CAPITULO III: ESTRUCTURA DE CAPITAL
2. Estructura de capital
2.3. Relación entre la estructura del capital y el WACC
2.3.4. Calculo del WACC
2.3.4.2. Modelo de valoración de activos de capital (CAPM)
El modelo de valoración de los activos de capital (o CAPM por las siglas de capital asset pricing model), implica que el rendimiento esperado de un valor está relacionado con su beta en forma lineal. Debido a que el rendimiento promedio del mercado ha sido más alto que el promedio de la tasa libre de riesgo a lo largo de periodos prolongados se presume que 𝑅𝑀 - 𝑅𝐹 es positivo. Por lo tanto, la fórmula implica que el rendimiento esperado de un valor está positivamente relacionado con su beta (Ross, Westerfield, & Jaffe, 2012).
𝑅 = 𝑅𝐹 + 𝛽 × ( 𝑅𝑀 − 𝑅𝐹 )
Dónde:
𝑅 Rendimiento esperado de un valor
𝑅𝐹 Tasa libre de riesgo
𝛽 Beta del valor
𝑅𝑀− 𝑅𝐹 Diferencia entre el rendimiento esperado del mercado y la tasa
libre de riesgo
El CAPM juega un papel muy importante en el cálculo de las expectativas del inversor y en el cálculo del costo promedio ponderado del capital. El Modelo de Valoración de Activos de Capital (CAPM) relaciona el riesgo con el rendimiento
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de un activo. Se emplea para estimar el costo del capital accionario, definido como la tasa mínima de retorno necesaria para inducir a los inversionistas a comprar y mantener las acciones de una empresa.
Este costo depende del riesgo de las actividades en las que participa la empresa y puede ser usado para valorar los flujos de efectivo de capital y obtener el precio de las acciones, pero no como una medida del retorno requerido sobre inversiones de capital en proyectos futuros a menos que estos sean de similar naturaleza al promedio de los ya asumidos por la empresa Una aproximación para el retorno requerido específico a un proyecto sobre el capital accionario es la basada en la teoría de mercados de capitales moderna que afirma que existe una relación de equilibrio entre el retorno requerido del activo y su riesgo asociado, que puede ser representado por el CAPM (Court Monteverde, 2011, pág. 444).
𝑟
𝑖= 𝑟
𝑓+ 𝛽
𝑖× (𝑅
𝑚− 𝑟
𝑓)
Dónde:
𝑟
𝑖 Rentabilidad esperada del activo financiero i-ésimo,𝑟
𝑓 Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo,𝑅
𝑚 Retorno esperado sobre el portafolio de mercado formado por todos los activos riesgosos,𝛽
𝑖 Coeficiente beta que mide el riesgo sistemático sobre el activo financiero i- ésimo,𝛽𝑖 = 𝜌𝑖𝑚 × 𝜎𝑖 / 𝜎𝑚,𝜌
𝑖𝑚 Coeficiente de correlación entre los retornos del activo i y del portafolio de mercado,𝜎
𝑖 Desviación estándar de los retornos sobre el activo i,𝜎
𝑚 Desviación estándar de los retornos sobre el portafolio de mercado.Sin embargo, la estimación del costo de accionistas no se basa solamente en la tasa libre de riesgo, la beta y la prima de riesgo del mercado, sino que se le
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debe sumar la prima de riesgo país. Incorporando el efecto del riesgo país, el modelo CAPM sería:
𝐾
𝑒= 𝑅
𝑓+ 𝛽
𝑖× (𝑅
𝑚− 𝑅
𝑓) + 𝑅𝑃
Dónde:
𝐾𝑒 Retorno mínimo exigido a las acciones,
𝑅𝑓 Tasa de retorno sobre el activo libre de riesgo,
𝛽𝑖 Coeficiente beta que mide el riesgo sistemático del sector en que
opera la empresa,
𝑅𝑚− 𝑟𝑓 Prima por riesgo de mercado,
𝑅𝑃 Prima por riesgo país, medido usando el Índice EMBI+ de JP Morgan.
2.3.4.2.1. Riesgo país
“Es un conjunto de riesgos asociados con la inversión en un país extranjero. Esos riesgos incluyen el riesgo político, el riesgo de tipo de cambio, el riesgo económico, el riesgo soberano y el riesgo de transferencia (riesgo de que el capital sea congelado por la acción del gobierno). El riesgo país varía de un país a otro” (Court Monteverde, 2011, pág. 468).
2.3.4.2.2. Tasa libre de riesgo, (Risk Rate Free)
Se refiere al retorno de un activo libre de riesgo y puede calcularse – Por ejemplo – usando el promedio de los rendimientos del Bono del Tesoro americano a veinte años, sobre un amplio espacio de tiempo La tasa libre de riesgo está asociada a la rentabilidad de un bono emitido por un Banco Central, el cual se puede tomar como referencia la tasa de rentabilidad de un bono a 5 años o una obligación a 10 años emitidos por el Tesoro Público. A mayor horizonte temporal, la tasa se verá menos afectada por decisiones de política monetaria y por los efectos coyunturales de la crisis.
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Para decidir la tasa libre de riesgo (𝑅𝑓) a usar, en un contexto de total incertidumbre hay que tener en cuenta que, está por definición debe ser liquida, de libre acceso y con riesgo de no pago igual a cero. La Tasa Libre de Riesgo, no es otra cosa que la tasa a la que los inversionistas están dispuestos a renunciar en busca de mayor rentabilidad. En un mercado imperfecto como el peruano, la tarea de encontrar una tasa libre de riesgo está por demás plagada de excepciones; ya que el Perú es un país no desarrollado con riesgos macroeconómicos, políticos y sociales altos, por lo que la tasa a usar debe de incorporar el riesgo de hacer negocios en Perú (Court Monteverde, 2011).
La tasa libre de riesgo es la tasa de interés cotizada sobre un valor que carece de todo riesgo (riesgo de incumplimiento, de vencimiento, de liquidez y de pérdida por inflación). No existe un valor similar, por lo tanto, no existe una tasa libre de riesgo verdaderamente observable (Chu Rubio, 2009).
Los treasury bills o T-Bill, son los bonos del tesoro americano cuyo plazo de vencimiento es de un año o menor. Son numerosos los autores que proponen el uso de los T-Bills para determinar la Tasa Libre de Riesgo. Brealey (2000:154) destaca que los T-Bills son la inversión más segura que se puede hacer, ya que además de no tener riesgo de incumplimiento su corto plazo de vencimiento hace que los precios de estos instrumentos sean relativamente estables.
Los treasury bond o T-Bond, son los bonos del tesoro americano de mediano y largo plazo de duración. Los más comunes en circulación son los bonos de 5, 10 y 30 años de vencimiento. A diferencia de los T-Bills no existen muchos autores que defiendan fervorosamente el uso de los T-Bonds. Sin embargo, Damodaran [2002:155] se inclina por el uso de estos instrumentos, ya que la tasa libre de riesgo tiene una íntima vinculación con el plazo de duración del proyecto.
2.3.4.2.3. Prima de riesgo
Es la diferencia entre el rendimiento esperado sobre el portafolio del mercado y la tasa libre de riesgo. Con frecuencia, esta diferencia recibe el
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nombre de rendimiento de mercado excedente o prima de riesgo del mercado (Ross, Westerfield, & Jaffe, 2012, pág. 393).
(𝑅
𝑚− 𝑅
𝑓)
Dónde:
𝑅
𝑚 Rendimiento esperado sobre el portafolio del mercado𝑅
𝑓 Tasa libre de riesgo.Mide el retorno extra que los inversionistas demandan por dejar de invertir en una alternativa libre de riesgo, a una con riesgo. Está en función de la aversión al riesgo y cuanto riesgo perciben ellos de las acciones (y otras inversiones riesgosas) relativas a inversiones libres de riesgo. Dado que cada inversionista en el mercado tiene diferente valoración de una prima aceptable, la prima debe ser el peso ponderado de las primas individuales, donde el peso está basado en lo invertido en el mercado (Chu Rubio, 2009).
2.3.4.2.4. Beta no apalancada
La beta no apalancada es determinada por los tipos de negocios en que la empresa opera y por su apalancamiento operativo. A menudo es llamado beta del activo porque es determinado por los activos que posee la empresa. La beta no apalancada es un tipo de medida que compara el riesgo de una empresa no apalancada al riesgo del mercado. Es el coeficiente beta de una empresa sin deuda alguna (Court Monteverde, 2011).
𝛽𝑈 = 𝐵𝑒𝑡𝑎 𝐴𝑐𝑡𝑢𝑎𝑙
1 + (1 + 𝑇) × (𝐷𝐸 𝑃𝑟𝑜𝑚𝑒𝑑𝑖𝑜)
Dónde:
𝑇
Tasa de impuesto corporativa.𝐷
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2.3.4.2.5. Beta apalancada
La beta apalancada es el coeficiente beta para una inversión en el patrimonio de una empresa y es determinado por el riesgo de negocio en el que la empresa opera y por el monto del riesgo de apalancamiento financiero que esta ha tomado. Si una empresa tiene deuda en su estructura de capital, es necesario incorporar el riesgo financiero, para ello se debe determinar una beta apalancada. Dado que el apalancamiento financiero multiplica el riesgo subyacente en el negocio, las empresas que cuentan con un alto riesgo en sus negocios son renuentes a tener apalancamiento financiero (Court Monteverde, 2011, pág. 452).
𝛽𝐿 = 𝛽𝑈× [1 + (1 − 𝑇) × (𝐷/𝐸)]
Dónde:
𝛽𝐿 Beta de los recursos propios de la empresa apalancada
𝛽𝑈 Beta de los recursos propios de la empresa sin apalancar
𝑇 Tasa de impuesto corporativa.
𝐷/𝐸 Ratio Deuda/Capital
Para establecer o determinar beta apalancada, se debe de hallar la beta desapalancada. Para ello se recurre a múltiples fuentes de información externas como: Damodaran aswath, Mergemarket, Thomson Financial, etc. Un incremento en el apalancamiento financiero incrementa la beta del patrimonio de la empresa. El pago de intereses puede llevar a bajas utilidades netas o viceversa. Un alto apalancamiento incrementa la variación de las utilidades netas y hace que las inversiones en patrimonio sean riesgosas (Chu Rubio, 2009).