Flujo de liquidación

Es el tercer componente del flujo de caja económico. Para su

compresión, es necesario conocer el concepto de Valor Residual del Proyecto.

El Valor Residual del Proyecto está definido por el valor de desecho o residual de los activos del proyecto al final de la vida útil del mismo, y constituye un movimiento de dinero que debe ser incluido en el flujo de caja.

Para el caso de los activos fijos, este valor será el saldo remanente, luego de descontar de su valor inicial el total de amortizaciones

acumuladas durante la vida útil del proyecto, y se contempla como un flujo positivo para éste, puesto que en el flujo de caja se aprecia como un recupero parcial de la inversión inicial realizada.

En cambio, para el caso del capital de trabajo, puesto que este monto de inversión no es amortizable, el mismo será recuperado en un 100% al finalizar el proyecto. Es decir que el CT que dispone un proyecto, al finalizar el mismo, permanece disponible para ser utilizado

nuevamente, sea en el mismo proyecto o en otras nuevas alternativas de inversión.

Existen tres métodos para determinar el valor residual de un proyecto: dos de ellos valorando los activos y un tercero, valorando el proyecto por su capacidad de generar flujos de caja a futuro.

a) Valor contable: el valor del proyecto al final del período de evaluación corresponde a la suma de los valores en libros o valor contable de los activos;

b) Valor comercial: el valor residual se determina utilizando el valor de venta de los activos en el mercado, corregido por su efecto

tributario;

c) Valor económico: consiste en la valoración de los flujos que el proyecto generará después del horizonte de planeación establecido.

Figura 2.1: Evaluación de proyectos de inversión en la empresa. Fuente: Sapag, Nassir. (2001)

Los conceptos esenciales para comprender los tres métodos

mencionados, son los que siguen. Debe tenerse en cuenta que los posibles errores en el cálculo del valor residual se diluyen debido a que este valor ocurre al final del horizonte de planeamiento.

a) Cálculo por valor contable

Este método se basa en determinar el valor neto en libros de los activos del negocio, al final de la vida útil de éste; es decir, el valor de adquisición de cada uno de los activos menos su depreciación

acumulada.

Es necesario no confundir la vida útil del proyecto con la vida útil de los activos adquiridos para su funcionamiento, porque no siempre ambas coincidirán. Otro inconveniente de este tipo surge cuando, contablemente, el valor asignado a los activos en los libros es igual a cero y éstos aún podrían seguir operando, debido a que se tiene en cuenta la vida útil del bien de uso o capital definido de manera teórica/contable.

Dado que los estudios a nivel de prefactibilidad permiten el uso de aproximaciones en su evaluación, el método contable compensa, con su criterio conservador, la falta de precisión en algunas estimaciones de costo y beneficios.

Además de los activos, es importante incluir el valor del stock de capital de trabajo en la liquidación de la empresa. El capital de trabajo no se deprecia ni se amortiza sino que se mantiene a través del

tiempo, pudiéndose recuperar totalmente al final de la vida útil. Es decir que el Valor de liquidación del CT es igual a la sumatoria de las inversiones en capital de trabajo a lo largo de toda la vida del

proyecto. El capital de trabajo tanto para este método como para el comercial es un monto que se debe sumar al valor residual calculado, de esta manera se obtendría el valor residual total.

b) Cálculo por valor comercial

Es conocido que los valores en libros generalmente no reflejan el verdadero valor que podrían tener los activos al término del período en evaluación. Por esta razón, el método comercial o de mercado plantea una evaluación alternativa: el valor residual del proyecto

correspondería a la sumatoria de los valores de mercado esperados de cada activo, corregido por su efecto tributario.

En este caso, cabe preguntarse ¿cómo determinar el valor exacto de dichos activos a futuro? Si bien no hay una respuesta precisa, se plantean una serie de alternativas; por ejemplo, se propone estudiar proyectos con características similares al proyecto actual y tomar los datos históricos de la vida útil y el valor de sus activos para estimar el valor de los activos del proyecto actual. La crítica a esta solución reside en que todo proyecto obedece a una coyuntura propia

(tecnología, gobierno, aspectos legales, etc.), que no sería compartida con otro proyecto.

Otro punto crítico, que complica la aplicabilidad de este método, es la presencia de una gran cantidad y diversidad de activos en los

proyectos, pues se incrementa aún más la dificultad de calcular el valor de mercado de los activos. Por esta razón, es conveniente limitar la aplicación de este método a proyectos que sólo requieran valorar una reducida cantidad de activos (por ejemplo: proyectos de

sustitución parcial o de ampliación).

Cualquiera sea el caso en que se aplique, se presenta, sin embargo, una complejidad adicional: la necesidad de incorporar el efecto

c) Cálculo por valor económico

Este método es considerado correcto desde el punto de vista

conceptual, pero es el más difícil de aplicar. Para la obtención del valor residual se deben estimar los flujos de caja futuros del proyecto,

después del término del horizonte de planeamiento.

Se debe tener presente que si bien el descuento de flujos es la manera más adecuada de estimar el valor residual, es complicado tratar de estimar los flujos futuros, sobre todo cuando el horizonte temporal del proyecto es demasiado amplio.

Una forma de abordar este problema es calcular un flujo de caja promedio, constante para los períodos posteriores al horizonte de planeamiento. Para ello, se debe asumir que el proyecto ha alcanzado un nivel de operación estable, suponiendo que el mismo siempre estará en marcha; esto equivale a estimarle una vida útil infinita.

La justificación consiste en la presunción de que no habría razones para suponer un cambio en dicho flujo, si las condiciones de mercado se mantienen homogéneas y la operatividad del proyecto estable. Por tal motivo es recomendable que al momento de realizar esta

proyección no se presente alguna situación excepcional en el

proyecto, como por ejemplo, la incorporación de una nueva tecnología en el sistema productivo.

El valor residual de un proyecto en funcionamiento se podría calcular como el valor actual de un flujo promedio de caja a perpetuidad:

Donde:

FCP = Flujo de Caja Promedio

i = Tasa de descuento

Debido a que no sería lógico que el proyecto presentara una vida útil infinita sin ninguna inversión adicional (como por ejemplo, la necesaria para cubrir el desgaste de los equipos), es necesario utilizar un artificio que permita considerar un monto para reinversiones, a fin de no

sobrestimar el valor residual:

Donde:

D= Depreciación anual

Es necesario mencionar que, aunque el supuesto de reinvertir sólo la cantidad depreciada es muy fuerte, sería aún más contradictorio asumir que a lo largo de toda la vida del proyecto no se haría ningún tipo de reinversiones y que el proyecto continuaría operando de manera estable.