RESUMEN EJECUTIVO¨
D. RATING DE LAS SOCIEDADES DEL MERCADO CONTINUO
De la misma manera que se hiciera en el año anterior, el Observatorio 2007 realiza un ejercicio de valoración comparada mediante la elaboración de un rating de buen gobierno y transparencia informativa. El objetivo es la señalización comparada de aquellas empresas con mejores valoraciones. La finalidad perseguida con el rating es estimular la mejora de las prácticas de gobierno y la difusión voluntaria de in- formación empresarial entre las sociedades del Mercado Continuo.
El Grupo de Consulta del Observatorio ha asignado un peso del 20% en el cómputo final para las variables de transparencia informativa3. El 80% restante se asigna de acuerdo con las ponderaciones de cada variable analizada. Así, las puntuaciones obtenidas en el apartado de estructura de propiedad aportan un 11,97% al valor final. Las variables de Consejo de Administración aportan un 43,00% y las varia- bles de derechos de los accionistas el 25,03% restante. La agrupación por niveles homogéneos de puntuación lleva a la elaboración de un rating de cuatro niveles, catalogados de mayor a menor puntuación como A, B, C, y D.
A las sociedades con puntuaciones atribuidas superiores a 65 puntos porcentuales se le asigna el rating A; a las que quedan por debajo de este umbral, pero superan los 55 puntos porcentuales se les asigna el nivel B; el nivel C es para las sociedades
RESUMEN EJECUTIVO¨
que superan los 50 puntos y finalmente el nivel D para las sociedades cuya puntua- ción es inferior a los 50 puntos.
El análisis de sensibilidad a variaciones en estas ponderaciones ha mostrado estabi- lidad en las clasificaciones, que no sufren variaciones significativas ante pondera- ciones alternativas. Los valores totales muestran 12 sociedades clasificadas con el rating D, 40 sociedades con el rating C, 54 sociedades con el rating B y, finalmen- te, 20 con el rating A. En la distribución por niveles de capitalización se aprecia una cierta relación directa entre el nivel de capitalización y el rating.
Las puntuaciones individuales de las sociedades cotizadas en 2006 van desde 75,14 (sobre un máximo de 100), de la que obtiene la mejor calificación, hasta 37,68 que obtiene la peor. La media es de 57,72 y la mediana 56,79.
E. CONCLUSIONES
La valoración conjunta de las prácticas de gobierno corporativo y transparencia informativa que hace el Observatorio en 2007, muestra cierta mejoría, sin cambios sustanciales, respecto a lo observado en 2006. Este avance en la valoración prome- dio es fruto de una clara mejoría en algunos aspectos y de un estancamiento en otros.
Son prácticamente idénticos entre ambos ejercicios los resultados de los epígrafes de la Estructura de Propiedad y de los Derechos de los Accionistas y Junta, siendo los niveles de los que se partía significativamente altos. Mejora el apartado relativo al Consejo de Administración, su composición, las comisiones y sus prácticas de funcionamiento en general, fruto de la promulgación de nuevos reglamentos en línea con las recomendaciones de buen gobierno. Aunque el análisis de la “inde- pendencia” de los consejeros independientes muestra la necesidad de abordar este tema por separado.
Las valoraciones sobre remuneraciones del Consejo de Administración avanzan lentamente en el sentido esperado en cuanto a su transparencia, y el análisis deta- llado muestra un potencial de mejora en los mecanismos de aprobación de estas prácticas por parte de las sociedades y de los accionistas.
Los aspectos de transparencia informativa de conceptos económicos y financieros mejoran en la información general referida a estados financieros y al grupo de so- ciedades. Las mayores exigencias de detalle informativo que impondrá el nuevo PGC darán lugar a nuevas posibilidades de mejora en el futuro para todas las so- ciedades en aspectos como la información sobre activos y pasivos, entre otros. En resumen, se trata de una valoración que ha de ser positiva en un momento de transición como el actual, cuando el punto de referencia utilizado en el estudio es el Código Unificado, que no era vinculante en el ejercicio 2006, aunque fuera conoci- do por las sociedades al realizar sus informes de gobierno corporativo.
INTRODUCCIÓN¨
V. INTRODUCCIÓN
La eficiencia de los mercados de capitales se basa en la disponibilidad de informa- ción, accesible a los inversores, en la protección legal de sus derechos y en el fun- cionamiento de los mercados secundarios sin restricciones ni costes de transacción excesivos.
Cumplir o explicar las recomendaciones de buenas prácticas de gobierno corporati- vo y la difusión de información detallada acerca de múltiples aspectos que rodean la actividad de las empresas es un elemento clave para asegurar el funcionamiento eficiente de los mercados y romper las asimetrías informativas entre administrado- res de las sociedades y sus inversores.
Dado que los administradores, directivos y accionistas mayoritarios de las socieda- des controlan la gestión y el proceso de producción de información, su revelación y la explicación del grado de ajuste de sus prácticas de gobierno a los estándares promulgados por los códigos facilitan la supervisión, reduciendo el riesgo potencial de que éstos antepongan sus intereses a los de los accionistas minoritarios.
La evidencia empírica más reciente muestra como las empresas con buenas prácti- cas de gobierno se vieron menos afectadas por la crisis financiera de Corea (Baek, Kang y Pak, 2004) o, por ejemplo, que las valoraciones de mercado de los “cash Holdings” son significativamente superiores entre empresas bien gobernadas (Dittma y Mahrt Smit, 2007). Otras investigaciones muestran que sociedades con bajos niveles de derechos de sus accionistas obtienen resultados operativos signifi- cativamente inferiores en el mercado americano (Core, Guay y Rusticus, 2006) o bien que, tras los escándalos financieros de Estados Unidos, el cumplimiento de las nuevas regulaciones, Sarbanes–Oxley Act, tiene impacto positivo sobre el valor de mercado de las empresas (Chhaochharia y Grinstein, 2007).
Este informe anual de 2007 sobre gobierno corporativo y transparencia informativa de la Fundación de Estudios Financieros se ha elaborado con datos de las empresas referentes al último ejercicio disponible, el del año 2006. El trabajo es una conti- nuación del presentado para el ejercicio anterior en su estructura básica, si bien incorpora tres novedades remarcables.
La primera novedad es que analiza el conjunto de sociedades que integran el Mer- cado Continuo durante tres ejercicios (2004, 2005 y 2006), lo que permite mostrar
la evolución y la tendencia temporal de ciertas prácticas de gobierno y prácticas informativas. La segunda novedad proviene de los cambios efectuados en las exi- gencias informativas de revelación voluntaria de información debido a la entrada en vigor de las NIC. En ocasiones, se toma como punto de referencia el nivel de detalle contemplado en el borrador del nuevo Plan General de Contabilidad (PGC). Ello implica mayores exigencias informativas que en ediciones anteriores. Final- mente, se han introducido cambios sustanciales en la ponderación de los elementos de valoración de las variables. Efectivamente, en ediciones anteriores se considera- ban con pesos idénticos cada una de las variables que las empresas cumplían, ex- plicaban o informaban. En esta edición, el Grupo de Consulta de la FEF ha colabo- rado en la redefinición y ponderación, en una escala de cero a tres, de todas y cada una de las variables, resultando un conjunto de variables que en algunos casos se han eliminado (ponderación cero) y en otros han incrementados su relevancia al ser consideradas básicas para las buenas prácticas de gobierno o prácticas informati- vas.
El análisis se aplica al conjunto de las sociedades cotizadas en el Mercado Conti- nuo de la Bolsa Española. El informe recoge, en su parte final, una clasificación o rating de cuatro niveles, a los que asigna cada una de las empresas estudiadas de acuerdo con la puntuación obtenida en el apartado de valoración, denominado Ra- ting de Buen Gobierno y Transparencia Informativa.
Las novedades reseñadas permiten un nuevo impulso que los equipos de investiga- ción han abordado mediante análisis y tratamiento manual de la información de informes y estados financieros, y mediante el acceso a información digitalizada y su posterior tratamiento. Se han redefinido algunas variables de gobierno corpora- tivo y transparencia informativa, otras han sido fusionadas, e incluso algunas eli- minadas cuando recogían duplicidades de conceptos. Estos cambios y su formula- ción se detallan en la sección de metodología.
El resultado es un trabajo que integra de forma natural los aspectos de transparen- cia informativa dentro del concepto de buenas prácticas de gobierno de la empresa. Esta tendencia, recogida en el informe de la OCDE de 2004, ha sido adoptada por la comunidad científica y por los organismos reguladores, y utilizada por los ope- radores en los mercados. La transparencia se entiende como la disponibilidad gene- ralizada de información específica de la compañía por parte de los inversores y otros agentes interesados, más allá de lo obligatorio. La aproximación de revela- ción voluntaria de información mide la cantidad y detalle de la información no
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obligatoriamente requerida por la normativa en los estados contables y en los in- formes adicionales de distinta naturaleza.
Este informe se estructura alrededor del esquema de valoración de las múltiples variables, indicativas de las prácticas de gobierno corporativo y transparencia in- formativa. El estudio, además de valorar dichas prácticas, aporta una descripción de los aspectos más destacables de la estructura de propiedad de las empresas coti- zadas en el Mercado Continuo, de la composición de su Consejo de Administra- ción, de la remuneración de sus miembros y de las relaciones existentes entre ac- cionistas significativos, consejeros y empresas del grupo u otras empresas de acti- vidad similar. También se muestra la información descriptiva del funcionamiento de la Junta de accionistas y de sus principales derechos. El apartado de transparen- cia informativa valora ponderadamente ciertas prácticas informativas que sobrepa- san los estándares requeridos por la legislación vigente y que pueden clasificarse, para aquellas empresas que las practican, de excelentes.
Finalmente se realiza un ejercicio de valoración comparada mediante la elabora- ción de un rating de buen gobierno y transparencia informativa. El objetivo es la señalización comparada de aquellas empresas con mejores valoraciones.
La finalidad perseguida con el rating es estimular la mejora de las prácticas de gobierno y la difusión voluntaria de información empresarial entre las sociedades del Mercado Continuo, lo cual no es sinónimo de ninguna recomendación de inver- sión ni de fiscalización de la veracidad de la información divulgada. El Observato- rio expresa la opinión, basada en criterios transparentes y procesos analíticos es- tandarizados de la Fundación de Estudios Financieros, acerca del nivel de gobierno y transparencia informativa de las sociedades cotizadas.
El estudio contiene un apartado sobre la muestra utilizada y unos apuntes metodo- lógicos. Posteriormente se abordan los capítulos de estructura de propiedad, Conse- jo de Administración, derechos de los accionistas y transparencia informativa. El trabajo concluye con una reflexión crítica acerca de las prácticas de gobierno cor- porativo y transparencia informativa de las empresas.
VI. MUESTRA DE EMPRESAS
El estudio cubre las prácticas de buen gobierno y transparencia informativa de las empresas cotizadas en el Mercado Continuo español a finales del ejercicio 2006. Para el análisis comparado de la evolución temporal de estas prácticas se toman los datos de las sociedades del Mercado Continuo en los ejercicios 2005 y 2004. Fi- nalmente, la muestra objeto de estudio está compuesta de 363 sociedades/años. 126 es el número de sociedades analizadas en el ejercicio 2006, mientras que para los ejercicios 2005 y 2004 se trabaja con 119 y 118 sociedades respectivamente. Para 115 sociedades se analiza la información durante los tres ejercicios; 5 sociedades más disponen de información para dos ejercicios y, finalmente, 11 sociedades sólo disponen de un ejercicio de información en la muestra estudiada. En conjunto se analizan 130 sociedades diferentes.
La composición de la muestra parte de todas las sociedades incluidas en el Sistema de Interconexión Bursátil Español (SIBE) al final de los ejercicios 2005 y 2006, de las que se excluyen las sociedades del LatIbex. Las sociedades incluidas en el seg- mento principal, fixing y nuevo mercado son las que se consideran en la muestra inicial. En éstas no se incluyen aquellas que no facilitan el Informe Anual de Go- bierno Corporativo estandarizado a la CNMV: European Aeronautic Defence and Space Company (EADS), Bayer AG, Reno de Medici, Arcelor, Mittal, Compañía General de Inversiones (Sicav). Algunas de estas empresas cumplen con los reque- rimientos informativos en otros mercados. Tafisa y Tele Pizza, han dejado de coti- zar en 2005. Transportes Azkar, Cortefiel y Telefónica móviles han dejado de coti- zar en 2006. Española de Zinc se ha excluido por estar inmersa en un proceso con- cursal. Después de estas correcciones, el número final de sociedades objeto de es- tudio en 2006 es de 126, y el análisis de valoración comparada entre ejercicios es factible para 115 sociedades. Esta precisión es importante para el análisis temporal de la evolución de las prácticas de gobierno. Así se pueden discernir aquellos cam- bios entre 2006 y 2005 imputables a la nueva composición de la muestra, con en- tradas y salidas de sociedades, de aquellas variaciones de las mismas sociedades en su comportamiento.
La Tabla 1 muestra la pertenencia de las sociedades analizadas a grandes sectores de actividad, de acuerdo con la clasificación sectorial que realiza la Bolsa de Ma- drid.