FONDO COMÚN ESPECIAL FIDUDIVISAS F – AAA5 BRC 1+

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Junio

del 2006

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FONDO COMÚN ESPECIAL FIDUDIVISAS

ADMINISTRADO POR FIDUCOLOMBIA S. A.

Revisión Anual

BRC INVESTOR SERVICES S. A.

RIESGO DE CREDITO Y

MERCADO

RIESGO ADMINISTRATIVO

Y OPERACIONAL

FONDO COMÚN ESPECIAL

FIDUDIVISAS

F – AAA/5

BRC 1+

Cifras a marzo de 2006:

Valor del Fondo: $798,30Millones último mes.

Rentabilidad 90 días Neta (en pesos): -0,48% promedio semestral.

Historia de la calificación:

Revisión Anual mayo/05: F-AAA/5, BRC1+ Revisión Anual mayo/04: F-AAA/5, BRC1+

Seguimiento semestral diciembre/04: F-AAA/5, BRC1+ Revisión anual mayo/03: F-AAA/ 4,BRC 1+

Calificación inicial mayo/02: F-AAA/ 4 BRC 1+ La información financiera contenida en este documento se basa en los portafolios del Fondo Común Especial Fidudivisas para el periodo de octubre de 2005 a marzo de 2006, también en los estados financieros de la sociedad con corte al 31 de diciembre de 2005.

1.Perfil del Fondo

FIDUDIVISAS es un fondo común especial administrado por Fiducolombia S. A. De acuerdo con su prospecto de inversión, puede invertir sus recursos en títulos de renta fija de mediano y largo plazo, en mercados internacionales y nacionales.

Los adherentes a este fondo son personas naturales y jurídicas, vinculadas por medio de un encargo fiduciario, que pueden escoger el plazo de inversión siempre y cuando este sea igual o superior a 90 días. El monto mínimo de constitución y permanencia es de $200.000.

Por la administración de los recursos, la Sociedad cobra una comisión anual sobre saldos de hasta 3%, la cual es pactada en el momento de la constitución y que varía dependiendo del plazo de inversión elegido.

2. Fundamentos de la calificación

2.1 Definición de la calificación

Riesgo de crédito: La calificación F -AAA en grado de inversión, indica que la seguridad es excelente. Posee una capacidad superior para conservar el valor del capital, y de limitar la exposición al riesgo de pérdidas por factores crediticios.

Riesgo de mercado: la calificación de 5 en grado especulativo, indica que el fondo presenta un riesgo muy alto debido a su sensibilidad a las variaciones en las condiciones de mercado.

Riesgo administrativo y operacional: la calificación de

BRC 1+ en grado de inversión, la más alta en esta categoría indica que Fidudivisas posee un excelente

desarrollo operativo y administrativo, con una muy baja vulnerabilidad a pérdidas originadas por estos factores.

2.2 Análisis DOFA

Fortalezas

Excelente calidad crediticia del portafolio.

Títulos de alta liquidez transados en mercados profundos.

Vehículo de inversión alternativo con un perfil de riesgo diferente.

Adecuados sistemas de medición y control de riesgos.

Debilidades

Disminución del valor del fondo. Concentración en adherentes.

Limitados niveles de rentabilidad en comparación con otras alternativas de inversión.

Oportunidades

Movilización de recursos hacia títulos en dólares dada la actual volatilidad del mercado local.

Diversificación del portafolio en la medida en que el valor del fondo lo permita.

Amenazas

Entrada al mercado de fondos de inversión de características similares ofrecidos por sociedades comisionistas de bolsa y sociedades administradoras de fondos de pensiones voluntarias.

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Una calificación otorgada por BRC INVESTOR SERVICES S. A.- Sociedad Calificadora de Valores- a un fondo de inversión, no implica recomendación para hacer o mantener la inversión o suscripción en el fondo, sino una evaluación sobre el riesgo de administración y operacional del portafolio por una parte, y sobre los riesgos de crédito y de mercado a que está expuesto el mismo. La información contenida en esta publicación ha sido obtenida de fuentes que se presumen confiables y precisas; por ello no asumimos responsabilidad por errores, omisiones o por resultados derivados del uso de esta información.

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Retiros de capital que han disminuido el valor del

fondo.

3. Evolución del fondo

Desde el año 2003 el valor del fondo ha mostrado un comportamiento decreciente como consecuencia del retiro de algunos de los aportes de los inversionistas, resultado del menor apetito por este tipo de alternativa, producto de la tendencia revaluacionista del peso frente al dólar. Como se puede apreciar en el gráfico 1, entre marzo de 2005 y marzo de 2006, el valor del fondo cayó un 29,49% llegando a un valor de $798 millones.

La volatilidad del valor del fondo durante el periodo de análisis (Octubre de 2005-Marzo de 2006) fue de 1,64% y presentó un ligero aumento respecto a la presentada la revisión anual pasada cuando se ubicó en 1,13%.

Gráfico 1. Valor histórico del fondo

-500 1,000 1,500 2,000 2,500 3,000

Jul-05 Sep-05 Nov-05 Ene-06 Mar-06

Fuente: Fiducolombia S. A. Cifras en millones de pesos.

La rentabilidad promedio del fondo a 90 días durante los meses de octubre de 2005 a marzo de 2006 fue de -0,48% mostrando una recuperación sustancial frente la presentada en el mismo periodo del año anterior cuando se ubicó en -13,06%. De la misma manera la desviación estándar de la rentabilidad pasó de 9,43% a 4,64% durante el mismo lapso de tiempo.

Si bien el comportamiento de la rentabilidad fue positivo frente a lo presentado en el periodo anterior, se espera que en la medida en que la tasa de cambio peso / dólar favorezca los retornos del fondo, también se incremente el valor del mismo y por ende se logre una mayor diversificación del portafolio de inversiones.

No obstante lo anterior, dadas las condiciones actuales del mercado local, Fidudivisas constituye una alternativa para los inversionistas que busquen opciones diferentes a las ofrecidas en moneda local.

Gráfico 2. Rentabilidad neta 90 días (en pesos)

-35% -30% -25% -20% -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 20%

Jul-05 Sep-05 Nov-05 Ene-06 Mar-06

Fuente: Fiducolombia S. A.

Durante el periodo de análisis y acorde con el comportamiento negativo de la rentabilidad, se ha mantenido la tendencia decreciente en el número de inversionistas con una disminución del 4,44% durante el periodo analizado. Es importante mencionar que la salida de los adherentes ha sido gradual, acorde con la naturaleza escalonada del fondo (90 días), lo que ha favorecido la proyección de los requerimientos de liquidez por parte del administrador y ha generado una moderada variabilidad en el valor del fondo.

4. Riesgo de crédito y contraparte

De acuerdo con su prospecto de inversión, Fidudivisas puede invertir no más de un 60% en activos financieros de mediano y largo plazo emitidos por entidades del exterior con una calificación no inferior a A3 (Moody´s) o A- (Standard & Poor´s). Hasta un 20% en títulos emitidos o garantizados por el gobierno de Colombia, Unión Europea, Canadá, Corea, Dinamarca, Estados Unidos de América, Finlandia, Japón, Noruega, Singapur, Suecia o Taiwán. No obstante, los títulos emitidos por el Gobierno Colombiano y por los Estados Unidos de América pueden exceder este límite. También puede invertir no más del 30% en activos financieros internacionales con una calificación no inferior a Baa3 (Moody´s) y BBB- (S & P), y hasta un 10% en activos financieros del exterior que determine el administrador del portafolio.

Durante los meses de octubre de 2005 a marzo de 2006, el portafolio de inversiones del fondo mostró una excelente calidad crediticia, al estar compuesto por títulos con calificaciones en grado de inversión internacional, que se encuentran por encima de la calificación de riesgo soberano de Colombia. De esta manera, las participaciones más representativas correspondieron a títulos emitidos por empresas del sector real estadounidense (26,03%) y a saldos en cuentas de money

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variaciones notables respecto a la presentada durante el periodo anterior, especialmente en lo relacionado con el aumento de la participación de los depósitos líquidos (cuentas money market y cuentas de ahorro nacionales) y la disminución de la contribución de los títulos del Gobierno Norteamericano. Tal situación esta asociada a la disminución del valor del fondo que ha llevado al administrador a mantener una porción mayor del portafolio en recursos líquidos así como al vencimiento de los T-Bills.

Gráfico 3. Composición por tipo de emisor

Composición Por Emisor

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%

Oct -05 Nov-05 Dic- 05 Ene-06 Feb-06 Mar- 06

Gobierno Sector Real Otros Sector Financiero Bancos

Fuente: Fiducolombia S.A.

A pesar que el fondo presenta concentración en emisores, tales emisores ostentan la máxima calificación crediticia. Adicionalmente es importante mencionar que la disminución en el valor del fondo limita la posibilidad de diversificar más ampliamente el portafolio.

5. Riesgo de mercado

9 Exposición del portafolio

El portafolio de Fidudivisas se encuentra principalmente expuesto a las variaciones en la tasa de cambio peso / dólar, y a la volatilidad de las tasas de referencia de los papeles en los cuales se encuentra invertido (entre estas las tasas de los bonos del tesoro de los Estados Unidos).

Como se puede apreciar en la tabla 1, la composición del fondo por factores de riesgo estuvo concentrada principalmente en las inversiones tasa fija representados por los títulos del Gobierno Norteamericano y por los bonos del sector real de empresas del mismo país. Estos últimos se encuentran indexados lo cual mitiga su exposición a cambios en las tasas de interés.

Durante los meses de Octubre de 2005 a Marzo de 2006 dichos títulos representaron en promedio el 44% del total del fondo, lo que indica una disminución de su

participación respecto al año anterior cuando fue de 59,64%. De la misma manera se observa un incremento en la contribución promedio de las inversiones a la vista las cuales pasaron de 21,07% en promedio (durante los meses de octubre de 2004 a marzo de 2005) a 36,44% en promedio durante los meses de octubre de 2005 a marzo de 2006.

Tabla 1. Factores de riesgo

TIPO TASA Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006

Tasa Fija USD 44.15% 66.53% 28.81% 29.04% 29.60% 58.51%

VISTA 39.69% 15.55% 47.92% 47.35% 46.15% 26.92%

UVR 9.30% 10.36% 13.44% 13.65% 14.08% 13.85%

TRM 6.37% 7.02% 9.13% 9.24% 9.43% 0.00%

RENTA VARIABLE 0.49% 0.54% 0.70% 0.71% 0.73% 0.72%

Total general 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Debido a la disminución del valor del fondo, la participación de las inversiones obligatorias ha presentado un comportamiento creciente durante los últimos meses, como se observa en la tabla 1. Estos títulos se encuentran denominados en unidades de UVR.

9 Riesgo de tasa de cambio y tasa de interés

Acorde con la distribución de factores de riesgo, el portafolio de inversiones continuó mostrando una importante exposición a las variaciones en la tasa de cambio1_{. Lo anterior puede ser evidenciado en la siguiente}

gráfica:

Gráfico 4. Valor de la unidad Vs. TRM

1,085 1,090 1,095 1,100 1,105 1,110 1,115 1,120 1,125

Oct/05 Nov/05 Dic/05 Ene/06 Feb/06 Mar/06

2220 2230 2240 2250 2260 2270 2280 2290 2300

Vr. Unidad TRM

Fuente: Fiducolombia S. A. Cifras en pesos. Tasa de cambio en el eje derecho.

Como se puede apreciar en el siguiente gráfico, la participación de los títulos a más de un año se mantuvo

1_{Lo anterior es acorde con la política de inversión definida en el}

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constante, dichos títulos corresponden principalmente a los bonos del sector real norteamericano.

Gráfico 5. Composición del Portafolio por Plazos

0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100%

Oct-05 Nov-05 Dic-05 Ene-06 Feb-06 Mar-06

0-30 30-60 60-90 90-180 Mas de un año

Es importante anotar que debido a la caída en el valor del fondo, la posibilidad de diversificar el portafolio de inversiones es limitada por cuanto no se cuenta con suficiente capital para adquirir nuevos papeles; sin embargo, se espera que de presentarse una tendencia alcista en la tasa de cambio peso / dólar (situación que favorecería directamente al fondo) las inversiones muestren una composición más diversa, por lo que se espera también que se mantengan todas las medidas y controles necesarios para medir y mitigar el riesgo de tasa de interés.

Aunque la tasa de cambio constituye el principal factor de exposición, cabe mencionar que la variación de las tasas de los títulos que conforman el portafolio de inversiones son también elementos que contribuyen al riesgo de mercado, por cuanto las condiciones de la economía de los Estados Unidos (Tasas de interés de los títulos del Gobierno, índices de inflación y desempleo, entre otros) serán determinantes en el comportamiento futuro del fondo.

Al cierre de marzo de 2006, la duración del Fidudivisas fue de 417 días, lo cual muestra un incremento respecto a la presentada a la misma fecha del año anterior cuando se ubicaba en 377 días. El aumento en el indicador de duración se traduce en una mayor vulnerabilidad del portafolio a las variaciones en la tasa de interés, situación que también es reflejada por volatilidad de la rentabilidad.

9 Riesgo de liquidez

La exposición a factores de riesgo de liquidez se encuentra ligada al comportamiento de los pasivos del fondo y la posibilidad de tener que liquidar el portafolio en un momento determinado. La continua disminución de los activos administrados por Fidudivisas favoreció la creciente concentración de recursos en los suscriptores más representativos. De esta manera, durante los meses de Octubre de 2005 a Marzo de 2006, la participación de los 20 mayores adherentes fue en promedio de 76%, lo cual indica un incremento frente a la presentada en promedio durante el mismo periodo del año anterior cuando era de 61,5%. Si bien esta situación refleja un potencial riesgo de liquidez, éste se ve mitigado por la naturaleza escalonada del fondo2_{, por la alta liquidez de los títulos que}

conforman el portafolio y por la amplia participación de los recursos disponibles (51,44%).

El fondo no ha recurrido a operaciones de liquidez pasivas para cubrir los retiros efectuados por los inversionistas, cuyo máximo3_{fue 19,56% durante el semestre analizado.}

En caso de ser necesario, la Sociedad Administradora podrá recurrir a la venta de inversiones para cubrir sus necesidades de liquidez, lo cual puede afectar la rentabilidad del portafolio de tener que realizarse en una situación con tasas de interés desfavorables y revaluación del peso frente al dólar.

7. Riesgo administrativo y operacional

La calificación de riesgo administrativo y operacional se encuentra sustentada en la calidad de los procesos administrativos y operativos, la adecuada segregación de funciones entre las áreas de negociación, riesgo y cumplimiento y el conjunto de herramientas utilizadas para la gestión de riesgo del portafolio.

9 La Sociedad Administradora cuenta con un esquema definido para el análisis, desarrollo y seguimiento de las decisiones de inversión de los portafolios que administra. Para esto ha desarrollado un conjunto de procedimientos estandarizados que establecen las actividades a desarrollar y las áreas responsables de hacerlo para garantizar el normal funcionamiento y control de los diferentes fondos de inversión. La mayoría de los procedimientos y controles se encuentran documentados en manuales que son de

2_{Los recursos de los adherentes tienen una permanencia mínima de 90}

días.

3_{Retiro máximo: medido como la posición neta (suscripciones menos}

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obligatorio cumplimiento por parte de cada una de las áreas de la Compañía.

9 La Fiduciaria realiza la asignación de cupos de inversión de emisores y contrapartes a través de un modelo desarrollado a nivel interno, el cual es administrado por la Dirección de Análisis Económico y Financiero. Esta metodología tiene en cuenta factores cuantitativos y cualitativos dentro de los cuales se incluye la calificación otorgada por las calificadoras de riesgo, en los casos pertinentes.

9 Fiducolombia cuenta con adecuadas herramientas para el monitoreo, control y seguimiento de los riesgos de mercado; así por ejemplo, la metodología interna para el cálculo del VaR le permiteestablecer límites adecuados de exposición a riesgos de mercado. Adicionalmente la Sociedad Administradora realiza pruebas de estrés (Stress Testing),

Backtesting, entre otros. Estos instrumentos de

análisis sirven como base para la toma de decisiones por parte del administrador del fondo y del comité de riesgos.

9 Durante el 2005, Fiducolombia inició el análisis de las operaciones alejadas del promedio del mercado (OAPM) con el objetivo de incrementar los controles sobre las posiciones tomadas en cada uno de los portafolios de inversión. Las operaciones se evalúan diariamente y en caso de detectar una OAPM, se informa a la Vicepresidencia Financiera y a la Dirección de Inversiones, quien se encarga de establecer las causas de la desviación identificada.

9 Así mismo, se implementó la medida de retorno ajustado por riesgo, la cual busca estimar la competitividad en términos de la relación riesgo – rentabilidad del fondo administrado frente a sus pares comparables.

9 La Fiduciaria tiene una estructura organizacional que le permite una adecuada segregación de funciones entre el front, el middle y el back office. De esta manera, existen áreas específicas que se encargan del control y monitoreo del cumplimiento de las políticas establecidas directamente por la junta directiva. Adicionalmente, la presencia de los comités

(comité de presidencia, comité de riesgos y comité financiero) garantiza la activa participación de las instancias superiores de la organización en el seguimiento a la administración de los portafolios.

9 Los directivos de la Sociedad Administradora cuentan con amplia experiencia dentro de la Organización y en el sector fiduciario.

9 Fiducolombia cuenta con la certificación NTC-ISO 9001:2000 para todos los procesos de la Fiduciaria, incluyendo los procedimientos de inversión y administración de fondos comunes y portafolios individuales. Recientemente le fue otorgado el premio colombiano a la Calidad de la Gestión por parte del Ministerio de Industria, Comercio y Turismo. (Fiducolombia es la primera institución financiera del país en recibir el mencionado reconocimiento).

9 El proyecto del nuevo modelo de organización de la Vicepresidencia de Administración de Fideicomisos se encuentra en un estado de desarrollo del 83% (algunos de los procesos se encuentran en un nivel de desarrollo superior al 90% como por ejemplo los procesos de pagos y recaudos). A través de este proyecto se pretende optimizar todos los procesos operativos del negocio fiduciario (pagos, recaudos, conciliación, informes y contabilidad entre otros) y de esta manera reducir y mitigar el riesgo operacional. Se espera que este nuevo esquema este totalmente implementado antes de junio del presente año.

9 Si bien el mencionado proyecto reviste una gran importancia para la Sociedad, aún es importante que se consolide para medir su efectividad en el mediano y largo plazo. Adicionalmente aún es posible el desarrollo de proyectos similares en otras áreas que fortalezcan el riesgo operativo y mitiguen el riesgo institucional.

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TIPO EMISOR

TIPO EMISOR Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general

Promedio Arimetrico

Gobierno 39.44% 61.48% 22.57% 22.89% 23.51% 42.83% 36.90% 35.45%

Sector Real 20.38% 22.44% 28.81% 29.04% 29.60% 29.53% 26.03% 26.64%

Otros Sector Financiero 33.76% 5.86% 36.18% 36.80% 37.48% 8.47% 25.97% 26.42%

Bancos 6.42% 10.23% 12.43% 11.26% 9.40% 19.17% 11.10% 11.49%

TOTAL GENERAL 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

ESPECIE

ESPECIE Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general ArimetricoPromedio

Bonos Internacionales 20.38% 22.44% 28.81% 29.04% 29.60% 29.53% 26.03% 26.64%

fondos internacionales 33.27% 5.31% 35.48% 36.09% 36.75% 7.75% 25.34% 25.78%

TREASURY BILLS 23.77% 44.09% 0.00% 0.00% 0.00% 28.97% 17.91% 16.14%

TRD 9.30% 10.36% 13.44% 13.65% 14.08% 13.85% 12.14% 12.45%

CUENTA DE AHORROS 6.42% 10.23% 12.43% 11.26% 9.40% 19.17% 11.10% 11.49%

TES DOLARES 6.37% 7.02% 9.13% 9.24% 9.43% 0.00% 6.84% 6.87%

FIDUCIA 0.49% 0.54% 0.70% 0.71% 0.73% 0.72% 0.63% 0.65%

Total general 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

RESUMEN ESPECIE

ESPECIE Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general ArimetricoPromedio

cuenta bancaria 6.42% 10.23% 12.43% 11.26% 9.40% 19.17% 11.10% 11.49%

bonos 20.38% 22.44% 28.81% 29.04% 29.60% 29.53% 26.03% 26.64%

TES 6.37% 7.02% 9.13% 9.24% 9.43% 0.00% 6.84% 6.87%

TRD 9.30% 10.36% 13.44% 13.65% 14.08% 13.85% 12.14% 12.45%

fiducia 0.49% 0.54% 0.70% 0.71% 0.73% 0.72% 0.63% 0.65%

fondos 33.27% 5.31% 35.48% 36.09% 36.75% 7.75% 25.34% 25.78%

Treasury Bills 23.77% 44.09% 0.00% 0.00% 0.00% 28.97% 17.91% 16.14%

Total general 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Tipo Tasa

TIPO TASA Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general ArimetricoPromedio

Tasa Fija USD 44.15% 66.53% 28.81% 29.04% 29.60% 58.51% 43.94% 42.77%

VISTA 39.69% 15.55% 47.92% 47.35% 46.15% 26.92% 36.44% 37.26%

UVR 9.30% 10.36% 13.44% 13.65% 14.08% 13.85% 12.14% 12.45%

TRM 6.37% 7.02% 9.13% 9.24% 9.43% 0.00% 6.84% 6.87%

RENTA VARIABLE 0.49% 0.54% 0.70% 0.71% 0.73% 0.72% 0.63% 0.65%

Total general 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Publica

PUBLICA Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general ArimetricoPromedio

AAA 22.58% 28.15% 35.70% 34.87% 33.65% 33.74% 30.72% 31.45%

EXT 77.42% 71.85% 64.30% 65.13% 66.35% 66.26% 69.28% 68.55%

Total general 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Plazo

PLAZO Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general ArimetricoPromedio

0-90 63.46% 59.64% 57.05% 56.59% 55.58% 55.89% 58.47% 58.04%

91-180 6.37% 7.02% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00% 2.72% 2.23%

2 a 3 años 20.38% 22.44% 28.81% 29.04% 29.60% 29.53% 26.03% 26.64%

Mas de 5 años 9.30% 10.36% 13.44% 13.65% 14.08% 13.85% 12.14% 12.45%

ACC 0.49% 0.54% 0.70% 0.71% 0.73% 0.72% 0.63% 0.65%

Total general 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100% 100%

Valor

VALOR Oct-2005 Nov-2005 Dic-2005 Ene-2006 Feb-2006 Mar-2006 Total general ArimetricoPromedio

Total 1,136,785,419 1,030,032,058 799,049,185 791,816,214 771,603,044 786,326,225 885,935,358