SPECIALIZATION: DIRECCIÓN ESTRATÉGICA Impacto Financiero de las Decisiones Empresarias

SPECIALIZATION: DIRECCIÓN ESTRATÉGICA

Impacto Financiero de las Decisiones Empresarias

Doctor en Economía de la Universidad del CEMA. Graduado con el título de Master of Science in Economics and Finance en la Warwick Business School de la Universidad de Warwick, en el Reino Unido; Magister en Economía, egresado de la Universidad del CEMA y Contador Público de la Universidad Nacional de Córdoba, en la que se graduó con honores. En la Facultad de Ciencias Económicas obtuvo el Premio Facultad en reconocimiento a su performance, y fue también acreedor al Premio Universidad o diploma con Mención de Honor, por haber logrado el mejor desempeño académico correspondiente a la Promoción 1995 en la Carrera de Contador Público. Su tarea profesional se orienta básicamente hacia la consultoría en finanzas corporativas y mercado de capitales . Fue Subsecretario de Economía y Financiamiento del Gobierno de la Ciudad de Córdoba. Fue Director del Programa BID-GAU implementado a través del (PNUD) Programa de las Naciones Unidas para el desarrollo. Fue Analista Senior por concurso público de la Gerencia de Investigación y Planificación Normativa del Banco Central de la República Argentina. Consultor en temas de finanzas corporativas en la firma Investment Bankers and Consulting Partner SA.

OBJETIVOS DE TRANSFERENCIA

 Conocer los alcances y limitaciones de la información suministrada por los estados contables de publicación.

 Leer e interpretar información financiera contenida en los estados contables a partir del análisis bajo distintas perspectivas de usuarios

 Desarrollar y utilizar relaciones financieras, patrimoniales y económicas como metodología de análisis y diagnóstico empresario.

 Identificar la creación de valor a partir de la disponibilidad de información contable correctamente elaborada.

 Aprender a utilizar la proyección financiera como una útil herramienta gerencial para la toma de decisiones.

Maximización del Valor

de la Firma

Decisiones de Inversión.

Invertir en proyectos cuyo retorno sea como mínimo el costo de capital

Decisiones

de Financiación

Escoger una mezcla de financiación que maximice el valor de los proyectos elegidos y se ajuste con los activos a financiar

Decisiones de Dividendos

La política de dividendos determina las posibilidades de crecimiento futura de la compañía

Tasa de Descuento

Debe ser mayor a mayor riesgo y reflejar la mezcla deuda/patrimonio elegida

Retornos

Basados en flujos de caja. Ponderados en el tiempo. Rendimiento incremental. Todos los costos y beneficios

Estructura Financiera.

Incluye la deuda y el patrimonio y puede afectar tanto los flujos de caja como la tasa de descuento.

Tipo de Financiamiento.

Lo mas ajustado posible al tipo de activo a financiar

Cuanto Efectivo.

Exceso de caja después de satisfacer las necesidades del negocio

En que forma.

Dividendos o recompra de acciones según las preferencias de los accionistas

El valor de la información contable

para los usuarios

Metodología de análisis

Recopilamos la información Analizamos la información Diagnosticamos Decidimos Estados contables Informe financiero Hojas de análisis

Qué necesitan conocer los ejecutivos

¿Es adecuada la inversión al contexto? ¿Se requieren inversiones adicionales? ¿Hay inversiones innecesarias?

¿El nivel de endeudamiento es adecuado? ¿Es conveniente tomar más deuda o por el contrario debe disminuirse? ¿Es elevado el costo de la deuda? ¿Genera la empresa fondos suficientes?

¿Está la deuda correctamente garantizada? ¿Tendremos problemas para pagar las deudas? ¿Es el ciclo de producción, venta y cobranzas el correcto?

¿Necesitamos nuevo financiamiento? ¿A quién deberíamos solicitarle el dinero?

¿Es la empresa lo suficientemente rentable, cómo podemos mejorarla? ¿Los márgenes son adecuados? ¿Es buena la rotación de los activos?

¿Es necesario apalancarse mejor? ¿Es buena la rentabilidad de los accionistas? ¿Cómo podemos mejorarla?

¿Tienen relación los gastos y costos con el nivel de ingresos? ¿Cómo podemos optimizarlos?

EMPRESA Ejecutivos Proveedores Inversores Gobierno Bancos

Usuarios de la Información

• Flujos de Fondo

Bancos

• Rentabilidad • Liquidez

Inversores

• Liquidez

Proveedores

• Rentabilidad

• Eficiencia en el uso de los recursos • Flujos de fondos

Management

¿Qué les interesa conocer?

Cómo leer e interpretar

la información contenida en los estados contables

Balance General Activo Fijo Pasivo Largo Plazo Patrimonio Neto Activo Circulante Pasivo Circulante Inversión Financiamiento

Liquidez

(+)

(-)

Exigibilidad

(+)

(-)

Ventas Totales (Costo de Venta)

Utilidad Bruta

(Gastos Operativos) Gastos de Ventas Gastos de Administración

Resultado antes de Intereses, Imp., D y A

(

Depreciaciones y Amortizaciones)

Resultado antes de Intereses e Impuestos

(Intereses)

Resultado antes de Impuestos

(Impuesto a la Renta)

Resultado después de Impuestos

EBIT

EBITDA

EBT

BAIT

BAITDA

BAT

BDT

Net Income

Estado de Resultados

Resultados antes de Intereses e Impuestos Amortización

Resultado antes de Intereses, Imp., D y A Cambios en el Capital de Trabajo

Cuentas a Cobrar Inventarios

Cuentas a Pagar

Impuestos

Flujo de caja generado por Operaciones Cambios en el Activo Fijo

Flujo de caja generado por Inversiones Deudas nuevas - Intereses

Aportes - Dividendos

Flujo de caja generado por el Financiamiento Flujo de Fondos Neto

EBIT EBITDA Operativo Flujo Fondos

Flujo de Fondos

Activos Fijos Capital Trabajo Financiamiento

Herramientas de Análisis

Por Composición

Por Evolución

Por Relaciones

% Verticales % Horizontales Ratios

Herramientas de Análisis

Análisis Cuantitativo Vertical

(Composición Porcentual)

% % %

¿Cuánto

pesa

en el

total...?

UNA CUENTA

2012 2011 TENDENCIA

CAJA

500

400

100

DOS MOMENTOS

(Año 1)

(Año 0)

Año1- Año 0

DIFERENCIA ABSOLUTA

Absoluta

$100

Relativa

Tasa

$100/$400

=0,25

Relativa

Porcentaje

O,25 x 100

=25%

Caja aumentó....

El Perfil de la Inversión

La Inversión

Características

Liquidez:

cercanía de los

activos a transformarse

en efectivo

Flexibilidad:

Posibilidad

de rápida desinversión

Balance General

Activo

Circulante

Activo

Fijo

¿Qué debemos analizar?

 Congruencia con la actividad y el sector industrial

 Relación entre la inversión y el ciclo de vida:

crecimiento – madurez

 Debilidades y fortalezas según el contexto PEST:

estable - volátil

Estructura de la inversión según la actividad

Disponible Realizable Existencias Activo Fijo Construcción Disponible Realizable Existencias Activo Fijo Disponible Realizable Existencias Activo Fijo Disponible Realizable Existencias Activo Fijo Manufactureras Comercio Servicios

%

%

%

%

100 % Objetivo: determinar su composición Herramienta: % verticales

Inversión creciente

Inversión de reposición

Desinversión

Inversión y ciclo de vida

Objetivo: determinar su evolución Herramienta: % horizontales

Inversión y contexto PEST

Objetivo: Identificar cómo debería evolucionar nuestra inversión Herramienta: % horizontales

1º Contexto político:

¿estable o volátil?

2º Contexto económico:

¿estable o volátil?

3º Contexto sociocultural:

¿hay cambios que nos afecten

la composición de los

activos?

(ej. hábitos de

consumo)

4º Contexto tecnológico:

¿hay cambios tecnológicos en

el mercado que afecten

Armonía de la inversión con la competencia

Objetivo: Identificar estrategias diferentes Herramienta: % verticales - % horizontales

1º Identifique a los principales competidores

2º Compare la composición de la inversión de

estos con la suya

3º Identifique las estrategias del competidor

respecto de la inversión (creciente, de

reposición, desinversión) y compárelos con

las suyas

La estructura de financiamiento

La estructura de financiamiento

Balance General Pasivo Circulante Pasivo Largo Plazo Patrimonio Neto

 Financiamiento por terceros acreedores  Comerciales

 Fiscales y laborales  Financieros

 Financiamiento por accionistas  Autofinanciación

 De enriquecimiento: resultados  De mantenimiento: amortizaciones

Tres fuentes de financiamiento

Nivel de endeudamiento

Balance General Pasivo Circulante Pasivo Largo Plazo Patrimonio Neto Pasivo Patrimonio Neto

Endeudamiento =

Exigible No Exigible

Participación de acreedores y accionistas en el financiamiento

Calidad de endeudamiento

Balance General Pasivo Circulante Pasivo Largo Plazo Pasivo Circulante Pasivo Largo Plazo a) Exigibilidad =

Corto Plazo y Largo Plazo

b) Naturaleza de los acreedores

Comerciales – Financieros – Sociales y Fiscales

c) Garantías

Comunes – Prendarios - Hipotecarios

Exigibilidad del financiamiento

% vertical sobre total del pasivo

Activo circulante Activo fijo Deuda Patrimonio neto ¿Invertir? ¿Invertir? Reponer _Abonar dividendos ¿Cancelar deuda?

Ratios de apalancamiento Financiero

Total

Pasivo

Total

Activo

Solvencia



Neto

Patrimonio

Total

Pasivo

nto

Endeudamie



Neto

Patrimonio

circulante

Pasivo

plazo

corto

a

nto

Endeudamie



Total

Activo

Neto

Patrimonio

Autonomía



El equilibrio entre inversión y financiamiento

Balance General

Pasivo Circulante

Activo Circulante

Capacidad de pago en funcionamiento

CAPITAL DE TRABAJO

Empresa "A" Empresa "B" Activo Circulante 200 1100 Pasivo Circulante 100 1000 Capital de Trabajo 100 100

El valor Absoluto del Capital de Trabajo dice “Nada”

Debe vincularse con la “Liquidez Corriente” Empresa "A" Empresa "B"

Activo Circulante 200 1100 Pasivo Circulante 100 1000 Indice de Liquidez 2 1.1

Balance General Pasivo Circulante Activo Circulante

Ratio de VOLUMEN

circulante Pasivo circulante Activo corriente Liquidez 

Ratios de liquidez

circulante Pasivo s Inventario -circulante Activo ácida Liquidez 

Total

Activo

circulante

Activo

Liquidez

de

Nivel



circulante

Pasivo

circulante

Activo

corriente

Liquidez



Ratios de rotación

Totales

Activos

Ventas

activos

de

Rotación



prom.

s

Inventario

ventas

de

Costo

s

inventario

de

Rotación



prom.

cobrar

a

Cuentas

Ventas

cobrar

a

cuentas

de

Rotación



prom.

pagar

a

Cuentas

Compras

pagar

a

cuentas

de

Rotación



Management Ratios (períodos)

s Inventario de Rotación 365 s inventario de Período  cobrar a cuentas de Rotación 365 cobranzas de Período 

pagar

a

cuentas

de

Rotación

365

pagos

de

Período



Balance General

Pasivo Circulante Activo

Circulante

Período de Inventario + Período de Cobranza Período de Pagos

Liquidez Teórica

Ratio de VELOCIDAD

Balance General

Pasivo

Circulante

Activo

Circulante

Liquidez Corriente

Liquidez Teórica

Suficiencia de Liquidez

Ratio de

VOLUMEN / VELOCIDAD

Si es menor a 1 indica

posibilidad real

de incumplimientos

Árbol de análisis de la capacidad de pago

= SL LC LT LC LT = AC PC = PI + PC PP PI PC PP = = = 365 RI 365 RCC 365 RCP RI RCP = = = CV Inv. Prom V + IVA CxC Prom C + IVA CxP Prom RCC

Ciclo operativo y ciclo de efectivo

Descalce

Tiempo Colocación O/C Llegada de la MP Venta de Prod. Term. Recepción de efectivo Recepción de factura Pago en efectivo de la MP

Período de inventario _{Período de cobranzas} Período de pagos

Ciclo operativo

La potencialidad de generar utilidades

ROA =

ROE =

Ratios de Rendimiento

Neto

Patrimonio

BDT

capital

del

ad

Rentabilid



total

Activo

BAIT

activos

de

ad

Rentabilid



Situación Económica de la empresa

El efecto del “Apalancamiento Financiero”

     _{ }            PN Deuda i PN Deuda) (PN ROA t) (1 Neto Patrimonio Deuda) i Activos (ROA t) (1 ROE









_





PN

Deuda

i)

-(ROA

ROA

t)

(1

ROE

Neto Patrimonio ) Intereses t)(BAIT (1 Neto Patrimonio Impuestos Intereses BAIT Neto Patrimonio BDT ROE       

Análisis de la Situación Económica

LOS MOTORES DEL RENDIMIENTO

BAIT ACTIVO

=

VENTA BAIT ACTIVO VENTA

x

Rentabilidad

Sobre Activos

Margen Rotación

Los motores del rendimiento

BDT PAT. NETO

=

VENT A BAIT BAT BDT ACTIVO VENT A ACTIVO

PAT. NETO BAIT BAT

x

x

x

x

Rentabilidad Para el Accionista Rotación Margen Endeuda-

miento Intereses Impuestos

DESAGREGACIÓN DE

PARÉS

(ROE)

Efecto Económico Efecto Financiero Efecto Fiscal

Apalancamiento Financiero

BDT PAT. NETO

=

VENTA BAIT BAT BDT ACTIVO VENTA ACTIVO

PAT. NETO BAIT BAT

x

x

x

x

Endeuda-

miento Intereses

Condición necesaria para el “ÉXITO”

Recopilamos la información Analizamos la información Diagnosticamos Decidimos

Buen sistema de información

Ejecutivos que sepan leer e interpretar la información

¿Y cómo planificar el futuro?

 Su interés se centra en las políticas de inversión,

financiamiento y distribución de dividendos.

 La planificación financiera consiste en una proyección para los próximos años, período al que se denomina horizonte de

planeación.

La planificación Financiera es una forma de pensar sistemáticamente en el futuro y prever posibles problemas antes de que se presenten.

Plan financiero

 Se combinan todos los proyectos e inversiones individuales que realizará la empresa con el objeto de determinar la inversión total

requerida.

 El grado de apalancamiento financiero que decida utilizar para financiar sus inversiones.

 La cantidad de efectivo que considera adecuada para retribuir a los accionistas, vale decir su política de dividendos.

 El grado de liquidez y el nivel de capital de trabajo que requiere en forma continua, lo que no es otra cosa que sus decisiones en materia de capital de trabajo neto.

CONTENIDO DEL PLAN FINANCIERO

ESTADO DE RESULTADOS BALANCES PREMISAS DE PROYECCIÓN FLUJO DE FONDOS OTROS CUADROS

El objetivo básico de un modelo de planificación financiera es examinar la interacción entre las necesidades de inversión y los requerimientos de financiamiento para diferentes niveles de ventas posibles.

1ª detención: ¿es el resultado proyectado satisfactorio o no? Programa de Ventas Presupuesto de Ventas Programa de Producción Políticas de Stock Ppto. Cons. MPD Ppto. MOD Ppto. GIF Ppto. Cpra. MPD Ppto. de Costo de Ventas Proyectadas Ppto. de Gastos Comerciales y Administrativos Estado de Resultados Proyectados

Secuencia de proyección

2ª detención: Determino el déficit o superávit de tesorería Estado de Resultados Proyectados Flujo de Tesorería Proyectado

?

Balance Proyectado Ratios del Balance Proyectado B a l a n c e I n i c i a l

Secuencia de proyección

Política Financiera

Política Financiera Estado de Resultados Proyectados Flujo de Tesorería Proyectado Balance Proyectado Ratios del Balance Proyectado B a l a n c e I n i c i a l

3ª detención: Determino qué hago con el superávit o cómo financiamos el déficit de tesorería

Déficit Superávit

Enfoque del porcentaje de ventas

Antes de proyectar el desempeño de la firma conviene

analizar las siguientes variables:

1.

Las ventas y su evolución en los últimos años

2.

La proporción que representan los distintos rubros del

estado económico

3.

La distinción entre costos fijos y variables

4.

La tasa de interés que la firma espera pagar en el futuro

5.

La antigüedad de los rubros de generación espontánea:



cuentas a cobrar, cuentas a pagar e inventarios.

6.

Los rubros que no son de generación espontánea:

Las premisas de planeación incluyen supuestos o pronósticos sobre las condiciones futuras conocidas que afectarán la operación de la Empresa

Premisas de Planeación

Para realizar la proyección se utilizan cinco

elementos claves:

A - Análisis de ingresos

B - Análisis de costos y gastos C - Plan de inversiones (Capex) D - Capital de trabajo



Las proyecciones de ventas pueden estar apoyadas

por:



Regresiones lineales, (las ventas podrían

regresarse contra la tasa de crecimiento del PBI

u otra variable con la que pueda establecerse

una relación sólida).



Series de tiempo



Encuestas



También existen casos donde la proyección del

volumen de las ventas PUEDE depender de la

posibilidad de atender una demanda insatisfecha.

Detalle de los principales conceptos que conforman

los gastos administrativos y comerciales.

Variabilidad de los mismos frente a un cambio en el

volumen de actividad.

Condiciones y/o políticas de pago de gastos

Principales aspectos a analizar en relación a los gastos

Otros Gastos Gastos Administrativos Gastos Comerciales

Costos de producción, comerciales y administrativos

 Fija un % de las ventas, excepto para los “otros ingresos y egresos” y los resultados extraordinarios.

 Debe observar qué porcentajes representaron los costos en relación a las ventas, teniendo en cuenta que una parte de los costos es fija y otra es variable,

 En general una buena parte de los costos administrativos es fija.

 En cuanto a los costos de producción y comercialización, puede decirse que son semivariables.



Las altas proyectadas de bienes de

capital deben ser coherente con el

crecimiento proyectado de ventas.



Existen ratios que permiten comparar

nuestra inversión con la efectuada

por compañías comparables para

evaluar la consistencia de nuestras

estimaciones.



Algunos de estos ratios incluyen:

ventas

sobre

activo

fijo,

CAPEX/ventas,

incremento

en

Capex/incremento

en

ventas,

amortización/CAPEX, etc.

Activos circulantes Activos Fijos Bajas Altas

C- Plan de Inversiones

¿Cúanto mantener?

Activos Corrientes Pasivos Corrientes Capital de Trabajo

Nivel de liquidez y estimación del ciclo de caja

Condiciones de venta y política de créditos (plazos y tasas de interés) Nivel estimado de inversión promedio en Inventarios de MMPP y PT Condiciones de compra de insumos (plazos y tasas de interés)

Instrumentos para financiamiento del Capital de Trabajo permanente y

temporario.

Principales aspectos a analizar en relación al Capital de Trabajo

Activos Circulantes Patrimonio Neto Pasivos Circulantes Deuda de Largo Plazo

Nivel de los activos circulantes

fijados como meta La forma cómo se financiarán los activos circulantes

Activos Fijos •Tangibles • Intangibles Decisiones de

Inversión

_{Decisiones de}

Financiamiento

Minimizar MONTO REQUERIDO Minimizar COSTO

Capital de Trabajo

Rubros de generación espontánea

Fórmulas para el cálculo de

los Management ratios Fórmulas para proyectar los rubros de generación Espontánea

365   Venta de Costo s Inventario ventas de Días 365 CMV ventas de Días s Inventario   365   Ventas cobrar Ctas.a cobranzas de Días 365 Ventas cobranzas de Días cobrar Ctas.a   365   Compras s comerciale Deudas Pago de Días 365 Compras Pago de Días s comerciale Deudas  

Lote óptimo de inventario

Inventarios $ Costos Costo Pedido Costo mantenimiento Q* Costo Total

(1) CM = (Q/2) K

(2) CP = (T/Q) F

El costo total de inventarios se obtiene sumando (1) y (2).

(3) CT = CM + CP = (Q/2) K + (T/Q) F

Para obtener la cantidad Q* que minimiza el costo total se calcula la derivada primera, se iguala a cero y despeja Q (4) (5) 0 F Q T K 2 1 dQ dCT 2    K F T 2 *  Q



Deuda financiera al inicio con un

detalle de los bancos prestadores,

montos de deuda, plazos de las

obligaciones, tasas de interés, etc.



Garantías otorgadas.



Líneas de créditos vigentes.



Otras deudas.



Descuento de facturas y cheques.

Bancos y tasas utilizadas.

Principales aspectos a analizar en relación a las deudas

Pasivos circulantes Deuda Financiera Bajas Altas

E – Deuda Financiera



Debemos tener en cuenta los siguientes aspectos:



El calendario de amortización y



La política de endeudamiento



El calendario de amortización nos dice como se irá

devolviendo el capital de la deuda vieja,



Es necesario observar la política de endeudamiento a

futuro, en especial las conexiones que pueda haber

entre ésta y las inversiones en activos fijos y capital

de trabajo.

Relación entre Financiamiento

y Crecimiento

Las posibilidades de crecimiento

 Existe una íntima relación entre el financiamiento requerido por

una firma y su ritmo de crecimiento.

 Cuanto más elevada es la tasa de crecimiento de las ventas y por lo tanto, de los activos, mayor será la necesidad de financiamiento externo.

 Se parte de la situación inicial de la empresa y se proyecta su crecimiento suponiendo que las ventas crecen 5, 10, 15, 20 y 25%...

 Se calculan los aumentos necesarios en los Activos totales (dAT), en los Pasivos y en las Ganancias retenidas (dGR), obteniéndose

por diferencia las necesidades de financiamiento externo.

 Debido a que el cálculo supone que los rubros crecen en proporción a las ventas, los Activos totales crecen en forma lineal (dAT).

 Las ganancias retenidas (dGR) también crecen en proporción a las ventas pero en proporciones distintas.

Tasa de crecimiento interna

% Crecimiento ventas

$

Crecimiento Utilidades Crecimiento Activos TIC FEN > 0 FEN < 0

 La tasa de crecimiento está dada por el punto en que se

cruzan las dos líneas dAT y dGR. En ese punto el aumento

requerido en activos es exactamente igual al aumento en

utilidades retenidas.

r)

x

ROA

(1

r

x

ROA





TIC

Es la máxima tasa de crecimiento de las ventas que se

puede lograr sin la ayuda del financiamiento externo, vale

decir con los fondos internos aportados por las ganancias retenidas y por lo tanto modificando la relación Deuda/Capital.

Tasa de crecimiento sostenible

 En este caso la expansión se financia con ganancias

retenidas y aumento en los pasivos corrientes y se

calcula como se indica a continuación:

Es la tasa máxima de crecimiento que puede mantener una

empresa sin aumento de capital y sin modificar la relación Deuda/Capital, vale decir sin incrementar su nivel de

apalancamiento financiero. ) r x (ROE 1 r x ROE 0    V dV TCS

Determinantes del crecimiento

La capacidad de la firma para mantener el crecimiento depende de:  Margen de utilidad. Su aumento mejora sus posibilidades para

generar fondos internos y así aumentar su ritmo de crecimiento.

 Política de dividendos. La reducción en la proporción de ganancias distribuídas tiene un efecto similar, porque aumenta el financiamiento interno.

 Política financiera. Cuando los rendimientos de los activos superan el costo de los préstamos un aumento en el endeudamiento mejora la tasa de crecimiento sostenible.

 Rotación de activos. Su aumento eleva las ventas generadas por cada $ de activo permitiendo que éstos aumenten a un ritmo menor que aquellas, elevando la tasa de crecimiento sostenible.

Determinantes del crecimiento

La tasa de crecimiento sostenible muestra la relación

entre las cuatro áreas de mayor interés de la empresa:

i.

La eficiencia operativa medida por el margen de utilidad,

ii.

La eficiencia en el uso de activos medida por el

coeficiente de rotación,

iii.

Su política de dividendos, medida por la tasa de retención

iv.

Su política financiera medida por la razón deuda / capital

DECISIONES DE

FINANCIAMIENTO

WACC

-

Weighted Average Cost of Capital

Costo del capital propio Costo de la deuda (kd) Activo kd (1 – T)

PN

D

PN

k

PN

D

D

T

k

WACC

_{d e}











(

1

)

Tasa de costo de la deuda después de impuestos Proporción de la deuda sobre el total del financiamiento

Tasa de costo del capital propio

Proporción del

capital propio sobre el total del financiamiento k_e Pasivo Patrimonio Neto

Decisiones de Financiamiento

¿Cuáles son las principales fuentes de financiamiento de

largo plazo?

DEUDA

CAPITAL PROPIO

ACCIONES

COMUNES

ACCIONES

PREFERENTES

BONOS

BANCARIA

Estructura

Óptima de

Financia-

miento

Estructura de Financiación

Sistema Francés:

•

Capital amortizado creciente en c/cuota

•

Interés sobre saldos decreciente

•

Cuotas iguales

Sistema Alemán:

•

Capital amortizado igual en c/cuota

•

Interés sobre saldos decreciente

•

Cuota decreciente

Sistema Americano:

•

Capital amortizado todo al vencimiento

•

Interés sobre saldos igual

Son los

títulos valores

que emiten empresas o

entidades de todo tipo para obtener financiamiento

en el mercado de capitales...

El interés que se paga, expresado en una tasa anual, es llamado

cupón. Pueden emitirse a la par, es decir, a su valor nominal; con prima, por encima de su valor nominal; o con descuento, por debajo.

... con el compromiso de su

amortización en un plazo

determinado y a un interés

normalmente fijo.

• Valor a la par o nominal

Cuánto $ devolverá al vencimiento.

• Pagos de cupón

Cada cuánto tiempo paga interés.

• Tasa de cupón

Tasa de interés TNA.

• Cantidad principal

Total que se pide prestado.

• Vencimiento

Es el fin de su vigencia.

• Cláusula de llamada

Opción de rescate antes del vencimiento a un precio de llamada.

Contenido del Contrato de

Emisión de un Bono

1. Rendimiento Requerido

Es el rendimiento esperado de un bono de similar riesgo.

2. Rendimiento Esperado (TIR)

Es la TNA que hace que el VPN del flujo de efectivo esperado sea igual al costo de adquisición.

También se llama “Rendimiento al vencimiento”.

Rendimiento de un Bono

Valor presente

del flujo de intereses

El precio Justo de un Bono

B

₀

= VP (pagos de cupón) + VP (valor a la par)

Valor presente

del pago del principal

Para obtener el VP, tenemos que descontar a qué tasa …

Calificaciones de riesgo

Moodys S&P Duff & Phelps Fitch Descripción

Aaa AAA AAA AAA Máxima Seguridad

Aa AA AA AA Alta Calidad

A A A A Grado inversión medio

Baa BBB BBB BBB Grado inversión bajo

Ba BB BB BB Bonos basura de alto grado

B B B+ B Bonos basura

Caa CCC B CCC Bonos basura especulativos

Ca CC B- CC Bonos basura muy especulativos

C C CCC C Apostando a la bancarrota

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

“Es la tasa de rentabilidad que tiene para el inversor o

prestamista la operación que se efectúa”

Préstamo:

$ 100

Interés recibido en un año: $ 20

Costo anual:

k

_d

=

20

100

= 0,2

k

_d

= 20%

DEUDA: El escudo fiscal. ¿Qué es?

Monto del Préstamo 100

Tasa = k_d = i_d 20,00% Tasa impositiva 25,00%

Cap. Propio Cap. Ajeno

Ventas 1.000 1.000

Costo de Ventas -800 -800

Resultado Operativo 200 200

Gastos Financieros -20

Resultado antes de Impuestos 200 180

Impuesto a la renta -50 -45

Resultado después de impuestos 150 135 Financiado con:

Sin Escudo Fiscal

Resultado 150

Gastos Financieros -20 Resultado Final 130

Con escudo Fiscal

Resultado Final 135 Recupero de Intereses (Ahorro de Impuestos) 5

Costo de la deuda = 20 – 5 = 15

Costo de la deuda = 20 – (20 * 0,25)

Costo de la deuda = 20 * (1 – 0,25)

Costo de la deuda = k

_d

* (1 – T)

Ahorro Tributario = Escudo fiscal

DEUDA: El Costo de la Deuda (kd)

Representa la

“tasa de rendimiento requerida”

de una inversión

Costo del capital propio. ¿Cuál es?

• Este ha sido y es una de las

mayores dificultades de la teoría

financiera.

• Se han desarrollado teorías y

modelos para empresas que

cotizan en bolsa.

Modelo del CAPM

Tasa de rendimiento = tasa libre de riesgo + premio por el riesgo

k

_e

= k

_f

+ β (k

_m

– k

_f

)

Tasa de rendimiento requerida de una acción

requerida o esperada no diversificable

conociendo el β de una acción, puedo conocer su tasa

de retorno requerida y por tanto el costo del capital

... analizando cómo varía el rendimiento de la acción ante un

cambio en el rendimiento del mercado.









2

 

_m

R

/

m

R

,

j

R

COV

j

β



σ

Covarianza entre los

rendimientos de la acción j

respecto de los del

mercado.

Varianza del

portafolio de

mercado.

Beta de la

acción j

¿Cómo se interpreta β?

β indica lo sensible que son los rendimientos de una acción a los

cambios en los rendimientos de la cartera de mercado.

β = 1,0

β > 1,0

β < 1,0

El rendimiento de la acción

:

tiende a subir o bajar más que la cartera de mercado

tiende a subir o bajar menos que la cartera de mercado

Si el mercado crece 10 % la acción crece 10 %

Si el mercado crece 10 % la acción crece más del 10 %

Si el mercado crece 10 % la acción crece menos del 10 %

Para un

tiende a seguir la cartera de mercado

R

_i

=



_i

+



_i

R

_M

+

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Retorno del Mercado (%)

Re to rn o d e l A c ti v o (% ) v   

Regresión entre los retornos históricos de la acción y los del mercado.

BETA BETA

RIC Name IBG RIC Name IBG

Acindar Industria Argentina de Aceros SA ACI.BA 0,837 Grupo Financiero Galicia SA GFG.BA 1,007

Agrometal SA AGR.BA 0,407 Importadora y Exportadora de La Patagonia SA PAT.BA 0,542

Alpargatas SAIC ALP.BA 0,648 Instituto Rosenbusch SA ROS.BA 0,107

Alto Palermo SA SAM.BA 0,431 IRSA Inversiones y Representaciones IRS.BA 0,638

Aluar Aluminio Argentino SAIC ALU.BA 0,725 Juan Minetti SA JMI.BA 1,042

Banco de Galicia y Buenos Aires SA GAL.BA 0,533 Ledesta SAAI LED.BA 0,236

Banco Hipotecario SA BHI.BA 0,538 Longvie SA LON.BA 1,056

Banco Macro SA BMA.BA 0,746 Massuh SA MAS.BA 0,578

Banco Santander Central Hispano SA - BSCH STD.BA 0,323 MetroGAS SA MET.BA 0,955

Banco Santander Rio SA RIO.BA 0,754 Metrovías SA MTR.BA 1,690

BBVA Banco Francés FRA.BA 1,109 Mirgor SA MIR.BA 0,709

Boldt SA BOL.BA 0,219 Molinos Juan Semino SA SEI.BA 0,666

C Della Penna SA DEL.BA 0,402 Molinos Río de la Plata SA MOL.BA 0,950

Camuzzi Gas Pampeana SA CAMb.BA 1,026 Morixe Hermanos SA MOR.BA 0,459

Capsa Exploradora SA CPS.BA 0,696 Pampa Holding SA PAM.BA 1,873

Caputo SA CAU.BA 0,446 Pertrak SA PEK.BA 1,351

Carboclor SA CARC.BA 1,079 Petrobras Energía Participaciones SA PCH.BA 0,989

Carlos Casado SA CAO.BA 0,748 Petrobras Energía SA PER.BA 0,777

Celulosa Argentina SA CEL.BA 0,729 Petrolera del Conosur SA PSU.BA 1,008

Central Puerto SA CEP.BA 1,170 Polledo SA POL.BA 0,764

Cerámica San Lorenzo SA SAL.BA 0,373 Quickfood SA QUI.BA 0,623

Colorín Industria de Materiales Sintéticos SA COL.BA 1,040 Repsol YPF REP.BA 0,211

Cresud SA CRE.BA 0,862 Rigolleau SA RIG.BA 0,589

Distribuidora de Gas Cuyana SA ECO.BA 1,049 Siderar SAIC SID.BA 1,120

Domec Compañía de Artefactos Domésticos SA DOM.BA 0,350 Sociedad Anonima San Miguel AGICIF SMI.BA 0,632

Dycasa Dragados y Construcciones Argentina SA DYC.BA 0,617 Sociedad Comercial del Plata SA COM.BA 0,766

Endesa Costanera SA CEC.BA 0,823 Solvay Indupa S.A.I.C. INU.BA 0,729

Ferrum SA de Cerámica y Metalurgia FER.BA 0,476 Telecom Argentina SA TEC2.BA 1,028

Fiplasto SA FIP.BA 0,508 Telefónica de Argentina SA TEA2.BA 0,736

Garovaglio y Zorraquin SA GAR.BA 0,314 Telefónica SA TEF.BA 0,265

Gas Natural BAN SA GBA.BA 1,135 Tenaris SA TENA.BA 1,133

Grafex SACI y F GRA.BA 0,514 Transener SA TRA.BA 0,800

Grimoldi SA GRM.BA 0,835 Transportadora de Gas del Sur TGS2.BA 0,720

Grupo Concesionario del Oeste OEST.BA 0,829 YPF SA YPFd.BA 0,634

Grupo Estrella SA QUE.BA 0,683

Estructura óptima de capital

¿Cuál es la combinación óptima de Deuda

y Capital Propio?

Aquella que minimiza el costo

del capital y maximiza el valor

¿Qué sucede con el riesgo cuando la empresa se apalanca?

Costo del capital Apalanc. Finan.

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WACC

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