Contactos Nicolás Mogollón Ramírez
María Soledad Mosquera Ramírez
Comité Técnico: 5 de diciembre de 2008 Acta No: 134
BONOS ORDINARIOS SUPERTIENDAS Y DROGUERÍAS OLÍMPICA S. A.
Revisión Periódica
BRCINVESTORSERVICESS.A. MONTO TOTAL EMISIÓN BONOS ORDINARIOS
Bonos Ordinarios Olímpica
$40.000.000.000
AAA
Estados Financieros auditados al 30 de septiembre del 2008 (millones de pesos):
Ventas: $1.702.201, Ebitda: $110.035, Utilidad Neta: $35.591 Activos: $1.274.014, Pasivos: $721.613, Patrimonio:$552.401, ROA: 2,79%, ROE: 6,44%, EBITDA/intereses: 5,38 X.
Historia de la calificación.
Revisión Periódica Diciembre 2007 : AAA (Triple A) Revisión Periódica Diciembre 2005 –2006: AAA (Triple A) Revisión Periódica Diciembre 2002 - 2004: AA+ (Doble A más) Calificación Inicial Octubre 2001: AA+ (Doble A más)
La información financiera incluida en este reporte está basada en Estados Financieros Auditados con corte al 31 de diciembre de 2004, 2005, 2006, y de prueba a septiembre de 2007 y 2008 del emisor. El cálculo del ROE y ROA fue realizado con la utilidad correspondiente al periodo enero – septiembre de 2008, no corresponde a indicadores anualizados.
Características de los Títulos:
Títulos: Bonos Ordinarios
Emisor: Supertiendas y Droguerías Olímpica S. A.
Monto: $40.000MM
Cantidad: 4.000 bonos
Serie: A y B
Rendimiento: A: I. P. C. + 7.5%
B: I. P. C. + 8%
Plazos: A: 7 años contados a partir del 17 de Julio de 2002, Julio 2009
B: 10 años contados a partir del 17 de Julio de 2002, Julio 2012 Periodicidad Pago de Intereses: Trimestre vencido
Pago de Capital: Único al vencimiento
Administrador: Depósito Centralizado de Valores Deceval S.A.
Representante Tenedores: Fiduciaria de Occidente S.A. Agente Estructurador y colocador: Santander Investment Trust S.A.
1. Fundamentos de la calificación
La calificación de AAA asignada a los Bonos Ordinarios de Supertiendas y Droguerías Olímpica S.A. (en adelante Olímpica) se fundamenta en el favorable desempeño financiero del emisor, resultado de una adecuada gestión de inventarios y proveedores, y de su exitosa estrategia comercial reflejada en unas ventas crecientes y un aumento moderado en su costo de ventas. Lo anterior ha permitido que la empresa cuente con una holgada posición de liquidez y una buena
capacidad de generar efectivo1 para cumplir
oportunamente pagos a capital e intereses de la presente emisión de bonos, así como de sus otras acreencias.
La sobre-ejecución del presupuesto de ventas del 2007 en 8,89%, con $2,1 billones, y la actual ejecución con $1.8 billones al cierre de septiembre del presente año, anticipan el cumplimiento de las ventas proyectadas
para el 2008 de $2,4 billones. De esta forma, al igual que en años anteriores, Olímpica logrará superar el presupuesto mínimo de crecimiento en ventas del IPC+3%.
Parte del crecimiento de los ingresos operacionales de la empresa es derivado del éxito de los planes de expansión y desarrollo de nuevos puntos de venta y de la adquisición de
supermercados locales. Esta penetración no solo ha
generado un incremento en el volumen de ventas, también ha sido acompañada de un crecimiento en ingresos por metro cuadrado y en participación de mercado2. Para diciembre de 2002 Olímpica tenía
ventas de nueve millones de pesos por metro cuadrado, para el final del 2007 era de $10,25 millones.
Ante la actual coyuntura de alta volatilidad en los mercados internacionales, el incremento de las tasas de interés a nivel local, el deterioro de
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la cartera de créditos y la disminución del consumo, es importante mencionar que Olímpica ha presentado aumento sostenido en sus ventas, incluso en periodos recesivos de la economía. Entre 1998 y 2002 cuando el país presentó un crecimiento promedio del PIB de 0,54%, el
calificado creció sus ventas en promedio 11,28%.
Entre los factores que explican este positivo desempeño se destacan la alta participación de artículos de primera necesidad dentro del total de ventas, los cuales presentan cierta inelasticidad a la disminución de su consumo. En este sentido, a septiembre de 2008 estos artículos representan el 87,4% de las ventas, similar al 87,0% presentado a septiembre de 2007.
Otra de las fortalezas de Olímpica es su variedad de formatos que le permite expandirse y adaptarse a la cultura de las diferentes zonas del país3, pero que puede hacer más exigente el
panorama de posibles socios estratégicos o compradores de la operación, pues estos tendrían que estar en la capacidad de manejar todos los formatos y no solo grandes superficies.
Como se mencionó anteriormente, durante el último año la compañía continuó las inversiones de capital (Capex aumentó $88.543 millones) principalmente por la adquisición de supermercados locales4 y apertura5 y
modernización de puntos de atención. Este programa de expansión deberá ser consistente con la evolución de las ventas, especialmente a partir del año 2009 cuando se prevé una desaceleración de la economía superior a la del presente año. Esto, toda vez que la adquisición de tierras, negociación de adquisiciones ya se encuentran muy avanzadas6 y puede ser difícil
aplazar o detener el cronograma de inversión para ese año. Por otra parte, de presentarse un incremento en el costo de los productos podría ser trasladado al consumidor final, situación que es común a todos los comercializadores de productos de consumo masivo) lo que junto con la disminución de los inventarios (posible gracias a la adecuada gestión y control de los mismos) mitigaría los efectos negativos de un decrecimiento en las ventas.
3 Grandes Superficies para altas concentraciones de población y por medio de Droguerías o tiendas de conveniencia en ciudades intermedias y pequeñas o barrios de grandes ciudades.
4 A comienzos del año 2008 Olímpica recibió la aprobación por parte de la Superintendencia de Industria y Comercio para adquirir los activos de algunos supermercados locales en las ciudades de Palmira y Tulúa en el Valle del Cauca.
5 Para septiembre de 2008 tienen 18 Superalmacenes, 128
Supertiendas, 24 Superdroguerías, 17 Droguerías y 24 Dispensarios para un total de 211 puntos y 213.333,79 Mt^2. Esto representó 21 nuevos puntos y 15.473 Mt^2 adicionales a diciembre de 2007. 6Entrevista a Fuad Char, revista Dinero 11/07/2008.
Como se previó en la pasada revisión periódica, la ejecución de este programa de inversiones ha incrementado el nivel de endeudamiento de Olímpica y se ha realizado cada vez con mayor participación de recursos financieros. El indicador de apalancamiento7 pasó de 22,53% en el 2005 a
47,05% en septiembre de 2008. Aunque a esta fecha el indicador presenta un pico, en las proyecciones de la administración se espera que se ubique en niveles cercanos al 35% en el 2009. Cabe resaltar que a pesar que el endeudamiento sin valorizaciones también ha aumentado, este se encuentra en 71,97% en septiembre del presente año y se espera que en el futuro no supere el 75%.
Si bien el peso de la financiación de la inversión en activos fijos con recursos financieros ha crecido a través de los años, de acuerdo con las proyecciones del calificado al cierre del 2008 la deuda de largo plazo sobre activos fijos se ubicaría en 52,94%, retornando a sus niveles históricos8.
El progreso de la deuda significó una disminución en los indicadores de cobertura entre septiembre del 2007 y 2008; sin embargo, los proyectados por Olímpica se mantienen en niveles elevados que le permitirían (en especial en términos de Ebitda) hacer frente a disminuciones de sus ingresos operacionales sin
afectar el cumplimiento de sus obligaciones. Que
el endeudamiento sea usado coherentemente con el desarrollo de su plan de expansión supone consistencia en la estrategia y es de esperarse un impacto favorable en la generación de caja a través de los retornos esperados de las inversiones.
En este sentido, el Ebitda de la empresa a septiembre de 2008 sumó $125.442 millones, presentando una variación positiva anual de 34,63%, impulsado por el incremento de las ventas de 21,94% y por las depreciaciones que junto con las amortizaciones sumaron $35.735 millones y representan el 32,48% del Ebitda.
Con el objetivo de anticipar los efectos de la desaceleración de la economía se estresó el flujo de caja proyectado de Olímpica, tomando como escenario base la evolución de sus ventas durante los tres años siguientes a la crisis hipotecaria de 1999 en Colombia. Los resultados indican que la cobertura de Ebitda sobre servicio de la deuda del calificado sería suficiente durante los tres primeros años siguientes. Por otra parte, teniendo en cuenta la alta liquidez de la
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Deuda sobre Patrimonio.
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empresa, su generación interna de efectivo, el poder de negociación con sus proveedores y sus relaciones con el sector bancario, se puede concluir que Olímpica podría mitigar fácilmente los efectos de un Credit Crunch en Colombia.
Al igual que en años anteriores, se destaca positivamente la evolución del indicador de
eficiencia9 que demuestra una estructura
administrativa más liviana que la de sus
competidores. En Olímpica esta relación se ha
ubicado entre el 14,76% y 14,21% desde el 2003, rango inferior al 17,37% promedio de los cinco mayores competidores. Esta eficiencia se ha mantenido por la optimización de la cadena de suministro y alianzas comerciales para entrega de productos y en el futuro realizará la tercerización de ciertas actividades y mejoras en el proceso de abastecimiento. La integración del software comercial y financiero para el primer trimestre del 2009 aumentará la velocidad con que se obtienen indicadores de eficiencia, con lo cual se puede realizar una medición con mayor efectividad.
Consecuentemente con el crecimiento anual de las ventas y la utilidad neta a diciembre del 2007, los indicadores de rentabilidad sobre activos y patrimonio de Olímpica presentaron una favorable evolución y se ubicaron en niveles superiores al promedio de las principales empresas del sector con cobertura nacional: la rentabilidad del patrimonio de Olímpica fue de 8,33% y el promedio de sus competidores fue de 4,73%. A septiembre del 2008, estos índices se redujeron marginalmente en comparación con los presentados un año atrás.
Olímpica continuará profundizando la participación de productos de marca propia ya que estos tienen márgenes de rentabilidad
superiores a los de otros productos. A los cortes
parciales de septiembre de 2007 y 2008 estas ventas crecieron un 55,77%, al pasar de $33.587 millones a $52.319 millones y su participación sobre ventas de 2,31% a 2,96%. Por otra parte, ha continuado la diversificación de los otros ingresos operacionales donde sobresalen los provenientes de arrendamientos de espacios en las tiendas, exhibiciones, el cobro de comisiones por recaudos de servicios públicos y la ampliación de los servicios prestados en las mismas. Estos pasaron de $53.682 millones en septiembre de 2007 a $67.438 millones presentando un crecimiento de 25,62%.
Un factor de análisis es la utilización que puede realizar Olímpica de su positivo capital de trabajo, al recibir la mayor parte de sus ingresos de contado a la vez que
9 Calculado como Gastos Operacionales / Ingresos Operacionales
recibe crédito de sus proveedores. Por otra parte, mantiene un volumen de recursos líquidos equivalente al 5% de su pasivo corriente, con lo cual asegura un nivel adecuado de fondos para atender cualquier contingencia asociada con el giro ordinario de sus operaciones. Adicionalmente las inversiones negociables que la empresa realiza son en entidades sólidas, que por su tamaño o por el grupo al que pertenecen tienen baja probabilidad de incumplimiento.
La competencia a nivel nacional se seguirá intensificando, no solo con el fortalecimiento de los competidores nacionales, también con el ingreso de un jugador del Valle del Cauca al mercado bogotano. Este nuevo competidor y sus proyectos de expansión nacional serán un nuevo desafío para Olímpica.
2. Análisis DOFA
Fortalezas
9 Posicionamiento de marca en la Costa Atlántica y Bogotá.
9 Modelo de tiendas multiformato que permiten una expansión flexible y adaptable.
9 Amplia cobertura geográfica. En 17 capitales departamentales y 29 municipios adicionales. 9 Mayores niveles de eficiencia operacional frente a
la competencia.
9 Sana política de endeudamiento. Adecuados niveles de cobertura de deuda.
9 Fuerte capacidad de negociación con proveedores. 9 Conocimiento integral del negocio.
Oportunidades
9 Alta generación de liquidez.
9 Crecimiento en la profundización de productos de marca propia.
9 Diversificación de los ingresos a través de servicios complementarios como ventas a distancia, ventas por Internet y arrendamiento de espacios.
9 Bajos niveles de compra por transacción de los consumidores colombianos en comparación con estándares internacionales.
9 Expansión en ciudades pequeñas e intermedias. 9 Adquisición de cadenas de cubrimiento local.
Debilidades
9 Posible disminución en artículos no suntuarios ante una disminución del consumo.
9 Variedad de layout en varios puntos de venta adquiridos a terceros.
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Amenazas
9 Intensificación de la competencia nacional y entrada de competidores internacionales adicionales.
9 Incremento en la competencia en el mercado de la Costa Atlántica de Colombia (principal mercado de Olímpica)
9 Disminución de los márgenes de rentabilidad por guerra de precios entre supermercados.
9 Desaceleración de la economía colombiana. 9 Reducción en la liquidez del sector financiero.
La visita técnica para el proceso de calificación se realizó con la oportunidad suficiente por la disponibilidad del cliente y la entrega de la información se cumplió en los tiempos previstos y de acuerdo con los requerimientos de la Calificadora. Es necesario mencionar que se ha revisado la información pública disponible para contrastar con la información entregada por el Calificado.
Se aclara que la Calificadora de Riesgos no realiza funciones de Auditoria, por tanto, la Administración de la Entidad asume entera responsabilidad sobre la integridad y veracidad de toda la información entregada y que ha servido de base para la elaboración del presente informe.
3. La Compañía
Olímpica S. A. es una compañía fundada en 1953 en la ciudad de Barranquilla (Colombia) que se dedica al comercio minorista de productos de uso y consumo popular (alimentos, prendas de vestir, artículos para el hogar, electrodomésticos, medicamentos y cosméticos, entre otros.
Cuenta con presencia en 17 capitales de departamento y 29 municipios adicionales, 46 municipios de Colombia con 18 Superalmacenes, 128 Supertiendas, 24 Superdroguerías, 17 Droguerías y 24 Dispensarios10.
Desde el año 2005 tiene presencia internacional en Costa Rica luego de haber adquirido la cadena de tiendas “Megasuper” en ese país.
Olímpica mantiene una posición competitiva dentro del sector, siendo por nivel de ventas la tercera11 cadena
más grande de supermercados en Colombia y la número 17 de América Latina12 (el año pasado era la
número 18).
10Individualmente, tanto en cobertura geográfica como en puntos
de venta, Olímpica es la número uno (1) dentro de la actividad de comercio minorista de Colombia.
11 A septiembre del 2008.
12 Fuente: Planet Retail. Julio de 2008 y Mayo de 2007.
La compañía pertenece en su totalidad a la familia Char (uno de los grupos empresariales más importantes del país). El “Grupo Empresarial Olímpica” incluye las empresas Portales Urbanos S.A. (Construcción), Sonovista Publicidad S.A. (Publicidad y Marketing) y Golden Gate International Corp. LLC (Inversiones en el exterior). Adicionalmente Olímpica participa en la composición accionaria de Serfinansa S.A. (pendiente la autorización de Superfinanciera), Acondesa S.A. y Organización Radial Olímpica S.A.
4. La Industria
En Colombia existen cinco empresas de comercio minorista con cobertura nacional (Éxito, Carrefour, Carulla, Olímpica y Makro) y múltiples con presencia únicamente local, dentro de las que se encuentra Almacenes la 14 (que está construyendo un almacén en Bogotá), las cajas de compensación y algunas cadenas de cobertura regional. De los jugadores nacionales, tres corresponden a grupos internacionales (Grupo Casino -Éxito y Carulla-, Carrefour y Makro).
Respecto a la competencia, Olímpica hasta el 2006 mostró tasas de crecimiento de ventas inferiores al promedio de los demás supermercados; sin embargo fue segundo en crecimiento en el 2007 y a septiembre de 2008 frente a los almacenes con que se cuenta información pública a este corte:
Gráfico 1 – Tasa de crecimiento anual de las ventas13
-5% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35%
Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep 07-08
Olímpica S.A. Almacenes Éxito S.A. Carulla Vivero S.A. Carrefour
La 14 S.A.
F uente: Superintendencia Financiera y Superintendencia de Sociedades.
13 Dado que Carrefour y La 14 no son compañías emisoras, no
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La compañía muestra liderazgo dentro del sector en cuanto a eficiencia operacional14 como se puede
observar en el siguiente gráfico:
Gráfico 2- Indicador de eficiencia operacional15
Gastos Operacioneles / Ingresos Operacionales
0% 5% 10% 15% 20% 25%
Dic. 07 Sep. 07 Sep. 08
Olímpica S.A. Almacenes Éxito S.A. Carulla Vivero S.A. Carrefour
La 14 S.A.
Fuente: Superintendencia Financiera y Superintendencia de Sociedades.
Dentro de los principales elementos en la industria que se espera continúen durante los próximos años se pueden mencionar:
9 Entrada de mayor competencia internacional. 9 Reducción de márgenes de rentabilidad por
disminución en los precios de venta de los productos.
9 Mayor expansión a ciudades intermedias y pequeñas.
9 Aumento del tamaño de las empresas participantes y reducción el número de las mismas.
9 Ampliación de los servicios: Comercialización no solo de productos sino de servicios adicionales como agencias de viajes, la masificación de productos y del crédito, mercados a domicilio entre otros.
9 Mayor penetración de productos de marca propia. 9 Diversificación de los ingresos por administración
inmobiliaria y arrendamientos de espacios, exhibiciones en los puntos de venta y recaudo de impuestos y servicios públicos.
9 Implementación de tecnologías de punta para el manejo de inventarios, logística y abastecimiento. 9 Profundización de las estrategias de fidelización de
clientes mediante la tarjeta de acumulación de puntos.
14 Eficiencia operacional = Gastos operacionales / Ingresos operacionales.
5. Estrategia y Perspectivas
La estrategia de Olímpica para los próximos años estará en línea con la visión histórica de negocio de la firma (enfocada en la cobertura geográfica, en los precios bajos y en el servicio al cliente), influenciada por las tendencias y perspectivas del sector de comercio minorista local e internacional. De acuerdo con lo anterior la compañía se focalizará, entre otros, en los siguientes aspectos:
9 Incremento de las ventas, lo cual se buscará alcanzar mediante la expansión de los puntos de venta (mayor cobertura geográfica), la compra de supermercados de operación local, la ampliación, renovación y modernización de las tiendas existentes, y el crecimiento de las ventas por transacción a través de planes promociónales y de fidelización de los clientes.
9 Aumento de los márgenes brutos, a través de una mejor negociación con los proveedores, mayor participación de las marcas propias, la obtención de menores costos asociados a la manipulación de los productos y un mejor manejo de inventarios mediante la implementación de una nueva plataforma tecnológica desde el primer trimestre de 2008.
9 Internacionalización. Con la compra de la cadena de Supermercados Megasúper en Costa Rica en el año 2005, Olímpica inició su proceso de internacionalización el cual planea seguir ampliando en otros países de Centroamérica. 9 Diversificación de los ingresos, este proceso ha
sido exitoso en la medida en que los ingresos por arrendamientos de espacios en los puntos de ventas, exhibiciones adicionales de publicidad, y comisiones por servicios de recaudo. Se espera que estos ingresos continúen creciendo en la medida en que las tiendas cuentan con un espacio significativo con potencial de explotación. Adicionalmente, a través de sus filiales el grupo está incursionando en nuevos negocios, como la administración aeroportuaria.
Se debe prestar especial atención a la manera como la presente crisis afectará a Colombia, en variables líderes, tales como empleo y consumo. De acuerdo a la Ocde16 por lo menos para el 2009 habrá 8 millones de
nuevos desempleados en el mundo.
6. Análisis Financiero
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Para el 2007 Olímpica continúa siendo la cuarta cadena del país por nivel de ventas y en septiembre del presente año superó a Carulla Vivero S. A. ubicándose en tercer lugar. Es necesario mencionar que en noviembre del 2007 los almacenes Vivero trasladaron su operación a Almacenes Éxito S. A., y que a septiembre sus ventas agregadas muestran una disminución como se observa en la siguiente gráfica:
Tabla 1 – Ranking de Ventas
Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-08
Almacenes Èxito S.A. 3,335,027 3,530,586 4,260,316 4,878,287 4,036,487 Carrefour 1,337,058 1,715,531 2,174,155 2,663,285 N/A Carulla Vivero S.A. 1,685,379 2,094,724 2,284,056 2,239,829 1,144,778
Olìmpica S.A. 1,445,151 1,580,251 1,729,002 2,026,134 1,702,201
La 14 S.A. 732,508 778,931 893,377 969,686 N/A
Fuente: Superfinanciera y Supersociedades. Cálculos BRC.
El favorable desempeño de las ventas de Olímpica no solo se obtuvo por el dinamismo de la economía colombiana sino a través de la fidelización de sus clientes. También se logró gracias al programa de expansión, que como se mencionó anteriormente no ha disminuido las ventas por metro cuadrado. Para el cierre del 2008, se puede esperar un nivel de ventas por metro cuadrado entre $10,64 y $10,89 millones
Tabla 3 –Ventas por Metro Cuadrado
Dic-03 Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-08
Ventas por M^2 en
Millones de Pesos 9.55 9.67 10.08 10.17 10.25 7.98
Variación 6.17% 1.24% 4.23% 0.87% 0.84%
Fuente: Olímpica S. A. Cálculos BRC.
Su adecuada gestión de inventarios, proveedores y gastos operacionales le han permitido mantener una positiva evolución del margen bruto y operacional:
Tabla 4 – Indicadores de rentabilidad
Margen Bruto 16.38% 17.29% 18.52% 18.43% 18.43% 21.93% Margen Operacional 2.17% 2.83% 4.11% 4.20% 4.20% 3.23% Margen Ebitda 4.28% 5.21% 6.27% 6.19% 6.22% N/A Margen Neto 1.32% 1.51% 2.03% 2.01% 2.01% 2.33%
ROE 5.48% 6.56% 8.33% 6.72% 6.44% 4.73%
ROA 2.67% 2.96% 3.60% 2.98% 2.79% 2.53%
Gastos Op./ Ingresos O14.21% 14.46% 14.40% 14.23% 14.23% 18.70% Dic-07 Sep-07 Sep-08
PEER GROUP Dic-07 Dic-05 Dic-06
Fuente: Olímpica S. A. y Supersociedades. Cálculos BRC.
Olímpica ha sido consistente en su política de bajos precios, por lo cual losmárgenes brutos son menores a los de los competidores. Estos a su vez presentan gastos operacionales consistentemente mayores, lo cual se refleja en un menor margen bruto del calificado, pero con un mayor margen operacional. Parte del incremento en los márgenes se debe al incremento en las ventas de marca propia. Como se mencionó anteriormente crecieron un 55,77% entre septiembre de 2007 y 2008.
Dada la composición de las ventas, es probable que ante un escenario de caída en el consumo de los colombianos, las ventas de Olímpica y su sector continúen presentando una evolución positiva o por lo menos estable. Los bienes de primera necesidad, que continúan representando el grueso de las ventas con el 87,4%, se caracterizan por su inelasticidad ante una caída del consumo.
Gráfico 3 – Ventas por productos
ENE-SEP 2007
VIVERES 44.7% CARNES, POLLO Y PESCADO 13.2%
ALMACÉN 11.2% MEDICAMENTOS 10.9%
FURTAS Y VERDURAS 7.9% GRANOS 5.5%
PANADERÍA 5.2% DELIKATESSEN 0.8%
COSMETICOS 0.6%
Fuente: Olímpica S. A.
La generación de caja de la empresa sigue siendo positiva por el incremento de las ventas y el margen operacional entre los cortes parciales de septiembre de 2007 y septiembre de 2008. El Ebitda de Olímpica aumentó 34,63%, así como el gasto de depreciación que pasó de $24.274 millones a $41.316 millones durante el mismo período. Se espera que el crecimiento proyectado de las depreciaciones y amortizaciones sobre el Ebitda inicie un descenso al ser de 27,01% en el 2009 y 16,33% en el 2012.
Resultado de lo anterior, el flujo de caja operacional de septiembre de 2008 registró una mejoría respecto al mismo periodo del 2007, producto de un mayor Ebitda, de la liberación de caja por una mayor utilización de proveedores como fuente de financiamiento y de una rotación más ágil en los inventarios. En el futuro se espera que la compañía mantenga flujos de caja operacionales positivos porque la mayoría de los pagos que recibe son en efectivo, mientras que el pago a los proveedores es a plazo. En este sentido, históricamente Olímpica ha tenido un ciclo de caja17 positivo por lo cual
se espera que la generación de liquidez de la empresa sea sostenible.
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Olímpica continuó concentrando sus inversiones de capital (Capex) en la ampliación de su operación a través de la renovación y ampliación de los puntos de venta y por medio de la compra de cadenas locales de supermercados. Los principales nuevos almacenes a septiembre de 2008 fueron Miramar en Barranquilla, supertiendas en Santa Rosa de Cabal (Risaralda), Palmira, Riohacha, Las Granjas y Los Lagos en Cali. En el Balance el incremento de inversiones permanentes fue de 54,29% (de $76.909 a $118.660 millones) y de propiedad planta y equipo de 30,04% (de $335.800 a $436.674 millones).
Entre septiembre de 2007 y septiembre de 2008, la deuda financiera de largo plazo de Olímpica presentó un incremento de $108.638 millones y el activo fijo bruto de $100.874 millones, lo cual es consistente con el plan de inversiones.
Aunque los recursos de la compañía han sido suficientes para generar coberturas aceptables, el indicador de apalancamiento, deuda / patrimonio, ha venido aumentando de manera progresiva desde el 2004, cuando se ubicó en 19,33%, a septiembre de 2008 es de 47,05%. En todo caso el nivel de endeudamiento sin Valorizaciones de la compañía se ha ubicado entre el 67% y 72% entre los periodos de diciembre de 2003 a septiembre de 2008:
Tabla 5 – Indicadores de endeudamiento y cobertura
En Millones de pesos Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-07 Sep-08 Deuda Total (Millones de Pesos) 88,753 119,695 197,197 149,891 259,906 Deuda / Patrimonio 22.53% 28.97% 38.54% 33.30% 47.05% Ebitda / Deuda 78.96% 78.19% 66.83% 62.16% 42.34% Ebitda / Gastos Financieros 7.31 8.57 8.04 8.20 5.38 Ebitda / Serivicio de la Deuda 2.54 4.26 3.63 3.64 2.40 Flujo Operativo / Deuda 1.15 0.76 0.88 0.68 0.11 Flujo Operativo / Gastos Financieros 10.63 8.31 10.63 8.92 1.36 Flujo Operativo / Serivicio de la Deuda 3.69 4.13 4.80 3.96 0.61 Endeudamiento sin Valorizaciones 67.58% 69.27% 71.54% 70.62% 71.97% Fuente: Olímpica S. A. Cálculos BRC.
La empresa continuará con sus inversiones para la apertura de nuevos puntos de venta, remodelación, ampliación y modernización de equipos por 141.183 para el 2009, 156.997 en 2010, 170.468 en 2011 y 186.491 millones en el 2012. Esto significaría la apertura de 57 nuevos negocios en ese período de tiempo.
Actualmente Olímpica cuenta con líneas de crédito abiertas con los principales bancos con presencia en Colombia. Los préstamos se encuentran respaldados por pagarés, ninguno con garantía real ni prioridad de pago sobre las demás obligaciones. En el futuro, y coherentemente con el plan de expansión de la compañía se estima un crecimiento de las obligaciones financieras, el cual no implica niveles de
endeudamiento excesivos en relación con los ingresos ni deterioros en los indicadores de cobertura de deuda.
Aún bajo un escenario de crecimientos inferiores a los estimados por el cliente, los indicadores proyectados de cobertura de deuda (en especial en términos de Ebitda) muestran niveles elevados que le permitirían a Olímpica el adecuado cumplimiento de sus obligaciones. Las ventas podrían caer un -5.9% durante el 2009 y el Ebitda generado durante este período sería suficiente para cubrir las amortizaciones programadas para ese año. Este sería un escenario bastante estresado, al compararlo con el comportamiento de ventas durante el período 1998 (en 1999 el PIB presentó su mayor caída de -4.20%) a 2002, cuando el PIB tuvo un incremento promedio anual de 0,54%, mientras que las ventas de Olímpica presentaron un avance de 11,28% (en 1999 el incremento fue de 1,8%).
A mediano plazo, durante los años 2009, 2010, 2011 y 2012 la utilidad operacional podría caer hasta -2.815MM, -4.628MM, 4.417MM y 23.847MM para los respectivos años, y manteniendo el nivel presupuestado de amortizaciones y depreciaciones, el Ebitda de cada período sería suficiente para cubrir las amortizaciones proyectadas de las obligaciones bancarias y de los bonos tramo A y B. Para obtener este Ebitda mínimo las ventas a 2009 aumentarían -5,9%, en el 2010 5,1%, 2011 13,3% y en el 2012 17%. El crecimiento promedio de ventas sería 7,4%; inferior al promedio anual de 11,28% presentado de 1998 a 2002, durante la crisis hipotecaria colombiana de los 90’s.
Tabla 6 – Indicadores de cobertura
proyectados18
Dic-08 Dic-09 Dic-10 Dic-11 Dic-12 EBITDA / INTERESES 7.20 5.64 6.24 6.83 7.68 EBITDA / SERVICIO DE LA DEUDA 3.61 2.08 2.19 2.21 2.02
EBITDA / DEUDA FINANCIERA 73.80% 84.27% 93.46% 108.06% 137.98%
EBITDA / BONOS 419% 804% 1008% 1213%
Fuente: Olímpica S. A.
BONOS ORDINARIOS SUPERTIENDAS Y DROGUERÍAS OLÍMPICA S. A.
En Millones de pesos Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-07 Sep-08 Var Sep07-Sep08
Activo
Efectivo 28,330 31,286 52,857 36,189 26,279 -27.38% Inversiones 37,970 23,867 34,072 30,260 21,052 -30.43% Clientes 26,757 42,084 41,310 31,481 43,437 37.98% Otros Deudores y Provisión 23,916 39,688 43,949 62,969 85,426 35.66% Inventario 166,435 180,922 234,581 174,895 214,466 22.63% Otros Activos 756 886 728 2,438 3,274 34.29%
Total Activo Corriente 284,164 318,733 407,498 338,232 393,934 16.47%
Activo No Corriente
Deudores Largo Plazo 25,871 24,354 22,421 24,438 22,316 -8.68% Inversiones Permanentes 62,279 69,038 101,002 76,909 118,660 54.29% Propiedad, planta y Equipo 235,684 294,444 378,643 335,800 436,674 30.04% Credito Mercantil 0 - 3,908 4,012 3,597 -10.34% Diferidos 4,513 18,152 24,212 19,599 27,435 39.98% Valorizaciones 195,416 190,419 244,819 215,427 271,398 25.98%
Total Activo No Corriente 523,763 596,407 775,004 676,185 880,080 30.15%
Total Activo 807,927 915,140 1,182,502 1,014,417 1,274,014 25.59%
Pasivo
Obligaciones en Pesos 9,559 16,032 49,377 9,969 11,346 13.81% Proveedores 256,431 280,895 330,218 273,467 319,850 16.96% Obligaciones Laborales 4,773 5,118 5,360 3,336 3,665 9.86% Pasivos Acumulados 16,241 23,248 35,308 54,404 68,310 25.56% Cuentas Por Pagar 39,371 66,139 86,616 77,709 66,601 -14.29% Impuestos por Pagar 2,959 1,684 12,236 2,339 1,632 -30.23% Otros Pasivos
Total Pasivo Corto Plazo 329,334 393,116 519,115 421,224 471,404 11.91%
Pasivo Largo Plazo
Obligaciones en Pesos 39,194 63,663 107,821 99,922 208,560 108.72% Bonos 40,000 40,000 40,000 40,000 40,000 0.00% Obligaciones Laborales 2,721 2,742 2,872 614 633 3.09% Otros Pasivos 2,679 2,474 1,016 2,474 1,016 -58.93%
Total Pasivo Largo Plazo 84,594 108,879 151,709 143,010 250,209 74.96%
Total Pasivo 413,928 501,995 670,824 564,234 721,613 27.89%
Patrimonio
Capital suscrito y Pagado 1,962 1,962 1,962 1,962 1,962 0.00% Superávit 9,133 9,133 9,133 9,133 9,133 0.00% Reservas 46,938 58,733 71,124 71,124 95,877 34.80% Revalorización Acumulada 98,851 106,709 103,923 104,061 101,413 -2.54% Superavit Método de Participación 20,093 19,082 38,110 18,223 37,027 103.19% Superavit Valorizaciones 195,416 190,419 244,819 215,427 271,398 25.98% Utilidad del Período 21,607 27,107 42,607 30,253 35,591 17.64% Utilidades Retenidas Anteriores
Total Patrimonio 393,999 413,145 511,678 450,183 552,401 22.71%
Total Pasivo + Patrimonio 807,927 915,140 1,182,502 1,014,417 1,274,014 25.59%
Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-07 Sep-08 Var Sep07-Sep08
Total Ventas Netas 1,580,251 1,729,002 2,026,134 1,451,294 1,702,201 17.29%
Total Costo de Ventas 1,368,012 1,485,323 1,671,902 1,227,610 1,443,456 17.58%
Utilidad Bruta Inicial 212,239 243,679 354,232 223,684 258,745 15.67%
Otros Ingresos Operacionales 55,767 66,747 75,336 53,682 67,438 25.62% Utilidad Bruta antes de otros costos 268,006 310,426 429,567 277,366 326,183 17.60%
otros costos 0 0 40,427 0
Utilidad Bruta Comercial 268,006 310,426 389,140 277,366 326,183 17.60% Gastos Operacionales 232,449 259,647 302,692 214,134 251,883 17.63%
Utilidad Operacional 35,558 50,779 86,448 63,232 74,300 17.50%
Depreciación 29,499 37,135 36,150 24,274 25,909 6.74% Amortización 4,671 5,379 8,797 5,566 9,526 71.15%
Provisiones 352 300 400 100 300 200.00%
EBITDA 70,080 93,593 131,795 93,172 110,035 18.10%
Ingresos Financieros 3,292 3,970 9,041 6,301 11,620 84.41% Intereses -9,590 -10,921 -16,383 -11,364 -20,434 79.81%
Diferencia en cambio 0 0 0 0
Otros Ingresos 13,753 3,646 10,033 2,789 16,551 493.44% Otros Gastos -20,206 -15,021 -25,700 -15,120 -28,916 91.24% Corrección Monetaria 9,236 10,458 0 0 0
Total Ingresos&Gastos No Operativos -3,515 -7,868 -23,010 -17,394 -21,179 21.76%
EBT 32,042 42,911 63,438 45,838 53,121 15.89%
Impuesto de Renta 10,436 15,804 20,831 15,585 17,530 12.48%
BONOS ORDINARIOS SUPERTIENDAS Y DROGUERÍAS OLÍMPICA S. A.
FLUJO DE CAJA
En Millones de pesos Dic-03 Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-07 Sep-08 Var Sep07-Sep08
Ventas 1,326,182 1,445,151 1,580,251 1,729,002 2,026,134 1,451,294 1,702,201
EBITDA 57,395 60,190 70,080 93,593 131,795 93,172 110,035 18.10%
Cambio en Capital de Trabajo
Disminución (Aumento) en Deudores Comerciales -2,957 -5,358 -3,602 -15,327 774 10,603 -2,127 -120.06%
Disminución (Aumento) en Otros Deudores 3,787 -2,199 -924 -15,772 -4,260 -23,281 -41,478 78.16%
Disminución (Aumento) en Inventario 7,796 -24,819 -11,353 -14,487 -53,659 6,027 20,115 233.75%
Aumento (Disminución) en Otros Activos 10 522 -172 -130 158 -1,552 -2,546 64.05%
Disminución (Aumento) en Deudores Largo Plazo -700 174 6,862 1,517 1,933 -84 105 -225.00%
+ Proveedores 12,271 22,966 44,627 24,464 76,210 -7,428 -37,255 401.55%
+ Obligaciones Laborales 479 15 158 140 242 -1,782 -1,695 -4.88%
+ Pasivos Acumulados 2,789 7,529 3,530 7,007 12,060 31,156 33,002 5.93%
+ Cuentas Por Pagar -569 -371 2,561 26,768 20,477 11,570 -20,015 -272.99%
+ Cuentas por Pagar largo plazo 705 35 5 21 -1,328 -2,128 -2,239 5.22%
+ Otros Pasivos 13,275 -13,716 615 -1,275 10,552 655 -10,604 -1718.93%
Total 36,885 -15,222 42,308 12,926 63,159 23,756 -64,737 -372.51%
Impuestos -8,192 -10,787 -10,436 -15,804 -20,831 -15,585 -17,530 12.48%
Flujo Operativo 86,088 34,181 101,952 90,715 174,123 101,343 27,768 -72.60%
Disminución (Aumento) en Activo Fijo -28,590 -31,319 -100,859 -78,658 -120,378 -65,657 -88,543 34.86%
Disminución (Aumento) en Activo Diferido -4,093 -3,978 -3,390 -18,795 -18,765 -11,025 -9,208 -16.48%
Flujo de Caja Libre 53,405 -1,116 -2,296 -6,738 34,980 24,661 -69,983 -383.78%
+ Ingresos Financieros 2,159 2,607 3,292 3,970 9,041 6,301 11,620 84.42%
- Gastos Financieros -9,586 -8,247 -9,590 -10,921 -16,383 -11,364 -20,434 79.81%
- Otros Gastos -7,871 -3,025 -6,453 -11,375 -15,668 -12,331 -12,365 0.28%
+ Aumento(Disminución) Capital 0 0 0 0 -2,648 -2,648
- Amortizaciones Obligaciones en Pesos -12,332 -30,131 -18,049 -11,058 -19,923 -14,203 -25,405 78.87%
+ Bonos
+ Nueva Deuda 10,000 28,570 37,469 42,000 70,540 44,400 115,000 159.01%
- Dividendos -7,947 -7,947 -8,830 -9,811 -14,716 -14,716 -17,855 21.33%
Cambio Inversiones Permanentes -2,022 1,119 18,245 -7,214 -5,604 -8,550 -12,009 40.46%
Cambio Inversiones Temporales -24,806 12,437 -7,295 14,103 -18,048 -9,295 7,501
Flujo Neto 1,000 -5,732 6,493 2,956 21,571 4,903 -26,578 -642.08%
Caja Inicial 26,570 27,569 21,837 28,330 31,286 31,286 52,857 68.95%
Caja Final 27,569 21,837 28,330 31,286 52,857 36,189 26,279 -27.38%
Indicadores Dic-03 Dic-04 Dic-05 Dic-06 Dic-07 Sep-07 Sep-08
Margen Bruto 16.72% 16.67% 16.38% 17.29% 18.52% 18.43% 18.43% Margen Operacional 2.07% 1.91% 2.17% 2.83% 4.11% 4.20% 4.20% Margen Ebitda 4.20% 4.04% 4.28% 5.21% 6.27% 6.19% 6.22%
Margen Neto 1.07% 1.24% 1.32% 1.51% 2.03% 2.01% 2.01%
ROE 4.95% 5.16% 5.48% 6.56% 8.33% 6.72% 6.44%
ROA 2.34% 2.64% 2.67% 2.96% 3.60% 2.98% 2.79%
Deuda Financiera Total (Millones de COPs) 70,895 69,333 88,753 119,695 197,197 149,891 259,906 Deuda Financiera CP (%) 21.98% 19.06% 10.77% 13.39% 25.04% 6.65% 4.37% Deuda Financiera LP (%) 78.02% 80.94% 89.23% 86.61% 74.96% 93.35% 95.63% Deuda Financiera / Patrimonio 24.07% 19.33% 22.53% 28.97% 38.54% 33.30% 47.05% Pasivo / Patrimonio 111.40% 95.62% 105.06% 121.51% 131.10% 125.33% 130.63% Ebitda / Intereses 5.99 7.30 7.31 8.57 8.04 8.20 5.38 Ebitda / Servicio de la Deuda
BONOS ORDINARIOS SUPERTIENDAS Y DROGUERÍAS OLÍMPICA S. A.
BALANCE Y ESTADO DE RESULTADOS PROYECTADO
En Millones de pesos Dic-08 Dic-09 Dic-10 Dic-11 Dic-12
Activo
Efectivo 9,864 1,944 1,597 4,612 5,559 Inversiones 28,524 20,524 18,524 18,524 18,524 Deudores 105,445 134,042 173,525 220,033 276,868 Inventario 251,530 259,188 303,389 348,503 403,744 Otros Activos 767 767 767 767 767 Total Activo Corriente 396,129 416,465 497,802 592,440 705,462 Activo No Corriente
Deudores Largo Plazo 24,495 24,495 24,495 24,495 24,495 Inversiones Permanentes 126,357 140,328 155,054 170,534 186,788 Propiedad, planta y Equipo 451,162 535,135 616,402 702,462 779,868 Credito Mercantil - - - - -Diferidos 21,730 14,930 10,530 4,483 4,983 Valorizaciones 381,639 382,839 384,339 387,839 389,839 Total Activo No Corriente 1,005,383 1,097,728 1,190,820 1,289,813 1,385,973
Total Activo 1,401,513 1,514,192 1,688,622 1,882,252 2,091,435
Pasivo
Proveedores 354,797 361,163 398,515 459,052 521,493 Obligaciones Laborales 7,116 9,744 8,443 6,581 7,584 Pasivos Acumulados 69,190 101,130 139,336 189,497 245,099 Cuentas Por Pagar 58,512 57,671 55,964 35,829 36,145 Impuestos por Pagar 14,191 8,856 9,509 10,759 11,999 Otros Pasivos
Total Pasivo Corto Plazo 503,807 538,565 611,766 701,717 822,321 Pasivo Largo Plazo
Obligaciones en Pesos 187,158 226,188 259,188 270,951 271,000 Bonos 40,000 26,500 26,500 26,500 -Obligaciones Laborales 582 582 582 582 582 Otros Pasivos 2,502 2,502 2,502 2,502 2,502 Total Pasivo Largo Plazo 230,241 255,772 288,772 300,534 274,084 Total Pasivo 734,048 794,337 900,538 1,002,252 1,096,404 Patrimonio
Capital suscrito y Pagado 1,962 1,962 1,962 1,962 1,962 Superávit 9,133 9,133 9,133 9,133 9,133 Reservas 95,164 133,724 183,613 247,938 331,514 Revalorización Acumulada 104,061 104,061 104,061 104,061 104,061 Superavit Método de Participación 18,223 18,223 18,223 18,223 18,223 Superavit Valorizaciones 381,639 382,839 384,339 387,839 389,839 Utilidad del Período 59,245 69,913 86,753 110,844 140,299 Utilidades Retenidas Anteriores
Total Patrimonio 667,465 719,855 788,083 880,000 995,031 Total Pasivo + Patrimonio 1,401,513 1,514,192 1,688,621 1,882,252 2,091,435
Dic-08 Dic-09 Dic-10 Dic-11 Dic-12
Total Ventas Netas 2,322,799 2,734,553 3,211,137 3,773,853 4,406,621 Total Costo de Ventas 1,904,247 2,242,334 2,626,710 3,081,351 3,587,718
Utilidad Bruta Inicial 418,552 492,220 584,427 692,502 818,903
Otros Ingresos Operacionales 88,680 105,168 119,819 136,909 154,298 Utilidad Bruta antes de otros costos 507,232 597,387 704,246 829,411 973,201 otros costos 51,239 60,382 70,906 83,331 97,855 Utilidad Bruta Comercial 455,993 537,005 633,340 746,079 875,346 Gastos Operacionales 336,140 391,372 450,206 519,064 598,979
Utilidad Operacional 119,853 145,634 183,134 227,016 276,367
Depreciación 39,000 58,000 73,671 82,508 100,340 Amortización 8,399 8,800 9,400 11,047 11,500
Provisiones 400 500 800 850 900
EBITDA 167,652 212,934 267,005 321,421 389,107
Ingresos Financieros 4,115 4,758 3,486 3,412 3,753 Intereses -23,295 -37,762 -42,790 -47,043 -48,670
Diferencia en cambio 0 0 0 0 0
Otros Ingresos 6,799 7,656 8,069 8,398 8,818 Otros Gastos -20,185 -18,155 -24,753 -28,300 -33,621
Corrección Monetaria 0 0 0 0 0
Total Ingresos&Gastos No Operacionales -32,567 -43,503 -55,989 -63,533 -69,719
EBT 87,286 102,131 127,145 163,483 206,648
Impuesto de Renta 28,041 32,218 40,393 52,639 66,349
BONOS ORDINARIOS SUPERTIENDAS Y DROGUERÍAS OLÍMPICA S. A.
FLUJO DE CAJA PROYECTADO
En Millones de pesos Dic-08 Dic-09 Dic-10 Dic-11 Dic-12
EBITDA 167,652 212,934 267,005 321,421 389,107
Cambio en Capital de Trabajo
Disminución (Aumento) en Deudores -20,186 -28,597 -39,483 -46,508 -56,834 Disminución (Aumento) en Inventario -16,949 -7,658 -44,201 -45,114 -55,241
Aumento (Disminución) en Otros Activos -39 0 0 0 0
Disminución (Aumento) en Deudores Largo Plazo -2,074 0 0 0 0
+ Proveedores 24,579 6,367 37,352 60,537 62,442
+ Obligaciones Laborales 1,756 2,628 -1,301 -1,862 1,003
+ Pasivos Acumulados 33,882 31,940 38,206 50,161 55,602
+ Cuentas Por Pagar -28,104 -840 -1,708 -20,135 316
+ Cuentas por Pagar largo plazo -2,291 0 0 0 0
+ Otros Pasivos 1,486 0 0 0 0
Total -7,941 3,839 -11,136 -2,921 7,287
Impuestos 28,041 32,218 40,393 52,639 66,349
Flujo Operativo 187,752 248,991 296,262 371,138 462,743
Disminución (Aumento) en Activo Fijo -151,120 -155,188 -171,759 -186,026 -202,828 Disminución (Aumento) en Activo Diferido -2,482 6,800 4,400 6,047 -500
Flujo de Caja Libre 34,151 100,603 128,904 191,159 259,415
+ Ingresos Financieros 4,115 4,758 3,486 3,412 3,753
- Gastos Financieros -23,295 -37,762 -42,790 -47,043 -48,670
- Otros Gastos -20,185 -18,155 -24,753 -28,300 -33,621
+ Aumento(Disminución) Capital 0 0 0 0 0
- Amortizaciones Obligaciones en Pesos -23,153 -64,469 -79,000 -98,238 -136,451
+ Bonos 0 0 0 0 0
+ Nueva Deuda 80,000 90,000 112,000 110,000 110,000
Cambio Inversiones Permanentes -25,355 -13,971 -14,725 -15,480 -16,254
Cambio Inversiones Temporales 5,548 8,000 2,000 0 0
Flujo Neto 23,879 61,057 76,291 105,699 123,458
Caja Inicial 86,930 38,388 22,468 20,121 23,136
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CALIFICACIONES DE DEUDA A LARGO PLAZO
Esta calificación se asigna respecto de instrumentos de deuda con vencimientos originales mayores de un (1) año. Las calificaciones representan una evaluación de la probabilidad de un incumplimiento en el pago tanto de capital como de sus intereses. En este sentido, establece la capacidad de pago de una institución en cuanto a sus pasivos con el público, considerando la calidad de los activos, la franquicia en el mercado, sus fuentes de fondeo, así como la estabilidad de sus márgenes operativos. También considera la estructura de manejo de riesgos financieros y la calidad de la gerencia. La calificación pueden incluir un signo positivo (+) o negativo (-) dependiendo si se aproxima a la categoría inmediatamente superior o inferior respectivamente.
Las calificaciones de deuda a largo plazo se basan en la siguiente escala:
Grados de inversión:
AAA Indica que la capacidad de repagar oportunamente capital e intereses es sumamente alta. Es la más alta categoría en grados de inversión.
AA Es la segunda mejor calificación en grados de inversión. Indica una buena capacidad de repagar oportunamente capital e intereses, con un riesgo incremental limitado en comparación con las emisiones calificadas con la categoría más alta.
A Es la tercera mejor calificación en grados de inversión. Indica una satisfactoria capacidad de repagar capital e intereses. Las emisiones de calificación A podrían ser más vulnerables a acontecimientos adversos (tantos internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
BBB La categoría más baja de grados de inversión. Indica una capacidad aceptable de repagar capital e intereses. Las emisiones BBB son más vulnerables a los acontecimientos adversos (tanto internos como externos) que las obligaciones con calificaciones más altas.
Grados de no inversión o alto riesgo
BB Aunque no representa un grado de inversión, esta calificación sugiere que la probabilidad de incumplimiento es considerablemente menor que para obligaciones de calificación mas baja. Sin embargo, existen considerables factores de incertidumbre que podrían afectar la capacidad de servicios de la deuda.
B Las emisiones calificadas con B indican un nivel más alto de incertidumbre y por lo tanto mayor probabilidad de incumplimiento que las emisiones de mayor calificación. Cualquier acontecimiento adverso podría afectar negativamente el pago oportuno de capital e intereses.
CCC Las emisiones calificadas de CCC tienen una clara probabilidad de incumplimiento, con poca capacidad para afrontar cambio adicional alguno en la situación financiera.
CC La calificación CC se le aplica a emisiones que son subordinadas de otras obligaciones calificadas CCC y que por lo tanto contarían con menos protección.
D Incumplimiento.
