REGULAR EL CARRY TRADE EN ESTADOS UNIDOS

Como se señaló, las acciones que tomen los países en desarrollo sobre sus cuentas de capital podrían no ser suficientes, cuando la ola de dinero que a veces viene hacia

ellos resulta tan grande. Por esta razón, sería deseable complementar estas medidas

con acciones de los países desde los que está llegando ese capital, en especial Estados Unidos. Dado que la mayor parte del carry trade vendrá en el futuro cercano desde

allí, Estados Unidos podría comenzar a regular la salida de capital producto del carry trade. Como se ha señalado, aunque la magnitud podría ser mayor ahora, ha habido muchos episodios anteriores en los que la política cambiaria muy flexible estadoun-

idense contribuyó con el aumento repentino de flujos de capital hacia las economías en desarrollo; episodios que terminaron en su mayoría muy mal. Ya en 1998, uno de los autores de este documento, en colaboración con Jane D’Arista (D’Arista y Griffith-

Jones 2008) defendieron las medidas para desalentar las excesivamente grandes

salidas de cartera desde los países generadores, tales como encajes no remunerados sobre dichas salidas.

Al día de hoy, Estados Unidos podría introducir medidas para desalentar los flujos carry trade hacia el resto del mundo, especialmente a los países en desarrollo,

principalmente cuando estos resultan excesivos; lo cual podría hacerse, por ejemplo, gravando estos flujos (en el mercado a la vista) y la excesiva toma de riesgo en el

exterior. Así, para desalentarlos, los derivados que simulan transacciones a la vista

podrían tener un margen de exigencias mayor. Alternativamente, estos derivados de divisas podrían también ser gravados a un nivel equivalente al impuesto sobre las

transacciones a la vista con divisas, sobre el valor nominal de estos derivados, tales

como los futuros no entregables. Pueden extraerse lecciones interesantes, por ejemplo de la experiencia reciente de Brasil en la tasación de derivados de divisas, lo que

parece además demostrar la viabilidad de estos impuestos. Hay dos caminos a través de los cuales se transmite la flexibilización cambiaria de Estados Unidos al extranjero: (a) el canal de oferta monetaria y crediticia, que supone mayores salidas de capital y

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- (b) el canal de los derivados, según el cual el presupuesto de riesgo fijo de los bancos

estadounidenses o los fondos de cobertura se asigna más al riesgo de las economías emergentes y, por eso, menos a la toma de riesgo en Estados Unidos.

La propuesta esbozada antes intentaría cortar ambos caminos, en el momento que se desee, es decir si el capital y la toma de riesgo excesivos se están yendo al extranjero.

Una medida así beneficiaría a la economía de Estados Unidos, ya que el propósito de la

flexibilización cambiaria es precisamente alentar mayores préstamos y toma de riesgo en el país, no fondos que se canalicen al extranjero; y beneficiaría a los países emergentes,

cuyas economías están siendo perjudicadas por las entradas excesivas de corto plazo que podrían ocasionar crisis futuras. Sería, entonces, un ganar-ganar para la economía

mundial.

Los resultados de las últimas elecciones para el Congreso estadounidense, desafortunada- mente dificultan que en un futuro cercano Estados Unidos persiga la mejor política para mantener su recuperación económica: promover la expansión fiscal. Como nos enseñó Keynes – y hemos visto durante varias crisis – la inversión privada y el consumo no se recuperan por ellos mismos (debido tanto al sobre apalancamiento como a la falta de

confianza), sin el estímulo de la demanda agregada, que solamente los gobiernos pueden dar en estas circunstancias particulares. Una vez que la recuperación está en camino, la

política fiscal necesita contraerse, para evitar el sobrecalentamiento y la excesiva deuda pública.

Por sí misma, la política cambiaria flexible de Estados Unidos, en cambio, no parece ser suficiente para que la economía del país reanude el crecimiento; es altamente deseable

una política fiscal de apoyo, así como otras medidas para estimular la demanda agregada. Además, la política cambiaria flexible puede contribuir a un mayor recalentamiento de los precios de los activos y los tipos de cambio en las economías emergente, los que no sólo

podrían complicarles la gestión macroeconómica hoy, sino también aumentar el riesgo de crisis futuras.

Para asegurar que la política cambiaria flexible ayude a crecer a la economía de Estados Unidos, deben encontrarse mecanismos institucionales y un marco más amplio para

canalizar la liquidez adicional creada por la Reserva Federal como crédito a la economía real. La clave es expandir el crédito a pequeñas y medianas empresas, hambrientas de

fondos, y financiar grandes inversiones en infraestructura, incluyendo los necesarios para generar energía limpia y conservación de la energía. Para lograrlo podrían necesitarse

innovaciones institucionales, tales como la creación de un Fondo de Infraestructura, así como posiblemente instituciones especiales dedicadas a prestar a las pequeñas y media-

nas empresas. De hecho, en Estados Unidos, la Reserva Federal podría, por ejemplo, usar algo de la liquidez que creó para comprar bonos de un banco o fondo de infraestructura

estadounidense; esto otorgaría crédito a un sector clave del desarrollo futuro, por un lado, y provocaría un aumento en la inversión y la demanda agregadas, por otro.

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A nivel internacional, si Estados Unidos hurgara en el botiquín de emergencia nueva- mente, podría aplicar regulaciones prudenciales al capital o gravámenes sobre las

salidas especulativas de capital desde Estados Unidos a través de mecanismos como el

carry trade. Esto debería ayudar a evitar crisis futuras en aquellos países, que no sólo los perjudicaría a ellos, sino también a Estados Unidos y a la economía mundial. La

tributación puede tener algunas ventajas importantes. Primero, los impuestos son más difíciles de eludir y evadir, debido a que involucran no sólo a autoridades como la

Reserva Federal, sino también al Servicio de Rentas Internas, que posiblemente tiene mecanismos más fuertes para hacerlos cumplir. Segundo, esta tributación podría

generar algunas rentas adicionales para el Gobierno de Estados Unidos, que tiene un gran déficit presupuestal, lo que seguramente supone una característica atractiva. Sin embargo, el impuesto exigiría cierta flexibilidad previa en los tipos, de forma que

pudieran modificarse de acuerdo al nivel de las salidas y las posiciones derivadas. De forma complementaria a la introducción de medidas como nuevos impuestos para

desalentar las salidas de capital o el aumento de la toma de riesgo en el exterior, parece claramente deseable – en Estados Unidos y en cualquier otro lugar – reducir la actual

tendencia tributaria a favor de estos flujos, como lagunas tributarias; de hecho, este podría ser un primer paso para desalentar las salidas excesivas de capital.

Las medidas para desalentar las salidas de corto plazo facilitarían que la liquidez creada por la Reserva Federal se quedara en Estados Unidos y habría una mayor chance de

que fuera a la inversión productiva.