Análisis de los estados financieros

el más amplio, pues tiene que ver con aspectos gerenciales, operativos, de rentabilidad, de posición financiera y de estructura de capital.

En el análisis es fundamental la valuación de las acciones, para lo que el análisis de estados financieros, tiene importancia fundamental. En este análisis se relacionan estrechamente el análisis estratégico y el económico, porque para el análisis bursátil es básica la capacidad de generación de utilidades que se reflejará en un mejor precio de la acción en el mercado.

La capacidad de generación de utilidades es la esencia de la valuación moderna de accio- nes pues de éstas dependen los dividendos, y de los dividendos depende la valuación funda- mental de las acciones.

John B. Williams1 sentó las bases para la valuación de acciones. La esencia de esta valuación reside en que el valor presente de una acción está dado por los dividendos esperados desconec- tados a una tasa de interés adecuada. Para Gordon y Shapiro,

V = (dxUt)/(t-c) V = Valuación de la acción d = Tasa de dividendos Ut = Utilidades en el tiempo t = Tasa de descuento c = Tasa de crecimiento

V = Tasa de pago de dividendos/(tasa de descuento-tasa de crecimiento)

Según esta conceptualización el problema principal radica en la estimación de los dividen- dos futuros, y por supuesto, en los modelos de valuación de acciones que consideran que las utilidades futuras son el determinante más importante de la valuación, por lo que la mayor parte de los modelos de valuación de acciones incorporan como fundamento el crecimiento de utilidades y razones de pago de dividendos.

El enfoque convencional de los analistas bursátiles simplifica este modelo y lo lleva todo a la razón precio/utilidad:

P/U = Precio en el mercado/Utilidad por acción

Esta relación se basa en el razonamiento de que lo que el inversionista busca es la utilidad y se relaciona a ésta con el precio. Pero, además, es una forma sencilla de correlacionar el resultado de este coeficiente con el inverso de la tasa de interés sin riesgo (rendimiento de los Cetes). A manera de ejemplo, imagínese que la tasa de rendimiento de los Cetes es del 10%, que una empresa tiene una utilidad de $100 millones, que su capital está representado por un millón de acciones y que el precio de la acción en el mercado es de $1 000.00. La utilidad por acción se calcula dividiendo la utilidad entre el número de acciones:

UPA = $100 000 000.00/1 000 000 acciones = $100.00 P/U = $l 000.00/$ 100.00 = 10 veces

Inverso de la tasa de interés = 1/10% = 10 veces.

1

64 Parte II: La inversión especulativa

Si la tasa de interés se eleva, supóngase a 20%, y se aplica el concepto de los economistas "ceteris paribus", permaneciendo todo lo demás constante, el comportamiento de los precios en el mercado bursátil tenderá a reducirse:

Inverso de la tasa de interés = 1/20% = 5 veces

P/U = $¿?/$100.00 = 5 veces

La variable precio deberá reducirse a $500.00 para mantener su relación de cinco veces. Debe recordarse que el inversionista tiene la libertad de seleccionar la inversión que más le convenga, y si el mercado de instrumentos de deuda le ofrece un rendimiento mayor que el renta variable, y con menor riesgo, acudirá a este mercado. Tal es la causa por la que a pesar de los buenos resultados de las empresas, cuando la tasa de interés sube, el precio de las acciones baja. Además resulta impresionante la similitud existente entre los modelos de valor presente de valuación de acciones y de valuación de obligaciones. En el caso de las obligaciones, el precio adecuado se calcula desconectando cada cupón y la amortización a una tasa requerida, en tanto que en las acciones se descuenta el dividendo, no el valor residual de la acción que se vuelve poco importante a largo plazo. Tiene tan poco a valor presente aquello que se descontará a 99 años, que no afecta la valuación.

Dentro de las diferencias existentes entre la valuación de acciones y de obligaciones, está la certidumbre que se tiene en las obligaciones de recibir el interés que respalda cada cupón, en tanto que en las acciones campea la incertidumbre. En esencia, los dividendos dependen de las utilidades y la proyección de éstas se convierten en una complicación de mayor importancia. Si a ello se aúna que ninguna fórmula ha mostrado ser la más eficiente para definir la tasa de descuento, la complicación se hace mayor y los pronósticos dependerán de la "calidad" del analista, que deberá conocer cuando menos la respuesta a las siguientes preguntas:

¿Cuáles han sido los resultados operativos? ¿Han crecido las utilidades?

¿Cuál es la situación financiera de la empresa? ¿Cuál es la estructura de capital?

¿Cómo está la empresa con respecto a otras del ramo?

Otro enfoque de los accionistas es el del valor contable o el múltiplo precio a valor en libros. A pesar de que el enfoque más popular en las bolsas de valores es el del múltiplo precio utilidad o razón P/U, existen momentos, normalmente de alta inflación, en que el valor de los activos, aun cuando no produzcan lo adecuado, se convierte en la variable fundamental; es en estos momentos cuando resulta importante la razón P/VL o múltiplo precio a valor en libros.

Múltiplo precio a valor en libros o Precio/Valor en libros

Lo primero que se debe hacer para calcular esta razón es determinar el valor en libros, o valor en libros por acción. Esto se logra dividiendo el capital contable mayoritario, que es el que pertenece a los propietarios de la empresa, entre el número de acciones en que está dividi- do su capital social:

Capítulo 3: Análisis de los estados financieros 65

Posteriormente, la razón precio a valor en libros se obtiene así:

P/VL = Precio de mercado de la acción/Valor en libros x Acción

Lo que busca este criterio es conseguir acciones cuyos activos puedan estar muy subvaluados, sin considerar a veces su potencial para generar utilidades. Este fue uno de los criterios más engañosos que se utilizó en México para valorar la reprivatización de los bancos. Siempre se dijo que se vendieron bien los bancos (caros), ya que se vendieron a más de lo que tenían de valor contable, pero lo que nunca se señaló fue el potencial de generación de utilidades que tenían. Así, pensar que los banqueros que compraron estos bancos lo hicieron sin considerar la capacidad de generación de utilidades que tenían, sería tener en muy poca estima la inteligen- cia de ellos.

Algo adicional son los diferentes valores que tienen las acciones y que algunas veces cau- san confusión:

Valor nominal. Es el valor que se encuentra escrito en la acción, y que multiplicado por el

número de acciones da el importe del capital social.

Valor teórico. En algunos casos las acciones no tienen ningún valor escrito en ellas, enton-

ces se obtiene un valor equivalente, que es el valor teórico. El valor teórico se obtiene dividien- do el capital social entre el número de acciones.

Valor en libros. Éste se obtiene al dividir el capital contable entre el número de acciones, y

representa para los contadores el valor intrínseco, el valor real que tiene una empresa.

Valor de mercado. Es el valor en el que se está dividiendo una empresa en el mercado. Se

obtiene al multiplicar el precio de la acción en el mercado por el número de acciones. Algunas personas llaman a esto valor de capitalización. El precio de mercado se da en función de la oferta y la demanda que haya en el mercado de valores por las acciones de una empresa, y en la determinación de este precio intervienen factores psicológicos, económicos y de generación de utilidades, entre otros.

Enfoque de la gerencia. La gerencia tiene que agrupar dentro de sus objetivos el creci- miento de la empresa y la rentabilidad. Tiene como ventaja sobre los otros interesados tener acceso a la contabilidad administrativa, y parte del análisis lo puede realizar a través de ten- dencias y razones. Pero debe observar a la empresa desde el punto de vista de terceros para conocer la opinión que éstos tienen acerca de ella. Algo que es común que acontezca en Méxi- co, es que la gerencia y los accionistas mayoritarios sean los mismos. Y Algo que la gerencia debe tener en mente es:

• El cambio de razones y tendencias lleva a pensar y a usar innumerables interrelaciones que no siempre son benéficas para las empresas o a lo que se opine de su gerencia.

• Es recomendable hacer monitoreos periódicos para anticipar cualquier problema. • Debe recordarse que en la empresa se aplica el enfoque sistémico, es decir, ningún evento

es aislado ni se ataca por separado: todos los eventos están interrelacionados entre sí y se encuentran dentro de un suprasistema económico superior.

• Debe tratar de administrarse por excepción, es decir, es necesario buscar las causas de las desviaciones y no perder el tiempo analizando un mar de eventos. La utilización de razones financieras ayuda a evitar que surja este problema.

• La utilización de estos postulados, que son enunciativos, no limitativos, ayuda a que la gerencia reaccione a tiempo y evite malas decisiones.

66 Parte II: La inversión especulativa

Objetivos de los que buscan una fusión o una adquisición. Los empresarios que persi- guen la adquisición de una empresa a través del análisis de sus estados financieros buscan determinar valores económicos, el valor de la fusión, las fuerzas y debilidades contractuales y el posible precio de compra o intercambio de acciones. En este caso, el análisis va más allá del interés que puedan tener los accionistas al tratar de valorar intangibles y el crédito mercantil.

CONCEPTOS ÚTILES PARA EL ANÁLISIS DE ESTADOS FINANCIEROS

El proceso contable

El primer concepto fundamental para el análisis de los estados financieros es el proceso conta- ble, y el producto final de este proceso son los principales estados financieros. Para entender este proceso nos basaremos en el trabajo de Montoya, Ortega y Rendón.2

En cualquier organización es conveniente mantener un registro ordenado de lo que acontece en su vida económica. La realización de una serie de tareas y la toma de decisiones con respecto a la organización, requiere conocer la situación financiera, los resultados y los cam- bios financieros que le acontecen. La contabilidad es la disciplina encargada de hacer esta tarea.

La contabilidad es una técnica para registrar, clasificar y resumir en forma ordenada y en términos monetarios las transacciones que realiza una organización; estos datos no son útiles sino hasta que se han procesado y convertido en información, comunicando sus resultados por medio de informes llamados estados financieros, que se preparan con el objeto de satisfacer la necesidad de información resumida y general para la utilización de los responsables de la administración de la empresa y terceros interesados en su funcionamiento.

Así, a ningún empresario le sirve conocer el importe de las ventas de un día, pero si se organizan y se comparan estas cifras con las de sus competidores, con sus ventas de otros días o con sus propios costos, ya puede ser información útil, para lo cual se requiere un proceso. Por ello, la contabilidad puede entenderse de la siguiente manera:

Datos  Proceso  Información: estados financieros Las funciones de un sistema de información son:

1. Recolectar datos 2. Convertir datos 3. Archivar datos 4. Procesar datos

5. Proporcionar información

El sistema de información contable es un sistema formal de las organizaciones que debe cubrir dos objetivos fundamentales:

3 _{Montoya, Ma. Teresa, Ortega, Rosa Ma. y Rendón, Marcela, Fundamentos de información financiera, UAM,} 1992.

Capítulo 3: Análisis de los estados financieros 67

1. Proporcionar información interna para la toma de decisiones (contabilidad administrati- va), utilizada por todos aquellos que están dentro de la organización y que además cuentan con la información oportuna para controlar, corregir o impulsar diferentes operaciones durante el ejercicio.

2. Proporcionar información externa (contabilidad financiera) para personas ajenas a la ad- ministración de la empresa: accionistas, gobierno, proveedores, acreedores, etcétera. Estos usuarios tienen acceso a información histórica basada en principios de contabilidad, es decir, reciben reportes financieros cuando las cosas ya han sucedido y deciden conceder un préstamo, continuar invirtiendo en la organización o no, revisiones fiscales, etcétera. En México, la mayor parte de los accionistas, sobre todo en la empresa micro, pequeña y mediana, intervienen en la administración, por lo cual se consideran usuarios internos.

Principios de contabilidad. La contabilidad financiera encuentra su base en los principios de

contabilidad generalmente aceptados, ya que su objetivo primordial es el de brindar infor- mación para uso externo. Los principios constituyen la base, pues el usuario externo recibe información contable de diferentes empresas por lo cual necesita forzosamente que las reglas básicas para procesar la información financiera sean las mismas. Los principios de contabili- dad se utilizan como reglas generales y no como una guía que indique cómo registrar cada cuenta en particular. La esencia de los principios de contabilidad se puede resumir en los siguientes:

Entidad económica. Define a la empresa como una unidad, constituida por la combinación

de recursos humanos, recursos materiales y capital, coordinados por una autoridad, diferente de su(s) propietario(s), que toma decisiones para lograr el objetivo de la entidad.

Realización. Las operaciones que la contabilidad cuantifica se consideran realizadas cuan-

do se han hecho transacciones con otros entes económicos, cuando ha habido transformacio- nes internas que modifiquen los recursos o sus fuentes o cuando han ocurrido eventos econó- micos externos a la entidad que afectan a ésta.

Periodo contable. Señala que aun cuando la existencia de una empresa es continua existe la

necesidad de dividir su vida en periodos para conocer sus cambios y los resultados obtenidos.

Medición en términos monetarios. Indica que la medida establecida para registrar las ope-

raciones de una empresa, es dinero (pesos).

Costo de adquisición. Señala que las transacciones deben registrarse de acuerdo con el

precio en el momento en que se realicen.

Vida continua. Señala que a menos que se tenga evidencia en contra, la existencia de una

empresa se considera indefinida.

Dualidad económica. Se basa en que a los recursos que pertenecen a una empresa, corres-

ponde un importe igual de obligaciones.

Recursos = Obligaciones Activo = Pasivo + Capital

Ético. Señala que la información que presenten los estados financieros deberá ser clara,

comprensible y completa, para que éstos puedan ser juzgados. Se le llama ético pues los esta- dos financieros son preparados por el hombre, quien fácilmente puede alterar la información en su beneficio o en el de los propietarios del negocio.

68 Parte II: La inversión especulativa

Importancia relativa. Señala que la información que aparece en los estados financieros

debe mostrar los aspectos importantes de la empresa que pueden ser cuantificados en términos monetarios, equilibrando el detalle y la multiplicidad de los datos para agregar utilidad a la información.

Coherencia. Señala que de uno a otro periodo, debe ser aplicado el mismo tratamiento

contable a partidas similares.

Algunos autores dan diferentes nombres a los principios mencionados; sin embargo, en esencia, se trata de los mismos parámetros.

Estados financieros básicos

Los estados financieros constituyen la información por medio de la cual la contabilidad cum- ple el objetivo de brindar información contable de uso externo.

Los sistemas de información contable han sido elaborados con el propósito de que cada asiento contable afecte un doble aspecto; en esencia, ese doble efecto se refleja en cambios en los recursos propiedad de la empresa y en los derechos que sobre esos recursos tienen terceros.

Con el objeto de complementar los estados financieros se preparan las notas de los estados financieros, parte integrante de los mismos, que son aclaraciones a algunas de la cuentas pre- sentadas, o que contienen información que no puede ser cuantificada, pero que es de importan- cia. Estas notas son muy importantes y de gran utilidad al hacer el análisis financiero pues permiten una visión más amplia de la empresa, evitando juicios erróneos de situaciones que podrían considerarse de forma distinta si no existieran las notas.

Los estados financieros tienen algunas limitaciones, entre ellas:

1. La información contable que se proporciona acerca de las operaciones y de su situación financiera a cierta fecha determinada, está expresada en términos monetarios. Sin embar- go, la moneda es sólo un instrumento de medición y debe considerarse que tiene un valor variable.

2. Los estados financieros muestran información cuantificada acerca de las cuentas económi- cas que afectan a la empresa, pero no representan el valor del negocio, sino el valor de los recursos y obligaciones cuantificables del negocio. Es decir, los estados financieros no cuantifican elementos esenciales de la empresa, como los recursos humanos, productos, marcas, mercado, etcétera.

3. Los estados financieros se basan en ciertos aspectos como estimaciones y juicios persona- les, con base en reglas particulares de valuación y presentación. Por lo mismo, la informa- ción contable no es exacta.

Los principales estados financieros son los siguientes: • Estado de posición financiera o balance general. • Estado de resultados o de pérdidas y ganancias. • Estado de cambios en la posición financiera.

Estado de posición financiera

También conocido como balance general, muestra la situación financiera de la empresa en un momento dado. Por un lado, muestra los recursos con que cuenta la empresa (activo), y por otro, los derechos que existen sobre esos recursos (pasivo y capital).

Capítulo 3: Análisis de los estados financieros 69

Cualquier operación que se realiza en una empresa, cumple con un doble efecto al mismo tiempo:

1. Se originan recursos 2. Se aplican recursos

Para hacerlo más gráfico, se presenta el siguiente cuadro:

Los resultados que obtiene una empresa se reflejan a través de aumentos o disminuciones del capital contable, que tienen su origen en la utilidad o pérdida que se obtiene en el estado de resultados.

Cuentas del estado de posición financiera

Capital. Es la participación de los propietarios que asumen los riesgos para la obtención de beneficios. Representa una parte de las obligaciones de las organizaciones.

Pasivo. Son las deudas de la empresa, que por sí mismas originan recursos financieros y que representan la otra parte de las obligaciones de las organizaciones.

Activo. Representa los recursos económicos de las organizaciones, resultado de operaciones anteriores. Son los derechos de las organizaciones.

Es conveniente hacer énfasis en que, de manera general, los activos representan derechos y los pasivos y el capital representan obligaciones de las organizaciones, y que en todo momento la suma de los derechos deberá ser igual a la suma de las obligaciones:

Aplicación de recursos (En qué se emplean)

Origen de los recursos (De dónde se obtienen)

1. Aumentar el activo (Compra de activo)

Incrementa los derechos de la empresa 2. Disminuir el pasivo

(Pago a acreedores)

Disminuye obligaciones de la empresa con terceros

3. Disminuir el capital contable (Pago de dividendos)

Disminuye obligaciones de la empresa con los propietarios pagándoles parte de sus utilidades

1. Disminuir el activo (Venta de activo)

Disminuye los derechos de la empre- sa

2. Aumentar el pasivo

(Financiamiento de acreedores) Incrementa obligaciones de la empre- sa con terceros

3. Aumentar el capital contable

(Emisión de acciones, retención de uti- lidades)

Aumenta obligaciones Incrementa obligaciones de la empre- sa con los propietarios, ya sea porque aportaron capital o porque las utilida- des se retuvieron

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