DESGRABACION
DISERTACION LIONEL MOURE
Vamos a ver un poco como es el perfil de las inversiones del mercado general y después vamos a puntualizar sobre dos segmentos que es el de seguros patrimoniales y muy brevemente el de Riesgos del Trabajo.
En lo que hace al mercado asegurador vamos a ver una dicotomía entre lo que es la relevancia de cada una de las líneas de negocio en términos de las primas que se emiten y la relevancia en términos de la masa de inversiones que administran.
El mercado de Retiro que se vio fuertemente afectado por la desaparición de las rentas vitalicias previsionales durante los últimos 12 meses, desapareció, no se emiten nuevas primas, pero no desapareció en términos de la gestión de las rentas que ya había emitido. Al ser una actividad de ahorro o sustancialmente de ahorro, esos fondos que fueron las primas que se suscribieron en el pasado, siguen teniendo un peso importante y son casi la mitad de la masa de inversiones de todo el mercado asegurador, obviamente, al haber sido la renta vitalicia el principal impulsor de este negocio y al ya no poder suscribirse en adelante, la tendencia es que vaya reduciendo esa masa de inversiones que gestionan las compañías de seguro de Retiro.
Las compañías patrimoniales administran un 30% de la masa de inversiones del mercado, si bien tienen el 60% aproxamadamente lo que son las primas emitidas y luego las ART que tienen un 21% de las primas emitidas y un 12% de la masa de inversiones.
Vamos a ver con un poco más de detalle como se invirtieron, las compañías de seguros patrimoniales cómo invirtieron sus recursos. Esta es la composición del stock de inversiones de las compañías de seguros a marzo que es la última información pública para estos días se está elaborando la de junio, pero no ha habido grandes modificaciones. Las principales inversiones son los títulos públicos, ahora vamos a ver después con un poco más detalle, como es ese 33% de títulos públicos y algunas particularidades que ya se fueron mencionando a lo largo del día de hoy.
Después es la renta fija con un 31%, entiéndese por renta fija lo que son plazos fijos y también inversiones en letras y notas del Banco Central que si bien no deja de ser un título público es más asemejable a una imposición a plazo fijo que a un título público.
Luego tenemos inversiones en el exterior con un 16%, estas inversiones son básicamente inversiones de bajo riesgo, títulos del tesoro americano o también fondos comunes de corto plazo y de muy bajo riesgo. Luego tenemos las acciones sin cotización, que es básicamente, las participaciones que tienen las compañías de seguros patrimoniales en otros negocios de seguros como ser Retiro, Riesgos del Trabajo, esas participaciones permanentes que son acciones que no cotizan y después dentro de otras, es un número significativo, pero básicamente la principal inversión que encontramos en otros es de fideicomisos financieros.
Vamos a ver un poco como es, que características tienen esos títulos públicos ese 33% de títulos públicos. Hay dos tipos de títulos: los préstamos garantizados y los pagarés, los pagarés y los bonos 2014, son títulos que se emitieron en el canje que tuvo lugar en febrero, en el caso de los pagarés son títulos que no cotizan al igual que los préstamos garantizados con lo cual para esta porción de inversiones, para este 17% de inversiones, las compañías al no cotizar mayoritariamente estos títulos, no reflejan fluctuaciones en las variaciones en las cotizaciones, con lo cual las variaciones de los mercados, las variaciones de los precios que pudieran llegar a tener estos activos no son reflejados en los balances, con lo cual es importante tener esta característica de estos títulos, no están expuestos a variaciones de cotización, si obviamente tienen un valor de venta y cuando caen los títulos que si cotizan, obviamente también caen estos títulos, estos préstamos y estos pagarés. Lo importante acá es que las compañías puedan mantener esos títulos hasta su vencimiento y que el Estado cumpla su vencimiento, el pago de sus títulos.
Si la compañía no tuviese capacidad financiera y los tuviera que salir a vender con anterioridad a su vencimiento ahí sí va a estar reconociendo una pérdida que en estos momentos no está reflejado en los números de la compañía con lo cual es importante al ver este tipo de préstamos, tener en cuenta que estos préstamos y estos pagarés no reconocen fluctuaciones en las cotizaciones, en los valores de mercado, que pudieran tener estos títulos y de venderlos en forma anticipada estarían reconociendo probablemente una pérdida, esa pérdida al día de hoy la estimamos hoy en torno a un 35 un 40%, para esos títulos que es una pérdida significativa.
Después completa este 33%, los títulos cotizantes que son un 16 % y que tuvieron algún tratamiento particular durante este último año, por parte de alguna normativa de la Superintendencia, que salió puntualmente y que lo vamos a ver más adelante con algo más de detalle.
Tenemos que de la masa de inversiones que tienen las compañías de seguro, casi un 80% no se ve afectada por fluctuaciones, son rentas fijas o son títulos que pudiendo tener un valor de realización, no cotizan y no se los está reconociendo con lo cual tenemos un 21% de la masa de inversiones que está expuesta a valores de cotización.
En el último año hubo fuertes modificaciones, fuertes bajas en las cotizaciones de los títulos, que a pesar de representar un 21% de la masa de inversiones, tuvieron su incidencia en los resultados, o por lo menos tuvieron alguna particularidad que ahora vamos a comentar.
La linea naranja lo que muestra es cómo evolucionan en promedio la cotización de los títulos públicos y esto es similar a los gráficos que se mostraron antes para el resto del mundo, es decir, vemos que tuvo una fuerte baja a partir de junio los valores de cotización, para empezar a recuperar a partir de marzo, pero no recuperaron los valores que tenían a junio del año pasado.
Esto, al cual se encontraron expuestas ese 16% de la cartera de las compañías no fue reflejado, o mejor dicho, las compañías pudieron optar por no reflejarlo y no reconocer esa baja y mantener los títulos cotizados conforme los valores precrisis o pre depresión del valor de los títulos, es decir a junio del año pasado.
Con lo cual, todo la pérdida que esta representada por la caída entre la línea verde, que es la línea en el cual mantuvieron los valores es decir, se mantuvieron los valores a junio de las inversiones, no todas las aseguradoras lo hicieron, muchas optaron por hacerlo, con lo cual no reconocieron esa pérdida y muchos de los balances que vemos hoy no tienen reconocida esa pérdida financiera por la cotización de los títulos.
A partir de marzo, se comenzó a recuperar esa cotización y esa brecha a hoy la estamos estimando en torno a un 22%, es decir, hoy hay un 22% menos de valor en las cotizaciones de lo que reflejan las cifras de los balances.
Para el caso de las acciones, los fondos comunes de inversión y las obligaciones negociables también se permitió tomar valores de cotización a junio, de junio del 2008 y evitar también reconocer al igual que en los títulos públicos la baja en los precios, en este caso la incidencia fue mucho menor, sólo 23 compañías optaron por este tipo de criterios, estos criterios especiales, el resto no optó y para aquellas que sí optaron la incidencia fue bastante baja, en torno al 2% de las inversiones para aquellas que sí optaron, con lo cual estos criterios especiales no fueron muy relevantes, en materia de acciones, fondos comunes y obligaciones negociables, si fueron más relevantes en materia de títulos públicos.
Obviamente estas fueron medidas excepcionales y estas diferencias se diferirán a lo largo del tiempo en el futuro.
Respecto de los títulos sin cotización, hay un 21% expuesto a esa cotización con las particularidades que permitieron diferir estas circunstancias de crisis y un 17% de títulos que no están expuestos a un valor de cotización, pero si tienen un valor de venta en el mercado que no es claramente expuesto en una cotización.
Sobre estos títulos, como decíamos antes, es importante tener en cuenta la capacidad que tengan las compañías para mantenerlos hasta que venzan, son títulos de un mediano plazo que vencen en torno a los 6/7 años, de tener que venderlos antes, quizás tengan que realizar pérdidas que representen el 35% de esos valores. Con lo cual es importante tener en cuenta también las características de estos títulos en los portfolios de las empresas.
Si vemos como fueron contribuyendo las diferentes inversiones al resultado de las compañías, vemos que la cartera representó un 9% de rentabilidad impulsada sobre todo por los plazos fijos y por las inversiones en el exterior, con la particularidad que las inversiones en el exterior el aporte fue producto de la revalorización del tipo de cambio principalmente del dólar a lo largo de los últimos 12 meses.
Si lo vemos en forma acumulada, vemos que la línea superior que representa una serie de los últimos 6 años de resultados financieros en la parte superior, resultados totales en la parte media y resultados técnicos en la parte inferior, vemos que los resultados financieros fueron disminuyendo en los últimos años, los años 2004/2005/2006 hubo una fuerte revalorización de los títulos públicos que impulsó el alza en torno a un 11% en su mejor momento, para decaer en el 2008.
En el 2009 no se reconocieron en muchos casos las desvalorizaciones, de haberse reconocido ese 8% de rentabilidad financiera hubiese disminuído en torno al 6% aproximadamente de las primas.
Esto arroja para el 2009 un 2% de rentabilidad total, con impuestos incluidos, este 2% si bien es un resultado positivo, es insuficiente para lograr una adecuada capitalización de las compañías y aquella capitalización creciendo sobre todo a las primas emitidas a valores superiores al 30% un resultado del 2% es un resultado muy magro para lograr una adecuada capitalización a estos niveles de crecimiento.
Esto ya viene sucediendo en los últimos años, si vemos la línea de resultados finales que lograron las compañías están en el mejor de los casos entre un 4 y un 2% que son resultados muy chicos, muy magros, para capitalizar adecuadamente a un mercado que está creciendo por encima del 30% que creció entre un 25 y un 30% en los últimos años.
Obviamente esto lo que origina es una descapitalización, un deterioro de la solvencia, pero en última instancia un agotamiento del capital, lo que impide crecer a futuro, si no es que se logran aportes de los accionistas o en todo caso se reconvierta en un negocio que se pueda capitalizar a sí mismo y pueda crecer con la propia rentabilidad superatoria.
Este deterioro de la solvencia lo podemos ver en cómo se comparan la masa de inversiones de las compañías respecto de la masa que tienen por siniestros, de los pasivos técnicos, si vemos en el 2009 esa relación es de 1 a 1. De cada 100 que tenían de pasivo por siniestro las compañías tenían 100 pesos de inversiones, lo que es prácticamente un deterioro de ese 30% o de 27% que tenían en el 2005, con lo cual toda la mejora de solvencia y de liquidez que hubo en los años 2003/2004/2005/2006 prácticamente se fue perdiendo en los últimos 3 años para estar hoy en el mercado de seguros patrimoniales para estar en una situación parecida a la que estábamos hace 10 años.
Hacia adelante? que puede pasar hacia adelante con los resultados de las compañías, si vemos como contribuyen los diferentes activos, los resultados financieros de las diferentes compañías van a estar dados en un 16% en como se comporten la cotización de los títulos públicos, el otro 16% en como crezca o no la valuación del tipo de cambio, en este caso el dólar, en un 18% los comportamientos que puedan tener los títulos a largo plazo en esta medida si no necesitaran venderlos los títulos a largo plazo pudieran tener menor incidencia y por último un 38%, de como se comporte la tasa de plazo fijo, la badlar principalmente, es decir entre la cotización de los títulos públicos, la evolución del tipo de cambio y la evolución de la tasa de plazo fijo, vamos a tener explicada la tendencia a futuro de como se va a comportar el resultado financiero de las compañías.
Esto puede tener diferentes escenarios desde el punto de vista de la macroeconomía y como puede llegar a evolucionar, pero bueno, suponiendo 3 escenarios bases, uno más pesimista, uno más moderado y uno más optimista de estas variables, de como evolucione la cotización de los títulos, de como evolucione el dólar y de como evolucionen las tasas, podemos ver que en un entorno pesimista en el cual las compañías tengan una tendencia en que se perjudique el valor de sus activos y teniendo en cuenta las rentabilidades a tasa fija en un escenario más pesimista difícilmente la rentabilidad financiera esté por debajo del 1%, van a tener una ganancia que estimamos en un piso del 1%.
En un escenario más moderado en donde no hay grandes recuperaciones de los títulos públicos, ni tampoco hay grandes incrementos en las tasas, vamos a estar que las compañías puedan estar ganando durante el próximo año en torno a un 7% de su prima por resultados financieros.
Mientras que en un escenario más optimista, es decir en el caso que se recupere el valor de los títulos junto con una recomposición de las tasas en términos reales, las compañías podrían llegar a estar en un 14% de rentabilidad. Obviamente las perspectivas de como se desarrolle la economía y como se desarrollen los activos financieros va a determinar que escenario puede llegar a ser el más probable.
Esta contribución de resultado financiero junto con la contribución que logre el negocio a través de su resultado técnico, tendría que lograr el resultado que decíamos antes, un resultado de equilibrio, un resultado que a las compañías les permita crecer por sí solas con su propio negocio sin necesidad de aportes, si la compañía creciera un 30%, necesitaría por lo menos crecer un 6%, para mantener sus niveles de solvencia actuales que como vimos no son niveles de solvencia de gran calidad. Con lo cual, las compañías el último año tendrían que haber ganado el triple de lo que efectivamente ganaron como para haber mantenido sus niveles de rentabilidad, cosa que evidentemente no hicieron y lo que generó un agotamiento y deterioro de su capital.
Hacia adelante, si el mercado crece un 10% por lo menos las compañías tendrían que ganar un 2%, si crecen un 50% obviamente valores improbables, hablamos de valores nominales con lo cual estos valores contienen inflación, las compañías debieran ganar 9 puntos. Estas son las rentabilidades de equilibrio como para mantener la situación actual y no seguir deteriorando su solvencia, obviamente este es un desafío importante, ya que todo lo que no se logre con el negocio se tendrá que lograr mediante el aporte de los accionistas, con lo cual esta pauta de equilibrio es muy importante para el mercado.
Vamos a ver el Riesgo del Trabajo, el perfil de las inversiones es similar, con alguna participación mayor en renta fija, una participación mayor también de inversiones del exterior, con lo cual aplica las características y las incidencias que veíamos antes en cuanto a la tendencia futura, lo que sí es importante remarcar que el Riesgo del Trabajo ha tenido una tendencia desde su creación, de tener más solvencia en términos comparativos de lo que siempre tuvo el mercado de seguros generales.
Ahora el llamado de atención aquí, es la velocidad con que esa solvencia siempre desde que nació fue superior al mercado de seguros generales, se fue deteriorando a una velocidad muy importante especialmente por todos los fallos y regulaciones que cuestionaron el sistema de Riesgo del Trabajo, aumentando su judiciabilidad.
El negocio de ART tiene una masa de inversiones que es un 50% superior a sus pasivos, supo ser 2 veces y media en el año 2003 y ese deterioro fue bastante importante, fue más veloz que el del mercado de seguros patrimoniales y obviamente también genera una preocupación en cuanto a la tendencia y no en cuanto a la situación actual en que se
encuentra. Para el resto de las cuestiones se aplican las mismas conclusiones que veíamos para el caso de los seguros patrimoniales, la incidencia a futuro de como evolucione el tipo de cambio, la tasa, y como evolucione también el valor de los títulos públicos, van a incidir de manera similar en el mercado de Riesgo del Trabajo, a lo que veíamos antes para el mercado de seguros patrimoniales.
En cuanto a como contribuyeron cada uno de los intrumentos financieros a resultados, vemos que la rentabilidad fue superior, principalmente porque las ART tienen una masa superior de inversiones lo que les permite lograr una rentabilidad sobre prima mayor que las compañías de seguros patrimoniales a su vez también al tener una mayor participación de inversiones en el exterior le permitió tomar más provecho de lo que fue la revalorización del dólar, lo cual le generó una rentabilidad financiera superior a la del mercado de seguros generales.
Para terminar y como conclusiones, en el último tiempo vemos que las compañias han ido incrementando su participación de renta fija, disminuyendo un poco la exposición a la volatilidad de las cotizaciones, una mayor incidencia en general en las carteras de activos extranjeros, principalmente activos en dólares, una cobertura decreciente, una decreciente relación entre la masa de inversiones y la masa de pasivos por siniestros, una baja rentabilidad en general financiera por la coyuntura que vimos y técnica, pero una baja rentabilidad en general que le impide a las compañías capitalizarse adecuadamente y tener una masa adecuada de inversiones que respalde sus pasivos.
Por último, es importante monitorear y tener en cuenta este agotamiento del capital que normalmente debiera ser repuesto por el giro del negocio, de la compañía, por las utilidades y que de no ser así tendrá ser repuesto con aportes de los accionistas.
