Cálculo de las tasas de rendimiento de los títulos de tesorería (TES B) en Colombia mediante splines cúbicos

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(1)CALCULO DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO DE LOS TITULOS DE TESORERIA (TES B) EN COLOMBIA MEDIANTE SPLINES CUBICOS. JORGE ARMANDO BEDOYA CADAVID. UNIVERSIDAD TECNOLOGICA DE PEREIRA FACULTAD DE INGENIERIA INDUSTRIAL AREA DE ECONOMIA Y FINANZAS PEREIRA 2008.

(2) CALCULO DE LAS TASAS DE RENDIMIENTO DE LOS TITULOS DE TESORERIA (TES B) EN COLOMBIA MEDIANTE SPLINES CUBICOS. JORGE ARMANDO BEDOYA CADAVID. TRABAJO DE INVESTIGACIÓN PARA OPTAR EL TÍTULO DE INGENIERO INDUSTRIAL. DIRECTOR INGENIERO EDUARDO ARTURO CRUZ TREJOS MAGISTER EN ADMINISTRACIÓN ECONÓMICA Y FINANCIERA UNIVERSIDAD TECNOLÓGICA DE PEREIRA. UNIVERSIDAD TECNOLÓGICA DE PEREIRA FACULTAD DE INGENIERIA INDUSTRIAL AREA DE ECONOMIA Y FINANZAS PEREIRA.

(3) Nota de Aceptación:. _______________________________________________________________ _______________________________________________________________ _______________________________________________________________ _______________________________________________________________. _____________________________ Firma jurado. _____________________________ Firma jurado. Pereira, 23 de junio de 2008.

(4) CONTENIDO. Pág. AGRADECIMIENTOS RESUMEN ABSTRACT 1. INTRODUCCION 1.1 Antecedentes 1.2 Planteamiento del problema 1.2.1 Cobertura del estudio 1.2.2 Situación del problema 1.2.3 Importancia de la investigación 1.2.4 Formulación del problema 1.2.5 Sistematización del problema a investigar 1.3 Justificación 1.4 Objetivos 1.4.1 Objetivos generales 1.4.2 Objetivos específicos 1.5 Narrativa por capítulos 1.6 Glosario de términos. 12 12 13 14 14 15 15 15 16 17 17 17 17 18. 2. MARCO TEORICO 2.1 Los activos financieros de renta fija 2.2 Proceso de emisión de los títulos de renta fija en Colombia 2.3 Títulos de renta fija en Colombia 2.4 Estructura de Términos de las tasas de interés 2.5 Calculo del precio de los títulos de tesorería clase b (TES B) 2.6 Tasas de interés Spot y futuro 2.7 Interpolación mediante splines cúbicos. 22 22 24 28 49 53 54 57. 3. METODOLOGIA PROPUESTA 3.1 Tipo de estudio 3.1.1 Recorrido general por el mercado de renta fija en Colombia y revisión de los conceptos fundamentales para el desarrollo del estudio. 3.1.2 Consulta de las captaciones de TES B subastas y underwriting a través del misterio de hacienda y crédito público. 3.1.3 Selección de una muestra de TES B subastados en diferentes fechas para realizar la estimación de las tasas de rendimiento.. 63 63 63. 64. 64.

(5) Pág. 3.1.4 Realizar un grafico de los rendimientos de los títulos de tesorería TES B contra su fecha de vencimiento. 3.1.5 Estudio de la interpolación mediante splines cúbicos a través de la Internet, libros de métodos numéricos y publicaciones en revistas. 3.1.6 Interpolar las tasas de rendimiento con splines cúbicos 3.1.7 Calculo del precio teórico de los TES B 3.1.8 Calculo de las tasas forward y spot teóricas mediante el método bootstrap. 3.1.9 Presentar el informe el final. 64 64. 65 65 65 65. 4. DESARROLLO DE LA PROPUESTA 4.1 Planteamiento de modelos 4.2 Solución de ecuaciones y grafico de las curvas de rendimiento 4.3 Calculo del precio teórico de los TES B, calculo de la tasa spot teórica y la tasa forward teórica.. 66 66 76 89. 5. ANALISIS DE RESULTADOS. 96. 6. CONCLUSIONES Y RECOMENDACIONES. 104. REFERENCIAS BIBLIOGRAFICAS. 106.

(6) LISTA DE TABLAS. Pág. Tabla 1 Relación de la calificación de la deuda nacional emitida por la República de Colombia. Tabla 2 Escala de Calificación de Riesgo Tabla 3 Puntos o Nodos para la interpolación mediante splines cúbicos Tabla 4 Precio teórico de los TES B subastados el 13-05-05 Tabla 5 Tasas spot teóricas de los TES B subastados el 13-05-05 Tabla 6 Precio teórico, tasas spot y forward teóricas de los TES B subastados el 13-05-05 Tabla 7 Precio teórico, tasas spot y forward teóricas de los TES B subastados el 11-07-07 Tabla 8 Precio teórico, tasas spot y forward teóricas de los TES B subastados el 13-05-05 Tabla 9 Precio teórico, tasas spot y forward teóricas de los TES B subastados el 11-07-07. 26 27 76 90 92 94 95 98 102.

(7) LISTA DE GRÁFICOS. Pág. Gráfico 1 Proceso de emisión de Bonos Gráfico 2 Formas típicas de curva de rendimientos Gráfico 3 Tasas spot y Tasas Forward Gráfico 4 Interpolación con splines cúbicos Gráfico 5 Vencimiento (años) de los TES B Vs. Rendimiento Gráfico 6 Construcción de la curva de rendimiento inicial de los TES B subastados el 13-05-05 Gráfico 7 Curva de rendimiento inicial de los TES B subastados el 13-05-05 Gráfico 8 Construcción de la curva de rendimiento estabilizada de los TES B subastados el 13-05-05 Gráfico 9 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 13-05-05 Gráfico 10 Construcción de la curva de rendimiento inicial de los TES B subastados el 11-07-07 Gráfico 11 Curva de rendimiento inicial de los TES B subastados el 11-07-07 Gráfico 12 Construcción de la curva de rendimiento estabilizada de los TES B subastados el 11-07-07 Gráfico 13 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 11-07-07 Gráfico 14 Curva de rendimiento inicial de los TES B subastados el 13-05-05 Gráfico 15 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 13-05-05 Gráfico 16 Curva de rendimiento inicial de los TES B subastados el 11-07-07 Gráfico 17 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 11-07-07. 25 50 54 58 67 78 79 81 82 84 85 87 88 96 97 100 101.

(8) LISTA DE ANEXOS. Pág. Anexo A Anexo B Anexo C Anexo D Anexo E Anexo F Anexo G Anexo H Anexo I. Fragmento (1) de las Captaciones de TES B 2005 Fragmento (2) de las Captaciones de TES B 2005 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 26-10-2005 Fragmento de las Captaciones de TES B 2006 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 08-02-06 Fragmento de las Captaciones de TES B 2007 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 22-08-07 Fragmento de las Captaciones de TES B 2008 Curva de rendimiento de los TES B subastados el 28-01-2008. 107 108 109 110 111 112 113 114 115.

(9) AGRADECIMIENTOS. Han sido muchas las personas que directa o indirectamente han colaborado en la realización de esta investigación, pero antes de mencionarlas agradezco primero a Dios por guiarme en todas mis decisiones y por poner a esas personas en mi camino. El agradecimiento mas especial es a mi madre y hermana que me han acompañado, han sido un apoyo incondicional en todos los momentos de mi vida, han sido mi principal fuente de alegría, confort y sobre todo por que me han ensañado los valores que un buen hombre debe poseer, gracias a mi director de tesis Eduardo Cruz por la motivación, el apoyo, lo comprometido que estuvo con este trabajo y por inculcarme como nadie el amor por el área financiera, gracias a la empresa donde trabaje grupoJAD LTDA, por regalarme mucho de su tiempo en la realización de este trabajo, gracias a Andrés Hurtado un gran matemático y programador por compartir conmigo un poco de su conocimiento, gracias a mi novia Silvia por su preocupación, cariño y por darme muchos empujoncitos y gracias a la Universidad Tecnológica de Pereira y la facultad de Ingeniería Industrial por brindarme la educación de los mejores ingenieros..

(10) RESUMEN. Uno de los instrumentos fundamentales que sirven como fuente de información financiera para la toma de decisiones en proyectos e inversiones es la estructura de tasas de interés, la cual trata de medir la relación entre el rendimiento al vencimiento de activos financieros, de la misma calidad crediticia y sus respectivos periodos de vencimiento, generando la curva de rendimientos.. El objetivo del presente estudio es obtener la estructura temporal de los tipos de interés de los activos de renta fija específicamente para los títulos de tesorería clase B (TES B) y calcular la curva de rendimiento mediante splines cúbicos. Sin embargo no se seguirá la metodología empleada por algún autor específico, debido a que algunas características y condiciones en los mercados de renta fija de otros países son muy diferentes al colombiano. En el presente trabajo se plantean dos modelos con las condiciones esenciales de una función spline para el cálculo de la curva de rendimientos de una muestra de títulos de tesorería (Tes B) que se han negociado recientemente en el mercado Colombiano, donde se pueda verificar la potencialidad de la metodología propuesta. Cabe notar que esta metodología puede extenderse de igual forma para calcular las curvas de rendimientos de títulos de deuda con la misma calidad crediticia.. También se calcula a partir de la representación grafica de la estructura de tipos de interés, las tasas de interés al contado (spot) teóricas y las tasas de interés a plazo (forward) teóricas, para que permitan a los agentes del mercado tomar decisiones más acertadas sobre el tiempo propicio para asumir deuda, o bien, posponerla.. Palabras Clave Títulos de Tesorería clase B (TES B) Estructura Temporal de los Tipos de Interés Curva de rendimiento Tasa spot Tasa Forward Splines cúbicos Bootstrap.

(11) ABSTRACT. One of the main instruments that works as financial information source to make decisions in projects and investments, is the term structure of interest rates, witch tries to measure the relation between the yield to maturity of financial assets, of the same credit quality and its respective maturity period, creating the yield curve or interest rate.. This project’s objective is to get the term structure of interest rates, specifically for treasury tittles class b (TES B) and calculate the yield curve intervening cubic splines. However a methodology for an specific author won’t be followed, due to that some characteristics, and conditions in the set rent markets from other countries are very different to Colombian ones. That is why two models were planned with the main conditions of a spline function to calculate the yield curve of a treasury title sample (TES B) that has been negotiated recently in the Colombian market where can be confirmed the proposed methodology potential. This methodology can be extended in the same way to calculate the yield curves of the debt tittles with equal credit quality.. Also it will be calculated from the graphic representation of the term structure of interest rates, theoretical value of the spot interest rates and forward interest rates that allow the market agents to make the correct decisions about the propitious time to assume the debt or postpone it.. Key words Treasury tittles class b (TES B) Term structure of interest rates Yield Curve Spot Rate Forward Rate Cubic splines Bootstrap.

(12) 1. INTRODUCCION. En este capitulo se conocerán las razones fundamentales por las cuales se realiza este trabajo, se encontraran los antecedentes del problema a investigar, la solución a este problema indagando sobre la situación actual del problema, estableciendo la importancia de la investigación y la formulación del problema para luego sistematizarlo, se presentara la justificación de este trabajo, los objetivos generales y específicos, como se hará la narrativa por capítulos y finalmente se incluirá un glosario de términos básicos para que las personas que estudien este trabajo tengan una mejor lectura y comprensión del mismo.. 1.1. ANTECEDENTES. En el caso de instrumentos de deuda, el factor de riesgo más importante es la tasa de interés, de ahí radica la importancia de una buena estimación de las curvas de rendimiento donde se puedan inferir las tasas de interés esperadas para diferentes períodos de maduración. Los modelos para el cálculo de esta estructura temporal de tipos de interés han experimentado una profunda revisión en las últimas décadas, lo que ha dado lugar a la coexistencia de numerosos enfoques para la gestión de carteras de renta fija. McCulloch (1971, 1975), fue uno de los primeros en combinar técnicas econometricas con la teoría matemática de aproximación de funciones, para la estimación de la curva de rendimientos en activos de renta fija, en sus estudios propuso modelar la estructura de rendimientos como una función cubic spline y estimar los coeficientes mediante regresiones lineales. Siguiendo esta metodología muchos autores han propuesto diferentes modelos que emplean distintas funciones de aproximación, Posteriormente, Vasicek & Fong (1982), Shea (1984, 1985), Jordan (1984), Chambers (1984), Heath (1992) y Coleman (1992) extendieron la técnica de estimación de McCulloch al introducir el efecto de los impuestos sobre el precio de los bonos para analizar las diferentes parametrizaciones de la función; Nelson y Siegel (1987) y posteriormente Bliss (1993), desarrollaron formas funcionales con cuatro parámetros, a diferencia de los trabajos de McCulloch (1975) que incorporaban hasta dieciocho parámetros. Este modelo forma parte de las técnicas de interpolación no lineal que incorpora funciones cubic spline para modelar la tasa de descuento a partir del precio de instrumentos de deuda. Svensson (1994) propone extender el método de Nelson y Siegel de manera de generar curvas forward con mayor flexibilidad al incorporar parámetros al modelo.. 12.

(13) Una de las desventajas de la función cubic spline estimada por McCulloch (1975) es que tiende a ser muy inestable lo que se traduce en estructuras de tasas de interés oscilantes las cuales son poco creíbles en la práctica. Esto dio origen a las estimaciones de Fisher, Nychka y Zervos (1994) que utilizan B-splines (splines bicúbicos) de manera de darle mayor estabilidad al método de estimación. Esta formulación también genera splines cúbicos, idénticos a los generados por el método de McCulloch (1975), pero a su vez permite resumir en menos parámetros la función en una formulación numéricamente estable, que busca un buen ajuste en los precios usando splines pero que a su vez controlan la suavidad de las curvas generadas. Muchos han sido los autores que han propuesto, con mayor o menor éxito, diferentes metodologías y modelos de estimación, sin embargo no existe consenso a nivel académico ni profesional, sobre cuál es el modelo válido para establecer la curva de tipos de interés. En el año 2001 y 2002 se desarrollaron en Colombia trabajos relacionados con el estudio de metodologías que permitieran estimar la curva de rendimientos spot, con la colaboración estrecha entre la bolsa de valores de Colombia, el banco de la republica, la superintendencia de valores y bancaria, y el ministerio de hacienda y crédito público. Las metodologías estudiadas fueron las de Nelson y Siegel (1987) y Fisher, Nychka y Zervos (1994) En este trabajo se profundizara en la utilización de splines cúbicos que es uno de los modelos que tienen mayor aceptación en el mundo para el calculo de la curva de rendimiento (yield curve), sin embargo se planteara una metodología diferente a la de los autores previamente mencionados; para que de acuerdo a las condiciones particulares de cada instrumento de deuda se pueda modificar y adaptar el modelo spline a las condiciones de cada mercado.. 1.2. PLANTEAMIENTO DEL PROBLEMA. La curva de rendimientos (yield curve) para los títulos de tesorería clase B (TESB) no es directamente observable en el mercado Colombiano, ya que no cuenta con suficientes títulos que satisfagan todos los plazos, por lo que es necesario estimarla. Una función cubic spline permite valorizar instrumentos de deuda con la misma precisión que otras formas funcionales. Un inconveniente que se presenta en la estimación de una curva spot, es cuando el número de puntos o nodos se incrementa por que se generan fuertes oscilaciones en la curva al valorizar instrumentos de mayor duración. Bajo un escenario libre de riesgo, la estructura de plazos incorpora información tanto de los precios actuales como de los precios esperados futuros de las emisiones. En este sentido, oscilaciones en la 13.

(14) curva implican fluctuaciones en las expectativas de precios, y por consiguiente en las tasas de interés futuras esperadas. Para solucionar el problema de las oscilaciones, Fisher, Nychka y Zervos (1995) presentó una extensión a esta técnica. En particular, introdujo una restricción adicional o penalidad λ(t) en la función objetivo para controlar las oscilaciones de la curva. En este sentido, propone una función cubic spline suavizada para reducir el comportamiento oscilatorio de los instrumentos de maduración de largo plazo al mismo tiempo que mantiene la flexibilidad en los instrumentos de maduración de corto plazo. Sin embargo es una curva de rendimientos (yield curve) la que se va a estimar para los títulos de tesorería TES B y no una curva spot, ya que estos títulos de tesorería subastados no se emiten con cero cupón, sino que pagan principal mas cupones generalmente a plazos de 1, 3, 5, 6 y 10 años y en determinadas ocasiones hasta de 15 años, esto hace que el numero de nodos sea pequeño y por consiguiente que las oscilaciones de la curva no sean tan fuertes. Para controlar estas pequeñas oscilaciones se experimentaran diferentes condiciones de frontera de modo que estabilicen la curva en los tramos mas largos y una vez obtenida la curva de rendimientos se utilizara la técnica del bootstrapping para obtener las tasas spot teóricas y las tasas forward implicitas en diferentes plazos que permitan dar una mejor interpretación a la curva.. 1.2.1.. COBERTURA DEL ESTUDIO. El estudio propuesto se enmarca en la Dirección General de Crédito Público y del Tesoro Nacional del Ministerio de Hacienda y Crédito Público con las captaciones de TES clase B subastas y underwriting.. 1.2.2.. SITUACIÓN PROBLEMA.. El inversionista de hoy debe hacer uso de diferentes herramientas y metodologías para crear no sólo métodos más eficientes y productivos sino también para lograr un mayor grado de certidumbre en sus decisiones; más concretamente con todo lo relacionado a las decisiones financieras. Se puede afirmar entonces, que día a día las decisiones financieras de inversión y financiación toman mayor importancia para los inversionistas y las empresas publicas y privadas; cada uno de estos agentes del mercado se enfrentan diariamente al gran dilema en qué invertir?, cuánto invertir?, cuál será el riesgo al que está expuesta la inversión?, y cuál será la rentabilidad obtenida?. 14.

(15) 1.2.3.. IMPORTANCIA DE LA INVESTIGACIÓN.. La investigación pretende proponer una metodología de inversión que resuelva las preguntas enunciadas en el párrafo anterior para los Títulos de Tesorería clase B (TES B) a través de la aplicación de splines cúbicos en el calculo de la estructura temporal de los tipos de interés y obtener tasas spot teóricas y forward teóricas que permitan decisiones muy acertadas a lo hora de invertir en los TES.. 1.2.4.. FORMULACION DEL PROBLEMA. ¿Que metodología se podría utilizar para estimar de forma adecuada los retornos y rendimientos de un portafolio de inversión en renta fija en Colombia de manera que los inversionistas tengan una excelente herramienta de decisión?. 1.2.5.. SISTEMATIZACION DEL PROBLEMA A INVESTIGAR. •. ¿Cómo se determinan los precios de los Títulos de Tesorería (Tes B) negociados en el mercado?. •. ¿Como funciona la interpolación mediante esplines cúbicos?. •. ¿Cómo proyectar las tasas de rendimiento del mercado de títulos de tesorería clase b (TES B) mediante los splines cúbicos?. 15.

(16) 1.3. JUSTIFICACION. La estimación de la curva de Rendimientos es de suma importancia para la optimización financiera ya que permiten valorizar portafolios de renta fija y aplicar modelos internos de valoración de riesgos. En la actualidad, la curva de rendimientos se ha convertido en una herramienta tradicional de análisis en los mercados de deuda en países desarrollados. Este trabajo pretende demostrar que una adecuada estimación de la curva de rendimientos será de suma utilidad en un mercado como el nuestro, especialmente cuando se busca mayor eficiencia en las decisiones de inversión y menores riesgos de manipulación de precios y uso de la información.. Los principales beneficios que traerá este trabajo se pueden resumir en cuatro:. 1. Obtener una adecuada estructura de plazos de las tasas de interés. 2. Entender de que forma los cambios en las tasas de interés de corto plazo afectan los niveles de las tasas de interés de largo plazo; esto es especialmente importante si se toma en cuenta el efecto que tiene la política monetaria sobre las primeras. 3. Proveer mejor información acerca de las expectativas de los participantes en el mercado financiero, aspecto muy valioso para los encargados tanto de los pronósticos de las principales variables macroeconómicas como de la política monetaria. 4. Asignar los recursos escasos a través de los mercados financieros, influenciando las decisiones de ahorro e inversión de los agentes económicos.. 16.

(17) 1.4. OBJETIVOS. 1.4.1.. OBJETIVO GENERAL. Modelar el proceso metodológico para calcular las tasas de rendimiento del mercado de títulos de tesorería en Colombia.. 1.4.2.. OBJETIVOS ESPECIFICOS. •. Explicar la metodología para el cálculo de las tasas de rendimiento proyectada del mercado de títulos de tesorería en Colombia.. •. Describir el del funcionamiento de los splines cúbicos y su aplicación en el cálculo de las tasas de rendimiento. •. Determinar el precio en el mercado de los Títulos de Tesorería (Tes B) y calcular su tasa spot y forward teóricas.. 1.5.. NARRATIVA POR CAPITULOS. Este trabajo consta de seis capítulos: en el capitulo uno están incluidos los antecedentes del problema, el planteamiento del problema, la justificación, los objetivos de este trabajo y finalmente un glosario de términos; en el capitulo dos se encontrara todo el marco teórico necesario para lograr los objetivos de este trabajo; en el capitulo tres se plantea la metodología a seguir; en el capitulo cuatro se desarrollaran los planteamientos propuestos usando los títulos tesorería clase b subastados en pesos por el ministerio de hacienda y crédito publico; en el capitulo cinco se mostraran y analizaran los resultados y finalmente en el capitulo seis se presentan las conclusiones de este trabajo.. 17.

(18) 1.6.. GLOSARIO DE TERMINOS. Título o Valor: También llamado activo financiero, es un contrato que concede al inversor el derecho a percibir un flujo de pagos periódicos en el futuro, a cambio de entregar hoy una cantidad de dinero. Emisión: Conjunto de títulos o valores, efectos de comercio, que se crean para ponerlos en circulación. Acto de emitir dinero por el Banco Emisor o títulos cuando se trata de una sociedad. Emisor: Entidad oficial que emite papel moneda - Banco Emisor o Banco Central Institución privada que pone en circulación títulos - valores, bien sea representativos de propiedad, de deuda, de tradición o de participación. Underwriting: Es una operación realizada a través de la Banca de Inversión mediante la cual, sola u organizada en consorcio, se compromete a colocar una emisión o parte de ella, para posterior reventa en el mercado. La operación de underwriting se inicia con la asesoría al cliente y puede ser de varias clases según el nivel de compromiso: en firme, garantizado o al mejor esfuerzo. Underwriting al Mejor Esfuerzo: El intermediario se compromete con el emisor a realizar sus esfuerzos a fin de colocar la inversión en el público inversionista a un precio fijo dentro de un plazo determinado. En este caso, el agente intermediario no está corriendo ningún riesgo por cuanto al ente emisor más bien le interesa la experiencia que posee en este campo el agente intermediario y no su capacidad financiera para absorber los títulos, en caso de que no puedan ser colocados. Ganancias de una inversión luego de deducir todos los gastos. Underwriting en Firme: El agente de colocación o intermediario suscribe o adquiere la totalidad o parte de una emisión de valores, obligándose a ofrecerlos al público inversionista, al precio que se hubiere establecido y durante un plazo determinando. En el evento de que el intermediario no coloque los valores o papeles, asume directamente el compromiso de adquisición. Underwriting Garantizado: El agente de colocación o intermediario garantiza ante el emisor de valores la colocación de los mismos dentro de un plazo determinado al efecto, con el compromiso de adquirir el remanente no colocado en dicho plazo. Riesgo del Emisor: Es la capacidad o percepción que tiene el mercado de que los emisores paguen sus títulos de deuda.. 18.

(19) Calidad Crediticia: Grado de cumplimiento que el emisor tiene respecto de las obligaciones contraídas con la emisión objeto de la calificación. Fitch Ratings, Standard & Poor's y Moody's Investor Service: Son agencias de calificación que operan en todo el mundo y se encargan de medir la solvencia de los distintos emisores de renta fija. Si deciden bajar la calificación de un país se produce una crisis de confianza en ese país ya que los inversores desconfían y buscan otros países más solventes. Tienen por tanto mucho poder en el mercado. TRADER: Persona que compra y vende acciones o títulos valores de manera personal o a nombre de su firma y de terceros. Activo de renta fija: Se trata de títulos emitidos por emisores públicos o privados, que garantizan una determinada rentabilidad a lo largo de su vida. En estos casos los más conocidos son las emisiones de deuda del Tesoro Público y las emisiones de deuda de empresas privadas, habitualmente conocidos como pagarés u obligaciones de empresa. Mercado de renta fija: Es aquel en el que los valores que se transan pagan a su tenedor una tasa de rendimiento preestablecida para su plazo de vigencia. Por ejemplo: Bonos, certificados de depósito, etc. Mercado Público de Valores: Conforman el mercado público de valores la emisión, suscripción, intermediación y negociación de los documentos emitidos en serie o en masa, respecto de los cuales se realice oferta pública, que otorguen a sus titulares derechos de crédito, de participación y de tradición o representativos de mercancías. Mercado Primario: Se habla de mercado primario para referirse a la colocación de títulos que se emiten o salen por primera vez al mercado. A éste recurren las empresas y los inversionistas, para obtener recursos y para realizar sus inversiones, respectivamente. Mercado Secundario: Se refiere a la compra y venta de valores ya emitidos y en circulación. Proporciona liquidez a los propietarios de títulos. Se realiza entre inversionistas. Inversión: Es la aplicación de recursos económicos al objetivo de obtener ganancias en un determinado período. Rentabilidad: Es la relación entre la utilidad proporcionada por un título y el capital invertido en su adquisición.. 19.

(20) Tasa interna de retorno ( T.I.R.): Tasa que iguala los flujos de ingresos y egresos futuros de una inversión. Corresponde a la rentabilidad que obtendría un inversionista de mantener el instrumento financiero hasta su extinción, bajo el supuesto que reinvierte los flujos de ingresos a la misma tasa. Tasa de Interés Libre de Riesgo: No presenta ningún riesgo para los inversionistas. Un ejemplo de ella es la que otorgan en Colombia los Títulos de Tesorería (TES) del Gobierno. Rendimiento al vencimiento (YTM) Tasa de rendimiento que obtienen los inversionistas si compran un bono a un precio especifico y lo conservan hasta su vencimiento. (Supone que el emisor hace todos los pagos programados de intereses y principal como prometió). TES (Títulos de tesorería): Los títulos de tesorería creados en la ley 51 de 1990 son títulos de deuda pública interna emitidos por el Gobierno Nacional. Existen dos clases de títulos: clase A y clase B. Los primeros fueron emitidos con el objeto de sustituir la deuda contraída en las operaciones de mercado abierto realizadas por el Banco de la República. Los segundos son emitidos por la Tesorería General de la Nación (en pesos, en UVR´s - Unidades de Valor Real Constante - o en pesos ligados a la TRM) y son subastados por el Banco de la República. Se caracterizan por ser una de las mayores fuentes de financiación del Gobierno. En la actualidad solamente se emiten los títulos de clase B. El plazo se determina de acuerdo con las necesidades de regulación del mercado monetario y de los requerimientos presupuestales o de tesorería, y fluctúa entre 1 y 10 años. El rendimiento de los títulos lo determina el Gobierno Nacional de acuerdo con las tasas del mercado para el día de colocación de los mismos. Moneda de Denominación: Moneda de cotización de precios de los fondos y con la que se mide el valor de los activos de un fondo. Tasa Representativa del Mercado: Es el valor del dólar y lo calcula diariamente el Banco de la República, tomando el promedio del precio de las operaciones de compra y venta de los dólares, realizadas por entidades financieras en las principales ciudades del país. Plazo de Maduración: Término establecido por el emisor para la redención de un título valor en el cual se retorna el monto total invertido más el valor correspondiente a los rendimientos obtenidos por la inversión a lo largo del período.. 20.

(21) Liquidez: Es la facilidad o dificultad para convertir mi inversión en dinero. Cada activo tiene un grado de liquidez diferente e incluso entre mismos activos pueden existir grados de liquidez diferente. Riesgo de Liquidez: Es la contingencia de que la entidad incurra en pérdidas excesivas por la venta de activos y la realización de operaciones con el fin de lograr la liquidez necesaria para poder cumplir con sus obligaciones. Inflación: Mide el crecimiento del nivel general de precios de la economía. La inflación es calculada mensualmente por el DANE sobre los precios de una canasta básica de bienes y servicios de consumo para familias de ingresos medios y bajos. Con base en éstas se calcula un índice denominado Índice de precios al Consumidor (IPC). La inflación corresponde a la variación periódica de ese índice. Riesgo de Inflación: Posibilidad de que los aumentos en el costo de la vida reduzcan o eliminen los retornos reales (después de inflación) de una inversión. Estructura de términos de las tasas de interés: Relación entre la tasa de interés o tasa de rendimiento y el tiempo al vencimiento. Curva de rendimiento: Grafica de la relación entre el tiempo que resta para el vencimiento de la deuda (eje x) y su rendimiento al vencimiento (eje y); muestra el patrón de los rendimientos anuales de las deudas de características similares y vencimientos diferentes. Traza gráficamente la estructura de términos de las tasas de interés. Arbitraje: es el proceso de comprar y vender simultáneamente el mismo título o un título equivalente en mercados distintos, generándose ganancias por los diferenciales de precio. Cabe destacar que mientras más entes participen en el proceso de arbitraje, los diferenciales tienden a desaparecer. Para que exista arbitraje es necesario que se cumpla alguna de las siguientes condiciones: 1. Un mismo activo, se negocia con diferente precio en los mercados. 2. Dos activos con idénticos flujos de caja se negocian a precios distintos y 3. Un activo con un precio conocido en el futuro, se negocia hoy a un precio distinto al precio futuro descontado a la tasa del instrumento libre de riesgo.. Spline: Un spline es una curva definida a trozos mediante polinomios.. 21.

(22) 2. MARCO TEORICO En este capitulo se trataran los conceptos básicos y necesarios para el desarrollo del modelo con el cual se calculara la Estructura temporal de tipos de interés y a partir de esta obtener las tasas spot y forward. Primero se definirán los activos de renta de fija, como se emiten los activos de renta fija en Colombia y como se subastan, que entidades califican estos títulos y como lo hacen. Después de esto se darán a conocer los títulos de renta fija que se encuentran en el marcado colombiano entre los cuales están los Títulos de Tesorería Clase B (TES B) que son el objetivo de estudio en este trabajo, luego se definirá que es una Estructura temporal de tipos de interés, una curva de rendimientos, y se darán a conocer algunas de las teorías que intentan explicar la forma que toman estas curvas, después de esto se explicaran algunos conceptos muy relacionados con la Estructura temporal de tipos de interés y la curva de rendimientos como son las tasas spot y forward. Al final de este capitulo se tratara la interpolación mediante splines cúbicos que es el método por el cual se obtendrá la estructura temporal de tipos de interés y la curva de rendimientos para los títulos de tesorería clase B (TES B) subastados a través del banco de la republica y el ministerio de hacienda y crédito publico.. 2.1.. LOS ACTIVOS FINANCIEROS DE RENTA FIJA1. Un activo financiero es un contrato que concede al inversor el derecho a percibir un flujo de pagos periódicos en el futuro, a cambio de entregar hoy una cantidad de dinero. A diferencia de los préstamos, los activos financieros, o títulos, de renta fija permiten la participación de un mayor número de inversionistas. Y a los inversionistas les representa la oportunidad de obtener rendimientos más altos que los que podrían encontrar invirtiendo en lugares como un banco. Los títulos de renta fija se diferencian de los otros instrumentos de inversión porque el rendimiento que otorgan esta definido desde el momento de su emisión. Para poder trabajar con un titilo de renta fija, se deben conocer el cupón y la tasa del cupón, el plazo y la periodicidad del mismo. El cupón de un Titulo es el valor de lo que se recibirá si se adquiere el titulo. El plazo, es el periodo de tiempo durante el cual el titulo estará vigente. La periodicidad es el periodo de pago de las rentas del cupón.. 1. Maria Liduvina Uscanga Borja, " Propuesta para la creación de un índice de renta fija en México " (Tesis Licenciatura. Actuaría. Departamento de Actuaría, Escuela de Ciencias, Universidad de las Américas Puebla. 2005) pp. 12-16. 22.

(23) Los títulos de renta fija pueden ser emitidos de tres maneras: a la par, con prima, o con descuento. La emisión a la par expresa que se tiene que pagar el valor nominal para recibir, al vencimiento, el valor nominal más el rendimiento que generen. Las emisiones con prima son aquellas por las cuales además de pagar el valor nominal, se tiene que pagar una cantidad adicional. El descuento es lo contrario a la emisión con prima. En este se paga por el titulo el valor nominal menos una cantidad predeterminada Las razones por las cuales se hacen las emisiones con descuento o con prima son dos: la primera es para aprovechar las ventajas fiscales que se puedan presentar y la segunda es para unificar las emisiones de un tiempo (t) y anteriores (t-1) y así facilitar la liquidez. Dado que muchos países consideran distintas a las rentas periódicas y las ganancias o perdidas de capital, las emisiones con prima o descuento ayudan a que los participantes se vean afectados lo menos posible por los cobros de impuestos. Un titulo promete al inversor la recepción en el futuro de ciertos flujos de caja previamente especificados. Sin embargo estos flujos pueden llegar a ser, en realidad, uno sólo; en cuyo caso se dice que es un título cupón cero, y es emitido con un descuento respecto de su valor nominal, Si, por el contrario, la emisión consta de varios flujos de caja (por lo general, todos los flujos menos el último tendrán el mismo valor) se referencia a éstos con el nombre de títulos amortizables. Se denomina fecha de vencimiento o de amortización al momento en que el inversor no tiene derecho a recibir ningún flujo de caja más; en esta fecha, y junto con el último cupón, recibirá el principal o valor nominal del título.. 23.

(24) 2.2.. PROCESO DE EMISIÓN DE LOS TÍTULOS DE RENTA FIJA EN COLOMBIA2. EMISOR: Es la entidad originadora de los Títulos, quien hace la promesa de pago de los títulos y recibe los recursos de la emisión. •. Pueden emitir títulos privados: las sociedades por acciones, sociedades limitadas, cooperativas y entidades sin ánimo de lucro.. •. Pueden emitir Títulos públicos: la Nación, las entidades territoriales, las empresas industriales del Estado y sociedades de economía mixta.. ESTRUCTURADOR o BANCA DE INVERSION: Es la entidad que se encarga de realizar la oferta. En Colombia son estructuradores las Fiduciarias, las Corporaciones Financieras, las Comisionistas de Valores y Bancas de Inversión. Se encargan de hacer el prospecto de Colocación, que es el documento base del proceso y hace los análisis técnicos, financieros y legales requeridos en el proceso. Operaciones Underwriting (Colocaciones) Después de estos trámites legales de la emisión, es necesario colocar o suscribir (vender) los títulos en el mercado. Esta colocación se debe hacer por medio de un agente colocador o comisionista, que ofrece el servicio de Comercialización.. Este servicio se puede hacer a través de tres modalidades: • Underwriting en Firme: El comisionista compra toda la emisión y después la vende en el mercado de valores y por consiguiente asume todos los riesgos de la colocación. 2. Julio Alejandro Sarmiento Sabogal, "Mercado financiero en Colombia", Departamento de Administración- Pontificia Universidad Javeriana, 2003, www.javeriana.edu.co/decisiones/Julio/presentaciones/MerVal.pdf, (acceso Octubre 25, 2007).. 24.

(25) • Underwriting Garantizado: El comisionista se compromete a comprar la parte de la emisión que no se coloca inmediatamente en el mercado. • Underwriting al Mejor Esfuerzo: Simplemente se compromete a hacer todo lo posible por colocar la emisión.. Gráfico 1. Proceso de emisión de Bonos. Fuente: Sarmiento, J, 2003. CALIFICACIÓN DE RIESGO La calificación es una opinión de una entidad independiente especializada en estudios de riesgo, sobre la calidad crediticia de una emisión de títulos. De esta manera las sociedades calificadores de valores promueven la eficiencia y estabilidad en el mercado de valores. La evaluación se realiza sobre la capacidad de la entidad emisora de cumplir puntualmente los compromisos financieros derivados de la emisión. Cabe señalar que tal opinión se concibe sobre la calidad crediticia de la deuda de un emisor más no de la empresa y no puede interpretarse como una garantía de pago.. 25.

(26) La evaluación del riesgo crediticio se basa en el análisis de la interrelación de los elementos tanto cualitativos como cuantitativos que mayormente afectan o pueden afectar el cumplimiento de los compromisos financieros adquiridos por un emisor. Entre los cualitativos se encuentran factores tales como: entorno macroeconómico, sector en que desarrolla su actividad, posición competitiva a nivel nacional e internacional, planes y estrategias, calidad de la administración, innovaciones tecnológicas oportunidades de mercado y políticas de control y auditoria. La calificación también implica el análisis cualitativo que evalúa aspectos contables, financieros, de mercado, proyecciones, flujos de ingresos y egresos, productividad, proveedores, clientes, entre otros. En síntesis la calificación es un instrumento que permite ponderar la seguridad de los títulos frente a la rentabilidad que ofrecen sus emisores. Las agencias internacionales calificadoras de riesgo que monitorean la deuda del gobierno Colombiano son: Fitch Ratings, Standard & Poor's y Moody's Investor Service3. Tabla 1. Relación de la calificación de la deuda nacional emitida por la República de Colombia.. Fuente: Ministerio de Hacienda y Crédito Público, 2007. 3. Ministerio de Hacienda y Crédito Público. República de Colombia, “Calificación de Riesgo” , http://www.minhacienda.gov.co/pls/portal30/url/ITEM/141B5408C24B015CE040007F01006D7B. (acceso Noviembre 18, 2007). 26.

(27) Escala de calificación La opinión emitida por las Sociedades calificadoras se orienta a distinguir entre dos grados: De inversión: Se considera que la emisión no representa mayores riesgos de incumplimiento. Especulativo: Se presentan factores de riesgo que podrían llevar al incumplimiento en el pago de intereses o del capital.. Tabla 2. Escala de Calificación de Riesgo. Fuente: Ministerio de Hacienda y Crédito Público, 2007. 27.

(28) 2.3.. TITULOS DE RENTA RIJA EN COLOMBIA4. Existe una gran variedad de títulos de renta fija, a continuación se presenta la descripción de los principales títulos de renta fija Colombianos: Papeles Comerciales Aceptaciones Bancarias TIDIS CERTS CDT’s Bonos Bonos Agrarios Bonos Pensiónales Bonos de Seguridad Bonos de Paz Repos en Renta Fija TES. PAPELES COMERCIALES Son papeles comerciales los pagarés ofrecidos públicamente en el mercado de valores, emitidos masiva o serialmente. Podrán emitir papeles comerciales para ser colocados mediante oferta pública, previa autorización de la oferta por parte de la Superintendencia de Valores, toda entidad que de conformidad con su régimen legal tenga capacidad para hacerlo, salvo los patrimonios autónomos. El plazo de los papeles comerciales deberá ser superior a 15 días e inferior a un año, contado a partir de la fecha de suscripción. Para adelantar la oferta pública de papeles comerciales, deberán observarse las siguientes reglas: 4. SERFINCO S.A. Medellín - Colombia, Comisionistas de bolsa, “Productos-Renta Fija”, http://www.serfinco.com/products/rent/default.asp (acceso Noviembre 15, 2007). 28.

(29) 1. El monto de la emisión de papeles comerciales objeto de oferta pública no debe ser inferior a dos mil (2.000) salarios mínimos mensuales. 2. Los recursos obtenidos a través de la colocación de papeles comerciales no podrán destinarse a la realización de actividades propias de los establecimientos de crédito ni a la adquisición de acciones o bonos convertibles en acciones. 3. Previamente a la publicación del respectivo aviso de oferta pública y con el fin de dar liquidez secundaria a los papeles comerciales, la sociedad emisora deberá inscribir dichos títulos en una bolsa de valores.. La oferta de los papeles comerciales podrá adelantarse bajo cualquiera de las siguientes modalidades: 1. Emisión única. Ofreciendo y colocando una única emisión sin posibilidad de prórroga del plazo de los papeles comerciales. En este caso, el emisor deberá indicar en el respectivo aviso de oferta que se trata de una emisión de papeles comerciales sin posibilidades de rotación ni de prórroga al vencimiento de los valores.. 2. Emisión rotativa. Ofreciendo y colocando de forma rotativa los papeles comerciales con o sin posibilidad de prórroga de los mismos, utilizando cualquiera de los siguientes mecanismos: 2.1. Emisión rotativa con posibilidad de prórroga. Se podrán emitir y colocar papeles comerciales en forma rotativa con la posibilidad de prórroga de su plazo por un término igual al inicial, evento en el cual la prórroga no implicará una nueva emisión. En estos casos se podrán variar las condiciones de la tasa de rentabilidad durante dicha prórroga. En todo caso, el emisor deberá indicar en el aviso de oferta que los papeles ofrecidos tienen posibilidad de prórroga de su plazo y la forma y medio que empleará para informar sobre la efectividad de tal condición.. Esta modalidad de oferta se regirá por los siguientes parámetros: a) Al cumplimiento del plazo inicial pactado, en silencio del emisor y del inversionista, se entenderá prorrogado automáticamente el plazo por un término igual al inicialmente pactado en las mismas condiciones financieras.. 29.

(30) b) Si a la fecha de vencimiento respectiva, el emisor guarda silencio y el inversionista solicita la redención, el emisor deberá proceder a la redención del título. c) Si el emisor propone modificar la tasa de rentabilidad inicial, y el inversionista guarda silencio, el plazo del título se prorrogará por un término igual al pactado inicialmente con las nuevas condiciones financieras ofrecidas por el emisor. d) Si el emisor propone modificar la tasa de rentabilidad y el inversionista manifiesta su no aceptación, el emisor deberá proceder a redimir el título. e) Si el emisor decide redimir los títulos a su vencimiento comunicará este hecho al inversionista, el cual se encuentra obligado a aceptar tal redención. En el caso de que el emisor opte por lo previsto en los literales c), d) y e) del presente artículo, deberá comunicar su decisión de redención o de cambio de la tasa de rentabilidad el segundo día hábil anterior a la fecha de vencimiento de los títulos. En caso de que el inversionista opte por la redención a que se refieren los literales b) y d) del presente artículo deberá manifestar su voluntad al emisor el día hábil anterior a la fecha de vencimiento de los títulos. En todo caso, la sumatoria de las prórrogas de los papeles comerciales no podrá exceder el plazo máximo contemplado para éstos en la presente resolución. 2.2. Emisión rotativa sin posibilidad de prórroga. Se podrán emitir y colocar papeles comerciales en forma rotativa sin posibilidad de prórroga de su plazo. En este evento, el emisor deberá establecer en el aviso de oferta que el plazo de los títulos no es objeto de prórroga y que por lo tanto se redimirán a su vencimiento. La oferta rotativa de papeles comerciales no podrá superar en ningún evento el monto total autorizado para los mismos.. Aspectos Jurídicos: Todos los aspectos legales de la oferta pública de papeles comerciales se encuentran en la Resolución 400 de 1995. Art. 1.2.4.47. 30.

(31) ACEPTACIONES BANCARIAS Instrumento comercial, mediante el cual un banco acepta pagar (se obliga), una letra de cambio a su vencimiento a un beneficiario, vendedor de una mercancía, que ha sido adquirida por un comprador mediante una modalidad de financiación. El comprador se beneficia al poder agilizar compras, pone a su alcance cualquier proveedor, no necesita liquidez. El vendedor amplía la base de sus clientes, incrementa las ventas, puede descontar la letra en el banco o en cualquier bolsa de valores.. Perfil del Inversionista: Las Aceptaciones Bancarias le permiten al originador del título tener una alternativa de financiamiento, ya que le proporcionan recursos durante un periodo corto de tiempo. Desde el punto de vista del inversionista, son adecuadas para aquellas personas que desean conocer con anterioridad sus rendimientos y que en cualquier momento necesitan de liquidez, ya que son libremente negociables en el mercado secundario.. Características •. Ley de circulación: Son títulos a la orden. Se transfieren mediante endoso y entrega del título.. •. Valor nominal: Corresponde al valor total de los bienes objeto de la transacción comercial.. •. Plazo: Se expiden máximo a 6 meses. Al cabo de este plazo, la entidad aceptante paga al poseedor el valor nominal del título.. •. Liquidez: Tienen liquidez inmediata en las bolsas de valores del país, donde se encuentran inscritas. Se negocian con un descuento determinado por las condiciones del mercado.. •. Rendimiento: Está determinado por la diferencia entre su valor de compra en bolsa y el valor nominal o de redención ante la entidad aceptante.. •. Tratamiento tributario: Los rendimientos son gravables.. •. No son fraccionables: Estos títulos a diferencia de otros, deben ser negociados por su valor total, no es posible comprar o vender una fracción de estos. 31.

(32) TÍTULOS DE DEVOLUCIÓN DE IMPUESTOS ( TIDIS ). Título valor cuya finalidad es la de servir como instrumento de pago para la devolución de impuestos, cuya cuantía sea superior a $1.000.000.. Perfil del Inversionista: Los TIDIS son el tipo de inversión apropiado para toda persona que necesita pagar impuestos al Gobierno, ya que al adquirir este título, se obtienen ventajas derivadas de un menor valor de compra de éste. Así, se pagan impuestos y se obtienen ganancias por la inversión realizada.. Características •. Ley de circulación: Son documentos expedidos a la orden, transferibles por endoso, denominados en moneda nacional.. •. Emisión: Son emitidas por el proponente, autorizado por el Ministerio de Hacienda por licitación pública. Actualmente el emisor es Fiducolombia.. •. Liquidez: Tienen liquidez primaria, al valor nominal, para el pago de impuestos o derechos administrados por la Dirección de Impuestos y Aduanas Nacionales. Tiene liquidez secundaria en cualquier momento a través de las bolsas de valores. No se puede pagar con TIDIS cuando las normas legales señalen su pago en efectivo o cheque de gerencia.. •. Plazo: Un año.. •. Rendimiento: No devengan intereses. Sin embargo, en el mercado secundario, su rendimiento está determinado por la diferencia entre el precio de compra y su valor nominal, y por el plazo transcurrido entre la fecha de compra y la fecha de utilización para el pago de impuestos.. •. Tratamiento tributario: La diferencia entre el precio de compra y el valor nominal del título, causa retención en la fuente.. •. Pueden ser denominados en moneda extranjera, dependiendo de las condiciones de la emisión.. 32.

(33) CERTIFICADOS DE REEMBOLSO TRIBUTARIO (CERTS) Los CERTS son títulos valores expedidos a favor de los exportadores, como un incentivo a este sector. Buscan orientar la política de comercio exterior colombiano para promover las exportaciones de bienes y servicios, diversificando y estimulando la industria y los sectores productivos nacionales, facilitando el desarrollo y la aplicación de los tratados internacionales y adecuando en forma permanente, la legislación nacional a los cambios del comercio exterior.. Perfil del Inversionista: Este tipo de inversión es adecuado para aquellas personas que quieren beneficiarse al pagar los impuestos exigidos por el Gobierno y que desean obtener rentabilidad por motivo de su inversión, ya que al invertir en CERTS, se obtiene una utilidad derivada de la diferencia entre el precio de compra del título y el valor que se paga al Gobierno.. Características Los CERTS se pueden utilizar desde el momento de su expedición para el pago de los impuestos sobre la renta y complementarios, gravámenes arancelarios, impuesto al valor agregado y otros impuestos, tasas o contribuciones siempre que la entidad que los perciba, los acepte previo acuerdo con el Banco de la República. •. Ley de circulación: A la orden.. •. Emisión: El Incomex es el encargado de la emisión y el Ministerio de Hacienda es el encargado de la edición y expedición.. •. Liquidez: Libremente negociables en el mercado secundario de las bolsas de valores.. •. Rendimiento: El rendimiento para quien los adquiera en bolsa está determinado por el descuento entre el precio de compra y su valor nominal, si paga impuestos con ellos. En caso de que se vendan nuevamente en bolsa, estará dado por la diferencia entre el precio de compra y el de venta.. •. Vigencia: Plazo de dos años.. •. Tratamiento tributario: Sus rendimientos son gravables.. 33.

(34) CERTIFICADO DE DEPÓSITO A TÉRMINO (CDT). Es un título valor expedido por una entidad financiera por el depósito de una suma de dinero a un plazo y a una tasa determinada. Los plazos pueden ser de 30 días en adelante, siendo los más comunes los de 30, 60, 90, 180 y 360 días. Instrumento de inversión de renta fija que puede negociarse en el mercado secundario de la bolsa de valores, pero que no es redimible sino hasta su vencimiento.. Perfil del Inversionista: Los CDT son la alternativa de inversión tradicional por excelencia, donde quien invierte, desea conocer con certeza los rendimientos que va a recibir en un periodo corto de tiempo. De acuerdo a la entidad donde se invierte, se obtiene la rentabilidad, dependiendo ésta última en gran medida, de las condiciones financieras del emisor, así como de las condiciones del mercado al momento de comprar el CDT. Los CDT son una inversión apropiada para quienes buscan liquidez en el corto plazo y para aquellas personas que requieren certeza en los rendimientos que van a percibir. Es adecuado tener dentro del portafolio de inversión un porcentaje en este tipo de títulos, ya que garantizan una alta posibilidad de liquidez. Sin embargo, se debe tener en cuenta que en el caso de los CDT a tasa fija entre 30 y 180 días, se sacrifica rentabilidad frente a otras opciones de inversión. Existe la posibilidad de invertir en un CDT cuya rentabilidad va ligada a un indicador como la DTF, los intereses fluctúan de acuerdo al comportamiento de este indicador, por lo tanto, los flujos de caja pueden tener variaciones en cada periodo de cobro de intereses.. Características •. Emisor: Son emitidos por entidades financieras (Bancos, Corporaciones financieras, Corporaciones de ahorro y vivienda y Compañías de leasing), con el fin de captar ahorro del público.. •. Clase de título: Son títulos nominativos, se emiten a nombre de uno o varios titulares.. 34.

(35) •. Ley de circulación: La propiedad se transfiere mediante carta de endoso y registro ante el emisor.. •. Plazo: El plazo mínimo de los CDT's es de un mes. Son prorrogables por un término igual al pactado inicialmente, de lo contrario, se redimen en el plazo previsto.. •. Liquidez: Gozan de liquidez secundaria antes de su vencimiento y son libremente negociables en el mercado bursátil.. •. Valor Nominal: Se expiden en cuantías mínimas determinadas por el emisor.. •. Rendimiento: La tasa de interés que devengan los CDT's se pacta con la entidad emisora dependiendo de las condiciones del mercado de capitales, el monto y el plazo del depósito.. •. Tratamiento Fiscal: Están sujetos a un 7% de Retención en la Fuente sobre intereses devengados.. Función Económica: El CDT se encuadra en el contexto de un contrato de depósito a término. Para definir su función económica, se establece un paralelo entre los depósitos a término y los depósitos a la vista. En los depósitos a término, no sólo cuenta la confianza que se tiene en la entidad, sino que adicionalmente se persigue un rendimiento al prestar el dinero a un interés, otorgando la facultad de utilización de este dinero al intermediario financiero.. Aspectos Jurídicos: La definición legal se encuentra en el artículo 1393 del Código de Comercio, el cual se limita a incluir como elementos del contrato, el depósito, la obligación de restituir el dinero y el plazo. La Superintendencia Bancaria ha definido con mayor precisión este contrato, al adicionar el derecho al uso y la transferencia del dominio sobre el dinero depositado.. 35.

(36) BONOS. Los Bonos son títulos valores que incorporan una parte alícuota de un crédito colectivo constituido a cargo de una sociedad o patrimonio autónomo. Los bonos pueden ser emitidos tanto por entidades del sector público, como del sector privado. Los bonos públicos son emitidos tanto por entes territoriales, como por personas jurídicas del sector oficial. Ejemplos pueden ser los bonos Santa Fe de Bogotá o los de Empresas Publicas de Medellín, respectivamente. Ejemplos de bonos del sector privado pueden ser los bonos ordinarios emitidos por entidades del sector bancario o compañías de leasing.. Función Económica: El objetivo, es que los recursos captados con estos bonos, se destinen a financiar nuevos proyectos de inversión, ampliaciones de planta, sustitución de pasivos, atención de necesidades de capital de trabajo, etc.. Perfil del Inversionista: Los Bonos son títulos apropiados para aquellas personas naturales o jurídicas con excedentes de liquidez a más de un año. Como la rentabilidad generalmente va ligada a un indicador (DTF, TCC, IPC, entre otros), éste le permite protegerse de las fluctuaciones del mercado. Es importante tener en el portafolio de inversiones este tipo de títulos, ya que en éstos obtenemos generalmente mejores oportunidades de rentabilidad.. Características •. Ley de circulación: Son títulos a la orden. Se transfieren mediante endoso y entrega del título. •. Valor nominal: Cada bono tiene un valor nominal determinado en el reglamento de emisión.. •. Liquidez: Son libremente negociables en el mercado bursátil una vez inscritos en Bolsa. 36.

(37) •. Rendimiento: Devengan intereses periódicos de acuerdo con el respectivo reglamento de emisión. El rendimiento pactado en el mercado secundario depende de las condiciones imperantes en el momento. La mayoría tienen su rendimiento indexado con base en una tasa de interés variable( DTF, IPC, UVR), más algunos puntos porcentuales adicionales.. •. Tratamiento fiscal: Los intereses percibidos están sujetos a un 7% de retención en la fuente. Bonos emitidos por entidades vigiladas por la Superintendencia Bancaria a plazos mayores o iguales a 5 años, la retención en la fuente es del 4%, la misma norma aplica para los bonos representativos de deuda pública interna.. De acuerdo con la Resolución No. 400 de 1995 de la Superintendencia de Valores y el Código de Comercio, pueden emitir bonos ordinarios, previa autorización de la Superintendencia de Valores, las sociedades por acciones y los patrimonios autónomos para efectos de movilizar activos, las sociedades limitadas, las cooperativas y las entidades sin ánimo de lucro, en estos dos últimos casos, siempre y cuando la totalidad del emprésito sea avalado por un establecimiento de crédito sujeto a la inspección y vigilancia de la Superintendencia Bancaria.. BONOS AGRARIOS Son títulos de deuda pública interna, esto es, emitidos y respaldados por la Nación, lo que garantiza su liquidez secundaria en los mercados de dinero y de capitales. Fueron creados en virtud de la ley 160 de 1994. Los títulos son colocados por el Instituto Colombiano de la Reforma Agraria INCORA. En su nombre y en el de la nación, y según el contrato de administración fiduciaria entre ellos, el Banco de la República tiene a su cargo la edición y administración de los Bonos Agrarios. Perfil del Inversionista: El mayor atractivo de estos títulos, es el beneficio tributario de los intereses, los cuales se encuentran exentos de retención en la fuente y del impuesto de renta. Esta inversión es adecuada para las personas naturales o jurídicas que buscan evitar riesgos de emisor y conservar el valor del dinero en el tiempo, ya que parte de la rentabilidad va ligada a la inflación. La posibilidad de lograr liquidez cada año, a medida que se libera capital, permite una mejor y flexible administración de los recursos.. 37.

(38) Cuando se realizan inversiones en Bonos Agrarios a 5 o 6 años, no significa que los recursos quedan congelados durante este periodo, debido a que cada cupón del título tiene la posibilidad de ser negociado de forma independiente en el mercado secundario.. Características •. Los intereses generados por los Bonos, gozan de exención de impuestos de renta y complementarios y en consecuencia, no están sujetos a retención en la fuente.. •. Expedidos en moneda legal.. •. Se emiten a la orden, son libremente negociables y se transfieren por simple endoso y entrega material del título.. •. Cada Bono se emite como una serie de cupones de igual valor, con vencimiento consecutivo anual y plazo final a cinco años, en los casos de negociación o intervención directa, o seis años en el caso de una expropiación. Ej.: Un bono de $50 millones emitido en el año 2000 está compuesto por 5 cupones de $10 millones, donde en el 2001 nos pagan $10 millones, en el 2002, otros $10 millones y de esta forma, nos van liberando $10 millones anuales hasta el 2005.. •. La redención parcial por cupones anuales hace que la duración (plazo medio ponderado) de los Bonos, sea de 2.7 y 3.1 años, para plazos finales a 5 y 6 años, respectivamente.. •. Cada uno de los cupones puede ser negociado y transferido individualmente, lo que permite una ágil y eficiente gestión del portafolio.. •. Devengan intereses pagaderos por semestres vencidos, equivalentes al 80% de la variación porcentual del Índice de Precios al Consumidor IPC que certifique el DANE para el semestre que termina tres meses calendario antes de la fecha de exigibilidad de los intereses.. •. Agilidad: Para ingresar al fondo, sólo debe llenarse un formulario de apertura de cuenta.. 38.

(39) Función Económica El objetivo de los Bonos Agrarios, es financiar la adquisición de tierras por parte del Instituto Colombiano de la Reforma Agraria, INCORA, en desarrollo del programa de reforma agraria. El Sistema Nacional de la Reforma Agraria, bajo los lineamientos de la Ley 160 de 1994 y la Ley 30 de 1988, introdujo un nuevo dinamismo a la estructura social de la agraria, con la activación del mercado de tierras sujetas de reforma agraria. Los Bonos Agrarios son uno de los instrumentos financieros que hacen posible este cometido, al servir como medio de pago en cualquiera de las tres modalidades de tradición de bienes rurales que previó la ley: •. Negociación directa entre campesinos y propietarios, modalidad en la cual el INCORA paga el 50% del precio pactado con Bonos Agrarios, entregados como parte del subsidio que establece la ley.. •. Intervención directa, mediante la cual el INCORA, adquiere directamente el predio, caso en el cual, paga el 60% del precio con Bonos Agrarios.. Administración: Los títulos son colocados por el Instituto Colombiano de la Reforma Agraria INCORA. En su nombre y en el de la Nación, y según el contrato de administración fiduciaria suscrito entre ellos, el Banco de la República tiene a su cargo la edición y administración de los Bonos Agrarios. El pago de capital e intereses de cada cupón se realiza en cualquiera de las oficinas del Banco de la República, por cuenta y con recursos de la Nación, para lo cual basta que el tenedor legítimo presente los títulos que demuestren la obligación exigible. Para la expedición y redención de los títulos, el Banco de la República tiene cobertura en todas las capitales de departamento del país, con excepción de Arauca, Casanare, Guainía y Amazonas. Los cupones pueden ser fraccionados en valores múltiples de mil pesos ($1.000), sin que el valor nominal sea inferior a un millón de pesos ($1.000.000). El cargo por fraccionamiento fijado por el Banco, será asumido por el tenedor legítimo. Los títulos pueden ser depositados en el Depósito Central de Valores del Banco de la República. Las acciones judiciales para el cobro del capital y los intereses de los Bonos Agrarios caducarán en el término de 4 años, contados a partir de la fecha de su exigibilidad, y el derecho derivado de los títulos prescribirá en el mismo periodo de tiempo, de acuerdo con lo previsto en el Art. 17 de la Ley 185 de 1995.Los Bonos son amortizados mediante cinco cuotas anuales iguales y sucesivas, la primera de las cuales vence un año después de la fecha de expedición del bono.. 39.

(40) BONOS PENSIONALES. Los Bonos Pensionales constituyen aportes destinados a contribuir a la conformación del capital necesario para financiar las pensiones de los afiliados al Sistema General de Pensiones. La Nación - Ministerio de Hacienda y Crédito Público - emite los bonos pensionales tipo A, negociables en el mercado secundario. Existen también otros bonos, llamados tipo B, emitidos a favor del ISS, pero éstos no son negociables. Los bonos pensionales tipo A están debidamente inscritos en la Bolsa de Valores de Colombia. Los bonos tipo A se expiden a nombre de las personas que, después de la ley 100 de 1993, se hayan afiliado a alguna Administradora de Fondo de Pensiones (AFP) habiendo tenido, antes de su afiliación, al menos 150 semanas de aportes al ISS o a alguna Caja de previsión. Existen actualmente las siguientes AFP, a saber: COLFONDOS, HORIZONTE, PORVENIR, PROTECCIÓN, SANTANDER y SKANDIA.. Perfil del Inversionista: Estos bonos son adecuados para aquellas personas que poseen recursos a mediano y largo plazo y que buscan protegerse de la inflación. Además, para quienes buscan liquidez, ya que por estar ligados a la inflación y estar respaldados por el Ministerio de Hacienda y Crédito Público, gozan de este beneficio. También son aptos para las personas que prefieren que el cobro de intereses se dé al finalizar el periodo.. Características •. Se denominan en moneda legal colombiana.. •. Son nominativos.. •. Son endosables a favor de las entidades administradoras o aseguradoras cuando se vaya a efectuar el pago de pensiones, o a favor de terceros que los hayan adquirido según lo dispuesto por la ley. 40.

(41) •. A su redención se pagan todos los rendimientos capitalizados a una tasa del 4% real anual efectiva, para las personas que se hayan trasladado antes del 1º de enero de 1999. A partir de esa fecha, será el 3% real.. •. Su emisor es el Ministerio de Hacienda y Crédito Público en representación de la Nación.. •. Son administrados por la oficina de Bonos Pensionales del Ministerio de Hacienda y Crédito Público.. •. Se mantienen en custodia por las sociedades administradoras de fondos de pensiones mientras no se rediman.. BONOS DE SEGURIDAD. Los Bonos para la seguridad son títulos de deuda interna, a la orden, con un plazo de cinco años. Las personas naturales y jurídicas deberán efectuar por una sola vez una inversión forzosa en 1997, en Bonos para la Seguridad, equivalente al 0.5% del patrimonio líquido determinado a 31 de diciembre de 1996.. Perfil del Inversionista: Los Bonos de Seguridad son una excelente oportunidad de inversión para quienes declaran renta, ya que los rendimientos de estos títulos están exentos del correspondiente impuesto. Además, al momento del cobro de rendimientos, están libres de retención en la fuente. Es una inversión adecuada para aquellos que buscan seguridad y rentabilidad.. Características •. Son títulos a la orden, denominados en moneda legal.. •. Emitidos en el año de 1997.. •. Tienen un vencimiento de cinco años, contados a partir de la fecha en que se efectúe la inversión forzosa. 41.

(42) •. A partir de la fecha de su vencimiento, los bonos son redimidos en dinero por las instituciones financieras que autorice el Ministerio de Hacienda y Crédito Público, en el ciento por ciento (100%) de su valor nominal y podrán utilizarse para el pago de impuestos, anticipos, retenciones, sanciones e intereses, administrados por la Unidad Administrativa Especial Dirección de Impuestos y Aduanas Nacionales.. •. Los Bonos de Seguridad generan intereses vencidos, en un porcentaje igual al ochenta por ciento (80%) de la variación de precios al consumidor para ingresos medios certificada por el DANE, durante el periodo transcurrido entre el primer día del mes en que se suscriban y el último día del mes anterior a aquel en que se vence el respectivo año.. •. Los intereses se reconocen en cinco (5) vencimientos anuales iguales y sucesivos, el primero de los cuales tiene lugar un (1) año después de la fecha en que se realice la inversión forzosa.. •. Son libremente negociables en el mercado de valores.. •. Son fraccionables, por una sola vez en múltiplos de un mil pesos ($1.000), sin que la fracción sea inferior al 25% del valor nominal del título original, según lo determine el Ministerio de Hacienda y Crédito Público.. •. Son colocados por las Instituciones Financieras que autorice el Ministerio de Hacienda y Crédito Público.. •. El Ministerio de Hacienda y Crédito Público solicita la inscripción de los títulos en las bolsas de valores.. •. Los rendimientos originados en los Bonos para la Seguridad son considerados como ingreso no constitutivo de renta y por consiguiente, están exentos de retención en la fuente.. BONOS DE PAZ. Son bonos de deuda pública interna de la Nación. Perfil del Inversionista: Este tipo de papel es apto para aquellas personas que poseen recursos a largo plazo, que buscan inversiones en títulos seguros, rentables y que ofrezcan liquidez. Para quienes declaran renta, es una excelente inversión, ya que los rendimientos financieros están completamente exentos de retención en la fuente. 42.

(43) Características •. Son títulos a la orden, denominados en moneda legal.. •. Se emitieron a partir del mes de mayo del año de 1999.. •. Tienen un vencimiento de siete (7) años, contados a partir de la fecha en que se efectúe la inversión primaria.. •. Generan intereses anuales vencidos, en un porcentaje igual al ciento diez por ciento (110%) de la variación de precios al consumidor para ingresos medios certificada por el DANE para el año respectivo, definido como aquel cuyo vencimiento haya ocurrido dos (2) meses calendario antes de la fecha de exigibilidad de los intereses.. •. Los intereses se pagan en siete (7) vencimientos anuales iguales y sucesivos, el primero de los cuales tendrá lugar un (1) año después de la fecha en que se realice la inversión primaria.. •. Son colocados por las Instituciones Financieras autorizadas por el Ministerio de Hacienda y Crédito Público.. •. Son emitidas, colocadas y circulan en forma desmaterializada.. •. Son libremente negociables en el mercado de valores.. •. La inversión se debe liquidar y pagar aproximando el valor a invertir al múltiplo de mil (1.000) más cercano.. •. A partir de la fecha de su vencimiento, son redimidos a través de las Instituciones Financieras que autorice el Ministerio de Hacienda y Crédito Público, en moneda legal colombiana por el ciento por ciento (100%) de su valor nominal y se podrán utilizar para el pago de impuestos, anticipos, retenciones, sanciones e intereses que administre la Unidad Administrativa Especial Dirección de Impuestos y Aduanas Nacionales.. Están. obligados. a. suscribir. los. Bonos. de. Paz:. 1. Personas jurídicas: Las personas jurídicas deben efectuar durante los años 1999 y 2000, por una sola vez cada año, la inversión forzosa en Bonos de Paz, en el equivalente al 0.6% del valor que se señala a continuación:. 43.