian títulos opcionales llamados (warrants).
3.- En esta etapa ya se lleva la negociación de las opciones sobre acciones individuales e
indices accionarios y de futlu‘os sobre tasas de interés.
I. I .2. ¿Qué son las operaciones de Futuros?
Las operaciones de futuros l a podremos entender con un ejemplo: Supongamos que
“cuando un agricultor, industrial, o cualquier otro negociante compra o vende mercancías,
normalmente desea especificar no sólo el precio, la cantidad y la calidad, sino que también la
fecha de entrega, consideremos una transacción hipotética de maíz convenida entre un
agricultor y ut1 fabricante de piensos. Al proceder a la siembra en l a época oportuna, el
agricultor sabe que cdtivar l a soja que tendrá a la venta en el próximo otoíio le costará, 5.80
dólares por bushel. El fabricante de piensos sabe que por aquella época también necesitará
cierta cantidad de so-ja para preparar los piensos que vende a sus clientes. Si el vendedor y el
comprador sc pusieran de acuerdo en cuanto al precio normal de la sqja e11 l a época de recolección. podrían establccer un convenio en el que el agricultor se conqwomete a entregar al fabricante. en una fecha fijada dentro del nies de Septiembre, cierta partida de soja al
precio digamos de 6.20 dólares el bushel. Con este convenio ambos se verán libres de
inquietudes c o n respecto al precio y esto les permitirá concentrarse de un modo total en otros
aspectos de su traba.jo”’.( t s ~ ~ t . c o m / f ~ ~ t u r o s / g r a t c ~ ~ ~ ~ ~ t t l u . o s . ~ ~ t m ) .
1.2.
LOS
CONTRATOSA D E L A N T A D O S Y
FUTUROSLos contratos adelantados son aquellos que se comercian en bolsa ya que son
instrumentos tinancieros de los m á s revolucionarios y de mayor aceptación. los cuales se explicaran m i s adelante.
1.2. I . Especulación con contratos adelantados de divisas
Sabemos que la especulación es definida como asumir el riesgo explícitamente con el
objetivo de obtener una ganancia incierta, por ejemplo en los casos anteriores "las compaíiías
habrían especulado si hubieran comprado contratos adelantados de libras esterlinas a 30 días.
sin tener una p o s i c i h al contado subyacente (las cuentas por pagar y las cuentas por cobrar),
y el banco clue vendió el contrato adelantado en libras esterlinas a 30 días 4; compro el
contrato adelantado en d6lares canadienses a 60 días, habría especulado si no hubiera compensado o cubierto S L I posición, mediante l a compra de un contrato adelantado de libras a
30 días y l a \,enta de un contrato adelantado de dólares canadienses a 60 días"' (Mansell.
P.269)
Aunque a los especuladores se les conoce como influencias perjudiciales en los
mercados ellos tienen funciones distintas en los mercados ya que primero asumen riesgos,
mientras que los administt~adores de riesgos intentan disminuirlos, y así los especuladores al
asumir riesgos permiten que haya Luna mejor distribución de recursos.
En segundo lugar es clue los especuladores van a propiciar liquidez en los mercados
como sabemos un instlunento liquido es aquel cuya compra o venta puede efectuarse con
rapidez, en grandes cantitlacks y sin producir mo\imientos importantes en SLI precio. Por lo
1.2.2. Contratos adelantados de tasas de interés
Estos acuerdos adclantados de tasas de interés. O bien conocidos como Forward rate
agreements (1,’RAS). son instrumentos que apenas se diseñaron. y se utilizan para cubrir
riesgos de movimientos no anticipados de tasas de inter& internacionales y para especular son
menos frecuentes. Por lo que los FRAS contrastan con los contratos adelantados de divisas,
los cuales se han comerciado con un volumen de transacciones mayor a l de los futuros de
divisas.
Los I;RAS se negocian de manera extrabursátil en el mercado inter\mlcario. Se sabe
que los primeros FRAS se ofrecieron sobre instrumentos denominados en dólares
estadounidenses y aparecieron en Londres en 1983.E1 mercado creció y a finales de I985 el
volumen de operacicin mensual alcanzó 7000 millones de USD del principal nocional. Ahora
los FRAS se ofrecen en Nueva York y tienen una amplia aceptación entre las instituciones
de alta calidad crediticia.
A dilkrencia de Ins contratos adelantados en divisas, que tiene la función de ser
entregados en una fecha futura. Los FRAS son contratos de compensación en efectivo. Ya que
exige que l a s partes cstablexan una tasa de interis de referencia, la tasa de inter& pactada, y
un principal nocional. Por e.jemp10, I‘ la tasa de interés de referencia puede ser l a LIBOR a 6
meses, la tasa de interés pactada, de S%, y el principal nocional, de 100 millones USD. En
una fecha futura especifica -\‘.g, 1111 aha- si la LIBOR a 6 meses, esta por encima del 8% una
de las partes paga la diferencia a la otra, y por ende si a l cabo del año, la LIBOR a 6 meses
esta a
lo%,
l a parte que desea cubrirse contra el descenso de la LIBOR a 6 meses paga a laparte que deseaba cubrirse del aumento de la LIBOR a 6 meses, 2% sobre los 1 O0 millones de
USD, o un millón de USD e11 efectivo”’.
Cuantlo una o p e r a c i h se liquida en su fecha de vencimiento se le llama compensación en efectivo, continuando con el nlisnlo principio, si la LIBOR esta a sólo Soh. la parte que
deseaba cubrirse contra u n aumento en la LIBOR a 6 meses paga a la partc que deseaba
cubrirse contra un descenso en la LIBOR 3% sobre 100 millones USD, o 1.5 millones USD
en efectivo.
1.2.3. Especulación con contratos adelantados de tasas de interés
Supongamos que x empresa realizara 1111 FRA sin tener una posición subyacente de efectivo (el proyecto de emitir papel comercial). estaría asumiendo un riesgo a cambio de una posible ganancia, es decir estaría especulando. Y lo mismo se aplica al banco, si este careciera
de una posicitin que conlpensara SLI riesgo.
Y
por lo tanto decimos que el papel que asunlenlos especuladores en el nwcado de FRAS es asumir riesgos y por ende contribuir a una
mayor liquidez del mercado 4 a que haya una buena distribución de recursos.
1.2.4. Contratos de Futuros
Un colltrato de futuros es un contrato adelantado que se negocia en bolsa o mercado
organizado, q11e obliga a las partes contratantes a comprar o vender u n nimero de bienes o
valores en u n a fecha futura. pero con 1111 precio establecido de antemano.
Por l o cual el contrato de futuros es un instrumento actual, versBti1 y tiene luna mayor
aceptación e11 este siglo. l;I1 Mkxico, las empresas agroindustriales más desarrolladas utilizan
f h r o s para cubrir sus expo~taciones de café, .jugo de naranja y granos. Alpmas empresas
mineras t a m b i h recurren a contratos futuros. Todas estas con el fin de cubrirse contra las
condiciones \lolátiles de los mercados internacionales de crédito, y algunos individuos
mexicanos desde su inicio han cotnenzado a especular.
En 1085 Banamex 1, poco después, Banca Cremi y Banca Serfin. inauguraron
divisiones para el manejo de futuros en las bolsas de los Estados Unidos y Londres en la
actualidad los bancos han iniciado operaciones de corretaje.
Tanto empresas co~no bancos e individuos están negociando contratos de futuros sobre
una amplia kariedad de mcrcancías y finanzas. y que estas transacciones se hacen con fines
de futuros (canalizadas a l a bolsa por vía telefónica y se transmiten a los operadores en los
pisos de remates mediante mensajeros o seiíales manuales), es operada por corredores,
quienes r e c u l x n a los mcrcados de futuros en Chicago o Nueva York. Los rasgos de los
futuros tienen una razón de ser: promover S U bursatilidad.
1.3. LQUÉ SON LAS OPERACIONES DE FUTUROS SOBRE EL TIPO DE
CAMBIO?
Primeramente la Asociación Mexicana de Intermediarios Bursátiles propuso una
estructura en la operación del mercado de fLlturos sobre el dólar de los Estados Unidos.
*El valor de contrato fire de 20 mil dólares.
*Liquidación en especie, que implica l a entrega física de dólares estadounidenses
al vencimiento.
*Se dio una PlIJa de 0.0005 nuevos pesos por dólar y una puja por contrato de
N$ 1 0 . 0
*Los meses de vencimiento de los contratos fueron en Marzo, Junio, Septiembre
y Dicicmbre.
*Los días de \,encinliento son el cuarto miércoles del mes correspondiente y
e l
Último día de negociación será el lunes innlediato anterior a l de SLI fecha cle
vencinliento.
*El horario de operación es de 7:30 a 13:30. *Liquidación de márgenes: 24 horas.
*Precio de liquidación: precio ponderado de los idtimos cinco minutos de
operación.
Gon;l:ílez Aréchiga nos dice que el contrato del mercado mexicano difiere del contrato
del Chicago Mercantil Exchange en algunos aspectos básicos, una de las cuestiones con las
que este mercado opera es atender las necesidades de los participantes con menores de los que
operan normalmente en el mercado estadounidense.
Y para reducir los efectos principalmente del mercado del dólar a futuro sobre los
mercados spot se establecerin limites a las posiciones netas de los intermediarios y sus
clientes. Los limites que se establecen son los siguientes:
Las posiciones nctas en los vencimientos que se establezcan no deberrín
exceder de mil contratos cortos o largos.
0 El límite fue de 800 contratos para cuentas de participantes no financieros.
Cuando la posici6n neta este rebasando el 80% del límite de mil contratos se deberá
r e ~ c l a r para que se supervise de manera especial, los lineamientos de control de
riesgos y las estrategias de cobertura.
Tres semanas antes del vencimiento de un contrato ya que el limite del contrato
m i s inmediato es de 500 contratos.
0 Una senlana antes del vencimiento éI limite no excederá de 350 contratos.
Con respecto a los márgenes que se establecieron para el contrato a futuro del dólar
estos fueron de
N$30,000
por contrato de 20.000 USD. que corresponde a una fluctuacióndiaria del 15°/o del tipo de catnbio que cubre el 0894 de las variaciones correspondientes a l a
volatilidad observada en ese a h .
En cuanto a los márgenes que se dieron para posiciones combinadas de compra y de
venta en diferentes fechas de vencimiento (spreads) se sujetaron a 1111 margen de
N$5,000
por contrato. o sea N$IO,OOO por la posición. Estas operaciones de los futuros sobre el dólar
1.3. FUTUROS DEL PESO EN CHICAGO
-
Uno de los mercados m i s importantes en el mundo que opera en los Contratos ;I f ~ ~ t u r o sobreel peso mexicano es el Chicago Mercantil Exchange (CME) el cual realiza operaciones a
f h r o sobre monedas, tasas de interés e indices bursátiles.
-
Estos contratos contribuyeron a que se tuviera confia~lza en l a economia mexicana y sediera un adecuado manejo de riesgos a los inversionistas.
- Una de las diferencias que se tienen en los contratos a futuro sobre el dólar es clue opera en
l a bolsa Mexicana de Valores. >' el contrato del C M E tiene un valor tres ~ ' e c c s mayor y la
fecha de vencimiento es u n l l sc~nana antes a la cle
l a
BILIV.- Los
contratos que se realioron sobre el peso mexicano tuvieron un valor de 500 mil nuevospesos y su liqllidación fue con una puja del 0.000025 dólares por peso y una puja por contrato
de 12.5 d ó l a ~ w .
- Los meses en que se negociaron fueron Marzo. Junio y Septiembre y el idtimo día de
negociación fue el tercer lunes de cada mes.
- Estas operaciones se reali~aron con frecuencia en el Chicago Mercantil Exchange en 1985.
- Pero d u ~ m t e el periodo de gobierno de Miguel de l a Madrid el Banco de México prohibió transferencias de pesos por monedas extranjeras. y cancelo la posibilidad de ofrece^. entregas
físicas de pesos mexicanos a los inversionistas
- Se dio L I serie de ncgociaciones entre ~ el Banxico y la CME y se eliminaron las
restricciones a fin de que hllbiera u11 mejor desarrollo del mercado de futuros del peso e n el
exterior.
1.5. DETERMINACI6N DEL PRECIO DE FUTUROS Y LAS OPCIONES
Los prccios de los futuros se determinan a través de un debate abierto en la bolsa
donde se negocia el contrato. Los precios de los contratos a plazo son cotizados por un banco
en forma de precios de compra y venta.
Ahora bien para la determinación del precio de las opciones se han establecido seis
reglas que de manera general explicare.
El primer factor es el valor intrínseco de la acción subyacente. esto es cuanto mayor
sea su valos mayor seri el precio de l a opción de compra suscrita sobre ese título.
El segundo es el psecio del ejercicio. Cuanto más bajo sea el precio de e-jercicio (E)
mayor será el precio de l a opci6n de compra ( c ). puesto que existirá una mayor probabilidad
de que el precio de mercado de l a acción acabe superando al de ejercicio, ocurriendo justo lo
contrario en cI caso de las opciones de venta.
El tesccro es la volatilidad del mercado o del titulo en cuestión. La magnitud de las
oscilaciones diarias del precio del título subyacente influye directamente en el tatnalio del
precio de la opción de compra o de venta de tal manera que a mayor riesgo mayor precio y
viceversa.
El cuarto factor es el tiempo de vida de la opción. El precio incluye un elemento
temporal, que tiende a decrecer a l aproximarse l a fecha de expiración del contrato de l a
opción, o sea cuanto menos le quede de vida a l a opción, menor será su valor, puesto que
menos probabilidades tiene cl precio de mercado de superar a l de ejercicio. Por lo que 1111
inversor pref’esirá no e.jerccl. una opción de compra antes de l a fecha tie e.cpiraci6n del contrato, debido a que incluso, si el precio de mercado supera a l precio de ejercicio aun hay
El quinto factor es el tipo de interés sin riesgo . El valor de la opción dependerá de la
tasa de descuento que se aplica en el mercado financiero a las inversiones financieras libres de
riesgo esto se debe porque al combinar l a emisión de opciones de compra sobre acciones con l a tenencia de las propias acciones es posible eliminar totalmente el riesgo de la inversión.
Como sexto y ultimo factor los dividendos. Estos son repartidos 1201. l a acción
subyacente también afectan a l valor de l a opción, pues cuanto mayores sean estos 1119s bajo será el coste de l a opción de compra, puesto que se supone que al repartirse los dividendos el
precio de mercado de l a acción descenderá, o 110 subirá tanto colno debiera, io que puede
retraer a los posibles adquirientes de las opciones de compra.
BIBLIOGRAFIA
0 CARDENAS LOURDES. EJECUTIVOS EN FINANZAS. “La Creación del
Mercado de Opciones y Futuros” Mayo 1995.
0 MANSELL CAI ARINA. LAS NUEVAS FINANZAS EN MEXICO. “Contratos
Adelantados y Futuros”.
0 RIVEROL NAVA EDUARDO. FINANZAS. “Los Derivados Financieros”.
Marzo 1999.
0 TRADING SYSTEMS Y TECHNIQUES, Servicio de Información y
CAPITLJLO
I11 1 . 1 . LOS DERIVADOS FINANCIEROS
Los f'actores que dieron origen a los nuevos mercados conlo se planteo en éI capitulo
anterior o los clenominados derivados financieros h a n tenido auge en estos idtimos aíios ya
que los mercados financieros h a n alcanzado un nivel que h a afectado a los mercados
desarrollados y esto a su vez ha creado una gran incertidumbre en los resultados de los
proyectos tanto de inversión como de financiamiento por lo que se han buscado nuevas
estructuras p;wa neutralizar la incertidumbre.
Por l o que en el mLmtlo de las finanzas la administración de los riesgos esta cobrando
mas fuerza y con ello los instrumentos derivados especialmente los contratos de futuros y
opciones que se operan e n la bolsa. México inicio las operaciones con estos contratos
organizados bajo el sistetna Mex Der (como la Bolsa) Asigna ( C o m o . su Cámara de
Compensacidn).
Estos contratos se elaboran a l a medida de las necesidades del participante, por lo que
las partes in\,olucradas acuerdan l a cantidad y la calidad del bien, el plazo, el lugar de entrega
y l a forma d e liquidaciim de estos se e ~ ~ c ~ ~ e n t r a t l estandarizados y los contratos sobre
mercancías t' instrumentos son uniformes y no negociables en lo que se refiere al tamaiio del
contrato cuando ya se a elegido un tipo de contrato l a imica variable negociable en este
contrato va a ser el precio.
Por lo que e n los tPm1inos en que se establece el contrato estandarizado. El
subyacente (su calidad y condiciones de entrega) el volumen (son indivisibles), la liquidación (el plazo, procedimiento y tkrminos de pago). El precio es l a <mica variable que se f i j a vía
negociación en bolsa. No permiten ni SLI cancelación ni exigir las obligaciones
anticipadamente, sólo operan en bolsas (No existen over the counter).
11.2. L A C A M A R A M E X I C A N A DE C O M P E N S A C I ~ N Y L I Q ~ I I D A C I ~ N
IJNA
ENTIDAD 1,IQUIDADORA DEL MERCADO DE FUTUROSDe a cuerdo a las tres etapas en las que opero el mercado de futuros la Cámara de
Compensacicin y Liquidacicin es l a entidad que actuara como liquidadora en cada una de las
transacciones . Por lo que se puede decir que la (CMCL ) se convierte en contraparte de cada
uno de los jugadores como l o mencionamos anteriormente o bien actila como "compradora
de los vendedores y \,endedora de los compradores". Así lo afirmo Gerardo Flores Deuchler ,
director general de S.D. Intlc\.al.
Por lo que al actuar conlo contraparte en las operaciones se eliminan los riesgos de
los participantes del mercado. Ya que l a cámara esta capitalizada y cuenta con reglas
operativas para mantcner cl control del mercado.
Esta C ' h a r a se estableció como un requisito adicional de l a International Finance
Corparation. quien la recomendó para las operaciones del mercado de futuros.
Esta Crimara de Compensación cuenta con un Fondo de Compensación que se integra
por las contribuciones que hacen en efectivo cada miembro equivalentes al 12% de la
par6cipación total.
L a ('MCL Funciona como subsidiaria de S.D. Indeval (Institución para el Depósito de
Valores) actila de manera similar a l a Options Clearing Corporation (OCC), Que figura entre
las mejores del mundo.
La O('C cuenta con infraestructura n l u y avanzada en sistemas elect115nicos pero
también cuellta con sistenlas prudenciales de riehgo que se han aprobado. Por I o q11e la Bolsa Mexicana de Valores Escogió el Mercado de Opciones de París (Monep). como el modelo
para establecer l a Bolsa de Futuros de México.
11.2.1. ¿,Cómo funciona la Cámara Mexicana de Compensación y Liquidación?
Para las operaciones de la CMCL se instalaron en el sistema electrónico Intracs 400, los cuales funcionan en base a un algoritmo p~udencial de control de riesgos denominado
Theorical Intermarket Margining System (TIMS), los cuales a diario delinean escenarios
posibles para cada uno de los portafolios y de las posiciones de los intermediarios.
Darelnos un e.jemplo tie como opera l a CMCL.
L <
Supongamos que llegan un comprador y 1111 vendedor en el piso de la Bolsa de
Futuros, uno compra un contrato de 10 mil dólares a alguien que le vende un contrato por ese
mismo monto. Como contraparte de la operación, la CMCL no pedirá a ninguno de ellos que
en ese momento pongan los 1 O mil dólares, pero si requerirá a ambos un depósito o margen de
maniobra”’.( E.F. 1995.P.33).
Por lo que este margen explica el monto para cubrir la diferencia que puede haber en
el precio del contrato de 1111 día a otro o mejor dicho la volatilidad.
En el mercado de futuros del dólar el tipo de cambio ha tenido una fluctuación del
15% que implica un margen de 1111 nuevo peso por cada dólar del contrato.
Estos contratos en el Inercado de futuros son estandarizados y cada L I ~ O equivale a 10
mil dólares por lo que sí alguien quiere comprar 15 mil dólares deberá adquirir dos contratos a
pagar a la CMCL un margen para cada uno de estos.
Las aportaciones de los márgenes permiten que la Cámara cuente con u n respaldo para
las fluctuaciones bruscas clel mercado y tambidn a su vez liquidar los contratos en caso de
que una de las dos partes incumpla con los compromisos adquiridos. Por lo clue l a CMCL
pide a cada .ju?ador conlo reqllisito la capitalización de cada uno de los intermediarios , que tengan ciertas maneras de poder controlar sus exposiciones al riesgo. que hahrá cuentas con un banco liquictador J‘ que cuente con líneas de crédito entre otros requisitos.
Por l o que la función de la CMCL es romper el vinculo entre el comprador y el
vendedor de u n contrato a f u t ~ ~ r o , quedando conlo comprador legal frente a cada L,endedor y a la viceversa, como vendedor legal ante cada comprador. y así los compradores y vendedores de contratos no tienen que preocuparse sobre el riesgo crediticio de su contraparte, ya que
legalmente. l a parte contraria es siempre l a Cámara de Compensación y Liquidación.
11.2.2. La Importancia de los jugadores
Existen dos tipos de jugadores en el mercado de filturos por u n lado están los
importadores y exportadores y por el otro se encuentran los especuladores.
En el caso primero están aquellos empresarios que requieren fondos en dhlares o pesos
mexicanos para pagar facturas de importación o exportación de productos. Si se fija un
precio del dólar en el mercado de futuros tendrán posibilidades de planear su operación. tanto
inversiones y movimiento de capital en un tiempo determinado.
Cuando buscan cobertura a largo plazo normalmente este grupo de .jugadores inicia
los contratos en el mercado de futuros. Los otros jugadores son los especuladores que van a
utilizar los contratos establecidos por los importadores y exportadores para cumplir con las
expectativas aunque el tipo de cambio suba o baje. Se les llama así "especulado~.es" porque
ellos no necesitan, y 110 v u 1 a necesitar al final del día dólares, n i pesos. p o r q ~ ~ e sólo les interesa el diferencial entre su apuesta inicial y el valor del producto al final de l a jornada.
"Al observar el movimiento de un contrato de tres meses. se ve que conforme
transcurren los días el nilmero de contratos a partir del inicial empieza a subir. por que entran los especuladores. pero conforme se acerca su vencimiento, estos idtimos cierran posiciones y
se salen del - j ~ ~ e g o , d e manera que al final siempre quedan los primeros jugadores, es decir los
11.3. LA APLICACIóN DE LOS FUTUROS Y LAS OPClONES
AunclLle estos mercados atraen grandes cantidades de capital especialmente
especulativo dado que se da u n nivel de apalancamiento. que asume el control del subyacente
con sólo una porción de su valor total, por lo que l a razón de ser de los flIturos es permitir la
cobertura, ya que gran parte de los recursos se destinan a operaciones de cobertura.
“ Esta cobertura se logra al compensar en el mercado de futuros los riesgos presentes que se asumen en los mercados de físicos, en t@rminos generales se asume en el mercado de
fllturos una posición opuesta a l a que posee en físicos (posición primaria)””.( Riveroll. 1999.
P.50).
Por qjemplo si se posee u n inventario en físicos, se toma una posición corta en fllturos,
si ambos precios bajan. se pierden en l a p o s i c i h de físicos y se gana en l a de futuros pero si
ambos precios suben se gana en la posición de físicos pero se pierde en la de futuros.
Si se requiere 1111 in\,entario en físicos, se toma una posición larga en futuros. si ambos
precios suben, se pierde e n la posición de físicos y se gana en l a de fllturos. si ambos precios bajan se gana en l a de físicos y se pierde en l a de futuros. Enseguida explicare como operan
los firturos sobre las t a s a s de interés.
AI igual que en el mercado de futuros las aplicaciones de las opciones son muy similares
aunque el apalancamiento en estas es diferente J’ se manejan cuatro posiciones básicas que a
continuación se mencionan:
0 Largos Call: en este caso la pérdida máxima esta limitada al premio pagado si el nlercado
baja y la utilidad esta abierta si el mercado sube.
o Largos Put: es la pérdida máxima que también esta limitada al premio pagado si el mercado sube y la utilidad esta abierta si el mercado baja.
0 Cortos Call: l a utilidad máxima también esta limitada al premio cobrado si el mercado baja
(no se ejerce la opción) pero la pérdida esta abierta si el mercado sube ya q ~ l e ejercerán la opción.
0 Cortos Put: la utilidad mixima está limitada al premio cobrado si el mercado sube (no
habrá ejercicio) pero la pkrdida esta abierta si el mercado baja ya que habrá ejercicio.
Por l o que nos eucontl'amos ante dos posibilidades de compra: una segl1.a (largos call)
y una con riesgo (cortos put) y dos de venta, la segura (largos put) y l a de riesgo (cortos call).
Por e.jomplo si se posee 1111 inventario e11 físicos, se toma una p o s i c i h larga puts
(ocasionalmcnte una corta c a l l ) de tal suerte que si el mercado ba.ja se pierde en la posición de físicos que se ve compensada con l a utilidad abierta en las opciones.
Si requerimos adquirir un activo en físicos, se toma una posicicin larga call
(ocasionalmente con cortos puts) si el mercado sube se pierde en la posicicill clc f'ísicos (al
incrernentarsc el precio de adquisición) que se compensa con l a utilidad abierta de las
opciones.
11.4. L I Q U I I I A C I ~ N DE U N A P O S I C I ~ N DE FUTUROS
Otra es que antes del vencimiento debe encontrar un substituto en el mercado
11.5. COMO OPERAN LOS FUTUROS DE TASAS DE I N T E R É S
El significado de tasa de interés, es el precio de los recursos prestables. q t ~ e reprcsenta la tasa de r e p g o que un acreditado esta dispuesto a cubrir durante un periodo determinado para utilizar los recursos de un tercero, o sea l a tasa de retorno que desea obtener 1111 acreditante por permitir el uso de sus recursos durante un período. y el acreditado tiende a
estar expuesto al riesgo de que las tasas de interés se incrementen y el aclulitante de qlle disminuyan.
LCónto se puede obtener la cobertura?. Para esto se disefiaron contratos d e filturos
cuyo subyacente es e1 título deuda “ f u n d a m e n t a l n ~ e ~ ~ t e el gubernalnental” quc cambia de
precio en virtud de las flucttlaciones que se va11 dando en las tasas de interés llámese Bonos
(para el largo plazo) y pagaris (para el corto plazo).
Esta cobertura se da en el primer caso (posesión de inventario) a l i r cortos futuros, ya
que una disnlinucicin en p‘ecio del inventario se compensa con la utilidad en ftltrwos en la cual
su cotización disminuye.
En
otro caso es que también (necesidad de compra) al ir largosfuturos, ya clue un incremento en costo se compensa con l a utilidad en futuros cuya cotización también se illcrementari
11.6. LA OPERACIÓN DE LOS FUTUROS SOBRE DIVISAS
En estas operaciones l a exposición al riesgo se da en términos de la fluctuación
del precio de una divisa en términos de otra. Para llevar a cabo l a cobertura se diseíiaron contratos cu? o subyacente es una determinada divisa.
Para q t ~ c esta cobertura exista debe asumir u n a posición de futuros qw le pcrmita
obtener utilidades cuando la d i \ isa de consumo :,c encarece, por ejemplo en cI C ; ~ S O mcsicano
es una posicicin larga en USc'y. (o corta pesos). dado que se desea obtener LJSCy, a cambio de entregar los pesos.
Por l o clue 1111 exportador se expone a la disminución en precio de al d i \ isa c l ~ e recibe de la comercialización de sus productos, y obtendría menos dinero del que gasta en su país de
origen y que C I I l a mayoría de los casos no puede compensarlos dado que incurre en dichos
gastos antes de poder comercializar sus productos.
En este caso l a cobertura deberá asumir una posición en f't~turos C ~ L I C ' le produzca utilidades cuando la divisa producida ba-ja de precio, en el caso mexicano es una posición corta en USC'J.. (o larga en pesos), dado que se desea entregar USCy. A cambio de recibir
BIBLIOGRAFIA
o EJECUTIVOS EN FINANZAS. "La Chmara de Compensación entidad
Liquidadora del Mercado de Futuros" M a J a 1995.
o EITEMAN I< DAVIS. STONEHILL ARTHIJR
l.
LAS FINANZASDl<
I,ASEMPRESAS MliL'TINACIONALES. "Mercado de Futuros y Opciones".
AL)L>ISON-WESI,HY IBEROAMERICANA. 5'' Edición.
0 RIVEROLL NAVA EDUARDO. FINANZAS "Los Derivados Financieros"
111.1. F l ~ T U R O S SOBRE INDICES ACCIONARIOS
En
este caso si n o s encontramos ante l a falta de recursos para u n a adquisición posterior, a l comprar futuros que podremos aplicar al incremento en el costo de adquisición delas acciones deseadas.
H I . 2. COBERTURA E S P E C U L A C I ~ N
Y
ARBITRA~JEPrinler~o se elltienilc por cobel.tLIl2 la ~ l L l q ~ t l s l L ~ l o l l o \ell[:; ,IC i / l i < i ; ) i , i i \ < i , ;ti [ , ; I
. . . , . . ,
mercado de tilturos como sustituto temporal para la venta. o adquisición. de u n título en el
mercado de dinero. un ejemplo puede ser que el futuro inversor pueda debear cubrirse
asegurándose el tipo de interis implícito de los contratos de f h l r o s por lo que va a tener que
comprar futuros, mientras clue el tesorero, que sabe que necesitara fondos c l e s e ~ r : ~ cubrirse 4
lo hará ocupalldo l a posicibn simktrica en el mercado al ser vendedor de futuros,
Las operaciones de cobertura están dadas por el deseo de reducir o elinlinar el riesgo
inversa es clue una posicicin corta en el activo a l contado, se cubre con una posición
compradora o larga e11 el mercado de futuros.
Decimos que cuando no se prevé detentar una posición firme de contado y no se
adopta cobertura alguna. sk esta especulando. pero esta debe clasificarse como pasiva o
estática a dif’crencia de l a anteriormente enunciada, que se refiere a especulacicin activa o dinámica.
“El elevado grado de apalancamiento financiero o “efecto leverage” q t ~ e se consigue
en los contratos de futuros hace especialmente atractiva para el especulador la participación
en dichos mercados; p o r ello. quienes realizan operaciones de carácter especulativo dinamico
saben que el impol?ante efecto nlultiplicativo de las plusvalías va a resultar muy gratificante
cuando se prevea correctamente l a tendencia de las cotizaciones. Precisamente por el alto
conocer que el mismo efecto multiplicativo, pero en sentido inverso, se produce al prever
erróneamente la tendencia de las cotizaciones. siendo por ello conveniente adoptar medidas de
precaución como complemento de la operación especulativa”
El arbitraje es una operación de oportunidad que se suele dar durante períodos de
tiempo relativamente cortos. y los arbitrajistas están atentos a la evolución del nxrcado para
entrar en acci6n antes de clue l a intervención de los restantes elimine las oportunidades de
arbitraje.
*
No requiere inversión inicial neta, ya que la operación se realiza con financiacicin ajena; sise realizara C O H fondos propios deberá considerarse el coste de oportunidad correspondiente.
*
Esta libre de riesgo de sufrir pérdidas.111.3. COMO FUNCIONA EL SISTEMA MEXDER-ASIGNA
Saltan a la vista las necesidades de cobertura como ya se han planteado estas no escapan al mercado mexicano de valores, desde la apertura del sistema financiero mexicano a
la inversión extranjera. Por lo que las primeras experiencias practicas proviene de Chicago
Mercantile Exchange. Y desde ya hace algún tiempo la comunidad bursátil y bancaria de México ha venido trabajando en un esquema que permita la operación organizada de derivados en el país.
En México no existe un régimen aplicable a estas operaciones, por lo que la Secretaria de Hacienda y Crédito Público, La Comisión Nacional Bancaria y de Valores y el Banco de
México, desde el 3 1 de Diciembre de 1996 han venido expidiendo y perfeccionando
disposiciones que permitan el listado de contratos de futuros en bolsa.
Para esto se constituye una sociedad anónima, el MexDer (Mercado Mexicano de
Derivados) que actuara algunas veces de bolsa de futuros y opciones, en forma simultánea se constituye el Fideicomiso Asigna hará las veces de una cámara de compensación (clearing
house) para el MexDer.
El sistema estará conformado con base en dos tipos de participantes:
Los llamados Socios Liquidadores, que bajo la forma de Fideicomiso (siendo socios
del MexDer y de Asigna), son los que se encargan de la compensación y liquidación de las operaciones a través de Asigna , tendrán la faculta de poder operar y manejar cuentas con la
clientela.
Otras son Los Socios Operadores, que bajo la forma de sociedad anónima (También siendo socios del MexDer pero no de Asigna), pueden operar pero no liquidar o compensar las operaciones, de tal forma que aunque podrán ejecutar órdenes por cuenta de terceros, no
podrán administrar sus cuentas. Para ello deberán contar con los servicios de algún Socio
Liquidador.
Ahora el esquema jurídico se dará con base a las disposiciones generales que establezcan la Secretaria de Hacienda y Crédito Público, Banco de México y la Comisión
Nacional Bancaria y de Valores, ya que no existe una ley general normativa como la Ley del
Mercado de Valores. Por lo que este esquema tendrá un componente de autorregulación mayor que el Mercado de Valores.
El esquema de operaciones es similar al que se utiliza en todo el mundo pero
especialmente en las bolsas de Chicago.
El esquema de márgenes también es similar a lo que ocurre en Chicago, esto es con
base en márgenes iniciales y márgenes de variación, algunos de los contratos de futuros que están operando son:
o IPC: en el cual se establece un valore de $10 m.n. punto del índice en Chicago el valor es de 25 USCy. Cuatro contratos simultáneos: Marzo, Junio, Septiembre y Diciembre al igual
que en Chicago. La liquidación final será en efectivo por diferencias.
0 *Dólares: aquí el valor del contrato será de 10,000 USCy, (Chicago lo establece en
$500.000 m n.). Liquidando dólares (Chicago liquida pesos m.n.). Los vencimientos serán
4 simultáneos en los meses de Marzo, Junio, Septiembre y Diciembre. La liquidación al
vencimiento se dará en especie, o sea la transferencia de divisas deberá llevarse a cabo.
0 Cetes 91 días: el valor por el contrato es de $100,000 m.n (para Chicago será de $2’00,000
m.n.9. con 4 vencimientos simultáneos en los meses de Marzo, junio, Septiembre y Diciembre. La liquidación al vencimiento se dará en efectivo (por diferencias).
o UDI’s: el valor del contrato es de 50,000 UDI‘s (este contrato no existe en Chicago) con 4 vencimientos simultáneos en los meses de Marzo, Junio, Septiembre y Diciembre, la liquidación al vencimiento se dará en efectivo (por diferencia).
0 Acciones: estos contratos que no existen tampoco en Chicago, contemplan como
subyacente 1,000 acciones de una emisora en particular (básicamente las de mayor índice de bursatilidad). Por ejemplo Telmex L, Televisa CPO, Vitro A. Cemex CPO, Cifra V, etc. aquí se consideran tres vencimientos simultáneos en meses sucesivos y la liquidación al vencimiento se dará en especie, o sea la transferencia de las acciones deberá efectuarse.
Ahora en cada contrato se están determinando limites de tenencia de contratos abiertos
con objeto de evitar una concentración de éstos en muy pocas manos o algún intento de
manipulación.
El esquema prudencial es autónomo, es decir el manejo de márgenes es el Único
respaldo que tendrá Asigna para garantizar todos los contratos, no se contará con el respaldo del Fondo de Protección del Mercado de Valores (Fameval) ni del Bancario (Fobaproa). Por
lo que los participantes deberán contar con los sistemas de control y administración adecuados y suficientes para el manejo de las operaciones.
111.4. GENERALIDADES DEL CONTRATO DE OPCIONES
Las generalidades que se establecen en los contratos de opciones en donde
el comprador adquiere el derecho (pero no la obligación) de comprar (calls) o vender (puts)
u n determinado activo subyacente (underlying asset), a un determinado precio (el precio del ejercicio -strike price- que permanece fijo y no puede modificarse), durante u n plazo
(vigencia) que al transcurrir (vencimiento-expiration-), hace que el derecho preescriba.
Por lo que el vendedor en el contrato queda con la obligación contraparte pero sin ningún derecho, ya que este derecho lo tiene el comprador. Al igual que con los futuros no existe cancelación del contrato, pero en la exigencia de la obligación adquirida podrán existir dos tipos de opciones y que si se pueden exigir antes del vencimiento, “opciones tipo americanas” y las que al igual que los futuros solo permiten la exigencia de la obligación hasta el vencimiento del contrato, “opciones tipo europeo”.
Una de las diferencias que existe entre los futuros es que estos instrumentos pueden operar o no en bolsa, pero las de mayor volumen y liquidez son las que se operan en bolsa especialmente en la del Chicago Board Options Exchange, que es la bolsa de opciones más
grande en el mundo.
111. 4. 1. Liquidación de una posición de opciones
Sabemos que el derecho del ejercicio del adquiriente de la opción (largo), éI tiene dos elecciones para liquidar la posición asumida, y esto es que:
0 Primero ejercer su derecho de comprar el activo en los calls o de venderlo en los
puts. Anticipadamente si es americana o hasta el vencimiento si es europea.
0 Tiene que encontrar un substituto (en su derecho) en el mercado secundario, y para
esto debe vender la opción que adquirió.
Entonces el vendedor del derecho (cort) que quedó obligado, no tiene más remedio
que:
0 Esperar a que le ejerzan el contrato.
0 Encontrar un substituto (en su obligación) en el mercado secundario, para ello
habrá de comprar la opción vendida.
Es evidente que el tenedor de la opción ejerza si así conviene a sus intereses, o de
lo contrario permita que la opción expire (sin valor alguno) y como se menciono antes el derecho prescriba.
Pero por el otro lado el vendedor de la opción (en virtud del riesgo que asume) le pondrá un determinado precio al derecho que entrega (premio) y que es en realidad lo que se opera en mercado secundario de estos instrumentos.
111.5. OPERACIONES EN LA BMV INDICE MÉXICO
Las operaciones en la Bolsa Mexicana de Valores Indice México (INMEX) tiene como principal objetivo, al igual que el Indice de Precios y Cotizaciones (IPC) ser indicador representativo y confiable del Mercado Accionario, con la función de constituir un valor
alternativo de referencia (subyacente) para emisiones en mercados de Opciones y Futuros.
AI igual que IPC, el INMEX se va a utilizar una fórmula que mide el cambio diario del valor de mercado de una muestra de acciones, la fórmula va a evaluar la trayectoria del
mercado y facilita la reproducción de portafolios, sociedades de inversión y cartera de valores que respaldan la emisión de derivados.
“El INMEX es un índice ponderado por valor de capitalización, que trata de equilibrar
la participación excesiva de alguna emisora, ya que se propone un tope de 10% sobre el valor de la muestra”’. Regularmente la muestra del INMEX incluye emisoras con participación
extranjera, ya que considera que esto puede ser de mayor impacto a nivel internacional. Y
asimismo, en la determinación de la muestra del INMEX se toman en cuenta las emisoras mexicanas que han recibido, por parte de la Securities and Exchange Commision (SEC) de los Estado Unidos, la categoría de Ready Market.
Para asegurar la continuidad y representatividad del Indice, se van ha establecer
algunas restricciones para la integración de emisoras dentro de la muestra. Primero se
excluyen aquellas que estén o puedan ser suspendidas de cotización, que estén en proceso de fusión o adquisición por parte de una emisora que ya se encuentra en la muestra. Además no
se incluyen las emisoras que han dejado de cotizar por más de seis meses en un año, o en los últimos tres meses anteriores a la revisión de la muestra y si se ubican en los niveles de alta y
media bursatilidad en el último periodo.
*
Ramírez Aldana Enrique. Macroeconomía “Operaciones en la BMV Indice México” . México 1999. Pag. 1 .111.6. VALUACIÓN DEL MODELO BLACK AND SCHOLES PARA DERIVADOS
QUE COTIZAN EN LA BOLSA MEXICANA DE VALORES
El objetivo de este modelo es probar la validez desde el punto de vista del análisis
estadístico, ya que este modelo esta siendo utilizado en la valuación de Opciones Bursátiles.
Como es sabido tanto en México como en el mundo existe un sistema financiero el
cual tiene la función de canalizar los recursos monetarios de las entidades superavitarias (de flujos de efectivo) estos sistemas están constituidos por subsistemas denominados por sus magnitud en operaciones y son: Sistema Bancario y Sistema Bursátil.
En México se han fusionado estos sistemas a través de la Comisión Nacional Bancaria
y de Valores, el sistema bursátil se maneja como parte del mercado de valores el cual esta constituido por mercados como el mercado de capitales, mercado de dinero, mercado de
metales amonedados y mercado de futuros.
Algunos de los requisitos con que debe contar la empresa que cotiza en bolsa son que debe tener un capital social mínimo pagado de $100,000,000.00. lo que a la vez implica que
pueden ser empresas con un capital social de $500,000,000.00 capital contable de
$700,000,000.00 e inversión permanente alrededor de $1 000,000,000.00.
Aunque sabemos que las bolsas en el mundo han mostrado ser mercados imperfectos porque ha funcionado de acuerdo a ciertos modelos macroeconómicos esto no quiere decir
que la solución radique en estos sino que es de acuerdo a que tan realistas son y en la forma en que se apliquen.
La realidad es que la bolsa va a responder de acuerdo a la oferta y la de manda de “acciones” y a la ves estará afectada por las expectativas que son y seguirán siendo variantes indeterminables. Por lo que decimos que cualquier modelo en torno al aspecto bursátil implica una aproximación, o sea que siempre se tendrá el riesgo, el cual es parte de la naturaleza de la existencia misma y que vivir con él.
Sabemos que los instrumentos financieros existentes en el mercado que son los derivados principales como es el caso de las acciones. En México se manejan los títulos opcionales conocidos como Warrants. “Un titulo opcional es una modalidad de las opciones Bursátiles, el cual según sea la postura del inversionista le da el derecho, más no la obligación
de comprar o vender una acción determinada a un precio determinado y dependiendo de su modalidad americana o europea en un periodo de tiempo o una fecha determinada”’
Se denomina a una opción americana, a aquella que se puede ejercer en cualquier momento a largo plazo de un periodo de tiempo, y que implica ejercer el derecho de comprar
o vender según sea “call” o “put” respectivamente una cantidad de acciones determinadas a un precio determinado. En cuanto a una opción tipo europea sea call o put, se ejerce en una
fecha determinada por lo que será más importante la proyección del precio del bien subyacente (la acción) a una fecha determinada.
Se señalan tres términos importantes como: dentro de dinero (in the money) este se da cuando en una opción call el precio de mercado (PM) es mayor que el precio de ejercicio (PE), en donde el valor intrínseco es el diferencial entre estas cantidades y es la utilidad que
se tendría si se ejerce el derecho de compra respecto a un precio de mercado del bien subyacente.
Otra es en dinero (at the money) , y es cuando el PE =PM , no hay valor intrínseco.
Fuera de dinero (Out of the money) es cuando PPE es mayor que el PM, no hay valor intrínseco, no conviene ejercer una opción call, en el caso de una opción put las relaciones PE, PM son exactamente al revés.
El modelo que vamos a probar es el mejor modelo para valorar si una opción es barata o cara. Este modelo fue desarrollado por Fisher Black y Myron Sholes, el cual sé público en mayo de 1973, y en el se desarrolla una comprobación matemática que hace del mismo un
Abreu Beristain. Martin. GLOBALIZACIÓN Y DESARROLLO, b b Valuación del modelo Black and Scholes para Derivados que Cotizan en la Bolsa Mexicana de Valores” Serie de Investigación 8, Universidad Autónoma Metropolitana 1997. P 187-188.
modelo exacto para determinar el valor de equilibrio de una opción, o sea un valor justo de acuerdo a ciertas características y de ahí el éxito que se tiene.
Como se había dicho los warrants son una modalidad de las opciones, y este modelo
en la practica se utiliza para unos y otros, la diferencia entre estos es que en el caso de los warrants, sólo el emisor de la acción o el intermediario bursátil puede emitir los warrants, en el caso de las opciones cualquier persona física o moral las puede emitir.
El modelo de Black and Sholes considera que el precio del activo o bien subyacente,
se distribuye según una normal logaritmica por lo que su varianza es proporcional al tiempo, y se manejan los siguientes supuestos:
*El precio del activo en este caso la acción sigue una distribución normal logarítmica, por lo tanto los rendimientos tienen distribución normal.
*No hay costos de la transacción.
*Los tipos de interés son conocidos y constantes.
*El valor de los rendimientos es conocido y proporcional al tiempo.
*La acción no paga dividendos.
*Sólo considera el ejercicio de la opción al vencimiento, o sea opción tipo europea.
El valor de equilibrio o justo de un warrant que permite al tenedor comprar una acción determinada es:
Donde:
Vo = Valor teórico del warrant.
Pm = Precio de mercado de la acción.
Pe = Precio de ejercicio de la acción.
e = 2.71 828.
r = Tasa de rendimiento libre de riesgo anualizada.
t = Tiempo en años para el vencimiento de la opción.
N(d) = Valor de la función de densidad normal acumulativa o área a la izquierda o
derecha bajo la curva de distribución normal según las desviaciones estándar.
d l = (In (Pm /Pe)
+
(r+.5S**2)t) / ( (t**.5)S)d2 = d l - (t**.5)S)
In = Logaritmo natural
S = Desviación estándar de la tasa de rendimiento anual sobre la acción.
Se observo que hay ciertas incongruencias de los datos reales con los teóricos por lo que se procedió a realizar la valuación del modelo.
Se han planteado varias propuestas y se ha llegado a la conclusión de que se debe analizar con series de tiempo de distinta indole o naturaleza pero varios argumentos rechazan
este tipo de análisis.
-Las series de tiempo son modelos que se utilizan dentro del marco metodológico
como modelos descriptivos y en su momento como prescriptivos , más no como instrumentos de validación de otros modelos respecto de la realidad, por lo que plantean que para eso esta la estadística parametrica y no parametrica.
-El análisis implica parámetros y la comparación de un resultado teórico contra uno real.
-La metodología científica aceptada implica hacer uso de análisis estadísticos que prueben significancias con lo cual validen o invaliden el modelo.
- Dado que existe el modelo una variable dependiente y varias independientes lo
indicado es un análisis de regresión múltiple.
Por lo que se tuvo que realizar un análisis de regresión múltiple .
En la cual se obtuvieron las siguientes conclusiones:
El análisis mostró o arrojo resultados entre los cuales destacan: la influencia directamente proporcional del precio de mercado de la acción y volatilidad de la misma, con
el precio del warrants, se vio una influencia inversamente proporcional del tiempo de vigencia del warrant y la tasa libre de riesgo respecto al precio del warrant.
El modelo calcula aparentemente con exactitud los valores de las opciones, sin
embargo existen ciertas deficiencias dentro de las cuales destacan:
- Tiende a subvaluar el precio del warrant cuando en la realidad esta dentro de dinero “in the money”
-A medida que más se ponen fuera de dinero el warrant “out of the money” mayor es la tendencia a dar resultados precisos.
-A medida que más se acerca a la fecha de vencimiento mayor es la precisión del modelo.
Por lo que se dice que el modelo es incapaz de valorar bien las opciones tipo americano, problema mayor para el inversionista cuando ejerce las opciones antes de la fecha
del reparto de dividendos de las acciones y más aun cuando el reparto tiene una tasa elevada,
por lo que se concluye que el modelo no valora en forma adecuada las opciones contemporáneas sobre acciones aún sin considerar la omisión que hace de las comisiones.
BIBLIOGRAFIA
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Bolsa Mexicana de Valores”. Serie de Investigación 8. Universidad Autónoma
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0 http://www.navarrerias.com/estudios/futuros.htm.
0 RAMIREZ ALDANA ENRIQUE. MACROECONOMiA. “Operaciones en la
BMV. Indice México”. México 1999.
RIVEROLL NAVA EDUARDO. FINANZAS. ”Los Derivados Financieros”.
Marzo 1999.
CONCLUSIONES
Dentro del tema que he desarrollado se ha visto que en México el mercado de futuros
y opciones es todavía un proceso del cual no se tienen aun bien especificadas las funciones y los beneficios que pueda traer, que son muchos como se ha marcado en algunos países como lo es Estados Unidos de América y algunos países europeos, dentro de los cuales el mundo financiero tiene una amplia cobertura y beneficios.
En México se establece la Cámara Mexicana de Compensación y liquidación la cual su principal función es la de actuar como contraparte de en cada una de las transacciones , pero esta cámara fue un requisito que estableció la International Finance Corporation para que
actuara dentro del mercado de futuros.
Es por esto que el mercado de futuros y opciones dentro del país se ha llevado a cabo mediante la intervención extranjera que es la que tiene con la mayor participación dentro de
este mercado.
Dentro de las operaciones que se realizan, todo el movimiento se lleva a cabo en dolares por lo el peso mexicano no tiene lugar en este mercado, ya que este debiera utilizarse para las transacciones por lo que se ve una gran diferencia en las operaciones con los
diferentes mercados ya que operan de manera distinta.
Aunque las nuevas formas de funcionamiento al igual que las que se han implantado no tienen el mismo efecto en los mercados se esta tratando de que algunas de estas funcione
en todos para que no exista una dispersión en cuanto a los resultados.
Por lo que finalmente no esta claro el rumbo del mercado de futuros y opciones que de principio se maneja como una mejor forma dentro de los mercados financieros.
BIBLIOGRAFÍA GENERAL
ABREU BERISTAIN MARTIN. G L O B A L I Z A C I ~ N Y DESARROLLO, “Valuación del modelo Black and Scholes para Derivados que Cotizan en la
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