Proyección eeff. Septiembre 2016 Finanzas

Proyección eeff

Septiembre 2016 Finanzas

Introducción

Curso Modelaje financiero – Proyección de Estados financieros Interrelacionados.

Contenido del curso:

Proyección Macroeconómicos. Formula de Fisher para proyectar devaluación. Proyección de ventas. Ingresos reales vs corrientes.

Estimación de ingresos y costos con detalle: Precio por cantidad, Costo por cantidad. Manejo e interpretación del Ebitda, la depreciación y el aumento en Propiedad, Planta y Equipo (capex)

Modelación del capital de trabajo (Cuentas por cobrar, Inventarios y Cuentas por pagar) para la proyección de flujos de caja.

Proyección de Estado de pérdidas y ganancias. Proyección de Balance General.

Proyección de Flujo de caja de tesorería.

Proyección de Flujo de caja para valoración o evaluación financiera del proyecto. Calculo de costo promedio ponderado de capital (Rolling Wacc).

Cálculo de necesidades de endeudamiento (Crédito Rollover).

Introducción

Proyección de Pérdidas y ganancias

Proyección de Flujo de efectivo

Proyección de Balance General

Macroeconómicos Ingresos Costos EBITDA

Cambio en capital de trabajo Financiación

Contenido

Introducción

Activo

Proyección de Estados Financieros Inter-relacionados

Pasivo Patrimonio 1 2 3 Estado de pérdidas y ganancias 4 Flujo de Efectivo 5 Objetivo:

Proyectar los tres principales estados financieros manteniendo la ecuación contable (Activo = Pasivo + Patrimonio).

Introducción

Proyección de Estados Financieros Inter-relacionados

1 2 3 4 5 PyG Utilidad Neta Utilidad Neta FE Ventas Utilidad Neta +/- Ajustes de efectivo Caja Final Caja Final Patrimonio Pasivo Activo

Introducción

Son mejores los modelos grandes?

En las ultimas dos décadas:



Mayor cantidad de información disponible.



Computadores y calculadoras más potentes.

Introducción

El costo de la complejidad. Sobrecarga de información

Mas información no siempre nos lleva a mejores valoraciones. De hecho los analistas pueden sentirse abrumados cuando se ven enfrentados a amplias cantidades de información contradictoria, llevándolos a tomar malas decisiones de inputs.

El problema crece por el hecho de que los analistas comúnmente operan bajo presión cuando se encuentran valorando compañías. Los outputs o resultados de salidas de un modelo, son solo tan buenos como las entradas inputs.

Garbage in, garbage out

Introducción

El costo de la complejidad. Síndrome de la caja negra

Los modelos se complican tanto que los analistas utilizándolos no entienden sus cálculos internos. Ingresan inputs en la caja negra del modelo y la caja dispara un valor. En ese caso los analistas responden: el modelo entregó un valor de $30 dólares por acción, en vez de valoramos la compañía a $30 por acción.

De particular cuidado, deben ser los modelos donde porciones del modelo son propiedad intelectual de un tercero y no pueden ser modificados o revisados por los analistas. Este es el caso de modelos de valoración comerciales, donde los vendedores guardan una parte del modelo para hacer sus servicios indispensables.

Introducción

El costo de la complejidad.

Supuestos grandes versus pequeños.

Los modelos complejos usualmente cuentan con demasiados inputs y generan la dificultad de separar los supuestos con gran impacto de aquellos supuestos con pequeños impactos.

Ejemplo, asumir que el margen bruto permanecerá en el 20% en vez del 14%, (un supuesto que puede incluso duplicar el valor de la compañía) tiene que competir con el supuesto de 1 día de incremento en las cuentas por cobrar del primer al segundo año.

Beneficios.

• Mejorar la toma de decisiones en términos de rentabilidad, liquidez y endeudamiento proyectando los estados financieros de una empresa o proyecto bajo diferentes escenarios.

• Realizar análisis de sensibilidad y encontrar las variables más sensibles para el proyecto o compañía.

• Identificar la capacidad de pago del nivel de endeudamiento.

• Identificar necesidades de capitalización y endeudamiento en una compañía o proyecto.

• Identificar el período de retorno de inversión de un proyecto mediante la caja acumulada.

• Realizar ejercicios de valoración y planeación financiera.

Indicadores de rentabilidad

Ejemplo.

Una empresa presenta el siguiente desempeño:

En valores absolutos el año 2 es el mas rentable con una utilidad de $ 56. Esto a pesar tener ventas superiores en el año 3.

Año 1 Año 2 Año 3

Ventas 100 110 120

Costo de ventas 50 54 75

En la medida en que los costos crecen en mayor proporción que las ventas, se verá una disminución en el margen bruto.

Año 1 Año 2 Año 3

Ventas 100 110 120 Costo de ventas 50 54 75 Utilidad bruta 50 56 45 Margen bruto 50,0% 50,9% 37,5% Variación en ventas 10% 9% Variación en costos 8% 39%

Un incremento en el margen bruto indica que se esta vendiendo más con menores costos. Una mejora en el margen bruto se refleja en una mayor utilidad para la compañía.

El margen bruto de 50% se interpreta como por cada 100 pesos en ventas, 50 son de utilidad después de restar los costos operacionales.

Indicadores de rentabilidad

Márgenes de rentabilidad

Margen bruto: Utilidad bruta / Ingresos operacionales.

Por cada $100 en ventas cuanto queda de utilidad luego de haber restado

los costos operacionales.

Un incremento en margen de un año a otro es positivo, se vende mas con

menos recursos utilizados.

Un margen de 20%, se interpreta como: por cada $100 en ventas, quedan

$20 de utilidad bruta.

Indicadores de rentabilidad

Continuación.

Una empresa presenta el siguiente desempeño:

Año 1 Año 2 Año 3

Ventas 100 110 120 Costo de ventas 50 54 75 Utilidad bruta 50 56 45 Gasto de ventas 10 10 5 Gasto de administración 10 10 10 Depreciación 10 10 10 Utilidad operacional 20 26 20

Indicadores de rentabilidad

Margen operacional: Utilidad operacional / Ingresos

Por cada 100$ en ventas cuanto me queda de utilidad operacional. Un incremento en margen operacional es positivo pues refleja un incremento de las ventas por encima de la variación de los costos y gastos.

Año 1 Año 2 Año 3

Ventas 100 110 120 Costo de ventas 50 54 75 Utilidad bruta 50 56 45 Gasto de ventas 10 10 5 Gasto de administración 10 10 10 Depreciación 10 10 10 Utilidad operacional 20 26 20 Margen bruto 50,0% 50,9% 37,5% Margen operacional 20,0% 23,6% 16,7% Un margen operacional de 20% se interpreta: por cada $100 en ventas me quedan $20 de utilidad operacional.

Indicadores de rentabilidad

Manejo de la depreciación en el análisis financiero.

-100 10 10 10 10 10 10 10 10 10 10 -120 -100 -80 -60 -40 -20 0 20

Capex Año 1 Año 2 Año 3 Año 4 Año 5 Año 6 Año 7 Año 8 Año 9 Año 10

Mi

llo

ne

s

100MM Inversión en propiedad, planta y equipo.

Contabilizado en el flujo de efectivo. Salida real de caja.

Capex = Capital expenditure = Inversión en propiedad, planta y equipo. 10MM Depreciación. Valor anual contabilizado en el estado de pérdidas y ganancias. Valor contable. Depreciación:100MM/10 años

Ebitda

Ebitda: Earnings before interest, tax, depreciation and amortization.

Traducción: Utilidad antes de interés, impuestos, depreciación y amortización.

Es la utilidad operacional excluyendo el efecto de la depreciación y la amortización.

Excluye la depreciación porque el Ebitda busca acercarse al efectivo generado por los ingresos y gastos operacionales que si representan una salida de efectivo.

Se utiliza en la mayoría de análisis porque considera que es un reflejo de los gastos e ingresos netamente operacionales.

Formula de cálculo: Ingresos – costos (sin la depreciación) – gastos (sin la depreciación).

Formula de cálculo: Utilidad operacional + depreciación + amortización

Año 1 Año 2 Año 3 Ventas 100 110 120 Costo de ventas 50 54 75 Utilidad bruta 50 56 45 Gasto de ventas 10 10 5 Gasto de administración 10 10 10 Depreciación 10 10 10 Utilidad operacional 20 26 20 EBITDA ? ? ?

Indicadores de rentabilidad

Continuación.

Año 1 Año 2 Año 3 Ventas 100 110 120 Costo de ventas 50 54 75 Utilidad bruta 50 56 45 Gasto de ventas 10 10 5 Gasto de administración 10 10 10 Depreciación 10 10 10 Utilidad operacional 20 26 20 EBITDA 30 36 30 Margen bruto 50,0% 50,9% 37,5% Margen Ebitda 30,0% 32,7% 25,0%

En el año 1 el Ebitda es: 100-50-10-10: 30

El Ebitda en el año 1 y el año 3 es el mismo en valores absolutos ($30), pero al ser las ventas superiores en el año 3, el margen Ebitda es menor. De 30% a 25%.

Por cada $ 100 en ventas, quedan $ 30 al restar los costos y gastos operacionales (excluye depreciación).

Indicadores de rentabilidad

Indicadores de rentabilidad

Margen Ebitda: Ebitda / Ingresos operacionales

Por cada 100$ en ventas cuanto me queda de Utilidad operacional sin considerar los efectos contables de la depreciación y la amortización.

Un incremento en el margen Ebitda es positivo pues indica un mejor desempeño en los costos y gastos netamente operacionales.

Cuando se analizan empresas con altos niveles de inversión en propiedad planta y equipo, el margen operacional es mejor reflejo del comportamiento de rentabilidad que el margen Ebitda. Esto al considerar que el margen operacional incluye la depreciación.

Flujo de caja libre operacional

Flujo de Caja Libre Operacional Año 1 Año 2 Año 3

Utilidad Operacional 20 26 20 Depreciación y amortización 10 10 10

(+) EBITDA 30 36 30

(-) Capex 100 0 0

(-) Impuestos - - -

(-) Cambio en capital de trabajo - - -

(=) Flujo de Caja Libre op. - 70 36 30

El flujo de caja libre operacional parte del EBITDA – Capex y se evalúa indiferente de la fuente de financiación.

Activos Corrientes

Activos Fijos 1. Tangibles 2. Intangibles

Valor total de los Activos: Patrimonio de los accionistas Pasivos corrientes Deuda de largo plazo

Valor total de la firma de los inversionistas

Decisión de capital de trabajo neto

Cuánto capital de corto plazo requiere la firma para pagar sus cuentas?

Capital de trabajo neto

Optimización de capital de trabajo y de inventarios. Modelación de capital de trabajo.

Manejo de inventarios

Capital de trabajo: activos corrientes – pasivos corriente

El análisis de capital de trabajo incluye identificar la caja de la compañía que se destina para incrementar el inventario y que no es visible en el estado de perdidas y ganancias.

Se producen 200 unidades 100 vendidas 100 destinadas al inventario Se contabilizan en el estado de perdidas y ganancias Se contabilizan en el balance general y en el

flujo de efectivo como aumento de inventarios

Se adquiere inventario por valor de $ 300 millones en 2016 Utilidad del ejercicio Pasivo Utilidad neta Activo Pasivo y patrimonio Pérdidas y ganancias Flujo de efectivo Utilidad neta (-) Aumento Inventarios – 300MM Caja y bancos - 300 MM Caja y bancos -300 MM Inventario + 300 MM ₌ El estado de pérdidas y ganancias no se afecta pero salieron $ 300 millones de caja

2015 2016 2017 Balance Caja y bancos -300.000.000 -300.000.000 Inventario 300.000.000 300.000.000 Activo 0 0 0 Pasivo 0 0 0

Utilidad del ejercicio 0 0 0

Patrimonio 0 0 0 Ecuación contable - - - Pérdidas y ganancias Ingresos operacionales 0 0 0 Utilidad neta 0 0 0 Flujo de efectivo Utilidad neta 0 0 0 (-) Aumento en inventarios -300.000.000

Efectivo generado operación 0 -300.000.000 0 Flujo actividades de inversión 0 0 0 Flujo actividades de

financiación 0 0 0

Flujo de efectivo del período 0 -300.000.000 0 Flujo de caja inicial 0 0 -300.000.000

Manejo de inventarios

La rotación de inventarios en días permite hacer seguimiento al nivel que la compañía mantiene en su inventario relativo al costo actual.

Rotación de inventarios: Inventarios / Costo de la mercancía vendida x 360

Expresado en días muestra el tiempo que podrían sostenerse las ventas si no se adquiriera o produjera inventario adicional.

Si en 1 año se venden $ 1.000 en mercancía, un nivel de inventario de $ 200 representa un nivel un equivalente a 72 días.

El nivel mantenido en inventarios representa un costo para la empresa. Aumentar el inventario representa una salida de caja.

Manejo de Cuentas por cobrar

Capital de trabajo: activos corrientes – pasivos corriente

Adicionalmente, el análisis de capital de trabajo evalúa el efecto de registrar las ventas contablemente aún cuando no ha entrado el efectivo asociado a estas ventas (cuentas por cobrar). Este aumento de cuentas de cobrar no es visible en el estado de perdidas y ganancias.

Manejo de Cuentas por cobrar

Rotación de cuentas por cobrar en días. Son las cuentas por cobrar expresadas en días al final de un período, y relativo a las ventas que las generaron.

Rotación de cuentas por cobrar en días: Cuentas por cobrar / ventas x 360

Es un indicativo de la política de cartera, entre menor sea la rotación en días será más positivo para el flujo de efectivo de la compañía.

En regla de 3, si las ventas de la compañía son $ 1.000 en 360 días, las cuentas por cobrar al corte del período en $ 200 a cuantos días equivalen?

Se venden $ 200 millones en el 2016 y no se cobran Utilidad del ejercicio + 200MM Pasivo Utilidad neta + 200 MM Activo Pasivo y patrimonio Pérdidas y ganancia s Flujo de efectivo Utilidad neta + 200 (-) Aumento CxC – 200MM Caja y bancos 0 MM Caja y bancos 0 Cuentas por cobrar + 200 MM ₌

El estado de pérdidas y ganancias muestra una utilidad de $ 200 millones pero no entra caja

2015 2016 2017 Balance

Caja y bancos 0 0 0

Cuentas por cobrar 0 200.000.000 200.000.000

Activo 0 200.000.000 200.000.000

Pasivo 0 0 0

Utilidad del ejercicio 0 200.000.000 0 Utilidades retenidas 0 0 200.000.000 Patrimonio 0 200.000.000 200.000.000 Ecuación contable - - - Pérdidas y ganancias Ingresos operacionales 0 200.000.000 0 Utilidad neta 0 200.000.000 0 Flujo de efectivo Utilidad neta 0 200.000.000 0 (-) Aumento en deudores -200.000.000

Efectivo generado operación 0 0 0 Flujo actividades de inversión 0 0 0 Flujo actividades de financiación 0 0 0 Flujo de efectivo del período 0 0 0

Flujo de caja inicial 0 0 0

Manejo de Cuentas por cobrar

La rotación se compara con respecto al estándar de la industria, el promedio histórico y los objetivos de la empresa.

Los motivos por los que se presenta un incremento en la cartera pueden ser:

- Ineficiencias de tipo administrativo generalmente asociadas

a un inadecuado control en el otorgamiento de créditos y/o gestión de cobro (internos).

- Mala situación económica general o del sector - Alto grado de competencia

Por el otro lado una baja rotación de cartera en días si bien es favorable puede significar perdida de ventas por una política de cobro muy estricta.

Manejo de Cuentas por pagar

Capital de trabajo: activos corrientes – pasivos corriente

Por último, se analiza el impacto positivo que tiene en el flujo de efectivo el retraso del pago a proveedores.

Manejo de Cuentas por pagar

Rotación de cuentas por pagar: Cuentas por pagar / Costos x 360

Muestra como se esta manejando el crédito con los proveedores.

En días, se interpreta como el numero de días que los proveedores entregan de plazo para pagar las compras.

Una rotación alta en días indica que la compañía se esta financiando con proveedores lo que en ocasiones puede resultar costoso. Se dejan de aprovechar descuentos.

Link Dropbox

La teoría de paridad del poder adquisitivo PPA establece que la devaluación se calcula como la diferencia de la inflación local y externa de forma que la tasa de cambio se ajuste permitiendo adquirir cantidades equivalentes de bienes.

En este caso, partiendo de una tasa de cambio de equilibrio, proyectamos la devaluación como :

Devaluación esperada = (1 + Inflación local) / (1 + Inflación externa).

Introducción Modelo CAPM

Modelo CAPM Capital Asset Pricing Model

El objetivo del modelo CAPM es encontrar la

rentabilidad porcentual de la segunda mejor opción de

inversión versus la rentabilidad de la inversión puntual

que se esta analizando. Para que la opción en la que

se esta considerando invertir y la segunda mejor

opción sean comparables, deben tener un riesgo y

plazo similares.

Bajo esta lógica esa rentabilidad a encontrar se

conoce como Tasa de Oportunidad y el objetivo es

encontrar un retorno que sea lo suficientemente

atractivo para que los inversionistas decidan aportar

sus recursos dado el riesgo que están asumiendo.

Introducción Modelo CAPM

La tasa de oportunidad obtenida por medio del modelo

CAPM se utiliza igualmente para obtener el Valor Presente

de los flujos futuros esperados en el cálculo del Valor

Presente Neto en evaluación de proyectos y en el cálculo

del Valor Presente de los activos en valoración.

El Modelo CAPM (premio Nobel de Economía) sostiene

que la tasa esperada de retorno de una inversión debe ser

igual a la tasa libre de riesgo + una prima por el riesgo

asumido.

Introducción Modelo CAPM

Modelo CAPM

Re = Costo de patrimonio

Rf = Tasa libre de riesgo (ultimo dato)

β = Beta

Rm = Retorno de mercado

Rf¨= Tasa libre de riesgo histórico

(Rm – Rf´) = Prima de riesgo de mercado

Rp = Riesgo país

Tasa libre de riesgo

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Rf = Tasa libre de riesgo

La tasa libre de riesgo es el rendimiento anual que podría un inversionista obtener asumiendo el menor riesgo posible de impago por parte del emisor.

Tradicionalmente los títulos del tesoro de Estados Unidos son considerados libre de riesgo.

La tasa libre de riesgo se considera como base del costo de oportunidad para cualquier decisión de inversión; se asume que es el mínimo que cualquier inversionista exigiría.

Para proyectos de Larga duración se utiliza la rentabilidad de los bonos del tesoro a 30 Años. Para proyectos de corto o mediano plazo se utiliza la rentabilidad de los bonos a 10 años.

Tasa libre de riesgo

Un inversionista tiene como segunda mejor opción invertir en un bono del tesoro norteamericano con rentabilidad de 2.50% anual hasta el año 2046.

En el análisis del CAPM, se presenta en algunas ocasiones subjetividad, cuando algunos analistas utilizan el promedio histórico de rendimiento de los bonos del tesoro de 10 años o 30 años. Cuando hay coyunturas de tasas bajas como en los años anteriores los analistas utilizaban el promedio histórico. Re = 2,50% + β (Rm – Rf´) + Rp http://finance.yahoo.com/echarts?s=%5ETYX+Interactive#symbol=%5Etyx;range=2y;co mpare=;indicator=volume;charttype=area;crosshair=on;ohlcvalues=0;logscale=off;sourc e=undefined; Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Tasa libre de riesgo

Re = 2,50% + β (Rm – Rf´) + Rp

Riesgo País

En el análisis de la tasa libre de riesgo utilizamos la tasa de rendimiento del Tesoro de los Estados Unidos. Para ajustar la tasa libre de riesgo al riesgo del país donde se encuentra la inversión analizada se debe agregar el Riesgo País Rp.

El riesgo país es la diferencia que existe entre el rendimiento de un título público emitido por el gobierno nacional y un título de características similares emitido por el Tesoro de los Estados Unidos.

Rp = Rfcol - Rfusa

Re = 2,50% + β (Rm – Rf´) + Rp

https://www.grupoaval.com/wps/portal/grupo-aval/aval/portal-financiero/renta-fija/yankees

Riesgo País

Re = 2,50% + β (Rm – Rf´) + Rp

Rendimiento bono COL: 5,4%

Riesgo País

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Diferencia entre un bono emitido por el gobierno Colombiano y el Norteamericano:

EEUU: 2,50%; COL 5,40%; Spread: 2,90.

Hasta el momento el costo de la segunda oportunidad seria 5,40%, valor que coincide con la rentabilidad de un bono emitido por el estado colombiano en dólares con vencimiento en el 2041.

El CAPM tiene como objetivo medir el riesgo que un inversionista debe exigir a un proyecto o empresa del sector real, y hasta ahora solo se ha comparado con renta fija. Con lo visto hasta ahora si un proyecto presenta una rentabilidad TIR superior a 5,40% sería aceptado sin medir el riesgo adicional. Las siguientes variables ajustan el modelo CAPM al riesgo.

Retorno de Mercado

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Rm = Retorno de mercado

(Rm – Rf) = Prima de riesgo de mercado

Retorno de Mercado Rm

La Tasa de Retorno de Mercado Rm representa el Retorno promedio anual que un inversionista puede obtener al invertir en un índice agregado de compañías que estén inscritas en el mercado de valores como el NYSE ó el S&P 500.

Esto quiere decir que el inversionista antes de entregar sus recursos a cualquier proyecto considera que puede obtener una rentabilidad por encima de la libre de riesgo. El inversionista minimiza su exposición al riesgo al diversificar en una canasta de acciones tal como en el S&P 500.

Retorno de Mercado

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Rm = Retorno de mercado

(Rm – Rf) = Prima de riesgo de mercado

Prima de Mercado (Rm-Rf)

El profesor Damodaran de la Universidad de Nueva York constantemente esta actualizando en su página web el retorno de mercado del S&P 500 y de los bonos a 10 años. Construye una base de datos desde 1929 que incluye el retorno anual del Índice y el retorno de los bonos. Luego publica una tabla resumen de la cual se puede obtener la Prima de Mercado.

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

Data

Current data

Historical Returns on Stocks, Bonds and Bills - United States

Retorno promedio de Mercado en portafolio de acciones Rm: 11,41% Retorno promedio de títulos de Renta fija: 5,23%

Prima de Mercado: 6,18%

Partiendo de las cifras historicas, vamos a asumir que el S&P 500 tendrá en promedio una rentabilidad superior a la renta fija de 6.18% (Market Premium).

Retorno de Mercado

Factor Beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Hasta el momento la formula de CAPM incluye el rendimiento de invertir

en un título de Colombia emitido en dólares (2,50% + 2,90%) = 5,40%

sumado a una prima de mercado de 6,18%.

Esto significa que utilizando datos actuales y promedios históricos de

rentabilidad, un inversionista podría teóricamente obtener una rentabilidad

esperada de

11,58%

invirtiendo en un portafolio diversificado de acciones

ajustado al riesgo de Colombia.

Como el objetivo del modelo CAPM es encontrar la rentabilidad de la segunda mejor opción comparable al proyecto o al flujo de caja de la compañía que estamos valorando, se debe ajustar la Prima de Mercado para que refleje si la

industria donde se va a invertir presenta mas o menos riesgo que un portafolio

diversificado. Para este ajuste se utiliza el factor conocido como Beta.

Beta es una medida de riesgo que compara la volatilidad de la rentabilidad de un grupo de acciones de la misma industria con la volatilidad de la rentabilidad del mercado. Es decir, compara la volatilidad del retorno de un grupo de acciones de la misma industria contra la volatilidad del retorno del S&P 500.

Factor Beta

Factor Beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Factor Beta

Los Betas se calculan por medio de regresiones lineales entre los retornos históricos de un grupo de acciones de una industria específica frente a los retornos históricos del mercado.

Matemáticamente es la covarianza del retorno del grupo de acciones y el retorno del portafolio dividido por la varianza del retorno del portafolio.

Factor Beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Re = 2,50% + β (11,41 – 5,23) + 2,90%

http://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/

Data

Current Data

Levered and Unlevered Betas by Industry

Damodaran publica en su sitio web el cálculo actualizado de Betas por industria.

Factor beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Levered and Unlevered Betas by Industry

Diferencia entre Beta apalancado (Levered) y desapalancado (Unlevered).

El Beta representa el riesgo sistemático de la empresa reflejando características tales como el sector en que la empresa actúa, las fluctuaciones de su flujo de caja, etc.

Sin embargo, la relación entre la deuda de la empresa (D) y su capital propio (E) también interfiere en el Beta una vez que cuanto mayor la relación D/E mayor será el riesgo y consecuentemente mayor será el Beta.

Factor beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Re = 2,50% + β (11,41 – 5,23) + 2,90%

La relación D/E de los últimos años de la empresa puede ser diferente de la relación D/E que se espera para la empresa en los años futuros, por tanto el beta calculado sobre el comportamiento de la acción en los últimos años debe ser eliminado de la relación D/E pasada (beta desapalancado) y enseguida incorporar la relación D/E que se espera para el futuro (beta apalancado)

Beta desapalancado = Beta histórico / [1 + D/Ep * (1-t)]

Beta apalancado = Beta desapalancado * [1 + D/Ef * (1-t)]

Donde:

D/Ep = relación D/E pasada D/Ef = relación D/E futura t = tasa de impuesto de renta

Factor beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Re = 2,50% + β (11,41 – 5,23) + 2,90%

Industry Name Number of firms Beta D/E Ratio Tax rate Unlevered beta

Food Processing 89 0.89 26.16% 14.09% 0.72 Food Wholesalers 14 0.73 24.97% 15.85% 0.60 Furn/Home Furnishings 30 1.23 30.94% 15.53% 0.98 Green & Renewable Energy 28 1.62 132.92% 0.77% 0.70 Healthcare Products 254 1.03 19.50% 6.42% 0.87 Healthcare Support Services 127 1.05 28.62% 13.84% 0.84

Beta apalancado = Beta desapalancado * [1 + D/Ef * (1-t)]

Asumiendo D/E esperado de 1 para el proyecto o empresa en particular.

50% deuda / 50% patrimonio.

Factor beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Re = 2,50% + 1,20 (11,41 – 5,23) + 2,90%

Asumiendo D/E esperado de 1 para el proyecto o empresa en particular.

50% deuda / 50% patrimonio.

Equivalente a Deuda / Activo : 50%. Tasa de impuestos de renta 34%.

Beta apalancado = Beta desapalancado * [1 + D/Ef * (1-t)] Beta apalancado = 0.72 * [1 + (1 * (1-34%)]

Factor beta

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp Re = 2,50% + 1,20 (11,41 – 5,23) + 2,90%

El costo de patrimonio exigido por el inversionista en dólares es:

12,82%

Hasta el momento todas las variables que componen la fórmula

se encuentran basadas en variables con una divisa fuerte:

%USD.

Para llevar la fórmula a pesos, utilizamos el porcentaje adicional que

los inversionistas exigen, cuando, en vez de invertir en títulos en

dólares invierten en títulos en pesos.

Factor beta

Re = 2,50% + 1,20 (11,41 – 5,23) + 2,90%

La rentabilidad de los TES en Colombia versus la rentabilidad del Bono Yankee nos muestra lo que están exigiendo de rentabilidad adicional los inversionistas por tener sus recursos en pesos.

https://www.grupoaval.com/wps/portal/grupo-aval/aval/portal-financiero

Bono Yankee 2041: 5.40%.

Bono en pesos 2026: 8.09%

Devaluación esperada:

2.55%

Ke Costo del patrimonio

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp

Para ajustarlo a pesos, tomamos el diferencial de bono yankee vs bono en pesos. Esto es un reflejo de lo que los inversionistas exigen por tener sus inversiones en pesos.

Bono Yankee 2041: 5,40%. Bono en pesos 2026: 8,09% Devaluación esperada: 2,55%

Ke pesos: (1+12.82%)*(1+2.55%)-1: 15,70%

El costo exigido por un inversionista es de 15,70%. (Asume D/E = 100%).

Ke Costo del patrimonio

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp + Sp

Size Premium

Adicional a los elementos ya mencionados, el inversionista puede exigir puntos adicionales de rentabilidad al proyecto o al flujo de caja futuro proveniente de la compañía a valorar.

El más común es la prima de tamaño, obtenido de la rentabilidad en exceso que un portafolio de empresas small Cap renta por encima del standard & Poors.

Re = 2,50% + 1.20 (11,41 – 5,23) + 2,90% + ~ 2,55%

https://corporate.morningstar.com/ib/documents/MethodologyDocuments/IBBAsso ciates/AnalysisSizePremium.pdf

Ke Costo del patrimonio

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp + Sp

Size Premium

Este spread lo calcula la firma Ibbotson-Morningstar periódicamente en su

publicación sobre los componentes que conforman el costo de capital.

SBBI Yearbook and SBBI Valuation Edition Yearbook

Re = 2,50% + 1.20 (11,41 – 5,23) + 2,90% + ~ 2,55%

https://corporate.morningstar.com/ib/documents/MethodologyDocuments/IBBAsso ciates/AnalysisSizePremium.pdf

Size premium

Size Premium

Tradicionalmente se utiliza una prima de tamaño entre 2.62% y 5.43%.

https://corporate.morningstar.com/ib/documents/MethodologyDocuments/IBBAsso ciates/AnalysisSizePremium.pdf

Size premium

Size Premium

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp + Sp Re = 2,50%+ 1,20 (11,41 – 5,23) + 2,90% + ~ 2,55% + ~ 2,62%

Fuente: Banca de Inversión Bancolombia

El simulador de BIB, utiliza un sistema de calificación de variables subjetivo entre 0% y 4.80%

Size premium

Size Premium

Re = Rf + β (Rm – Rf´) + Rp + Sp Re = 2,50% + 1,20(11,41 – 5,23) + 2,90% + ~ 2,55% + ~ 2,62%

Adicionando una prima de tamaño de 2,62% el costo final

Kd Cálculo costo de deuda

Para el análisis de la tasa de descuento de una inversión se debe

considerar tanto la rentabilidad exigida por los socios como el costo de

los recursos financiados por los bancos (tasa de interés)

Para obtener el costo de deuda se debe obtener la última tasa de

deuda obtenida por la compañía en un préstamo relevante

Asumimos para el caso de una compañía pequeña una tasa de 15%

efectiva anual.

Kd Cálculo costo de deuda

Para el cálculo de costo de deuda, utilizamos la tasa de deuda

efectiva que incluye el beneficio tributario:

Kd * (1 – t%)

15% * (1 – 34%)

Kd * (1 – t%) : 9,90%

WACC

Ke = Costo de patrimonio (obtenido de CAPM) Kd = Costo de deuda

E = Patrimonio

D = Deuda financiera

E/D+E = Porcentaje de financiación que es aporte de socios D/D+E = Porcentaje de financiación que es deuda

Tc = Tasa de impuesto corporativo

El Costo de Capital es el promedio de los costos de las principales fuentes de financiación, cada una ponderada por su respectivo peso relativo.

Es un promedio del retorno exigido por los socios y el interés exigido en los bancos. Se pondera según la mezcla de deuda/patrimonio de la compañía.

Wacc% = 15%* (1-33%) * (50%) + 18,3% * (50%) WACC = Kd * ( 1 – i%) * (D/D+E) + Ke * (E/D+E)

WACC

WACC = Kd * ( 1 – i%) * (D/D+E) + Ke * (E/D+E) Wacc% = 15%* (1-33%) * (50%) + 18,3% * (50%)

El WACC% para una compañía o un proyecto del sector de comidas en Colombia es de 14.1%.

Esta será la tasa de descuento aplicada para el calculo del valor presente neto y representa el costo estimado de los recursos teniendo en cuenta la segunda mejor opción en riesgo y plazo comparable y el costo al cual se obtienen los recursos.

Kd Ke WACC

9.90% 18.32%

50% 50%

Taller I

Taller I

• Buenas Prácticas en Excel: Incluir columna de unidades.

Colores tradicionales y conservadores.

Orden lógico. Arriba hacia abajo, izquierda a derecha.

Mayor número de filas es preferible si aumenta la inteligibilidad del modelo. Evitar vínculos a archivos externos.

No mezclar procesamiento con variables de entrada

Variables de

entrada

Variables de salida

• Números planos. • Color de identificación. • Fórmulas (Múltiplicación, suma, división, resta). • Color de identificación.

• Se estiman ventas de 5 mil vehículos por año a partir de 2018.

• El precio de venta durante el primer año (2018) es de 20 millones de pesos por cada vehículo y se espera que crezca con inflación.

• Se plantea la posibilidad de construir al inicio de 2017 una nueva planta de vehículos con un costo total de 40 mil millones de pesos y una duración de un año en construcción.

• La inflación local es de 4% por año.

• El costo variable se estima en 15 millones de pesos por unidad y se espera que al igual que el precio, crezca con inflación.

Taller I

Los costos fijos se estiman en 10.000 millones de pesos por año creciendo con inflación.

Gastos de ventas se presupuestan como un 1% de las ventas.

Los gastos de administración se presupuestan en 600 millones de pesos por año proyectados con inflación.

La depreciación de la planta es a 10 años a partir de su entrada en operación.

Taller I

El nivel de inventario se proyecta mantener en 60 días con respecto a los costos variables.

Las cuentas por pagar se proyectan en 60 días con respecto a los costos variables

Las cuentas por cobrar se proyectan en 60 días con respecto a las ventas.

Taller I

Se financia el 100% de la inversión inicial de los 40 mil millones de pesos a 10 años con una tasa de interés de 12% anual, cuota fija de capital.

Durante la construcción se contrata el primer año de gracia en interés y capital.

Taller I

La tasa de descuento (hurdle Rate) es del 15%.

El crecimiento del flujo de caja operacional a perpetuidad se proyecta con inflación.

Taller I

Proyectar 10 años de la operación cerrando balance (Activo = Pasivo + Patrimonio).