Finanzas Corporativas

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Petróleo y Gas / Argentina

Pan American Energy LLC - Sucursal Argentina

(PAME)

Informe de Actualización

Factores Relevantes de la Calificación

Importante nivel de reservas de hidrocarburos: Al cierre de 2014, PAME reportó un nivel de reservas probadas de 1.272 millones de barriles de petróleo crudo equivalente (BOE, por sus siglas en inglés), que representan alrededor de 17 años de producción (considerando el volumen promedio diario del primer semestre de 2015). Históricamente, la empresa ha incrementado en forma sostenida sus reservas a pesar de operar en un entorno sectorial desafiante para las compañías energéticas. Para lo que resta del año, esperamos que los niveles de producción se mantengan en torno a 180.000 BOE diarios.

Sólidas métricas crediticias: La calificación incorpora la fuerte posición de mercado de PAME y nuestra expectativa de que continúe reportando sólidas métricas crediticias en el corto y mediano plazo. A junio de 2015, la empresa registró un indicador de Deuda Total/EBITDA de 1,7x y una relación de Deuda Financiera/Reservas Probadas de USD 1,7 por BOE. En los próximos años, la compañía planea continuar endeudándose para financiar parcialmente las mayores inversiones de capital previstas. No obstante, FIX espera que el ratio de Deuda Neta/EBITDA se encuentre por debajo de 1,5x al cierre de 2015, manteniéndose así hacia adelante.

Ingresos por exportaciones: En 2014, el 34% de las ventas de petróleo crudo se destinaron al mercado externo, contribuyendo con alrededor del 36% de los ingresos de PAME (durante el primer semestre de 2015 las exportaciones de crudo se mantuvieron estables, pero con un impacto menor en los resultados debido a la profundización de la caída del precio internacional). Las ventas al exterior le permiten a la empresa diversificar sus ingresos obteniendo un flujo de fondos estable denominado en dólares. FIX considera que la baja en el precio internacional del petróleo resultará en una reducción de los ingresos estimada para 2015 en unos USD 200 millones, aunque los márgenes del segmento exportador continuarían siendo positivos debido a los menores costos en dólares.

Fuerte vínculo con su controlante: Pan American Energy LLC (PAE) es el accionista controlante de PAME y garante del bono vigente por USD 500 millones. Consideramos que la calidad crediticia de ambas compañías está fuertemente interrelacionada, ya que PAME representa aproximadamente el 80% de la producción y la generación de EBITDA de PAE. Factores sectoriales limitantes: El sector hidrocarburífero argentino es vulnerable a la intervención gubernamental, las elevadas tasas de inflación que afectan su estructura de costos y a las presiones sindicales. A su vez, se trata de un sector de capital intensivo. En nuestra opinión, el perfil crediticio de PAME le permite soportar un impacto moderado de dichos factores.

Sensibilidad de la Calificación

Una acción de calificación negativa podría derivar de un aumento material de la deuda de la empresa que no sea acompañado de un incremento asociado de sus ingresos, resultando, en forma sostenida, en un indicador de Deuda Total/EBITDA superior a 2,5x o una cobertura de intereses inferior a 5,0x.

Liquidez y Estructura de Capital

La compañía presenta una adecuada liquidez y un perfil de vencimientos de deuda favorecido por la reciente firma de un acuerdo de préstamo a largo plazo por un monto de USD 520 millones. Al 30 de junio de 2015, la deuda financiera alcanzó $19.144 millones y la posición de caja e inversiones líquidas unos $310 millones. FIX prevé que PAME refinancie sin inconvenientes las obligaciones de corto plazo, dado su probado acceso a diversas fuentes de financiamiento. Calificaciones

ON Clase VII por hasta $1.400 MM (*) AA+(arg) ON Clase VIII por hasta un V/N en

USD equivalente a $700 MM (ampliable hasta un monto máximo total en

conjunto equivalente a $1.400 MM) (*) AA+(arg)

(*) En conjunto, las ON Clases VII y VIII no podrán superar un monto máximo total de emisión equivalente a $1.400 MM Perspectiva Estable Resumen Financiero ($ millones) 30/06/15 Año Móvil 31/12/14 12 meses Total Activos 80.806 71.777 Total Deuda Financiera 19.144 14.049 Ingresos 24.836 24.802 EBITDA 11.316 12.568 Margen EBITDA (%) 45,6 50,7 Deuda Total/EBITDA 1,7 1,1 EBITDA/Intereses 7,3 10,3 Informes Relacionados Metodología de Calificación de Empresas registrado ante la Comisión Nacional de Valores

FIX: FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO Analistas Analista Principal Patricio Bayona Director Asociado +54 11 5235-8124 [email protected] Analista Secundario Gabriela Curutchet Director Asociado +54 11 5235-8122 [email protected]

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Anexo I. Resumen Financiero

A partir del ejercicio iniciado el 1 de enero de 2012, y en forma comparativa con el ejercicio anterior, PAME ha adoptado las Normas Internacionales de Información Financiera (NIIF).

La Deuda Total Ajustada incorpora los pasivos financieros de la empresa (netos de las tenencias líquidas reservadas para el pago de los mismos) y otros conceptos como provisiones relacionadas con juicios, abandono de pozos y planes de beneficios/contribuciones, el costo de emisión de la deuda financiera vigente y planes de pagos por deudas fiscales.

Resumen Financiero - Pan American Energy LLC (Suc. Argentina)

(miles de ARS; año fiscal finalizado en diciembre) Cifras Consolidadas

Tipo de Cambio ARS/USD (Cierre) 9,10 8,57 6,53 4,93 4,31

Norma Contable NIIF NIIF NIIF NIIF NIIF

Período jun-15 2014 2013 2012 2011

Año Móvil 12 meses 12 meses 12 meses 12 meses Rentabilidad

EBITDA Operativo 11.315.780 12.568.090 7.937.674 5.155.977 7.646.883

Margen de EBITDA 45,6 50,7 47,6 41,8 57,7

Retorno del FGO / Capitalización Ajustada (%) 12,5 18,1 22,6 13,0 35,3 Margen del Flujo de Fondos Libre (26,9) (11,5) 4,0 (5,8) 1,1 Retorno sobre el Patrimonio Promedio 7,1 12,8 12,0 10,9 N/A

Coberturas

FGO / Intereses Financieros Brutos 5,0 7,9 11,0 5,8 14,0 EBITDA / Intereses Financieros Brutos 7,3 10,3 10,7 8,8 17,2

EBITDA / Servicio de Deuda 1,1 2,4 1,9 1,4 3,4

FGO / Cargos Fijos 4,9 7,7 10,6 5,6 13,4

FFL / Servicio de Deuda (0,5) (0,3) 0,3 (0,0) 0,3

(FFL + Caja e Inversiones Corrientes) / Servicio de Deuda (0,5) (0,3) 0,4 0,2 0,8

FCO / Inversiones de Capital 0,5 0,8 1,1 1,0 1,4

Estructura de Capital y Endeudamiento

Deuda Total Ajustada / FGO 2,9 1,8 1,4 2,8 1,4

Deuda Total con Deuda Asimilable al Patrimonio / EBITDA 1,7 1,1 1,2 1,6 1,0 Deuda Neta Total con Deuda Asimilable al Patrimonio / EBITDA 1,7 1,1 1,1 1,5 0,8 Deuda Total Ajustada / EBITDAR Operativo 2,0 1,4 1,4 1,9 1,1 Deuda Total Ajustada Neta / EBITDAR Operativo 2,0 1,4 1,4 1,7 1,0 Costo de Financiamiento Implícito (%) 9,4 10,5 8,4 7,3 N/A

Deuda Corto Plazo / Deuda Total 0,5 0,3 0,4 0,4 0,2

Balance

Total Activos 80.806.000 71.777.000 47.429.000 32.855.452 20.065.361 Caja e Inversiones Corrientes 310.000 261.000 285.000 716.766 1.226.348 Deuda Corto Plazo 8.680.000 4.034.000 3.379.000 3.113.991 1.837.779 Deuda Largo Plazo 10.464.000 10.015.000 5.823.000 5.301.686 5.633.983 Deuda Total 19.144.000 14.049.000 9.202.000 8.415.677 7.471.762

Deuda Asimilable al Patrimonio 0 0 0 0 0

Deuda Total con Deuda Asimilable al Patrimonio 19.144.000 14.049.000 9.202.000 8.415.677 7.471.762 Deuda Fuera de Balance y Otros Ajustes a la Deuda 3.481.838 3.249.362 2.077.975 1.195.198 1.216.095 Deuda Total Ajustada con Deuda Asimilable al Patrimonio 22.625.838 17.298.362 11.279.975 9.610.875 8.687.857 Total Patrimonio 39.769.000 36.624.000 24.851.000 16.523.578 8.919.325 Total Capital Ajustado 62.394.838 53.922.362 36.130.975 26.134.453 17.607.182

Flujo de Caja

Flujo Generado por las Operaciones (FGO) 6.176.795 8.493.795 7.384.639 2.794.260 5.751.061 Variación del Capital de Trabajo 1.720.250 857.250 (483.535) 1.175.151 421.773 Flujo de Caja Operativo (FCO) 7.897.045 9.351.045 6.901.104 3.969.411 6.172.834 Inversiones de Capital (14.585.864) (12.151.864) (6.188.257) (3.965.844) (4.353.519) Dividendos (260) (62.260) (48.475) (716.595) (1.679.061) Flujo de Fondos Libre (FFL) (6.689.079) (2.863.079) 664.372 (713.028) 140.254 Adquisiciones y Ventas de Activos Fijos (Neto) 2.277 1.277 1.210 (14.149) 4.944 Otras Inversiones (Neto) (51.362) (29.362) 19.280 405.346 (300.876) Variación Neta de Deuda 5.983.921 2.655.921 (1.186.727) 46.376 40.033

Variación Neta de Capital 0 0 0 0 0

Otros (Inversión y Financiación) (125.000) 0 0 0 0

Variación de Caja (879.243) (235.243) (501.865) (275.455) (115.645)

Estado de Resultados

Ventas Netas 24.836.055 24.802.264 16.685.861 12.329.932 13.251.512

Variación de Ventas (%) 0,1 48,6 35,3 (7,0) N/A

EBIT Operativo 6.185.938 8.336.248 5.478.162 3.127.743 5.528.448 Intereses Financieros Brutos 1.558.772 1.222.316 741.795 582.897 443.979

Alquileres 43.835 43.835 28.613 21.925 18.493

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Anexo II. Glosario

 Cargos Fijos: Intereses Financieros Brutos + Dividendos Preferidos + Alquileres Devengados

 Costo de Financiamiento Implícito: Intereses Financieros Brutos / Deuda Total

 Deuda Ajustada: Deuda Total + Deuda Asimilable al Patrimonio + Deuda Fuera de Balance

 EBITDA: Resultado Operativo antes de Amortizaciones y Depreciaciones

 EBITDAR: EBITDA + Alquileres Devengados

 MM: Millones

 Servicio de Deuda: Intereses Financieros Brutos + Dividendos Preferidos + Deuda Corto Plazo

Anexo III. Características de los Instrumentos

Obligaciones Negociables Clase VII por hasta un valor nominal de $1.400 millones (a ser

emitidas bajo el Programa Global de Emisión de Obligaciones Negociables por un Valor Nominal de hasta USD 1.100 millones o su equivalente en otras monedas, aprobado por la Comisión Nacional de Valores el 10 de octubre de 2013) (*)

Moneda: Pesos.

Fecha de Vencimiento: 60 meses contados desde la fecha de emisión y liquidación.

Amortización: Mediante 1 pago por un monto igual al 100% del capital total de las Obligaciones Negociables, pagadero en la fecha de vencimiento.

Tasa de Interés: Las Obligaciones Negociables en circulación devengarán intereses, sobre el monto de capital no amortizado, a un tasa de interés variable anual que será la suma de la Tasa BADLAR Privada, aplicable al período de devengamiento de intereses que corresponda, más un margen de corte que será determinado luego del cierre del período de subasta pública y antes de la fecha de emisión y liquidación. La tasa de interés no podrá exceder el 35% nominal anual, mientras que el margen de corte no podrá exceder el 6% nominal anual de las Obligaciones Negociables.

Pago de Intereses: Los intereses se pagarán trimestralmente por período vencido a partir de la fecha de emisión y liquidación, en las fechas que sean un número de día idéntico a la fecha de emisión y liquidación, pero del correspondiente mes. La última fecha de pago de intereses tendrá lugar en la fecha de vencimiento.

Destino de los Fondos: PAME empleará el producido neto proveniente de la colocación de las Obligaciones Negociables para financiar proyectos productivos en la República Argentina a través de inversiones en activos físicos de la compañía utilizados en el curso ordinario de sus negocios. En particular, la emisión de las Obligaciones Negociables tendrá como objetivo financiar parcialmente la campaña de perforación 2015-2016 para el desarrollo de las reservas de hidrocarburos del área Cerro Dragón y el incremento de la producción de petróleo y gas. Rescate Opcional: En cualquier momento PAME tendrá el derecho, a su sola opción, de rescatar las Obligaciones Negociables en su totalidad (pero no en parte), al precio de rescate de capital (más los intereses devengados y no pagados calculados hasta la fecha de rescate, los montos adicionales y cualquier otra suma adeudada bajo las Obligaciones Negociables) que surge del siguiente detalle: (i) 104% desde la fecha de emisión y liquidación hasta el sexto mes desde la citada fecha; (ii) 103% luego del sexto mes desde la fecha de emisión y liquidación y hasta el décimo segundo mes desde dicha fecha; y (iii) 102% luego del décimo segundo mes desde la fecha de emisión y liquidación y hasta el día anterior a la fecha de vencimiento.

Obligaciones Negociables Clase VIII por hasta un valor nominal en USD equivalente a $700 millones, ampliable hasta un monto máximo total en conjunto equivalente a $1.400 millones (a ser emitidas bajo el Programa Global de Emisión de Obligaciones Negociables por

un Valor Nominal de hasta USD 1.100 millones o su equivalente en otras monedas, aprobado por la Comisión Nacional de Valores el 10 de octubre de 2013) (*)

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Fecha de Vencimiento: 36 meses contados desde la fecha de emisión liquidación.

Amortización: Mediante 1 pago por un monto igual al 100% del capital total de las Obligaciones Negociables, pagadero en la fecha de vencimiento.

Tasa de Interés: Las Obligaciones Negociables devengarán intereses a una tasa fija nominal anual del 1,0%.

Pago de Intereses: Los intereses se pagarán trimestralmente por período vencido a partir de la fecha de emisión y liquidación, en las fechas que sean un número de día idéntico a la fecha de emisión y liquidación, pero del correspondiente mes. La última fecha de pago de intereses tendrá lugar en la fecha de vencimiento.

Destino de los Fondos: PAME empleará el producido neto proveniente de la colocación de las Obligaciones Negociables para: (i) Financiar proyectos productivos en la República Argentina a través de inversiones en activos físicos de la compañía utilizados en el curso ordinario de sus negocios; (ii) integración de capital de trabajo en el país; y (iii) refinanciación de pasivos.

(*) En conjunto, las Obligaciones Negociables Clases VII y VIII no podrán superar un monto máximo total de emisión equivalente a $1.400 millones.

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Anexo IV. Dictamen de Calificación

FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACION DE RIESGO (afiliada de Fitch Ratings) - Reg. CNV Nº9

El Consejo de Calificación de FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO (afiliada de Fitch Ratings),en adelante FIX,realizado el 15 de octubre de 2015 confirmó (*) en Categoría AA+(arg) a las Obligaciones Negociables Clase VII por hasta $1.400 millones y Clase VIII por hasta un valor nominal en dólares estadounidenses equivalente a $700 millones (ampliable hasta un monto máximo total en conjunto equivalente a $1.400 millones), a ser emitidas por Pan American Energy LLC (Sucursal Argentina) en el marco del Programa Global de Emisión de Obligaciones Negociables por un Valor Nominal de hasta USD 1.100 millones (o su equivalente en otras monedas). La perspectiva se mantiene Estable.

Categoría AA(arg): "AA" nacional implica una muy sólida calidad crediticia respecto de otros emisores o emisiones del país. El riesgo crediticio inherente a estas obligaciones financieras difiere levemente de los emisores o emisiones mejor calificadas dentro del país.

Los signos "+" o "-" podrán ser añadidos a una calificación nacional para mostrar una mayor o menor importancia relativa dentro de la correspondiente categoría, y no alteran la definición de la categoría a la cual se los añade.

Las calificaciones nacionales no son comparables entre distintos países, por lo cual se identifican agregando un sufijo para el país al que se refieren. En el caso de Argentina se agregará "(arg)". La Perspectiva de una calificación indica la posible dirección en que se podría mover una calificación dentro de un período de uno a dos años. La Perspectiva puede ser positiva, negativa o estable. Una perspectiva negativa o positiva no implica que un cambio en la calificación sea inevitable. Del mismo modo, una calificación con perspectiva estable puede ser cambiada antes de que la perspectiva se modifique a positiva o negativa si existen elementos que lo justifiquen. La calificación asignada se desprende del análisis de los Factores Cuantitativos y Factores Cualitativos. Dentro de los Factores Cuantitativos se analizaron la Rentabilidad, el Flujo de Fondos, el Endeudamiento y Estructura de Capital, y el Fondeo y Flexibilidad Financiera de la compañía. El análisis de los Factores Cualitativos contempló el Riesgo del Sector, la Posición Competitiva, y la Administración y Calidad de los Accionistas. La información suministrada para el análisis es adecuada y suficiente.

El presente informe resumido es complementario al informe integral de fecha 17 de septiembre de 2015, disponible en www.fixscr.com. El informe contempla los principales cambios acontecidos en el período bajo análisis. Las siguientes secciones no se incluyen en este informe por no haber sufrido cambios significativos desde el último informe integral: Perfil del Negocio y Factores de Riesgo. Respecto de la sección correspondiente al Perfil Financiero, se resumen los hechos relevantes del periodo bajo el título de Liquidez y Estructura de Capital.

Las calificaciones aquí tratadas fueron revisadas incluyendo los requerimientos del artículo 38 de las Normas Técnicas CNV 2013 Texto Ordenado.

(*) Siempre que se confirma una calificación, la calificación anterior es igual a la que se publica en el presente dictamen.

Fuentes

La presente calificación se determinó en base a información cuantitativa y cualitativa de carácter público (disponible en www.cnv.gob.ar):

 Estados financieros anuales hasta el 31-12-2014 y desde el 31-12-2011 (auditor externo de los últimos estados financieros publicados: KPMG).

 Estados financieros intermedios condensados hasta el 30-06-2015 y desde el 30-06-2014 (auditor externo de los últimos estados financieros publicados: KPMG).

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USD 1.100 millones (o su equivalente en otras monedas) de fecha 24 de octubre de 2013, y actualización de fecha 5 de octubre de 2015.

A su vez, para el presente proceso de calificación se utilizó la siguiente información cuantitativa y cualitativa de carácter privado suministrada por el emisor:

 Suplemento de Precio preliminar de las Obligaciones Negociables Clase VII por hasta un valor nominal de $1.400 millones.

 Suplemento de Precio preliminar de las Obligaciones Negociables Clase VIII por hasta un valor nominal en USD equivalente a $700 millones (ampliable hasta un monto máximo total en conjunto equivalente a $1.400 millones).

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Las calificaciones antes señaladas fueron solicitadas por el emisor, o en su nombre, y por lo tanto, FIX SCR S.A. AGENTE DE CALIFICACIÓN DE RIESGO (afiliada de Fitch Ratings) –en adelante FIX SCR S.A. o la calificadora-, ha recibido los honorarios correspondientes por la prestación de sus servicios de calificación.

TODAS LAS CALIFICACIONES CREDITICIAS DE FIX SCR S.A. ESTÁN SUJETAS A CIERTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES. POR FAVOR LEA ESTAS LIMITACIONES Y ESTIPULACIONES SIGUIENDO ESTE ENLACE: HTTP://WWW.FIXSCR.COM. ADEMÁS, LAS DEFINICIONES DE CALIFICACIÓN Y LAS CONDICIONES DE USO DE TALES CALIFICACIONES ESTÁN DISPONIBLES EN NUESTRO SITIO WEB WWW.FIXSCR.COM. LAS CALIFICACIONES PÚBLICAS, CRITERIOS Y METODOLOGÍAS ESTÁN DISPONIBLES EN ESTE SITIO EN TODO MOMENTO. EL CÓDIGO DE CONDUCTA DE FIX SCR S.A., Y LAS POLÍTICAS SOBRE CONFIDENCIALIDAD, CONFLICTOS DE INTERÉS, BARRERAS PARA LA INFORMACIÓN PARA CON SUS AFILIADAS, CUMPLIMIENTO, Y DEMÁS POLÍTICAS Y PROCEDIMIENTOS ESTÁN TAMBIÉN DISPONIBLES EN LA SECCIÓN DE CÓDIGO DE CONDUCTA DE ESTE SITIO. FIX SCR S.A. PUEDE HABER PROPORCIONADO OTRO SERVICIO ADMISIBLE A LA ENTIDAD CALIFICADA O A TERCEROS RELACIONADOS. LOS DETALLES DE DICHO SERVICIO DE CALIFICACIONES SOBRE LAS CUALES EL ANALISTA LIDER ESTÁ BASADO EN UNA ENTIDAD REGISTRADA ANTE LA UNIÓN EUROPEA, SE PUEDEN ENCONTRAR EN EL RESUMEN DE LA ENTIDAD EN EL SITIO WEB DE FIX SCR S.A.

Este informe no debe considerase una publicidad, propaganda, difusión o recomendación de la entidad para adquirir, vender o negociar valores negociables o del instrumento objeto de calificación.

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