Cuadro III
9. C onsideraciones finales y recom endaciones de política
A m odo de conclusión cabe desarrollar una respuesta a cinco interrogantes. La pri m era se relaciona con las sem ejanzas entre los países latinoam ericanos respecto del m odelo de gobernabilidad corporativa. Son muy sim ilares en lo que se refiere al tipo de control (interno), la estructura concentrada de la propiedad, la superposición de propiedad y gestión, la separación entre los derechos de voto y los derechos a flujo de caja, la escasa influencia de los consejeros independientes, la débil legislación de protección a accionistas minoritarios y acreedores, y el predom inio de conflictos de expropiación (véase el cuadro III.5). Esta situación es muy distinta de la que presen tan aquellos países que se caracterizan por la separación entre propiedad y gestión, de la que resulta el conflicto clásico de agencia. D e hecho, A m érica Latina está más próxima al m od elo de gobernabilidad corporativa italiano que a otros com o el anglo sajón, el alem án o el japonés.
La segunda cuestión se refiere a las diferencias. Con respecto a la estructura de capital quizá la diferencia más significativa tiene relación con la participación accio naria cruzada, la que es frecuente al m enos en M éxico y Perú, pero está prohibida en Argentina, Brasil y Chile. Sin embargo, no se debe exagerar la importancia de esta di ferencia, ya que la utilización de m ecanism os, com o diferentes clases de acciones o pirámides, tienen un efecto similar al de las acciones cruzadas. Todos perm iten que el poder de control del accionista mayoritario, com binado con una alta concentración de la propiedad, no m enos que con una fuerte separación entre el derecho a voto y el derecho a flujo de caja, reduzcan la posibilidad de take overs hostiles.
Otra diferencia significativa concierne a la importancia relativa de los fondos de pensiones. Mientras que este tipo de inversionistas institucionales tiene gran influen cia en Chile, en la gran mayoría de los países de A m érica Latina resultan aun peq u e ños, p ese al crecim iento exhibido. Brasil figura en una posición intermedia. En g en e ral, ya sea por lim itaciones de la regulación, ya por alta aversión al riesgo, los fondos de pensiones en A m érica Latina invierten poco en acciones, con excepción de Perú y Brasil. E ste tipo de inversionista adquiere un creciente poder de influir sobre cam bios en el m od elo de gobernabilidad corporativa. D e forma genérica se estim a que Chile aventaja además a las otras naciones de la región en aspectos com o seguridad jurídica, respeto a las normas, positivo am biente m acroeconóm ico y de negocios. Esto
y d e d isp a rid a d e n tr e é s te y el d e re c h o so b re el flu jo d e caja. P o r o tr a p a rte , el n iv el d e g o b e rn a b ilid a d c o r p o ra tiv a m e jo ra en e m p re sa s g ran d es, e m iso ra s d e A D R s y c o n m e jo r d e s e m p e ñ o fin a n c ie ro . L a a d h e s ió n a los n iv eles d ife re n c ia d o s d e g o b e rn a b ilid a d c o rp o ra tiv a d e BOVESPA p a re c e n o te n e r in flu e n c ia e n la g o b e rn a b ilid a d c o rp o ra tiv a e s tim a d a p o r los au to re s.
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puede observarse en la última colum na del cuadro III.8. Chile aparece algunas veces com o una excepción al comparar con el patrón predom inante latinoamericano.
La tercera pregunta se refiere a las diferencias con respecto a estas tres dim ensio nes que, por cierto, están interconectadas: estructura de propiedad, prácticas de go- bernabilidad corporativa y políticas públicas. E n las prácticas de gobernabilidad cor porativa, por ejemplo, el tratam iento de los accionistas m inoritarios y la transparencia están relacionados con las políticas públicas, ya que dependen del aparato legal y del funcionam iento del sistem a jurídico de cada país. D e l m ism o m odo, la estructura de propiedad es determ inante del funcionam iento del consejo de administración. E n el pasado reciente se dieron avances parciales en las políticas públicas, ya que se pro mulgaron nuevas leyes de S A y de quiebras en varios países de la región. N o obstante, esas leyes han sido criticadas por no avanzar suficientem ente en la protección del d e recho de los accionistas y de los acreedores. E n este sentido, el cam bio fue tan solo el “p osib le” de acuerdo con la legislación. En honor a la verdad, una evaluación más crítica de la nueva legislación brasileña de S A debería sostener que en ella tan solo se adoptaron m edidas paliativas.
E l m ejoram iento en m ateria de prácticas de gobernabilidad corporativa tam bién resulta parcial: si bien las em presas están cada vez más preocupadas por su imagen, por la divulgación de inform ación y por la transparencia, pocas son las que han acep tado realizar los cam bios más sustantivos. Los consejos de administración, por ejem plo, continúan teniendo pocos m iem bros independientes. Otra situación reveladora es el hecho de que, en Brasil, p ese a que las em presas deben emitir únicam ente accio nes con derecho a voto para poder ser parte del N u evo mercado, hasta enero de 2005 sólo siete lo habían hecho. En suma, aunque hay avances parciales en las prácticas de gobernabilidad corporativa, en la estructura de control no se com prueban cam bios relevantes. Por el contrario, hay indicios de que la concentración está aum entando en algunos países.
La cuarta cuestión es la situación con respecto a la dicotom ía entre convergencia y dependencia de trayectoria. D iversos países de la región promulgaron nuevas leyes, am pliando los derechos de los accionistas minoritarios. Las empresas voluntariam en te se com prom etieron con algunos puntos de los códigos de buenas prácticas de g o bernabilidad corporativa. Por otra parte, las reformas han sido puntuales y no han al terado el patrón histórico de lentitud en la operación del sistem a jurídico, muy arraigado en países con sistemas legales inspirados en la tradición francesa. Las fam i lias controladoras no tienen interés en que cambie la estructura de propiedad. Ni siquiera la em isión de A D R ha sido suficientem ente fuerte para modificar la com posi ción de los consejos de administración. N o sólo es lenta la convergencia legal, también lo es la funcional. Por muy decisivos que sean los factores que inducen una conver gencia en dirección del m odelo anglosajón de gobernabilidad corporativa, el cambio es lento, la inercia, la dependencia de trayectoria, no resultan fáciles de superar.
D e hecho, las divergencias entre los m odelos de gobernabilidad corporativa en Am érica Latina y en Estados U nidos se tornan evidentes si tom am os en considera ción el tratam iento de los escándalos corporativos. C om o ya se ha m encionado, la se rie de escándalos financieros de em presas estadounidenses fue un factor de estím ulo
Cuadro III.8 C A R A C T E R ÍS T IC A S D E L S IS T E M A L A T IN O A M E R IC A N O D E G O B E R N A B I L I D A D C O R P O R A T IV A D im ensiones C a ra c te rís tic a s A m érica Latina y C aribe P rincipales e x c e p c io n e s Estructura de propiedad
Tipo de sistema Control interno
Forma de apalancamiento de recursos Débito Foco de la gobernabilidad Familia
Control accionario Concentrado (familia) Propiedad y gestión Superposición
Distintas clases de acciones Frecuente Argentina, Chile y Colombia Utilización de pirámides Muy frecuente
Participación de acciones cruzadas Poco frecuente México y Perú Importancia de los fondos de pensiones Baja y creciente Chile Privatización de los sistemas de
fondos de pensiones
Muy frecuente a partir de 1993
Brasil Inversiones de los fondos de
pensiones en acciones
Baja Perú y Brasil
Conflicto típico Expropiación
Tamaño relativo del mercado de capitales
Bajo Chile, Jamaica,
Trinidad y Tobago Número de empresas listadas en
bolsas de valores desde 1990
Reducción Chile, Colombia y Trinidad y Tobago Liquidez del mercado de capitales Baja
Frecuencia de la negociación de los derechos de propiedad y control
Baja
Prácticas de gobernabilidad corporativa
Importancia de los consejeros independientes
Baja Papel del consejo de administración Protocolar Procesos del consejo de
administración
Informal con creciente uso del comité de auditoría
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Cuadro III.8
( c o n tin u a c ió n )C A R A C T E R ÍS T IC A S D E L S IS T E M A L A T IN O A M E R IC A N O D E G O B E R N A B I L I D A D C O R P O R A T IV A D im ensiones C a ra c te rís tic a s A m érica Latina y C aribe Principales e x c e p c io n e s
Código de buenas prácticas de gobernabilidad corporativa
Poco frecuente México, Brasil, Perú, Colombia y Panamá Transparencia Mejoramiento significativo Políticas públicas
Leyes de protección a los accionistas minoritarios
Débil Chile y Argentina
Nueva ley del mercado de capitales Muy frecuente a partir de 2000
Colombia Leyes de protección a acreedores Débil Ecuador Fecha de la nueva ley de quiebras Varios casos
dispersos en el tiempo Actuación de los órganos de control
del mercado de capitales
Cierta dificultad en recaudar multas
Chile, Colombia y Perú
Fuente:
E laboración propia.para un m ayor debate sobre la gobernabilidad corporativa. E n Am érica Latina el nú m ero de escándalos financieros parece m enos abultado o tal vez alcanza m enor re percusión en la prensa. D o s factores contribuyen claram ente a esta situación: a) el m enor valor bursátil de los m ercados de capitales en Latinoam érica, y b) la estructu ra patrimonial concentrada. Es muy difícil imaginar una “revuelta de accionistas” cuando los m ayoritarios dom inan totalm ente las decisiones de las empresas, al con trolar no solam ente la gestión ejecutiva sino asim ism o el consejo de administración y al poseer la fuerza sustancial para impedir cam bios más radicales en la legislación de
S A . Por ello se estim a que la creciente importancia de los fondos de pensiones torna
rá más factible la presión sobre los accionistas mayoritarios.
E l quinto aspecto se refiere a las recom endaciones de política. Por una parte, el diagnóstico desarrollado en este capítulo aborda una serie considerable de aspectos que deberían recibir mayor atención de los formuladores de políticas o p o licy m akers latinoamericanos. P uesto que no es posible enfrentar todos los problem as sim ultánea m ente, se vuelve necesario definir algunas prioridades que pueden dividirse princi palm ente en dos tipos: a) m edidas dirigidas a mejorar el marco institucional ya exis tente; b) m edidas cuyo objetivo sea implantar reformas estructurales.
Para mejorar el marco institucional ya existente resulta esencial aumentar los re cursos financieros y hum anos de que disponen los órganos encargados de controlar el m ercado de capitales. En el m ism o sentido, se requiere mejorar el desem peño del sistem a judicial. La lentitud típica de éste en Am érica Latina se torna crecientem ente incom patible con la velocidad de interrelación de los m ercados de capitales. Igual m ente recom endable es que los fondos de pensiones se vean reforzados en por lo m e nos tres sentidos: a) am pliación del volum en de los recursos administrados; b) mayor destinación de éstos hacia los m ercados de capitales; c) inducción a su actuación com o inversionistas activos orientados a generar beneficios a los demás accionistas minoritarios.
U n segundo tipo de m edidas necesarias para mejorar las estructuras conciernen, entre otras, a una nueva serie de legislaciones de S A que concedan m ayores garantías y poderes a los accionistas minoritarios. Tal vez aprovechando la importancia de la ley Sarbanes-O xley (y tam bién la de sus críticas), se trata de avanzar significativamente. Con todo, en este m om ento la elim inación de las distintas clases de acciones parece ser inviable. Se debe poner especial atención, por consiguiente, en la conexión entre em presas controladas y relacionadas, en la participación accionaria cruzada, no m e nos que en las estructuras piramidales. En el largo plazo ha de desestim ularse este tipo de m ecanism os, lo que contribuiría a mejorar la transparencia de las decisiones gerenciales y, en consecuencia, a disminuir los riesgos de expropiación de los accio nistas minoritarios. Por último, cualquier cam bio significativo en relación con la go bernabilidad corporativa en A m érica Latina requiere de drásticas m odificaciones en el sistem a jurídico, cuyos beneficios evidentem ente no se restringen a la gobernabili dad corporativa.
La noción de la dependencia de trayectoria implica una connotación de inercia de las instituciones. El tenerla en consideración ayuda a com prender los enorm es obs táculos que es preciso superar en relación con la gobernabilidad corporativa en A m é rica Latina. Infortunadam ente en la actualidad no se observa un sentido de urgencia para enfrentar tales obstáculos, así por parte de los gobiernos com o por parte de las élites empresariales. Por ello, el primer aspecto que requiere ser m odificado es el rit m o de los cambios, ya que suele parecer más prudente progresar m ediante avances parciales, com o ha ocurrido hasta ahora. L o que hace falta, por tanto, es que esos avances sean más frecuentes y ocurran de forma más articulada.
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A p r e d a , R . (2 0 0 0 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e in A r g e n tin a 1 9 9 1 -2 0 0 0 , C ó r d o b a , A s o c ia c ió n A r g e n tin a d e E c o n o m ía P o lític a .
B a b ic , V. (2 0 0 3 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e P r o b le m s in T r a n sitio n E c o n o m ie s , W in s to n -S a le m , W a k e F o r e s t U n iv e r s ity (S o c ia l S c ie n c e R e s e a r c h S e m in a r ) . B a n c o M u n d ia l (2 0 0 2 ), In s o lv e n c y a n d C re d ito r R ig h ts S y s te m : A r g e n tin a , R e p o r t o n th e O b s e r v a n c e o f S ta n d a r d s a n d C o d e s , W a s h in g to n D .C . (2 0 0 3 a ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e C o u n tr y A s s e s s m e n t: C o lo m b ia , R e p o r t o n th e O b s e r v a n c e o f S ta n d a r d s a n d C o d e s , W a s h in g to n D .C . _________ (2 0 0 3 b ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e C o u n tr y A s s e s s m e n t: M e x ic o , R e p o r t o n t h e O b s e r v a n c e o f S ta n d a r d s a n d C o d e s , W a s h in g to n D .C . _________ (2 0 0 4 a ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e C o u n tr y A s s e s s m e n t: P a n a m a , R e p o r t o n th e O b s e r v a n c e o f S ta n d a r d s a n d C o d e s , W a s h in g to n D .C . _______ (2 0 0 4 b ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e C o u n tr y A s s e s s m e n t: R e p u b lc o f P eru, R e p o r t o n th e O b s e r v a n c e o f S ta n d a r d s a n d C o d e s , W a s h in g to n D .C . _______ (2 0 0 4 c), I n s o lv e n c y a n d C r e d ito r R ig h ts: C h ile , R e p o r t o n th e O b s e r v a n c e o f S ta n d a r d s a n d C o d e s , W a s h in g to n D .C .
B a tta g g io n , M .R . y L. T a jo li (2 0 0 0 ), O w n e r s h ip S tru c tu re, I n n o v a tio n P ro c e s s a n d C o m p e titiv e P e r fo r m a n c e : th e case o f Ita ly , M ila n , C e n tr e f o r R e s e a r c h o n I n n o v a tio n a n d I n t e r n a ti o n a lis a tio n P ro c e s s e s ( W o rk in g P a p e r , 120). B e b c z u k , R .N . (2 0 0 4 ), “ C o r p o r a te G o v e r n a n c e a n d P e r f o r m a n c e in A r g e n t in a ” , B u e n o s A ire s , C e n te r f o r F in a n c ia l S ta b ility ( IA D B R e s e a r c h N e tw o r k P r o je c t, s e c o n d d r a ft) . B e c h t, M ., P. B o lto n y A . R o e ll (2 0 0 2 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e a n d C o n tr o l, C a m b rid g e , N a tio n a l B u r e a u o f E c o n o m ic R e s e a r c h ( W o rk in g P a p e r 9371). B e rle , A . A . y G .C . M e a n s (1 9 8 7 ), A M o d e r n a S o c ie d a d e A n ó n im a e a P r o p r ie d a d e P r iv a d a , S a o P a u lo , N o v a C u ltu r a l. C a p a u l, M . (2 0 0 3 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e in L a tin A m e r ic a , W a s h in g to n D .C ., B a n c o M u n d ia l. C a s ta ñ e d a , G . (2 0 0 1 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e in M e x ic o . T h e L a tin A m e r ic a n C o r p o r a te G o v e r n a n c e R o u n d ta b le , S a o P a u lo , B a n c o M u n d ia l / O E C D G lo b a l C o r p o r a te G o v e r n a n c e F o ru m .
D e la T o rre , A . y S. S c h m u k le r (2 0 0 4 ), W h ite r L a tin A m e r ic a n C a p ita l M a r k e ts ? , W a s h in g to n D .C . B a n c o M u n d ia l.
D e n n is , D . K . y J. J. M c C o n n e ll (2 0 0 3 ), “ I n t e r n a ti o n a l C o r p o r a te G o v e r n a n c e ” , F in a n c e W o r k in g P a p e r , 5, B ru s e la s , E u r o p e a n C o r p o r a te G o v e r n a n c e I n s titu te .
D e M ic h e le , R . (2 0 0 1 ), C o rp o r a te G o v e r n a n c e : a n in tr o d u c tio n to th e A r g e n tin e Case, P a ris, O E C D D e v e lo p m e n t C e n tr e - I n f o r m a l W o r k s h o p o n C o r p o r a te G o v e r n a n c e in D e v e lo p in g C o u n trie s .
D u t r a , M .G .L . y R . S a ito (2 0 0 1 ), “ C o n s e lh o d e A d m i n i s t r a d o ; a n á lis e d e s u a c o m p o s i§ á o e m u m c o n ju n to d e c o m p a n h ia s a b e r ta s b r a s i le ñ a s ” , 25° E N A N P A D ,C a m p in a s , A N P A D .
E s c o b a r R . (2 0 0 1 ), “ C o r p o r a te G o v e r n a n c e in C h ile : n e w d e v e lo p m e n ts ” , T h e S e c o n d M e e tin g o f th e L a tin A m e r ic a n C o r p o r a te G o v e r n a n c e R o u n d ta b le : S h a r e h o ld e r R ig h ts a n d E q u ita b le T rea tm e n t, B u e n o s A ire s , O C D E / B a n c o M u n d ia l.
E tc h a r t , A . (2 0 0 0 ), S itu a c ió n d e lo s d ire c to rio s a rg e n tin o s , S a o P a u lo , S p e n c e r S tu a r t.
F e r n á n d e z , J. W . y o tr o s (2 0 0 1 ), “ C o r p o r a te C a v e a t E m p to r : m in o r ity s h a r e h o l d e r r ig h ts in M e x ic o , C h ile , B ra z il, V e n e z u e la a n d A r g e n t in a ” , I n te r - A m e r ic a n L a w R e v ie w , V o l. 32, pp. 157-217, M ia m i. G r a d ilo n e , C. (2 0 0 1 ), “ S e m e n te d a M u d a n z a ” , E x a m e , V ol. 35, N ° 751, S a o P a u lo . G o n z á le z , M . y U . G a r a y (2 0 0 4 ), “ C E O a n d D i r e c t o r T u r n o v e r in V e n e z u e la ” , IA D B R e s e a r c h N e tw o r k (s e c o n d d r a f t) , C a ra c a s , I n s t i tu t o d e E s tu d io s S u p e r io r e s d e A d m in is tr a c ió n . G o r g a , E . (2 0 0 4 ), “A C u ltu r a B r a s ile ir a c o m o F a to r D e t e r m in a n t e n a G o v e r n a n § a C o r p o r a tiv a
e n o D e s e n v o lv im e n to d o M e r c a d o d e C a p ita is ” , R e v is ta d e A d m in is tr a q a o , V o l. 39, N ° 4, p p . 3 0 9 -3 2 6 , S a o P a u lo .
G u tié r r e z , L .H . y C. P o m b o (2 0 0 4 ), “ C o r p o r a te O w n e r s h ip a n d G o v e r n a n c e in C o lo m b ia ” , IA D B R e s e a r c h N e tw o r k ( f irs t d r a f t) , B o g o tá , U n iv e r s id a d d e l R o s a rio .
H i t t, M .A ., R .D . I r e la n d y R .E . H o s k is s o n (2 0 0 1 ), S tra teg ic M a n a g e m e n t: c o m p e titiv e n e s s a n d g lo b a liz a tio n , C in c in n a ti, S o u th - W e s te r n C o lle g e .
H u s te d , B .W . y C . S e r r a n o (2 0 0 1 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e in M é x ic o , M o n te r r e y , I n s t i tu t o T ec n o ló g ic o y d e E s tu d io s S u p e r io r e s d e M o n te r r e y .
I g le s ia s - P a lá u , A . (2 0 0 0 ), “ P e n s io n R e f o r m a n d C o r p o r a te G o v e r n a n c e : I m p a c t in C h ile ” , A B A N T E , V ol. 3, N ° 1, p p . 109-141, S a n tia g o .
I s a k s s o n , M . y M . L u b r a n o (2 0 0 3 ), “ W h ite P a p e r o n C o r p o r a te G o v e r n a n c e in L a tin A m e r ic a ” , F o u rth M e e tin g o f th e L a tin A m e r ic a n C o r p o r a te G o v e r n a n c e R o u n d ta b le , S a n tia g o , O C D E / B a n c o M u n d ia l.
K e n y o n , T. (2 0 0 4 ), C o n s tr u c tin g C o r p o r a te G o v e r n a n c e in B r a z il, C h ile & M e x ic o , P r in c e to n , P r in c e to n U n iv e rsity . K la p p e r , L. y I. L o v e (2 0 0 2 ), “ C o r p o r a te G o v e r n a n c e , I n v e s to r P r o te c tio n , a n d P e r f o r m a n c e in E m e r g in g M a r k e t s ” , B a n c o M u n d ia l, W o rk in g P a p e r 281 8 , W a s h in g to n D .C ., B a n c o M u n dial. L a P o r ta , R ., F. L ó p e z - d e - S iia n e s y A . S h le if e r (1 9 9 9 ), “ C o r p o r a te O w n e r s h ip A r o u n d th e W o r ld ” , J o u r n a l o f F in a n c e , V o l. 54, N ° 2 , p p . 4 7 1 -5 1 7 , M a ld e n .
L e a l, R .P .C y C .L . O liv e ir a (2 0 0 2 ), “A n e v a lu a tio n o f b o a r d p r a c tic e s in B ra z il C o r p o r a te G o v e r n a n c e ” , C o r p o r a te G o v e r n a n c e : I n te r n a tio n a l J o u r n a l o f B u s in e s s in S o ciety, V ol. 2, N ° 3, p p . 21-25, B r a d f o rd . L e a l, R .P .C . (2 0 0 4 ), “ G o v e r n a n c e P r a c tic e s a n d C o r p o r a te V alu e: a r e c e n t l it e r a t u r e s u r v e y ” , R e v is ta d e A d m in is tr a q a o , V o l. 39, N ° 4 , p p . 3 2 7 -3 3 7 , S a o P a u lo . L e a l, R .P .C . y A . C a r v a lh a l- d a - S ilv a (2 0 0 4 ), “ C o r p o r a te G o v e r n a n c e a n d V a lu e in B ra z il (a n d in C h ile ) ” , I A D B R e s e a r c h N e tw o r k P r o je c t (s e c o n d d r a f t) , R ío d e J a n e ir o , C o p p e a d /U F R J . L e f o r t, F. (2 0 0 3 ), “ O w n e r s h ip S tr u c tu r e a n d C o r p o r a te G o v e r n a n c e in L a tin A m e r ic a n
C o u n tr ie s : a n e m p iric a l o v e r v ie w ” , W h ite P a p er o n C o r p o r a te G o v e r n a n c e in L a tin A m e r ic a , P a ris , O C D E .
G O B E R N A B IL ID A D C O R PO R A T IV A E N A M É R I C A L A T IN A
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L e f o r t, F. y E . W a lk e r (2 0 0 4 ), “ T h e E f f e c t o f C o r p o r a te G o v e r n a n c e P r a c tic e s o n C o m p a n y M a r k e t V a lu a tio n a n d P a y o u t P o licy in C h ile ” , IA D B R e s e a r c h N e tw o r k P r o je c t (firs t d r a f t) , S a n tia g o , P o n tific ia U n iv e r s id a d C a tó lic a d e C h ile .
L in n e b e r g , D . y E . J. W a itz e r (2 0 0 4 ), “ C o r p o r a te G o v e r n a n c e R e f o r m s in C h ile ” , T V E n c u e n tr o in te r n a c io n a l d e f in a n z a s , S a n tia g o . L ó p e z -d e -S ila n e s , F. (2 0 0 0 ), R e fo r m in g a n d D e e p e n in g M e x i c o ’s F in a n c ia l M a rk e ts , C a m b rid g e , H a r v a r d U n iv e rs ity . _______ (2 0 0 2 ), N A F T A a n d M e x i c o ’s R e fo r m s P r o te c tio n o n In v e s to r , N e w H a v e n , Y a le U n iv e rs ity . M a jlu f, N. y o tr o s (1 9 9 8 ), “ G o v e r n a n c e a n d O w n e r s h ip in C h ile a n E c o n o m ic G r o u p s ” , A b a n te , V o l. 1, N ° 1, p p . 111-139, S a n tia g o . M a r tín e z , L . y A . W e r n e r (2 0 0 2 ), “ C a p ita l M a r k e ts in M e x ic o : r e c e n t d e v e lo p m e n ts a n d f u tu r e c h a lle n g e s ” , E s ta b ilid a d m a c r o e c o n ó m ic a , m e r c a d o s fin a n c ie r o s y d e s a r r o llo e c o n ó m ic o , M é x ico , D.F.
M c K in s e y y K o r n /F e r r y I n t e r n a ti o n a l (2 0 0 1 ), P a n o r a m a d e G o v e r n a n q a C o r p o r a tiv a n o B ra sil, S a o P a u lo .
M e n d e s -d a -S ilv a , W . y P. A . O . M a g a lh á e s F. (2 0 0 4 ), “ E x is te A lg u m a A s s o c ia g á o e n tr e G o v e r n a n g a C o r p o r a tiv a e D iv e rs ific a g a o d a F ir m a ? u m e s tu d o e m p ír ic o c o m in d u s tr ia s b r a s i l e ñ a s ” , X X V I I I E n c o n tr ó d a A N P A D , C u r itib a .
M e n d e s -d a -S ilv a , W . y W .F. A . M o r a e s (2 0 0 4 ), “ E s t r a t é g i a d e D iv e rs ific a g á o : e v id e n c ia s d e im - p lic a g o e s p a r a o d e s e m p e n h o f in a n c e ir o d e in d ú s tr ia s b r a s i le ñ a s ” , X V I I C o n g r e s s o L a tin o - A m e r ic a n o d e E stra tég ia , I ta p e m a , S o c ie d a d e L a tin o - A m e r ic a n a d e E s tr a té g ia .
N a u g h to n , A . (2 0 0 2 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e : a n in te r n a tio n a l p e r s p e c tiv e , S o u th c o a s t, G r if f ith U n iv e rs ity .
O C D E (O r g a n iz a c ió n p a r a la C o o p e r a c ió n y el D e s a r r o ll o E c o n ó m ic o s ) (2 0 0 3 ), W h ite P a p e r o n C o r p o r a te G o v e r n a n c e in L a tin A m e r ic a , P a ris , O C D E .
_______ (2 0 0 4 ), “ T h e L e g a l, R e g u la to r y a n d I n s titu tio n a l F r a m e w o r k f o r E n f o r c e m e n t I s s u e s in L a tin A m e r ic a : A c o m p a r is o n o f A r g e n tin a , B ra z il, C h ile , C o lo m b ia a n d P e r u ” , T h e F ifth M e e tin g o f th e L a tin A m e r ic a n C o r p o r a te G o v e r n a n c e R o u n d ta b le , R ío d e J a n e iro .
O liv e ir a , C . (2 0 0 0 ), “A v a lia g a o d a s B o a s P r á tic a s d e G o v e r n a n g a C o r p o r a tiv a n o B r a s il” , C a d e r n o s D is c e n te s C o p p e a d , N ° 3, p p . 18-31, R io d e J a n e iro . O m a n , C . (2 0 0 1 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e a n d N a tio n a l D e v e lo p m e n t, T e c h n ic a l P a p e r s 180, P a ris , O E C D D e v e lo p m e n t C e n tr e . P im e n ta , A .C . (2 0 0 2 ), C o r p o r a te G o v e r n a n c e , M in e r v a P a p e rs , W a s h in g to n D .C ., S c h o o l o f B u s in e s s a n d P u b lic M a n a g e m e n t. P o m b o , C ., L .H . G u t i é r r e z y R . T a b o r d a (2 0 0 4 ), “ C o r p o r a te O w n e r s h ip a n d G o v e r n a n c e in C o lo m b ia ” , IA D B R e s e a r c h N e tw o r k (s e c o n d d r a f t) , B o g o tá , U n iv e r s id a d d e l R o s a rio . S a lo m á o , A . (2 0 0 3 ), “ S o b r o u P a r a T o d o M u n d o ” , E x a m e , X ol. 37, N ° 794, p p . 1 0 6-109, S a o P a u lo . S a ra iv a , F.M . y F .A .M . Z a n n i (2 0 0 2 ), “ P r o g r a m a s d e A D R : u rn a v is a o d a s e m p r e s a s b r a s ile ira s q u e j á la n g a r a m e s te s p a p é is ” , X X X V I I A s e m b le a d o C o n s e lh o L a tin o - A m e r ic a n o d e E s c o la s d e A d m in is tr a q a o , P o r to A le g r e , C L A D E A .
S c h ie h ll, E . e I.O . S a n to s (2 0 0 4 ), “ O w n e r s h ip S tr u c tu r e a n d C o m p o s itio n o f B o a r d s o f D i r e c to rs : e v id e n c e o n B r a z ilia n p u b lic ly - tr a d e d c o m p a n ie s ’’, R e v is ta d e A d m in is tr a ç â o , V o l. 39, N ° 4 , p p . 3 7 3-384, S â o P a u lo .
S ilv e ira , A .M .; L .A .B .C . B a r r o s y R . F a m á (2 0 0 4 ), “ Q u a lid a d e d e G o v e r n a n ç a C o r p o r a tiv a n o B ra s il e o s F a to r e s q u e a D e t e r m in a m ” , X X V I I I E n a n p a d , C u ritib a .
S h le ife r, A ., y R .W . V is h n y (1 9 9 6 ), A S u r v e y o f C o rp o r a te G o v e r n a n c e , W o rk in g P a p e r 5534, C a m b r id g e , N a tio n a l B u r e a u o f E c o n o m ic R e s e a r c h .
S iffe rt F.N. (1 9 9 9 ), “ G o v e r n a n ç a C o r p o r a tiv a : p a d r ô e s in te r n a c io n a is e e v id ê n c ia s e m p ír ic a s n o B r a s il n o s a n o s 9 0 ” , R e v is ta d o B N D E S , V ol. 5, N ° 9, R ío d e J a n e iro .
R a b e lo , F .M . (1 9 9 8 ), “F u n d o s d e P e n s â o , M e r c a d o s d e C a p ita is e C o r p o r a te G o v e r n a n c e : liç ô e s p a r a o s m e r c a d o s e m e r g e n t e s ” , R e v is ta d e A d m in is tr a ç â o d e E m p r e s a s , V ol. 38, N ° 1, p p . 38- 51, S â o P a u lo .
R a b e lo , F .M . y L . C o u tin h o (2 0 0 1 ), “ C o r p o r a te G o v e r n a n c e in B r a z il” , P o lic y D ia lo g u e M e e t in g o n C o r p o r a te G o v e r n a n c e in D e v e lo p in g C o u n trie s a n d E m e r g in g E c o n o m ie s , P a ris, O E C D D e v e lo p m e n t C e n tr e .
V a la d a re s , S. (2 0 0 2 ), “ E s t r u tu r a d e C o n tr o le e P r o p r i e d a d e d e E m p r e s a s B r a s iie ir a s ” , B o n o m o , M . (o r g ) , F in a n ç a s A p lic a d a s a o B ra sil, R ío d e J a n e ir o , F u n d a ç â o G e tú lio V a rg as, p p . 275- 298.
V e ir a n o A d v o g a d o s (2 0 0 3 ), A s M u d a n ç a s n a s R e s p o n s a b ilid a d e s d o s A d m in is tr a d o r e s c o m o N o v o C ó d ig o C iv il e corn a L e i S a rb a n e s-O x le y , S â o P a u lo , V e ir a n o A d v o g a d o s .
V ie ira , E . R . (2 0 0 1 ), “A n á lis e d a F o r m a d e A t u a ç â o d o s F u n d o s d e P e n s â o B ra s ile iro s : C o n d i c io n a n te s E s t r u tu r a i s ” ( d is s e r ta ç â o d e m e s tr a d o ) , U b e r lá n d ia , I n s t i tu t o d e E c o n o m ía , U n i- v e r s id a d e F e d e r a l d e U b e r lá n d ia .
Y e rm o , J. (2 0 0 3 ), P e n s io n R e fo r m a n d C a p ita l M a r k e t D e v e lo p m e n t, W a s h in g to n D .C ., B a n c o M u n d ia l.
Z e rv o s , S. (2 0 0 4 ), “ T h e T ra n s a c tio n C o s ts o f P r im a r y M a r k e t Is s u a n c e : t h e c a s e o f B ra z il, C h ile , a n d M e x ic o ” , P o licy R e s e a r c h W o r k in g P a p e r , 3 424, W a s h in g to n D .C ., B a n c o M u n d ia l.
C a p í t u l o I V G o b i e r n o c o r p o r a t i v o, r e g u l a c i ó n y R O L D E L A A U D I T O R Í A H u g o L a v a d o s y M i r o s l a v B a k o v i c 1 1. El nuevo entorno
A l analizar el entorno actual del gobierno corporativo, es extrem adam ente im portan te no dejarse llevar por el verdadero “tsunam i” que azotó a Wall Street el año 2001 y que culm inó en la ley Sarbanes-O xley (y otras regulaciones posteriores). Infortu nadam ente la innegable influencia y dom inación del m ercado estadounidense ha in ducido a los reguladores de m uchos m ercados financieros de países en desarrollo a tomar este conjunto de regulaciones com o guía y m odelo de sus acciones. Adem ás, muchas empresas latinoam ericanas tienen acciones listadas en bolsas de valores en Estados U nidos y, por tanto, se han visto obligadas a adaptarse a la nueva normativa estadounidense (D e la Torre y Schumukler, 2004).
En la práctica, sin desconocer m uchos aspectos valiosos en las disposiciones con tenidas en la ley Sarbanes-O xley y reglam entaciones asociadas, los escenarios deben ser apreciados en una perspectiva apropiada y com prehensiva. En efecto, culpar ex clusivam ente a fallas del gobierno corporativo de la hecatom be financiera de 2001, aunque se intente un abordaje convencional, es dem asiado simplista y puede resultar en recom endaciones erradas de política. D esd e este punto de vista tal vez sea necesa rio para el análisis prescindir de este estallido financiero, ya que se corre el riesgo de causar más daño que beneficio al fortalecim iento de los mercados financieros em er gentes en general y a los de A m érica Latina en particular.
Si tom am os el caso ciertam ente más em blem ático de la caída de Enron, se puede