INFORME ESPECIAL
Tabla de Contenidos RESUMEN EJECUTIVO 1 ARGENTINA 2 BRASIL 4 MÉXICO 8 MERCADO INTERNACIONAL 11 APÉNDICE 1: REVISIÓN 2011 13 LISTADO DE CALIFICACIONES (SÓLO TRANSACCIONES CALIFICADAS PORMOODY’S) 17
INFORMES RELACIONADOS 19 Contactos
ARGENTINA:
Martín Fernández Romero
Vice President-Senior Analyst
54.11.3752.2021 [email protected] Rodrigo Conde Associate Analyst 54.11.3752.2030 [email protected] BRASIL: Johann Grieneisen
Vice President-Senior Analyst
55.11.3043.7305 [email protected] Sara Tonello Associate Analyst 55.11.3043.7331 [email protected] MÉXICO: Rene Ibarra
Vice President-Senior Analyst
52.55.1253.5710 [email protected] Joel Sanchez Hernandez
Analyst
52.55.1253.5726.
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Karen Ramallo
Assistant Vice President- Analyst
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Securitizaciones en América Latina:
Perspectivas 2012
Resumen Ejecutivo
En 2012, la calidad crediticia de las emisiones estructuradas nuevas y en circulación en los mercados de América Latina será estable, aunque las emisiones nuevas en Argentina y Brasil serán algo más débiles.
En el caso de Argentina, las nuevas transacciones serán más débiles que las transacciones existentes debido a una mayor competencia entre los prestamistas del mercado de préstamos al consumo, hecho que aumentará la posibilidad de que se debiliten los estándares de originación, lo cual se considera un factor crediticio negativo. Los índices de mora aumentarán debido a la elevada inflación y a un deterioro en los salarios reales.
Contrariamente, la calidad crediticia de las transacciones existentes será estable debido a los importantes niveles de soporte crediticio generados durante los últimos años, especialmente en transacciones con una estructura “turbo” secuencial de pagos que captura el diferencial de tasas disponible.
En Brasil, la calidad crediticia de las nuevas transacciones también será más débil. Como resultado de las nuevas regulaciones vigentes desde el 1ro de enero de 2012, los bancos recortarán significativamente el tamaño de los tramos subordinados de las securitizaciones respaldadas por activos que patrocinan y emitirán tramos mezzanine nuevos o de mayor tamaño. El perfil crediticio de los tramos senior de estas estructuras con múltiples tramos será similar al de los tramos senior registradas a la fecha.
Los tramos mezzanine, no obstante, serán más riesgosos, y los inversores de dichos tramos demandarán mayores retornos para compensar el elevado riesgo crediticio. Contrariamente, la calidad crediticia de las emisiones en circulación será estable, aún si el ciclo crediticio positivo comienza a debilitarse. Los índices de mora aumentarán para todas las clases de activos, pero se mantendrán dentro de los parámetros de nuestro análisis de calificación para las securitizaciones que calificamos.
En México, la calidad crediticia de las nuevas bursatilizaciones será sólida; INFONAVIT y FOVISSSTE, los emisores relacionados con el gobierno, continuarán dominando las emisiones de instrumentos respaldados por hipotecas residenciales. Adicionalmente, la calidad crediticia de las bursatilizaciones existentes, que no sean instrumentos respaldados por hipotecas residenciales emitidos por emisores que no son bancos, conocidos como Sofoles, se mantendrán fuertes. Sin embargo, persistirán los inconvenientes en el desempeño de los instrumentos respaldados por hipotecas residenciales de Sofoles para las hipotecas otorgadas a deudores de bajos ingresos. Durante el período 2012-13, será crítico mejorar la eficiencia de los administradores en los
procedimientos de ejecución hipotecaria y el remate de bienes inmuebles será fundamental para reducir los tiempos y maximizar los niveles de recupero. Ante la ausencia de avances positivos al respecto, consideraremos utilizar niveles de estrés más altos para los tiempos de recupero y para la sensibilidad de los supuestos de pérdidas cuando se califiquen y supervisen los instrumentos respaldados por hipotecas residenciales mexicanas. En los mercados internacionales, la calidad crediticia de las nuevas transacciones de flujos futuros será fuerte en 2012 debido a que los bancos más grandes de América Latina seguirán emitiendo transacciones respaldadas por derechos de cobro variados (DPR, por sus siglas en inglés). El riesgo crediticio de las transacciones DPR está estrechamente vinculado al de los bancos que originan las cuentas por cobrar. La mayoría de los sistemas bancarios de América Latina tienen actualmente perspectivas estables. Adicionalmente, los primeros bonos protegidos (covered bonds) internacionales podrían salir al mercado mexicano, en donde los reguladores están trabajando en regulaciones especiales para permitir dichas emisiones, mientras que el marco legal en otras jurisdicciones más pequeñas de Latinoamérica ya se encuentra vigente.
Argentina
La Calidad Crediticia de las Nuevas Transacciones se Reducirá Levemente en 2012
Las Transacciones Futuras Serán Levemente Más Débiles Debido a un Aumento de la Competencia entre los Prestamistas
Las nuevas transacciones en 2012 serán más débiles que las transacciones existentes debido al nivel de competencia entre los prestamistas. La competencia ha aumentado entre los
prestamistas en el mercado de préstamos al consumo, hecho que aumentará la posibilidad de que se debiliten los estándares de originación, lo cual es un factor crediticio negativo. Hasta ahora, la mayoría de los bancos y las compañías financieras al
consumo han enfocado sus esfuerzos comerciales en aumentar la cobertura a nivel nacional; por ejemplo, mediante la apertura de más sucursales, en lugar de debilitar sus criterios de originación. Sin embargo, un mercado persistentemente competitivo presionará a los prestamistas a debilitar sus estándares crediticios para aumentar la participación de mercado.
Las Estructuras Nuevas Continuarán Siendo Muy Sólidas
La mayoría de las securitizaciones en Argentina se benefician de elevados niveles de soporte crediticio. Los tramos senior, generalmente calificados Aaa.ar (o Ba2-Ba1 en la escala global), cuentan con una subordinación inicial de entre 15-20%. Este nivel de subordinación aumenta con el transcurso del tiempo debido a una estructura “turbo” secuencial de pagos que captura el 100% del diferencial de tasas disponible en la transacción. Estas transacciones también se benefician de niveles de diferencial de tasas significativos. El diferencial de tasas es la diferencia entre el rendimiento de los activos securitizados y el cupón pagado por los diversos títulos, menos los gastos del fideicomiso e impuestos. En términos anuales, este “spread” se encontraría típicamente en el rango de 25% a 45%,
dependiendo de las características de los activos y de las tasas de interés vigentes. Usualmente, los préstamos originados por los bancos regulados por el Banco Central presentarán una tasa de interés más baja que los originados por compañías financieras. Las tasas de interés en el mercado han aumentado a finales de 2011, factor que ha comprimido el diferencial de tasas para la mayoría de las transacciones. Los prestamistas han aumentado las tasas de interés entre un 4%-6%, para enfrentar este aumento en su costo de financiación. La Figura 1 muestra la tendencia de la tasa de interés BADLAR en las últimas semanas. BADLAR es una tasa de interés de referencia para bonos de securitizaciones argentinas que devengan tasas de interés variable.
FIGURA 1
Tasa de Interés BADLAR (Argentina)
Fuente: BCRA
La Calidad Crediticia de las Transacciones
Existentes se Mantendrá Estable
Soporte Crediticio para Mitigar Mayores Niveles de Mora en 2012
Los niveles de mora se incrementarán en 2012 debido a la elevada inflación y a un deterioro de los salarios reales. Sin embargo, la calidad crediticia de las transacciones existentes se mantendrá estable debido a los importantes niveles de soporte crediticio generados en los últimos años, especialmente en transacciones con estructuras “turbo” secuencial de pagos que captura el diferencial de tasas disponible. Se estima que un deterioro repentino de las carteras securitizadas impactará en mayor medida a las transacciones con menor antigüedad. Aunque los altos niveles de inflación probablemente se traduzcan en niveles de mora más altos, hasta el momento, el impacto de la elevada inflación sobre los salarios reales ha sido moderado debido al aumento anual de los salarios, otorgados tanto por los sectores privados como públicos. Los sindicatos han negociado activamente aumentos salariales anuales, para compensar la inflación existente. Como resultado, la elevada inflación no ha tenido hasta ahora un impacto significativo en el desempeño de las carteras de los bancos.
Sin embargo, los niveles de mora y las pérdidas de las carteras de los bancos en general y las carteras securitizadas, en particular, se incrementarán si los aumentos de salarios futuros son
insuficientes para compensar la inflación en 2012. En términos nominales, el efecto positivo de un aumento continuo de los salarios disminuirá si el gobierno decide moderar los aumentos de salarios nominales para lograr un aterrizaje suave de la economía. En este caso, la inflación afectará negativamente los
salarios reales y contribuirá a un rendimiento crediticio más débil en el futuro.
Las Altas Tasas de Interés Aumentan el Riesgo
El repentino aumento de la tasa BADLAR, una tasa de interés de referencia para bonos a tasa de interés variable de
securitizaciones en Argentina, tiene dos consecuencias negativas. Primero, tal como se mencionó anteriormente, ha reducido el diferencial de tasas para la mayoría de las securitizaciones en Argentina. Adicionalmente, también conducirá a mayores niveles de mora en las carteras securitizadas si las elevadas tasas de interés limitan la disponibilidad de créditos para refinanciar los préstamos existentes, debido a que los fiduciantes se podrían mostrar reacios a renovar préstamos si tienen dificultades para obtener fuentes de financiación que no sean securitizaciones basadas en la tasa BADLAR.
Riesgo del Administrador Continúa, Especialmente en las Sucursales
Si bien las regulaciones propuestas por la Comisión Nacional de Valores (CNV) consideran algunas de las preocupaciones sobre los riesgos relacionados con el administrador, estas regulaciones no son suficientes para mitigar los riesgos relacionados con los pagos en efectivo efectuados en las sucursales de
fiduciantes/administradores.
En el caso de los pagos realizados en las sucursales de los fiduciantes/administradores, creemos que existe una mayor probabilidad de que los índices de mora aumenten durante una transferencia de la administración. Si el nuevo fiduciario instruye a los deudores a realizar pagos en otros puntos de cobranza, tendrá que notificar a cada deudor a dirigir los pagos al administrador sustituto. Como resultado, el deudor podrá seguir efectuando los pagos en el administrador primario. Además, el manejo de efectivo aumenta el riesgo de mezcla de fondos dado que el administrador original podría no remitir el efectivo a la cuenta del fideicomiso, tal como ocurrió en el caso de incumplimiento de un administrador muy conocido en Argentina (Bonesi).
El riesgo del administrador está aumentando. En el escenario actual de altas tasas de interés y un diferencial de tasas comprimido, más administradores enfrentarán ajustes financieros en los próximos meses.
0.00% 5.00% 10.00% 15.00% 20.00% 25.00% 30.00% 01 /2 00 8 04 /2 00 8 07 /2 00 8 10 /2 00 8 01 /2 00 9 04 /2 00 9 07 /2 00 9 10 /2 00 9 01 /2 01 0 04 /2 01 0 07 /2 01 0 10 /2 01 0 01 /2 01 1 04 /2 01 1 07 /2 01 1 10 /2 01 1
Las Emisiones se Mantendrán Sólidas en 2012
Mayor Volumen de Emisiones a Medida Que las Condiciones de Mercado se Ajustan
La actividad doméstica de las securitizaciones en Argentina seguirá creciendo en 2012, pero a una menor tasa que en 2011 debido a una posible desaceleración del PIB y de la tasa de crecimiento del consumo. Estimamos que muchos minoristas y algunas compañías de financiación al consumo continuarán utilizando las securitizaciones en 2012, a pesar del reciente aumento en las tasas de interés de mercado. Estas compañías tienen una fuerte dependencia en las securitizaciones como fuente de financiación. Adicionalmente, anticipamos que el gobierno continuará patrocinando los fideicomisos financieros, que han probado ser instrumentos adecuados para impulsar los recursos del gobierno hacia la economía real. Por ejemplo, han existido emisiones patrocinadas por el gobierno para financiar la construcción de centrales eléctricas, viviendas de interés social y autopistas.
Mayor Diversificación de Activos, pero los Préstamos al Consumo Seguirán Siendo el Principal Activo Securitizado
Los activos dominantes seguirán siendo los préstamos personales y al consumo y, en menor medida, préstamos prendarios y préstamos PYMEs garantizados. La composición de activos securitizados ha permanecido estable en comparación con 2010. Los préstamos personales, préstamos al consumo y transacciones de gran volumen relacionadas con proyectos de infraestructura representan el 89% del monto total emitido en 2011. Los préstamos personales y de consumo representan
aproximadamente el 47% del mercado. Las securitizaciones de préstamos personales con mecanismos de debito automático aumentarán en cantidad y frecuencia dado que la mayoría de los fiduciantes continuarán originando este tipo de préstamos rentables, que también tienen niveles de pérdidas y mora relativamente bajos. Otros activos importantes también son tarjetas de crédito privadas y préstamos a PYMEs, que constituyen el 6% y el 1% del total de los montos emitidos, respectivamente.
Las grandes transacciones relacionadas con proyectos de infraestructura, financiadas principalmente por ANSES, la Administración Nacional de la Seguridad Social del Gobierno Argentino (Figura 14), constituyen el 42% del total de las emisiones. Las transacciones vinculadas al gobierno, financiadas principalmente a través de la ANSES, dominarán por completo el mercado.
Brasil
Resumen Ejecutivo
Vigente desde el 1° de enero de 2012, una nueva regulación cambiará la manera en la que los emisores estructuran las securitizaciones. Para calificar como financiación fuera del balance, las nuevas transacciones necesitarán transferir el riesgo a los inversores del instrumento de securitización a través de deudas mezzanine. El cambio no perjudicará la calidad crediticia de las tramos senior, pero resultará en deudas mezzanine más riesgosas para futuras transacciones.
La calidad crediticia de las transacciones en circulación se mantendrá estable, en la medida en que el ciclo crediticio positivo comience a amortiguarse. Los niveles de mora
aumentarán para todas las clases de activos, pero se mantendrán dentro de los parámetros de nuestro análisis de calificación para las securitizaciones que calificamos.
El ambiente crediticio no se deteriorará más allá del debilitamiento de las condiciones crediticias que ya han
ocurrido. El riesgo de un una desaceleración económica abrupta con un deterioro severo de los activos es remoto.
Los inversores que busquen activos de mayor rendimiento mostrarán un renovado interés en las securitizaciones, dados los bajos niveles de tasas de interés real. Los bancos comerciales también buscarán que las securitizaciones reemplacen las ventas de préstamos entre bancos.
La Calidad Crediticia de las Nuevas Transacciones
Será Menor
El Impacto General en los Inversores Será Neutral o Negativo, pero Nunca Positivo
Como resultado de las nuevas regulaciones con vigencia efectiva a partir del 1° de enero de 2012, los bancos recortarán
significativamente el tamaño de los tramos subordinados de las transacciones ABS que patrocinan y emitirán tramos mezzanine nuevos o de mayor tamaño. El perfil crediticio de los tramos senior de estas estructuras con múltiples tramos serán similares a los tramos senior emitidos a la fecha. Las deudas mezzanine, sin embargo, serán más riesgosas y los inversores en dichos
instrumentos demandarán mayores retornos para compensar el aumento del riesgo crediticio. Estos inversores se diferenciarán de los inversores de las transacciones ABS brasileñas a la fecha, que han solamente invertido en gran medida en títulos con calificaciones altas.
Las Nuevas Regulaciones Incentivan Una Transferencia Considerable de Riesgos a Inversores
Dos regulaciones clave abordan la cuestión de la transferencia y retención de riesgo de las transacciones, con respecto a la clasificación dentro o fuera del balance. Estas regulaciones son consistentes en su enfoque con respecto a la transferencia y retención de riesgos, y entraron en vigencia el 1° de enero de 2012, luego de lo cual esperamos que los tramos subordinados de las securitizaciones fuera de balance serán considerablemente menores que en el pasado, posicionándose muy por debajo de los niveles de subordinación tradicionales de 20% o más. La Resolución 3533 publicada por el Banco Central de Brasil (BCB) determina de qué manera las instituciones financieras reguladas deben contabilizar y clasificar las operaciones de securitizaciones en sus balances generales. Las transacciones en las que los patrocinadores retienen mayores tramos
subordinados calificarán como transacciones dentro del balance, y los patrocinadores tendrán que consolidarlas. Según
lineamientos de mercado por parte del BCB, los tramos subordinados más grandes que las pérdidas históricas más dos desviaciones estándar serán clasificadas como “dentro del balance”. La Resolución 3533 es aplicable solamente a instituciones financieras.
La Instrucción 489 de la Comissão de Valores Mobiliários, órgano del gobierno que regula el mercado de capitales de Brasil, alinea los estándares de divulgación y contabilidad de las securitizaciones brasileñas con las Normas Internacionales de Contabilidad (“International Financial Reporting Standards” o “IFRS”) y establece las reglas de transferencia y retención de riesgos para las securitizaciones. Si bien estipula que el respaldo de los patrocinadores detonará la reclasificación de una securitización como una transacción dentro del balance, no establece ningún monto máximo para los tramos subordinados. Basándonos en discusiones con participantes del mercado a la fecha, esperamos que las futuras securitizaciones incorporen tramos subordinados de cerca del 5% de la estructura de capital. La Instrucción 489 establece que el fiduciario es responsable de analizar si la transacción ha alcanzado la transferencia de riesgo.
Surgimiento de Nuevas Estructuras de Transacciones
Como resultado de las regulaciones, las estructuras de las nuevas transacciones serán diferentes que en el pasado. Históricamente, los tramos subordinados de las transacciones ABS brasileñas han sido considerables, representando entre el 20% y el 35% de la estructura total de capital. Mientras que la mayoría de las transacciones tenían solamente un tramo senior y un componente de equity (una estructura de un solo tramo), algunas transacciones también tenían tramos mezzanine, aunque
pocas veces eran mayores al 7% de la estructura de capital en las transacciones que calificamos.
Las estructuras de un único tramo darán lugar a estructuras de tramos múltiples para transferir el riesgo y lograr la clasificación de “fuera del balance”, mientras se mantiene un impacto crediticio neutral para los tenedores de bonos senior. Como se muestra en la Figura 2, a medida que la porción de equity cae a 5% de la estructura de capital, un nuevo (o mayor) tramo mezzanine cubrirá la brecha entre el tramo subordinado y el nivel de subordinación que respalda los tramos senior,
manteniendo, por consiguiente, los niveles de soporte crediticio para el tramo senior. Los nuevos tramos mezzanines de mayor tamaño, con sólo 5% o menos de protección, serán más riesgosos que los tramos mezzanines anteriores que estaban respaldados por una posición de equity significativa.
FIGURA 2
Estructuras de Transacciones Tradicionales (Un Solo Tramo) Versus Nuevas (Tramos Múltiples) – (Brasil)
Fuente: Moody´s Investors Service
La Calidad Crediticia de Transacciones Existentes
Permanecerá Estable Aún Cuando la Calidad
Crediticia de los Activos Subyacentes se Debilite
Importantes Niveles de Soporte Crediticio en las Securitizaciones Brasileñas Contrarrestan Tasas de Incumplimiento Más Altas
La calidad crediticia de los tramos senior permanecerá estable. Los altos niveles de soporte crediticio en las transacciones que calificamos brindarán una protección contra tasas de pérdidas mayores. Un nivel más alto de pérdidas surgirá como resultado del debilitamiento del ciclo crediticio en 2012, y resultará en mayores tasas de incumplimiento, particularmente para las securitizaciones de préstamos para particulares.
Tramo Senior: 80% de Activos Netos del Fondo Tramo Senior: 80% de Activos Netos del Fondo Equity: 20% 5%
Un Solo Tramo Tramos Múltiples
(3) “Máximo” Nivel de Subordinación
(1) Nivel de Subordinación Identica dado un nivel objetivo de calificación constante
(2) Pérdidas Históricas Esperadas: 10%
(4) Retención de Riesgos Mínima(TBD)
La Desaceleración Económica Afectará las Bajas Tasas Históricas de Desempleo
La calidad crediticia de las transacciones vigentes que calificamos ha sido estable hasta ahora, sobre la base del rendimiento estable de los activos que respaldan dichas transacciones. Los incumplimientos de las securitizaciones han sido poco frecuentes, según información de mercado. Las obligaciones de los individuos, a diferencia de las corporativas, respaldan un número importante de securitizaciones brasileñas. La Figura 3 muestra la tasa de desempleo de los últimos cinco años. En noviembre de 2011, la tasa bajó a 5,2%, su nivel histórico más bajo. La consecuencia directa de esta fuerte baja ha sido el satisfactorio rendimiento crediticio de las
transacciones a la fecha. FIGURA 3
Tasa de Desempleo en Brasil, período 2007-2011 (Brasil)
Nota: La tasa de desempleo es el porcentaje de la población económicamente activa (população economicamente ativa), y no es ajustada estacionalmente
Fuente: IBGE (Instituto Brasileiro de Geografia e Estatística) – Encuesta Mensual de Empleo ; Moody’s Investors Service
La Desaceleración Económica Sugiere un Cambio en el Ciclo Crediticio
Aún cuando el desempleo ha caído a sus niveles históricos más bajos, el crecimiento trimestral del PIB cayó a cerca de cero en el tercer trimestre de 2011 (Figura 4). La baja en el crecimiento del PIB sugiere una posible suba de las tasas de desempleo.
FIGURA 4
Crecimiento Trimestral del PIB (Brasil)
Nota: Información ajustada estacionalmente para datos trimestrales del PIB; PIB a precios de mercado; Cambio de porcentaje de Moody’s del trimestre anterior, estacionalmente ajustado.
Fuente: Banco Central de Brasil, Moody’s Investors Service
Tal como se muestra en la Figura 5, la morosidad a más de 90 días han aumentado en 2011 en todos los segmentos
relacionados a préstamos a individuos, incluso en el sector de préstamos personales1. La mayoría de estos préstamos personales, cerca del 60%, se presentan en la forma de descuentos automáticos de nómina, que típicamente tienen menores tasas de incumplimiento. Sin embargo, los índices de morosidad, aun para esta clase de activos, ha aumentado cerca del 30%, a 5,5% en noviembre de 2011, desde 4,2% en enero de 2011. Los efectos del debilitamiento crediticio son mayores en los préstamos personales sin un descuento vía nómina y en empleados del sector privado.
La morosidad para los préstamos prendarios casi se duplicó, a un 4,9% en noviembre de 2011 desde un 2,6% en enero de 2011, tal como muestra la Figura 5. A medida que el ciclo de crédito cambia y la tasa de desempleo aumenta, la mayoría de los préstamos prendarios estarán en riesgo, dados sus
prolongados plazos, con vencimientos de hasta 60 meses. 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 10.00% 11.00%
Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic
2007 2008 2009 2010 2011 5.00% 6.00% 7.00% 8.00% 9.00% 10.00% 11.00%
Ene Feb Mar Abr May Jun Jul Ago Sep Oct Nov Dic
FIGURA 5
Préstamos a Individuos: Porcentaje de Morosidad a Más de 90 Días (Brasil)
Nota: Los “préstamos personales "son préstamos de consumo de uso general, que incluyen préstamos de consumo descontados vía nómina (crédito consignado). Los “Préstamos prendarios" son préstamos automotores otorgados a los deudores privados, y no incluyen operaciones de leasing. “Los préstamos de consumo" son préstamos de uso general o préstamos otorgados en el punto de venta para la compra de artículos tales como bienes duraderos o productos de línea blanca. (crédito consignado).
Fuente: Banco Central de Brasil, Moody’s Investors Service
En términos absolutos, los préstamos al consumo2 han registrado el mayor aumento de morosidad, 13,8% en noviembre de 2011, desde 8,8% en enero de 2011, pero los plazos de dichos préstamos son generalmente menores que los de los préstamos prendarios, y los prestamistas establecen el costo de dichos préstamos teniendo en cuenta el aumento de la tasa de morosidad. La Figura 6 muestra que el promedio de tasa de interés anual efectiva de estos préstamos más riesgosos ha aumentado a cerca de 56%, desde 44%.
FIGURA 6
Préstamos a Individuos: Tasa de Interés Anual Por Segmento (Brasil)
Nota: “Los “préstamos personales" son préstamos de consumo de uso general, que incluyen préstamos de consumo descontados vía nómina (crédito consignado). Los “Préstamos prendarios" son préstamos automotores otorgados a los prestatarios privados, y no incluyen operaciones de leasing. “Los préstamos de consumo" son préstamos de uso general o préstamos otorgados en el punto de venta para la compra de artículos tales como bienes duraderos o productos de línea blanca..
Fuente: Banco Central de Brasil, Moody’s Investors Service
El Riesgo de una Desaceleración Pronunciada de la Economía que Resulte en un Deterioro Crediticio es Remoto
Para las securitizaciones que calificamos, es remota la
probabilidad de un escenario de pérdida crediticia en el cual los inversores de los tramos senior incurran en pérdidas. Estos escenarios severos envuelven una marcada y prolongada recesión en la economía, junto con aumentos tanto en los niveles de desempleo como en las moras tardías, que se traducen en pérdidas para las estructuras de las securitizaciones.
Las Emisiones se Recuperarán en 2012
Una Caída en las Tasas de Interés Atraerán hacia las
Securitizaciones a los Inversores que Buscan Alcanzar Mayores Rentabilidades
Mientras que las tasas de interés reales caen, como resultado de tasas de interés nominales más bajas junto con niveles de inflación más altos, los inversores buscarán activos de mayor rendimiento a medida que sus inversiones previas en títulos con oferta pública venzan.
0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 14% 16% 01 /2 01 0 02 /2 01 0 03 /2 01 0 04 /2 01 0 05 /2 01 0 06 /2 01 0 07 /2 01 0 08 /2 01 0 09 /2 01 0 10 /2 01 0 11 /2 01 0 12 /2 01 0 01 /2 01 1 02 /2 01 1 03 /2 01 1 04 /2 01 1 05 /2 01 1 06 /2 01 1 07 /2 01 1 08 /2 01 1 09 /2 01 1 10 /2 01 1 11 /2 01 1
Préstamos Personales Préstamos Prendarios Préstamos de Consumo 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 01 /2 01 0 02 /2 01 0 03 /2 01 0 04 /2 01 0 05 /2 01 0 06 /2 01 0 07 /2 01 0 08 /2 01 0 09 /2 01 0 10 /2 01 0 11/ 20 10 12/ 20 10 01 /2 01 1 02 /2 01 1 03 /2 01 1 04 /2 01 1 05 /2 01 1 06 /2 01 1 07 /2 01 1 08 /2 01 1 09 /2 01 1 10 /2 01 1 11/ 20 11
Préstamos Personales (excluyendo préstamos deducidos vía nómina) Préstamos Prendarios
Préstamos deducidos vía nómina Préstamos de Consumo
FIGURA 7
Tasas de Interés Nominal y Real (Brasil)
Nota: La tasa real de interés esperada es la tasa de DI (Tasa de Depósito Interbancario de Brasil) establecida en la tasa de DI vs swaps de tasa fija a 360 días, ajustada por las expectativas de inflación a 12 meses.
Fuente: Banco Central de Brasil, Moody’s Investors Service
Las Securitizaciones Privadas Reemplazarán las Ventas de Cartera entre Bancos
Otra tendencia de 2011, que continuará en 2012, es el uso de securitizaciones de colocación privada de las instituciones financieras. Los bancos, que han participado en el mercado interbancario mayorista han comenzado a utilizar las
securitizaciones. La motivación de los compradores varía, pero un tema común ha sido el mayor nivel de formalización de estas estructuras, dado el estricto ambiente regulatorio para las securitizaciones en Brasil. De acuerdo con las regulaciones brasileñas, las securitizaciones emitidas por fondos de inversión en derechos de crédito, uno de los dos tipos de vehículos de securitización, se benefician de las obligaciones claramente definidas de las partes de la transacción, de las divulgaciones requeridas y del continuo reporte de información, así como también de una mayor supervisión regulatoria general.
México
En México, la calidad crediticia de las nuevas bursatilizaciones será sólida; INFONAVIT y FOVISSSTE, los emisores relacionados con el gobierno, continuarán dominando las emisiones de instrumentos respaldados por hipotecas residenciales. Adicionalmente, la calidad crediticia de las bursatilizaciones existentes, que no sean instrumentos respaldados por hipotecas residenciales emitidos por emisores que no son bancos, conocidos como Sofoles, se mantendrán fuertes. Sin embargo, persistirán los inconvenientes en el desempeño de los instrumentos respaldados por hipotecas residenciales de Sofoles para las hipotecas otorgadas a deudores de bajos ingresos. Durante el período 2012-13, será crítico
mejorar la eficiencia de los administradores en los
procedimientos de ejecución hipotecaria y el remate de bienes inmuebles será fundamental para reducir los tiempos y maximizar los niveles de recupero. Ante la ausencia de avances positivos al respecto, consideraremos utilizar niveles de estrés más altos para los tiempos de recupero y para la sensibilidad de los supuestos de pérdidas cuando se califiquen y supervisen instrumentos respaldados por hipotecas residenciales mexicanas.
La Calidad Crediticia de las Nuevas Transacciones
Se Mantendrá Fuerte en 2012
Las Futuras Transacciones de INFONAVIT y FOVISSSTE Serán Sólidas, A Pesar de las Inconsistencias en los Reportes de FOVISSSTE
Las instituciones vinculadas al gobierno, INFONAVIT3 y FOVISSSTE4, son los emisores que continuarán dominando la escena de las bursatilizaciones mexicanas en 2012, tal como lo han hecho desde 2009, y continuarán bursatilizando colateral sólido. Por su condición de entidades vinculadas al gobierno, ambas ofrecen plataformas administrativas estables, dada su estabilidad financiera.
Si bien INFONAVIT y FOVISSSTE bursatilizan
principalmente hipotecas para deudores de bajos ingresos o a deudores riesgosos, sus transacciones tuvieron un buen
rendimiento durante la crisis y aún lo mantienen, debido a que los deudores pagan a través de descuentos automáticos de nómina. Esta deducción vía nómina reduce el riesgo asociado con los prestatarios de bajos ingresos en los que ambas entidades se enfocan. Debido a que INFONAVIT y FOVISSSTE pueden descontar automáticamente los pagos de créditos hipotecarios de los salarios de los acreditados, sus transacciones RMBS están sujetas a menores riesgos crediticios, en tanto los acreditados se mantengan empleados dentro de la economía formal. La economía formal representa aproximadamente un tercio del empleo en Mexico5 e incluye empleados asalariados que pagan impuestos y que trabajan para empleadores del sector privado o público que ofrecen beneficios de seguro social por jubilación. Sin embargo, el desempeño de sus transacciones RMBS se debilitó, reflejando el debilitamiento de las condiciones del mercado laboral que comenzaron en 2008; no obstante, el rendimiento ha mejorado desde entonces dado que los despidos y el desempleo en la economía formal han disminuido.
En 2012, FOVISSSTE tendrá que abordar las discrepancias en la presentación de sus reportes de cobranzas de carteras bursatilizadas. Estas discrepancias, que son las diferencias entre los informes del administrador maestro sobre las cobranzas y lo que FOVISSSTE en realidad cobra y deposita, han suscitado 3.0% 4.0% 5.0% 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 11.0% 12.0% 13.0% 01 /2 01 0 02 /2 01 0 03 /2 01 0 04 /2 01 0 05 /2 01 0 05 /2 01 0 06 /2 01 0 07 /2 01 0 08 /2 01 0 09 /2 01 0 10 /2 01 0 11/ 20 10 12 /2 01 0 01 /2 01 1 02 /2 01 1 03 /2 01 1 04 /2 01 1 05 /2 01 1 06 /2 01 1 07 /2 01 1 08 /2 01 1 09 /2 01 1 10 /2 01 1 11/ 20 11 12 /2 01 1
Tasa de Interés Real Esperada
preocupaciones sobre la calidad y la claridad de la información en dichos informes. Consideramos que FOVISSSTE va a remediar pronto dichas discrepancias de información, debido a que la propiedad de los certificados residuales de al menos 28% de sus transacciones, alinea fuertemente sus intereses con los de los inversores. Una vez que lo haga, podremos evaluar si FOVISSSTE ha depositado más o menos dinero de lo que debería haber depositado en las cuentas de fideicomiso. El 22 de noviembre de 2011 hemos colocado bajo revisión para una posible baja las calificaciones de Aaa.mx(sf) y Baa1(sf)
correspondientes a diez certificados bursátiles RMBS TFOVIS de FOVISSSTE debido a estas inconsistencias de información; sin embargo, mantuvimos nuestras calificaciones de Aaa.mx(sf) y Baa1(sf) correspondientes a los certificados afectados debido al sólido rendimiento de la transacciones y a las protecciones estructurales, a pesar de que las calificaciones se encuentran actualmente bajo revisión.
El Bajo Rendimiento de las Hipotecas Vinculadas a la Inflación Resultará en un Continuo Desplazamiento hacia Productos Hipotecarios Menos Riesgosos
Las nuevas bursatilizaciones en 2012 involucrarán productos hipotecarios menos riesgosos, especialmente con la desaparición progresiva de las créditos hipotecarios ligados a la tasa de inflación en México, conocidos como créditos hipotecarios en
Unidades de Inversión (UDIs). En junio de 2011, la agencia de
vivienda de México Sociedad Hipotecaria Federal (SHF) presentó un plan para eliminar este producto indexado de mal desempeño, y sustituirlo por una nueva hipoteca denominada en pesos6. Dicha hipoteca, que los originadores aún no han bursatilizado, mostrará mejores resultados que el producto UDIs dado que los pagos definidos de la hipoteca eliminan la incertidumbre inherente en el pago de la hipotecas en UDIs y no darán lugar a una amortización negativa, factor que ha contribuido al débil rendimiento de los préstamos en UDIs. Las hipotecas en UDIs son a tasa fija indexadas a la inflación de México, y han sido el principal impulsor de los
incumplimientos de hipotecas de México en los últimos años. Las Sofoles7, o los prestamistas hipotecarios no bancarios en México, fueron los originadores principales de las hipotecas en UDIs bursatilizadas. Los deudores de bajos ingresos de las Sofoles, la mayoría de los cuales tomaron hipotecas riesgosas en UDIs, no están sujetos a deducciones automáticas de nómina. Tanto los balances de las hipotecas nominales como los pagos mensuales podrían subir con la inflación, introduciendo incertidumbre sobre los pagos y la amortización negativa que podría exceder el 20% del balance de la cartera original de la hipoteca. Las hipotecas en UDIs atrajeron a deudores menos solventes debido a que ofrecen menos pagos al comienzo de la
hipoteca, en comparación con los créditos denominados en pesos, que son los productos estándar que los bancos originan a los deudores de alta calidad.
La Calidad Crediticia de las Transacciones de
Sectores No-Sofoles se Mantendrá Fuerte
El Rendimiento de las RMBS Emitidas por Bancos, INFONAVIT y FOVISSSTE Será Fuerte
El desempeño de las RMBS emitidas por los bancos,
INFONAVIT y FOVISSSTE seguirá siendo fuerte y estable en 2012, mientras que México continúa con su recuperación gradual de la recesión global, a pesar de los riesgos a la baja significativos de las perspectivas económicas mundiales y de México. Estas transacciones tuvieron un buen desempeño durante la recesión económica de México, pero no han sido inmunes a la suba de los niveles de morosidad. Sin embargo, a pesar de que la morosidad continuará aumentando a medida que las carteras de las hipotecas bursatilizadas maduren, la tasa de crecimiento disminuirá.
Hemos reducido nuestras perspectivas de crecimiento para México y ahora estimamos que su tasa de crecimiento durante 2012 será de alrededor de la mitad de la tasa de crecimiento registrada en 2010 del 5,5%. Teniendo en cuenta los efectos indirectos de un menor crecimiento en los Estados Unidos y otras economías avanzadas, el crecimiento en América Latina se desacelerará en vista de factores como una menor demanda de exportaciones, la baja del consumo, la disminución de confianza de los inversores, y las salidas de capital. Las
economías de países como México, con estrecha vinculación a la economía de los Estados Unidos, enfrentan mayores riesgos para el crecimiento. Sin embargo, y más importante para el rendimiento de las transacciones RMBS, el empleo continuará recuperándose gradualmente, excepto que ocurra un repentino descenso en el ciclo económico de Estados Unidos. México comenzó a salir de la recesión en el tercer trimestre de 2009, después de una contracción de un año, aunque la recuperación del empleo se ha retrasado debido a la profundidad de la contracción económica. Sin embargo, han aparecido signos de mejoría en el mercado de trabajo desde entonces. A medida que el empleo aumente, más prestatarios estarán en mejores
condiciones para hacer sus pagos, factor que estabilizará el rendimiento de las transacciones RMBS.
Una baja de la tasa de desempleo tendrá un efecto
particularmente pronunciado en INFONAVIT y FOVISSSTE, debido a que otorgan hipotecas a deudores de bajos ingresos. Dado que estos prestatarios suelen tener un mínimo o inexistente ahorro, cualquier reducción en los ingresos, si se
convierten en desempleados o subempleados, dañará su capacidad y voluntad para realizar sus pagos del préstamo. Siempre y cuando los prestatarios sigan trabajando, no obstante, la deducción automática de la nómina limitará el alcance de los incumplimientos. El deterioro del rendimiento de las
transacciones RMBS de INFONAVIT y FOVISSSTE refleja el debilitamiento de las condiciones del mercado laboral que comenzó en 2008, pero el rendimiento ha mejorado desde entonces debido a que los despidos y el desempleo han disminuido.
Un crecimiento continuo de la economía mexicana también estabilizará el desempeño de las transacciones RMBS emitidas por los bancos. Los deudores cuyas hipotecas respaldan estas transacciones RMBS suelen tener mayores ingresos y ahorros, aunque el sector no se beneficia por las cobranzas automáticas a través de deducciones de nómina. Sin embargo, según los expertos en finanzas, los prestatarios en mora de este sector son más propensos a reanudar sus pagos de hipoteca en cuanto consiguen un empleo, ya que son plenamente conscientes de las repercusiones de no pagar una hipoteca.
El Rendimiento de las Transacciones RMBS de las Sofoles y los Indicadores de Recupero se Mantendrán Débiles
Los Niveles de Morosidad se Mantienen Altos
En contraste, el desempeño de las transacciones RMBS de Sofoles continuará enfrentando serios desafíos en 2012. El rendimiento de las transacciones RMBS de Sofoles se deteriora a un ritmo algo más lento, pero todavía es demasiado pronto para afirmar que el desempeño de este sector se ha estabilizado. La ausencia de deducciones de nómina automática se traducirá en menores tasas de recupero para los préstamos en mora, aun cuando la economía mexicana siga mejorando. A diferencia de INFONAVIT y FOVISSSTE, que pueden reanudar las deducciones automáticas de nómina tan pronto como un prestatario desempleado consigue un empleo en la economía formal, las Sofoles están a merced de la decisión del prestatario con respecto a reanudar o no los pagos de la hipoteca. El rendimiento de las RMBS de Sofoles se ha deteriorado como resultado, no sólo del aumento del desempleo, sino también del aumento del subempleo durante la recesión económica. A diferencia de INFONAVIT, FOVISSSTE, y las transacciones RMBS de los bancos, muchas transacciones RMBS de Sofoles tienen un porcentaje alto de prestatarios que trabajan en la economía informal y que carecen de una fuente constante de ingresos.
Un aspecto positivo para el año 2012 es que todas las
transferencias de administración probablemente continúen sin contratiempos. En 2011, el sector de transacciones RMBS
mexicanas experimentó por primera vez, y a gran escala, las transferencias de administración en más de 15 transacciones RMBS de Hipotecaria Su Casita y GMAC Financiera, respaldadas por hipotecas para prestatarios de bajos ingresos. Los administradores sustitutos incluyen a Patrimonio,
Hipotecaria ING, Pendulum, y Tertius. Estas transferencias se llevaron a cabo en el transcurso de al menos seis meses, en su mayor parte, sin una interrupción significativa en las cobranzas y sin un aumento en los niveles de mora.
No obstante, puede que no todos estos administradores sustitutos tengan el incentivo para crecer y mejorar sus plataformas de cobranza tanto como resulta necesario para controlar los altos niveles de mora vinculados a las transacciones transferidas y maximizar la recuperación de los préstamos en mora. La función del administrador es de especial importancia en el manejo de los niveles de morosidad de los prestatarios de bajos ingresos, que requieren un contacto más frecuente; cualquier intento de reducir el nivel de servicio probablemente se traducirá en una mayor índice de mora. La actual estructura de honorarios por administración, en la que la mayoría de los administradores reciben una cuota mensual equivalente a un porcentaje fijo del saldo de la cartera, no siempre es lo suficientemente rentable como para motivar a los
administradores sustitutos a acelerar las ejecuciones hipotecarias pendientes y la venta de propiedades recuperadas. Además de las comisiones por administración, el administrador sustituto no tienen ningún otro interés económico sobre las transacciones que administra. Una comisión por administración variable y basada en el desempeño será una mayor motivación para que los administradores sustitutos maximicen sus niveles de
recuperación.
Aumento de los tiempos de Recuperación
En el período 2012-2013, la mejora de la eficiencia de los administradores en los procedimientos de ejecución hipotecaria y venta de propiedades será fundamental para reducir los retrasos y maximizar la recuperación. A pesar del gran volumen de morosidad de más de 90 días y de las ejecuciones hipotecarias que se ha acumulado desde el año 2008, todavía no ha ocurrido un significativo repunte de la actividad y de las ventas de propiedades. Si no se acelera la recuperación de hipotecas en mora durante 2012-2013 será una señal de que el retraso entre la mora inicial y la liquidación final se ha extendido más allá del período de tiempo de tres a cuatro años que estimamos en nuestras calificaciones de transacciones RMBS mexicanas. En ausencia de una evolución positiva en esta área, consideraremos el uso de supuestos más severos de tiempos de recuperación de morosidad y de severidad de las pérdidas al calificar y revisar las transacciones RMBS mexicanas.
Existen varios factores que están contribuyendo a mayores retrasos en la recuperación de hipotecas impagas. En primer lugar, el sistema judicial, que varía de estado a estado, prolonga los esfuerzos del administrador para tomar posesión de las propiedades. En segundo lugar, el gran número de préstamos impagos ha hecho que sea difícil para los administradores mantenerse al día con los volúmenes. En tercer lugar, los administradores sustitutos nombrados recientemente han sufrido retrasos al perseguir activamente las recuperaciones, ya que han tenido que tomarse un tiempo para familiarizarse con sus nuevas carteras y para reunir la documentación legal necesaria para ejecutar las hipotecas. En cuarto lugar, algunos administradores, como INFONAVIT, a menudo optan por agotar otras opciones de mitigación de pérdidas, tales como la modificaciones de préstamos, en un intento de mantener a los deudores generando un flujo de fondos antes de realizar la ejecución hipotecaria.
El Cuadro 1 muestra transacciones RMBS mexicanas y el nivel de préstamos en mora, incluyendo morosidad a más de 90 días pero con exclusión de los propiedades recuperadas, en
comparación con el nivel de propiedades recuperadas que ha sido reportado. Estas transacciones contienen un gran número de préstamos en mora, pero una cantidad relativamente pequeña de inventario de propiedades, la diferencia evidencia una gran acumulación de préstamos todavía deberán pasar por el proceso de ejecución completo.
CUADRO 1
Moras de 90 o Más Días y REOs en Transacciones RMBS Mexicanas Seleccionadas Al 1° de diciembre de 2011 Transacción 90+ Días de Morosidad (% de Cartera Vigente) Propiedades Recuperadas (REOs) (% de Cartera Vigente) MXMACCB 04U 37.2% 0.1% MXMACCB 06U 38.3% 1.5% BRHCCB 07U 44.1% 9.9% HSBCCB 07-3 13.7% 3.4% CREYCB 06U 37.5% 7.5%
CEDEVIS 06-2U 11.3% No Registrados
Fuente: reporte mensual del administrador.
El Desempeño de las Bursatilizaciones Mexicanas de Créditos Hipotecarios para la Construcción se Mantendrá Bajo Presión
En 2012, el desempeño de las bursatilizaciones de préstamos para la construcción continuará siendo débil, dado que los problemas en el sector de la construcción de viviendas de México persisten, entre los cuales se incluyen administradores débiles, ciclos de construcción y de ventas más largos, un debilitamiento de la demanda en algunos mercados, y la reducción de financiación de hipotecas del sector privado, todo lo cual está desacelerando el ritmo de ventas de viviendas.
Estos problemas que comenzaron a surgir en el período 2008-2009, aumentan el riesgo de extensión, que es el riesgo de que algunos préstamos para la construcción no se amorticen por completo por la fecha de vencimiento final de la transacción, resultando en pérdidas para los inversores ante la ausencia de mejoras crediticias suficientes. El riesgo es más grave para las transacciones que tienen concentraciones en desarrollos de vivienda que se dirigen a los sectores de viviendas de alto valor o segundas viviendas/viviendas de veraneo, donde la demanda y el financiamiento hipotecario han disminuido. Los precios de las viviendas en algunas regiones también han bajado debido a la disminución de la demanda. Aunque la mayoría de las señales apuntan a una recuperación económica continua en 2012, muchos mexicanos en dichos sectores continúan teniendo dudas y están posponiendo sus planes para comprar primeras o segundas viviendas nuevas.
Los Emisores Dominantes en 2012 Serán los
Emisores Cuasi-Gubernamentales, INFONAVIT y
FOVISSSTE
INFONAVIT y FOVISSSTE continuarán dominando la emisión de transacciones RMBS en 2012. A diferencia de otros emisores domésticos, han sido capaces de acceder al mercado de bursatilización con frecuencia en los últimos tres años debido a los buenos resultados y la mejora del soporte crediticio de sus operaciones. Además, sus transacciones tienen estructuras de capital y de cascadas de pago simples. El mercado interno también se podrán ver algunas bursatilizaciones extraordinarias de otros tipos de activos en el año 2012, tales como cuentas por cobrar, préstamos prendarios y arrendamientos, financiación a comercializadores de automotores, o préstamos de consumo.
Mercado Internacional
La calidad crediticia de las nuevas transacciones de flujos futuros internacionales se mantendrá fuerte mientras que los bancos latinoamericanos más grandes continúan emitiendo
transacciones DPR, que son securitizaciones de futuras órdenes de pago o securitizaciones de remesas a beneficiarios locales por exportaciones o servicios e inversiones extranjeras directas, así como las remesas de trabajadores. El riesgo crediticio de estas transacciones está alineado con el de los bancos que originan las cobranzas. La mayoría de los sistemas bancarios de América Latina (con excepción de Argentina) tienen perspectivas estables.
En 2012, la primera transacción internacional de bonos protegidos (covered bonds) puede llegar al mercado en América Latina. Los reguladores mexicanos están trabajando en
regulaciones especiales para permitir que los bancos mexicanos emitan bonos protegidos respaldados por hipotecas o proyectos de infraestructura Los bancos en otras jurisdicciones de América Latina donde el marco legal ya está en marcha también pueden emitir bonos protegidos, en lugar de bonos sin garantía, como una manera de atraer el interés de los inversores.
Apéndice 1: Revisión 2011
Emisión Total en América LatinaMenores Emisiones Totales Debido a la Baja de Transacciones Domésticas en México y Brasil
Como se muestra en las Figuras 8 y 9, las securitizaciones en América Latina durante 2011 alcanzaron un monto de USD 15.080 millones, una reducción de 11% con respecto a los volúmenes de 2011, en gran medida debido a volúmenes de emisiones más bajos en los mercados domésticos de Brasil y México.
Los mercados domésticos de Argentina, Brasil, y México representaron el 94% del volumen, o USD14.200 millones. Las securitizaciones internacionales representaron solamente el 6% del volumen, o USD 875 millones.
Los instrumentos respaldados por hipotecas residenciales, con el 30%, y los préstamos al consumo, con el 15%, fueron los tipos de activos más relevantes de la región; los CLOs and CDOs constituyeron otro 16% y los préstamos consignados un 15%.
FIGURA 8
Emisión Anual de Securitizaciones en América latina (Período2004-2011)*
*Nota: par a las emisiones 2010-2011 del mercado doméstico, sólo Argentina, Brasil y México están incluidos.
Fuente: Moody’s Investors Service
FIGURA 9
Securitizaciones en América Latina – Año 2011
Emisión Total por USD15.080 millones
Fuente: Moody’s Investors Service
FIGURA 10
Securitización Doméstica en América Latina por País – Año 2011
Emisión Total USD 14.300 millones
Fuente: Moody’s Investors Service 8.1 12.2 13.6 15.8 16.7 13 16.081 14.26 3.00 2.30 1.70 3.30 2.80 0.52 0.88 0.83 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 1 2 3 4 5 6 7 8
Mercados Domésticos Mercado Internacional
Mercado Doméstico 95% Mercado Internacional 5% Argentina 34% Brasil 45% Mexico 21%
FIGURA 11
Securitizaciones Domésticas en América Latina – Año 2011, por Tipo de Activo
Emisión Total por USD 14.300 millones
Fuente: Moody’s, Bolsa de Valores de Buenos Aires, Bolsa de Valores de Rosario.
Argentina
Muy Sólido Desempeño para Todos los Tipos de Activos en 2011
Las morosidad mayor a 90 días dentro del sistema financiero argentino disminuyó moderadamente durante 2010 y 2011, y se encontraba en 1,35% a septiembre de 2011. Algunos de los factores que conducen esta baja en los niveles de mora son: » La economía y el mercado laboral son más sólidos. La tasa
de desempleo ha estado disminuyendo desde el tercer trimestre de 2009. La tasa de desempleo fue de 7,2% al tercer trimestre de 2011. Además, la actividad económica aumentó a 9,1% año tras año durante el segundo trimestre de 2011.
» Tanto los continuos aumentos en los salarios nominales de los deudores para compensar los niveles de inflación (entre 20% y 30%), como la tasa de interés fija de los préstamos, han estado reduciendo el ratio deuda/ingreso.
Nuevo Record de Emisiones
Tal como se muestra en la Figura 12, la emisión total de securitizaciones alcanzó la suma de USD 4.894 millones en 2011, lo que representa un aumento de 5,27% con relación al mismo período del año pasado. En términos de cantidad de emisiones, 212 transacciones fueron emitidas en los mercados a diciembre de 2011, en comparación con 196 en 2010.
Durante 2011, ANSES, la Administración Nacional de la Seguridad Social del Gobierno Argentino, consolidó su posición como el mayor inversor del mercado doméstico luego de la nacionalización de los fondos privados de pensiones.
Durante 2011, 9 grandes transacciones relacionadas con proyectos de infraestructura fueron colocadas en el mercado. Estas transacciones son usualmente patrocinadas o estructuradas por el gobierno argentino y compradas principalmente por ANSES y por bancos gubernamentales. Los montos emitidos bajo esta categoría equivalen a $2.056 millones de dólares estadounidenses a diciembre de 2011, en comparación con $2.355 millones de dólares estadounidenses (9 transacciones) durante el mismo período de 2010.
Cuatro de estas transacciones están vinculadas a programas de viviendas para distintas provincias. El resto de las transacciones fueron principalmente proyectos de infraestructura o energía.
FIGURA 12
Montos Emitidos – Mercado de Securitizaciones Argentino
Fuente: Moody’s, Bolsa de Valores de Buenos Aires, Bolsa de Valores de Rosario.
FIGURA 13
Número de Transacciones Emitidas – Mercado de Securitizaciones Argentino
Fuente: Moody’s, Bolsa de Valores de Buenos Aires, Bolsa de Valores de Rosario. Hipotecas Residenciales 30% Préstamos de Consumo 25% Infraestructura 14% CLO 9% Flujos Futuros 5% Cuentas por cobrar 5% Mutiseller 4% CMBS 3% Otros 5% 0 1000 2000 3000 4000 5000 6000 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 U SD M illo ne s Otros Infraestructura -50.00 100.00 150.00 200.00 250.00 300.00 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 Otros Infraestructura
FIGURA 14
Mercado de Securitizaciones Argentino - Tipos de Activos Securitizados
Como % de Montos Totales Emitidos
Fuente: Moody’s, Bolsa de Valores de Buenos Aires, Bolsa de Valores de Rosario..
FIGURA 15
Mercado de Securitizaciones Argentino - Tipos de Activos Securitizados
Como % de la Cantidad de Transacciones Emitidas
Fuente: Moody’s, Bolsa de Valores de Buenos Aires, Bolsa de Valores de Rosario
Brasil
Niveles Más Bajos de Emisiones de FIDC Públicos; Suba de Emisión de Instrumentos Respaldados por Hipotecas Públicos
Tal como se muestra en la Figura 16, las securitizaciones brasileñas registradas con el ente regulador brasileño para distribución pública durante 2011 arrojaron un total de $11.100 millones de reales. El monto de emisiones privadas en 2011 fue sustancial aunque no se cuenta con cifras precisas. Los emisores registraron 88 securitizaciones públicas (entre las que se encuentran FIDCs y CRIs) durante 2011, en comparación con 94 registradas en 2010. La disminución se explica por un
monto más bajo emitido a través de FIDCs, aunque el monto de securitizaciones vinculadas a hipotecas emitidas a través de certificados de CRIs aumentó.
Durante 2011, los instrumentos respaldados por hipotecas residenciales y las CMBS fueron las clases de activos más importantes, con el 34% de los montos y el 69% de la cantidad registrada; los CLOs y CDOs constituyeron otro 16% y los préstamos consignados el 15% de los volúmenes registrados (Figuras 17 y 18).
FIGURA 16
Securitizaciones Brasileñas: CRIs & FIDCs, por Monto y Número
Nota: Los montos de Moody’s representan nuevas emisiones registradas con el regulador, y no incluyen emisiones sujetas a esfuerzos de colocación restringidos (ICVM 476). Fuente: Comissão de Valores Mobiliários, Moody’s Investors Service
FIGURA 17
Securitización Domestica en Brasil - Emisión Total 2011, por Tipo de Activo
Como % de Montos Totales Emitidos
Nota: Los montos de Moody’s representan nuevas emisiones registradas con el regulador, y no incluyen emisiones sujetas a esfuerzos de colocación restringidos (ICVM 476). Fuente: Comissão de Valores Mobiliários, Moody’s Investors Service
Préstamos Personales 47% Tarjetas de Créditos 6% Préstamos PYMES Garantizados 1% Infraestructura 42% Hipotecas 1% Otros3% Préstamos Personales 69% Tarjetas de Créditos 12% Préstamos PYMES Garantizados 5% Infraestructura 4% Hipotecas 1% Otros 9% 0 50 100 150 200 250 0 5 10 15 20 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 M ile s d e M illo ne s ( BR L)
CRI - Monto Total Emitido (LHS)
FIDC / FIC-FIDC / FIDC-NP - Monto Total Emitido (LHS) Número de Emisiones (RHS) - Consolidadas
CMBS/ RMBS 34% CDO/CLO 16% Préstamos Consignados 15% Flujo Futuro 11% Multiseller 9% Cuentas por Cobrar 8% Otros 6% Préstamos Automotores 1%
FIGURA 18
Securitización Domestica en Brasil - Emisión Total 2011, por Tipo de Activo
Como % del Número de Transacciones Emitidas
Nota: Los montos de Moody’s representan nuevas emisiones registradas con el regulador, y no incluyen emisiones sujetas a esfuerzos de colocación restringidos (ICVM 476). Fuente: Comissão de Valores Mobiliários, Moody’s Investors Service
México
Emisión Más Baja; Volumen de Instrumentos Respaldados por Hipotecas Estable
Como muestra la Figura 19, las bursatilizaciones en 2011 arrojaron un total de USD 2.980 millones, un 26% más bajo que el registrado en 2011, cuando dos transacciones de flujos futuros provocaron una suba del volumen. La emisión de instrumentos respaldados por hipotecas, a cerca de USD 2.500 millones, fue estable en comparación con los volúmenes registrados en 2010. Las transacciones RMBS continuaron dominando el mercado de las bursatilizaciones mexicanas domésticas, representando el 82% de todas las bursatilizaciones domésticas. Sólo INFONAVIT y FOVISSSTE emitieron instrumentos respaldados por hipotecas residenciales en 2011, y los bancos se han mantenido al margen de ello. Las cuentas comerciales por cobrar representaron el 7% del volumen, los préstamos al consumo el 4%, y los préstamos automotores el 4% (Figura 20).
FIGURA 19
Volumen de Bursatilizaciones Domésticas en el Mercado Mexicano
Volumen (Dólares Estadounidenses)
Fuente: Moody’s Investors Service
FIGURA 20
Volumen de Bursatilizaciones Mexicanas por Tipo de Activo – Año 2011
Fuente: Moody’s Investors Service CMBS/RMBS 69% CDO/CLO 2% Préstamos Consignados 11% Flujos Futuros 2% Multiseller 8% Cuentas por Cobrar 5% Otros 2% Préstamos Automotores 1% 5,444 4,846 4,430 5,785 5,762 3,298 4,053 2,989 -1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 6,000 7,000 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 M ill on es d e D ól ar es E st ad ou ni den ses RMBS 82% Cuentas por Cobrar 7% Préstamos de consumo 4% Leases 4% Otros 2% Garantía Parcial 1%
Listado de Calificaciones (Sólo Transacciones Calificadas por Moody’s)
ArgentinaFecha de
Emisión Transacción Fiduciante Tipo de Activo Moneda (Millones) Monto
Calificación Original en Escala Nacional
(Sólo la clase senior)
11-Feb-11 Fideicomiso Financiero Pvcred Serie V Pvcred S.A. Préstamos Personales ARS $66.96 Aaa.ar (sf) 24-Feb-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLIII Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $100.00 Aaa.ar (sf) 8-Feb-11 Fideicomiso Financiero Multipyme XII PYMEs Préstamos PYMEs
Garantizados USD $1.70 Aa3.ar
3-Mar-11 Fideicomiso Financiero Plan Federal Plurianual de Construcción de Viviendas - Provincia de Chaco - Serie II
Instituto Provincial de Desarrollo Urbano y Vivienda
Financiamiento de
Infraestructura ARS $80.00 A2.ar (sf) 22-Mar-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLIV Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $100.00 Aaa.ar (sf) 28-Mar-11 Fideicomiso Financiero Algodón I Cooperativa
Agropecuaria y otros Flujos Futuros ARS $34.60 A2.ar (sf) 27-Abr-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLV Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $100.00 Aaa.ar (sf) 4-May-11 Fideicomiso Financiero Nutrientes Serie II Profertil S.A. Cuentas por Cobrar USD $3.29 A1.ar 12-May-11 Fideicomiso Financiero Programa Federal
Plurianual de Construcción de Viviendas en la Provincia de Buenos Aires
Instituto de Vivienda de la Provincia de Buenos Aires
Financiamiento de
Infraestructura ARS $350.00 A3.ar (sf) 16-May-11 Fideicomiso Financiero Pvcred Serie VI Pvcred S.A. Préstamos Personales ARS $69.20 Aaa.ar(sf) 19-May-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLVI Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $100.00 Aaa.ar (sf) 19-May-11 Fideicomiso Financiero Puente Pymes III Puente Hnos.
Inversiones S.A. Préstamos PYMEs Garantizados USD $4.87 A3.ar 27-May-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLVII Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $100.00 Aaa.ar (sf) 27-May-11 Fideicomiso Financiero Finansur Autos IV Banco Finansur S.A. Préstamos Prendarios ARS $31.67 Aaa.ar (sf) 29-Jun-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLVIII Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $100.00 Aaa.ar (sf) 14-Jul-11 Fideicomiso Financiero Aval Rural XV PYMEs Préstamos PYMEs
Garantizados USD $9.92 A1.ar
21-Jul-11 Fideicomiso Financiero Pvcred Serie VII Pvcred S.A. Préstamos Personales ARS $77.76 Aaa.ar(sf) 27-Jul-11 Fideicomiso Financiero Finansur Autos V Banco Finansur S.A. Préstamos Prendarios ARS $31.67 Aaa.ar (sf) 3-Aug-11 Fideicomiso Financiero Supervielle Leasing VII Banco Supervielle S.A. Leasing ARS $79.31 Aaa.ar (sf) 8-Ago-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos XLIX Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $120.00 Aaa.ar (sf) 30-Ago-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos L Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $120.00 Aaa.ar (sf) 12-Sep-11 Fideicomiso Financiero Pvcred Serie VIII Pvcred S.A. Préstamos Personales ARS $78.62 Aaa.ar(sf) 22-Sep-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos 51 Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $120.00 Aaa.ar (sf) 22-Sep-11 Fideicomiso Financiero Multipyme XIII PYMEs Préstamos PYMEs
Garantizados USD $2.99 Aa3.ar
23-Sep-11 Fideicomiso Financiero Aval Rural XVI PYMEs Préstamos PYMEs
Garantizados USD $5.42 A1.ar
25-Oct-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos 52 Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $120.00 Aaa.ar (sf) 7-Nov-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos 53 Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $120.00 Aaa.ar (sf) 1-Dic-11 Fideicomiso Financiero Banex Créditos 54 Banco Supervielle S.A. Préstamos Personales ARS $120.00 Aaa.ar (sf) 7-Dic-11 Fideicomiso Financiero Pvcred Serie IX Pvcred S.A. Préstamos Personales ARS $84.16 Aaa.ar(sf) (sf) 15-Dic-11 Fideicomiso Financiero Secupyme XXXVI PYMEs Préstamos PYMEs
Garantizados USD $3.36 Aa3.ar
Brasil
Fecha de
Emisión Transacción Fiduciante Tipo de Activo Moneda (Millones) Monto
Calificación Vigente (Escala Global) Calificación Vigente (Escala Nacional)
14 Mar 11 FIDC Schahin - Crédito Consignado Banco
Schahin Préstamos Deducidos Vía Nómina BRL $300.00 Ba1 (sf) Aa1.br (sf) 13 Abr 11 RB Capital Securitizadora - 59th Series of
Certificates BR Properties Instrumentos Respaldados por Hipotecas BRL $320.00 Ba3 (sf) A2.br (sf) 24 Ago 11 BV Financeira - FIDC II - 2nd Series (Senior
Shares) BV Financeira Préstamos Automotores BRL $100.00 Baa3 (sf) Aaa.br (sf) 24 Ago 11 BV Financeira - FIDC II - 2nd Series (Class B
Subordinated Shares) BV Financeira Préstamos Automotores BRL $1,000.00 Caa1 (sf) B3.br (sf) 25 Ago 11 FIDC CDC Financiamento de Veículos Banif Banco Banif Préstamos Automotores BRL $70.00 Ba3 (sf) A2.br (sf) 23 Sep 11 BV Financeira - FIDC VI (Senior Shares) BV
Financeira Préstamos Automotores BRL $2,000.00 Ba3 (sf) A2.br (sf) 23 Sep 11 BV Financeira - FIDC VI (Mezzanine Shares) BV
Financeira Préstamos Automotores BRL $533.30 Caa1 (sf) B1.br (sf) 20 Dic 11 PDG Companhia Securitizadora - 15th Series
of Certificates PDG Realty Instrumentos Respaldados por Hipotecas BRL $250.00 Ba2 Aa3.br 27 Dic 11 FIDC CDC Financiamento de Veículos
Credifibra Credifibra Préstamos Automotores BRL $200.00 Ba3 (sf) A2.br (sf)
México
Fecha de
Emisión Transacción Fiduciante Tipo de Activo Moneda
Monto (Millones de Pesos Mexicanos) Calificación Vigente (Escala Global) Calificación Vigente (Escala Nacional)
04 Mar 2011 CEDEVIS 11U INFONAVIT (CEDEVIS) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 3,666 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 14 Abr 2011 HITOTAL 10U HITO (Hitotal10U reopening) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 2,500 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 03 Jun 2011 CEDEVIS 11-2U INFONAVIT (CEDEVIS) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 3,852 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 09 Jun 2011 TFOVIS 11U FOVISSSTE (TFOVIS) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 3,608 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 29 Jul 2011 CDVITOT 11U INFONAVIT (CEDEVIS) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 2,000 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 22 Ago 2011 TFOVIE 11U FOVISSSTE (TFOVIE -
colocación privada) Instrumentos Respaldados por Hipotecas Pesos Mexicanos 5,480 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 22 Ago 2011 TFOVIS 112U FOVISSSTE (TFOVIS 11-2U) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 3,918 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 13 Oct 2011 HITOTAL 10U HITO (Hitotal10U reapertura) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 1,500 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 21 Oct 2011 CDVITOT 11-2U INFONAVIT (CDVITOT 11-2U) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 104 Baa3 (sf) Aa2.mx (sf) 09 Dic 2011 CDVITOT 11-3U INFONAVIT (CEDEVIS) Instrumentos Respaldados
por Hipotecas Pesos Mexicanos 1,096 Baa1 (sf) Aaa.mx (sf) 15 Dic 2011 TFOVIS 11-3U FOVISSSTE (TFOVIS) Instrumentos Respaldados
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Brasil
» Brazilian Factoring Securitizations: Undue Credit Risk and High Loss Severities, Abril 2011 (SF242050)
» Episode Points to Severity of Unprecedented Provisioning in Brazilian Securitization Market, Mayo 2011 (133250)
» Brazil Securitization Regulations Will Increase the Likelihood of Mezzanine Defaults, Agosto 2011 (SF256887)
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México
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Moody’s Revisará el Impacto de las Inconsistencias de Información en las Bursatilizaciones Respaldadas por Hipotecas de FOVISSSTE, Noviembre 2011 (SF268676)
Mexican Mortgage-Backed Securities Are Simpler and Stronger Post Crisis , Septiembre 2011 (SF261589)
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La inclusión de un administrador maestro podría fortalecer las bursatilizaciones en México, Mayo 2011 (SF246728) Revisión del Desempeño de Transacciones RMBS en México, Enero 2011 (SF233523)
Moody’s publica un resumen seminal de créditos de financiamiento estructurado, calificaciones y metodologías, disponible para todos los usuarios registrados de nuestro sitio web, en www.moodys.com/SFQuickCheck.
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1 “Préstamos Personales” son préstamos de consumo de uso general, que incluyen préstamos de consumo descontados vía nómina (crédito consignado). 2 Estos son típicamente préstamos otorgados en punto de venta para la compra de artículos tales como bienes duraderos o productos de línea blanca
3 Instituto del Fondo Nacional de la Vivienda para los Trabajadores (INFONAVIT) es una institución orientada a satisfacer necesidades sociales, creada en 1972.
Infonavit tiene una doble misión: 1) otorgar financiamiento para vivienda a empleados incluidos en la economía formal mexicana, trabajadores asalariados del sector privado de México y 2) ser el administrador de los fondos de pensiones de jubilación financiados con contribuciones de los empleadores.
4 Fondo de Vivienda del Instituto de Seguridad y Servicios Sociales de los Trabajadores del Estado (FOVISSSTE) una institución descentralizada y autofinanciada
orientada a satisfacer necesidades sociales, creada en 1972 para proporcionar financiamiento para la vivienda a los empleados del sector público.
5 Según el Reporte de Softec publicado en 2009 sobre la Descripción General del Sector de Vivienda Mexicano.
6 Favor de consultar del reporte titulado “Decision to Discontinue Inflation-Indexed Mortgages Is Credit Positive for Mexican RMBS”, publicada en junio de 2011. 7 Sofoles (Sociedad Financiera de Objeto Limitado) y Sofomes (Sociedad Financiera de Objeto Múltiple) son instituciones financieras no bancarias que operan en
