CAPITULO V: ANÁLISIS DE LA ESTRUCTURA DE CAPITAL,
1. Análisis de la estructura de capital por nivel de endeudamiento, Kd y Ke
1.1. Determinación del WACC por nivel de endeudamiento, Kd y Ke
Para el cálculo del WACC para los años 2011 a 2015 en Lanera Sur L & G S.R.L. se tomaron en cuenta las siguientes variables:
D/(D+E): Muestra el nivel de endeudamiento de la empresa, para el presente caso se tienen en cuenta los niveles de endeudamiento del 10%, 20%, 30%, 40%, 50%, 60%, 70% y 80%.
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D: Representa el monto de la deuda cuyos valores corresponden al 10%, 20%, 30%, 40%, 50%, 60%, 70% y 80% de la sumatoria de los fondos obtenidos (obligaciones financieras y patrimonio) mostrados en la tabla 21.
D/(D+E): Muestra el nivel del capital propio de la empresa, para el presente caso se tienen en cuenta los niveles de 10%, 20%, 30%, 40%, 50%, 60%, 70% y 80%.
E: Representa el monto del capital propio cuyos valores corresponden al 100%, 90%, 80%, 70%, 60%, 50%, 40%, 30% y 20% de la sumatoria de los fondos obtenidos (obligaciones financieras y patrimonio) mostrados en la tabla 21.
𝜷𝑳: Representa la beta apalancada y coeficiente de riesgo asociado con cada uno de los niveles de endeudamiento. Calculándose de la siguiente manera:
𝛽
𝐿= 𝛽
𝑈× [1 + (1 − 𝑇) × (𝐷/𝐸)]
Dónde:
𝜷𝑼 Representa la beta desapalancada de acuerdo con el sector al que corresponde la empresa (Mercados Emergentes). Su valor fue hallado dentro de los cálculos presentados por Damodaran en la tabla 26.
𝑫/𝑬 Representa el ratio Deuda/Capital
𝑻 Representa la tasa del impuesto sobre la renta, el período comprendido entre los años 2011 a 2015 que en Perú es del 30% hasta el año 2014 y 28% para el 2015.
La tasa libre de riesgo (𝑹𝒇), la prima por riesgo de mercado (𝑹𝒎− 𝑹𝒇) y el riego país (𝑹𝑷) toman sus valores de las tablas 24, 25 y 28 respectivamente.
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𝑲
𝒅: representa el costo de la deuda usado. Para el caso peruano se considera una mejor tasa de interés a medida que aumenta el endeudamiento de la empresa, el cual disminuye a medida que aumenta el nivel de endeudamiento. Para la realización del presente trabajo de investigación se presenta como suposición: el valor más alto del nivel de endeudamiento del 80%, ya que en el caso peruano no existe alguna norma o ley que establezca los límites en cuanto a cantidad de deuda pueda otorgar una entidad financiera a una empresa. Por lo general muchas de estas entidades coinciden en conceder financiamientos que no supere el monto del patrimonio de la empresa. Sin embargo, la deuda puede extenderse dos, tres, hasta cuatro veces el patrimonio de la empresa; esto dependiendo del tipo de empresa, del giro del negocio, así como otras consideraciones que evalúen dichas entidades financieras.Para el presente trabajo de investigación, se toman como tasa de interés los valores alcanzados según los tarifarios proporcionados por las diferentes instituciones financieras con las que trabaja la empresa Lanera Sur L & G S.R.L. Asimismo, para los niveles de endeudamiento del 10%, 20, 30%, 40%, 50%, 60%, 70% y 80%, se toman en cuenta de acuerdo con el promedio ponderado de la tasa de interés (TEA) para cada obligación financiera multiplicándola por el peso porcentual que representa el tipo de crédito del total de las obligaciones financieras tal como se realizó en la tabla 22.
A continuación, en la siguiente tabla, se muestran los resultados del costo de la deuda determinados y afectados por el impuesto de renta para cada uno de los períodos analizados:
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Tabla 34. Costo de la deuda supuesto para los años 2011 a 2015
Nivel Deuda 2011 2012 2013 2014 2015 Kd Kd*(1-T) Kd Kd*(1-T) Kd Kd*(1-T) Kd Kd*(1-T) Kd Kd*(1-T) 10% 23.90% 16.73% 25.08% 17.56% 23.40% 16.38% 17.19% 12.03% 20.62% 14.85% 20% 22.73% 15.91% 22.52% 15.76% 18.01% 12.60% 14.65% 10.26% 13.83% 9.96% 30% 22.73% 15.91% 19.63% 13.74% 15.28% 10.69% 13.75% 9.62% 13.02% 9.38% 40% 20.15% 14.11% 18.16% 12.71% 14.37% 10.06% 12.83% 8.98% 12.45% 8.96% 50% 20.15% 14.11% 15.71% 11.00% 13.85% 9.70% 11.90% 8.33% 11.73% 8.44% 60% 16.13% 11.29% 15.71% 11.00% 12.88% 9.02% 11.90% 8.33% 11.10% 7.99% 70% 16.13% 11.29% 15.01% 10.51% 12.45% 8.72% 11.19% 7.83% 11.10% 7.99% 80% 16.13% 11.29% 14.38% 10.06% 12.45% 8.72% 11.19% 7.83% 11.10% 7.99%
Fuente: Elaboración propia a partir de la base de datos del Banco de Crédito del Perú
Una vez obtenido el costo de la deuda para los años 2011 al 2015, se procede a determinar el costo promedio ponderado de capital (WACC) utilizando la siguiente fórmula:
𝑊𝐴𝐶𝐶 =
𝐸
(𝐷 + 𝐸)× 𝐾
𝑒+
𝐷
(𝐷 + 𝐸)× 𝐾
𝑑× (1 − 𝑇)
Donde: 𝐸(𝐷+𝐸) peso del aporte de los accionistas, 𝐷
(𝐷+𝐸) peso del aporte de los acreedores,
𝐾
𝑒 Rentabilidad minima exigida por los accionistas,𝐾
𝑑 Costo de la deuda,149
Tabla 35. Cálculo del WACC en la empresa de acuerdo con diferentes niveles de deuda (Modelo I)
Fuente: Elaboración propia con base en los estados financieros de la empresa y de Damodaran (2015).
De lo desarrollado en la tabla 35, se puede colegir que, según Modigliani y Miller, para que una empresa aumente su valor, los accionistas deberían tomar la decisión de aumentar el apalancamiento de la empresa por lo que ocasionaría que, si el WACC disminuyera, entonces, el valor de la empresa se incrementaría. Y es así que los resultados obtenidos en la tabla 35 afirman la proposición de Modigliani y Miller para los años 2013, 2014 y 2015, puesto que,
Año D/
(D+E) Deuda E/
(D+E) Equity D/E Rf Rm-Rf
CAPM / Ke RP CAPM + RP (Ke) Kd*(1-T) WACC/ CPPC 0% - 100% 286,785 0.31 - 0.31 8.04% 10.17% 0.00% 10.17% 10% 28,679 90% 258,107 0.111 0.34 8.09% 10.22% 16.73% 10.87% 20% 57,357 80% 229,428 0.250 0.37 8.15% 10.29% 15.91% 11.41% 30% 86,036 70% 200,750 0.429 0.41 8.24% 10.37% 15.91% 12.03% 40% 114,714 60% 172,071 0.667 0.46 8.34% 10.48% 14.11% 11.93% 50% 143,393 50% 143,393 1.000 0.53 8.50% 10.63% 14.11% 12.37% 60% 172,071 40% 114,714 1.500 0.64 8.72% 10.86% 11.29% 11.12% 70% 200,750 30% 86,036 2.333 0.82 9.10% 11.24% 11.29% 11.27% 80% 229,428 20% 57,357 4.000 1.19 9.86% 12.00% 11.29% 11.43% 0% - 100% 697,672 0.80 - 0.80 9.33% 11.50% 0.00% 11.50% 10% 69,767 90% 627,905 0.111 0.86 9.51% 11.68% 17.56% 12.26% 20% 139,534 80% 558,138 0.250 0.94 9.73% 11.90% 15.76% 12.67% 30% 209,302 70% 488,370 0.429 1.04 10.01% 12.18% 13.74% 12.65% 40% 279,069 60% 418,603 0.667 1.17 10.39% 12.56% 12.71% 12.62% 50% 348,836 50% 348,836 1.000 1.36 10.91% 13.08% 11.00% 12.04% 60% 418,603 40% 279,069 1.500 1.64 11.70% 13.87% 11.00% 12.15% 70% 488,370 30% 209,302 2.333 2.11 13.02% 15.19% 10.51% 11.92% 80% 558,138 20% 139,534 4.000 3.04 15.66% 17.83% 10.06% 11.62% 0% - 100% 1,243,823 0.68 - 0.68 9.35% 11.29% 0.00% 11.29% 10% 124,382 90% 1,119,441 0.111 0.73 9.62% 11.56% 16.38% 12.04% 20% 248,765 80% 995,058 0.250 0.79 9.96% 11.90% 12.60% 12.04% 30% 373,147 70% 870,676 0.429 0.88 10.39% 12.33% 10.69% 11.84% 40% 497,529 60% 746,294 0.667 0.99 10.96% 12.90% 10.06% 11.77% 50% 621,912 50% 621,912 1.000 1.15 11.77% 13.71% 9.70% 11.70% 60% 746,294 40% 497,529 1.500 1.39 12.98% 14.92% 9.02% 11.38% 70% 870,676 30% 373,147 2.333 1.78 14.99% 16.93% 8.72% 11.18% 80% 995,058 20% 248,765 4.000 2.57 19.01% 20.95% 8.72% 11.16% 0% - 100% 2,269,615 0.60 - 0.60 9.68% 11.36% 0.00% 11.36% 10% 226,962 90% 2,042,654 0.111 0.64 9.90% 11.58% 12.03% 11.63% 20% 453,923 80% 1,815,692 0.250 0.70 10.18% 11.86% 10.26% 11.54% 30% 680,885 70% 1,588,731 0.429 0.77 10.53% 12.21% 9.62% 11.44% 40% 907,846 60% 1,361,769 0.667 0.87 11.01% 12.69% 8.98% 11.20% 50% 1,134,808 50% 1,134,808 1.000 1.01 11.67% 13.35% 8.33% 10.84% 60% 1,361,769 40% 907,846 1.500 1.22 12.66% 14.34% 8.33% 10.73% 70% 1,588,731 30% 680,885 2.333 1.57 14.32% 16.00% 7.83% 10.28% 80% 1,815,692 20% 453,923 4.000 2.26 17.63% 19.31% 7.83% 10.13% 0% - 100% 2,082,342 0.74 - 0.74 8.75% 10.49% 0.00% 10.49% 10% 208,234 90% 1,874,108 0.111 0.80 8.99% 10.73% 14.85% 11.14% 20% 416,468 80% 1,665,874 0.250 0.87 9.30% 11.04% 9.96% 10.82% 30% 624,703 70% 1,457,639 0.429 0.97 9.68% 11.42% 9.38% 10.81% 40% 832,937 60% 1,249,405 0.667 1.09 10.20% 11.94% 8.96% 10.75% 50% 1,041,171 50% 1,041,171 1.000 1.27 10.93% 12.67% 8.44% 10.55% 60% 1,249,405 40% 832,937 1.500 1.54 12.01% 13.75% 7.99% 10.30% 70% 1,457,639 30% 624,703 2.333 1.98 13.83% 15.56% 7.99% 10.26% 80% 1,665,874 20% 416,468 4.000 2.87 17.45% 19.19% 7.99% 10.23% 1.74% 5.90% 5.10% 1.94% 1.68% 4.09% 4.77% 2.13% 7.07% 2.82% 2.17% 6.84% 2011 2014 2015 7.39% 2012 2013 2.08% 5.73%
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a mayor endeudamiento el costo de capital disminuye por el efecto del escudo fiscal, obteniéndose el mínimo valor WACC para el año 2013 de 11.16%, para el año 2014 el WACC mínimo fue de 10.13% y para el año 2015 fue de 10.23% encontrándose para estos periodos en un nivel de endeudamiento del 80%.
Sin embargo, para los años 2011 y 2012 no se encontró una estructura de capital optima, ya que el menor WACC se encontró en un nivel de deuda del 0%, representando 10.17% para el año 2011 y 11.50% para el año 2012. Por otro lado, también se puede apreciar que, el costo de la deuda es un factor importante para obtener un menor WACC, por lo que los accionistas pudieron pretender haber buscado mejores alternativas de financiamientos para los años 2011 y 2012, ya sea de instituciones financieras o terceros y/o haber negociado una mejor tasa de interés; que le hubieron permitido bajar más aun el valor del WACC y por ende haber generado más valor para la empresa.
Asimismo, se puede mostrar que mientras más apalancada se encuentre la empresa mayor es la tasa de rendimiento que esperan los accionistas, debido a mayor apalancamiento, mayor riesgo y, por lo tanto, mayor es la rentabilidad exigida; y, además el apalancamiento, hace que el accionista, financie una cantidad menor de los activos del negocio; pero, proporcionalmente pueda recibir más de la rentabilidad que arroja la empresa. Cumpliéndose de esta manera la proporción dos de Modigliani y Miller en un mundo con impuestos.
1.2. Determinación del Valor Económico Agregado (EVA) por nivel de